[硕士论文精品]中国外汇储备的成本收益和适度规模

山东大学硕士学位论文中文摘要长期的国际收支失衡可能导致资源的浪费和经济的扭曲，因此我国的巨额外汇储备的现状和未来发展是一个必须关注的问题。研究外汇储备的成本收益、合理使用外汇资产有积极的意义。国际储备理论对储备需求的定量测算方法主要有比例分析法、储备需求函数和成本收益分析法。汇率制度的安排与外汇储备有重要关系，学界产生了多种理论，包括原罪论、害怕浮动论、中间制度消失论等。麦金农对中国汇率制度有重要理论，认为中国应将保持一个长期的汇率平价。持有全球外汇储备最多的是中国。2008年外汇储备余额近2万亿美元。我国外汇储备增长经历了规模较小、较快增长、缓慢增长和大幅度增长几个阶段。外汇储备的快速增长受政策导向的因素、非弹性汇率制度的因素和升值预期因素的影响。保有外汇储备的成本主要由外汇储备的机会成本、外汇储备的会计成本、外汇储备的相关成本损耗以及外汇储备的边际成本构成。我国外汇储备的收益则由外汇储备的机会收益、外汇储备的会计收益、外汇储备的相关收益和外汇储备的边际收益组成。根据外汇储备的成本和收益进行了一般对比分析和量化分析，得出外汇储备的成本远大于收益的结论。又对外汇储备适度规模进行了定性分析，分析了经济发展规模和速度、对外依存度、当年应偿还的外债本息、外商直接投资收益回流、持有外汇储备的成本和收益的差异和维持汇率稳定和防范风险的需求。实证分析部分，首先使用比例分析法作为接下来的分析的比较和参考。接着综合使用因素分析法和成本收益方法对外汇需求进行分析。利用事先假定和事后预测，假设前一个时间段的储备规模是合理的，对其进行回归并利用结果预测后一个时间段的储备规模，通过与实际储备规模的对比得出储备规模以更快的速度增长，超出了合理范围的结论。研究外汇储备不能忽略汇率制度的影响。非自由浮动的汇率制往往需要足够的外汇储备来支撑，而汇率走向自由浮动可能导致外汇储备的流失和对实体经济的冲击。人民币国际化可以避免危机风险以及财富流失，中国充足的外汇储备可山东大学硕士学位论文以成为人民币国际化的基础。巨额的外汇储备需要优良的管理。要增加人民币可兑换性，实行更灵活的汇率制度，长远来讲要放松对外汇市场的干预，允许人民币自由浮动，最终实现人民币国际化。对于实现内外经济平衡、控制外汇储备过快增长，需要加速企业向新角色的转变、改革政府宏观经济管理和健全国内金融体制、优化国际收支。未来的研究中，不同市场环境和汇率制度下外汇储备适度规模的研究是值得关注。关键词国际收支，成本收益，外汇储备，汇率制度，适度规模山东大学硕士学位论文ABSTRACTLONGTERMIMBALANCEOFINTERNATIONALPAYMENTSMAYLEADTOWASTEOFRESOURCESANDECONOMICIMBALANCE，SOTHESTATUSQUOOFCHINASHUGEFOREIGNEXCHANGERESERVEANDFUTUREDEVELOPMENTISAMATTEROFCONCERNCOSTBENEFITSTUDYOFTHISHASAPOSITIVESIGNIFICANCETHEQUANTITATIVEANALYSISOFINTERNATIONALRESERVESINCLUDESRATIOANALYSIS，RESERVEDEMANDFUNCTIONANDCOSTBENEFITANALYSISARRANGEMENTSFOREXCHANGERATESYSTEMHASIMPORTANTRELATIONSWITHFOREIGNEXCHANGERESERVES，ACADEMICSHAVEAWIDERANGEOFTHEORIES，INCLUDINGTHETHEORYOFORIGINALSIN，FEAROFFLOATINGTHEORY，ETCMCKINNONSTHEORYONCHINASEXCHANGERATESYSTEMHASITTHATCHINASHOULDMAINTAINASTABLELONGTERMEXCHANGERATECHINAHASTHEWORLDSLARGESTINTERNATIONALRESERVESIN2008ITROSETONEARLYTWOTRILLIONUSDOLLARSGROWTHOFCHINASRESERVESHAVEEXPERIENCEDFOURPERIODSTHERAPIDGROWTHOFRESERVESISINFLUENCEDBYTHEPOLICYORIENTEDFACTORS，NONFLEXIBLEEXCHANGERATESYSTEMANDTHEEXPECTATIONOFAPPRECIATIONTHECOSTOFINTERNATIONALRESERVESMAINLYCONSISTSOFOPPORTUNITYCOST，ACCOUNTINGCOSTS，ASSOCIATEDCOSTSANDTHEMARGINALCOSTTHEBENEFITOFCHINASRESERVESHASAONETOONECORRESPONDENCEWITHTHECOSTTHISPAPERCARRIESOUTAGENERALCOMPARATIVEANALYSISANDQUANTITATIVEANALYSISOFTHECOSTACCORDINGTOTHECOSTSANDBENEFITSOFRESERVES，、7LRITHTHECONCLUSIONTHATCOSTOFRESERVESISMUCHLARGERTHANTHEBENEFITSTHEQUALITATIVEANALYSISINCLUDESTHESCALE，PACEOFECONOMICDEVELOPMENT，FOREIGNDEPENDENCE，THERETURNOFFOREIGNDIRECTINVESTMENTINCOME，ETCTHEEMPIRICALANALYSISFIRSTLYUSESTHERATIOANALYSISASACOMPARISONANDREFERENCETHENITINTEGRATESTHEFACTORANALYSISANDOFCOSTBENEFITANALYSISTOSTUDYTHEDEMANDFORRESERVESITUSETHEMETHODOFPREASSUMPTIONSANDPROJECTIONS，ASSUMINGTHEFIRSTTIMEPERIODHASAREASONABLEAMOUNTOFRESERVE，THENUSETHERESULTSIII山东大学硕士学位论文OFREGRESSIONTOFORECASTTHERESULTOFTHELATERPERIOD，COMPAREITWITHTHEACTUALRESERVES，WITHTHECONCLUSIONTHATTHEACTUALRESERVESGROWFASTERTHESTUDYOFRESERVESCALLNOTIGNORETHEIMPACTOFEXCHANGERATESYSTEMNONFREEFLOATINGEXCHANGERATESYSTEMOFTENNEEDSABIGAMOUNTOFRESERVES，WHILEAFREEEXCHANGERATEMAYLEADTOTHELOSSOFRESERVESANDALLIMPACTONTHEREALECONOMYTHEINTERNATIONALIZATIONOF剐MBCANAVOIDTHECRISISANDTHERISKOFWEALTHLOSS，CHINASAMPLEAMOUNTOFRESERVESCANBETHEBASISOFRMBINTERNATIONALIZATIONHUGERESERVESNEEDGOODMANAGEMENTWENEEDTOINCREASETHECONVERTIBILITYOFTHERMB，ADDMOREFLEXIBILITYINTOEXCHANGERATESYSTEM，REDUCETHEINTERVENTIONINTOFOREIGNEXCHANGEMARKETINTHELONGTERMANDEVENTUALLYREALIZETHEINTERNATIONALIZATIONOFTHEIU讧B、NEEDTOMAINTAINTHEINTERNALANDEXTERNALECONOMICBALANCETOCONTROLTHEEXCESSIVEGROWTHOFRESERVES，CHINESEENTERPRISESNEEDTOACCELERATECHANGESTOANEWROLE，THEGOVERNMENTREFORMTHEMACROECONOMICMANAGEMENT，MAKETHEDOMESTICFINANCIALSYSTEMSOUND，OPTIMIZINGTHEBALANCEOFINTERNATIONALPAYMENTSINFURTHERSTUDIES，THEMODERATESCALEOFFOREIGNEXCHANGERESERVESINDIFFERENTMARKETENVIRONMENTSANDEXCHANGERATESYSTEMSCAUSESFORIVKEYWORDSINTERNATIONALINCOMESANDPAYMENTS，COSTINCOME，FOREIGNEXCHANGERESERVES，EXCHANGERATEARRANGEMENT，MODERATESCALE原创性声明本人郑重声明所呈交的学位论文，是本人在导师的指导下，独立进行研究所取得的成果。除文中已经注明引用的内容外，本论文不包含任何其他个人或集体已经发表或撰写过的科研成果。对本文的研究作出重要贡献的个人和集体，均已在文中以明确方式标明。本声明的法律责任由本人承担。论文作者签名隘磊日期趔拿垒岁关于学位论文使用授权的声明本人同意学校保留或向国家有关部门或机构送交论文的印刷件和电子版，允许论文被查阅和借阅本人授权山东大学可以将本学位论文的全部或部分内容编入有关数据库进行检索，可以采用影印、缩印或其他复制手段保存论文和汇编本学位论文。保密论文在解密后应遵守此规定论文作者签名茁磊导师签名山东大学硕士学位论文1引言11研究的背景和意义近年来，国际收支的失衡问题成为经济学家、国际机构和各国政府以及商业研究报告争相研究的热门问题。回顾我国国际收支的状况，长期以来我国的国际收支经常项目都处于顺差状态，尤其是近些年来经常项目和资本项目的双顺差有进一步扩大的趋势。正常情况下，一个国家总是保持国际收支的均衡虽然是不可能的，但是长期保持经常项目和资本项目的双顺差，积累巨额的外汇储备却未必总是好事。一方面，它有可能产生资源的浪费，使我国民创造的财富不能服务于本国人民；另一方面，它也可能导致经济的失衡，使经济走入不正常甚至是畸形的发展轨道。