在从紧的宏观调控政策下城投公司投融资发展的新途径

2020 4 19 1 全国城投联络会投融资体制改革专题研讨会在从紧的宏观调控政策下城投公司投融资发展的新途径 南开大学经济学院金融学系 2020 4 19 2 在从紧的宏观调控政策下城投公司投融资发展的新途径 一 如何看待全球经济金融形势 二 如何看待全球经济金融形势对中国经济发展与金融市场的影响 三 在从紧的宏观调控政策下投融资的新途径 2020 4 19 3 一 如何看待全球经济金融形势 一 美国经济现衰退 二 全球物价纷纷涨 三 风波未平次级贷 四 危机初现看越南 2020 4 19 4 一 美国经济衰退 香港 大公报 2008年3月26日发表 美经济衰退可能性大增 的文章说 预期美国08年首季的经济增长只有1 5 已证实 这只是反映07年的增长剩余 从第2季度开始 预期会有两个季度连续 1 0 的增长 1960年代 美国GDP占全球一半 1990年代仍占全球3成多 根据2008年美国CIA发表的 世界概况 2007年全球GDP是53 64万亿美元 欧盟16 37万亿 30 52 美国13 79万亿 25 71 增长4 3 德国3 28万亿 6 1 增长14 69 中国3 01万亿 5 6 增长12 31 2020 4 19 5 美国经济衰退了吗 美国的经济增长 有七成是依赖个人消费 很易造成经济失控 由于个人消费过多 储蓄率是等乎零 因此投资全靠由外资提供 美国的经常帐赤字与资本净流入相等 06年已增长到每年8110亿美元 相等于全国生产总值的6 如今资本净流入减少 造成经济失调 联储局虽然多次向金融市场注资 最近用二千亿美元的国库债券 换取其它获AAA评级的按揭抵押债券 但对金融市场 又有没有纾缓的作用呢 答案是暂时性有 局部性有 2020 4 19 6 从失业率来看 美联社2008年4月4日报道 美国3月份非农就业人数大减8万人 表现甚至不及预期 录得5年来最大降幅 致使美国就业人数连续第三个月大幅下滑 与此同时 3月份失业率也由上月的4 8 攀升至5 1 录得自从2005年9月份以来的最高值 当时墨西哥湾沿岸地区遭遇毁灭性飓风灾害 给美国经济造成严重打击 致使失业率显著上升 现在这一数据也反过来发出最明确的信号 即美国经济或许已经出现收缩 同时也映证了美国联邦储备委员会主席伯南克近日关于美国经济可能陷入衰退的警告 2020 4 19 7 美联储前主席格林斯潘4月份表示 当前的信贷危机是至少50年以来最严重的一次 其他市场人士的观点包括国际货币基金组织 IMF 在内的经济学家 对当前美国的信贷危机看法非常悲观 格老指出 次级贷危机的损失程度 在未来数月都不可能显现出来 他预计 在2009年初房屋库存开始下降之后 次级贷市场价格才可能会持稳 他同时表示 随著经济增长下滑 通胀也会放缓 但全球经济复苏之后 通胀会再次抬头 IMF上周公布的一份报告调降今年全球经济增长预期 并预测全球经济衰退的可能性为25 此外 IMF还称美国处于大萧条时期以来最严重的金融危机 格老怎么说 2020 4 19 8 美联储新主席怎么说 据法新社2008年4月2日报道 鉴于美国经济当前面临住房危机 信贷危机与金融危机 三重危机 美联储主席伯南克4月份首次公开承认美国经济可能衰退 经济衰退的一般定义是 经济活动连续两季度持续收缩 恶化 伯南克向国会联合经济委员会表示 现在的情形显示 2008年上半年 实际GDP即使出现增长 幅度也不会很大 甚至可能轻微收缩 最新官方统计数据显示 2007年4季度美国经济与1年前同比增长0 6 几乎处于停滞状态 大量分析师表示 2008年美国经济活动甚至进一步减弱了 而伯南克也表示同意这一观点 他说 相对于联邦公开市场委员会 FOMC 1月底发布的前景展望 近期经济前景已经弱化 2020 4 19 9 巴菲特怎么说 巴菲特五月份在接受 德国明镜周刊 采访时称 当前全球金融危机对美国的经济影响将比此前的预期更深入 持续时间更长 巴菲特说 美国经济已经进入了衰退期 并且衰退期的长度和深度可能已经超出了人们的预期 他认为 经济下滑对金融机构的影响是二战以来最为严重的 不过 在美联储出手相救投行贝尔斯登 遏制了 颇具蔓延性的金融恐慌 之后 最糟糕的情形可能已经结束 不过他仍预计 除非 政策 发生重大转变 否则美元长期内还将贬值 2020 4 19 10 保尔森来干什么 2008年4月 美财长保尔森48小时旋风访华 和胡锦涛 温家宝会面 也和新近接替吴仪出任中美战略经济对话的胡锦涛特别代表 国务院副总理王岐山以及财政部长谢旭人等进行了磋商 并在中国科学院发表演讲 保尔森这次来干什么 提些什么要求 继续施压人民币升值 施压金融市场开放 表面的话题 主权财富基金协议框架 2020 4 19 11 二 全球物价上涨 2007年以来 各国均出现不同程度的通胀 各国政府纷纷采取抑制投资过快增长 加强进出口调节 干预市场价格 补贴低收入群体等措施 抑制物价上涨 全球物价上涨的原因 世界经济持续增长 全球流动性过剩 美元贬值 部分农产品主产国减产 欧佩克限产 国际投机资金炒作及世界生物燃料产业迅速发展增加粮食需求等多种因素 今年以来国际市场石油 粮食 食用植物油 铁矿石等大宗商品价格持续上涨 新兴市场经济国家均出现了较高的通胀 据统计 金砖四国 物价均出现大幅上涨 9 