金属新材料行业：政策暖风有望支撑行业高景气度－2012年行业年度投资策略报告

金属新材料行业政策暖风有望支撑行业高景气度2012年行业年度投资策略报告行业研究证券研究报告TABLE_TITLE2012年行业年度投资策略报告证券分析师李永良SAC证书编号S0160511030007LYLCTSEC40571876207152011年12月18日政策暖风有望支撑行业高景气度金属新材料增持（维持）行业所处政策氛围宽松根据新材料“十二五”发展规划，“十二五”期间我国新材料产业总产值将达到2万亿元，年均增速超过25，将重点发展特种金属功能材料、高端金属结构材料、先进复合材料三大领域。高性能钕铁硼永磁材料作为重要的特种功能材料成为政策积极支持发展的领域之一。行业成本转嫁能力突出包头市场氧化镨钕价格由2011年年初的2080万元/吨上涨至6月底最高的14340万元/吨，上涨幅度为58942。国内烧结钕铁硼价格则由年初的107元/公斤上涨至7月份的607元/公斤，上涨幅度为46729。此外，行业内公司盈利能力自二季度开始获得快速提升也折射出行业良好的成本转嫁能力。行业供需关系未来35年内仍将维持在良性水平上20112014年我国高性能钕铁硼仅在风力发电设备、变频空调等领域需求量CAGR预计将达到3436。供给方面，20072009年，我国高性能钕铁硼自给率分别为5614、6015、6330，虽呈逐年提升的态势，但仍存在较大缺口。在下游需求快速增长及积极产业政策等因素的共同作用下，国内高性能钕铁硼永磁材料行业供需关系有望在未来35年内仍能维持在良性水平之上。稀土价格高位背景下，高性能钕铁硼行业开工率出现下滑经过测算，我们得出2011年上半年稀土价格上涨对钕铁硼行业成本产生的直接影响为生产成本同比增长21525，但2011年第二、三季度钕铁硼行业销售收入同比增幅仅为9868，即使考虑折算过程中的损耗等因素，二者增幅间的巨大差距说明行业开工率仍然出现了一定程度的下滑。行业投资策略新材料产业“十二五”发展规划及相关配套政策将为国内稀土永磁行业提供良好的政策氛围，节能环保产业的快速发展也将加速高性能钕铁硼需求的释放。行业的内生性增长叠加政策红利有望支撑行业处于持续景气周期，维持行业“增持”评级。建议关注以下几类公司稀土价格逐渐企稳背景下，产能的扩张与释放将成为行业内公司利润增长的主要源泉；行业内产能结构合理及定位高端的公司在享受政策红利的同时对下游拥有较强的成本转嫁能力；产业链较为完整的公司具有相对较强的风险控制能力。个股推荐顺序为中科三环、正海磁材、宁波韵升、银河磁体、包钢稀土。重点公司投资评级代码公司总市值（亿元）收盘价（1206）EPSPEPB投资评级2011E2012E2013E2011E2012E2013E000970中科三环107102110114138166185115291271581增持300224正海磁材52453278135154182242821291801420增持600366宁波韵升85051653095115142174014371164396增持300127银河磁体48833022084094123359832152457498增持600111包钢稀土520864301311374403138311501067511增持000969安泰科技164131911041064084466129862275984增持000795太原刚玉404114600340390504294374429201272中性行业一年走势40302010010201012110111021103110411051106110711081109111011111112稀土永磁指数上证综合指数深证成份指数创业板综TABLE_REFDOCLIST相关报告2011年第四季度投资策略金属新材料_政策暖风有望支撑行业高景气度_A类（20110930）正海磁材（300224）突出的成本转嫁能力造就超预期业绩_B类（20110827）宁波韵升（600366）钕铁硼业务盈利能力下半年有望大幅提升_B类（20110826）2011年中期投资策略金属新材料_高性能钕铁硼磁材需求持续向好_AA类（20110702）2行业研究证券研究报告目录目录2图目录3表目录31、行业2011年运行概况511行业二级市场表现5111低迷市场上为数不多的亮点之一5112业绩大增熨平行业估值水平612行业上游稀土原料价格大幅波动713“调价效应”叠加“存货效应”成就业绩增长超预期82、行业成本转嫁能力及开工率的判断921成本重压下，行业成本转嫁能力良好922行业开工率自三季度开始出现一定程度下滑103、行业目前所处环境分析1131行业目前所处政策氛围宽松1232行业供需关系未来35年内仍将维持在良性水平上134、行业产品高价引致的下游替代效应分析1341钕铁硼永磁体磁性能无可比拟1342钕铁硼永磁体在主要下游行业中消耗强度较小1443铁氧体仅能在