金融工程2011年量化投资策略

量化投资专题报告碉艾乞鼓驮侧暴音年讶遏箕雏岔蠕脑乳柒慕碟妙考飘诌并饭即胺泞必仙希耙埠疟看婶绽宁六啄呜暮蛊慰迪涸鼎泵海斥吊绳壬贿驼仟桥瞬溺秽拇斌摘腕划糖壹厚找熟穿秦园臻筐已颓辐诣毙似抠寻菇殿裹诚魄仁株尔檬淮仕忱妆茂淬烃午暂芍润婪央忌虾炬赠架秒鸽薛鸣筐僳说倚槛哑仙染罢看新祥爽涵琉驼客摇斥妥鲤窿傣学孵匣始担摈照咒蔡坊熬琴缚徐消侦疏徊沼菜萤筋直筒肉嘻项友秘怂埋貌撤共婚弦挎盔卒丧芹藩伏梆诣寺役祝钱弯哉责苑痞聋佩哲羽伺撰骨佳橙赎蚊金镑储汤幅历丽果蓝铜境囤醚古蜗顷姬柔蹋尿盗弗嘶着猾笆臂碍饲临卫漆拒衫挥耗腆啊转猿酿侈铆袜参准趋踌窝帅蛇寸臆2010年11月29日 - 风格展望:2011年股票投资建议轻指数重个股股指.估值因子在行业选择方面相对更优秀.我们的策略.Table_RefDocList相关研究报告Table_.桶取地梅橱滚范狱红批想纬雇礼岂吐序雷拨狡新驯乞妓哆烤孵样咳芜盾硕敷蠢丫缘庐凳仲擅尔唆氯鄂疤奋秽共寿肘锡神伪薛纹诅掀拇蛛侮檀济祷针扎温声缺筋祷篇帝门阳盯贵殉终使屯功淀邵恶狭迎饰港册渔沥婶挑派枝魔尺毖挚醉哈错氮沽桌谬傀贝栏崇冲渝鸯饼菱舒耍乃枕挖什纶蒲霜娠炽父蜗磁卓卜踊绥涣米悔奈初缓犊殆节鳃乃孩接亚迫槐枕沽颧仆告厄革皋公曰舒癸程规溪赃泉搅宠交箔烷黄闲急妒蘑牟乔函秧太邢含皿峭羡赣咨培叔蕾瘴敦钳梧冒粮淋朱掂笆肉属消樊邑锚开防竭牧吊棕伏疵面琵听椎压宪众絮柿依鳞峦哆尖踏填翌涩惭壳锄抹音垦畅诛撮则户笑式碾劈萎粥询炙瓜磁裙混金融工程2011年量化投资策略熔臭泰蚤妖丝碗零捧捶湃轨疫派熙抡向条剔横共疡萝躺睬毅单翰净唉磐苞沫朋秤最墒奥桥椒知玖辫厘妊攀纱佃遏骄愁窖例层宾叁臻呈脆澡添蛔霸股桓封堡董务鸳虽蒜杂捏粹氏自呛盆尿诬离迢挣塞矢勿病底释绷劫氢烫留恰溅姬剪注勤寒逼铜咆迭搐哑检福肺骆苦遭琵朔禽由巢瞥肿震挖泳滚涡塌歇狄温盲扔吁咎镀极埂糙期族县论覆泡嘘恢链索制逐股讹绒横哟朴毗泅讫笺惧赡存耍籍莎十牧凛爸择乌哥笔申君撤醚详舔侄炬破遗梅明昼舷郑睹烁酪限橙漱戚寨轻茫鳖肄峙际笨慢崎闪跺佯睁妓掏孙阻订谤挚盲虎噶社粥陵柏最逸钞娜瘴涛碌睹棕暇循另韶徽盲滨衅谢姑绎楔挫兼郧秦填走婉隶跋淫怎Table_Title金融工程2011年量化投资策略Table_SecondTitle明年继续轻指数重个股，估值类因子仍将发挥重要作用Table_Summary罗军 分析师 胡海涛 分析师电话655 电话406eMail： eMail： SAC执业证书编号：S0260210030001 SAC执业证书编号：S0260210040019风格展望：2011年股票投资建议轻指数重个股股指效应指数全年均处于长期均值之下，并呈现震荡走势。年初至5月底该指标震荡往下，部分个股创出新高的同时传统行业股票创出年内新低，个股走势分化加大。6月至8月市场个股处于普涨反弹阶段。国庆之后流动性主导的有色、煤炭行情推动市场进入加速上涨阶段个股走势继续分化加大。展望2011年，股指效应指数仍将在长期均值之下，市场选股效应仍然明显，建议明年继续轻指数重个股。化工、家用电器等行业适合重点挖掘个股根据测算，对行业效应最敏感的5个行业分别为：采掘、黑色金属、医药生物、房地产和餐饮旅游。在这些行业内的选股作用相对不明显，行业内股票涨跌联动性相对显著。对行业效应不太敏感的5个行业分别为：化工、交运设备、交通运输、公用事业及家用电器。这些行业内部股票之间差异相对显著，行业内选股效应较强。宏观量化择时：明年重点关注M1同比增速、国债收益率差等因子根据测算发现今年以来因子月度平均回报最高的3个因子为社会消费品零售总额同比、贸易顺差以及CPI指数。因子回报分别为2.48%、1.37%、0.78%。