10月份除巴西外居民消费价格指数 CPI 涨幅均超过5 同时 发达国家通胀率也在不断提高 10月份美国CPI涨幅达到3 5 德 英 法 意等欧洲主要经济体居民消费价格指数涨幅均超过2 2020 4 19 12 各国政府慌忙应对 为抑制物价上涨缓解通胀压力 各国纷纷采取措施1 金融手段 如10月份澳大利亚央行宣布加息 俄罗斯央行宣布将提高再贷款利率 部分国家还通过允许本币对美元升值来缓解通胀压力 2 价格干预 如俄罗斯政府日前宣布将150万吨小麦择机投放市场 一些国家采取了控制燃油价格和公共事业收费 降低部分产品税率等措施来抑制物价上涨 3 对低收入群体发放食品补贴 如巴西政府实施 有条件现金资助 计划 对送子女上学和参加体检的贫困家庭给予每月10至50美元的补贴 4 通过进出口调节增加本国市场供应 如阿根廷政府11月7日宣布将大豆 小麦 玉米 油料作物出口关税分别从27 5 20 20 和8 提高到35 和28 25 和10 2020 4 19 13 澳大利亚是始作俑者 自从2002年遭遇百年不遇的大旱之后 澳大利亚已经连续6年大旱 今年的旱灾尤其猛烈 号称千年一遇 不仅河流水量锐减 大地旱裂开缝 而且农牧业前景惨淡 人民抑郁悲伤过度 第一大河达令河已经失掉约一半的水量 澳大利亚政府已经决定从7月1日起切断墨累 达令盆地的大部分农业灌溉用水 祸及5个州 这意味着该国40 的农牧业收入将命悬一线 据报道 此次旱灾将波及全澳61 的土地 小麦将减产2 3 大米减产81 棉花减产46 平均每位农民将减少收入6 5万澳元 干旱已给澳大利亚经济造成了0 75至1个百分点的下降 创历史之最 澳大利亚是粮食出口大国 海量的粮食出口为澳大利亚赚取了巨额外汇 今年的旱情极其严重 粮食大面积歉收将迫使澳大利亚不得不大量地进口粮食 2020 4 19 14 2003年3月20日 以美国 12万人 和英国 4 5万人 为主的联合部队正式宣布对伊拉克开战 澳大利亚 2千人 和波兰 200人 的军队也参与了此次联合军事行动 军事行动是在美国总统乔治 W 布什对伊拉克总统萨达姆 侯赛因所发出的要求他和他的儿子在48小时内离开伊拉克的最后通牒到期后开始的 OperationofIraqLiberation 2020 4 19 15 1970年代石油危机以来 西方主要国家开始研究汽油替代品 尽管研制进度缓慢 但已形成基本格局 德国在生物柴油及配套汽车生产研制方面执世界之牛耳 日本在油电两用车研制方面领世界之先河 而美国则在乙醇替代汽油方面独树一帜 巴西60 的汽车燃料是甘蔗提炼出来的乙醇 用之不竭 因此巴西人自豪地宣称已经解决了汽车燃料依赖国际市场的问题 2007年 美国总统布什访问巴西 商讨联手建立 乙醇欧佩克 尽管美国的乙醇产量超过巴西 但巴西是世界上最大的乙醇出口国 因为巴西甘蔗产量巨大 而用甘蔗生产乙醇的成本比玉米低得多 美国用玉米生产乙醇 由于越来越多的玉米被用于生产乙醇 国际市场上的玉米价格已开始上升 美国政府鼓励使用生物能源以降低对石油进口的依赖 已定下年产350亿加仑的目标 光用美国玉米将远远无法实现 这一战略注定严重冲击世界粮食市场 石油末日提前来临 2020 4 19 16 我国的乙醇燃料开发启动较早 从2001年4月开始就已在全国推广使用燃料乙醇 建立了四大酒精厂以利用陈化粮生产酒精 并将河南 黑龙江 吉林列为试点省份 据统计 2002年以来中央财政共拨付亏损补贴20亿元以保证乙醇企业的正常生产经营 补贴水平在1800元 吨到1300元 吨之间 2006年6月6日的全国财政经济建设工作会议上 财政部副部长朱志刚明确表示中国将大力支持生物能源 太阳能 风能等可再生能源的研究开发和推广应用 并将生物能源放在了首位 中国生物能源开发利用主要有以下四类 一是玉米等粮食作物 二是非粮农作物 包括红薯 甜高粱等 三是木本油料植物 中国有30多种植物种子含油率40 以上 四是秸秆 农林废弃物 石油价格飞涨助推粮食涨价 2020 4 19 17 生物能源战略雪上加霜 可以说 正是生物能源战略消耗着众多的植物资源 使粮食 饲料不断紧缺 成为近几年粮食 饲料 肉蛋价格上涨的最主要根源 可以预见 中国市场以及世界市场上的肉蛋价格将会居高不下 有人已辛辣指出 美国的乙醇战略 是在用汽车和大炮同非洲饥饿人群争夺活命的口粮 如果说改革开放之前曾经的三年自然灾害是 三分天灾 七分人祸 那么全球性的生物质能源战略就是在人为地制造粮食危机 生物能源尤其是乙醇的生产 将大量消耗粮食和饲料 各国的粮食库存将会越来越少 稍遇天灾人祸就会造成致命粮食危机 尤其是那些粮食不能自给自足的国家 一旦像美国那样的传统粮食出口大国 以生产生物质能源为借口拒绝出口 就会在阴差阳错的天灾人祸之时 人为地制造出惨绝人寰的人道主义惨祸 2020 4 19 18 三 次级贷风波未平 美国的次级债危机主要由ARM CDO CDS所引起的 美国的按揭贷款市场可以分为 优质贷款市场 PrimeMarket 客户信用分数在660分以上 收入稳定可靠 债务负担合理 这些人主要选用传统的30年或15年固定利率的按揭贷款 ALT A 贷款市场 ALT A 贷款市场则面向前二者市场之间的庞大灰色客户群 既包括信用分数在620到660之间的主流阶层 又包括分数高于660的高信用度客户中的相当一部分人 次级贷款市场 