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Comment 请参阅报告第 4 页开始的重要披露资料。2004摩根士丹利版权所有。未经摩根士丹利表示同意，不得抄袭或剪辑本文资料。 Page 1 Economics Equity Research Global 经济走势经济走势 2004 年 3 月 12 日全球首席经济师 史蒂芬 罗奇 (Stephen S. Roach) Stephen.R 我们为什么要感谢中国我们为什么要感谢中国 变幻莫测的世界 变幻莫测的世界 一年前，中国的增长奇迹普遍被认为走运；今天中国被视为威胁 - 实际上，已成为世界众多棘手问题的代罪羊。 中美贸易赤字 中美贸易赤字 鉴于美国本土储蓄短缺，贸易赤字无法避免；正如日本在上世纪 80 年代填平由里根政府预算赤字造成的缺口一样，处于布什赤字 年代的中国正在扮演类似的角色。 美国消费者双赢 美国消费者双赢 进口高质量中国货有助于美国遏制通胀率；中国把从出口赚回来 的大部分利润再投资于以美元为主的金融资产上 - 有助把美国 利率维持在低水平从而为经济复苏带来支持。 增长火车头 增长火车头 随着进口在 2003 年增长 40%以上，中国已成为邻国和亚洲其他国 家增长的主要动力来源；促进了诸如日本、南韩、台湾和德国的 增长步伐。 模范角色 模范角色 中国已向全球其他国家发出挑战；其成功凸显了欧洲和日本僵化 且过时的经济也必须改革的事实，否则势将落后于转变日趋迅速 的时代。 附注 附注 原文英文版最先发表于 2004 年 3 月 22 日一期（3月 8日出版）的 财富杂志上。 本文件所载信息和意见不是旨在供全面研究、或提供财务或法律意见用 途，及不应被依赖或用以取代任何有关个别情况的个别建议。 摩根士丹利与，或正寻求与，其研究报告中提及的公司有业务往来。所以，投资者应该明白本公司可能基于利益冲突 而影响本报告的客观立场。投资者应把本报告仅仅作为其投资决定的其中一个考虑因素。 全球:每日经济评论全球:每日经济评论 请参阅报告第 4 页开始的重要披露资料。2004摩根士丹利版权所有。未经摩根士丹利表示同意，不得抄袭或剪辑本文资料。 Page 2 我们为什么要感谢中国我们为什么要感谢中国 变幻莫测的世界再次改变其对中国的看法。相对于 呆滞的全球经济，中国一年前的增长奇迹普遍被认 为走运。今天中国却被视为威胁，并已成为失调世 界经济无法解决的众多棘手问题的代罪羊。 这种位置对换的情况是既令人不安又与事实不符。 在很大程度上，可以说与西方本身有关而非与中国 有关的。抨击中国的情绪主要起源于全球富裕工业 国家对无就业复苏情况的焦虑。特别是美国，越来 越多人相信职位不断向中国输出 这个错误概念 正诱使政客们利用危险的保护主义来“纠正”问 题。 中国的货币钉住政策 人民币与美元的联汇机制 成为当前争论的焦点。很多人认为，在艰巨的 全球经营环境下，中国明显享受着不公平的竞争优 势，因此向中国施压，迫使其修订汇价。美联储主 席格林斯潘最近表示这个可能性是一个“颇合理的 期盼”。 作为淡化所谓中国威胁论的第一步，人 民币将升值 5%的传闻受到欢迎 仿佛此举真能 有助于解决世界失衡的问题。这实在错得不能再 错。 在焦躁不安中人们忽略了迅速发展的中国经济带给 世界的非一般好处 忘恩负义的世界应该感谢的 好处。这特别是对美国而言。没错，在美国 2003 年破纪录的 5,400 亿美元贸易赤字中，中国占着最 大的一个比重。但这个赤字不是北京制造的 它 是由华盛顿制造的。确实如此 由于联邦预算赤 字失控，美国已几乎耗尽其国民储蓄。为了筹资以 应付支持经济增长所需的投资，本土储蓄缺口必需 由国外的盈余储蓄填补。除了让收支和贸易赤字不 断滚大以引入外国资金外，美国别无选择。 单是这个原因，中国在填补美国经济缺口上扮演着 一个重要的角色。正如日本在上世纪 80 年代填平 由里根政府预算赤字造成的缺口一样，处于布什预 算赤字年代的中国正在扮演类似的角色。鉴于储蓄 短缺，美国必须要扩大贸易赤字。假使对手不是中 国，它可以是墨西哥、加拿大、或甚至是欧洲。