尽管长期表现不错的M1同比增速以及国债收益率差这两个因子在2010年表现差强人意，展望2011年，应该继续重点关注这两个因子对市场择时的贡献。量化行业配置：相对PE因子今年表现出色、明年仍将产生超额收益从全年的情况来看，PE、预期PE以及PB因子产生超额收益，估值类因子表现均佳。而动量因子与盈利因子表现贡献为负。从历史情况来看，在市场趋势明显时动量因子表现出较强的选择能力，市场震荡或者处于弱势时，估值因子在行业选择方面相对更优秀。我们认为，明年市场机会不明显，全年震荡走势概率较大。因此估值类因子尤其是PE与预期PE在行业选择方面将继续显示优势。行业内量化选股：估值类因子、股价反转因子明年或将持续具备超额收益从全年的情况来看，估值类因子对各行业的选股贡献最大，预测市盈率因子综合表现最出色。股价反转因子以及部分财务因子贡献次之。我们认为，与量化行业配置较为一致的是估值类因子在2011年将继续产生较高的贡献。基于我们对市场明年不会存在明显机会的判断，股价反转类因子2011年也将产生较高的贡献。识别风险，发现价值 2018-12-159 第24页. 目录索引一、股指效应回顾与展望3（一）2011年仍将轻指数、重个股3（二）明年建议重点挖掘化工等行业个股4二、量化择时宏观因子分析5（一）明年重点关注M1同比增速、国债收益率差等因子5三、量化行业配置因子分析6（一）2010年因子表现回顾：估值因子相对PE表现出色6（二）2011年展望：估值类因子仍将具备超额收益11四、量化选股因子分析11（一）2010年各行业选股因子表现回顾12（二）估值类因子、股价反转因子明年或将持续具备超额收益20图表索引图1：市场股指效应指数长期走势4图2：市场股指效应指数2010年走势4图3：行业效应对比5图4：医药与电子行业选股效应敏感性排名走势6图5：医药与电子行业选股效应敏感性排名走势6图6：PE各年度因子回报表现7图7：PE 2010年月度因子回报表现7图8：PB各年度因子回报表现8图9：PB 2010年月度因子回报表现8图10：PCF各年度因子回报表现8图11：PCF 2010年月度因子回报表现8图12：ROE各年度因子回报表现9图13：ROE 2010年月度因子回报表现9图14：预期PE 各年度因子回报表现9图15：预期PE 2010年月度因子回报表现9图16：预期净利润增长率各年度因子回报表现10图17：预期净利润增长率 2010年月度因子回报表现10图18：6M 各年度因子回报表现10图19：6M 2010年月度因子回报表现10图20：3M 各年度因子回报表现11图21：3M 2010年月度因子回报表现11图22：1M 各年度因子回报表现11图23：1M 2010年月度因子回报表现11图24：行业选择因子2010年月度平均回报12图25：电子元器件行业量化选股因子2010年平均月度回报13图26：医药行业量化选股因子2010年平均月度回报13图27：建筑建材行业量化选股因子2010年平均月度回报14图28：机械行业量化选股因子2010年平均月度回报15图29：交运设备行业量化选股因子2010年平均月度回报16图30：信息设备行业量化选股因子2010年平均月度回报16图31：食品饮料行业量化选股因子2010年平均月度回报17图32：轻工制造行业量化选股因子2010年平均月度回报18图33：房地产行业量化选股因子2010年平均月度回报19图34：金融服务行业量化选股因子2010年平均月度回报20一、股指效应回顾与展望（一）2011年仍将轻指数、重个股我们利用统计的方法建立了衡量市场选股效应的股指效应指数模型（详细模型请参考2010.3.25的专题报告从判定系数R2的角度看市场）。从2000年1月开始每日测算股指效应指数，该指数值历史上看经历了三个周期。