2010年银行业投资策略报告

行业研究行业研究 银行业银行业 请务必阅读正文后的免责声明部分 行业研究行业研究 银行业银行业2009 年 12 月 8 日 强于大市强于大市 先城商先城商 后招商后招商 银行业 2010 年投资策略 研究员研究员 付立春 薛娇 电话 010 8539 邮箱 flc 银行业相对市场的表现 银行业相对市场的表现 2009 0 1000 2000 3000 4000 5000 0 5 0 9 0 6 0 3 0 8 0 2 0 6 0 7 0 8 0 9 1 0 1 1 1 2 300 R 300 000030 882241 资料来源 西南证券研发中心 推荐组合的市场表现 推荐组合的市场表现 2009 5 10 15 20 25 0 5 0 5 0 5 0 5 0 5 0 5 0 5 0 5 0 5 0 5 0 5 资料来源 西南证券研发中心 相关研究相关研究 资本金与信用成本决定成长 银行业 中报总结暨 9 月投资策略 2009 09 09 结构宽松 风险分散 跟随大市 银行 业 2009 年 8 月投资策略 2009 08 04 业绩加速增长 股价仍存低估 银行业 2009 年年中投资策略 2009 05 08 政策牛市中的喜与悲 银行业 2009 年 投资策略报告 2008 12 10 内容摘要 内容摘要 2010 年经济政策环境对银行更为有利 预计新增贷款 7 6 万亿中 上半年 5 3 万 亿 下半年约 2 3 万亿 贷款中长期化占 6 成 短期贷款占不到 3 成 票据融资 波动仍会很大 且规模有可能扩大 银行存贷款增长协调快速 资本金的瓶颈作用仍突出 货币基准利率上调的基 础上 上浮比例增加 下浮比例减少会带动银行息差的进一步回升 银行业的 净利息收入快速增长 2010 年中间业务收入的不确定性相对较强 成本收入比相对稳定 新增不良贷 款及其价值准备的压力相对较小 2010 年银行业绩加速提高 预计 2009 年 A 股银行盈利 3932 亿 增长 5 3 2010 2011 年中国 A 股银行利润同比增速将分别达到 22 27 城商行 股 份制银行提速更快 行业评级上 中国 A 股银行的估值仍处于历史低谷 2010 2011 年业绩加速增 长的确定性强 预期估值优势突出 2010 全年银行业表现将会强于大市 投资策略 先城商 后招商 在低息时期 我们仍然推荐城商银行板块 特别 是其中的北京银行与南京银行 基于盈利动力的转变 下半年建议投资重心转 向具有高的利率及利差弹性的银行 其中首推招商银行 重点公司盈利预测与估值重点公司盈利预测与估值 EPSPE 代码代码名称名称评级评级 200920102011200920102011 目标价格目标价格 北京银行买入0 961 211 4518 1114 6115 522 南京银行买入0 891 151 4519 2115 2314 123 招商银行买入0 681 191 4124 914 212 025 请务必阅读正文后的免责声明部分 行业研究行业研究 银行业银行业 请务必阅读正文后的免责声明部分 目目 录录 1 业绩篇 加速增 业绩篇 加速增 2 成成 1 1 1 贷存款协调增长 资本金瓶颈收紧 1 1 2 新增贷款的季度与期限分布 4 1 3 利率上浮增 下浮减 股份制息差回升大 5 1 4 信用成本稳中略降 6 1 5 盈利能力加速提高 8 2 策略篇 先城商 策略篇 先城商 后招商后招商 13 2 1 行情表现 强于大市 13 2 2 三好 城商行 低息时期的主角 15 2 3 高弹性 招行 升息周期的最大受益者 23 插图目录插图目录 29 表格目录表格目录 30 行业研究行业研究 银行业银行业 请务必阅读正文后的免责声明部分 1 1 业绩篇 加速增 业绩篇 加速增 2 成成 09 年初一反历史常态 贷款增长急剧加速 显著超过存款增长 模型显示 2010 年存贷 款增速在 20 左右 贷款增速略低于存款 同时贷存比下降趋势减缓 但资本金充足率 在 09 年已经出现了不同程度的下降 2010 年资本金对银行增长的瓶颈约束作用将得到 更大程度彰显 预计 2010 年新增贷款规模将达到 7 6 万亿 上半年 5 32 万亿 月平均约 0 89 万亿 下 半年约 2 28 万亿 月平均约 0 38 万亿 贷款中长期化将延续 新增占 65 短期贷款增长会有所波动 平均占到新增的 25 票据方面 预计 2010 年银行根据自身的信贷总量调控目标 仍有可能借助票据融资进行 短期调节 在货币增长相对减缓 基准利率上调的基础上 基准利率上浮比例增加 下浮比例减少 会带动银行息差的进一步回升 股份制银行息差回升的空间相对较大 各类银行不良贷款率较 05 年均有大幅下降 但随 着新增贷款客户趋同 银行贷款集中度风险提高 2010 年信用成本将基本稳定 可能出 现同比下降 但由于上半年新增贷款以中长期为主 决定了信用成本在未来 2 年内不会 反弹 整个银行业的净利息收入水平将会一举改变 2009 年下降的趋势 取得显著的增长 而中 间业务收入的不确定性相对较强 预计2010 年银行业的经营费用会随之上升 但是成本收入比仍维持在与 2009 年相当的水平 2009 年 总量上 A 股银行 2009 年预期盈利 3932 亿 同比增长 5 3 结构上 城商 行增长最快 