在国际金融危机的大背景下，我国的巨额外汇储备也是一个必须关注的问题，我国将其中的大部分用于购买包括美国国债在内的美元资产，在国际金融危机的冲击下这些资产的安全性如何，它的存在究竟对我国经济发展和国民福利带来了收益还是损害，未来它又应当何去何从；除此之外，与此相关的是，我国将来的汇率制度应该如何变迁，在不同的汇率制度下我国合适的外汇储备额的范围是否有所不同，人民币的国际化对外汇储备的适度规模有何影响，这对于指导我国汇率制度改革也具有理论和实践意义。联系汇率制度，研究国际收支失衡和外汇储备所带来的成本收益，对我们合理的管理使用现有的外汇资产，并在长期指导经济工作，改善国际收支，使我们的经济发展和对外经济交往能够最大限度地改善人民的生活，具有积极的意义。12文章的结构本文构建了经常项目影响因素的结构模型，并进行了实证研究。关于本文结构，第一部分是引言，包括对本文的背景和意义进行阐述；第二部分是文献综述；第三部分是对国际收支和外汇储备现状的阐述和分析；第四部分是对经常项目失衡带来的成本和收益进行理论和量化分析；第五部分对影响外汇储备适度规模的因素进行定性分析；第六部分本部分试图利用因素分析法和成本收益法各自的优山东大学硕士学位论文点，将两个模型结合起来建立新的模型来做数量分析，并且将数据分为两部分，用前半部分的结果来分析后半部分，这也是本文的创新之处；第七部分讨论了非自由浮动汇率制度、自由浮动汇率制度以及人民币的国际化对外汇储备的不同影响；第八部分为政策建议和未来的展望。2文献和理论综述外汇的适度储备量是受多重因素影响的，每一个影响因素都可以形成一种类型的决定理论包括方法、模型，此外汇率制度的相关理论也对储备的形成和发展具有重要影响。在西方国际储备理论中，对储备需求的定量测算方法主要有三种，即利用经验法则的比例分析法、利用多元回归与相关分析建立的储备需求函数，以及确定适度储备量的成本收益分析法。此外，还有货币学派分析法等。西方的汇率制度理论则包括原罪论、害怕浮动论、中间制度消失论等。21适度国际储备额的几种估算方法1、比例分析法比例分析法，是一种简单的测量储备需求量的方法。该分析法的特点是把储备与某一个或某些数量相比，得出一个比例结果。此结果就可以作为衡量储备是否适度的一个标准。早在19世纪初人们就已运用该法来探讨储备需求的若干问题了，一些著名的经济学家亦从该法入手创立了、影响颇为深远的储备需求理论。如在1802年，享利桑顿在其所著大不列颠货币信用的性质和影响中便认为，一国的黄金储备应该用于对贸易提供融资，把储备与贸易联系起来。在金本位制度盛行之后，人们便十分关注储备与货币供应量之间的关系。第二次世界大战期间及其后，人们又把目光转向储备与贸易的关系上，其典型代表人物是美国的经济学家罗伯特特里芬，他认为储备需求会随国际贸易的发展而增加，推导出储备对进口的比例可作为衡量国际储备充分性RESERVEADEQUACY的标准。1960年特里芬在其著名的论著黄金与美元危机中再次强调了该论点，提出了迄今仍有广泛影响的“一国储备量应以满足三个月的进口为宜”的结论，即被2山东大学硕士学位论文人们所称道的“特里芬法则。该法则的特点是把储备与进口这个变量挂起钩来，因此，亦称为储备进口比例计算法。比例法，除了典型的储备与进口的比例法外，还有以下两种比较重要1、结合进口支付和外债还本付息的比例法。该法在一些具有较多外债的国家和地区比较流行。它是在特里芬比例法的基础上，加以按外债余额的10计算的还本付息额。2、结合外商投资资金回流的综合比例法。该法考虑了外商直接投资资金汇出对外汇储备的影响，是对上述两种比例法的补充。比例法的最大优点是简便易行，但因选择的变量有限，因而计算的结果准确性不足，因此，该法可作为一种参考，但不能作为唯一的衡量适度储备的标准。2、储备需求函数60年代后半期开始，一些西方经济学家广泛采用各种经济计量模型，对影响储备需求的各种因素进行回归与相关分析，构成储备需求函数，用以确定一国的储备需求量。其特点是系统考察影响储备的各因素及其对储备需求的作用力的大小。储备需求函数有三个模式，一是弗兰德斯MJFLANDERS模式，二是弗伦克尔JAFRENKEL模式，三是埃尤哈MAIYOHA模式。1、MJFLANDERS模式1，FLANDERS在构造发展中国家储备时，考察了RM比率与十个变量之间的关系。这十个变量是出口收益率的不稳定性、私人外汇和国际信贷市场的存在、持有储备的机会成本、储备的收益率、储备的变动率、政府改变汇率的意愿、调节政策所支付的成本、贸易商品存贷的水平及其变化，借款成本和收入水平。她详细分析了上述一些变量对储备需求决定的作用和估算方法，所建立的储备需求函数比较全面。但是由于一些变量难于定量，而且难于获得统计资料，于是她不得不舍弃某些变量，并利用以前的数据对这一函数的参数进行估计，但结果却令人失望。因此，她认为任何简单的模式只能是一种推测，不能使人满意，不能对一国储备需求作出准确的表述。2、JAFRENKEL模型2，弗伦克尔通过检验发展中国家与发达国家储备需求函数的结构差异性得出结论认为，发展中国家与发达国家储备需求函数的变量大致相同，主要取决于三个因素1国际收支变动幅度，2一国对外开放程度，31来自MJFLANDCRS，THEDEMANDFORINTERNATIONALRESERVES“，STUDIESININTERNATIONALFINANCE，NO27，19712来自JAFRENKEL。