（金融学专业论文）后危机时代中国外汇储备有效管理研究.pdf

独创性声明 本人声明，所呈交的论文是本人在导师指导下进行的研究工作及 取得的研究成果。尽我所知，除了文中特别加以标注和致谢的地方外， 论文中不包含其他人已经发表或撰写过的研究成果，也不包含为获得 武汉理工大学或其他教育机构的学位或证书而使用过的材料。与我一 同工作的同志对本研究所做的任何贡献均已在论文中作了明确的说 明并表示了谢意。 签名 关于论文使用授权的说明 本人完全了解武汉理工大学有关保留、使用学位论文的规定，即 学校有权保留并向国家有关部门或机构送交论文的复印件和电子版， 允许论文被查阅和借阅。本人授权武汉理工大学可以将本学位论文的 全部内容编入有关数据库进行检索，可以采用影印、缩印或其他复制 手段保存或汇编本学位论文。同时授权经武汉理工大学认可的国家有 关机构或论文数据库使用或收录本学位论文，并向社会公众提供信息 服务。 ( 保密的论文在解密后应遵守此规定) 虢引獬蝴弋别獬) 撕嗍口i 知 摘要 自1 9 9 4 年汇改以来，中国外汇储备一直持续、快速增长，目前，我国已是 全球官方外汇储备规模最大、增长最快的国家。但是，在外汇储备规模迅速增 大、对外支付能力不断加强、综合国力显著提高的同时，外汇储备的增长也给 国内物价、货币政策以及人民币汇率的波动带来了不小的压力。从目前的情况 来看，我国外汇储备管理体系和方法已无法适应新的形势，给国民经济发展、 宏观经济政策实施和对外贸易环境造成了一定的影响。如何把外汇储备的增长 速度和规模控制在合理范围内? 如何优化外汇储备的币种、资产结构? 如何在 保证外汇储备安全性的基础上获取最大的收益? 这些问题是当前我国外汇储备 管理必须面对和迫切需要解决的问题。 本文围绕“外汇储备管理”这一主题，沿着“发现问题一剖析问题一解决 问题”的思路展开研究。主要内容如下：( 1 ) 从有效管理的内涵入手，用类推 的方法提出了外汇储备有效管理的概念，分析了外汇储备有效管理的原则、特 征和内容。在此基础上，对我国外汇储备管理的现状和特征进行了总结和阐述， 并通过对外汇储备管理有效性( 包括安全性、流动性和收益性三个方面) 进行 定性、定量检验，得出了我国现行外汇储备管理低效的结论；( 2 ) 剖析了我国 外汇储备管理存在的具体问题，指出正是因为这几个问题导致了储备管理的低 效率和低效益，我国必须加强外汇储备的有效管理；( 3 ) 从管理体系和管理方 法两个方面总结了新加坡外汇储备有效管理的经验和启示，为我国的储备管理 提供理论依据和实践参考；( 4 ) 本文的研究重点集中在“后危机 时代，指出 了后危机时代的特点与趋势，并通过对中国在金融危机中的损益分析得出了“中 国外汇储备在危机中的实际损失并不严重 的结论，同时指出后危机时代是中 国外汇储备管理转型优化的绝佳时机；( 5 ) 笔者提出了中国外汇储备有效管理 的具体策略，包括新的管理体制设计和具体管理策略的建议。 关键词：后危机时代；外汇储备；有效性检验；有效管理；管理体制设计 a b s t r a c t s t a r t i n gi n19 9 4 ，c h i n e s ef o r e i g ne x c h a n g er e s e r v ei ss t e a d i l yi n c r e a s i n gs i n c e t h er e f o r m a t i o no ff o r e i g ne x c h a n g em a n a g e m e n ts y s t e m a tt h ep r e s e n t t i m e ，c h i n a h a st h el a r g e s ts c a l ea n dt h eh i g h e s tg r o w t hr a t eo ff o r e i g ne x c h a n g er e s e r v e si nt h e w o r l d a t t r i b u t i n gt ot h es c a l eo fc h i n e s ef o r e i g ne x c h a n g er e s e r v ei n c r e a s e dr a p i d l y , o u ri n t e m a t i o n a lp a y m e n tc a p a c i t ya n di n t e m a t i o n a lc o m p e t i t i v e n e s sh a v eo b t a i n e d a l li m p r e s s i v ep r o m o t i o n b u ta tt h es a m et i m e ，ar a p i d g r o w i n go ff o r e i g ne x c h a n g e r e s e r v e sc a na l s ob r i n gu st h ep r e s s u r e so fi