（系统工程专业论文）我国风险投资发展的问题及对策研究.pdf

摘要 摘要 、 隔技术产、和风险投资是一对孪生兄弟，在风险投资贫瘠的土地 卜| 不可能出现高技术产业的绿洲。因此，尽快发展我国的风险投资事 业已成为当务之急、 、 本文采用系统工程的理论和分析方法，即围绕系统的整体性、有 序性和动态性来分析风险投资，本文首先将风险投资与一般性金融投 资作了比较，指出了风险投资的实质、特征、运作机理及投资主体的 参与机制；并就我国高技术产业化发展的现状及其发展的困境以及我 国科技项尽管理面临的新课题及其变革目标，将媳险投资引入科技项 目管理，探讨了创新科技项目组织管理体制下风险投资的运作模式； 并通过对美、英、日等发达国家风险投资监管模式的总结，结合我国 的现实国情，提出s c g m 监管模式，对我国风险投资的发展有一定的 现实指导意义；论文针对高新技术产业化风险在其发展阶段的不同分 布，提出了对风险投资应采取权变管理模式，在风险程度测定模型的 建立中，将主客观赋权法相结合以综合权值的计算的结果来确定指标 的风险程度：政策建议方面从宏观( 风险投资的发展环境) 、微观( 风 险投资的运作) 两方面提出了发展风险投资的对策建议。 关键词：风险投资监管模式 a b s t r a c t v e n t u r ec a p i t a lh a sm a n ya 自日l i a t i o nw i t hk n o w l e d g eb a s e d e c o n o m y k n o w l e d g eb a s e de c o n o m yc a nn o tb o o mw i t h o u ta c t i v e v e n t u r ec a p i t a l t h e r e f o r e i ti su r g e n ta 疗越r st od e v e l o pt h ev e n t u r e c a p i t a lp r o j e c t si nc h i n a t h i sp a p e ra d a p t st h et h e o f i e sa n da n a l y t i em e t h o do fs y s t e m e n g i n e e r i n g ，t h a ti s ，t oa n a l y s i sv e n t u r ec a p i t a le n c i r c l et h eh o l i s t i c c h a r a c t e r g r a d u a t i o nc h a r a c t e ra n dd y n a m i c a lc h a r a c t e ro fs y s t e m f i r s t ，t h i sp a p e rm a k e sac o n t r a s to fv e n t u r ea n dg e n e r a lf m a n c i a l i n v e s t m e n t ，p o i n to u tt h ee s s e n c e ，c h a r a c t e ra n do p e r a t i o n a l m e c h a n i s mo fv e n t u r ea n dt h ep a r t i c i l ：i a t em e c h a n i s mo fi n v e s t o r b a s e do nt h e a c t u a h t ya n dd i f f i c u l t yo ft h ed e v e l o p m e n to f k n o w l e d g eb a s e de c o n o m y , t h ea u t h o ri n t r o d u c e sv e n t u r ec a p i t a li n t o s & tp r o j e c tm a n a g e m e n td i s c u s st h eo p e r a t i o n a lm o d eo fv e n t u r e c a p i t a lu n d e rt h ei n s t i t u t eo fi n n o v a t i v es & tp r o j e c tm a n a g e m e n t t h r o u g ht h es u m m a r i z eo fm o n i t o ra n dc o n t r o lm o d eo fa m e r i c a ， e n g l a n d ，j a p a na n do t h e rd e v e l o p e dc o u n t r i e s ，a tt h es a n l et i m e t a k i n gt h ep r e s e n tc o n d i t i o no fo u rc o u n t r y , t h ea u t h o rp u tf o r w a r d s s c g mm o