WHEDEMANDFORINTERNATIONALRESERVESBYDEVELOPEDANDLESSDEVELOPEDCOUNTRIES”ECONOMICA,L974山东大学硕士学位论文国际贸易规模。他根据柯布一道格拉斯生产函数建立了如下模型RA0AMA2IILA3两边取对数得LOGRAALLOG0A2109MA3109M其中0表示国际收支变动率，M表示平均边际进口倾向，M表示进口水平。3、MAIYOHA模型3埃尤哈专门对发展中国家的储备进行了分析，认为它与以下四个因素均呈正相关预期出口收入【，进口收入的变动率0。，持有外汇资产的利率R，国经济开放程度P。他利用滞后调整模式建立了如下模型RAOAL】【A2O2AARA4PASRLA6如E其中R1，如分别为前一期和前二期的储备持有额。采用多元回归构造储备需求函数克服了比例法变量局限的片面性，能同时分析诸多变量对国际储备的影响，因而比较全面。然而，多元回归方程的一个前提就是各变量之间是不相关的，否则回归结果就会不可靠。然而在以上储备需求函数中这个条件并没有得到满足。其次，利用已有的数据对函数的变量进行回归和相关分析，就相当于承认以前的各种数据都是合理的。但事实上，由于发展中国家一般都实行外汇管制和进口限制，容易形成巨额的隐性逆差，理论上应持有较多的储备。而实际它们的储备额往往显得不足，因此用这些数据回归分析并不妥当。3、成本收益分析法成本收益分析方法是60年代以来西方一些学者用以研究适度储备需求量的一种新方法。该法可以从全球的角度和一国的角度来分析储备的适度水平，一般情况下常用于后者。这种方法利用微观经济学中“边际收益边际成本的基本原理，来分析国际储备适度规模问题的一种方法。一国持有的国际储备既具有收益又具有成本。持有国际储备的收益，指的是在出现国际收支赤字的情况下，可以动用国际储备来弥补赤字，避免因采用其他调节办法而造成国民收入下降和失业等的代价。或者简单地说，持有国际储备的收益就是国际收支调节的成本。持有国际储备的成本，指的是因储备而损失的将其用于其他场合所获得的投资收益。国持有的国际储备并不是越多越好，因为随着国际储备的增加，不仅国际储备的机会成本在不断地增大，而且国际储备的边际收益也呈递减趋势。因此，只有当国际储备的边际收益等于国际储备的边际成本时，一国持有的国际储备量才算适当。以上只是定性分析，然而实际计量中如何计算国际储备的边际收益和3来自MAIYOHA,DEMANDFORINTERNATIONALRESA、，CSINLESSDEVELOPEDCOUNTRIESADISTRIBUTEDLAGSPECIFICATION，THEREVIEWOFECONOMICSANDSTATISTICS，19764山东大学硕士学位论文边际成本，往往存在着一定的困难，特别是收益边际收益的计算，采用不同的计算方法，可能会得出不同的结果。它的主要代表人物是海勒HRHELLER和阿加沃尔JPAGARWAL，并形成了两种主要的分析模式海勒模式4和阿加沃尔模式5。1、海勒HELLER模型，海勒是最早利用成本一收益分析法探讨国际储备需求的经济学家。1966年，他在适度国际储备一文中采用成本收益分析法来探讨最适度储备需求。他利用边际进口倾向的倒数1M来反映持有国际储备的边际收益1M实际上时反映停止进口所造成的国民收入的损失，因而构成调节政策的成本，反过来便是持有储备的收益用资本的社会收益率与储备收益率的差来表示国际储备的边际成本。也就是说一国持有储备的成本等同于这笔储备用于国内生产性投资所带来的社会收益与持有储备带来利息收益之间的差额假定为R。HELLER还假定国际收支差额的发生是一个对称的随机过程，每一过程长度为H，并且顺逆差的概率均为12。这样，连续发生逆差并且用储备弥补逆差的概率为IO5RH。因此，根据MBHRMCHRR，于是，得到了最优储备模型RHLOGRMLOGO5。式中，R表示最优国际储备量，H表示国际收支差额，M表示边际进口倾向，R表示国际储备的边际机会成本。海勒运用这个模型对许多国家和地区的国际储备进行了测算和检验。他得出的结论是，世界总的国际储备是充足的，但是存在着国别和地区分配不平衡的问题，有些国家和地区存在过量国际储备问题，而有些国家和地区存在国际储备不足的问题。2、阿格沃尔JPAGARWAL模型，海勒的模型分析主要以发达国家为对象，阿格沃尔在海勒模型的基础上进一步加以修改与完善。阿格沃尔J1AGARWAL在海勒模型的基础上，建立了一个主要测算发展中国家国际储备需求的模型。他认为发展中国家的经济地位和特征决定了它们持有储备的机会成本要高于发达国家，因此发展中国家的国际储备也比发达国家要高。在阿格沃尔模型中，持有储备的收益和成本都用产量来表示。其中，持有储备的边际收益是如果减少进口以纠正国际收支逆差而避免不必要的调节所节省的国内产量。而边际成本是用这部分储备购买生产性进口品所能得到的产出量。根据边际收益等于边际成本的原4主要方法源自HRHELLER,WEALTHANDINTERNATIONALRESERVES，THEREVIEWOFECONOMICANDSTATISTICS，19705来自JPAGARWAL“OPTIMALMONETARYRESERVESFORDEVELOPINGCOUNTRIES”REVIEWOFWORLDECONOMICS。