n f l a t i o n ，m o n e t a r yp o l i c ya n dr m b r e v a l u a t i o n f r o mc u r r e n ts i t u a t i o n s ，o u rm a n a g e r i a ls y s t e m sa n da p p r o a c h e sc a nn o t b es u i t e dt or e a l i t i e si nc h i n a t h e f o r e i g ne x c h a n g e r e s e r v el o w e f f e c t i v e m a n a g e m e n th a sn e g a t i v e l yi n f l u e n c e do u rm i c r oa n dm a c r oe c o n o m ya n ds o c i a l e n v i r o n m e n t m a n yp r o b l e m s ，s u c ha s ，h o wt oc o n t r o lt h eg r o w t hr a t ea n ds c a l e , h o w t oo p t i m i z ec u r r e n c ya n dc a p i t a ls t r u c t u r e ，h o wt od i v e r s i f yt h er i s k ，h o wt os t a b i l i z e a n dg a i ng r e a t e s tv a l u e ，a r ec o n c e r n e da n d u r g e n t t h et h e s i sf o c u s e so nc h i n a sf o r e i g ne x c h a n g er e s e r v e m a n a g e m e n t ，d e v e l o p i n g w i t ht h el o g i co f “p o s eq u e s t i o n - a n a l y z eq u e s t i o n r e s o l v eq u e s t i o n s t a r t i n gw i t h t h ec o n n o t a t i o no ft h ee f f e c t i v e - m a n a g e m e n t ，f o r e i g ne x c h a n g er e s e r v ee f f e c t i v e m a n a g e m e n th a sb e e nc a l l e du pb yt h em e t h o do fa n a l o g y b a s e do nt h i sc o n c e p t ， c h i n a sf o r e i g ne x c h a n g er e s e r v em a n a g e m e n t ss t a t u sq u oa n dc h a r a c t e r i s t i ch a v e b e e np o i n t e do u t t h r o u 曲m ee m p i r i c a la n dt h e o r e t i c a le x a m i n a t i o n ( i n c l u d i n gt h r e e a s p e c t s ：s e c u r i t y , f l u i d i t ya n dp r o f i t a b i l i t y ) ，i td r a wac o n c l u s i o nt h a tc h i n a sf o r e i g n e x c h a n g er e s e r v em a n a g e m e n ti si n1 0 w e f f e c t i v es t a t u s ，a n dt h er e a s o n sd e r i v e 舶m v a r i o u sa s p e c t s ，b u tt h em o s ts i g n i f i c a n to n ei s l a c ko fap r e f e c ta n dr a t i o n a l m a n a g e m e n ts y s t e m u n d e rt h ee x t e m a la n di n t e r n a lc i r c u m s t a n c e ，t h eu n s u s t a i n a b l e s t a t u sm u s tb ee n h a n c e da n dp r o m o t e d f u r t h e r m o r e ，t h ep