n i t o ra n dc o n t r o lm o d e t l l i sr e s e a r c hi sv e r yi n s t r u c t i v et o t h ed e v e l o p m e n to ft h ev e n t u r ec a p i t a li nc h i n a t h i sp e rp r e s e n t s a g i l em o n i t o ra n dc o n t r o lm o d eo ft h ev e n t u r ec a p i t a li n a l l u s i o nt o d i f f e r e n td i s t r i b u t i o no fv e n t u r ei nt h ed i f f e r e n tp h a s e so ft h e d e v e l o p m e n to fk n o w l e d g e b a s e d - e c o n o m v i nt h em o d e l i n go f v e n t u r eg r a d em e a s u r e ，i nt h ep r o c e s so f m e a s u r i n gv e n t u r eg r a d e ，t h e a u t h o rc o m b i n et h es u b j e c t i v ea n do b j e c t i v ep r o p o r t i o na s c e r t a i n m e t h o d a tl a s t ，t h ea u t h o rp r o p o s e sp o l i c ya d v i c ei nt h es i g h to f m a c r o s c o p i ca n dm i c r o s c o p i ca s p e c t st od e v e l o pv e n t u r ec a p i t a l k e yw o r d ：c a p i m lv e n t u r e m o n i t o ra n dc o n t r o lm o d e 前言 前言 近年来，我国在发展高科技及其产业，推动科技成果转化方面取 得了不小的成绩，与此同时也突出地表现出资金投入渠道不畅、强度 不足等问题。对此。国内学术界纷纷提出应建立完善的风险投资制 度，使之成为高技术产业化的资金依托。 日前，随着我国市场经济体制的不断完善，已经为风险投资的发 展提供了适宜的土壤，我国有必要并且完全可以学习工业化国家的通 常做法政府投入少量的种子经费，制定一系列的政策作为杠杆， 从而引导民问资本流向培育风险投资市场山风险投资市场来支撑 科技成果的工程化和产业化活动。风险投资的发展需要适宜的环境条 件，而我国在其中一些方面尚需建设和培植。 “他山之石，可以攻玉”，本文采用系统工程的理论和分析方法， 即围绕系统的整体性、有序性和动态性来分析风险投资，并初步得出 有关政策建议。作者从风险投资的特点、机理分析出发，围绕着高新 技术企业发展的特征。将风险投资放置于金融与科技这样的系统中进 行考察。论文的创新之处在于强调了对风险程度的测定应随着高科技 产业化的发展而进行动态的评估，进而对风险投资的管理也应采用权 变管理模式；首次对风险投资发展的各阶段的风险分布进行了探索性 研究；在借鉴国外风险投资发展模式的基础上。并结合我国的现实国 情提出了分阶段的风险投资监管模式；针对科技、金融、投资这样一 个复杂的动念系统的发展特征，提出了我国风险投资发展的对策建 议。 高科技产业的风险投资在我国尚属新生事物，发达国家在这方面 的经验，耍结合我国的国情付诸应用。由于时问较仓足，本人水平有 限，分析之中错漏难免，敬请专家教授、各位同学不吝指正。 本文的分析框架如下： 前言 第一章瘟科技风险投瓷的一般考察 第一章高科技风险投资的一般考察 在国外，风险投资( v e n t u r ec a p i t a l ) 已不算是新生事物。早在 本世纪初期，美国就有“风险投资”的雏形出现。如成立于1 9 1 1 年 的i b m 公司就是风险投资的产物，由当时投资铁路、石油等传统工 业为对象的富豪转向投资计算机这一高科技而兴办的。1 9 4 6 年世界 上第一家风险投资公司a r d ( a m e r i c a nr e s e a r c ha n dd e v e l o p m e n t c o r p o r a t i o n ) 在美国波士顿创建。其时刚刚诞生。日后逐步发展成 大名鼎鼎的d e c 公司从这里获得了第一笔风险投资。这是风险投资 获得成功的第一个例子。其中值得一提的是总部设在硅谷的声名显 赫豹j x l 险投资公司s e g u o i a ，就先后为掀起了个人电脑革命的苹果电 脑、开戗了游戏机工业的阿达利、著名的数据库公司o r a c l e 等公司 注入了风险资金，获利巨大。另外，这家公司的最得意之作是为两 位名不经传的年轻人开创的网站注入了4 0 0 万美元资金成就了一 个令微软都深感头痛的企业y 拍0 0 。 