国际经济背景下的中国汇率政策取向.doc

_国际经济背景下的中国汇率政策取向 内容摘要：中美贸易失衡的根本原因是美国的高消费和亚洲地区的高储蓄，同时也是全球经济一体化后生产分工模式变化的必然结果，并不完全取决于汇率水平。因此，解决中美贸易差额问题不能只盯住中国的汇率水平。中美应在加强磋商的基础上，分别出台措施缓解美元贬值（人民币升值）压力。对于中国而言，主要做好七件事，包括加快汇率形成机制的改革、加强对跨境资本流动的监测和管理、加大“走出去”战略的实施、积极发展本土资本市场、运用货币对冲操作手段、提高亚洲区内货币的结算功能和落实内需主导战略等。 关键词： 国际货币体系汇率机制政策选择 一、解决世界经济矛盾的着眼点既不能盯着中国汇率，也不能完全依靠美国的调整 过去的十年，中国占美国总体贸易逆差的比重一般在2025的区间浮动，2004年的比重比1997年还有所下降。尽管20012004年，美国对中国的贸易逆差占美国总贸易逆差的比重上升了4.68个百分点，但同期美国与日、韩、中国台湾的贸易逆差占美国总贸易逆差的比重下降了7.06个百分点。而且，虽然美国与东亚、东南亚的贸易逆差额上升，但比重也在下降。可见，美国的贸易逆差是全局性的，而不是地区性的。 20002004年，中国与美国、欧盟的贸易顺差增加了780亿美元，而与此同时，中国与日本、亚洲其他国家的贸易逆差却增加了350亿美元，加上对其他国家的贸易逆差，中国2004年的贸易顺差仅比2000年增加80亿美元。如果计算中国大陆以及香港特别行政区的转口贸易，中国与美国、欧盟20002004年的贸易顺差增加了770亿美元，但与日本、亚洲其他国家的贸易逆差却增加了1040亿美元，总的看来，这几年反而是增加了650亿美元的逆差。 进一步看，外资企业可以解释中国对主要国家贸易差额的7080，中国贸易差额是全球企业资源配置的结果，尤其是亚洲国家产业链转移地结果。1999年，中国为出口加工目的而进口的产品中，25来自日本，20来自中国台湾地区，20来自香港地区、新加坡和韩国。但只有5来自美国，7来自欧盟。另一方面，生产出来的产品却有26直接销往美国，如果加上经中国香港地区转出口的产品，美国的份额可能略微超过30，欧盟则分别是14和19。这表明，中美贸易失衡事实上是亚洲地区与美国之间的贸易失衡。造成这种失衡的根本原因，是两个地区经济结构的互补性，即美国的高消费和亚洲地区的高储蓄，同时也是全球经济一体化后，生产分工模式变化的必然结果，并不完全取决于汇率水平。因此解决中美贸易差额问题眼睛不能光盯着中国的汇率水平。 二、各国经济货币领域的合作是解决当今世界经济问题的无奈选择 如果中国将借给美国的部分资金用于国内发展，可以改善中国人的生活水平。但美国如果不是大幅度提高利率，美国也无法轻易弥补资金缺口，而大幅提高利率却会严重损害经济。当然，美国经济的衰退，最终也会影响到中国经济。因此，美国应认真反思自己的经济政策，主动加强与各国的经济、货币磋商，而不是简单地往国际社会转嫁国内的经济矛盾。就具体合作内容而言： 1、在实体经济方面：经济结构调整 既然短期内改变世界经济失衡、调整国际货币体系的可能性不大，那么当今应加大世界经济两大引擎中国与美国的协调，防止经济衰退，为双方经济结构乃至世界经济结构的根本调整赢得时间。近期，中美应在加强磋商的基础上，分别出台一些措施缓解美元贬值（人民币升值）压力，从国际的视野进行自身经济结构的调整，同时，中美两国特别是美国应该而且有能力，共同创造有利的舆论氛围。 