股份制银行增长最慢 预计 2009 年国有银行利润同比增长 8 5 成为 A 股银行利润增长的主要贡献力量 城商行利润预期比去年增长 10 增速最快 股份制 商业银行 2009 年预期利润相比去年同期增长 4 1 表现相对较差 1 1 贷存款协调增长 资本金瓶颈收紧 1 1 1 历史 存贷款协调快速增长历史 存贷款协调快速增长 中国银行贷款基本保持着平稳快速的增长 历史上来看 剔除 1996 年高通胀时期过快的 存贷款增长 1997 年以来中国银行业的存贷款平均增速分别达到了 16 9 和 18 2 存贷款增长整体保持同步 存贷款量相对吻合较好 除了 1996 年间存款比贷款高出 20 多 1997 年两者同时大幅下降并一直相对稳定的波动 2003 年同时达到小高峰 此后一直平稳 知道 08 年底开始急速上升至今 2009 年以来贷款增长超过存款 详细观察 1996 年以来的情况 我们发现历史上存款增 速基本都略高于贷款 这种状况一直持续到 2008 年底 不过 这一情况在 09 年初出现反转 行业研究行业研究 银行业银行业 请务必阅读正文后的免责声明部分 2 贷款增长急剧加速 显著超过存款增长 图图 1 1996 年以来中国存贷款增速年以来中国存贷款增速 5 数据来源 中国人民银行 西南证券研发中心 图图 2 2008 年以来中国存贷款增速年以来中国存贷款增速 0 1 1 2 模型 存贷款增长模型 存贷款增长 2 成成 贷款的双模型预测贷款的双模型预测 我们用上述同样的方法来检验 M2 与贷款量之间是否存在长期协整关系发现 不论是否 带有时间趋势项 中国 M2 与贷款量之间均不存在协整关系 结果如下 将估计所得值代入 模型中 可以分别得到 M2 与贷款量的 VAR 模型预测方程 其中 贷款量的方程表示为 LOAN 0 41M2t 1 0 15M2t 2 0 74LOANt 1 0 09LOANt 2 0 97 1 上述方程表明 贷款量在短期内具有一定惯性 上一期的 M2 对当期的贷款有很强的正 面影响 上两期的 M2 对本期有较小的负面影响 而上两期贷款对自身均有较小的正面影响 如果仅考虑 M2 对贷款的影响 我们可以得到以下模型 LOAN 1 75M2 12 72 2 存款的双模型预测存款的双模型预测 同样中国 M2 与存款量之间均不存在协整关系 结果如下 将估计所得值代入模型中 可以分别得到 M2 与存款量的 VAR 模型预测方程 其中 存 款量的方程表示为 DEPOSIT 0 44M2t 1 0 33M2t 2 0 90DEPOSITt 1 0 01DEPOSITt 2 0 07 3 上述方程表明 存款量在短期内也具有一定惯性 上一期的 M2 对当期的贷款有正面影 响 上两期的 M2 对本期有较小的负面影响 而上期存款对自身有较大的正面影响 上两期 贷款量对自身却产生了负面影响 尽管程度不大 DEPOSIT 1 84M2 12 46 4 我们根据前面预测的 M2 对存贷增速做了以下预测 从历史平均来看 存款增速高于贷 款 1 个百分点 根据我们的 VAR 模型 未来一年贷款增速仍将快于贷款将近 10 而 OLS 行业研究行业研究 银行业银行业 请务必阅读正文后的免责声明部分 3 显示贷款将略低于存款 2 左右 据此 我们认为明年存贷增速将基本持平 贷款增速略低 于存款 表表 1 存贷增速预测 存贷增速预测 单位 单位 VAR 模型模型OLS 模型模型历史平均历史平均西南预测西南预测 贷款贷款存款存款贷款贷款存款存款贷款贷款存款存款贷款贷款存款存款 2009Q4372919201920 2009A383233302423 2010Q1342420211920 2010Q2352421232020 2010H342420222020 2010Q3352422242020 2010Q4352324262121 2010A35242224 1718 1920 数据来源 西南证券研发中心 1 1 3 贷存比下降趋势缓解贷存比下降趋势缓解 2009 年银行存款平稳快速增长 基本与贷款增长相适应 2009 年上半年银行存款实现了 平稳快速的增长 与总资产规模扩张相一致 各家银行的存款规模也基本实现了协调增长 虽然个别银行的存贷款增长不协调性增加 有些已经不满足相关监管要求 其中 深发 展 中信银行 民生银行等贷款增长速度远高于存款 贷存比指标有恶化之势 但是 随着 贷款增长减速 存款继续稳定快速增长 贷存比下降的趋势有望得到缓解 1 1 4 资本金仍是扩张的瓶颈资本金仍是扩张的瓶颈 随着贷款继续带动资产规模的快速扩张 各家银行衡量资本金与风险加权资产相对关系 的资本充足率也出现了不同程度的下降 有的已经不满足银监会最新的监管标准 2010 年银 行的资产规模继续快速扩大 资本金对银行增长的瓶颈约束作用将得到更大程度彰显 分类 来看 城商行的核心资本优势也更为明显 而股份制银行的核心资本充足状况也相对更弱 行业研究行业研究 银行业银行业 请务必阅读正文后的免责声明部分 4 图图 3 09 上半年银行资本充足率上半年银行资本充足率 0 2 4 6 8 A 0 0 2 4 6 8 H 数据来源 各公司中报 西南证券研发中心 图图 4 09 上半年银行存贷存比率上半年银行存贷存比率 0 0 0 A 0 2 4 6 8 H 行业研究行业研究 