a p e re x e m p l i f i e sa n d s u m m a r i z e ss i n g a p o r e se x p e r i e n c ef r o mm a n a g e m e n ts y s t e ma n da p p r o a c h e s ，i n o r d e rt op r o v i d et h e o r e t i c a la n dp r a c t i c a lr e f e r e n c ef o rc h i n a s f o r e i g ne x c h a n g e r e s e r v e se f f e c t i v em a n a g e m e n t t h e n ，t h ep a p e rc o n c e n t r a t e se n e r g yo n p o s t c r i s i se r a ， a n a l y z et h ef e a t u r ea n dt r e n do ft h ep o s t c r i s i se r a i ta n a l y s i so fc h i n a sp r o f i t sa n d l o s s e si nc r i s i sr e v e a l e dt h a tc h i n a sr e a ll o s si nt h i sf i n a n c i a lc r i s i si sn o ts e v e r ea j l d i l i i i 2 1 2 有效管理与无效管理5 2 2 外汇储备有效管理的定义8 2 3 外汇储备有效管理的目标和原则8 2 4 外汇储备管理的阶段性9 2 5 外汇储备有效管理的特征lo 2 6 外汇储备有效管理的内容1 1 第3 章中国外汇储备管理的现状分析：1 3 3 1 中国外汇储备管理的特点一1 3 3 1 1 采取一元化的管理模式：1 3 3 1 2 具体管理机构是国家外汇管理局储备管理司1 3 3 1 3 管理原则坚持安全性、流动性和收益性相结合1 4 3 1 4 管理方式以谨慎管理为主1 4 3 2 中国外汇储备管理的有效性评价1 5 3 2 1 安全性检验15 3 2 2 流动性检验2 0 3 2 3 收益性检验21 第6 章后危机时代中国外汇储备有效管理的策略研究4 5 6 1 外汇储备新管理体制的设计4 5 6 1 1 财政部参与外汇储备管理的“二元管理模式”4 5 6 1 2 建立“层次管理”的管理理念4 7 6 2 后危机时代储备管理的具体措施4 8 6 2 1 调整国际收支结构4 8 6 2 2 抓住良机，优化外汇储备结构4 9 6 2 3 积极推进人民币的区域化、国际化。5 0 j l l ( 谢5 ：! 参考文献5 3 攻读硕士学位期间发表的学术论文5 6 武汉理工大学硕士学位论文 第1 章引言 1d 1 选题的背景和意义 外汇储备问题一直是国内外学者所关注的问题，特别是此次金融危机爆发以 后，中国作为外汇储备最多的国家，如何提高外汇储备的管理水平从而对不断 增长的外汇储备进行有效的管理，实现外汇储备的保值和增值，是当前亟待解 决的问题。而外汇储备的政策既涉及一国单独的宏观经济政策，又涉及到更大 范围的国际经济、金融合作；既涉及一般性的储备管理体系，又涉及到具体的 规模管理、结构管理和风险防范管理；既涉及到特殊金融资产的保值升值，又 涉及到国所处的宏观经济、政治环境。因此，研究外汇储备的管理，特别在 经济、金融全球化背景下，在金融危机爆发之后，具有十分重大的理论与现实 意义。具体而言，本文以后危机时代中国外汇储备有效管理研究为题，有以下 三个原因： 第一，金融危机以后，外汇储备管理问题成为了各国政府和学者关心和重视 的问题。历次的金融危机表明，如果一国拥有相对充足的外汇储备，就能够在 金融危机中较好的对抗经济波动带来的不利冲击，稳定汇率并迅速重塑投资者 的信心。所以各国外汇储备规模呈逐年上升的趋势，但是外汇储备规模的增长 在维持一国市场和汇率稳定的同时，也给外汇储备的管理者带来了更大的挑战。 如果对外汇储备这一特殊的金融资产管理不当或管理效率低下，就很有可能给 一国带来巨大的财富损失和风险。因此，如何控制好外汇储备的规模，提高储 备管理的效率和效益，对于各国，特别是外汇储备规模最大、增速最快的中国 而言，都显得十分重要。 第二，我国目前的外汇储备规模高增长，但管理效率低下，有必要进行外汇 储备的有效管理研究。我国的外汇储备从1 9 9 4 年以来出现了持续、高速的增长， 到2 0 1 0 年6 月，外汇储备总额已超过了2 4 万亿美元。但伴随着规模增长的， 是我国外汇储备结构的不合理和管理的低效，储备资源没有得到充分合理的配 置，从而导致储备管理成本高而效益低，对我国经济的长期健康发展造成了一 定的不利影响。所以全面、系统的研究外汇储备管理问题，有很强的现实意义。 第三，本次金融危机的爆发，为我国外汇储备管理的转型与优化提供了良机。 