有限领域实现对钕铁硼的有效替代145、行业发展趋势展望1551稀土价格大幅波动伤及钕铁硼应用行业，未来有望企稳1552钕铁硼永磁材料行业发展趋势判断166、行业投资策略1661行业投资评级“增持”1662行业2012年投资逻辑167、重点个股点评178、风险提示21财通证券研究所CTSEC3行业研究证券研究报告图目录图1稀土永磁板块最近一年（2010112920111128）市场表现5图2正海磁材与创业板综指市场表现对比5图3银河磁体与创业板综指市场表现对比5图4行业与部分指数估值水平比率（PE）6图5行业与创业板等指数估值水平比率（PB）6图62011年预测市盈率对比6图7行业重点公司估值情况6图8氧化镨钕价格走势（包头）7图9氧化镨钕价格走势（赣州）7图10金属钕价格走势（包头）7图11金属镝价格走势（包头）7图12行业重点公司单季度销售毛利率变动情况8图13稀土永磁行业整体销售毛利率变动情况8图14烧结钕铁硼与氧化镨钕（赣州）价格对比9图15烧结钕铁硼与氧化镨钕（包头）价格对比9图16烧结钕铁硼与金属镝（包头）价格对比9图17烧结钕铁硼与金属钕（包头）价格对比9图182011Q1部分公司收入及利润增速对比10图192011Q2部分公司收入及利润增速对比10图202011Q3部分公司收入及利润增速对比10图212011Q1Q3部分公司收入及利润增速对比10图22国内市场高性能钕铁硼需求预测（吨）13图23国内高性能钕铁硼自给率变动情况13图24氧化镨钕价格走势预测（包头）15图25氧化镨钕价格走势预测（赣州）15图26行业发展趋势展望16表目录表1行业重点公司2011年业绩预增情况8表2行业开工情况估算模型11渐飞研究报告/BGPANLVNET财通证券研究所CTSEC4行业研究证券研究报告表3钕铁硼永磁材料主要应用领域节能效果简介11表4新材料“十二五”规划内容解读12表5稀土永磁材料行业相关产业政策12表6钕铁硼等磁性材料磁性能比较14表7高性能钕铁硼永磁材料在各领域消耗情况14表8永磁铁氧体对钕铁硼永磁体替代的可行性分析15表9中科三环财务及估值数据摘要17表10正海磁材财务及估值数据摘要18表11宁波韵升财务及估值数据摘要19表12银河磁体财务及估值数据摘要20表13行业重点公司盈利预测及估值（2011/12/06收盘价）20表14研究员覆盖浙江省内公司盈利预测及估值（2011/12/06收盘价）21渐飞研究报告/BGPANLVNET财通证券研究所CTSEC5行业研究证券研究报告1、行业2011年运行概况11行业二级市场表现111低迷市场上为数不多的亮点之一2010年11月2011年11月间，稀土永磁行业指数涨幅为026，而同期创业板指数、中小板指数及沪深300指数跌幅分别达到2844、2479及1944。2011年7月以来，稀土永磁行业指数涨幅更是远远领先于大盘，成为低迷市场里为数不多的几个热点之一。作为行业领涨龙头的正海磁材与银河磁体二者自2011年6月初以来的累计涨幅分别高达5304、7983，而同期创业板指数累计涨幅仅为336。图1稀土永磁板块最近一年（2010112920111128）市场表现40353025201510505101510/1110/1211/0111/0211/0311/0411/0511/0611/0711/0811/0911/10稀土永磁（财通）沪深300创业板综指中小板综指数据来源WIND，财通证券研究所图2正海磁材与创业板综指市场表现对比图3银河磁体与创业板综指市场表现对比20100102030405060708011/0511/0611/0711/0811/0911/10正海磁材创业板综指2002040608010011/0511/0611/0711/0811/0911/10银河磁体创业板综指资料来源WIND，财通证券研究所资料来源WIND，财通证券研究所渐飞研究报告/BGPANLVNET财通证券研究所CTSEC6行业研究证券研究报告112业绩大增熨平行业估值水平随着行业内个股持续上涨，行业估值水平也水涨船高。2011年11月25日，行业指数以2010年年报对应的静态市盈率与同期创业板、深圳成指、上证综指市盈率的比值分别为141倍、356倍、496倍，而一年前的数据分别为066倍、169倍、278倍。从目前行业的运营趋势看，行业2011年整体业绩同比实现大幅增长几成定局，业绩大幅增长有望熨平行业动态估值水平。以WIND资讯提供的一致预测数据作为估算基础，稀土永磁行业以2011年预测净利润对应的动态市盈率为2982倍，同期的创业板指数、深证成指及上证综指的动态市盈率分别为3415倍、1503倍、1063倍。