银行业银行业 请务必阅读正文后的免责声明部分 5 1 2 新增贷款的季度与期限分布 按照 2010 年全年信贷余额 40 万亿 2010 年增速 19 计算 2010 年新增贷款规模将达 到 7 6 万亿 这 7 6 万亿新增贷款中 从结构来看可以从季度分布与期限分布进行分析 1 2 1 上半年上半年 5 3 万亿万亿 下半年下半年 2 3 万亿万亿 按照根据中国银行业近 5 年信贷周期中的分布 上下半年新增贷款的比例基本为 七三 开 即上半年新增贷款占全年的 70 下半年新增贷款都占到全年的约 30 上半年中 一般第一季度新增贷款相对略多 下半且三 四季度分布相对均匀 预计 2010 年上年增 5 3 万亿 月均 9 千亿 下半年增 2 3 万亿 月均 4 千亿 按照上述 规律 我们预计 2010 年上半年新增贷款 5 32 万亿 月平均约 0 89 万亿 下半年新增约 2 28 万亿 月平均约 0 38 万亿 1 2 2 中长贷中长贷 6 成成 短贷短贷 3 成成 贷款中长期化将延续 新增占 65 2008 年以前 新增中长期贷款每月新增一直稳定在 3000 亿以内 但是 2009 年以来月平均新增高达 6072 6 亿 超过了新增信贷总额的 6 成 预 计 2010 年这一趋势将继续 中长期贷款利差相对较高 其持续增长稳定了银行利差收入 短期贷款增长会有所波动 平均占到新增的 25 短期贷款历年来的波动幅度就大于中 长期 08 年以前 月新增幅度一直在 2000 亿之下浮动 进入 08 年后 新增幅度进入更大幅 度的波动阶段 09 年 3 月曾冲高至 6123 6 亿 而 4 月份迅速下探 为 293 亿 6 月份再次 冲高至 5231 亿 随后再次回落 平均而言 近两年短期贷款增幅月均 2330 5 亿左右 占到 新增贷款总额的 25 图图 5 新增中长期贷款及占比新增中长期贷款及占比 0 0 0 0 0 数据来源 国家统计局 西南证券研发中心 图图 6 新增短期贷款及占比 新增短期贷款及占比 0 0 0 1 2 3 票据占比不高票据占比不高 波动仍会不小波动仍会不小 票据融资非常剧烈 但占比仍较低 2007 年以来 票据融资一改过去三年的稳定波动 进入快速增长阶段 在 09 年 1 月达 6238 8 亿的历史高点 下半年开始剧烈减少 不过 2007 年以来平均为 978 亿 约占到新增贷款的 1 成 由于票据融资与短期贷款的息差相对低 这 部分业务的减少对银行存贷息差收入的负面影响不会很大 行业研究行业研究 银行业银行业 请务必阅读正文后的免责声明部分 6 票据融资作为调节信贷量的短期工具作用仍会体现 2009 年上半年票据迅猛增长推动贷 款增长 上半年银行的票据融资规模扩张很大 原本占比很低的票据成为推动贷款总规模增 长的主要动力之一 其中 交通 浦发 中信与北京银行的票据增长比较突出 预计 2010 年 银行根据自身的信贷总量调控目标 仍有可能借助票据融资进行短期调节 图图 7 09 上半年银行贷款余额上半年银行贷款余额 0 0 0 0 0 0 0 0 0 A 0 H 数据来源 各公司中报 西南证券研发中心 图图 8 09 上半年银行票据贴现余额上半年银行票据贴现余额 0 A 0 0 0 0 0 0 0 H 1 3 利率上浮增 下浮减 股份制息差回升大 在货币增长相对减缓 基准利率上调的基础上 基准利率上浮比例增加 下浮比例减少 会带动银行息差的进一步回升 1 3 1 利率上浮比例将上升利率上浮比例将上升 利率上升趋势将伴随上浮比例回升 观察 2004 年以来包含生息与降息周期的中国银行业 利率上浮比例 我们发现 2004 年 2007 年生息周期中 基准利率上浮的合计比例都在上升 同时 2008 年第四季度开始的降息引起了基准利率上浮比例的大幅下降 在 2010 年可能开 始升息周期中 银行的利率上浮比例将再次回升 带动银行的净息差进一步回升 1 3 2 利率下浮比例会下降利率下浮比例会下降 同时 基准利率下浮比例会有所下降 同样观察 2004 年以来包含生息与降息周期的利率 下浮占比情况 我们发现利率下浮比例与利率上浮比例基本呈现负相关关系 即上浮比例越 高 下浮比例越低 2004 2007 年升息过程中 利率下浮比例都呈现出下降的趋势 预计在 之后的升息过程中在基准利率基础上下浮的比例将会有所降低 同样有利于银行息差进一步 回升 1 3 3 股份制银行息差空间大股份制银行息差空间大 股份制银行息差回升的空间相对较大 相对而言 股份制商业银行利率上浮占比增加 下浮占比减少的空间大 我们计算了 04 年以来包含生息与降息周期的各类银行上下浮占比的 平均值 国有银行上浮占比高于下浮约 10 区域性银行略低 约 8 左右 而股份制银行 与它们相反 下浮占比高于上浮 22 之多 相对而言 股份制银行下浮占比最高 上浮占比 也最低 在升息周期中息差回升的空间也相对更大 行业研究行业研究 银行业银行业 请务必阅读正文后的免责声明部分 7 表表 2 不同类型银行利率平均上浮与下浮比例 不同类型银行利率平均上浮与下浮比例 国有大银行国有大银行股份制银行股份制银行区域性银行区域性银行 上浮占比34 024 538 5 下浮占比24 746 730 2 数据来源 西南证券研发中心 图图 9 新增票据贷款及占比 新增票据贷款及占比 