第二次世界大战后，美国大部分风险投资是由富裕的个人和辛 迪加集团参与组成，其中以硅谷风险投资的发展为典范，促进了大 量高新技术企业的发展。也推动了风险投资的繁荣。6 0 7 0 年代， 美国确立了大企业体制。风险企业的发展开始为世人所瞩目。特别 是随着以微电子技术、生物工程为代表的新技术在美国的崛起许 多精明能干的科技型企业家纷纷从大学、研究所、大企业、大公司 脱离出来。创建开发型的风险企业。些风险资本家对此迅速作出 反应，大胆对风险企业进行风险投资，美国政府及时颁布了中小企 业投资公司法，还两次对风险投资利润实行减税政策，促使风险投 资资金快速增长。有资料显示，7 0 年代前，美国风险投资尚不足一 亿美元，但到1 9 7 8 年，已达到年3 5 亿美元的投资规模。8 0 年代以 后，面对同益激烈的国际竞争，美国为了振兴尖端和高技术产业， 对风险投资实施了一系列的优惠扶持政策，使风险投资事业得到迅 第一章赢科技风险投爨的一般考察 2 速发展。目前，已达到6 0 0 多亿美元，专门从事风险投资的机构有 2 0 0 0 多家。事实表明美国之所以能够执当代高科技产业发展之牛 耳，发达的风险投资业的推助作用功不可没。当今世界高科技竞争 的跌荡起伏可以说是与风险投资是分不开的。 第一节风险投资的一般概念 1 1 1 风险投资的实质 风险投资( v e n t u r ec a p i t a l ) 可以解释为“围绕高新技术及其萌 芽与商业机遇方面建立资助性企业的投资行为”或直译成。把资金 投向蕴藏着失败风险的高技术及其产品的研究开发领域，旨在促使新 技术成果尽快商品化，以取得高资本收益的一种投资行为”他刚 j x l 险投资是对那些新兴的高技术和具有很大发展潜力的产业的 投资。世界各国所面临的新技术革命的挑战是严峻的。科技进步给 世界经济带来了深刻的变化。科技大国美国国民财富的增长的7 0 是依靠科学技术的进步取得的。这是美国充分利用其强大的金融实 力支持科技发展的结果。举世公认的科技强国f 1 本，更是运用会融 政策以及完善的金融机构等措施促进其科技的振兴。因为高新技术 产业区别于一般传统产_ p 的最火特点是技术起点高，属技术应用水 平的最高层次。因此在披术的成熟程度、其载体的产品及其生产的 成熟程度、市场的成熟程度等方方面面都比一般传统产业存在更大 的不确定因素，即风险高。另外，随着高新技术规模的发展，其资 金需求的大量性也大为明显，因此，风险投资的实质上是一种科学 技术和金融相结合，将资金投入风验极大的高掰技术开发生产中，使 科技成果迅速转化为商品的新型的投资机制。是高新技术产业化中的 一个资金有效使用过程的支持系统n 3 1 这个系统是由风险技术、风 险资本、风险企业和风险投资公司四部分组成。因此，高新技术产 第一章扁科披风险投资的一般考察 业风险投资系统的运作必须解决三个方面的问题：即用于投资的资 金从那里来，由谁来运作投资，投资给谁。这就要求j x l 险投资资金 的提供者、风险投资资会的接受者之间要有一个中介机构，其作用 是降低提供者的投资风险与接受者的产业风险。因此，风险投资有 别于一般的金融投资( 见表l 1 ) 。 衰l - !风脸投羹与一般垒融投瓷的比较 风险投资般金融投资 刑于高新技术创业及其新产用于传统企业扩展传统技术 投资对象 品开发，土要以中小型企业与新产品的开发，主要以人 为土中型企业为主 以技术实现的可能性为审查以财务分析与物质保证为审 投资审南 重点技术创新与市场前景查重点。有无偿还能力是关 的研究是荚键键 通常采川股权式投资失败 采用贷款方式，需要按时偿 投资方式 时无偿还风险，其关心的是 还本息，其关心的是安全性 企业的发展前景 参与企业经营管理与决策，对企业经营管理有参考咨询 投资管理 投资管理较严密是合作开作j ； ；| ，一般不介入企业决策 发关系 系统，是借贷关系 风险共担，利润共享，企业按贷款或合同捌限收网本息 投资i 亓l 收 若获得巨人发展，进入市场 运作，可转i 止股权，收同投 资，再投向斯企业 风险人。投资的人部分企业风险小若到期不能收同本 投资风险 可能火败，但一日成功，其金，除追究企业经营者的责 收益足以弥补全部损失任，所欠本息也不能豁免 需懂技术、经营管理、金融傣财务管理，不懂技术开发， 、市场有预测风险，处理可行性研究水平较低 人员素质 风险的能力，有较强的承受 能力 市场重点沭来潜在市场。雉以预测现有市场，易于预测 风险投资是投资业的一部分。它与商业银行的相似之处在于： 风险投资家也象银行家一样，充当投资人( 或贷款人) 与企业家( 第一章高科技风险投资的一般考察4 或借款人) 之间的中介；但它与商业银行贷款相异之处在于，银行 家力图回避j x l 险而风险投资家则努力驾驭( 管理) 风险。银行家在 贷款前需要以借款人的财产作为抵押，而风险投资家一但看准了一 个企业有前途，他们就会将资本投入。为了把投资风险降至最小， 风险投资家会帮助或直接加入那些接受投资的公司的经营管理，尤 其是对刚起步的小企业。因此，通过风险投资，投资家们不但仅仅 单纯把资本带给企业，他们还参与企业战略决策的制定、技术的评 估、市场的分析及投资的回报的估算及至为企业招募高层次管理干 部。