图4行业与部分指数估值水平比率（PE）图5行业与创业板等指数估值水平比率（PB）00051015202530354045505510/1110/1211/0111/0211/0311/0411/0511/0611/0711/0811/0911/1011/11稀土永磁/创业板稀土永磁/深圳成指稀土永磁/上证综指000510152025303510/1110/1211/0111/0211/0311/0411/0511/0611/0711/0811/0911/1011/11稀土永磁/创业板稀土永磁/深圳成指稀土永磁/上证综指资料来源WIND，财通证券研究所资料来源WIND，财通证券研究所图62011年预测市盈率对比图7行业重点公司估值情况05101520253035稀土永磁创业板深证成指上证综指0102030405060中科三环宁波韵升正海磁材银河磁体预测市盈率（2011）市净率最新资料来源WIND，财通证券研究所资料来源WIND，财通证券研究所渐飞研究报告/BGPANLVNET财通证券研究所CTSEC7行业研究证券研究报告12行业上游稀土原料价格大幅波动在国家调控及行业下游需求不断增长的共同作用下，国内外市场稀土原料价格自2011年年初以来一路高歌猛进。截至2011年6月底，包头氧化镨钕、金属钕、金属镝价格分别为1434万元/吨、19535万元/吨、1904万元/吨，相对于2011年年初上涨幅度分别达到58942、49377、88525，相对于2010年同期涨幅更是惊人。2011年7月份以来，在下游需求倒逼作用下，稀土原料价格开始步入调整。截至2011年11月25日，包头氧化镨钕、金属钕、金属镝价格相对于2011年6月底时的峰值下跌幅度分别达到5642、4241、3960。不过相对于2011年年初，上述产品价格仍处于较高水平。2011年11月25日包头氧化镨钕、金属钕、金属镝价格分别为6250万元/吨、11250万元/吨、1150万元/吨，价格涨幅相对于年初分别达到20048、24195、49508。图8氧化镨钕价格走势（包头）图9氧化镨钕价格走势（赣州）0204060801001201401601008100810091010101110121101110211031104110511061107110811091110111102040608010012014016010081008100910101011101211011102110311041105110611071108110911101111资料来源百川资讯，财通证券研究所资料来源百川资讯，财通证券研究所图10金属钕价格走势（包头）图11金属镝价格走势（包头）020406080100120140160180200100810081009101010111012110111021103110411051106110711081109111011110200040006000800010000120001400016000180002000010081008100910101011101211011102110311041105110611071108110911101111资料来源百川资讯，财通证券研究所资料来源百川资讯，财通证券研究所渐飞研究报告/BGPANLVNET财通证券研究所CTSEC8行业研究证券研究报告13“调价效应”叠加“存货效应”成就业绩增长超预期钕铁硼生产加工企业产品价格调整一般滞后于稀土原料价格的变动，调整滞后期一般为23个月左右，部分企业对于战略客户的价格调整期限更长。在“调价效应”及“存货效应”等因素的叠加作用下，行业二季度末以来盈利能力获得快速提升。行业上市公司公告显示，行业内以钕铁硼生产加工为主业的5家上市公司前三季度净利润同比增速均超过100，2011年全年业绩预计同比增长幅度也基本都在100以上。表1行业重点公司2011年业绩预增情况代码简称2011年三季报及年度预增情况000970中科三环公司2011年19月实现营业收入3895亿元，同比增长12803；实现归属于母公司股东的净利润为447亿元，同比增长22427。公司预计2011年将实现净利润693亿元796亿元，同比增长235285。600366宁波韵升公司2011年19月实现营业收入2941亿元，较上年同期增长11641；实现归属于母公司股东的净利润396亿元，同比增长12354。公司预计2011年累计实现净利润将较上年同比增长110150。300224正海磁材公司2011年19月实现营业收入914亿元，同比增长7712；实现归属于母公司股东的净利润为180亿元，同比增长11028。公司预计2011年累计实现归属于母公司股东的净利润较上年同比增长85120。300127银河磁体公司2011年19月实现营业收入412亿元，同比增长6594；实现归属于母公司股东的净利润为110亿元，同比增长17171。公司预计2011年累计实现净利润将较上年同比增长130190。000795太原刚玉公司2011年19月实现营业收入1019亿元，同比增长9933；实现归属于母公司股东的净利润为724995万元，同比增长313646。公司预计2011年将实现净利润8000万元10000万元，同比增长690890。