SubprimeMarket 次级贷款市场客户信用分数低于620分 收入证明缺失 负债较重 次级市场总规模在1 3万亿美元左右 其中有近半数人没有固定收入凭证 这些人的总贷款额在5000 6000亿美元之间 显然 这是一个高风险的市场 其回报率也较高 它的按揭贷款利率大约比基准利率高2 3 2020 4 19 19 美国的ARM AdjustableRateMortgaged 是利率可调的抵押贷款 1981年 美国监管当局授权抵押贷款人可以发放利率可调整的抵押贷款 调整期限一般有3年 5年 7年 还有选择性调整的品种 OptionARMs 该类贷款的初期利率被人为设定得很低 每月案揭支付很低而且固定 但与正常月供相差的利息支付部分被自动转为欠款计入本金追加 这叫做 负分期偿还 NegativeAmortization 这样一来 贷款人在每月还款之后会欠银行更多的钱 到了利率重设期时 利率开始被逐渐调高 案揭还款的数量也逐渐增加甚至陡然增加 零首付 低月供的背后 2020 4 19 20 只要房价不跌ARM违约率就低 ARM出现之后立刻受到市场的追捧 加之推出该项业务的各商业银行为了占领市场 对贷款人的信用审核流于形式 许多贷款人根本没有正常的收入证明 只要自己报上一个数字就行 这些数字还往往被夸大 因此ARM贷款被业内人士称为 骗子贷款 之所以出现这种情况 一是人们普遍认为房地产的价格会不断上涨 虽然ARM还款的压力会不断增大 但一方面人们总是预期收入会不断增加 另一方面 人们总是报着侥幸心理 认为只要能及时将房屋出手 就不会被陡然增加的还款压力所击倒 二是人们总是想当然地认为房地产价格上涨的速度会快于利息负担的增加 房屋出租价格的提升速度也会快过案揭还款增加的速度 因此 ARM的风险被人为地低估了 2020 4 19 21 如果按揭贷款的市场利率持续走高而房价持续下滑 将自动引发这两颗定时炸弹 随着ARM产品的利率重设 贷款人将发现他们的每月案揭支付额会大幅度增加 贷款人可能会无力继续偿还贷款 贷款初期由于贪图低利率的诱惑和第一年还款压力较小的便宜 多数人选择了尽可能低的月供额 例如每月正常的案揭月供为1000美元 你可以选择只付500美元 另外500美元差额并非被免除 而是被自动计入贷款本金 贷款越还越多 触及125 的限额时会提前引发月供重设 月供惊魂 和 最高贷款限额 2020 4 19 22 据统计 2006年美国房地产按揭贷款总额中有40 以上的贷款属于 ALT A 和次级贷款产品 总额超过4000亿美元 2005年比例甚至更高 从2003年算起 ALT A 和次级贷款这类高风险按揭贷款总额超过了2万亿美元 目前 次级贷款超过60天的拖欠率已逾15 正在快速扑向20 的历史最新记录 220万次级人士将被银行扫地出门 而 ALT A 的拖欠率在3 7 左右 但是其幅度在过去的14个月里翻了一番 可见 美国的次级债风波还远远没有过去 今年第3季度又有大批ARM月供重设 2020 4 19 23 四 越南危机初现 2007年越南加入WTO 这个长期患有发展饥渴症的国家 为了引资基本放开了经常项目 资本项目开放步伐也颇为迅急 在过热的经济体面前 越南国家银行错失实施有效货币紧缩措施的机会 猛增的流动性犹如脱缰野马 奔股市 房市而去 2007年GDP刚刚超过700亿美元 却有高达25 2 的通胀率 持续扩大的贸易逆差和财政赤字 过多的外债规模 这个国家的货币体系暴露在巨大的风险中 美国次级债危机爆发 外资纷纷撤离 股市 房市暴跌 通胀攀升直至市场信心难以承受 与11年前东南亚金融危机类比 人们惊觉越南经济的一系列乱象与那场危机前的泰国经济不无相似之处 这一次越南会不会成为倒下的第一块多米诺骨牌 2020 4 19 24 二 如何看待全球经济金融形势对中国经济发展与金融市场的影响 一 GDP增长高位走平速度放缓 二 投资增速加快 过热仍然存在 三 消费增速明显加速 四 房地产下半年进入适度调整期 五 出现全面通货膨胀的可能性仍然存在 六 出口增速放缓 顺差继续扩大 七 流动性过剩问题会继续存在 八 人民币升值趋缓 双向波动增强 2020 4 19 25 一 GDP增长高位走平速度放缓 2008年 中国的多事之秋 预计2008年我国GDP可望突破28万亿元 增长11 其中上半年超过11 下半年会有所回落 工业增加值的增长率受出口放慢的影响将会有所回落 但受国内消费旺盛的支撑 将继续保持高位增长 预计增长17 5 为了与以前经济增长目标保持一致 国家对GDP增长的预期目标仍设定为8 2020 4 19 26 二 投资增速加快 过热仍然存在 1 在建项目数量快速增加 2 1季度金融机构外汇贷款余额和国家外汇储备余额同比大幅增加 分别达56 92 和39 94 在这种情况下 继续上调人民币存贷款基准利率的可能性减少 能有效抑制投资增长的利率政策可能不会出台 3 企业经营利润稳定增长 投资意愿仍然较强 4 房地产开发企业明显加速 前2个月完成土地开发面积和商品房施工面积同比增幅分别达21 3 和32 1 前2个月购置土地面积同比增幅达35 8 这使得未来房地产投资仍有可能继续保持快速增长态势 5 年初灾害 四川地震 许多地区生产设施受损 为尽快重建 迫切需要加大建设投资 6 投资价格持续上涨也是推动投资快速增长的重要因素 2020 4 19 