19715山东大学硕士学位论文理，阿格沃尔得出了下列模型109RLOGM109Q2L091LOGQ。LOG丌式中，R表示最优国际储备量，M表示增加的资本一产出比率的倒数，Q。表示追加的可使用资本的进口比重，D表示国际收支逆差额，Q表示进口生产性物品与总产量比率，丌表示国际收支逆差出现概率。与海勒模型相比，阿格沃尔模型对持有储备的收益和成本的分析更深入了一步，阿格沃尔利用该模型对亚洲部分国家和地区国际储备量的估计也获得了比较满意的效果，所以该模型具有一定的实用性。但是无论是海勒模型还是阿格沃尔模型都存在一些不足之处，它们都忽视了国际收支调节中国际储备调节和其他调节方式的政策结构选择与可替代性问题，也忽视了随机变量的变化和资本运动所引起的相关性问题，它们对国际储备的收益和成本的估算也存在不够准确的问题。成本收益说是从外汇储备收益与外汇储备成本这一基本矛盾来分析和解决问题的，抓住了问题的主要方面，但是机会成本说忽视了发展中国家在国际金融市场筹款以及资本流动对储备需求和国际收支的影响。同时模型的准确性还依赖于对发生逆差概率以及逆差额的估计，只有当上述估计比较可信的情况下，国际储备适度规模才能站的住脚。4、货币学派分析法这是由已故的原芝加哥大学教授亨利约翰逊HENYJOHNSON为代表的货币主义学派经济学家提出的。该理论从货币供给角度来界定适度的外汇储备规模。认为国际收支失衡本质上是一种货币现象，当国内货币供应量超过国内需求时，多余的货币就会流向国外，从而引起国内现金余额的减少。形成国际收支逆差，在固定汇率下便会造成外汇储备水平的下降。因此，国内货币供应量就决定了外汇储备的需求量。储备的需求主要取决于国内货币供应量的增减。该分析法在解释长期储备行为方面有些参考价值，但无法说明现实的储备水平。后来经过实证检验，也未能显示货币供应量与国际储备之间有什么令人信服的关系。22汇率制度理论与外汇储备6谈及外汇储备的问题不能忽略一国的汇率制度，因为它的发展变化对外汇储山东大学硕士学位论文备的形成和发展有举足轻重的影响，特别是在资本高度流动条件下，新兴经济体的汇率制度问题成为关注的焦点。由于一系列金融经济危机的爆发，经济学家对于汇率制度的看法发生了深刻变化。特别是90年代中后期新兴市场国家的金融危机，在国际投机资本的冲击下，外汇储备大量消耗，原有的汇率制度崩溃。在当前的国际金融危机背景下，汇率制度的安排与外汇储备的保有又应如何，学界从可持续性和危机预防的角度研究这些问题，产生了多种理论1原罪论。在原罪论假说中，原罪是一国的货币不能用于国际借贷外国银行或其他机构不能用该货币提供贷款，甚至在本国市场上也不能用本币进行长期借贷，由于金融市场的这种不完全性，一国的国内投资与其货币不匹配，其直接后果是一国金融体系变得脆弱。国际资本在形势不好时可能抽逃资金，触发金融危机，这一理论揭示了为何与发达国家相比，发展中国家较易发生金融危机，耗尽外汇储备或迫使汇率制度改变。而发达国家的企业可以在国际市场上借取本国货币贷款，不存在这种现象。金融市场的不完全也是金融脆弱的根源。原罪论指出发展中国家的金融普遍脆弱的原因，按此理论，汇率变动会产生资产平衡表效应。设有企业用美元向外借款，但在其资产负债表上这种负债须记为本币，此时如汇率变动，比如说本币贬值，则其资产负债表上的负债数额立即上升，如其对外借款余额很大，则贬值可使其立刻在账面上变得资不抵债，乃至破产。另一方面如政府变动利率也可能发生问题。提升利率会加重企业负担甚至拖垮企业。当投机袭来之时，如果政府没有足够外汇储备来对抗压力，则只能听任金融崩溃。并且无论采取浮动汇率制度或固定汇率制度都会有问题，因为对大多数发展中国家，不管何种汇率制度，原罪理论指出的不利状况及后果都会存在。2害怕浮动论。在原罪论兴起的同时，由CALVO和REINHART2000提出了害怕浮动论，害怕浮动这一现象可定义为这一种现象，名义上实行弹性汇率制的国家实际上将其汇率维持在对某一货币通常为美元的一个狭小幅度内，这反映了这些国家对大规模的汇率波动存在一种长期的害怕。害怕论的主要发现包括REINHART，2000一、汇率自由浮动的国家实际上其货币并未真正浮动，同美国、日本这些完全浮动的国家相比较，这些国家实际的汇率变动率相当低，而且这种低波动率不是因为他们未受国际资本的冲击；二、这种很低的汇率可变动性是由政策行动有意识地造成的，因而它们的国际外汇储备的变动幅度相当7山东大学硕士学位论文大，而在真正的浮动汇率制下这不应当发生。三、在这些国家中利率的变动性异乎寻常地高。远大于真正的浮动汇率制国家，这说明这些国家不但在外汇市场进行干预，也利用利率变动来进行干预。3中间制度消失论。该理论的要点是惟一可持久的汇率制度是自由浮动制或是具有非常强硬承诺机制的固定汇率制如货币联盟和货币局制度。介于两者之间的中间性汇率制度，包括软的钉住汇率制，如可调节的钉住、爬行钉住、幅度目标汇率制以及管理浮动制，都正在消失或应当消失。因此，未来各国不是选择完全自由的浮动汇率制，就是选择硬的钉住汇率制。这一理论的首倡者是美国加州大学伯克莱分校的ECHENGREEN1994，OBSTFELD和ROGOFF1995。