数据来源公司公告，财通证券研究所图12行业重点公司单季度销售毛利率变动情况图13稀土永磁行业整体销售毛利率变动情况01020304050602010Q12010Q22010Q32010Q42011Q12011Q22011Q3中科三环宁波韵升正海磁材银河磁体太原刚玉05101520253035402010Q12010Q22010Q32010Q42011Q12011Q22011Q3资料来源公司财报，财通证券研究所资料来源WIND，财通证券研究所渐飞研究报告/BGPANLVNET财通证券研究所CTSEC9行业研究证券研究报告2、行业成本转嫁能力及开工率的判断21成本重压下，行业成本转嫁能力良好作为钕铁硼生产加工行业主要原料的氧化镨钕包头市场价格由2011年年初的2080万元/吨上涨至6月底最高的14340万元/吨，上涨幅度为58942，再调整至11月底的6250万元/吨，相对于最高点时价格向下调整幅度达到5642。国内烧结钕铁硼价格则由年初的107元/公斤上涨至7月份的607元/公斤，上涨幅度为46729，再调整至11月底的约300元/公斤，相对于最高点时价格向下调整幅度为5058。整体来说，价格涨幅较为接近，这也在一定程度上折射出行业良好的成本转嫁能力。在原材料成本持续大幅上涨及行业产品价格调整滞后的背景下，2011年第一季度行业内重点公司营业利润增幅显著低于营业收入增幅。在良好的成本转嫁能力支撑下，行业“调价效应”逐渐得到显现。2011年第二季度，行业内相关公司营业利润增幅已经与营业收入增幅基本持平；第三季度，行业内公司营业利润增图14烧结钕铁硼与氧化镨钕（赣州）价格对比图15烧结钕铁硼与氧化镨钕（包头）价格对比020406080100120140160010020030040050060070010/0810/0810/0910/1010/1110/1211/0111/0211/0311/0411/0511/0611/0711/0811/0911/1011/11烧结钕铁硼N35（元/公斤）包头氧化镨钕TREO99（万元/吨，右轴）020406080100120140160010020030040050060070010/0810/0810/0910/1010/1110/1211/0111/0211/0311/0411/0511/0611/0711/0811/0911/1011/11烧结钕铁硼N35（元/公斤）赣州氧化镨钕TREO99（万元/吨，右轴）资料来源百川资讯，财通证券研究所资料来源百川资讯，财通证券研究所图16烧结钕铁硼与金属镝（包头）价格对比图17烧结钕铁硼与金属钕（包头）价格对比0500010000150002000025000010020030040050060070010/0810/0810/0910/1010/1110/1211/0111/0211/0311/0411/0511/0611/0711/0811/0911/1011/11烧结钕铁硼N35（元/公斤）金属镝9900（元/公斤，右轴）020406080100120140160010020030040050060070010/0810/0810/0910/1010/1110/1211/0111/0211/0311/0411/0511/0611/0711/0811/0911/1011/11烧结钕铁硼N35（元/公斤）赣州氧化镨钕TREO99（万元/吨，右轴）资料来源百川资讯，财通证券研究所资料来源百川资讯，财通证券研究所渐飞研究报告/BGPANLVNET财通证券研究所CTSEC10行业研究证券研究报告幅已经显著超过同期营业收入增幅。22行业开工率自三季度开始出现一定程度下滑成本推动下，钕铁硼永磁产品的高价格在一定程度上抑制了行业需求的正常释放，使得行业开工率自三季度开始出现小幅下滑。通过比较行业上游稀土原料、钕铁硼产品2011年上半年价格波动情况及行业内重点公司2011年第二、三季度销售收入增长情况，我们发现，稀土原料上半年均价同比涨幅为28714，与烧结钕铁硼产品价格涨幅24174较为接近。经过测算，假定纯铁、硼、人工等成本保持稳定，我们得出2011年上半年稀土价格上涨对钕铁硼生产加工行业成本产生的直接影响为行业生产成本同比增长21525，但2011年第二、三季度钕铁硼行业销售收入同比增幅仅为9868，即使考虑到折算过程中的损耗等因素，二者增幅间的巨大差距说明行业开工率出现了一定程度的下滑。稀土价格大幅调整的背景下，钕铁硼主要下游行业四季度接单意愿受到一定的抑制。