27 三 消费增速明显加快 这是经济增长周期处于繁荣期顶部区域的一个重要信号 前期收入快速增长 赈灾支出扩大消费 经济扩张由投资转向消费 投资增长仍处于高位 1季度居民消费需求增速明显加快 社会消费品零售总额同比增速达20 6 预计2季度居民消费仍将继续保持快速增长态势 1季度边际消费倾向较高的农村居民的人均现金收入同比增长18 5 达近年同期最高水平 1季度末居民消费信心指数和预期指数分别为94 8和97 5 虽较上年同期有所降低 但仍保持在近年较高水平 1季度末CPI达8 而1年期定期存款利率为4 14 居民储蓄实际收益为负数 这有利于促进居民增加实物资产配置 促进消费需求扩大 2020 4 19 28 四 房地产下半年进入适度调整期 房地产特别是住宅的繁荣已经持续10年 估计2008年奥运会之前 房地产仍将保持偏热增长态势 处于中期繁荣的顶部区域 但由于多重因素的作用 奥运会后可能步入中期调整 这些因素是 持续过高的房价对住宅需求的抑制作用 供给的释放及货币信贷的收缩效应以及人们对奥运会后房价预期的变化等 房地产调整将明显地带动钢铁 水泥等相关重化工业调整 整体投资增长将会逐步放慢 2020 4 19 29 五 出现全面通货膨胀的可能性仍存 1 农业生产资料价格在大幅攀升 工业品出厂价格指数 PPI 也在持续上涨 3月份农业生产资料价格指数同比增长21 7 PPI同比上涨8 都达到1996年以来的历史高位 农产品等价格在成本推动下还将继续走高 2 国际石油 矿产等大宗商品价格持续大幅上涨 输入通货膨胀的压力很大 次级抵押贷款危机爆发以来 美国政府采取了持续降低利率的宽松货币政策 使得全球资金流动性过剩问题进一步加剧 在资金大量涌入商品期货市场后 推动有关商品价格大幅度上涨 2020 4 19 30 粮食 石油 铁矿砂 3 全球粮食供求紧张状况加剧 中国粮食价格稳定将受到影响 尽管我国粮食生产已连续4年丰收 粮食库存与供应充足 市场价格也基本稳定 但近年来 受投机资金推动 生物能源产量扩大 生产成本增加和灾害性气候等因素影响 国际粮食价格持续上涨 仅今年一季度国际小麦 大豆和大米等粮食价格就同比分别上涨120 9 80 8 和42 8 值得注意的是 在近期股市大跌情况下 一些资金开始转战期货市场 一季度全国期货市场成交量和成交额同比分别增长196 和241 这有可能推动粮食等商品期货价格大幅上涨 并影响到有关商品现货价格的稳定 4 在新劳动法下 人工成本持续增加也将推动产品和服务价格上涨 2020 4 19 31 六 出口增速放缓 顺差继续扩大 受发达国家经济增速放缓 消费需求减弱 国家外贸调控 人民币升值 出口企业生产成本不断增加的影响 今年外贸出口增幅减小但增速不会下降太多 贸易顺差扩大趋势仍可能存在 首先 我国对外贸易方式仍然以加工贸易为主 人民币升值虽对产成品出口产生影响 但也将会减少加工所需进口原材料和部件成本 使企业可在一定程度上抵消人民币升值带来的不利影响 另外 我国就业形势比较严峻 新增就业主要聚集于对外贸易企业和私营企业 对外贸易出口增速不会下降过大 2020 4 19 32 失之东隅 收之桑榆 其次 中国外贸出口受美国消费需求波动影响在不断减弱 新兴经济体经济增长迅速 市场需求不断扩大 使我国外贸出口区域结构不断改善 对主要发达国家出口依赖度不断降低 美国进口增速变化对中国出口增长的影响明显弱化 一季度 我国对东盟 韩国 印度和俄罗斯等国外贸出口同比分别增长34 4 33 4 48 1 和51 6 第三 人民币对欧元一季度贬值3 74 使得中国商品在欧盟市场仍有很强的竞争优势 以欧盟为主要市场的机电产品的外贸出口仍有可能稳定增长 2020 4 19 33 加入WTO的好处凸显 第四 境外资金仍会通过贸易渠道流入境内 在人民币持续升值 利率水平较高的情况下 境外资金仍会通过各种手段强化我国外贸企业高报出口 低报进口等做法 将资金转移到境内 特别是二季度 影响一季度我国主要外贸出口地区的重大暴雪冻雨自然灾害天气已不复存在 且人民币升值幅度将逐渐趋缓 因而预计外贸出口额增速还可能有所提高 与此同时 外贸进口额增速可能有所放缓 还由于受上季度经销商抢在有关政策实施前突击进口汽车影响 本季度汽车进口量有可能减少 尤其是在我国加工贸易占对外贸易比重很大 外贸出口增速下降的情况下 外贸进口将难以保持持续高速增长 尽管如此 外贸进口增速仍可能继续反超出口增速 但由于进 出口基数差额较大 预计全年贸易顺差仍有可能继续扩大 总额将达2800亿美元左右 2020 4 19 34 七 流动性过剩问题会继续发展 一方面 人民币升值趋势长期内不会改变 暂时的徘徊不代表升值到顶 另一方面 经济增长尽管正在或逐步接近经济周期的顶部区域 但地方政府的内在投资冲动仍十分强 另外受政府换届效应及对奥运经济增长的乐观预期等因素的作用 2008年经济增长可能会进一步高涨 因此 在继续保持总体宏观经济政策的稳健性和连续性下 要适当加大货币政策的紧缩力度 特别是要防止实体经济偏热与虚拟经济偏热的相互强化 形成全面过热的风险 2020 4 19 35 八 人民币升值趋缓 双向波动增强 1季度 人民币对美元升值4 07 2005年7月汇改至今年3月末 人民币累计升值达15 13 但对欧元 日元汇率不升反降 人民币汇率波动性显著增强 1季度 人民币对美元 