0 0 0 图图 10 中国银行业利率下浮与上浮贷款占比 中国银行业利率下浮与上浮贷款占比 0 图图 11 不同类银行利率下浮占比 不同类银行利率下浮占比 0 5 数据来源 CEIC 图图 12 不同类银行利率上浮合计占比 不同类银行利率上浮合计占比 0 1 4 信用成本稳中略降 1 4 1 不良率下降不良率下降 集中度提高集中度提高 银行业与国有银行的不良贷款率阶段性下降 05 年至今 国有银行不良贷款率一直高于 同行平均水平 但自国有银行大量处置了不良资产后 不良贷款率一直匀速下降 尤其是 08 年农行处置了不良资产后 银行业和国有银行不良贷款率骤降至 1 2 左右 股份制银行与城商行的不良贷款率在四年之内也快速降低 他们的不良贷款率也从原来 的高位 5 和 11 降至 1 左右 但股份制银行的不良贷款率一直高于城商行 行业研究行业研究 银行业银行业 请务必阅读正文后的免责声明部分 8 图图 13 银行业与国有银行的不良贷款率 银行业与国有银行的不良贷款率 1 5 9 数据来源 CEIC 西南证券研发中心 图图 14 股份制银行与城市商业银行的不良贷款率 股份制银行与城市商业银行的不良贷款率 1 3 5 7 9 0 1 2 3 4 5 随着新增贷款客户趋同 银行贷款集中度风险提高 2009 上半年银行贷款的集中度普遍 进一步提高 其中宁波银行 浦发银行与招商银行单一客户贷款比例相比去年末增长最快 这些银行前十大客户贷款占比增加也比较多 图图 15 09 上半年银行上半年银行单一客户贷款比例单一客户贷款比例 0 2 4 6 8 A 0 1 2 3 4 5 6 数据来源 各公司中报 西南证券研发中心 图图 16 09 上半年银行上半年银行最大十家客户贷款比例最大十家客户贷款比例 0 5 A 0 5 1 4 2 信用成本中略降信用成本中略降 由于上半年各家银行对不良贷款的核销与回拨的力度不同 银行间不良贷款率的变动也 出现了比较明显的分化 2009 年各家银行虽然拨备提高的程度不同 但也普遍有所增加 2010 年信用成本将基本稳定 可能出现同比下降 上半年贷款快速增加 在银行对拨备 水平始终保持谨慎的情况下 银行新增不良贷款的情况将成为决定银行资产减值损失支出 经营费用 以至于盈利增长的关键因素 由于上半年新增贷款以中长期为主 决定了信用成本在未来 2 年内不会反弹 在 2009 大 幅计提损失准备的情况下 2010 新增拨备的压力相对不大 信用成本可能出现同比下降 行业研究行业研究 银行业银行业 请务必阅读正文后的免责声明部分 9 图图 17 09 上半年银行上半年银行不良贷款率不良贷款率 0 5 1 5 2 5 3 A 0 1 H 数据来源 各公司中报 西南证券研发中心 图图 18 09 上半年银行上半年银行拨备覆盖率拨备覆盖率 0 0 0 0 0 0 A 0 0 0 H 1 5 盈利能力加速提高 1 5 1 利息利息收入由降转升收入由降转升 中间业务不确定中间业务不确定 净利息收入由降转升 招行等利息收入大逆转 2010 年贷款存量比 2009 年仍会有 19 的增长 同时基准利率上调 市场利率回升也会增加银行的净息差 整个银行业的净利息收 入水平将会一举改变 2009 年下降的趋势 取得显著的增长 招商银行等净利息收入下降最为 突出的情况也会得到逆转 2010 年银行的中间业务收入的不确定性相对较强 受 2009 年资本市场活跃的影响 各 家银行的净手续费与佣金收入普遍同比上升 中间业务收入的基数相对提高 由于 2010 年资 本市场面临一定的不确定性 受其影响 2010 年银行中间业务净收入也存在着不确定性 同比 增长情况难以判定 图图 19 09 上半年银行上半年银行净利息收入净利息收入 0 0 0 0 0 A 5 0 5 0 0 5 H 数据来源 各公司中报 西南证券研发中心 图图 20 09 上半年银行上半年银行净手续费与佣金收入净手续费与佣金收入 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 A 0 0 0 0 0 0 0 0 H 行业研究行业研究 银行业银行业 请务必阅读正文后的免责声明部分 10 1 5 2 经营费用略升经营费用略升 成本收入比稳定成本收入比稳定 随着资产规模与经营收入的扩大 预计 2010 年银行业的经营费用会随之上升 但是成本 收入比仍维持在与 2009 年相当的水平 从结构看 除了员工成本的变化 对经营费用影响最大的是减值损失支出的变化 在银 行对拨备水平始终保持谨慎的情况下 银行新增不良贷款的情况将成为决定银行资产减值损 失支出 经营费用 以至于盈利增长的关键因素 对此 我们仍为减值损失支出相比 2009 年 将基本持平 略有下降 图图 21 09 上半年银行上半年银行经营费用经营费用 0 0 0 0 0 0 0 0 A 0 0 0 0 H 数据来源 各公司中报 西南证券研发中心 图图 22 09 上半年银行上半年银行减值损失支出减值损失支出 0 0 0 0 0 0 A 0 0 0 0 H 综上 我们定性地认为 2010 年中国 A 股上市银行的盈利能力将稳步提高 体现在总资 产回报率 ROA 净资产回报率将进一步提升 图图 23 09 上半年银行上半年银行 ROA 1 3 5 7 9 1 3 5 A 0 2 4 6 