而 后果是成本较高的进口，这将相等于向美国消费者 课税 一种足以削弱消费能力和毫无疑问将妨碍 美国经济增长的赋税。 其实，从中美贸易获益最大的正是消费者。去年美 国从中国进口了总值超过 1,500 亿美元的价廉物美 货品。此举有助遏制通胀率。不包括石油产品，美 国进口货品价格在截止去年 12 月的一年里仅仅上 升了 1% 对美元走弱和正快速增长的经济而言 是极为微小的一个升幅。低通胀给职位短缺和收入 受压的美国消费者提供了额外的购买力。美国应该 为此向中国表示谢意。 但故事还没有说完。中国把从出口赚回来的大部分 利润再投资于以美元为主的金融资产上。截止去年 11 月，中国持有 1,440 亿美元的美国国库券；占 此类政府票券的外资总持有量的 9.6% 是 1994 年时中国所占比重的三倍。在买入美国国库券的外 国持有者当中，中国目前的排名仅次于日本，并远 远抛离排在第三位的英国。 这并非无足轻重。在正常情况下，大规模的政府借 贷会把融资成本推高，但中国积极买入美国国库券 可防止这情况的发生。通过把利率维持在较低水 平，中国其实为美国提供更多的经济成长。 应该就中国的快速崛起表示谢意的不仅仅是美国。 跨国公司的迅速进驻，把中国融入成为全球供应链 的组成部分。在过去两年，每年流入大陆的外国直 接投资超过 500 亿美元，使中国成为全球此等资金 的最大受惠国。在中国过去 10 年的出口总增长累 计增幅中，占了 65%的贡献是来自日本、美国和欧 洲的跨国公司设于国内的子公司和合营企业伙伴单 位。外包业务已成为世界各国企业效率战略中的一 项日益重要的元素，利用诸如中国的发展中国家的 低成本生产取代发达国家的高成本操作。最后，全 球消费者也将能分享到由此而衍生的利益。 与此同时，中国也成为其邻国和亚洲其他国家增长 的主要动力来源。我们不会从大声讨伐中国强劲出 请参阅报告第 4 页开始的重要披露资料。2004摩根士丹利版权所有。未经摩根士丹利表示同意，不得抄袭或剪辑本文资料。 Page 3 口的声音中认识到这个事实。但这个秘密就是正在 飙升的中国进口需求 去年增长 40%以上。随着 中国大兴现代经济基础建设，她得为此向如日本、 南韩、台湾和德国等地区和国家购买资本设备和技 术。基于这些地区国家正受困于本土需求不足，出 口中国业务已成为其经济增长的重要动力来源。 事实上，在全球化年代提出的所谓中国威胁论是不 确切的。中国没有从富裕的发达国家窃取职位。就 业职位在中国出口行业不断增长是由于跨国公司扩 展其在华的子公司业务。而中国对外国产品的需求 正为世界其他地方的就业带来支持。 中国也不应被指责为利用偏低汇价从而在抢占市场 份额上享有不平等的优势。惧外的美国国会议员认 为，中国与美国的双边贸易盈余显然是前者操控人 民币的有力证明。我们且不谈人民币钉住美元机制 自 1994 年起不曾改变过；更重要的是，大额赤字 出现在中国与大部分其它贸易伙伴的账目上。因 此，中国的总体贸易结余仅有轻微的盈余 相当 于 2003 年国内生产总值的约零点三个百分点。这 表明中国货币价值可能是公平的 与强烈要求人 民币尽快升值的看法相反。 总的来说，世界应感谢中国对改变其国有经济模式 的坚持。对中国而言，这是通向持续繁荣的唯一道 路。对其他国家而言，这是探挖一个庞大市场的机 遇。 我们身在西方的无需忧虑中国在改革道路上使出不 公平手段。中国自愿加入世界贸易组织便是她将遵 守一套以西方法规为基础的游戏规则的保证。 为了贯切落实这个特殊的经济转型，中国已向全球 其他国家发出挑战。的确，中国要成功也是一个挑 战：她凸显了欧洲和日本僵化且过时的经济也必须 改革的事实，否则势将落后于转变日趋迅速的时 代。中国谈不上是一个威胁，她是其他国家应该仿 效的重要模范。 没有人会认为全球化将是容易的，但它最终一定能 击败其他可能选择。谢谢中国，给我们带头引路。 请参阅报告第 4 页开始的重要披露资料。2004摩根士丹利版权所有。未经摩根士丹利表示同意，不得抄袭或剪辑本文资料。 