欧元 日元最大波动幅度分别达3 93 6 71 9 16 分别超过去年同期最大波动幅度的1 07 2 74 4 63 展望2季度 人民币升值趋势仍将不改 1 因为中国经济依然保持较高增长速度 2 国际收支双顺差持续 为人民币汇率升值提供了必要资金面支撑 3 主要发达国家和地区经济面临下滑 国际贸易摩擦加剧 美国 欧盟等会继续加强对人民币汇率的干预 要求人民币继续升值 2020 4 19 36 大国崛起过程中必须支付的代价 但人民币升值将会放缓 汇率波动会进一步增强 1 美国放任美元贬值策略使欧盟 日本承担了美元贬值的不利后果 欧盟 日本也会采取一定措施要求美国改善美元汇率 从而有助于人民币汇率的改善 2 季度人民币对美元升值过快 我国就业形势依然严峻 新增就业相当一部分汇聚于对外加工贸易行业 两税合一 新劳动法的颁布实施使出口加工企业用工成本大幅提升 人民币有必要减缓升值 3 我国通胀压力仍然很大 CPI水平仍将处于一定高位 一定程度上抑制了人民币过快升值势头 4 市场机制的不断健全和作用增强 人民币汇率即期升贬预期分化 将使人民币汇率双向波动幅度进一步增强 2020 4 19 37 支持作出这些判断的有利因素 1 农业生产再获丰收在自然灾害多发偏重的情况下 夏粮自 年以来又一次连续第四年实现增产 产量达到 亿斤 单产创历史新高 早稻可望保持好收成 秋粮面积稳中有升 棉花 糖料 蔬菜等经济作物播种面积继续增加 2020 4 19 38 目前国内经济形式好的一面 2 生产结构调整出现积极变化上半年我国工业新产品产值同比增长 重大装备技术水平和自主化率稳步提升 企业兼并重组步伐加快 优势企业竞争力进一步增强 高耗能行业产品结构出现新变化 淘汰落后产能取得新进展 服务业加快发展 区域发展的协调性逐步改善 消费需求更趋旺盛 上半年社会消费品零售总额同比增长15 4 增幅为1997年以来同期新高 2020 4 19 39 目前国内经济形式好的一面 3 经济效益大幅提高今年前5个月规模以上工业企业实现利润超过9000亿元 同比增长42 1 39个工业行业全都实现盈利 在多方面增收因素的作用下 上半年全国财政收入超过2 6万亿元 同比增长30 6 财力连年大幅增加 使国家有条件解决了一堆多年想解决而又没能解决的问题 2020 4 19 40 目前国内经济形式好的一面 4 节能减排初见成效上半年 单位国内生产总值能耗继续下降 电力 钢铁 有色等重点行业单位产品能耗进一步降低 尽管工业增速加快特别是火力发电量大幅增长 但主要污染物排放有所控制 二氧化硫排放量由去年全年增长1 5 转为今年前5个月同比减少0 6 化学需氧量排放量增长0 5 增幅比去年全年回落0 5个百分点 2020 4 19 41 目前国内经济形式好的一面 5 对外经济平稳增长上半年 出口和进口同比分别增长27 6 和18 2 部分高耗能 高排放和资源性产品出口在一定程度得到抑制 利用外商直接投资319亿美元 同比增长12 2 行业和地区结构有所优化 服务业利用外资增长58 2 所占比重由去年同期的30 6 上升到43 2 2020 4 19 42 目前国内经济形式好的一面 6 体制改革多点突破一些新的改革举措有序推出 集体林权改革受到广大林农的衷心拥护 村镇银行等一批新型农村金融机构开始试点 建立国有资本经营预算制度的相关工作开始起步 统筹城乡综合配套改革在成渝地区率先试验 统一内外资企业所得税 扩大增值税转型试点范围等方面的工作积极推进 金融调控体系不断完善 人民币汇率弹性进一步增强 国有企业 行政管理体制 投资体制 土地管理体制 资本市场改革和农村综合改革等继续深化 2020 4 19 43 目前国内经济形式好的一面 7 人民生活实惠增多就业岗位明显增加 上半年城镇累计新增就业629万人 完成全年目标任务的70 农村外出务工人员增加867万人 城镇居民人均可支配收入实际增长14 2 增幅高于去年同期4个百分点 农村居民人均现金收入实际增长13 3 是1995年以来同期增长最快的 2020 4 19 44 三 从紧的宏观调控下投融资的新途径 从紧的宏观调控政策 其的目是试图通过严格控制货币供给和信贷投放抑制需求过度膨胀 防止投资过热和物价过快上涨 因此 从紧的宏观调控政策一方面会影响到间接融资 另一方面会由于股市持续走软而影响到直接融资 但由于政策总有时效性 所以 这种影响将是渐进的 目前看还不十分明显 首先 应利用好国家对天津滨海新区发展的政策支持 其次 要用好管好老贷款 提高信用等级 第三要加快企业改制步伐 重点布局瞄准资本市场 第四要就政府明确支持的重点项目加大宣传力度 第五要寻求海外融资途径 2020 4 19 45 一 国际证券市场融资渠道 1 国际债券融资2 国际股票融资3 基金融资 2020 4 19 46 国际证券市场融资 是指资金需求者在国际证券市场上通过发行股票 债券等各种证券的形式直接向公众筹集资金的信用行为 又称为直接融资 有别于向银行借取公众存款的间接融资方式 国际证券市场融资具有筹资主体主动 筹资对象广泛 筹资用途灵活 筹集资金品种多 资金使用期限较长等特点 国际证券市场融资的主要方式包括发行外国股票 B股 H股 N股 L股 Nasdaq OTCBB 世界各地存托凭证DR 二级市场买壳 借壳和造壳的方式争取海外上市 还有国际债券 国家基金等方式 