8 A 数据来源 各公司中报 西南证券研发中心 图图 24 09 上半年银行上半年银行 ROE 0 2 4 6 8 A 0 0 2 4 E 1 5 3 2009 业绩增长业绩增长 5 城商高 股份低城商高 股份低 从中国的信贷周期来看 三 四季度的经营状况都相对平稳 根据 2009 年三季度中国 A 股银行的业绩及其增长情况对 2009 年四季度及全年的银行业绩预测进行了修正 得出了在 四季度资产损失计提政策维持相对稳定下的 2009 年业绩预测与同比增长情况 总量上 A 股银行 2009 年预期盈利 3932 亿 同比增长 5 3 行业研究行业研究 银行业银行业 请务必阅读正文后的免责声明部分 11 结构上 城商行增长最快 股份制银行增长最慢 预计 2009 年国有银行利润同比增长 8 5 成为 A 股银行利润增长的主要贡献力量 城商行 2009 年利润预期比去年增长 10 增速最快 股份制商业银行 2009 年预期利润相比去年同期增长 4 1 表现相对较差 1 5 4 2010 增长增长 22 城商 股份加速快城商 股份加速快 2010 2011 银行业绩加速增长 银行业绩加速增长 自下而上来看 预计 2010 2011 年中国 A 股银行利润 同比增速将分别达到 22 27 远高于 2009 年增速 城商行 股份制银行增长将提速 城商行 股份制银行增长将提速 分类而言 预计国有银行在 2010 年的增长仍然相对平 稳 增速为 19 股份制银行增长 20 城商行的利润增长相对突出 27 2011 年三类银 行的业绩增长都将加速 总体来看 2010 2011 年城商行 股份制银行业绩增长提速更快 表表 3 2009 年中国年中国 A 股银行及三大类银行的业绩预测股银行及三大类银行的业绩预测 2009 年增速年增速2010 年增速年增速2011 年增速年增速 A 股银行5 321 927 1 国有行 4 8 518 924 0 股份制 7 4 120 425 6 城商行 10 10 027 432 4 数据来源 西南证券研发中心 表表 4 银行相对估值与评级表 银行相对估值与评级表 国有国有工商工商建设建设中国中国交通交通股份股份招商招商中信中信浦发浦发兴业兴业民生民生华夏华夏深发深发城商城商北京北京宁波宁波南京南京 股价 元 5 185 924 138 5317 226 4621 9937 87 8811 1123 7318 0014 0917 86 2008A0 330 400 250 581 430 342 212 280 420 700 200 870 530 79 2009E0 370 450 300 600 950 361 542 430 520 691 480 960 570 89 2010E0 440 540 370 741 190 441 882 920 560 841 811 210 711 15 每股收益 EPS 元 2011E0 520 640 450 901 420 522 293 540 681 032 241 450 951 45 2008A16 0515 2316 7615 4313 0619 0310 6717 8219 3616 94128 7921 1326 5322 82 2009E13 8612 8613 4313 7417 8417 4913 8915 3014 5416 0815 7518 1125 6019 21 2010E11 9611 0311 2111 4214 4614 7311 5912 9313 5613 3413 1014 6118 8415 23 市盈率 PE X 2011E11 9611 0211 2111 4214 4614 7311 5912 9313 56 13 3413 1014 6118 8415 23 2008A1 812 001 842 965 412 447 369 802 865 495 285 433 526 15 2009E2 042 30 2 073 445 362 727 7011 993 346 027 946 206 026 73 每股净资产 BPS 元 2010E2 302 622 314 026 333 099 1914 403 846 899 317 154 467 59 2008A2 943 022 283 023 452 653 204 142 842 164 833 383 992 93 2009E2 682 562 072 593 692 392 913 332 801 893 802 973 602 68 市净率 PB X 2010E2 502 331 942 152 492 222 773 022 301 843 322 753 262 47 数据来源 西南证券研发中心 更新 2009 11 30 行业研究行业研究 银行业银行业 请务必阅读正文后的免责声明部分 12 表表 5 银行业与三大类银行近两年的业绩与专项指标对比 银行业与三大类银行近两年的业绩与专项指标对比 A 股股银银行行 14 国国有有银银行行 4 2009Q3 2009H 2009Q1 2008A 2008Q3 2008 H 2008Q12009Q3 2009H 2009Q1 2008A 2008Q3 2008 H 2008Q1 一 营业收入 亿元 下同 