武汉理丁大学硕士学位论文 本次危机对美、欧等传统发达经济体造成了巨大的打击，但对于中国的影响相 对有限。中国经济在危机中的逆势增长无疑极大的提升了中国的国际地位和影 响力。各国政府和企业对中国资金表现出了前所未有的欢迎姿态，并且危机还 导致了全球地产、稀缺资源等的价格大幅下滑，这些都为中国外汇储备的结构 调整和管理优化提供了绝佳机会。如何使用我国巨额的储备资产，在后危机时 代抓住机遇，成为金融危机最后最大的赢家，是极富吸引力的研究课题。 1 2 相关概念界定 1 2 1 后危机时代 后危机时代指的是在本次金融危机相对缓和之后所出现的一种较为平稳的 状态。但是这种状态只是相对而言，因为危机并没有也不可能完全消除，世界 经济仍存在很多不确定性和不稳定性。后危机时代也就成了一种缓和与动荡并 存的状态。其具体特征表现为：( 1 ) 国际经济的不平衡加剧：( 2 ) 市场对内外 因素的敏感度增加，经济波动加剧；( 3 ) 全球通胀预期；( 4 ) 金融系统去杠杆 化过程将会持续，全球金融监管会更加严格。 1 2 2 外汇储备 外汇储备又称为外汇存底，指一国政府所持有的国际储备资产中的外汇部 分，即一国政府保有的以外币表示的债权。是一个国家货币当局持有并可以随 时兑换外国货币的资产。狭义而言，外汇储备是一个国家经济实力的重要组成 部分，是一国用于平衡国际收支、稳定汇率、偿还对外债务的外汇积累。广义 而言，外汇储备是指以外汇计价的资产，包括现钞、国外银行存款、国外有价 证券等。外汇储备是一个国家国际清偿力的重要组成部分，对于平衡国际收支、 稳定汇率有重要的影响。 1 2 3 外汇储备管理 2 0 0 1 年“i m f 外汇储备管理指南( 简称i m f 指南) 对外汇储备管理的定义 是：“外汇储备管理是确保一国( 或经济体) 拥有并可随时获取足够的官方外汇资 产，并由有关当局控制，以满足一系列确定范围的目标需要的过程，其实质是 对外汇储备及其相关风险进行管理 。“i m f 指南 还指出，“外汇储备管理的目 2 武汉理工大学硕士学位论文 标是：( 1 ) 拥有充足的外汇储备以满足一系列确定目标的需要；( 2 ) 通过审慎方 式使得流动性风险、市场风险和信用风险得到有效控制；( 3 ) 在满足流动性和安 全性的前提下，能通过中长期投资获取合理的收益”。 1 2 4 有效管理 “有效”就是实现效率和效益，即在经济资源稀缺的情况下，充分利用资源， 使资源得到最有效合理的安排，以最少的投入取得最大的经济效益的状态。在 本文中指的是确定适度的外汇储备规模和合理的外汇储备结构，既满足本国经 济发展、贸易往来的需要，又最大限度的降低持有储备的机会成本，达到外汇 储备保值和增值的目的。具体n 多 t - 汇储备管理领域，有效管理指的是达n # i - 汇 储备的安全性、流动性和盈利性的三大目标。 1 3 技术路线和研究方法 本文是在后危机时代的背景下，以外汇储备管理为中心，沿着提出问题一分 析问题一解决问题逻辑路线展开。首先对外汇储备有效管理的相关理论进行探 讨，在此基础上分析我国外汇储备管理的现状和特点，同时从定性和定量两个 方面检验我国外汇储备管理的有效性；然后从实践角度考察了新加坡外汇储备 管理的做法，总结归纳其共性和经验，为中国外汇储备有效管理提供实践借鉴； 最后分析后危机时代的特殊性及其对我国外汇储备政策的影响，并最终提出了 我国外汇储备管理的构想和建议。下图为本文具体的技术路线。 本文在提出外汇储备有效管理定义、目的、原则、内容与指标检验体系时运 用了理论研究的方法；在对中国外汇储备管理有效性进行检验时，既有定性分 析，又有定量检验，采用了规范和实证相结合的研究方法；在借鉴其他国家在 外汇储备管理方面的改革措施，进行归纳总结时，运用了理论与实践相结合的 研究方法。 图1 1 技术路线图 4 武汉理工大学硕士学位论文 第2 章外汇储备有效管理的理论探讨 2 1 有效管理的内涵 从管理学的角度来说，任何管理都应该追求效率和效益，只有这样的管理才 是有效的。外汇储备的管理过程，也应该是追求有效管理的过程。 2 1 1 效率与效益 效率也叫资源配置效率，即在技术条件一定的情况下，充分利用相对稀缺的 资源，以达到资源的最优配置。效率表示着资源的有效利用程度，如果用货币 单位来计量，效率是所得产出与投入之间的比率。 而效益与效率不同，根据投资学大字典的解释，效益指的是是指劳动( 包括 物化劳动与活劳动) 占用、劳动消耗与获得的劳动成果之间的比较。劳动成果 的价值超过了劳动占用和劳动消耗的代价，其差额为正效益，即产出多于投入。 反之，则为负效益。同样用货币单位来计量，效益是所得产出与投入之差，即 成本减去收益。 罗宾斯在他的效率管理现代管理理论的统一一文中对两者作了具体 的解释：“效率是管理的极其重要的组成部分，它是指输入与输出的关系。对于 给定的输入，如果你能获得更多的输出，你就提高了效率。类似的，对于较少 的输入，你能够获得同样的输出，你同样也提高了效率。因为管理者经营的输 入资源是稀缺的，所以他们必须关心这些资源的有效利用。