同时风险投资的日的不是在于对被投资企业股份的占有和控 制，而是尽快地回收流动资金以回馈投资者并进行新的投资。 1 1 。2 风险投资的功能 风险投资的运作必须f 确处理好投资领域的三个主体( 即投资 资余的持有者、投资资金的运作者和投资存量资产的运用者) 的关 系。 从法人实体的角度来、浣，j ) l 险投资的主体分别是投资基金( 投 资者) 、风险投资公司、被投资公司( 风险企业) ；从具体的操作角 度来看，首先是以某种名义向风险资金的持有人募集然后由风险 投资公司( 由在某个产业领域里及具战略眼光和实际运作经验的投 资专家组成) 实际运作。风险基金可以获得高额的回报，同时由于 众多的投资来源从而分敞了投资风险。风险投资公司通过自己科学 地运作，把创业者的公司培育壮大，直到实现正常的市场运作，然 后撤回投资，再去寻找另外的新项目。 由此可见风险投资的功能有 1 “资金放大器” 考察国外的风险资金，主要来源于个人风险投资者、独立私人 第一章癌科技风脸投资的一般考察 投资基金、金融和产业集团的附属机构和予公司、小企业投资公司 ( 见表1 2 、1 3 ) 的提供，由此构筑了风险投资基金的提供网络， 满足了高新技术产业对庞大资金的需求，同时。通过风险资金的管 理经营管理人员的有效运作，获得了高额回报。由此，我们认为， 风险投资作为资金放大器的作用主要表现在： 能将若干投资者的分散的资金聚集起来投入风险企业； 通过成功的运作，获取比投入高出许多倍的收益。 表l - 2各国风险蠢车来滴 单位：亿美元 欧洲1 9 8 9奉1 9 8 8 美国 1 9 7 81 9 8 8 银行3 l 金融机构 3 6 年金基金 1 54 6 保险公d 1 4 公d 3 7 保险公司 1 69 年金基金1 3证券公卅l o公司l o1 1 公司 7 个人和家庭 7 个人和家庭 1 81 4 政府机构 5 外国公硼 l o 外国公司 3 28 扪赠和公共基金 个人和家庭2 9 1 2 婀存收益 7 j e 他2 0 总计： 6 28 3 总计： 2 0 总计： 2 1 62 95 资料来源：d a t af r o me v c ay e a r b o o ka n da s i a nv e n t u r ec a p i t a lj o u r n a l 袁1 3美国风险瓷本业的各类资奉状况单位1 0 亿芙元 年1 9 7 81 9 8 01 9 8 21 9 8 31 9 8 41 9 8 51 9 8 6 资料来源：羹国风险资夺杂忠1 9 8 2 ( 1 0 ) 、1 9 8 5 ( 6 ) 、1 9 8 6 ( 6 ) 、1 9 8 7 ( 4 ) 第一章高科技风险投资的一般考察6 2 “风险调节器” 由于风险资金来源的多元化，使得高新技术产业的高风险分散 转移到多个投资者身上，高风险得到了有效分散，同时通过风险资 本的管理经营者的运作，把资金投在多个项目、每个项目的不同发 展阶段上( 见表1 - 4 、1 - 5 ) ，来降低与分散管理经营风险，因此风险 投资作为“风险调节器”的作用主要表现在： 资金分散，降低单位投资主体的风险承担强度； 通过风险调节手段，均衡投资项目，降低管理经营风险。 表1 4各国创业基盒阶段分布单位；下美元 美国欧洲和英国 1 9 8 6 1 9 8 91 9 9 21 9 8 9 1 9 8 6 1 9 8 9 1 9 8 9 种子期( s e e d ) 3 2 9 1 4 8 31 3 5 7 创立期( s t a r t u p l l i 82 2 6 5 5 1 2 4 0 9 1 e 他早期( e a r l yo t h e r ) 1 5 1 32 2 5 7 84 0 4 扩胜期( e x p a n s i o n ) 4 4 5 5 0 2 6 2 34 5 6 1 7 l b o ，收购 ( l b o a c q u i s i t i o n s ) 2 2 69 2 2 1 6 93 9 1 8 8 2 1 t 他( o t h e r ) 4 1 36 5 4 资料来源：e v c ay e a r b o o k 1 9 8 9 ，1 9 9 0 表l - 5风陵寰奉各酚段的分数比例单位 年份 1 9 8 31 9 8 41 9 8 31 9 8 4 资科米源：美国风险杂忠，1 9 8 3 年1 9 8 4 年 第一章弱辩投风险投资的一艘考察 3 。企业孵化器” 高新技术产业的丌发者除技术外身无长物，没有财产给投资者 作抵押，且手中的技术的市场前途究竟如何也是个未知数，由此很 难获得资金来使其技术走向产业化，而通过风险投资公司的运作， 建立起与风险资本的运作相匹配的机制，从技术的酝酿到整个开发 经营过程严格按市场规律运作。可提高其项目成功的可能性，直至 产业化市场运作。因此，风险投资作为企业“孵化器”的作用主要 表现在： 参与创业，协助经营，减少企业的创业风险： 为企业生存创造良好的环境使之走向成熟。 第二节风险投资的特征 风险投资是一种把资金投向蕴藏着失败危险的高技术及其产品 的研究开发领域，旨在促使高技术成果尽快商品化，以取得高资本 收益的投资行为。