（工商管理专业论文）风险投资机构组织形式的国际比较及我国的选择.pdf

i n t e r n a t i o n a lc o m p a r i s o no nf o r m s o f v e n t u r ec a p i t a lo r g a n i z a t i o n a n dc h i n a 。sc h o i c e 学位论文原创性声明 j i l l lrli l l l l li l l l l li l lf f l li if 212 9 8 5 6 本人郑重声明：所呈交的学位论文，是本人在导师的指导下， 独立进行研究工作所取得的成果。除文中已经注明引用的内容 外，本论文不含任何其他个人或集体已经发表或撰写过的作品成 果。对本文所涉及的研究工作做出重要贡献的个人和集体，均已 在文中以明确方式标明。本人完全意识到本声明的法律责任由本 人承担。 特此声明 学位论文作者签名：夕触h ，移，月如 学位论文版权使用授权书 本人完全了解对外经济贸易大学关于收集、保存、使用学位论文 的规定，同意如下各项内容：按照学校要求提交学位论文的印刷 本和电子版本；学校有权保存学位论文的印刷本和电子版，并采 用影印、缩印、扫描、数字化或其它手段保存论文；学校有权提 供目录检索以及提供本学位论文全文或部分的阅览服务；学校有 权按照有关规定向国家有关部门或者机构送交论文；学校可以 采用影印、缩印或者其它方式合理使用学位论文，或将学位论文 的内容编入相关数据库供检索；保密的学位论文在解密后遵守此 规定。 学位论文作者签名：j 伽 钞。2 年，月7 臼 导师签名： 死元蟛1 一l 苈厂月说日 o 摘要 2 0 世纪9 0 年代后，信息技术革命带动了全球经济的发展，产生了“新经济” 时代，而“新经济 的发展离不开风险投资的支持。美国是风险投资的发源地， 欧洲是继美国之后风险投资行业发展最快的一个国家，特别是英国、法国、德国 等相继出台了各项政策，鼓励风险投资的发展，而在亚太地区，如日本、台湾、 以色列等也陆续设立了自己的风险投资体系，我国自从1 9 8 5 年成立第一家风险 投资机构以来，风险投资投资行业经过2 0 多年的发展，也取得了不错的成绩。 全球的风险投资行业在进入了一个全面发展的时期。 虽然各国的风险投资行业都取得了快速的发展，但就其组织形式而言各国却 有自己独特的运作模式。美国采取的是典型的有限合伙制的组织形式，而其他国 家，例如英国、日本、我国及我国台湾地区，大多数采取的却是公司制的组织形 式。 这些国家或地区风险投资机构的组织形式为什么会不同? 风险投资机构在 选择采取的组织形式方面究竟受到哪些因素的影响? 风险投资机构的组织形式 会不会影响投资的绩效? 我国应该采取哪种组织形式? 本文通过对风险投资的 国际比较得出风险投资组织形式的选择受到三方面因素的影响，即资金来源、税 收政策以及法律制度，同时通过实证研究发现，公司制与有限合伙制的风险投资 机构在投资强度以及投资收益上并不存在差异，但在融资规模上，有限合伙制的 风险投资机构要高于公司制的风险投资机构。 为详细系统的阐述这一研究过程，本文以风险投资组织形式的对比研究为主 要线索，全文除第一章引言及最后一章结语部分外，分为三章对这一问题进行研 究。 本文第二章为风险投资概述，分为两个部分。第一节简单扼要的阐述了风险 投资的基本概念，包括风险投资的定义、特征及本文中对风险投资概念的界定； 第二节对风险投资机构采取的三种基本形式做出简单介绍。 本文第三章为风险投资机构组织形式的国际比较。其中第一、二、三、四节 分别从美国、英国、日本及我国台湾地区风险投资的发展入手，研究了这四个国 家或地区风险投资机构组织形式的特点及形成原因；第五节在综合分析的基础 上，提炼出了影响风险投资机构选择的三个因素。 本文第四章是该论文的重点章节，其中第一节分析了我国风险投资机构组织 形式的特点；第二节对我国风险投资行业面临的宏观环境进行了详细阐述；本文 的第三节是该论文的创新之处，采用了实证分析的方法，对我国有限合伙制与公 司制的风险投资机构的有效性进行了对比分析。 关键词：风险投资机构，组织形式，国际比较，影响因素，实证分析 a b s t r a c t i nt h e1 a t e9 0 so ft h e2 0 m c e n t u r y , t h ei tr e v o l u t i o nh a s1 e dt h ed e v e l o p m e n to f t h eg l o b a le c o n o m y , a n dt h u sa ne r ao f “n e we c o n o m y ：h a sa p p e a r e d h o w e v e rt h e d e v e l o p m e n to ft h e “n e we c o n o m y ”w i l lb ei m p o s s i b l ew i t h