因此，管理就是要 使资源成本最小化。然而，仅仅有效率是不够的，管理还必须使活动实现预定 的目标，即追求活动的效果。当管理者实现了组织的目标，我们就说他们是有 效益的。”因此，效率追求的是经济活动过程的正确，而效益追求的是经济活动 结果的正确。 2 1 2 有效管理与无效管理 本文根据管理成本与收益的关系，把管理分为有效管理和无效管理。即区别 一项管理是否有效，不能看投入劳动的多少，而主要应该看投入与产出的关系， 5 武汉理工大学硕士学位论文 即管理的结果。这种结果首先就反映在效益上，无效管理指的就是管理收益低 于管理成本的一种状态或过程。管理者付出的劳动再多，如果没有得到一定程 度的收益( 效益为负值) ，那么这种管理依然是无效的。显然，无效管理中的资 源配置既是低效率的也是低效益的。 有效管理与无效管理相对应，指的是管理收益高于成本的状态或过程。它又 包括高效管理和低效管理，其具体分类如图2 一l 所示： 所谓低效管理，是指虽然管理收益高于成本，但资源没有得以充分的利用或 由于管理水平低下等原因，造成了资源没有合理配置，使资源的使用效率低， 管理收益没有实现最大化，管理效率和效益还有进一步优化的空间。而高效管 理是指资源得到了充分利用并合理配置，资源使用的效益达到了最优，即实现 了帕累托最优的管理状态。现实的管理活动中，由于种种因素的限制，往往难 以到达真正的高效管理，但只要管理是从低效向更高效不断转变，也可以称之 为有效管理的过程。 6 武汉理工大学硕士学位论文 图2 2 资源配置的生产可能性曲线 我们可以借用生产可能性曲线来解释有效管理，资源的稀缺性决定了在一定 时期内，可以利用的资源是有限的，且技术情况也是既定的，从而可以生产的 产品数量也是有限的。生产可能性是指在一定的资源条件下，利用现有资源可 能生产的最大产量组合。它假设在一定时点上生产技术是固定的且资源也是固 定的，不存在资源闲置的情况，这些资源只用于生产两种产品，x 和y ，则在生 产可能性曲线上，任何一点都代表资源充分利用的情况下用现有技术生产x 和y 的最大产量，即到达了技术效率。所以我们可以理解成产可能性曲线上的点达 到了有效生产，而曲线之内的点则是无效生产，如q 点。 上述思想可以用来解释外汇储备管理的有效性，可以假设外汇储备资产是一 种稀缺资源，外汇储备管理者的“生产 过程就是使用现有技术手段对外汇储 备进行管理和运营，以便让外汇储备增值，得到更多的外汇储备资产。见图2 3 ： 图2 - 3 无效管理、低效管理和有效管理的经济学解释 7 武汉理工大学硕士学位论文 x 表示外汇储备资产的投入，y 表示把相应的外汇储备资产投入后所得的管 理收益。虚线表示使用一定的外汇储备，并对它们进行最优管理所得到的收益， 即为外汇储备的“生产可能性曲线”，实线表示在现有的管理水平下所得到的收 益。假设现有的外汇储备规模为x ：，c 点位于生产可能性边界上，则表示在现有 的外汇储备规模下，充分使用外汇储备资源，并运用最高的管理技术使其达到 最大收益，达到了帕累托最优，也就是真正意义上的高效管理。而a 点对于现 有的外汇储各规模x ：来说，既没有充分的使用外汇储备资源，也没有通过合理 的管理来配置这些外汇储备资源，则我们认为它为无效管理。而b 点，尽管充 分利用了外汇储备资源，但是并没有对这些资产进行最优的管理( 有t e 2 的管 理差距) ，所以没有达到最优的管理效益，这种管理就是低效管理。因为在现实 中几乎没有绝对的高效管理，所以只要管理效益能从b 点不断向c 点靠近，就 是管理从低效向高效的优化过程，即有效管理的过程。 2 29 1 ；e 储备有效管理的定义 借鉴有效管理的定义，笔者认为，外汇储备有效管理是指一个国家的外汇储 备管理部门，根据本国对外汇储备的需求和整体战略发展情况，调整外汇储备 的规模，并对外汇储备的资产进行充分的利用和合理的管理，以获取最大的经 济效益和社会效益的过程。 具体而言，外汇储备有效管理是指一国外汇储备管理部门综合考虑本国的国 际收支状况、金融市场发达程度、政府管理水平和经济发展的根本要求等因素， 建立一套完善、合理、科学的储备管理体系，有效控制外汇储备的增长速度和 规模、科学安排外汇储备结构、全面控制和分散外汇储备风险，使外汇储备经 营管理效益达到( 或接近) 最优的整个过程。其实质是通过健全管理体系、提高 管理技术、完善管理行为，逐步实现外汇储备资产的充分使用和合理配置，降 低管理成本，使管理效率和收益不断得以优化和提高。 2 39 1 , e 储备有效管理的目标和原则 外汇储备管理是一个国家宏观经济管理的重要组成部分，和一国的货币金融 政策息息相关。外汇储备有效管理的目标必须服务于一个国家总体经济发展战 略的需要，外汇储备资产的规模、存放方式和使用方式，要有利于国家的经济 武汉理下大学硕士学位论文 增长和国际收支平衡。其管理目标一般有三点：( 1 ) 维持国际收支，即通过外 汇储备的有效管理，融通国际收支逆差，维持一国国际收支的正常运行。( 2 ) 维持汇率稳定，一国在其汇率不符合自身发展需求时，可通过调整外汇储备头 寸，调控外汇市场来维持本国货币的稳定。