风险投资作为一个产业，是指由专业化人才管理 下的投资媒体向那些特别有潜能和希望的企业( 通常为高科技产业) 投入风险资本的过程，法过程具有鲜明的风险特征，但是在高度专 业人爿的管理下，风险被尽可能降至最小，资本被增值至最大。与 传统的观念相反，资本并不是风险投资的首要条件，具有一定先进 性、独到性，从而具有广泛市场前景的技术、能够将商机与技术融 会贯通的人才方是主要条件，当然，与此相关的商业环境、社会环 境、法律 | ；度等也很重要，而最后才是风险投资的资本。 j ) c i 险投资的基本特征为 第一章高科技风险投资的一般考察 1 投资方向主要集中于高新技术产业 j x l 险投资是由一定专业背景的职业投资者以股权或债权形式出 资，支持具有专业技术而无法从传统资本市场筹得资金的技术创业 家从事商业性创业经营活动，并承担创业时期高风险以期获得较高 回报的一种投资方式。风险投资者以自己经验和专业知识协助创业 或企业管理人员从事企业经营，使被投资企业能够稳健经营，迅速 成长并于企业经营成功后，通过股权转让收回投资，再投资于另 个新的创业企业如此周而复始进行“投资培育获利一 一再投资”。j x l 险投资区别于其他资本的最大特征在于其投资于高风 险的高技术产业。”州 2 分阶段高风险投资、高投入、高回报 一项高技术的产业化，通常划分为三个阶段：技术发明阶段、 技术创新阶段和扩散阶段，也可称为：研究与开发( r & d ) 阶段、 r & d 成果转化阶段和工业化大规模生产阶段。产业化的主要过程是 从样品至最大规模生产。建立高新技术企业的成本是传统企业的 l o 1 2 倍，所以是高投入。 从实验室样品到粗糙样品的这段时间又称为种子期，种子期经 费投入很小，一般山科技创业家自己解决，风险投资机构的投入通 常较少；由粗糙样品到制造少量产品称为导入期，导入期的经费投 入显著增加，期阿的主要问题是通过中试排除技术风险、市场风险 等：之后随着生产经营而扩大生产的这段时间称为成长期，成长期 需要大量的经费投入，以适应市场开拓的需要；形成规模生产后的 时问称为成熟期，成熟期基本上没有风险了。从本质上讲，这个时 期的投入己不属于j 1 ) ( l 险投资的性质。由此看出，风险投资的投入有 四个阶段：种子期的小投入、导入期的中投入、成长期的大投入以 及成熟期的部分投入。 高回报具体表现在商新技术企业成果产业化的利润率上，据统 计对于成功的项目三年内可凹收1 0 倍的收入成功的高新技术企 第一章i 前科技风险投资的一般考察 9 业的投入产出比为l ：2 0 - 2 5 ，1 | ) c l 险投资机构的利润率可达2 5 - - 3 5 ， 甚至5 0 。 3 投资目标主要为新创立的企业及处于雏形发展阶段的企业 风险投资原文为( v e n t u r ec a p i t a l ) ，而v e n t u r e 与一般意义上的 风险( r i s k ) 不同。v e n t u r e 原意上有冒险创新的意思。相反，风险 ( r i s k ) 是指人们在从事各项活动中所遇到的，不可预测又不可避免 的不确定性，这种不规则性就是冒险。 在美国，对于风险投资家来说如果不是高技术、不是处于创 办期，并且在5 年内如果达不到5 0 0 0 万美元的最低销售收入，风险 资奉家使不会进行投资的。他们懂得如何发现某些正在孕育着思想 和技术的萌芽，并利用手中掌握的资金与他们紧密结合，通过规范 化的市场运作，使它们迅速茁壮成长直至产业化，并通过对自己投 资的项目或公司进行包装并上市或转化，风险基金就可获得回报。 4 一般在企业成熟期的前期获取高额回报 闯过了技术风险和市场风险的成功项目在成熟期开始时已经形 成了规模这段时问的投入不再属于风险投资的范畴了。这时风险 投资公司就丌始要以卖出股份的形式，帮助风险企业公开化，这是 风险企业获利的时刻。这一点与一般金融机构不同，一般金融机构 视企业经营成功时才大量投资，遇其经营不好时就撤回投资，而风 险投资公司是在风险企业困难时丌始投资，经营成功之后开始取得 平均利润时，才获取高额回报，告辞这一风险企业并寻找新的风 险投资项目。风险投资公司风险资本退出的主要方法有四种： i ) 公司股票公开上市： 2 ) 其他公司购买投资公司股份； 3 ) 该企业购买投资公司股份： 4 ) 其它公司收购该企业或者专业性的经纪人公司收购再转手卖出； 第一章高科披风险投资的一般考察 1 0 5 一般都给予企业经营管理层和职员个人股 从内在机制上看，风险投资之所以能够促进国家经济的发展， 是因为风险投资是一种将国家、集体与个人利益紧密结合的体制。 j ) ( l 险投资是一种比较科学的科技分配制度。风险投资公司出于发展 需要，一般都给予企业经营管理层与职员个人数量可观的股份( s t o c k o p t i o n ) ，这样就可以激励员工视企业为家，共同创业，共同致富。 对于国家来讲，发展风险投资是间接收益者也是最终收益者之一， 因为风险投资的社会目的和最终结果必然是使国家建立在高新科技 与经济共同发展的基础之上而不是其它。而对企业和个人来讲，则 是直接的收益者。风险投资机制给了新生企业与个人以迅速成功的 机会，只要你真有爿华、企业与技术确实有市场潜力，风险投资就 完全有可能让你短时期内获得巨大成功。