o u tt h es u p p o r to fv e n t u r e c a p i t a l t h eu s a i st h eb i r t h p l a c eo fv e n t u r ec a p i t a l w h e r e a se u r o p ei st h ep l a c e w h e r ev e n t u r ec a p i t a ld e v e l o p sm o s tq u i c k l y , e s p e c i a l l yi nt h eu k ，f r a n c e ，g e r m a n y a n ds oo n i nt h e s ec o u n t r i e sr e l a t i v ep o l i c i e sh a v e b e e nm a d et os t i m u l a t et h e d e v e l o p m e n to fv e n t u r ec a p i t a l n e v e r t h e l e s s 。i na s i a p a c i f i cr e g i o n ，s u c ha st a i w a n j a p a n ，i s r a e le t c ，h a sa l s oe s t a b l i s h e dt h e i ro w nv e n t u r ec a p i t a ls y s t e m i nc h i n a 。t h e f i r s tv e n t u r ec a p i t a li n v e s t m e n ti n s t i t u t i o nw a se s t a b l i s h e di n 19 8 5 a n dg o o dr e s u l t s a l s oh a v eb e e na c h i e v e da f t e r2 0y e a r s d e v e l o p m e n t g l o b a lv e n t u r ec a p i t a li n d u s t r y i se n t e r i n gac o m p r e h e n s i v ed e v e l o p m e n tp e r i o d a l t h o u g hf a s td e v e l o p m e n th a sb e e nm a d ei nm a n yc o u n t r i e s ，t h em o d eo f o p e r a t i n gv a r i e sf r o mc o u n t r yt oc o u n t r y i nt h eu n i t e ds t a t e sl i m i t e dp a r t n e r s h i pf o r m o fo r g a n i z a t i o ni sa p p l i e d ；w h e r e a si no t h e rc o u n t r i e s ，s u c ha si nt h eu k ，j a p a n ， c h i n aa n dc h i n a st a i w a nr e g i o n ，m o s th a v ea p p l i e dt h e f o r l no fc o o p e r a t e o r g a n i z a t i o ns y s t e m m a ta r et h er e a s o n st h a tt h ef o r m so fv e n t u r ec a p i t a li n s t i t u t i o n sv a r i e sf r o m c o u n t r yt oc o u n t r y ? 珊1 a tf a c t o r sa f f e c tt h e s ei n s t i t u t i o n si nc h o o s i n gt h ef o r m ? a n d w h i c hf o r mi st h eb e s tf o rc h i n a ? i nt h i se s s a yt h ew r i t ed r e wac o n c l u s i o nt h a t3 m a i nf a c t o r si n f l u e n c eo nc h o o s i n gt h ep a a e m ：t h es o u r c eo ff u n d s ，t a xp o l i c ya n d 1 e g a ls y s t e m t h r o u g he m p i r i c a lr e s e a r c ht