832454192623112818517570027206503424020688823665344692135 利息净收入64724178206493026990463922954965322915997164537235731779 手续费及佣金净收入138691844115351205840398119979639013111028718344 投资净收益484317106413311244183862327437428522610 二 营业支出392625281217645241922697117029731911921498132712104886 营业税金及附加50733416268350933313437825012450938024993 管理费用2654166477935872518165684419881258581269718961255648 资产减值损失648496267203110626411914983752081631891534144 三 营业利润43972892140648274325300315523530232811473841338323661250 四 利润总额44172909140948634334301415603546234211503871339223761258 所得税9936523221112989686366797528262898771539295 五 净利润342322531088375333462326119327481812889297426211837963 归属于母公司所有者的净利润338622281078373433132296117727111787879295325891807947 六 银行专项指标 贷款总额 千亿元 177216150174117159701211591061309012343 存款总额 千亿元 334332300276257252250265258243217209200200 资本充足率 下同 912814915513121213131310 核心资本充足率710612712399101111108 不良贷款比例11121212222222 存贷款比例164021543044154631614846 短期资产流动性比例 人民币 1543134915432841944838 短期资产流动性比例 外币 2686231032996160068068 拆入资金比例110101010101 拆出资金比例010101010101 利息回收率222616381642500000 单一最大客户贷款比例251414030403 最大十家客户贷款比例1232626626122020019 备付金比例 人民币 1121010101 备付金比例 外币 120230506 股股份份制制银银行行 7 城城商商银银行行 4 2009Q3 2009H 2009Q1 2008A 2008Q3 2008 H 2008Q12009Q3 2009H 2009Q1 2008A 2008Q3 2008 H 2008Q1 一 营业收入 亿元 下同 1680108850922691726114354114191461891388844 利息净收入13808684251972149598647712781401661238039 手续费及佣金净收入1771154821316911752107311852 投资净收益93812935241775434211 二 营业支出896579279138286855927057381789533414 营业税金及附加11877351631217839117311862 行业研究行业研究 银行业银行业 请务必阅读正文后的免责声明部分 13 管理费用62738218783958837918639241151342210 资产减值损失14011457374158101451072261362 三 营业利润785509230885859583273825529101835429 四 利润总额789512230891859584273825529101835429 所得税1811145319420213766151072016105 五 净利润60839717669765844520767442382674423 归属于母公司所有者的净利润60839717669965744520767442382674423 六 银行专项指标 贷款总额 千亿元 5153434227342754122 存款总额 千亿元 636856544747456615155 资本充足率 下同 7106118104815520521 核心资本充足率5747573713417518 不良贷款比例1111121111201 存贷款比例103194020420244322612243 短期资产流动性比例 人民币 1138134718427255018561848 短期资产流动性比例 外币 1985247320813581144416969140 拆入资金比例112213 拆出资金比例11112121 利息回收率141414142814656533983398 单一最大客户贷款比例2514241571515 最大十家客户贷款比例933826102842740931829 备付金比例 人民币 