图182011Q1部分公司收入及利润增速对比图192011Q2部分公司收入及利润增速对比010203040506070中科三环宁波韵升正海磁材银河磁体营业收入营业利润020406080100120140160180200中科三环宁波韵升正海磁材银河磁体营业收入营业利润资料来源公司财报，财通证券研究所资料来源公司财报，财通证券研究所图202011Q3部分公司收入及利润增速对比图212011Q1Q3部分公司收入及利润增速对比0100200300400500600中科三环宁波韵升正海磁材银河磁体营业收入营业利润050100150200250300中科三环宁波韵升正海磁材银河磁体营业收入营业利润资料来源公司财报，财通证券研究所资料来源公司财报，财通证券研究所渐飞研究报告/BGPANLVNET财通证券研究所CTSEC11行业研究证券研究报告表2行业开工情况估算模型估算过程假设条件1、钕铁硼生产加工过程中稀土消耗强度约为03（即每生产一吨钕铁硼毛坯料需消耗03吨稀土原料）2、纯铁、硼、人工等成本保持相对稳定（假定取常数A值）3、行业重点公司钕铁硼产品价格调整滞后于稀土价格调整23个月4、稀土价格波动过程中，稀土消耗在钕铁硼生产成本中占比保持在0708之间2011年16月份均价2010年16月份均价涨幅说明稀土原料（万元/吨）6140158628714稀土原料价格涨幅与烧结钕铁硼产品价格涨幅较为接近烧结钕铁硼（元/公斤）29849873424174稀土价格上涨对钕铁硼生产加工行业的直接传导结果计算公式28703B/03BA；A3B/40或A9B/7022960或20090B为稀土原料基期价格财通稀土永磁行业销售收入增幅（2011年Q2Q3）9868即使考虑到折算过程中的损耗等因素，行业销售收入同比增幅与相对应期间稀土原料价格涨幅间的巨大差距说明行业开工率出现了一定程度的下滑。数据来源财通证券研究所3、行业目前所处环境分析在大力倡导节能环保理念的背景下，高性能钕铁硼永磁材料作为新型功能材料以其独特的性能被广泛应用于节能电梯、节能空调、永磁直驱风机等节能环保领域。表3钕铁硼永磁材料主要应用领域节能效果简介细分行业类别节能效果比较电梯永磁同步曳引机采用直接驱动方式，传动效率较异步曳引机提高30左右；永磁同步曳引机采用励磁方式驱动，不需要定子额外励磁电流，电机的功率因数因此较高；此外，永磁同步曳引机的转子无电流通过，不存在转子损耗问题，总体能耗较异步曳引机低50左右。传统异步曳引机风力发电机永磁直驱风机双馈式风机依靠齿轮箱工作，本身需耗电，永磁直驱风机取消了齿轮箱，发电效率较双馈式高10左右。永磁直驱风机通过电磁感应原理发电，在额定的低转速下输出功率更大、效率更高。双馈式风机空调变频空调变频空调无需频繁开关机，且大部分时间是在低频段运转，相对于定频空调节能30以上。定频空调的频繁启动对压缩机的损害非常大，其压缩机运行寿命一般较变频空调短34年。定频空调汽车动力转向系统EPS（电动助力转向系统）HPS为保持压力，不论是否需要转向助力，系统总是处于工作状态，油耗站占整车油耗3左右；EPS无需发动机驱动，仅当需要助力时电动机才提供助力，整车油耗因此降低。HPS（液压动力转向系统）数据来源财通证券研究所渐飞研究报告/BGPANLVNET财通证券研究所CTSEC12行业研究证券研究报告31行业目前所处政策氛围宽松2011年9月7日，工信部原材料司副司长高云虎在新材料产业“十二五”发展规划的发布解读会上对新材料“十二五”发展规划进行了介绍和解读。根据规划，“十二五”期间我国新材料产业总产值将达到2万亿元，年均增速将保持在25以上，将重点发展特种金属功能材料、高端金属结构材料、先进复合材料等。特种金属功能材料中的高性能钕铁硼永磁材料作为下游行业的重要功能性材料，为国家积极鼓励发展类产业。2011年9月7日召开的2011年稀土新材料应用交流会上，据权威人士透露，稀土项目指导目录将于年内出台，届时稀土下游的高端应用研发领域将获得中央专项资金的大力扶持。表4新材料“十二五”规划内容解读项目主要内容战略目标到“十二五”末，建立起具有一定自主创新能力、规模较大、产业配套齐全的新材料产业体系；到2020年，新材料产业成为国民经济的先导产业，主要产品能满足国民经济和国防建设的需要。重点发展领域新型功能材料钕铁硼永磁材料、超导材料、功能陶瓷材料、平板显示材料、高性能固体推进剂材料等高性能结构材料金属类工程结构材料、先进陶瓷材料、高分子合成材料等先进复合材料市场空间“十二五”期间，我国新材料产业预计总产值将达到2万亿元，年均增长率将超过25。主要措施“十二五”期间将建立稳定的财政投入机制，设立新材料产业发展专项资金，加大对新材料产业的扶持力度。建立健全投融资保障机制，鼓励和支持民间资本投资新材料产业。数据来源财通证券研究所表5稀土永磁材料行业相关产业政策政策名称政策主要内容国务院关于加快培育和发展战略性新兴产业的决定（国发201032号）到2020年，节能环保、新一代信息技术、生物、高端装备制造产业成为国民经济的支柱产业，新能源、新材料、新能源汽车产业成为国民经济的先导产业。中华人民共和国国民经济和社会发展第十二个五年规划纲要强调重点发展七大新兴产业，包括节能环保、新一代信息技术、生物、高端装备制造、新能源、新材料、新能源汽车产业。