h ea u t h o rh a sf o u n dt h a tt h e r ei sn o e x t i n g u i s h d i f f e r e n c e so fi n v e s t m e n ti n t e n s i t ya n di n v e s t m e n ti n c o m eb e t w e e n c o r p o r a t es y s t e ma n dl i m i t e dp a r t n e r s h i p ，o n l yt h a tw h e ni tc o m e st of i n a n c i n g ，t h e v e n t u r ec a p i t a li n s t i t u t i o no fl i m i t e dp a r t n e r s h i pi su s u a l l yb i g g e rt h a nt h a to f c o r l ： o r a t es y s t e m i no r d e rt og i v ead e t a i l e de l a b o r a t i o no ft h i sr e s e a r c h , t h ea u t h o rh a sc h o s e nam a i n c l u e w h i c hist h ec o m p a r i s o na m o n gt h ed i f f e r e n tf o r m so fv e n t u r ec a p i t a li n s t i t u t i o n s a p a t r tf r o mc h a p t e ro n et h ei n t r o d u c t i o np a r ta n dt h e1 a s tc h a p t e rt h ec o n c l u s i o np a r t ， t h er e s tt h r e ec h a p t e r sa r ea l la b o u tt h i si s s u e 丁h es e c o n dc h a p t e ri sa no v e r v i e wo fv e n t u r ec a p i t a l ，a n di tw a sd i v i d e di n t ot w o p a r t s t h ef i r s ts e c t i o ni sab r i e fi n v o d u c t i o nt os o m eb a s i cc o n c e p t sa b o u tv e n t u r e c a p i t a l i n c l u d i n gt h ed e f i n i t i o nm a dt h ef e a t u r e s t h es e c o n dp a r ti sb r i e fi n t r o d u c t i o n s t ot h r e eb a s i cf o r m st h a tv e n t u r ec a p i t a li n s t i t u t i o n su s u a l l ya p p l y t h et h i r dc h a p t e ri sm a i n l ya b o u tt h ei n t e m a t i o n a lc o m p a r i s o na b o u td i f f e r e n t f o r m sa p p l i e db yv e n t u r ec a p i t a li n s t i t u t i o n s t h ef i r s tf o u rp a r t sd i s c u s s e dt h e d e v e l o p m e n to fv e n t u r ec a p i t a li nt h eu n i t e ds t a t e s ，b r i t a i n ，j a p a na n dc h i n a s t a i w a nr e g i o n ；t h ea u t h o rl o o k e dd e e p l yi n t ot h ef e a t u r e so fd i f f e r e n tf o r m sa n dt h e r e a s o nw h yt h e yd i f f e rf r o me a c ho t h e r i nt h ef i f t hp a r tt h ea u t h o rb r i n g sf o r w a r dt h e t h i r df a c t o rt h a ta f f e c