1022222 备付金比例 外币 数据来源 公司财报 行业研究行业研究 银行业银行业 请务必阅读正文后的免责声明部分 14 2 策略篇 先城商 策略篇 先城商 后招商后招商 2 1 行情表现 强于大市 预计 2010 2011 年中国 A 股银行利润同比增速将分别达到 22 27 远高于 2009 年 增速 中国 A 股银行的估值仍处于历史低谷 当前银行股的 PE PB 分别为 17 9 与 2 7 银 行业的估值也仍基本处于历史低谷 具有相当大的投资价值 尤其 2010 年 甚至 2011 年 年宏观经济与货币政策对银行相对更为有利 业绩加速增长的确定性强 按照预测的净资产 与利润预测的 PE PB 的估值优势更为明显 2 1 1 银行业仍处历史估值洼地银行业仍处历史估值洼地 2006 年开始 现有的由国有大型商业银行 中小股份制银行与城市商业银行组成的上市 银行三层体系初步成形 回顾这三年以来上市银行总体的相对估值水平 主要以 PE PB 衡 量 2006 年 2007 年银行估值基本稳定 2008 年则出现了持续下滑 2006 2007 年 银行的 PE 在 30 35 倍 PB 维持在 4 倍 具体来看 2006 年银行的 PE 集中分布在 20 倍 30 倍 PB 集中在 3 5 倍 4 2 倍 2007 年银行的相对估值水平稳中有升 PE 集中分布于 35 40 倍 PB 集中于 4 2 5 8 倍 总体而言 这两年银行的估值水平基本稳定 2008 年 银行的相对估值水平不断下降 12 月 PE 只有 9 5 倍 PB 只有 1 8 倍 这个数 值比 2006 年 12 月银行估值高点 PE 为 54 9 倍 PB 为 5 5 倍 分别减少了五分之四 83 和三分之二 67 比各自近三年的低点 PE 为 19 1 倍 PB 为 3 5 倍 也折去一 半 银行的相对估值水平创三年来的新低 但下降的趋势在去年年底已经开始企稳 图图 25 银行历史相对估值 银行历史相对估值 0 1 2 3 4 5 6 数据来源 Wind 总体而言 中中国国 A 股股银银行行的的估估值值仍仍处处于于历历史史低低谷谷 当前银行股的 PE PB 分别为 17 9 与 2 7 相比 07 年以来的高点的 37 1 和 3 5 估值优势已经十分明显 即使相比 2008 年以来 2009 年以来的平均 PE PB 水平 当前银行业的估值也仍基本处于历史低谷 具有相当大 的投资价值 行业研究行业研究 银行业银行业 请务必阅读正文后的免责声明部分 15 表表 6 银行业 银行业 PE PB 2006 年年 2007 2008 2009 当前当前 PE33 937 122 916 117 9 PB3 23 52 82 92 7 数据来源 Wind 图图 26 银行 银行 PE Band 0 x x 图图 27 沪深 沪深 300 PE Band 0 0 0 0 0 x 图图 28 银行 银行 PB Band 0 x x x x x 数据来源 Wind 图图 29 沪深 沪深 300 PB Band 0 0 0 0 0 0 0 x x x x x 2 1 2 预期加速改善预期加速改善 行业强于大市行业强于大市 对于银行业本身而言 目前的估值已经处在历史的低谷水平 具有相当大的投资机会 虽然与其他沪深 300 行业相比 当前银行业的 PE PB 估值的吸引力相对有限 但 2010 年 甚至 2011 年 年宏观经济与货币政策对银行相对更为有利 业绩加速增长的确定性强 按 照预测的净资产与利润预测的 PE PB 的估值优势更为明显 因此 我们仍然给予银行业 2010 全年总体强于大市的评级 行业研究行业研究 银行业银行业 请务必阅读正文后的免责声明部分 16 表表 7 银行评级 银行评级 国有国有工商工商建设建设中国中国交通交通 股份股份招商招商中信中信浦发浦发兴业兴业民生民生华夏华夏深发深发 城商城商北京北京宁波宁波南京南京 评级增持增持中性增持买入中性增持中性增持增持增持买入增持买入投资 策略目标价675112582847101328221523 数据来源 西南证券研发中心 更新 2009 11 30 表表 8 中国 中国 A 股银行市场表现股银行市场表现 涨跌幅涨跌幅 证券代码证券代码简称简称 最新价格最新价格 元元最新最新本周本周本月本月本年本年近一月近一月 近三月近三月 近六月近六月 近一年近一年 近一月日均近一月日均 成交额成交额 万元 万元 近一月日近一月日 均换手率均换手率 52 周最高周最高 价 元 价 元 52 周最低周最低 价 元 价 元 SZ宁波13 53 3 97 7 332 42103 01 1 27 26 147 92 68 52 8724 3415 176 80 SH民生7 53 4 44 10 57 1 9587 3413 95 30 2321 55 64 16 7016 048 874 03 SZ深发展23 33 1 69 8 903 78146 6212 34 30 529 31 68 03 0613 5226 738 88 SH招商16 91 1 80 8 10 4 8481 5720 23 30 608 77 68 97 1310 3223 4811 78 SH浦发21 46 2 41 9 14 1 29128 4210 