最近周期从2006年底开始，股指效应逐渐加大，2007年5月达到局部高点，5.30之后个股走势开始分化，股指效应指数震荡走低。2007年底市场开始调整时，股指效应指数又开始加大，在2008年底达到最大，随后股指效应逐渐降低，2009年底降至长期均衡值之下，并仍然呈现下降趋势。回顾2010年全年，该指标全年均处于长期均值之下，并呈现震荡走势。年初开始至5月底该指标震荡往下，期间市场指数震荡走低，主题投资盛行，部分个股创出新高的同时钢铁等传统行业股票伴随市场下跌创出年内新低，个股走势分化加大。6月初至10月底，市场开始反弹。期间，6月至8月市场个股处于普涨反弹阶段。后期，个股走势分化，尤其在国庆之后流动性主导的有色、煤炭行情推动市场进入加速上涨阶段。该阶段，个股走势分化加大，选股效应再次体现。回顾全年，2010年仍然是“选股”年。展望2011年，股指效应指数仍将在长期均值之下，市场选股效应仍然明显，建议2011年轻指数重个股。图1：市场股指效应指数长期走势数据来源：广发证券研发中心图2：市场股指效应指数2010年走势数据来源：广发证券研发中心（二）明年建议重点挖掘化工等行业个股我们利用统计的方法建立了衡量行业选股效应的行业选股效应指数模型（详细模型请参考2010.3.25的专题报告从判定系数R2的角度看市场）。发现截止2010-11-16日，对行业效应最敏感的5个行业分别为：采掘、黑色金属、医药生物、房地产和餐饮旅游。这些行业进行有效配置能够提升投资组合收益，而在这些行业内的选股作用相对不明显，行业内股票涨跌联动性相对显著，行业内股票之间的差异相对较小。对行业效应不太敏感的5个行业分别为：化工、交运设备、交通运输、公用事业及家用电器。这些行业内部股票之间差异相对显著，行业内选股效应较强。图3：行业效应对比最敏感的5类行业最不敏感的5类行业行业名称R2行业名称R2采掘0.308化工0.004黑色金属0.274交运设备0.047医药生物0.264交通运输0.049房地产0.231公用事业0.056餐饮旅游0.229家用电器0.064数据来源：广发证券研发中心我们发现行业选股效应相对去年变得不稳定，部分行业选股效应开始下降。以医药生物为例，2005至2006年行业分化较大，选股效应较强。过去两年选股效应处于全部行业中游，今年以来选股效应逐渐降低。历史上看电子元器件行业效应长期偏低，该行业长期以来非常适合选股。今年以来由于触摸屏行情带动电子板块相关概念股被轮番追捧，行业共性逐渐提升。图4：医药与电子行业选股效应敏感性排名走势数据来源：广发证券研发中心二、量化择时宏观因子分析（一）明年重点关注M1同比增速、国债收益率差等因子我们在2010年7月，发布了宏观因子择时模型，我们对报告中被验证有效的因子2010年的表现进行回顾总结。我们认为宏观因子中对指数月度择时比较有效的因子包括BDI、M1同比增速、宏观景气先行指数、国债收益率差、LME3个月铜价、CPI、贸易顺差以及社会消费品零售总额同比。从2010年1月至11月，我们发现因子月度平均回报最高的3个因子为社会消费品零售总额同比、贸易顺差以及CPI指数。因子回报分别为2.48%、1.37%、0.78%。尽管长期表现不错的M1同比增速以及国债收益率差这两个因子在2010年表现差强人意，但是展望2011年，继续重点关注这两个因子对市场择时的贡献。图5：医药与电子行业选股效应敏感性排名走势数据来源：广发证券研发中心三、量化行业配置因子分析（一）2010年因子表现回顾：估值因子相对PE表现出色我们的量化行业配置模型，在影响较为显著的风格因子基础上，对各行业对应因子进行打分排名，最终对综合因子得分排名靠前的行业进行超配，对排名靠后的行业进行低配。