t ss e l e c t i n gt h ef o r mo fv e n t u r ec a p i t a li n s t i t u t i o n ，b a s e do n c o m p r e h e n s i v ea n a l y s i s c h a p t e rf o u ri st h ef o c a lp a r to ft h i se s s a y i nt h ef i r s tp a r tt h ew r i t e ra n a l y z e s i i t h ec h a r a c t e r i s t i c so ft h ef o r mo fv e n t u r ec a p i t a lo r g a n i z a t i o n si nc h i n a i nt h es e c o n d p a r t ，ac o m p r e h e n s i v ei n t r o d u c t i o no ft h em a c r oe n v i r o n m e n tt h ec h i n e s ev e n t u r e c a p i t a li n d u s t r yi sf a c i n gh a sb e e nm a d e t h et h i r dp a r ti st h ei n n o v a t i v ep a r to ft h i s e s s a y , t h ea u t h o ra p p l i e se m p i r i c a la n a l y s i st oc o m p a r et h ee f f e c t i v e n e s so fv e n t u r e c a p i t a lo r g a n i z m i o n sb e t w e e nc o o p e r a t ec o m p a n i e sa n dl i m i t e dp a r t n e r s h i p s k e y w o r d s ：v e n t u r ec a p i t a lo r g a n i z a t i o n ，f o r m so fo r g a n i z a t i o n , i n t e r n a t i o n a l c o m p a r i s o n ，i n f l u e n c i n gf a c t o r s ，e m p i r i c a la n a l y s i s i i i 目录 第1 章引言1 1 1 研究背景1 1 2 研究意义2 1 3 研究内容及方法3 1 3 1 研究内容3 1 3 2 研究方法3 第2 章风险投资概述4 2 1 风险投资的概念4 2 1 1 风险投资的定义及特征4 2 1 2 本文对风险投资的界定5 2 2 风险投资机构的组织形式6 2 2 1 组织化风险投资形式的优势6 2 2 2 公司制风险投资机构7 2 2 3 合伙制风险投资机构8 2 2 4 信托制风险投资机构9 第3 章风险投资机构组织形式的国际比较1 1 3 1 美国风险投资机构组织形式1 1 3 1 1 发展历程及特点1 1 3 1 2 形成原因1 2 3 2 英国风险投资机构组织形式1 5 3 2 1 发展历程及特点1 5 3 2 2 形成原因1 6 3 3 日本风险投资机构组织形式1 7 3 3 1 发展历程及特点 1 7 3 _ 7 2 形成原因1 7 3 4 台湾地区风险投资机构组织形式1 8 3 4 1 发展历程及特点1 9 3 4 2 形成原因1 9 3 5 影响风险投资机构组织形式选择的因素2 0 3 5 1 资金来源2 1 3 5 2 税收政策2 l 3 5 3 法律制度2 1 第4 章我国风险投资组织形式的选择2 3 4 1 我国风险投资机构组织形式的特点2 3 4 2 我国风险投资机构组织形式环境分析2 4 i v 4 2 1 资金来源2 4 4 2 2 法律制度2 5 4 2 3 税收制度2 5 4 3 我国风险投资机构组织形式有效性的实证分析2 7 4 3 1 分析方法及指标选择2 7 4 3 2 样本数据选取2 8 4 3 3 描述性统计分析2 9 4 3 4 两独立样本t 检测3 0 4 3 5 实证分析结论3 2 4 4 我国风险投资机构组织形式的选择3 3 4 4 1 修订保险资金相关办法3 3 4 4 2 出台专门的有限合伙企业法3 4 4 4 3 优化税收优惠政策3 4 第5 章研究结论与局限性3 6 5 1 研究结论3 6 5 2 研究的局限性。3 6 参考文献3 7 致谢3 8 个人简历3 9 v 第1 章引言 1 1 研究背景 2 0 世纪9 0 年代后，信息技术革命带动了全球经济的发展，产生了“新经济” 时代，这一时期，在以计算机和互联网为核心的高科技产业的推动下，美国的计 算机、生物医药、新材料等高新技术产业都得到了快速的发展，而风险投资产业 作为“推动器”，为这些高科技企业提供了良好的融资渠道。