这正是风险投资的动力与 魅力所在。 第三节风险投资的运作机理 前文说过j x l 险投资的主体主要由风险资金持有者( 投资者) 、中 介机构( 风险投资公司) 与被投资企业( 风险企业) 构成。其中风 险投资公司沟通了j x l 险企业与投资者，按市场运作规律，将风险企 业置于市场竞争中，通过市场评价( 股票市场状况) 使风险企业不 断向正确的方向靠近，同时使资金这一重要资源流向潜在收益最大 的地方。j x l 险投资的运作机制框架如图1 1 所示。 第一章高科技风险投资的般考察 资金提供者 厂 国家ij 企业 民间f 外资，夕科研 i 提供风险驰盒 2 杜墩收益 3 承扭m 险 分散风险 投入资本照 厂 经 承担风险 本 退出资 委驴 分配投资收益l实现投资收茄 i 划i i风险投资运作机理框架 1 投资主体 主要由国家、民间私人持有姿本、企业投资、科研单位自筹资 金与外国投资构成。其中，值得注意的是，自1 9 7 9 年改革开放以来， 民刚持有资本( 储蓄) 以年均3 0 的速度超常增长，1 9 9 4 年城乡居 民存款颧已达2 1 5 1 9 亿元，是风险资金筹集的一个重要来源。投资 主体通过购买股票、联合投资或组合投资的形式注入到风险投资机 构，并从风险投资机构获取实现的收益及承担相应的风险。 2 中介机构 在珏方发达国家，中介机构主要由风险投资公司组成，对新创 业的或现有的欲扩展的高新技术企业注入创业资本或扩展资本并参 与经营管理，通过实现企业的发展增殖来实现高额回报。中介机构 的主要作用是把创新行为主体与风险承担主体区分开来。对风险企 第一章商科技风险投资的一般考察 业来说是降低管理经营j x l 险，以及风险发生时急时撤资阻止风险的 进步扩火：对投资者米说是分散已成为现实的企业发展失败或贬 值的j x l 险。 3 风险企业 国外风险投资之所以发展很快，首先是有高新技术企业发展的 需要，有许多好项目可供转化，有一批风险企业可供选择。由于有 了风险企业的存在，提供了高新技术向产业化发展的“温床”。通过 风险中介机构的参与运作，实现了总的风险资本的增殖风险产生 时，通过风险中介机构分散了风险。风险企业的作用主要是顺应市 场需要，提供了高新技术向产业化转化的需求，配台风险中介机构 降低了投资风险，实现了资本增殖。 第四节社会化风险分散网络的形成机制 1 4 1 风险投资的主体构成 1 4 1 1 风险投资的资金来源 从理论上看，风险投资既是投资也是融资。融资决策往往比投 资决策更困难。从实践中看，风险投资的融资方和投资方都是卖方 市场，而这两个卖方市场对风险资本家却有着截然不同的意义，在 融资卖方市场中，风险投资家处于被动地位。在投资卖方市场中， 风险投资家却处于主动地位。风险投资的这种市场模式说明了一个 问题：资金的短缺仍然是风险投资业的普遍现象。 j x l 险投资三高( 商投入、商j x l 险、高收益) 的特点决定了风险 投资的资金来源在风险投资中所占的重要性，从已经存在及潜在的 资金来源看，主要由国家、民问私人持有资本、企业投资、科研单 位自筹资余以及外国投资，而民问私人持有资本主要通过中介机构 ( j ) c l l 险投资公司) 进行投资，并且投资过程中通常由某个担保机构 第一章岛科技风险投资的一般考察 来承担j ) c l 险。 1 国家 国家的资金来源主要来自中央和地方政府的财政拨款。以我国 为例，1 9 9 3 年我国的中央财政对科技事业的财政拨款2 2 5 6 1 亿元， 占全国科技事业筹集经费总额的3 8 3 ：1 9 9 4 年略有下降，为3 6 ； 1 9 9 5 年，中央加地方财政拨款之和为3 8 6 亿元，所占的比例，达到 4 3 6 6 ( 见图l 1 ) 。国家财政拨款对我国的科技事业起着举足轻重 的作用。对于风险投资来晚，这条资金渠道发挥着无可替代的作用 。另外，地方政府的投资也不可忽视。 2 民间私人持有资本 民问闲散资金量是巨大的通过正确引导，可利用作为风险投 资的项重要的资会来源。国家可通过降低存款利率、开发新的经 济增长点来鼓励投资，随着利率的下调以及投资项目高回报率的吸 引，人们会把手中多余的闲散资金转向别的投资包括股票、债券 等，当然有一部分人会看中风险投资市场，如果再加以j 下确的引导， 将成为j ) c i 险资金中重要的来源部分。 3 企业( 含被投资企业) 投资 企业本身山于对高额利润的追求，必然促使他们增加对新技术 丌发的投入，从而促进技术水平的提高，增强竞争能力。 4 科研单位自筹资金 一般来说。在已形成的“产学研”开发体中，多是企业主动来 找科研院所搞开发，而科研院所找企业谈开发则比较困难，因为在 产品的市场前景尚未明朗的情况下许多企业也不愿花巨额资金把 科研院所、大学的产品玎发全包下来而承担风险。在这种背景下， 许多院所、大学只好自筹资金以承担部分丌发费用。 第一审“j i 拽风险投资的一般z 臻 幽1 i中国科技经费状况 资料米瓣：巾周科杖统“牛鉴，l ”h 忙1 9 年 5 国外资本 国外投资的第一个方面来自于外商对本国高新技术产业的投 资，第一个方面是国内与国外在高新技术研究开发领域的官方和半 官方的合作。 