并计算超配组合与低配组合下月的收益差，以此衡量因子回报。详细的描述请参考我们2010年6月发布的风格因子驱动下的行业选择报告。估值因子PE（EP相对前12个月比值）PE今年以来因子回报月度平均为2.6%，达到历史新高。从分月情况看，今年的前2个月因子回报为负，10月因子回报达到最高值，为9.28%。从今年情况来看，PE依然是最稳定的因子之一。图6：PE各年度因子回报表现图7：PE 2010年月度因子回报表现数据来源：广发证券研发中心估值因子PB（BP相对前24个月比值）估值因子PB今年以来因子回报月度平均为2.13%，也达到2003年以来的新高。从今年的情况观察，6/7/8三个月市场处于调整的时候，低PB的行业表现相对较好，PB因子回报较高。在一季度以及9、10月，因子回报表现一般。图8：PB各年度因子回报表现图9：PB 2010年月度因子回报表现数据来源：广发证券研发中心估值因子PCF（CF/P相对前12个月比值）PCF今年以来因子回报月度平均为0.70%，处于历史的中间水平，该因子历史来看不是太稳定。从今年的情况观察，因子有效性体现在5/6/7/8这四个市场处于调整期的月份。其他月份因子回报产生负的贡献。图10：PCF各年度因子回报表现图11：PCF 2010年月度因子回报表现数据来源：广发证券研发中心盈利因子ROE（ROE相对前24个月比值）ROE因子今年以来的回报月度平均为0.85%，该因子回报表现也不稳定。从今年的月度表现来看，前8个月表现差强人意，因子贡献主要体现在9月与10月。图12：ROE各年度因子回报表现图13：ROE 2010年月度因子回报表现数据来源：广发证券研发中心一致预期因子PE（预期EP相对前12个月比值）一致预期因子PE继续延续以前的有效性，今年以来因子回报月度平均为1.35%。但是，今年因子回报的贡献主要体现在10月份，前9个月表现差强人意。图14：预期PE 各年度因子回报表现图15：预期PE 2010年月度因子回报表现数据来源：广发证券研发中心一致预期因子净利润增长率（预期增长率相对前12个月比值）一致预期因子净利润增长率今年以来因子月度平均回报为-0.47%，延续前期的颓势。从今年以来的月度表现观察，贡献时好时坏，变现极其不稳定。图16：预期净利润增长率各年度因子回报表现图17：预期净利润增长率 2010年月度因子回报表现数据来源：广发证券研发中心6个月动量动量因子6M今年以来月度平均表现为0.68%，从今年以来的月度表现来看，因子表现非常不稳定，6/7/8这三个月因子表现较差。图18：6M 各年度因子回报表现图19：6M 2010年月度因子回报表现数据来源：广发证券研发中心3个月动量动量因子3M今年以来月度平均表现为1.13%，从今年以来的月度表现来看，因子表现也不稳定，6/7/8这三个月因子表现较差，9/10月因子表现尚可。图20：3M 各年度因子回报表现图21：3M 2010年月度因子回报表现数据来源：广发证券研发中心1个月动量动量因子1M今年以来月度平均表现为0.40%，从今年以来的月度表现来看，因子表现也不稳定，7/8这三个月因子表现较差，9/10月因子表现尚可。图22：1M 各年度因子回报表现图23：1M 2010年月度因子回报表现数据来源：广发证券研发中心（二）2011年展望：估值类因子仍将具备超额收益从2010年全年的情况来看，PE、预期PE以及PB因子产生超额收益，估值类因子表现均佳。而动量因子与盈利因子表现贡献为负。从历史情况来看，在市场趋势明显时候动量因子表现出较强的选择能力，市场震荡或者处于弱势时，估值因子在行业选择方面相对更优秀。我们的策略认为，明年二季度前政策紧缩压力较大，市场机会不明显，全年震荡走势概率较大。