“思科”、“微软”、 “苹果”、“雅虎”等，也正是在风险投资的支持下成为了产业的巨人。 在美国风险投资成功孵化企业的成功运作模式的促进下，各国也纷纷开始效 仿。欧洲是继美国之后风险投资行业发展最快的一个国家，特别是英国、法国、 德国等相继出台了各项政策，鼓励风险投资的发展，而在亚太地区，如日本、台 湾、以色列等也陆续设立了自己的风险投资体系，全球的风险投资行业在进入了 一个全面发展的时期。 从2 0 0 6 年中国风险投资年鉴来看，北美、欧洲、亚太地区的风险投资规模 占全球风险投资规模的8 6 ，其中美国占了4 5 ，欧洲占比2 4 ，亚太地区占比 1 7 ；到2 0 0 8 年，不管是从投资的企业家数还是累计投资额，北美、欧洲、亚太 地区的风险投资仍然占有8 0 以上的比例，其中从累计投资额度来看，北美地区 为3 0 4 亿美元，欧洲和亚太地区分别为7 4 亿美元和6 3 亿美元。 我国自从1 9 8 5 年成立第一家风险投资机构以来，风险投资投资行业经过2 0 多年的发展，也取得了不错的成绩。从资金募集情况来看，据c v c r i 统计，2 0 1 0 年已完成募集和正在进行募集的资本额达6 6 4 1 8 5 亿元，其中2 1 9 支基金己完成 募集的风险资本额为1 7 6 8 3 7 亿元，为2 0 0 9 年全年完成募集的资本额的i 8 4 倍，如图1 i 所示 z u u u 黧凛警爱囊。蠢蘸霪j 蘧。篓黪蓦j 。j ；纛纛，赢藩蕊，；潮 1 8 0 0 + 淄。，冀豢雾+ o 辩冀隧舞z 髓5 滋黪薅溅篓鏊黪“| ：_ w 溯豁辫j 麓蘩“，簿鬻舞蠹溱辩鬟警戳 1 6 0 0 毒囊瞩蒜6量+ + ：。嚣篷鬻器；鎏黪羲鬻羹嚣瀣，露霆，。叠寥缀蕊j 褥鞋j 謦鬟j 1 4 0 0 1 2 0 0 纛j 蕊躐0 鬻镬羧辍鬟添甏辫繇鞭l 疆鞣鬃嚣嚣薯纛溅滋笺i i 0 0 0 誊；j 甏糯罐鬈黧嚣黼羹墓嚣懿鬟鬻耋瀵麓囊巍绣溪赘鬣萼竭 8 0 0 鬣勰溺蓥錾i 菰麟巍溺愁瀛懑懿瀚魄缫麓滋瀵瓣纛黼溺 6 0 0 融灞渤酸漾黧溪豁缝鳞澄鬻鬻瀚葭溺鬣灌黼瀚淄麓辫滋溺剿 4 0 0 2 0 0 懑罐添黧壤溺飘缌隰鬻震鬻纂蹶瀚溺圈燃隧鬻戳瀚 麟鬻淄戮i 溺 u 2 0 0 3 2 0 0 4 2 0 0 52 0 0 6 2 0 0 7 2 0 0 82 0 0 92 0 1 0 图1 12 0 0 3 2 0 0 6 年完成募集的风险资本概况 数据来源：中国风险投资年鉴2 0 11 从投资及退出情况来看，据c v c r i 统计数据，平均单个项目的投资金额为 9 2 5 7 1 1 万元，投资强度处于2 0 0 3 年以来的最高点，同时，具有风险投资背景 的企业上市数量和融资规模也呈现出爆发式增长。2 0 1 0 年，共有3 1 7 家具有风 投背景的中国企业在境内外资本市场上市，平均单个企业上市融资额为1 5 1 5 亿元，总的上市数量和融资金额均达到空前规模。 1 2 研究意义 虽然我国的风险投资发展取得了巨大的成功，但是与美国成熟的风险投资运 作模式相比，我国风险投资机构近9 0 都是采取的公司制的组织形式，这与美国 风险投资机构8 0 以上都是采取的有限合伙制的组织形式完全不同。 这些年对我国风险投资机构究竟采取何种组织形式在学术上一直存在分歧。 其中支持在我国发展公司制的学者，比如陈业宏认为：“我国应当选择以公司制 风险投资为主，探索性地逐步发展有限合伙制风险投资模式。”1 而李宁顺认为： “德国、日本、中国台湾地区的实践证明，有限合伙制并不是风险投资业唯一的 成功模式，公司制同样也可以取得成功，关键在于如何有效地运作。”2 支持有 限合伙制的学者，如刘鹤扬认为：“公司制风险投资的组织形式可能并不适合也 不应该成为大多数中国风险投资机构未来的发展方向，建立有限合伙制这一特殊 的私人股权投资机构非常必要。”3 虽然我国学者对风险投资组织形式的研究并不 少，但还没有形成一个统一的意见。 从理论上而言，本文在各学者研究的基础上，采用对比分析的方法，从风险 投资产业发达的国家或地区入手，梳理了这些国家风险投资的发展历程，并提炼 出影响风险投资机构组织形式选择的因素，同时采用实证研究的方法，论证了我 国是否有必要大力发展有限合伙制作为风险投资机构的主要组织形式、我国风险 投资机构面临的外部环境以及如何在我国建立完善的有限合伙机制等。 本文的研究对于促进风险投资的发展也具有重要的现实意义。首先研究将有 助于明确我国风险投资机构究竞选择何种组织形式；其次研究将有助于推动我国 风险投资各项法律法规及政策的完善，虽然我国从2 0 0 6 年修改了合伙企业法 以来，国家推出了一系列的政策法规来促进风险投资事业的发展，但在落实过程 中，各项政策法规还存在不适应或是矛盾之处。 