1 4 1 2 风险投资的主体分析 从上面对风险资金的来源看，投资主体主要为国家、企业( 含 被投资企业) 、科研单位、民问私人投资与外资，这些投资都是直接 参与高新技术玎发活动，我们把它们叫作直接投资主体。另一个风 险投资主体是风险投资公司或姒险投资家，他们懂锝如何发现苗子 ( 项i b 和创业者) 并利用手中掌握的( 多渠道筹集的) 资金去培育 它，我们把这类公司叫作中介机构，另外，为了保障投资过程风险 的减少，出现了专为风险投资担保的机构，在这里我们称之为问接 投资主体， 因此，我们将风险投资主体分为直接投资主体、问接投资主体 与中介机构三中类型。( 见图1 2 ) 第一章高科技风险投资的一般考察 风险投资的主体 i 国家( 中央，地方) 直接投资主体i 科研单位 1 民间私人持有资本 i 科研机构( 禽大学) l 外资 间接投资主体担保机构( 如保险公司) 中介机构风险投资公司 幽1 2 风险投资的主体构成 1 4 2 风险投资主体的参与机制分析 1 直接参与主体联合的形成：利益诱导机制 各直接主体参与高技术产业化，都是基于各自的利益诱导。风 险企业受目标利益诱导，目标利益由潜在利益、风险程度及风险偏 好决定。政府的目标是追求经济增长，推动技术进步该项目的实 现建立在企业目标实现的基础上，投资实体的目标是期望收益极大 化，它会根据一定风险选择高收益的高技术项目进行投资，以期获 得高收益，同时通过联合、组合投资来降低风险。研究机构的目标 是通过成果转移来实现研究者的劳动成果及个人价值。 当某一具体高技术项目符合其中某几个主体利益目标时，这几 个主体就有可能参与咳项目的产业化活动。满足各主体利益目标是 主体直接参与的基本前提。 另钋单一主体盯1 二能力限制而导致产生的合作需求是另一个 基本前提。 2 间接主体参与产业化的必然性：解决直接参与主体联合中产生的 不确定性大及道德风险问题。 第一章豳科技风险投资的一般考察 6 在形成多主体联合的同时，也产生了一系列其它问题，从风险 企业角度出发，在它与其他主体发生关系时，其他主体的行为将会 影响它的利益，从而产生新的风险，即不确定性大和道德风险，而 通过保险公司和担保机构这类主体，可在一定程度上减少由此带来 的新的风险损失。因此，间接主体的参与是十分必要的。 3 中介组织参与产业化的作用；降低交易费用 多主体联合与风险企业内部一体化相比，具有交易费用高的弊 端。中介组织提供信息及其他有关交易服务，能够降低交易费用， 减少多主体的联合成本，从而促进联合的形成。 总之，多主体在利益诱导下共同参与产业化过程，间接主体与 中介组织的参与，一定程度上解决了由此产生的不确定性大，道德 风险及交易费用高等新的问题，为多主体参与减少障碍t 从而形成 一个完整，合理的社会化飙险承担网络。“ 锖一学发胜我国风险投资的现状分析 第二章我国风险投资发展的现状分析 近年来，我国的经济规模增长很快，但是，在技术领域里尚未 有与之相应的进步，技术发展尤其是高技术发展的迟滞是增强综合 国力的重大障碍。如果只是跟在别人后面，总是依靠国家科研经费 在人家后面跟，我们的高科技发展必然后劲不足，逐步衰退。 发展高科技产业的关键在于摸清未来3 至5 年世界领先高科技 的发展方向，从中找出我们相对有优势、力所能及的几个点，把国 内外的资金、技术、人j 。有机地结合起来，进行突破，开发出在世 界上技术领先( 而不是国内“填补空白”) 并具有良好市场前景 的产品。j 1 ：始时可能突破点不多，但如果能够形成技术创新、帮助 资金积累，通过资金积累推动进一步的技术创新的良性循环点的 突破就可以形成面的突破，实现我国高科技产业的腾飞。 然而要找到j 下确的突破点，单纯依靠政府决策部门和科研机 构是不够的，必须同时借助市场力量，发展我国的风险投资业。锻 炼出批对高新技术有极为敏锐的洞察力。与一流的专家学者有密 切联系，对高新技术的市场走向及其潜力具有精到的判断力，并且 能够把资金、技术、人爿。组织起来的风险投资家。有了这个风险投 资业，有了这支风险投资家队伍，作为国家就建立了一个发展高 科披的有效机制。 第一节我国现阶段高新技术企业发展及面临的困境 2 1 1 我国现阶段高新技术企业的发展 第一章发腱我国风险投资的现状分析 8 我国的高新技术及其产业是在党中央、国务院的正确领导下发 展起来的经过科技工作者、科技企业家和管理人员多年的艰苦努 力，己在世界高科技领域占有了一席之地，取得了举世瞩目的成绩。 改革开放给高新技术及其产业的发展带来了巨大的生机和活 力。1 9 8 6 年3 月，党中央、国务院决定实施中国高科技研究发展计 划( 8 6 3 计划) ，1 9 8 8 年又决定实施以高新技术产业化为目标的火炬 计划浚计划的基本宗鲁是发挥我国科技力量的优势，促进高新技 术成果商品化、高新技术商品产业化和高新技术产业国际化。从1 9 8 8 年玎始，先后在全国建立了一批高新技术产业开发区，其中国家级 的就有5 2 个，这些赢新区作为我国高新技术产业的重要基地，1 9 9 5 年技工贸总产值己达1 5 2 9 亿元，就业人数1 0 0 多万人，人均产值1 5 1 力- 元。对促进高新技术成果商品化、产业化、国际化，促进科技和 经济的紧密结合发挥了良好的作用，有力地促进了高新技术创新的 进程，推动了科技市场的繁荣。