节能中长期专项规划我国节能的重点工业领域包括淘汰落后的高能耗机电产品，发展变频电机、稀土永磁电机等高效节能机电产品；重点工程包括重点推广高效节能电动机、稀土永磁电动机，推广变频调速、自动化系统控制技术等。当前优先发展的高技术产业化重点领域指南（2007）将高性能磁性材料归入新材料，作为优先发展的高新技术产业化重点领域。中国高新技术产品目录（2006）明确地将烧结钕铁硼永磁材料中鼓励发展的高新技术产品范围界定为高性能钕铁硼永磁材料。产业结构调整指导目录（2005）将稀土金属深加工及其应用及高性能磁性材料制造行业列为目前国家重点鼓励发展的产业名录。中国高新技术产品出口目录（2006）将高性能钕铁硼永磁材料列入我国鼓励出口产品名录。信息产业科技发展“十一五”规划和2020年中长期规划纲要根据信息产业技术发展趋势、战略需求和发展思路，提出未来515年15个领域发展的重点技术，其中，磁性材料技术被列为电子材料技术中的重点技术。数据来源财通证券研究所渐飞研究报告/BGPANLVNET财通证券研究所CTSEC13行业研究证券研究报告32行业供需关系未来35年内仍将维持在良性水平上我们在稀土永磁行业中期投资策略报告中对高性能钕铁硼永磁材料行业未来几年的供需做了预测。需求方面，我们预计20112013年，高性能钕铁硼永磁材料在我国仅风力发电设备、变频空调、节能电梯、新能源汽车、EPS及VCM等领域消耗量预计将分别达到11062吨、14937吨、19542吨，20112014年年均复合增长率将达到3436。供给方面，20072009年，我国高性能钕铁硼永磁材料自给率分别为5614、6015、6330，虽呈逐年提升的态势，但仍存在较大缺口，供不应求现象比较明显。不过，随着中科三环、正海磁材等公司规划建设产能的逐渐释放，预计未来35年内，我国高性能钕铁硼永磁材料自给率有望快速上升。在下游需求快速增长及积极产业政策等因素的共同作用下，我们认为国内高性能钕铁硼永磁材料行业供需关系在未来35年内仍能维持在一个良性的水平之上。4、行业产品高价引致的下游替代效应分析41钕铁硼永磁体磁性能无可比拟作为当前稀土永磁材料行业的主导原件产品，钕铁硼永磁材料与其他永磁材料相比，具有高剩磁、高磁能积、高内禀矫顽力等特点，是目前世界上发现的永磁材料中磁性能最强的一种。钕铁硼永磁材料最大磁能积较SM2CO17高约50，为永磁铁氧体的10倍，剩磁为铁氧体的3倍，HCJ为SM2CO17的2倍，铁氧体的5倍。图22国内市场高性能钕铁硼需求预测（吨）图23国内高性能钕铁硼自给率变动情况0400080001200016000200002400028000200920102011E2012E2013E2014ECAGR371452545658606264200720082009资料来源中国磁性材料与器件行业协会，财通证券研究所资料来源中国电子材料行业协会，财通证券研究所渐飞研究报告/BGPANLVNET财通证券研究所CTSEC14行业研究证券研究报告表6钕铁硼等磁性材料磁性能比较名称磁性能指标剩磁BR（KGS）内禀矫顽力HCJ（KOE）最大磁能积（BHMAX（MGOE）钕铁硼永磁材料13614449SM2CO17永磁材料1126931铁氧体永磁材料442845数据来源超强永磁体冶金工业出版社，财通证券研究所42钕铁硼永磁体在主要下游行业中消耗强度较小一般一台15MW永磁直驱风机在制造过程中钕铁硼耗用量约为1吨，按烧结钕铁硼当前售价320元/公斤进行估算，钕铁硼消耗成本在永磁直驱风机售价中占比为427；如果以2011年钕铁硼最高价进行计算，钕铁硼消耗成本在永磁直驱风机售价中占比则超过10，钕铁硼价格大幅上涨给公司下游风电设备行业造成了较大经营压力。除永磁直驱风机外，高性能钕铁硼永磁材料在节能空调、节能电梯及消费类电子产品领域的单位消耗量都非常低。据我们粗略估算，高性能钕铁硼永磁材料消耗成本在变频空调、节能电梯、DVD播放机及手机领域占产品售价的比重分别为333、064、053、032、008，整体上来说，占比较低。表7高性能钕铁硼永磁材料在各领域消耗情况永磁直驱风机（15MW）变频空调节能电梯DVD播放机DVD光驱手机价格750万元2400元30万元300元500元1000元高性能钕铁硼永磁材料消耗量1吨025KG6KG0005KG0005KG00025KG高性能钕铁硼永磁材料价格（万元/吨）323232323232高性能钕铁硼永磁材料消耗金额32万元80元1920元16元16元08元高性能钕铁硼永磁材料消耗金额/产品售价427333064053032008数据来源财通证券研究所43铁氧体仅能在有限领域实现对钕铁硼的有效替代由于众多下游行业对永磁体外形的短、小、轻、薄及磁性能等方面的要求较高，从目前情况来看，在稀土价格处于较高位臵的情况下，永磁铁氧体也仅能在节能空调等部分领域实现对钕铁硼永磁材料的有效替代。