( 3 ) 提高外汇储备的使用效率，通 过外汇储备的有效管理，优化外汇储备的币种结构和资产结构，使本国外汇储 备资产的利用效率和效益达到最优。 具体到不同的国家和地区，由于不同的货币地位，它们外汇储备管理的目标 又各有偏重。对于美国、欧元区、日本、英国等国际储备货币的输出国，它们 的货币可以自由兑换，且是世界主要的储备货币，这些国家和地区一般直接使 用本币对外支付。所以它们外汇储备管理的主要目标是根据本国的需要，干预 外汇市场，稳定汇率。对于一些新兴的工业化国家和地区，例如新加坡、中国 香港等，它们的货币虽然可以自由兑换，但并不是主要的储备货币，所以这些 国家和地区往往采用较为积极地外汇管理策略，在追求汇率稳定的同时，把外 汇储备投资的收益最大化也作为它们的管理目标。最后对于广大的发展中国家 而言，它们的货币不能自由兑换，所以它们的外汇储备管理的目标一般是保证 对外支付的正常进行，维持国际收支平衡，当然如果这些国家的外汇储备规模 较大，也会追求外汇储备资产的保值和增值。 外汇储备有效管理的原则一般用安全性、流动性和收益性来概括。一个国家 在确定其外汇储备规模和结构时，既要考虑外汇储备资产的保值增值，同时也 要考虑储备货币对外支付的稳定性，干预外汇市场的需要和储备货币购买力等 多种因素，找到外汇储备安全性、流动性和收益性的最佳平衡点。外汇储备管 理的目标根据各个国家情况的不同会各有偏重点，这三个原则主次也会相应的 进行调整，形成了不同的外汇储备管理政策。 2 4 # i v e 储备管理的阶段性 根据各个时期世界经济发展的状况，外汇储备管理可以分为以下三个阶段： ( 1 ) 消极管理阶段。在布雷顿森林体系时期，各国对于外汇储备管理普遍 采用消极管理的方法。在布雷顿森林体系下，美元与黄金挂钩，其他国家货币 与美元挂钩，即间接与黄金挂钩，且各国实行可调节的固定汇率( 在1 的范围 内波动) 。在这种固定汇率制度下，各国的外汇储备主要用于保证国际支付。因 此各国的储备货币以美元为主，外汇储备管理的原则是安全性和流动性，几乎 9 武汉理工大学硕士学位论文 不考虑外汇储备资产的收益性。 ( 2 ) 保守管理阶段。布雷顿森林体系瓦解后，各国开始转向采用浮动汇率 制度。在这种汇率制度下，各主要国家的汇率常常出现大幅度的波动，于是各 国的货币管理者开始采用保守管理的方法。美元不再作为各国单一的储备货币， 各国的储备币种向多元化的方向发展，且外汇储备资产投资的范围逐步扩大， 但它们外汇储备管理的原则没有发生根本性的变化，主要以稳定汇率和对外支 付为主。 ( 3 ) 积极管理阶段。2 0 世纪9 0 年代以后，国际贸易和资本市场迅猛发展， 各国的外汇储备规模不断扩大，若外汇储备管理仍以安全性和流动性为目标， 就会造成较大的机会成本。因此各国外汇储备的管理者面临的管理压力日益加 大，外汇储备的积极管理也越来越受到重视，此时的外汇储备管理策略更加的 灵活多变，在保证外汇储备安全性的基础上，更加追求外汇储备的投资收益。 2 59 1 , 1 r 储备有效管理的特征 要到达外汇储备管理的有效，也就是要使外汇储备资产的安全性、流动性和 收益性达到最优，具体而言，这种管理的上的有效必须有以下特征： ( 1 ) 主动地管理。外汇储备管理者必须积极主动的管理外汇储备资产，管 理理念应该具有足够的前瞻性和预见性，并建立专门机构进行针对管理，努力 运用先进的管理技术把风险控制在一定的水平范围内，同时制定合理的投资组 合策略，合理配置储备资产，提高管理的效率和效益。 ( 2 ) 系统的管理。系统管理论认为，管理活动要符合系统论的特征。系统 具有联系性、整体性和层次性，外汇储备的管理也应该如此。各个管理机构有 明确的分工，清楚自己的职责和权力，同时又应该协调一致，密切合作，保证 整个管理系统的一致性和整体性。 ( 3 ) 全面的管理。外汇储备作为一个国家重要的金融资产，其功能是多方 面的，应全方位多角度的考虑安全性、流动性和收益性的平衡。特别是随着各 国外汇储备规模的日益扩大，许多外汇储备管理者热衷于各种投资活动，此时 储备资产的安全性和收益性的全面考虑就显得尤为重要。全面性管理要求把储 备投资和国家整体发展战略、宏观调控相结合，站在全局的角度衡量储备的整 体收益。 武汉理工大学硕士学位论文 ( 4 ) 透明的管理。外汇储备的管理者和管理机构有义务向社会定时披露他 们的管理数据和管理报告，接受社会各界的广泛监督。这也符合i m f 外汇储备 管理指南的要求：“社会公众拥有对外汇储备资产状况的知情权”。 2 6 外汇储备有效管理的内容 外汇储备有效管理的内容可以分为宏观管理和微观管理，宏观管理是建立一 套健全合理的管理体制。该体制应该包括一整套完善的储备管理制度和管理系 统，其中管理理念、管理目标、管理模式、管理机构和考核指标是这套体制最 重要的几个方面，这几个方面相辅相成，每个方面都会影响外汇储备管理的有 效性，外汇储备管理从低效向高效转变的过程也是这几个方面不断完善的过程。 