中间制度消失论认为，由于国际资本的自由流动，有限的外汇储备会在国际资本的冲击下被消耗掉，软的钉住汇率制变得不可行。但在学理上这一理论并未直接给出分析性阐述。在资本自由流动的情况下，政府不可能同时实现汇率稳定、货币政策独立性和金融市场国际一体化这三个目标。必须放弃其中的一个。由于金融市场一体化由国际和国内因素同时造成，因此，一国政府实际所能做的，要么是选择汇率稳定而放弃货币主权，要么放弃汇率稳定而坚持货币独立。因此中间制度应让位于自由浮动汇率制，或者真正的固定汇率制。4麦金农关于中国汇率制度的理论。麦金农认为中国应维持人民币兑美元的汇率平价，保持东亚经济体货币之间汇率稳定。麦金农提出了“高储蓄两难“CONFLICTEDVIRTUE的概念7。他认为，无法以本币对外提供融资的债权国也会与债务国一样出现货币错配问题。高储蓄国家国内储蓄大于投资，经常项目出现顺差，多余的储蓄变成对国外的融资。但这种融资以美元等国际货币计值。经常项目累计顺差越大，对外美元资产就越多。中国流动性美元资产越来越多，加大了本币升值的压力，他认为为了摆脱人民币升值压力，中国应将保持一个长期的汇率平价。随着资本管制的放松，人民币可在一定的区间内波动，但应让市场相信，该平价是不会改变的。6来自MOBSTFELD，KROGOFF,THEINTERTEMPOMLAPPROHTOTHECURRENTACCOUNT“，HANDBOOKOFINTERNATIONALECONOMICS，V01319947来自RONALDIMCON,“EXCHANGERATESUNDERTHEEASTASIANDOLLARSTANDARDLIVINGWITHCONFLICTEDVMUEMITPRESS，20058山东大学硕士学位论文23国内学者的相关理论1、因素分析法FACTORAPPROACH近年来，随着中国对外经济的高速发展，如何使其迅速膨胀的外汇储备控制在合理规模，引起了经济理论界的普遍关注。许多国内学者在各种储备规模决定理论的基础上，综合考虑多种影响因素，提出了界定外汇储备适度规模的因素分析法。胡援成对中国的各种用汇因素进行分析，确定理论外汇储备值RMGDHKS1E广E。21，M为年进口总额，G为外汇储备可满足年进口付汇的比例，D为外债余额，S为年还本付息用汇比例。国内另一个学者武剑1998从国际收支平衡的关系式着手8，筛选出以下4个变量作为建立量化模型的构成要素维持正常进口的用汇需求DF，偿还外债本息的用汇需求DF，外国直接投资企业汇出利润的用汇需求DF。，国家平抑外汇市场剧烈波动稳定汇率的用汇需求DF4。得到FRDFLDF2DF3DF4ALIMPA2DEBA3FDIA，IMP表示全年贸易进口额；DEB表示累计外债余额；FDI表示外国直接投资的累计余额；A表示国家干预外汇市场的用汇需求；A。表示维持正常进口的时间；A2表示外债还本付息比例；A3表示外国直接投资企业汇出利润比例。武剑较为全面地估计了一国各方面的用汇需求，除贸易用汇外，外债的还本付息、外国投资收益的汇出以及金融当局干预外汇市场的资金需求也都考虑在内，具体测算方法也简单易行，具有较高的可操作性。不过，对于不同国家，A。、A2、A3和A这几个参数的取值范围应该结合其实际情况来决定，而武剑的取值只是参考国际惯例和经验法则，没有考虑到中国现实中存在的隐性外债、变相外债以及资本外逃问题，从而使参数估计不够合理。另外，更加严谨的界定方程还需要考虑这些参数在其取值区间上的概率分布，通常可以使用正态分布函数，其目的在于消除对各项因素的重叠计算，从而使界定的结果更加精确。2、目标区分析法TARGETZONEAPPROACH。陈彪如等1996提出了储备需求目标区的概念，它包含四种储备量1最低限储备量，当一国面临国际收支逆差时完全采用调节政策和国外融资政策，则储备的持有量可以为零。2最高限储备量，当一国面临国际收支逆差而汇率剧烈波动时，如果放弃调节政策。武剑，“我国外汇储备规模的分析与界定”，经济研究，1998年6月9山东大学硕士学位论文和国外融资政策，完全靠储备来调节国际收支和维持汇率稳定所需要的储备量。3保险储备量，指既能满足国际收支逆差时的对外支付，又能保证国内经济增长所需要的实际资源投入且不会引起通货膨胀的储备量。4经常储备量，指保证正常经济增长所必需的进口不致因储备不足而受影响的储备量。他们认为，一国的储备持有额如能以较小幅度在上限保险储备量与下限经常储备量之间波动，算是一种比较理想的状态。不过，从计量的角度来看，目标区分析法提出的四种储备量只停留在概念上，未能进一步给出数量化的方法，这样一来，建立目标区的上限、下限和适度需求量等指标得不到具体化，因此目标区设想仅仅是一种理论而已，还不具备可操作性。3国际收支和外汇储备的现状目前持有全球外汇储备最多的经济体是中国。截至2009年3月，我国外汇储备余额为1953741亿美元国家外汇管理局数据。31我国外汇储备的增加及其主要原因改革开放以来，我国外汇储备增长大体经历了以下四个阶段1、规模较小阶段1978年1993年。1978年，我国外汇储备只有16亿美元。改革开放以后，通过努力增加出口，控制进口，我国外汇储备逐渐增加，1983年达到89亿美元。当时认为储备过多，导致外汇储备急剧减少，到1986年下降至21亿美元，此后，逐渐恢复并一直维持在一二百亿美元的水平。2、较快增长阶段1994年1997年。