渐飞研究报告/BGPANLVNET财通证券研究所CTSEC15行业研究证券研究报告表8永磁铁氧体对钕铁硼永磁体替代的可行性分析应用领域永磁铁氧体替代的可行性VCM要求永磁体尽可能的实现短、小、轻、薄，永磁铁氧体在这些领域无法实现对钕铁硼永磁体的替代。EPS手机、DVD节能电梯节能电梯对磁体磁性能及磁体体积要求较高，永磁铁氧体在该领域难以实现对钕铁硼的有效替代。节能空调高效能变频空调领域钕铁硼永磁体的需求难以替代，中低能效领域永磁铁氧体有望实现回归。风力发电机由于钕铁硼永磁材料在永磁直驱风机生产中的消耗量较大，钕铁硼永磁材料价格的大幅上涨短期内将延缓永磁直驱风机的推广速度，但永磁直驱风机的长期替代趋势难以改变。新能源汽车对永磁体磁性能要求高，永磁铁氧体难以替代。数据来源财通证券研究所5、行业发展趋势展望51稀土价格大幅波动伤及钕铁硼应用行业，未来有望企稳2011年上半年，国内外稀土原料市场价格持续的大幅上涨给其下游钕铁硼生产加工行业的成本控制带来较大压力的同时，也给产业链中钕铁硼应用行业带来了较大的成本压力。永磁直驱风机行业由于钕铁硼材料消耗量较大而首当其冲，此外，节能空调行业中部分厂商不得不扩大永磁铁氧体的使用比例，稀土原料价格的大幅上涨使得节能环保等领域高新技术的推广难度陡然增加。在下游需求倒逼下等因素作用下，稀土原料价格持续回落。作为国家战略储备资源，我国已经开始不断强化对稀土原料行业的整治与监管，但目前仍存在一些漏洞。2011年上半年稀土价格暴涨很大程度上要归咎于炒作与非法矿，非法矿的入场扰乱了行业的正常供需关系，使得行业供需状况失真。针对稀土价格的大幅图24氧化镨钕价格走势预测（包头）图25氧化镨钕价格走势预测（赣州）020406080100120140160100810081009101010111012110111021103110411051106110711081109111011111112020406080100120140160100810081009101010111012110111021103110411051106110711081109111011111112资料来源百川资讯，财通证券研究所资料来源百川资讯，财通证券研究所渐飞研究报告/BGPANLVNET财通证券研究所CTSEC16行业研究证券研究报告波动，2011年11月10日，工信部发布关于开展稀土专项整治行动联合检查的通知，将由工信部等4部委牵头外交部等11个部委参加，于11月11日至11月25日期间对国内重点稀土生产省区进行联合检查。我们认为随着国家对稀土资源监管的不断完善，稀土价格在经历过此前的暴涨暴跌后有望逐步企稳。52钕铁硼永磁材料行业发展趋势判断在国家不断强化对稀土资源的调控及钕铁硼生产加工行业宽松的政策氛围等因素的引导下，我们认为国内高性能钕铁硼生产加工行业开始步入“高成本、高价格、高需求、高供给”的发展期。图26行业发展趋势展望钕铁硼永磁材料产品在下游行业生产成本中的占比较小及众多领域难以替代的刚性需求将确保行业良好的成本转嫁能力。稀土原料稀土资源保护已经上升到战略高度，前期价格的大幅上涨可以理解为战略资源价值的回归。上游“白菜价”时代一去不复返，稀土原料高价时代已经来临。行业稳定的内生性增长加上积极产业政策的引导与支持将使得行业下游需求保持持续的高增长。高成本时代，良好的成本转嫁能力将使得产品高价格成为一种常态。中游下游行业产能目前步入产能快速扩张期，高供给将成为高需求的伴生状态。高成本高价格高供给高需求数据来源财通证券研究所6、行业投资策略61行业投资评级“增持”新材料产业“十二五”发展规划及相关配套政策将为国内稀土永磁材料行业发展提供良好的政策氛围，节能环保产业的快速发展也将加速高性能钕铁硼永磁材料需求的释放。此外，随着稀土资源保护提升至战略高度，我们认为行业正逐渐步入“高需求、高供给、高成本、高价格”的发展期。行业的内生性增长叠加政策红利有望支撑行业处于持续景气周期，维持行业整体“增持”投资评级。62行业2012年投资逻辑稀土价格逐渐企稳的背景下，产能的扩张与释放将成为行业内公司利润增长渐飞研究报告/BGPANLVNET财通证券研究所CTSEC17行业研究证券研究报告的主要源泉，建议关注产能扩张较快且定位高端的公司，如中科三环、正海磁材。行业内产能结构合理及定位高端的厂商，在享受政策红利的同时对下游拥有较强的成本转嫁能力，建议关注正海磁材、银河磁体、宁波韵升。产业链较为完整的公司具有相对较强的风险控制能力，建议关注中科三环、包钢稀土、宁波韵升。7、重点个股点评中科三环（000970）公司拥有较强的规模及产业链优势公司为国内规模最大的钕铁硼生产加工企业，产品覆盖烧结钕铁硼与粘结钕铁硼，目前烧结毛坯产能为12万吨，位居全球第二；此外，公司还通过控股上海爱普生将业务领域扩展至粘结钕铁硼的生产与销售。公司通过产业链控制将产业链向钕铁硼永磁材料上下游渗透，对于上游稀土原料，公司除参股赣州科力稀土（27）和江西南方稀土高科（8）外，还与五矿有色签署战略合作协议，双方承诺在最优惠市场价格条件下，五矿有色优先向公司提供稀土原料。