当建立了外汇储备管理的体制后，就可以制定外汇储备管理的具体策略了，即 管理的微观内容，具体来说，微观管理包括规模管理、结构管理和风险管理。 其具体管理内容和应实现的目标如图2 - 4 所示： 1 2 武汉理1 二大学硕士学位论文 第3 章中国外汇储备管理的现状分析 3 1 中国外汇储备管理的特点 从外汇储备管理的体制来看，我国现行外汇储备管理有以下特点： 3 1 1 采取一元化的管理模式 根据中华人民共和国中国人民银行法，中国人民银行独立参与我国外汇 储备管理，履行着外汇储备持有和管理的职责，能够独立制定外汇储备战略和 进行外汇储备资产的运营与投资。此外我国在2 0 0 7 年设立了中国投资有限责任 公司，同时财政部发行了特别国债并向央行购买了2 0 0 0 亿美元作为中投公司的 注册资金，该公司专门从事外汇资金的投资业务。尽管如此，在法律上，中投 公司只是一家国有独资的投资公司，没有任何法律赋予中投公司管理运营我国 外汇储备资产的权利。可以这样理解，虽然我国外汇储备管理采用一元化的管 理模式，只有央行能够管理外汇储备资产，但中投公司作为手持巨额外汇的国 有投资公司，实际履行着许多外汇储备投资层面上的工作，这也是我国外汇体 制改革的一种表现形式。 3 1 2 具体管理机构是国家外汇管理局储备管理司 国家外汇管理局是国务院直属局并由中国人民银行归口管理，其下属有八个 司局，包括综合司( 政策法规司) 、国际收支司、经常项目管理司、资本项目管 理司、管理检查司、储备管理司、人事司( 内审司) 和科技司。其中储备管理 司就主要负责我国外汇储备的管理工作，具体职责有：“根据国家外汇储备经营 战略、原则，拟定国家外汇储备经营方案；确定国家外汇储备资产组合中的地 区分布、币种安排、期限搭配、工具选择等；进行日常的外汇交易、清算和结 算等经营性工作；监督检查委托储备资产的经营状况；联系海外分支机构；参 与有关国际金融活动。 储备管理司下设1 4 个处，其具体组织框架如下： 武汉理工大学硕士学位论文 图3 - 1 储备管理司组织框架图 此外，储备管理司还分别在香港( 中国华安投资有限公司) 、新加坡( 中国 投资公司新加坡公司) 、伦敦( 伦敦交易室) 和纽约( 纽约交易室) 设立了四个 下属机构，负责部分外汇储备资产的管理工作。 3 1 3 管理原则坚持安全性、流动性和收益性相结合 我国外汇储备管理的目标主要是保证足够的外汇充足度，以满足对外支付的 需要，在此基础上实现外汇储备资产的保值和增值。因此我国外汇储备管理长 期以来坚持安全性、流动性和收益性相结合的原则，并偏重于安全性和流动性 管理。 3 1 4 管理方式以谨慎管理为主 根据外汇储备管理的目标和原则，我国外汇储备管理长期都以谨慎方式为 主。特别是在外汇储备资产投资方面，基本上以“零风险、低收益”为原则， 投资的都是风险很低的国外政府债券，尤其以美国国债为主。根据i m f 的研究 报告，截止到2 0 0 9 年年底，中国持有的美国国债达8 9 4 8 亿美元，而同期的外 汇储备总额为2 3 9 9 0 亿美元，美国国债比例就高达3 7 3 。国家外汇管理局也曾 公开表示：“外汇储备经营管理特别强调安全性和流动性，这决定了外汇储备主 要投资于国际市场上信用等级较高的债券 。由此可见，我国外汇储备管理较为 谨慎，追求储备资产的高度安全。 1 4 武汉理工大学硕十学位论文 3 2 中国外汇储备管理的有效性评价 对于外汇储备管理的效率，虽然没有国际公认的指标进行衡量，但外汇储备 的管理基本上都是围绕着安全性、流动性和收益性的原则展开的。下面本文就 从这三个方面对我国外汇储备的有效性进行评价检验。 3 2 1 安全性检验 3 2 1 1 从储备规模角度评价 ( 1 ) 储备规模的适度性 外汇储备的规模问题是外汇储备管理的核心问题，规模过小就会引发支付危 机和债务危机，而规模过大又容易造成资源的闲置和浪费，对经济的长期增长 不利。影响一个国家的外汇储备的因素有很多，主要包括：一国货币在国际货 币体系中的作用；汇率制度和汇率政策的选择；国际收支流量大小及稳定程度； 一国融资能力和外债情况这几个方面。我们现采用比例分析法对我国外汇储备 规模的适度性进行检验。 储备一进口比例法( r m ) r m 法最早是由美国经济学家特里芬提出的，他认为一个国家的外汇储备首 先应该满足净进口的需求，储备规模应与贸易量呈线性关系，外汇储备应与贸 易进口额保持一定的比例关系，这个比例值以4 0 为标准，以2 5 为最低限，一 般为2 5 左右，即满足三个月的进口需求。由表3 一l 可知，从1 9 9 4 年汇改以来， 我国的r m 值一直高于4 0 ，平均值高达1 0 6 2 ，特别是2 0 0 4 年后，r m 值一 直保持在1 0 0 以上，2 0 0 9 甚至达到了2 1 5 5 的高点。由此可见，对于保证国际 贸易对外支付而言，我国的外汇储备规模远高于标准比例。 