Page 4 为符合美国监管要求做出的有关内文所提及公司的重要披露 为符合美国监管要求做出的有关内文所提及公司的重要披露 本报告的信息与观点是由Morgan Stanley OP=跑赢大市;N=中性;UP=跑输大市。有关定义请参见/companycharts。 分析师对行业的意见 分析师对行业的意见 有吸引力 (A)。分析师预计，在今后 1218个月，与有关大市指标相比，其所跟踪的产业总体表现具有吸引力。 与大市等同 (I)。 分析师预计，在今后 1218 个月，其所跟踪的产业总体表现与有关大市的指标等同。 审慎 (C)。 分析师预计，在今后 1218个月，其所跟踪的产业总体表现与有关大市的指标相比应多行审慎。 本报告所探讨的公司股价分析图和评级历史亦可在如下网站查询： /companycharts。 您也可向摩根士丹利函索，地址是：Morgan Stanley at 1585 Broadway, 14th Floor (Attention: Research Disclosures), NewYork, NY, 10036 USA. 请参阅报告第 4 页开始的重要披露资料。2004摩根士丹利版权所有。未经摩根士丹利表示同意，不得抄袭或剪辑本文资料。 Page 6 其它重要披露其它重要披露 关于涵盖在本结论的以决定价格目标所用的估值方法和有关实现这等目标的风险的讨论(如适用)，请参阅这等股票的最近期研究 报告。阁下可通过贵销售代表或登录 的 ClientLink 或其它电子系统索取有关研究报告。 本报告并不提供量身定制的投资建议。报告的撰写并未虑及读者的具体财务状况及目标。本报告所探讨的证券可能不适用于所有 投资者。摩根士丹利建议投资者应独立评估特定的投资和战略，并鼓励投资者征求专业财务顾问的意见。具体的投资或战略是否 恰当取决于投资者自身的状况和目标。 本报告并非购买或出售任何证券或参与任何交易策略的要约。摩根士丹利和或其雇员可能在本报告提及的公司证券或其衍生产 品中有投资，并且可能以不同于本报告讨论的方式进行交易。衍生产品可能由摩根士丹利或有关人员发行。 摩根士丹利及其关联公司从事可能与本报告提及公司有关连的业务，包括市场庄家及专门交易、风险套期以及其它自营交易、资 金管理、投资服务和投资银行业务。摩根士丹利时根据基本原则向客户出售或买入其研究报告提及的公司的股本证券。 摩根士丹利竭力采用可靠和全面的信息，但是我们并不对其准确性或完整性做任何保证。除非我们打算终止对个别覆盖公司的跟 踪研究，本报告所载意见或信息的任何变化，摩根士丹利没有告知阁下的义务。 有关摩根士丹利的信息除外，摩根士丹利的研究人员根据公开的信息资料撰写报告。其中的事实与观点并未经过摩根士丹利其它 业务部门的专业人士，包括投资银行专业人士的审阅，因此不能反映后者已掌握有关信息。 摩根士丹利研究人员不时进行实地考察，但严禁接受公司就此等造访提供的交通费付款或退回费用。 您投资的价值和收益，可能因利率或汇率、证券价格或市场指数、公司的运营或财务状况或其它因素的变化而有所不同。在您的 证券交易中行使期权或其它权利或许存在时间限制。过去的业绩未必能说明未来。 对未来市场表现的估计是基于或许无法实现的 假定。 致台湾读者: 关于在台湾进行交易的证券的信息是由英商摩根士丹利添惠证券有限公司台北分公司(“分公司”)发行，由研究部 主管何资文撰写或审阅。有关信息仅供参考。各位读者应独立地分析投资风险。未经摩根士丹利明确的书面允许，本刊物不得向 媒体散发，或被公众媒体所引用。 未经摩根士丹利明确的书面允许，本刊物不得向 媒体散发，或被公众媒体所引用。关于不是在台湾进行交易的证券的信息仅供参考，及不应被当作是买卖此类证券的推荐或要 求。分公司可以不为客户进行这些证券的交易。 本报告的某些信息来自摩根士丹利添惠亚洲有限公司上海代表处的雇员，供摩根士丹利添惠亚洲有限公司所用。 本刊物在日本由 Morgan Stanley Japan Limited 发行；在香港由摩根士丹利添惠亚洲有限公司发行；在新加坡由 Morgan 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