美国：应逐步实行紧缩政策，减少财政赤字，提高市场利率，以减少消费增加储蓄。美国目前有能力通过缓慢地结构调整解决美国经济的不平衡问题，关键是要有这方面的意识和大国的责任。中方决策者应清醒认识，汇率之争是国家利益之争。g20北京会议美方对中国金融服务业开放的要求，有利于提高中国金融服务业的效率，但这仍不是解决世界经济失衡的根本性措施。 中国：要放在国际视角下解决好中国的汇率问题，不仅仅是水平问题，也不仅仅是机制问题，是涉及中国结构调整和诸多方面改革的问题。对此，我们认为当前中国应做好以下七件事： 第一，进一步加快汇率形成机制的改革，继续减轻人民币的升值压力 90年代中后期，中国国内存在人民币贬值预期，且外汇储备不高，为了控制外汇风险，国家采取了严格的资本、外汇管制，严格限制外汇资本的流出以及各市场主体外汇持有量，将大部分外汇资源集中于国家。在这种制度框架下，市场主体大量合理的用汇需求被强行压制。当前，外汇储备大量增加，人民币面临升值压力，有可能从体制的角度重新思考与安排各项外汇管制政策，在有效控制风险的前提下，尽可能满足市场主体各项原先被压抑的合理外汇需求，进一步释放人民币升值的压力，重新将外汇资源在国家、企业和个人之间进行合理分布。考虑中国结构调整尚需较长时间过程的特征，可在继续主动保持人民币有略微升值压力的状态下，近期从以下四个方面进一步推进改革。 一是进一步放开企业持有外汇比例的限制，推行企业意愿结汇制，增加企业持有量。随着市场主体管理外汇风险能力的提高，反过来又减轻人民币升值的压力。 二是逐步放宽对银行结售汇头寸的限制，提高金融机构在自由外汇市场上资金运用的自主性。 三是随着企业、金融机构、个人持有的外汇量增大，汇率风险的加大，应不失时机的推进外汇市场的进一步改革，发展外汇衍生品市场，主动引导、培育市场主体管理汇率风险的能力。只要保持人民币资本项下有限兑换的前提，充分竞争市场中的金融与外汇衍生工具和其他各项金融产品、风险管理产品都可以大胆的引进，积极地试点，进一步放松国内外汇管理政策，这一切都将有助于从根本上保持人民币的基本稳定。 四是继续完善人民币汇率调控机制。适时推出美元做市商制度。当前的人民币汇率调控机制是由企业的强制结售汇制、银行结售汇周转头寸管理及人民银行直接入市买卖外汇，在外汇市场开展公开市场业务三个部分组成。在这种调控机制下，市场主体的外汇持有意愿受到一定的抑制，人民银行的市场操作对象的影响仅局限于现期汇率。在逐步推动企业意愿结售汇制和逐步放宽对银行结售汇周转头寸限制的同时，可在美元/人民币市场上，借鉴外币对交易，引入美元做市商制度，提高人民银行调控的灵活性。公开市场操作可先局限于这些做市商。在公开市场操作方面，既可采取现货交易，也可灵活采取远期、掉期等交易方式，既影响即期汇率，也影响远期汇率，进一步做活境内的外汇市场。 第二，进一步加强对跨境资本流动的监测和管理 无论是从东南亚金融危机教训看，还是从保证当前我国汇率机制改革成功的角度看，很重要的一个前提就是我国仍必须保持一定程度的资本管制。但我国在具备经常项目、资本项目双重性质的贸易融资方面，资本管制仍存在一定的漏洞，例如对非居民在中国境内个人购房、买商业地产资本投资性质的外汇收支没有任何管理办法。在全世界绝大多数国家对外资进入境内房地产市场都有不同程度限制的背景下，我国却使境外“热钱”通过上述渠道大量流入境内房地产。“管住了前门，但未管后门”，进一步给人民币升值制造了压力。