( 见表2 一l 、2 2 ) 表2 - i矗新技术歼发区的经济指标 销一章 投艟我闫风险投资的脱状分析 1 9 表2 - 2火炬计划项口的主要经济指标 资料米源：1 9 9 4 ，1 9 9 5 年的火炬计划年度 i l 告 2 1 2 我国高新技术企业发展面啦的困境 作为l x l 险高、投资火、投资回收期长的特殊产业，高新技术产 业发展的关键在于建立以市场为导向，既能筹集充足投资资金又 能有效分散投资i x l 险、实现收益、风险对称统一的产业投资机制。 但我国高新技术产业投竣却以集中统一、计划推动为典型特征。以 至有效投资机制梗阻。高新技术产业发展面临的困境主要包括： 1 高新技术产业的粗放式发展 我国高新技术产业化的工作自8 0 年代中期丌始至今已具有相 当规模。国家先后在有关大中城市设立了高新技术开发区，制定了 一系列优惠政策，促进了高新技术产业化的发展，但过去一个时期， 由了二组织协调不力，在对高新技术企业的认定方面，放松了审批， 一些优惠政策的制定也4 i 切合实际，这样。各地一哄而上，办起了 一大批名不副实的高新技术企业，使得技术力量松散，投资浪费， 造成高新技术产业的粗放式发展。 第二章发艘找闻风险投资的脱状分析2 0 2 投资主体单一，计划推动色彩浓厚 目胁，以国家作为最主要的投资主体承担着高新技术产业化过 程中的大部分风险。企业、科研机构在高新技术产业发展中的投资 主体地位尚未确立，而是主要按政府部门的计划运作以至缺乏高 新技术成果转化为现实生产力的内在动力。 我国高新技术的丌发主要靠国家行政领导。通过国家拨款和科 技信贷来支撑，对商新技术能够形成新的产业门类、促进经济增长 认识不足。丽对众多的中间转化项目和创业初期的高科技风险企业， 国家一个渠道无力满足期j 此大的创业资金需求。同时，山于风险高、 收益刁i 确定，商业银行三不愿意放款，因此造成科技投入资金来源 单一，供给不足，风险承担机制不合理，严重制约了科技进步和技 术创新在我国国民经济建设中的推动作用。 3 资金投入总置和强度严重不足 高新技术产业的特点是“三高”( 高风险、高收益、高投入) ， 它对资会的需求量报大，并f ；i 资金投入的力度、时问要跟上。固际 上般认为，企业的科技丌发基金占销售收入1 是难以生存的， 占2 的可以维持，f 与5 爿有竞争力。同本大型企业的科技开发费 j f 约占销售收入的7 1 0 ，德国大企业一般占销售额的6 l o ，美 国i b m 公司则占7 1 ，1 9 9 4 年我国科研刀：发经费占国内生产 总值的比重( r & d g d p ) 仅为0 5 ，科技投入总量为美国的1 9 6 ， 韩国的1 4 ，人均科技经费为美国的i 4 0 0 ，韩国的1 4 7 0 。我囡现 实情况是，我国科磺 发基金，就大多数企业来说只l 与销售收入的 1 从我国大型企业要走向国际，参与竞争来看，应不断增加科研 ，_ | = 发费用投入。( 我国历年单位自筹科技成果转化资金见表2 3 ) 第二章发腱我网风险投资的现状分析 2 l 表2 - 3我图单佗白筹科技成果转化资金单位；亿元 资料米源：中田统计年蝼1 9 9 3 年 3 投资资金使用结构不合理 高科技产业化分三个阶段：一是科学研究的投入( 种子期) 二 是开发的投入，即将科研成果“孵化”成新技术、新产品( 导入期 ， 三是企业利用新技术。批量生产新产品的投入( 成长期) 。目前，我 幽三阶段投入都，e 重不足，但其中最显不足的是第二阶段，三阶段 投入的j f 常比例为l ：1 0 ：1 0 0 ，从我国前两阶段的资金投入比例( 见 表2 - 4 ) 可见，虽然我国r & d 资金投入与科技成果转化资金投入的 比例逐年上升，但是与这个m 常比例相比，仍然相差甚远。 我弼资镑& 入o = 技成桀转化投入比例 资科米源：中用统讨年豁1 9 9 4 年、世界经济年箍) 1 9 9 2 年 籀一章发腱找固风险投资的蠼状分析 第二节发展我国风险投资韵重要性 与一次单纯的风险投资活动不同的是。风险投资事业是一项长 期而复杂的系统工程它包括：营造风险投资环境、建立或引进风 险投资资本、调整会融政策与相关法律制度、开辟股票第二市场、 转交国民观念与科研导向等诸多内容。根据我国现阶段的国情，发 展风险投资事业的重要性主要体现在以下几个方面： 1 促进投资主体多元化与投资运作市场化 从商技术产业化过程看投资特点：投入资金由少到多，伴随着 风险由大到小，早期投入低、风险高；成长期投入剧增。但强度中 等，风险也为中等；成熟期投入大，风险小。三高( 高风险、高投 入、高收益) 在时潮上的分离就为不同的投资者，根据自己的偏 好和能力，选择自己的投资方式和阶段，为解决高投资与高风险创 造了条件。因此，除了创业者的个人投资外，还可能吸引一些敢冒 风险的投资者参加，这些投资者遂发展成为风险投资公司，它集民 问资会，主要有养恤会、海外投资、大公司、个人与家庭、保险公 司、捐赠资金、政府资金等用于风险投资。 另外，科技成果的转化，一方面要考虑到科技成果是否具有独 到性、先进性，是否达到国际先进水平或填补国际技术空白，而不 是跟在别人的技术后碰跑：另方面要考虑到科技成果能否商品化、 产业化、国际化，能否获得巨大市场和超额利润。而我国的科研成 果有