64 34 3410 70 67 22 9716 3131 1613 35 SH华夏11 03 0 72 9 22 0 0953 418 24 32 90 0 30 61 77 2919 2513 387 26 SH南京17 10 4 26 7 87 2 68107 74 0 40 28 158 42 54 88 1717 3320 598 44 SH兴业37 23 1 51 7 32 0 13158 7010 33 35 1217 09 71 57 358 0343 4814 71 SH北京17 37 3 50 7 90 2 5896 983 48 24 583 05 55 84 8912 6419 488 94 SH交通8 29 2 81 9 20 2 4779 552 04 28 655 24 68 51 437 5011 384 79 SH工商5 180 00 5 472 3751 506 08 17 686 11 55 33 4713 855 763 47 SH建设5 85 1 18 6 55 0 1754 725 02 22 123 85 59 76 1716 506 753 67 SH中国4 04 2 18 6 91 0 4939 854 10 22 082 00 54 01 860 644 952 91 SH中信6 33 2 01 10 340 6466 3311 92 26 304 74 61 61 1722 737 143 81 数据来源 Wind资讯 2 2 三好 城商行 低息时期的主角 中国的上市城商银行具有出身好 人缘好 机遇好这 三好 特点 发展潜力巨大 上 市城商行的高速成长 资产规模近四年间扩大了 2 3 倍 同时上市城商行盈利能力稳步 提升 保证了利润水平更快增长 城商行资本十分充足 城商行的贷存比也相对较低 信贷增长潜力相对较大 上市城市 商业银行规模扩张的潜力仍相对十分巨大 城商行是目前信贷规模扩大的主力 预计城 商行 2010 上半年的增长依然突出 上市城市商业银行的信贷成本控制能力也很强 不良贷款率处在行业较低水平 城商行 的拨备覆盖率也相对更高 2009 年三季度城市商业银行的扩张速度显著高于其他银行 在居民中长期贷款及其他类 型贷款中的份额稳步提升 竞争力有所增强 由于其资本充足率仍相对十分充足 预计 2009 年四季度及 2010 年上半年城商行仍将保持相对更快的增长速度 因其 ROA 较高 业绩也增长也更为乐观 行业研究行业研究 银行业银行业 请务必阅读正文后的免责声明部分 17 低息时期仍然推荐城商银行板块 特别是其中的北京银行与南京银行 其中 北京银行 09 10 11 年预期 EPS 分别为 0 9 1 0 1 2 元 给予其 24 倍市盈率对应 09 年 10 年的目标 价格分别为 22 元与 24 元 南京银行 09 10 11 年预期 EPS 分别为 0 9 1 1 1 3 元 按照 25 倍市盈率计算 09 年 10 年的目标价格分别为 23 元与 27 元 2 2 1 三好三好 城商行高速挺进城商行高速挺进 中国的上市城商银行具有出身好 人缘好 机遇好这 三好 特点 发展潜力巨大 中国的城市商业银行的历史包袱更少 出身相对更好 城市商业银行的前身是城市信用 社 在国家促进金融体制改革的背景下 中国的城市商业银行近些年在规模到质量都实现了 高速的发展 相比国有大银行 城商行的历史包袱少 不良资产完全剥离不仅使其不良率很 低 而且也优化了城商行的资产负债结构 城商行与当地政府及企业具有更加明显的 本土 优势 人缘相对更好 目前一些成熟 的城市商业银行不仅更加充分利用这一优势开展优化自身的业务 而且还将这种地方化经营 的模式成功进行复制 取得了一定成绩 受金融危机冲击相对较小的城商行同时坐享扩大内需的收益 机遇相对更好 城商行的 国际业务 中间业务开展的程度相对滞后 在此次金融危机中的冲击较小 同时在四万亿投 资政策中 城商行利用本地优势与国有大行一起获得了更多业务机会 以北京 南京和宁波银行为代表最为优秀的一些城市商业银行经过股份制改造的过程 还实现了在国内 A 股市场上市 公司治理结构与经营管理更加规范化 现代化 正在从城市 银行向区域性银行稳步快速挺进 2 2 2 高速发展高速发展 资产成倍扩张资产成倍扩张 上市城商行的高速成长 资产规模成倍扩张 目前最大的城商类上市银行 北京银行 在 2004 年的总资产规模还只有 2000 亿 到 2008 年已经超过了 4100 亿 4 年时间扩大了一 倍 初始规模相对较小的南京银行成长速度更快 它 04 年的总规模只有更小的 380 亿元到现 在已经接近达到 940 亿元 4 年扩大了 2 5 倍 而另外一个上市城商行 宁波银行的扩张速度最快 4 年时间扩大到了原来的 3 倍 2 2 3 高盈利能力确保业绩高增长高盈利能力确保业绩高增长 规模扩张的同时 上市城商行盈利能力稳步提升 保证了利润水平更快增长 北京银行 2004 年的净利润 总资产为 0 68 到 2008 年上升到 1 3 盈利能力上升一倍 也就是说 4 年期间北京银行规模扩大一倍的效应体现在利润上会再次被放大一倍 与之对 应 2004 年北京银行的净利润为 13 8 亿 2008 年上升到 54 亿 扩大到了 4 倍 与之类似的 南京银行的盈利能力从 0