拟募投项目将进一步巩固公司龙头地位及提升产品结构水平2011年7月，公司发布了非公开发行股票预案，计划发行2700万股，发行底价为2248元/股，募集资金净额为584亿元。该项目所涉产能全部为高性能钕铁硼产能，主要应用于节能家电、新能源汽车、风力发电、信息产业等领域。项目建成投产后，公司的烧结钕铁硼毛坯产能将增加至18万吨。投资建议预计公司20112013年EPS分别为114元、138元、166元，对应20122013年PE分别为1524倍、1272倍，维持公司“增持”评级。风险提示公司拟定增项目实施进度及效果存在较大不确定性；稀土价格的大幅调整将给公司成本控制带来一定压力。表9中科三环财务及估值数据摘要单位百万元200920102011E2012E2013E营业收入1566182365785086256718行业研究证券研究报告正海磁材（300224）产能高速扩张支撑公司快速成长公司目前高性能钕铁硼毛坯产能约为3500吨，2011年利用自有资金建设的800吨高效节能压缩机用高性能钕铁硼扩产项目将于2012年二季度建成投产。公司IPO募投项目的2000吨产能均将于2014年6月份建成投产，届时公司高性能钕铁硼毛坯产能将达到6300吨。此外，我们预计公司未来不排除利用超募资金继续进行产能扩张的可能性。高性能钕铁硼行业下游需求有望保持快速增长，公司产能的快速扩张有望支撑公司快速成长。产能结构进一步优化2011年之前，公司风电领域业务占比维持在70以上，为规避业务过度集中可能带来的风险，公司2010年以来，在维持风电行业业务绝对规模稳定的基础上，加速拓展节能电梯、节能空调、新能源汽车等业务单元。公司风电行业业务销售收入占比已由2010年的7238下降到2011年前三季度的50左右。2011年前三季度公司空调领域业务占比上升至20左右，节能电梯领域占比上升至约20，汽车领域为5左右。投资建议预计公司20112013年EPS分别为135元、154元、182元，对应20122013年PE分别为2129倍、1801倍。由于稀土价格上涨，公司产品提价等因素影响，公司2011年业绩出现超预期增长，公司2012年业绩增长面临较大压力。综合考虑上述因素，维持公司“增持”评级。风险提示公司募投项目产能释放及市场推广效果低于预期；稀土价格的大幅调整将给公司成本控制带来一定压力；行业下游增长情况存在不确定性。表10正海磁材财务及估值数据摘要单位万元200920102011E2012E2013E营业收入390957667108211230361915345071873940增长率80717165833424722212归属母公司股东净利润6363631053453216508924598812915421增长率3059565541055213621852每股收益（元）04066135154182市盈率81954967242821291801数据来源财通证券研究所宁波韵升（600366）“调价效应”叠加“存货效应”成就业绩增长超预期2011年上半年，国内外市场稀土原料价格持续大幅上涨，在原料成本不断上涨的推动下，公司自二季度以来不断上调产品价格，由于公司一般给予战略客户适应高价产品的合理期限，加上上游原料价格涨速过快，导致公司钕铁硼产品价格整体调整幅度明显落后于渐飞研究报告/BGPANLVNET19行业研究证券研究报告原料价格涨幅。2011年三季度，由于公司与主要战略客户达成的调价协议好于预期，加上部分低价库存的影响，公司三季度营业收入及利润实现大幅增长，成本转嫁效应逐渐得到体现。磁材、电机两条腿走路公司是目前国内第二大钕铁硼材料生产企业，目前毛坯产能为5800吨/年，其中高性能产能占比超过60。除钕铁硼业务外，公司还积极发展以磁机电为技术纽带的相关业务，大力发展风力发电机和汽车专用高档电动机，把磁材生产延伸到器件生产。公司目前电机业务主要包括宁波电机、日兴电机及上海电驱动，公司参股2917的上海电驱动为国内电驱动系统领域龙头企业，产品主要为新能源电动车电驱动系统，目前拥有产能约为12万套，随着生产基地的建成投产，产能将实现大幅扩张。投资建议预计公司20112013年EPS分别为095元、115元、142元，对应20122013年PE分别为1437倍、1164倍，维持公司“增持”评级。风险提示国内新能源汽车推进速度低于预期；公司新能源汽车电机产品市场推广低于预期；稀土价格的大幅调整将给行业成本控制带来一定压力。表11宁波韵升财务及估值数据摘要单位百万元200920102011E2012E2013E营业收入99716192938384428458277557036增长率47179349992519212155归属母公司股东净利润6476320365486995926873057增长率5085268551391321702327每股收益（元）