表3 - 1 ：1 9 9 4 - - - 2 0 0 9 年我国r m 值( 单位：亿美元；) 年份 1 9 9 41 9 9 51 9 9 61 9 9 71 9 9 81 9 9 92 0 0 02 0 0 l 外汇储备r 5 1 6 27 3 5 91 0 5 0 51 3 9 8 91 4 4 9 61 5 4 6 71 6 5 5 72 1 2 1 6 年进口额m 9 5 2 7l 1 0 0 61 3 1 5 41 3 6 4 41 3 6 9 21 5 8 7 3 2 1 4 6 52 7 1 3 2 刚m5 4 2 6 6 9 7 9 9 1 0 2 5 1 0 5 9 9 7 4 7 7 1 7 8 2 年份 2 0 0 22 0 0 3 2 0 0 42 0 0 52 0 0 62 0 0 72 0 0 82 0 0 9 外汇储备r 2 8 6 4 14 0 3 2 56 0 9 9 28 1 8 8 71 0 6 6 3 41 5 2 8 2 51 9 4 6 0 32 3 9 9 1 5 年进口额m 3 2 8 0 1 4 4 8 9 26 0 6 5 47 1 2 0 98 5 2 7 71 0 3 4 7 21 2 3 2 8 41 1 1 3 2 洲8 7 3 8 9 8 1 0 0 6 1 1 5 o 1 2 5 0 1 4 7 7 1 5 7 8 2 1 5 5 资料来源：国家外汇管理局 1 5 武汉理丁大学硕士学位论文 r m 值比标准比例大幅高出，一方面说明我国外汇储备规模相对于当时的经 济发展情况偏高，另一方面也说明我国的进口一需求不旺盛，内需相对乏力。 储备一外债比例法( r d ) 外汇储备除了满足对外支付的需求外，还应该能对一国的短期外债进行还本 付息。如果该指标值过低，就有可能引发一国的金融危机，例如1 9 9 4 年的墨西 哥金融危机，该国当时的r m 值仅为0 2 ，1 9 9 6 年印尼危机时是0 7 左右。因 此r d 值对一个国家的金融安全有较强的参考作用。一般而言，一国的外汇储 备与其一年内到期的外债之间的比值不能低于1 0 0 ，即外汇储备能够支付一年 以内到期的外债本息。表3 - 2 为我国历年来的r m 值： 表3 - 2 ：1 9 9 4 - - 2 0 0 9 我国r m 值( 单位：亿美元；1 0 0 ) 年份 1 9 9 41 9 9 51 9 9 61 9 9 71 9 9 81 9 9 92 0 0 02 0 0 1 # b r - 储备r 5 1 6 27 3 5 91 0 5 0 51 3 9 8 91 4 4 9 61 5 4 6 71 6 5 5 72 1 2 1 6 短期外债d 1 0 4 21 1 9 11 4 1 11 8 1 41 7 3 4 1 5 1 81 3 0 86 5 2 7 刚d4 9 56 1 87 4 57 7 18 3 61 0 1 91 2 6 63 2 5 年份 2 0 0 22 0 0 32 0 0 42 0 0 52 0 0 62 0 0 72 0 0 82 0 0 9 外汇储备r 2 8 “14 0 3 2 56 0 9 9 28 1 8 8 71 0 6 6 3 41 5 2 8 2 51 9 4 6 0 32 3 9 9 1 5 短期外债d 7 0 7 89 2 1 71 2 3 2 11 5 6 1 41 8 3 5 32 2 0 0 12 1 0 7 9 2 5 9 2 6 r d4 0 54 3 84 9 55 2 45 8 l6 9 59 2 39 2 5 资料来源：国家外汇管理局；中国统计年鉴2 0 0 9 年 由上述数据可知，我国的储备一短期外债比一直远高于1 0 0 的临界值，从 1 9 9 4 年的4 9 5 一直持续上升至2 0 0 0 年1 2 6 6 的最高点。2 0 0 1 年我国外债激增， r m 值骤降至3 2 5 的低点，随后一直保持稳步上升的趋势。整体而言，从1 9 9 4 年到2 0 0 9 年平均储备一外债比为6 9 1 ，这说明我国的外汇储备规模足以支付我 国的短期外债本息。 ( 2 ) 储备规模的可控性 外汇规模的可控性是指外汇储备管理者可以根据需要，控制和调节外汇储备 的规模，即有畅通的渠道能使储备资产流入和流出。对于我国而言，流入的渠 道主要有两个，第一个渠道是居民和企业的结汇，2 0 0 7 年8 月1 3 日以前，我国 实行强制结售汇制度，对企业和个人的外汇账户的余额有严格的限制，例如对 美元账户的余额一般限制为8 万美元，账户余额超限时间不得超过一个月，多 余的外汇必须卖给指定的银行，这些银行必须把高于国家外汇管理头寸的外汇 在银行间市场卖出，直至到达中央银行，形成外汇储备；而2 0 0 7 年8 月1 3 以 后，虽然取消了强制结售汇制度，但是由于人民币一直有较高的升值预期，所 以大部分的企业和个人都会把手中的外汇迅速结汇，其具体形成机制如图3 - 2 1 6 图3 - 2 ：中国外汇储备的流入机制 从储备资产流出的角度来看，我国十分缺乏有效的输出渠道，一方面外汇持 续流入，另一方面却没有良好的流出渠道，这就造成了我国外汇储备持续高速 的增长，截止到2 0 1 0 年上半年，我国外汇储备已经高达2 4 5 万亿美元。不过 近些年来中金、中投公司的