因此，我国一方面要调整国际收支的统计方式，区分居民和非居民的行为，另一方面要在加强对外资进入房地产状况的监测基础上，尽快出台有关管理办法，加强海外房地产资金流入的监管。进一步细化对于流动性资本跨境移动的管理。根据外汇市场的发展状况和资本有限流动的进展，有必要时采取跨境资本交易税和无息存款准备金要求，以进一步加强对跨境资本流动的管理。 第三，坚持引进外资的质量，加大“走出去”战略的实施 在我国，外商直接投资与国际贸易顺差存在较强的相关性。当前应在继续积极有效利用外资的基础上，坚持引入外资的战略性安排，重视技术与管理的引进，促进国内产业优化升级。在此方面，一方面要加快改善国内融资体系和放开境内各种市场化融资工具的限制，另一方面要政策导向企业，中国境内不缺资金，要充分利用国内资金，减少人民币资产与外币资产替换后的收益代价。同时，还应重新审视中央与地方引进外资的各项优惠政策，实现平等“国民待遇”，切实提高利用外资的质量和效益。 与此同时，加快调整原先控制企业“走出去”的外汇管制政策。统筹制定企业“走出去”战略，以政府和企业相结合的市场策略与海外经济取得互利共赢的局面。当然，这种调整仍应服从于整个资本帐户逐步开放的战略，放松企业“走出去”管制绝不能简单等同于资本管制的完全放开，要防止人民币预期发生反转时，国际游资利用制度漏洞的大量外逃。 第四，要确立放慢海外上市节奏，积极发展本土资本市场的战略安排 虽然我国是全世界高储蓄率的国家之一，但由于国内金融市场的不完善，资金的低效、不合理分配，导致相当一部分优秀企业的资金需求得不到满足，因此无奈之下不得不借助国际金融市场筹资。但是，必须清醒认识到，这不是中国金融发展的长期战略。因为海外上市筹得的外币资金在外汇市场转换成人民币后投入使用，在人民币升值压力下，不但使我国加大了储蓄的盈余，承担了额外的汇率风险，削弱了中国货币政策的独立性；因为大国经济战略的实现必须有大国资本市场的配合，历史上还未出现一个大国经济的发展依附于另一国家资本市场的现象。而且，在国有企业和国有银行改制中，国人已经承担了大量的改革代价，但如果国人不能享受改革收益的回报岂不是怪现象？而且，只要处理妥当，让国人享受改革成果的回报，不会影响引进战略投资者的初衷。因此在当前，一方面要千方百计，加快发展和健全我国包括债券市场和股票市场在内的资本市场，另一方面，作为近期的策略安排，一是应积极鼓励中小企业、风险投资企业的海外上市（当然仍不排除在境内改善对其的相应融资环境）；二是在国有大银行上市筹资中，面对是否“贱卖”的争论，最好的办法，尽快发展境内私人股权基金作为第三方，与境外投资者竞争入股，包括筹集外汇资金入股；三是在支持、调控中国房地产业发展的过程中，对房地产信托基金，相关部门要提高工作效率，尽快实现“与其放任不管海外的reits，不如发展中国的reits”。 第五，进一步运用好货币对冲操作手段 针对中国近期出现“松货币、紧信贷”局面，信贷增速在下降，但市场货币宽裕，货币市场利率不断走低，对冲成本下降，而且鉴于间接融资为主格局变化的缓慢性，对充分关注中国经济2006年下半年乃至2007年经济周期中可能出现下滑的中国中央银行来说，提供了进一步运用好货币对冲操作的空间。中央银行对冲操作手段的灵活艺术运用和经验的积累，将有助于中央银行继续保持人民币汇率基本稳定目标的实现。 第六，增加双边贸易协定，提高亚洲区内货币的结算功能 近十年在亚洲地区，包括中国、日本和韩国，区内贸易比重越来越高，但即使是纯粹的区内贸易，其结算货币主要使用美元。