2020 4 19 47 1 国际债券融资 国际债券市场是1960年代伴随着欧洲货币市场的发展而形成的 与国际债券市场相比 国际股票市场产生于本世纪80年代 其标志是1983年两家加拿大企业的股票在加拿大 美国和欧洲一些国家的股票市场公开发行并上市 国际债券包括 外国债券 在境外一国或地区发行的债券 欧洲债券 在欧洲数国同时发行的债券 2020 4 19 48 欧洲债券融资 欧洲债券市场的出现和扩大是1960年代初期开始的 当时由于美国对购买外国债券者征收利息平衡税 美国的跨国公司转向国外筹资 向欧洲持有美元的投资者发行债券 避开国内管制的同时开辟了新的资金来源 1971年 固定汇率制度取消了 美国的国际收支不平衡将由汇率的调整来解决 它没有必要再对资本流动施以人为限制 但大量的欧洲美元并没有因此而消失 加上1973年第一次石油危机的影响 石油输出国组织 OPEC 国家的贸易盈余大大地充实了欧洲美元市场 2020 4 19 49 欧洲美元债券的发行始于1963年 次年出现欧洲马克债券 1965年以法国法郎和荷兰盾发行欧洲债券 1970年代 加拿大元的欧洲债券开始大量发行 1975年第一次出现了特别提款权形式的欧洲债券 欧洲日元债券是在1977年出现的 1982年以瑞士法郎标价的欧洲债券开始发行 随后又有德国马克 英镑 荷兰盾 澳元和新元 发行欧洲债券可融得各种外汇 2020 4 19 50 欧洲债券对发行者很有吸引力 对于发行者来说 欧洲债券有如下优点 1 可筹措到所需任何品种的国际资金 2 在境外数国同时发行 降低成本 3 既不受发行所在国有关法律法规的限制 又不必在任何特定的国内资本市场上注册和销售 只要有良好的资信评级 就可以委托国际市场上的经纪人 承购 包销或分销这笔债券 4 可以附带有各种选择性条款避险 5 一般可以豁免预扣除 2020 4 19 51 虽然各个发行公司要受所在国的有关当局管理 但在欧洲债券市场上 在投资者保护 稳定市场或适用法律等方面并没有特别的法律要求 各类金融监管措施如资本充足性要求或保证金条款等也不适用于这个市场 从总体上来说 这个市场还是以自律为主 而且一直运行状况良好 目前 欧盟内部关于金融监管方面讨论最多的还是关于交易的透明度问题 市场的行业准入 分业监管还是混业监管好以及泛欧监管的可行性 只有个别国家有监管 2020 4 19 52 1 由于欧洲债券的发行不受发行所在国的管制 因此购买欧洲债券可以合法避税 2 由于欧洲债券同时在数国发行 兑现 贴现较为方便 3 欧洲债券品种较多 有可转换为股票的 有可延期付款的 有可提前回购 回售 的 有双币种可避汇率风险的 有固定利率 浮动利率 混合利率和反向浮动利率的 4 大部分欧洲债券都可以上市交易 欧洲债券对投资者也很有吸引力 2020 4 19 53 例如 在发行票面额为1000法国法朗的欧洲债券时 为确保投资者能规避汇率风险 将票面货币法朗与币值坚挺的德国马克相挂钩 后者被称为挂钩货币 该债券发行之初 1马克 2法朗 如果到期时汇率为 1马克 2 5法朗 在无挂钩货币的情况下 到期只能兑现1000法朗 但法朗已经贬值了25 而在与德国马克挂钩的情况下 到期会按债券发行时马克兑法朗的汇率 1马克 2法朗 而将当初的债券面值1000法朗 500马克 在新汇率下折算成1250法朗 所以到期兑现的不是面值 而是面值 新汇率 原汇率 欧洲债券可以盯住硬通货 2020 4 19 54 各国国内债券市场一般有完整的发行程序 以反映政府的监管要求和承销惯例 由于欧洲债券市场没有监管束缚 它的发行方式与国内债券也有所不同 在欧洲债券市场上 发行可以有许多不同模式 发行者没必要向有关部门申请注册 在英国或卢森堡的股票市场上市除外 早年的发行都是由牵头经理人禀呈发行公司的 旨意 由牵头经理人组成承销团 进行市场测试 再与发行公司商定发行价格和承销差价 牵头经理人负责承销每次发行中的绝大部分债券 因此获得的酬金也较高 找好承销商是关键 2020 4 19 55 欧洲债券发行的程序为 1 发行者选定牵头银行或其他金融机构 富有经验的牵头银行能够正确分析和预测债券市场动向 组织精干的承销团 选定最佳时机 确定适宜的发行条件 在市场上发行欧洲债券 牵头银行选定后 发行者便可与其商谈发行条件 双方就发行条件初步达成协议 由牵头银行负责起草发行文件 内容主要是债券发行人财务状况 发行人所属国家情况 债券发行条件和销售条件等 发行条件的协议很重要 2020 4 19 56 2 组织承销团 因欧洲债券的发行额较同 发行工作量较大 牵头银行需选定一些银行共同组成承销团 又称发行集团 协同完成债券发行工作 有时为了争取有利时机 征得发行者的同意 还要组织参加者更为广泛的包销或推销集团 在此期间 牵头银行与债券发行人应将债券发行条件最后确定下来 3 发行人与承销团签订债券包销总合同 牵头银行代表承销团与各包销成员签订分包销合同 最后 各推销成员根据自己的推销份额向与自已有业务联系的投资者推销欧洲债券 是代销还是包销 2020 4 19 57 4 一旦承销团发行的准备工作就绪和债券的发行条款公布于众 这种债券就会在灰色市场 1 出现 这是一种由市场中的某些债券经纪人通过信息网 如路透社网络 提供的非官方电子报价系统 在某些路透社的计算机页面显示中会列出全部最近公布的债券发行 