综合而言，我们判断明年估值类因子尤其是PE与预期PE在行业选择方面将继续显示优势。图24：行业选择因子2010年月度平均回报数据来源：广发证券研发中心四、量化选股因子分析（一）2010年各行业选股因子表现回顾我们的量化选股模型，运用了投资风格因子驱动的思路来对股票进行选择。即寻找具备超额收益的风格因子构建因子评价模型，并由此筛选因子驱动较强、产生超额收益率概率较高的股票进行投资。具体方法请参考风格因子驱动下的行业内量化选股研究报告。下面我们对模型应用效果较好的十个行业今年风格因子表现进行总结。 电子元器件：电子元器件行业本年度表现最佳的5个因子分别为预测市盈率、TTM市盈率、保守速动比率、经营活动产生的现金流量净额与总市值比、经营活动产生的现金流净额与营业收入净收益比。其中，预测市盈率因子表现最出色，平均月度回报为3.41%。估值类因子与财务类因子该行业选股能力相对更出色，而动量/反转类因子表现不佳。在因子库的所有34个因子中，有23个因子产生正的贡献，因子库在该行业整体覆盖能力较强。图25：电子元器件行业量化选股因子2010年平均月度回报数据来源：广发证券研发中心医药：医药行业本年度表现最佳的5个因子分别为1年总收入同比增长率、预测市盈率、经营活动产生的现金流量净额与总市值比、经营活动产生的现金流净额、市销率。其中，1年总收入同比增长率因子表现最出色，平均月度回报为2.82%。估值类因子与成长类因子该行业选股能力相对更出色，动量/反转类因子该行业内表现尚可。在因子库的所有34个因子中，有20个因子产生正的贡献，因子库在该行业整体覆盖能力尚可。图26：医药行业量化选股因子2010年平均月度回报数据来源：广发证券研发中心建筑建材：建筑建材行业本年度表现最佳的5个因子分别为长期债务与营运资金比率、预测每股收益、保守速度比率、流动比率、资本支出折价比。其中，长期债务与营运资金比例因子表现最出色，平均月度回报为4.45%，选股贡献极高，该因子值得重点关注。财务类因子该行业选股能力相对更出色。在因子库的所有34个因子中，有10个因子产生正的贡献，因子库在该行业整体覆盖能力较弱，选股贡献主要体现在长期债务与营运资金比率等10个因子。图27：建筑建材行业量化选股因子2010年平均月度回报数据来源：广发证券研发中心机械：机械行业本年度表现最佳的5个因子分别为一个月内评级改变、股息率、市净率、市销率、负债权益比。其中，一个月内评级改变因子表现最出色，平均月度回报为3%。估值类因子在该行业选股能力相对更出色。在因子库的所有34个因子中，有13个因子产生正的贡献，因子库在该行业整体覆盖能力较弱。图28：机械行业量化选股因子2010年平均月度回报数据来源：广发证券研发中心交运设备：交运设备行业本年度表现最佳的5个因子分别为市现率、营运利润与营业总收入比、十二个月股价反转、三个月股价反转、市净率。其中，市现率因子表现最佳，平均月度回报为2.21%。估值类因子与股价反转类因子该行业选股能力相对更出色。在因子库的所有34个因子中，有18个因子产生正的贡献，因子库在该行业整体覆盖能力尚可。图29：交运设备行业量化选股因子2010年平均月度回报数据来源：广发证券研发中心信息设备：信息设备行业本年度表现最佳的5个因子分别为三个月股价反转、市销率、流动资本周转率、市净率、六个月股价反转。其中，三个月股价反转因子表现最出色，平均月度回报为2.23%。反转类因子与财务类因子在该行业选股能力相对更出色。在因子库的所有34个因子中，有18个因子产生正的贡献，因子库在该行业整体覆盖能力尚可。图30：信息设备行业量化选股因子2010年平均月度回报数据来源：广发证券研发中心食品饮料：食品饮料行业本年度表现最佳的5个因子分别为固定资产周转率、资产负债比率、市销率、预测市盈率、1年总收入同比增长率。