在各国基本盯住美元的结算货币安排下，有助于降低各国之间的汇率波动，有利于区内贸易的发展。然而随着区内各国汇率与美元的固定关系弱化，无序的浮动并不能保证各国间汇率的稳定，不利于区内贸易的进一步发展。 事实上，中国已与大多数东亚国家建立了双边贸易协定，完全有余地进一步扩大与亚洲其他国家建立双边贸易协定，并推广到多边、区域贸易协定，逐步提高人民币在区内贸易中的结算功能，或者如本文最后所述，进一步探讨东亚货币体系的安排，减弱美元汇率不稳定的负面影响，这是保持人民币在体现市场供求原则下保持基本稳定的另一战线上的重要思考。 第七，更重要的是应长期坚持并积极落实内需主导战略 研究世界经济史和大国兴衰史可以发现，内需主导战略是大国经济的基本制度安排。内需主导并不排斥适度保持一定程度的外需，内需主导并不是简单支持一时过度的投资增长。内需主导是就中国经济与世界经济的总体关系而言，是基于中国经济总量在世界经济格局中的影响力趋势，为保持世界经济的基本平衡和中国经济自身长期稳定发展的需要，基于世界经济史中大国兴衰史的经验教训而提出的一项大国战略安排，是和平崛起的需要和必然。因此，确立内需主导战略，构筑经济稳定发展的国际环境，是中国新的历史时期一项不可忽视的重大任务。通过落实内需主导战略，统筹解决国内收入分配、投资与消费、经济开放与安全等重大经济问题。减少中国“和平崛起”中国际社会的摩擦与噪音。如何落实内需主导战略？反思中国目前的内需不足，有各方面的原因。 为此，在近期内起码应重点思考以下六项工作：一是要进一步解放思想，正确处理“国富民穷”与“让富于民”的关系，或者说“国富民穷”与“民富即国富”的关系，“让富于民”，加快完善社保、医疗、教育、就业、税收等影响居民消费的体制环境。二是鉴于我国投资每增长1，可拉动gdp增长0.2，居民消费每增长1，可拉动消费0.8的状况，必须出台相关政策，转变政府职能，突出政府的公平职责，减少政府投资支出，扩大政府在社会公平方面的支出。三是趁目前几年外汇储备较多，汇率升值压力较大时期，将一部分外汇用于经济和社会发展的战略性任务，譬如解决体制转轨中的历史痼疾、社保的巨大缺口和海内外重大基础设施、自然资源、科研、人才等领域的战略性投资，以降低国内储蓄率。四是调整引进外资的相关政策，确保重点引进技术与管理，培育自主创新能力。五是进一步加快金融改革，改善企业融资环境，促进个人消费信贷。六是进一步理顺市场价格体制，让市场机制充分发挥作用，挖掘消费需求。 当然，即使以上政策决策无误，同样不排除这些政策被人利用的可能性。为此，还应保持政策的灵活性，根据世界经济、中国经济形势的发展进行灵活调整。 2、货币体系方面：逐步增强世界货币发行的约束 第一，从方向上看，全世界应建立一个非国家货币主导的货币体系，逐步从目前美元主导的货币体系，过渡到多个货币共同竞争的货币体系，最终达到建立一个非国家货币主导的国际货币体系。这种货币体系的根本目的，是增强对作为国际货币储备货币发行的约束，减弱世界货币发行国的国内经济发展目标对世界货币发行目标的干扰。在世界经济“多极”发展态势中，创造中国“和平崛起”的国际经济环境。 第二，在当今国际货币体系不完善的情况下，为保持世界经济的平稳发展，国际组织要关心g20北京会议提出的相关国家参与权的分配改革，但鉴于目前世界上对冲基金欺诈丑闻频频暴露的状况，国际组织首先更应加强对包括对冲基金、离岸金融中心等国际游资的监管，加强透明性，减少世界外汇市场与资本市场的波动。 第三，中国要主动开展与周边国家的金融合作，努力探索和逐步扩大人民币在边