并附有债券条款的简要介绍 同时提供买卖报价 所有的市场参加者和多数机构投资者都连续关注灰色市场的报价情况 1 即在债券正式发行上市前进行的宣传与提示性交易 进入灰色市场 2020 4 19 58 外国人到美国发行 扬基债券 YankeeBond 要得到美国SEC的批准 到日本发行 武士债券 Sam uraiBond 要由大藏省证券局注册批准 较次要的还有加拿大元和香港的 龙债 等 美日两国对外国人在本国发行外国债券均持鼓励态度 如日本对外国政府在日本所发行的 武士债券 只征收万分之三的交易税 对其它外国筹资者在日本发行的 武士债券 也只是象征性地征万分之四点五的交易税 当然 无论是美国还是日本 对外国筹资者的资信要求都是相当高的 通常都是在A级以上 而且要有国际上知名会计师事务所出具的资信评估报告才行 外国债券中的主流 2020 4 19 59 但是债券发行也有它的缺点 初次借款人难以进入债券发行市场 同辛迪加国际贷款比较 每次只能筹集数量相对较少的资金 一般少于5000万美元 而且公开发行债券比正常借款更多地要求公开情况和文件 特别是外国债券的发行需要注册登记 有严格的公开情况要求 申请手续也较繁琐 借了钱总是要还的 2020 4 19 60 1 到LSE去上市 2 发行B股 H股 创业环保模式克隆 3 各国的存托凭证 4 买壳 借壳和造壳 2 国际股票融资 2020 4 19 61 难度比发欧洲债券大多了 因为各国股票市场的上市标准不同 跨国股票发行从法律角度看 要比欧洲债券的难度大得多 虽然如此 许多企业通过在其客户所在国的证券市场上市 提高了企业的知名度和信誉 并获得了新的融资渠道 尽管美国和日本的跨国股票投资直到近20年来才真正兴起 但是投资于国外的股票在欧洲却已有多年的历史 在欧洲 国际化程度最高的是瑞士的投资银行 它们代理国内外众多客户从事投资活动 但在瑞士本国的投资机会非常有限 所以 它们往往到国外寻求较好的投资机会 2020 4 19 62 1 到LSE去上市 随着1979年英国取消外汇管制后 英国投资机构向海外的投资活动变得更加便利 包括一些大跨国公司在内的许多企业都开始寻求到其它国家的证券市场上市 机构投资者也越来越多地利用国外的交易商进行投资 这种来自国外的竞争愈演愈烈 终于导致1986年10月27日 以英国 公正交易委员会 为首的改革派人士 开始了一场名为 大爆炸 BigBang 的诉讼 把矛头直接指向LSE 公正交易委员会 的提案主要有如下内容 2020 4 19 63 大爆炸 是要求改革开放的宣言书 LSE应取消最低佣金制度 实施佣金谈判制 在证券经纪行业引进竞争机制 打破经纪商与批发商的业务界线 两者可以互相兼任 并引入造市经纪人 放松交易所成员的资格条件限制 对金融机构和外国证券公司开放证券交易业务 与NYSE TSE实现电脑联网 提供24小时全球证券交易服务 用 1986年金融服务法 取代1958年出台的过时了的 防止欺诈法 并要求在英国经营投资业务的人必须得到经营这项业务的专门认可 设立LIFFE 改革公债交易市场 2020 4 19 64 大爆炸 使LSE重现昔日辉煌 1987年 LSE的 国际证券交易所 ISE 成立 成为全世界最大的非本国股票市场 使证券交易更加活跃 到1988年 全年证券交易额达8 626亿英镑 其中股票成交额为2660亿英镑 包括外国股票交易额743亿英镑 债券交易额5966亿英镑 包括外国债券交易额300亿英镑 目前 越来越多的国际性公司愿意选择伦敦股票交易所作为其股票或其他证券的上市地点 有如下一些原因 2020 4 19 65 到底是老牌交易所 伦敦证券市场和伦敦的金融机构在向国际客户提供服务方面 已有相当长的历史 因此 伦敦的金融服务开放性更强 自1979年英国放松外管制以来 伦敦的中介机构能够向居民提供向海外投资 向非居民提供在英国投资的专业化建议 一些大的经纪公司还在其他国家建立起专门的机构 以吸引外国公司 因此大大提高了伦敦金融市场的竞争力 国际投资者在伦敦可以享用银行 股票市场 外汇交易与期货市场等金融机构的一流系列化服务 与纽约 东京相比 伦敦金融市场的流通性更高 资金投入量更大 信誉与效率更高 2020 4 19 66 LSE是欧洲债券的主要流通地 伦敦证券交易所包括四个独立的二级市场 覆盖一系列来自英国和世界其他国家的股票和债券 在伦敦证券市场设立有许多便于海外投资者上市安排的法律 法规 如避免双重课税协定 税收减免优惠政策 为了便于非英国证券的交易 1988年6月LSE的国际证券市场还专门引入了SEAQ系统 证券交易所自动报价系统 国际版 2020 4 19 67 LSE排名世界第三 美国 萨班斯 奥克斯利法 的苛刻条件和严酷监管使很多外国公司丧失了赴美上市的热情 而LSE便宜的上市成本和友好而有效的监管体系显示出很大的吸引力 2007年 LSE占全球IPO份额18 NYSE和Nasdaq则分别下降到11 和6 LSE虽全球排名第3 但上市证券品种排名第1 已超过8000种 包括5000多种欧洲债券和其它凭证 LSE是最国际化的证券交易所 全球近一半的外国股票在LSE进行着交易 目前在LSE上市的公司已有3000家 有近三分之一为非英国公司 包括IBM 荷兰石油公司 韩国现代企业集团 印度国家钢铁公司等近600家外国公司 