因此，通过对比研究国外风险投资机构组织形式的特点，以及对我国风险投 资面临的环境分析，对完善中国风险投资行业具有重要的现实意义和理论意义。 1 陈业宏、黄媛媛：公司制与有限合伙制风险投资之比较与选择，华中师范大学学报( 人文社会科学版) ， 2 0 0 3 ( 0 6 ) 2 李宁顺：中国风险投资组织形式的现实选择，大连海事大学学报( 社会科学版) ，2 0 0 6 ( 0 4 ) 3 刘鹤扬：私人股权投资在中国的现状、问题和选择，开放导报，2 0 0 6 年( 0 6 ) 2 1 3 研究内容及方法 1 3 1 研究内容 本文以风险投资组织形式的对比研究为主要线索，全文除第一章引言及最后 一章结语部分外，分为三章对这一问题进行系统的研究。 本文第二章为风险投资概述，分为两个部分。第一节简单扼要的阐述了风险 投资的基本概念，包括风险投资的定义、特征及本文中对风险投资概念的界定； 第二节对风险投资机构采取的三种基本形式做出简单介绍。 本文第三章为风险投资机构组织形式的国际比较。其中第一、二、三、四节 分别从美国、英国、日本及我国台湾地区风险投资的发展入手，研究了这四个国 家或地区风险投资机构组织形式的特点及形成原因；第五节在综合分析的基础 上，提炼除了影响风险投资机构选择的三个因素。 本文第四章是该论文的重点章节，其中第一节分析了我国风险投资机构组织 形式的特点；第二节对我国风险投资行业面临的宏观环境进行了详细阐述；本文 的第三节是该论文的创新之处，采用了实证分析的方法，对我国有限合伙制与公 司制的风险投资机构的有效性进行了对比分析。 1 3 2 研究方法 本文主要采用了两种研究方法： 1 、比较分析方法 本文利用了统计的相关理论与方法，对收集的国内外的数据进行统计分析， 比较分析了美国、英国及我国台湾地区在风险投资机构的投资规模、投资阶段、 投资行业及退出情况。 2 、实证分析方法 本文使用s p s s 统计分析软件，对我国有限合伙制及公司制的风险投资机构 进行了描述性及相关性的分析。 第2 章风险投资概述 2 1 风险投资的概念 2 1 1 风险投资的定义及特征 虽然在1 9 4 6 年第一家风险投资公司已经在美国成立了，但是直到1 9 7 3 年， 美国的“全国风险投资协会”( n a t i o n a lv e n t u r ec a p i t a la s s o c i a t i o n ，简称n v c a ) 成立以后，才出现了对风险投资的书面定义。2 0 世纪8 0 年代，随着风险投资业 务的发展，各国家在不同时期又对风险投资的给出了不同的定义，表2 1 显示了 不同机构对风险投资给出的定义： 表2 1 各时期风险投资机构的定义 时间机构定义 全美风险投资协会( n a t i o n a l所谓风险投资，是指由专业机构提供的投资于新兴 1 9 7 3 笠v e n t u r ec a p i t a la s s o c i a t i o n ，的、极具增长潜力的企业并参与其管理的权益资 简称n v c a )本。4 英国风险投资协会和欧洲风险为未上市企业提供股权资本，但并不以经营产品为 1 9 8 3 焦 投资协会目的的投资行为。5 经济合作与发展组织( 简称以高新技术与知识为基础，生产与经营技术密集的 1 9 8 3 芷 o e c d ) 高技术或服务的投资。6 经济合作与发展组织( 简称 一种投资于未上市的新兴企业并参与管理的投资 1 9 9 6 笠 活动。其价值是由创业企业家和风险投资家通过资 o e c d ) 本和专业技术技能所共同创造的。 把资本投向蕴藏着失败风险的高技术及其产品的 1 9 9 8 芷 我国“政协号提案”研究开发领域，旨在促进新技术成果尽快商业化， 以取得高资本收益的一种投资行为。7 创业投资企业，系指在中华人民共和国境内注册设 立的主要从事创业投资的企业组织。前款所称创业 投资，系指向创业企业进行股权投资，以期所投资 我国创业投资企业管理暂行办创业企业发育成熟或相对成熟后主要通过股权转 2 0 0 5 在 法 让获得资本增值收益的投资方式。前款所称创业企 业，系指在中华人民共和国境内注册设立的处于创 建或重建过程中的成长性企业，但不含已经在公开 市场上市的企业。8 创业投资事业之范围，指实收资本额在新台币二亿 台湾创业投资事业范围与辅导 元以上，并专业经营下列业务之公司：1 、对被投资 2 0 0 5 年 办法事业直接提供资金；2 、对被投资事业提供企业经 营、管理及谘询服务。