1994年，我国外汇管理体制进行了重大改革，实施了汇率并轨、取消外汇留成、实行银行结售汇制、成立银行间外汇交易市场等举措，国家外汇储备获得了较快的增长。至1997年底，我国外汇储备余额由1993年的21199亿美元增长到13989亿美元，增加了56倍，国家外汇储备进入了较为宽松的时期。3、缓慢增长阶段1998年2000年。1997年下半年，亚洲金融危机爆发。从1998年起，我国外汇储备增量明显减缓。19982000年，国家外汇储备10山东大学硕士学位论文年增长额仅为5097亿美元、9715亿美元、10899亿美元，只相当于1997年外汇储备增加额的1462、2787、3127。尽管如此，至2000年末，外汇储备还是增加到165574亿美元，居世界各国前列。4、大幅度增长阶段2001年至今。从2001年起，我国外汇储备进入了大幅度增长阶段，且增长速度惊人。2001年2005年，国家外汇储备年增长额分别为46591亿美元、74242亿美元、116844亿美元、206681亿美元和2089亿美元。中国外汇储备迅速增加来自于经常收支和金融、资本收支的双顺差。首先是经常项目收支的明显改善。20002005年经常项目收支盈余累计为3486亿美元，其次是来自金融、资本项目的顺差，20002005年金融、资本项目顺差为2953亿美元。除1998年以外，我国国际收支一直保持了双顺差的格局。从更深层次来分析，我国外汇储备的快速增长在于受以下几个方面因素的影响1、政策导向的因素。从新中国成立，直到上世纪90年代初的四十多年时间里，外汇短缺在我国几乎成为了一种常态，所以长期以来比较看重外汇储备的功能，认为我国外汇储备越多越好，外汇储备的增长等于我国经济实力的增长、国际地位的提高，外汇储备可以维护本国信誉等，不到万不得已决不轻易动用。在政策上表现为实行强制性结汇制，银行、企业与居民都不能意愿地持有外汇，而中央银行则以国家外汇储备的形式持有相当数量的外汇。2、非弹性汇率制度的因素。从1994年1月1日起，国务院决定进一步改革我国的外汇管理体制，人民币汇率并轨，实行以市场供求为基础的、单一的、有管理的浮动汇率制。但1997年亚洲金融危机的爆发，阻碍了人民币汇率制度改革的进程，人民币汇率遭遇了强烈的贬值压力，为维持人民币汇率的稳定，人民币汇率制度安排被迫偏离了“有管理的浮动汇率制度“的设计初衷，逐渐变相成为钉住美元的固定汇率制。而国际收支出现双顺差的一个必要条件就是非弹性汇率制的存在，因为在浮动汇率制下，政府不干预外汇市场，经常收支顺差逆差必然等于金融、资本收支逆差顺差，外汇储备原则上不发生变化。但在非弹性汇率制下，为维护某一基本不变的汇率水平，政府必须买入超过需求的外汇供给，否则外汇汇率要下跌，本币汇率要上升，其结果贸易顺差和资本流入就转山东大学硕士学位论文化为外汇储备。3、升值预期因素。人民币升值预期与外汇储备的联系表现为一方面，外汇储备的快速增长导致了人民币升值的预期；另一方面，人民币升值预期的形成又助长了外汇储备的增加。我国结售汇顺差远大于贸易顺差，转移收入明显增多，错误与遗漏项目从流出转为流入，2002年、2003年及2004年误差与遗漏项目差额都出现在贷方；外汇储备结构发生了明显的变化，对新增储备的贡献度，资本顺差贡献度上升，经常项目顺差贡献度下降。32大量外汇储备利弊的定性分析中国长期苦于资本不足，在总体上是一个资金短缺的国家，几乎每年都要向国外借新债，但同时中国是一个资金净流出国。因为一国的外汇储备是该国对外的资本流出，而外商直接投资则是资本流入。中国在19852005二十年中增加的外汇储备为816228亿美元，多于外商直接投资6444亿美元，意味着中国是个资金净流出国。所以，一边是外资持续涌入赚取高额回报，推高外汇储备余额，一边是中国的资金持续多年净流出，而投资回报率偏低。实际上中国资金净外流是巨额外汇储备对外投资引起的，并不是国内企业资金多得用不了。可见中国是在资本不足、大量输入资本的情况下用大量储备外汇来对外间接投资的。庞大且激增中的外汇储备从利的方面分析，有利于维护国家和企业的对外信誉，增强海内外对中国经济和人民币的信心；有利于拓展国际贸易，吸收外商投资，降低国内企业的融资成本；有利于维护金融体系稳定，应对突发事件，平衡国际收支波动，防范和化解国际金融风险。同时，它也存在着很多负面效应首先是巨额外汇占款严重干扰货币政策顺利实施。外汇储备增加是以增加中央银行外汇占款形式的基础货币投放为代价，基础货币投放速度加快，助长了通货膨胀风险，尽管政府可以通过“对冲“政策吸收过多的货币，但货币当局没有足够的金融工具可供使用，没有有效的资产来对冲过多的外汇占款，必须要等到中国的债券市场有了大的发展，才能从根本上解决。如果对冲量不足，易引发国内通货膨胀，当前直接的压力是房地产资产价格的上升；如果对冲量激增，一是政府利息成本提高，二是推动市场利率上升，在升值预期下外汇迅速流入，又抵消了对冲效应。12山东大学硕士学位论文其次是对国家的整体福利是一个巨大的损失。如果中央银行发行的基础货币不是用来购买外汇储备，而是用来购买政府债券，中央银行按流通需要发行的基础货币就可以为政府财政提供额外的收入，用以满足对政府财政开支的各种需要。所以过多的外汇储备实际上耗费了政府财政可以动用的一份重要资源，对国家的整体福利是一个巨大的损失。