其比例和数量全球均排名第一 超过NYSE的1倍以上 2020 4 19 68 1986年 LSE与NYSE共同设立资本调查委员会 并采用了与美国几乎一致的交易方式 2000年 荷兰阿姆斯特丹 法国巴黎 比利时布鲁塞尔3家证交所根据荷兰法律通过合并方式设立泛欧证交所Euronext 2001年 Euronext兼并LIFFE后又与BVLP 葡萄牙证交所 合并 2003年 将比利时的衍生品市场和法国的巴黎衍生品市场并入LIFFECONNECT 2004年 又将葡萄牙的衍生品市场和荷兰的衍生品市场将并入LIFFECONNECT 2007年又与NYSE合并出21万亿美元的市值 LIFFE的后台背景 2020 4 19 69 去欧洲还是美国 欧洲的承销商更喜欢把市场划分成不同的 势力范围 承销商们必须在各自划定的范围内出售股票 在他们看来 这种做法更有利于维护各个市场的原则 市场被分成不同的部分 欧洲的承销商就可以充分利用其在本地客户中的优势 这种方法在多次大规模发行中都取得了成功 但是在股票的认购不足时 也会出现承销商把大量股票倾销到本国市场的现象 这对发行工作是非常有害的 2020 4 19 70 私募也是一种渠道 为了鼓励 势力范围 内的投资者积极购买 许多证券商在各地都进行公开发售 这就要求在有关部门注册 美国和日本的证券注册标准非常严格 在这两个地区也可以进行私募配售 可是私募的对象应是合格的 成熟的 投资者 通常指机构投资者 在美国人看来 可操作性最强的全球发售方式是在美国证券交易委员会注册 由美国公司作为主承销商 承销团中包括来自日本 欧洲和美国的证券公司 而股票分配则严格建立在券商的需求之上 2020 4 19 71 定价是发行成功的关键 美国的承销程序是由证券商组成的承销团从发行者手中买下全部证券并立即转卖给投资者 承销公司的销售人员和发行公司先花一定的时间进行巡回展示 向客户报出股票的出售价格范围 展示结束后 发行公司和承销商即可了解在这一价格范围内 投资者的需求量有多大 从而对股票的价格水平做出估计 直到发行正式公布以前 才决定价格 最终的定价一般是以所报出的价格为基础的 如果需求很大 还可提高发行价格 2020 4 19 72 承销商会帮忙的 一次成功的发行是指股票在顺利发售完毕后 进入二级市场的开盘价上升幅度在10 左右 如果价格波动很大 说明承销团的定价有误 承销团从发行者那里买进股票后 就应设法立即向客户征求申购 在尽可能短的时间内将股票脱手 当然 如果发行定价不准或市场情况在配售活动完成之前就发生变化 承销商就会遭受一定损失 国际股票市场变化多端 承销商也会由于多种原因受到损失 2020 4 19 73 因为他拿了你的钱 欧洲市场在多数情况下也采用美国的承销程序 但在定价和法律规定方面存在一定的差别 不过主要的原则和目标还是基本一致的 在香港和欧洲的许多地方 还存在着一种传统的承销方式 称为 固定价格发行 也有很多人称之为 英国式发行 在这种方式下 在正式公布股票发行以前 发行者已与承销商就定价达成协议 交易和发行价格的公布是同时的 通常为了鼓励提前认购 订购价格比最终的销售价格要低5 10 作为折扣 承销费用应在承销商和分销商之间分配 2020 4 19 74 但过程是漫长的 自公布之日起 认购期限为两个星期 在这个时间内 投资者向银行或经纪人书面认购股票 在一些国家 老股东往往享有该公司新发行股票的优先认购权 实际上 认购价格的折扣就如同对老股东的一次分红 当认购期满 承销商将核对认购情况 如果出现超额认购 承销商就要按比例配售 如果认购不足 就向各承销商分配股票 如果认购的数量太少 市场就会预期各分销商在股票上市时抛售 股价也会下跌 2020 4 19 75 要做大量的工作 在这种承销方式下 一般机构投资者将是股票的主要买主 为了吸引投资 如果它们在个人或其它投资者认购的过程中利用自己的资金支持股票发行 它们也会得到相应的承销费用 一次成功的融资就是股票得到全额认购 有的人会认为 股票超额认购得越多 发行就越成功 然而这是一种误解 过度的超额认购会引起股票在上市以后的价格飙升 也就是说 承销商低估了市场 对发行公司和承销商来说 都是一种损失 前者以较多的股权换得了较少的股份 后者则得到较少的承销佣金 另一方面 如果发行认购不足 承销商就会受到很大的损失 2020 4 19 76 可能还要推倒重来 由于固定价格发行的发行公司和承销商都难以判断在此固定的价格上投资者对该股票的需求有多大 为了保证成功地销售股票 每股的价格通常定得较低 在欧洲许多地区 还在使用这种承销方式 自从1987年英国证券市场 大爆炸 事件发生以来 这种承销方式也逐步得到一些改进 如给证券商一定的时间考察市场对即将发行股票的态度等 往往在全球大规模发售时 这两种承销方式可以有效地结合起来使用 2020 4 19 77 面向世界的国际股票融资 例如一家中国公司选择香港作为一级发行市场 但由于该公司股票发行数额很大 因此要向全世界发行 此时 该公司可以选择私募发行 也可以考虑在纽约股票交易所公开募集 作为该公司股票发行主承销商的投资银行首先采用公开定价法 向全世界的投资者发行股票 经过在世界各地的巡回展示以后 投资银行可以得到该公司股票价格的准确数值 然后投资银行把这个已定的价格作为在香港公开发行时的固定价格 这种混合的定价方法得出的公司股票价格