9 n v c & t h ev e n t u r ec a p i t a li n d u s t r y - a n0 v e n ，i e w h t t p ：n v c a o r g d e h t m l ：a ni n t r o d u c t i o nt op r i v ；i ee q u i 劬h 鄙：w w w b v c a c o u 0 一 o o e c d g l o s s a r yo f t a xt e r m s h t t p ：w w w o e c d o r e 7 民建中央：关于加快发展我国风险投资事业提案，1 9 9 8 8 国家发展改革委：创业投资企业管理暂行办法，2 0 0 5 9 台湾当局：创业投资事业范围与辅导办法，2 0 0 5 4 1 9 7 3 年n v c a 给出的定义是基于风险投资以下6 各方面的特征： 1 、投资于具有高成长性的新兴企业。这是从投资对象上来讲的，从这一特 征来看，该时期的风险投资机构投资的企业主要是高成长性的新兴产业，属于狭 义的风险投资： 2 、以股权投资的方式投资。这是指的投资的方式，也是风险投资最本质的 特征，它不是以债权的方式为企业提供资金支持的，而是作为投资企业股东的方 式为企业提供资金，这种投资方式的风险必然高于债权投资； 3 、为新产品或服务的开发提供支持。该特征进一步将投资的对象细化，这 也是风险投资行业之所以对促进产业升级具有重要作用的原因所在，同时，从风 险投资的投资对象上也揭示了风险投资是一种高风险的投资。 4 、通过主动参与向所投资企业提供增值服务。这也是风险投资所独有的特 征。不同于银行贷款方式，风险投资机构不仅仅为投资企业提供资金的支持，同 时还会参与到企业的管理中，风险投资家用自身丰富的经验为企业的经营管理出 谋划策，促进企业快速成长。 5 、期望获取高收益而承担高风险。这反映的是投资的目的，但是该特征并 没有明确收益的实现方式。从实践来看，风险投资机构主要是通过股权转让的方 式来获得资本增值的，并不以企业产品的经营利润作为收益的来源。 6 、主要倾向于长期投资。这一特征揭示了风险投资的投资阶段，从该特征 来看，这时期风险投资的投资对象不包括上市前的企业，主要是投向种子期、起 步期及成长期的企业。 而在2 0 世纪8 0 年代中期，出现了专门投资于重整期企业的专业性“重整基 金”，n v c a 并不将其统计入风险投资基金。学术界将这类风险投资基金定义为 “非创业类私人权益投资”，与“创业类私人权益投资”合称为“私人权益投资”， 并将“私人权益投资”作为“广义风险投资”，而将1 9 7 3 年的定义的风险投资作 为“狭义风险投资”。 从上述风险投资的各种定义可以看出来，世界上对风险投资概念的界定越来 越宽泛，现在所称的风险投资一般都是指广义的风险投资，通常具备两个方面的 特征：1 、投资对象为未上市企业；2 、投资方式为股权投资；3 、参与企业的管 理。 2 1 2 本文对风险投资的界定 由于风险投资是由国外传入我国的，因而在对“v e n t u r ec a p i t a l ”一词进行 翻译时，学术界也存在着争议。在以成思危为代表的学者认为应该将“v e n t u r e c a p i t a l 翻译成风险投资，并认为风险投资具有以下5 各方面的特征：1 、是一 种有风险的投资；2 、是一种组合投资；3 、是一种长期投资；4 、是一种权益投 资；5 、是一种专业投资。成思危认为：“风险投资应该是支持创新者创业，帮助 投资人投机。”1 0 认为应该将“v e n t u r ec a p i t a l ”翻译成“创业投资”的代表人物 是刘健钧，这种翻译揭示了“支持创建企业的投资制度创新”本质及高风险属性， 涵括了风险投资狭义或广义的外延。 本文更倾向于将“v e n t u r ec a p i t a l ”翻译成风险投资，并结合国内外对风险 投资的认识，本文中给出风险投资以下定义：向具有高增长、高风险的未上市企 业进行权益投资，并在企业的发展过程中提供增值服务，以期通过股权转让的方 式实现资本增值的资本运营方式。 因而本文认为风险投资应该具有以下五个方面的特征：l 、投资对象为高增 长及高风险的未上市企业；2 、投资方式为权益投资；3 、参与企业的经营管理； 4 、退出方式为股权转让；5 、投资目的为实现资本增值。 因而，从以上的定义来看，私募股权投资也可作为广义上的风险投资，它与 风险投资唯一不同的区别在于投资的阶段，风险投资倾向于企业的早期阶段，而 私募股权投资倾向于投资企业的成熟阶段。而产业投资是我国一个特有的概念， 我国产业投资基金法征求意见稿中将产业基金做出如下界定：“一种对未上 市企业进行股权投资和提供经营管理服务的利益共享、风险共担的集合投资制 度，即通过向多数投资者发行基金份额设立基金公司，由基金公司白任基金管理 人或另行委托基金管理人管理基金资产，委托基金托管人托管基金资产，从事创 业投资、企业重组投资和基础设施投资等产业投资”。1 1 从定义来看，在我国， 私募股权投资、产业投资都是广义上的风险投资。 2 2 风险投资机构的组织形式 2 2 1 组织化风险投资形式的优势 风险投资按照组织化的程度不同，可以划分为“非组织化的风险投资” ( i n f o r m a lv e n t u r ec a p i t a l ) 以及“组织化的风险投资 ( f 、o r m a lv e n t u r e c a p i t a l ) 。