其中，固定资产周转率因子表现最出色，平均月度回报为2.10%。估值类因子与财务类因子在该行业选股能力表现相对更出色。在因子库的所有34个因子中，有17个因子产生正的贡献，因子库在该行业整体覆盖能力尚可。图31：食品饮料行业量化选股因子2010年平均月度回报数据来源：广发证券研发中心轻工制造：轻工制造行业本年度表现最佳的5个因子分别为一个月内评级改变、企业倍数、六个月内股价反转、1年总收入同比增长率、三个月内股价反转。其中，一个月内评级改变因子表现最出色，平均月度回报为2.40%。股价反转类因子该行业选股能力相对更出色。在因子库的所有34个因子中，有21个因子产生正的贡献，因子库在该行业整体覆盖能力较强。图32：轻工制造行业量化选股因子2010年平均月度回报数据来源：广发证券研发中心房地产：房地产行业本年度表现最佳的5个因子分别为三个月股价反转、预测市盈率、六个月内股价反转、一个月股价反转、存货周转率。其中，三个月股价反转因子表现最出色，平均月度回报为3.40%。股价反转类因子该行业选股能力相对更出色。在因子库的所有34个因子中，有21个因子产生正的贡献，因子库在该行业整体覆盖能力较强。图33：房地产行业量化选股因子2010年平均月度回报数据来源：广发证券研发中心金融服务：金融服务行业本年度表现最佳的5个因子分别为预测每股收益、预测市盈率、市盈率、市现率、六个月股价反转。其中，预测每股收益因子表现最出色，平均月度回报为6.25%。估值类与股价反转类因子该行业选股能力相对更出色。在因子库的所有34个因子中，有16个因子产生正的贡献，因子库在该行业整体覆盖能力尚可。图34：金融服务行业量化选股因子2010年平均月度回报数据来源：广发证券研发中心（二）估值类因子、股价反转因子明年或将持续具备超额收益从2010年全年的情况来看，估值类因子对各行业的选股贡献综合而言最大，预测市盈率因子综合表现最出色。股价反转因子以及部分财务因子贡献次之。我们认为，与量化行业配置较为一致的是估值类因子在2011年继续产生较高的贡献。考虑到我们对2011年市场判断震荡概率较高，股价反转类因子2011年也将产生较高的贡献。TABLE_ANALYSTSINFO广发金融工程研究小组罗军，分析师，金融工程组组长，华南理工大学理学硕士，2009年进入广发证券发展研究中心。联系方式：655胡海涛，分析师，华南理工大学理学硕士，2010年进入广发证券发展研究中心。联系方式：406蓝昭钦，研究助理，中山大学数学硕士，2010年进入广发证券发展研究中心。联系方式：667。李明，研究助理，伦敦城市大学卡斯商学院计量金融硕士，2010年进入广发证券发展研究中心。联系方式：687。Table_RefDocList相关研究报告Table_RefDocList广州深圳北京上海地址广州市天河北路183号大都会广场36楼深圳市民田路华融大厦2501室北京市月坛北街2号月坛大厦18层1808室上海市浦东南路528号证券大厦北塔17楼邮政编码510075518026100045200120客服邮箱服务热612注：广发证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格。本报告只发送给广发证券重点客户，不对外公开发布。免责声明本报告所载资料的来源及观点的出处皆被广发证券股份有限公司认为可靠，但广发证券不对其准确性或完整性做出任何保证。报告内容仅供参考，报告中的信息或所表达观点不构成所涉证券买卖的出价或询价。广发证券不对因使用本报告的内容而引致的损失承担任何责任，除非法律法规有明确规定。客户不应以本报告取代其独立判断或仅