接着是巨额顺差持续引发贸易摩擦并激化本币升值压力。因为我国的贸易顺差，便是一国的贸易赤字，我国的外汇储备增加也即是其他国家的外债增加，导致我国与其他国家贸易战频繁，它成了以美国为首的西方发达国家压迫人民币升值的口实。最后是较为单一的投资渠道使政府承担了对外资产价格和汇率变动的风险。一般来说，美元贬值会引起美元利率上升和美国国债价格的下降，而据估计，我国外汇储备的大部分为美元资产，美国利率或美元汇率的变动都有可能给中国带来巨大损失。4外汇储备成本和收益的分类和量化分析要分析我国的经常项目长期失衡及其带来的外汇储备膨胀，回答我国的外汇储备是否过多的问题，首先搞清楚这些外汇储备到底有多少收益并耗费了多少成本。只有首先进行经济学上的成本一收益分析，才能科学评判国家持有多少外汇储备才是合理和划算的，从而知道经常项目的不均衡是否合理，如何调整，并以此改进我们国际贸易经常项目和外汇储备的管理。41我国保有外汇储备的成本分类保有外汇储备的成本可以说就是保有外汇储备的损耗。从经济学角度分析，我国目前的外汇储备成本主要由以下一些方面构成1、外汇储备的机会成本。外汇储备是一种以外币表示的金融债权，相应的资金存放在国外，并未投入国内生产使用。这就是说，拥有一笔外汇储备，就等于放弃这笔资金在国内投入使用的机会。外汇储备虽然可以在国外投入使用，13山东大学硕士学位论文但是这种使用效率与在国内的使用效率存在着差异。外汇储备的机会成本就应当是同一数额的外汇储备资金在国内的投资收益与在国外的投资收益之差。近年来，我国的储备主要是美元，其在美国的投资渠道主要是美国国债和银行储蓄等。美国经济学家布拉德塞泽尔估算中国外汇储备中大概有70为美元资产，20为欧元资产，另外10为包括日元和韩元在内的其他货币资产。这两项投资的年收益率在3左右作为对比，要分析我国国内的投资收益情况。在我国国内的各个行业中，不同行业的情况差别是很大的，最近几年经济危机爆发前，汽车行业的利润率在20以上，房地产、钢铁、铝业等传统行业近年的投资年利润率也在15左右，集成电路、信息网络、软件等行业的收益率也不低于这些传统行业，即使一些劳动密集型行业如纺织业、日用品制造业的收益率也在10左右，这还不包括随着投资所产生的收入增加而增加的社会效益。据此估算，近几年企业投资利润率的一般综合水平应在1O左右。根据这些数据，我国外汇储备的机会成本应占到外汇储备总额7的水平，如果按2007年底15283亿美元的外汇储备规模计算不作外汇储备资产区分，这项成本是1070亿美元年，折算为人民币约7500多亿元。这就是说，拥有15000亿美元的外汇储备每年得付出7500多亿元人民币的代价。2、外汇储备的会计成本。会计成本是会计师在账簿上记录下来的成本，它反映使用资源的实际货币支出。外汇储备要不要在我国国际收支平衡表的会计账目上体现支付代价，表面看来，似乎不会发生会计数据的增减，而实际上，这种实际的数据变动必然发生。原因是当今世界主要的国际储备货币如美元、欧元、日元等的汇率都是随市场浮动的。近几年以来，美元已经贬值了20左右前几年，我国实际采用的是“钉住美元“的准固定汇率制度，且外汇储备主要是美元，这样，美元的贬值实际上等于我国外汇储备的同步缩水。现在虽然是一篮子汇率制度，美元的主导地位仍然难以改变。看起来，会计账目上的外汇储备数额没有减少，但是同样数额的外汇储备的实际价值已经降低了。这部分因美元贬值而降低的外汇储备价值额就构成了我国拥有外汇储备的实际会计成本。若以2007年底的15000亿美元水平和外汇储备贬值15的数据计算考虑14山东大学硕士学位论文去年以来的人民币升值，15000亿美元贬值额达2250亿美元，折算为人民币为15000多亿元。这个数字可视为国家每年保有15000亿美元外汇储备的实际会计成本。这是根据目前美元币值变动情况的估算数，实际上，美元贬值的趋势还在继续，根据格林斯潘的说法，美元确实被高估了，产生泡沫了。如果我们继续大量持有美元外汇，损失的增加是显而易见的。3、外汇储备的相关成本损耗相关成本是做出决策过程中发生的费用支付，如果不发生决策就不会显示出来。这就是说，做出外汇使用的决策和外汇储备的决策会发生不同的相关成本。如果将得到的外汇立即使用视为零成本，那么将外汇存放起来肯定会发生大于零的成本，这种成本除了正常储备过程的耗费之外，还会发生另一些较显著的支出。例如，如果外汇来自于贸易顺差，在目前信用货币制度的条件下，意味着一国财富转移到国外，国内资源流出；要保持资源平衡，必须引进相应的国外资本并购买等量的国外资源。但是，引进资本是有代价的。这种代价就是国际融资的利率。目前国际融资利率水平大概在5左右。同样，如果外汇来自于外国直接投资，国家将其作为国际储备，它的代价也是国际融资的利率，这还不包括外国投资进入我国之后从国内带走的体现为资本利润的资源我们如果将外汇储备锁定在每年4000亿美元的水平因为我国目前的外商直接投资已超过4000亿美元，我们将它作为国际融资额，这项融资成本至少在200亿美元年以上，计1600亿元人民币。这就是说，我国目前的外商直接投资4000多亿美元所体现的外汇储备相关成本为1600亿人民币年。4、外汇储备的边际成本。这是增加一单位数量的外汇储备所新产生的成本额。一个国家没有一定量的外汇储备是不行的。在一定数量内的外汇储备