其中“非组织化的风险投资”是风险投资行业的一个重要组成部分， 是指具有一定资本实力的个人或家庭，以其私有的资本，对所选择的项目进行的 权益投资! 以期实现资本增值的一种投资形式。根据这一定义，目前在我国非组 织化的风险机构主要是指天使投资。而“组织化的风险投资”则是指由两个或以 上的投资者( 包括个人和机构) 通过风险投资机构将资本集合起来形成新的投资 主体，并通过该中介从事风险投资。 随着现代投资活动的不断发展，风险投资的主流形式逐步由非组织化向组织 化演进，而与非组织化的风险投资相比，组织化的风险投资存在以下优势： 1 0 成思危：进一步推动风险投资事业发展，民主与建设出版社，1 9 9 9 ，第4 5 页。 1 1 顾文伯：上海国际金融中心背景下股权投资基金法律制度，上海政法学院学报法治论丛，2 0 1 1 ( 0 3 ) 6 l 、可以降低交易成本。风险投资市场是一个不完全竞争、信息极度不对称 的市场，因而组织化的风险投资更有利于降低市场上的交易成本，主要表现在三 个方面：一是可以降低寻找有潜力的风险企业的发现成本；二是可以降低与风险 企业之间的签约成本；三是可以降低与风险企业之间的履约成本。 2 、可以提高风险投资资金的运作效率。由于组织化的风险投资机构具有合 理的组织结构，因而在实际运作过程中，只要按照流程操作就可以大大提高风险 投资的投资效率。具体表现在风险投资项目的筛选、监理，以及后续为投资企业 提供的增值服务方面。 3 、有利于实现规模优势。这主要表现在两个方面。一方面在筹资规模上， 组织化的风险投资机构由于投资者在两人以上，因而可以募集到更多的风险资 金；另一方面体现在投资项目上，组织化的风险投资机构由于投资项目较多，因 而可以降低单位风险企业的投资成本。 从国际上风险投资机构组织形式的实践来看，目前组织化的风险投资机构的 形式主要可以分为三大类，分别是公司制、有限合伙制及信托制。以下对这三种 组织形式分别做以介绍并进行对比。 2 2 2 公司制风险投资机构 公司制风险投资机构按照公司法的规定，以有限责任公司或股份公司的 形式成立的。这种形式的风险投资机构具有以下特点： 1 、在组织结构方面，投资者没有经营管理权力。公司制的风险投资机构按 照公司法的规定设有股东大会、董事会、监事会，公司的日常经营活动由董 事会聘任的高层经理在董事会的授权范围内进行管理并对董事会负责，而投资者 作为公司的股东并不参与日常的管理活动，但享有公司重大决策、资产收益以及 选择董事会的权力，同时对风险投资机构的亏损及负债承担有限责任。 2 、在出资方面，受到严格的限制。公司制的风险投资机构需按公司法 的有关规定，注册资本通常需要一步到位，但公司制的风险投资机构一旦成立， 除非由于破产或兼并，通常可以长期存续。 3 、在投资收益上，存在双重征税。公司制的风险投资机构按照公司法 的要求是属于具有独立主体资格的法人组织，因而是所得税的纳税主体。在取得 投资收益时，公司制的风险投资机构存在双重征税，一方面需要缴纳企业所得税， 另一方面投资者在取得投资收入时还需要缴纳个人所得税。 从资金来源从产权关系的角度来看，公司制的风险投资机构还可以划分为附 属型风险投资机构、政府主导型风险投资机构以及独立的风险投资机构三种。 1 、附属型风险投资机构。附属型的风险投资机构从产权关系的角度，又可 以分为金融机构附属的风险投资机构和大公司附属的风险投资机构。金融机构附 7 属的风险投资机构往往是出于配合自身业务的需要，寻找新的利润增长点设立 的，例如证券公司附属的风险投资机构主要是为拟上市企业提供股权融资的；而 大公司附属型的风险投资机构主要是为了满足母公司战略发展的需要，提升产品 的技术创新水平设立的。这一类的风险投资机构首要考虑的是自身业务的需要， 因而在投资项目上追求的是稳定的收益，这与风险投资高风险、高回报的特征相 违背，同时，由于这类风险投资公司投资项目的收益与风险投资家的业绩没有建 立有效的联系，因而缺乏有效的激励机制。 2 、政府主导型的风险投资机构。政府主导型的风险投资机构最早出现于美 国，美国小企业投资公司( s b i c ) 最开始是靠政府拨款或者发行债券筹集的资 金，由于他们可以从政府那里获得低利息的贷款，加之风险投资是高风险的行业， 导致这些风险投资机构往往通过转贷方式来获得更稳定的收益，因而这一类的风 险投资机构往往不能更好的发挥风险投资的作用，违背了政府促进高新技术产业 的发展的初衷。 3 、独立的风险投资机构。相对于附属型的风险投资机构，独立的风险投资 机构在投资项目的选取、投资决策等方面都有很大的自主权，同时，由于独立的 风险投资机构的风险投资家具有专业背景，因而这类风险投资机构才能发挥风险 投资的优势。 2 2 3 合伙制风险投资机构 ( 一) 普通合伙制风险投资机构 普通合伙制风险投资机构要求所有合伙人对合伙企业的亏损及债务承担无 限责任。由于风险投资的高风险的特征