第十讲---项目投资中的通货膨胀、..ppt

1、第十讲 项目投资中的通货膨胀、 税务和汇率因素的考虑,投资决策与通货膨胀 投资决策与税务 海外资本投资,一、投资决策与通货膨胀,通货膨胀问题 市场利率和实际利率 在项目投资决策中应该使用哪一个利率呢？两种具体的处理方法 案例,（一）通货膨胀问题,它使项目预期现金流量的估计变得更加困难：投入产出的价格变化管理层必须估计预期的通货膨胀率。因此，通货膨胀的出现带来了预测问题。 市场利率或收益率被认为是货币的价格表现，所以当经济体系中发生通货膨胀时，利率与其他价格一样也被预期会上升因此，管理层还要预测通货膨胀对项目投资决策评估的折现率的影响。,（二）实际利率和市场利率（名义利率）,费雪效应（公式）：

2、(1+实际利率)(1+通货膨胀率)=1+市场利率 市场利率是名义利率，实际利率是扣除通胀因素的利率。,（三）在项目投资决策中应该 使用哪一个利率呢？,任何一个都可以！ 两种具体处理方法如下： 按照市场利率将项目的货币现金流量折现成现值现金流量；或者 先按照一般通胀率将项目的货币现金流量折现成现行一般购买力现金流量，然后按照实际利率将这些现行一般购买力现金流量折现成现值现金流量。,小案例,某公司在评估一个项目，这个公司很小心地估计未来的通货膨胀率如何影响项目产出的价格（它的收入）及如何影响收入产生过程中所发生的成本。项目的实际（货币）现金力量估计如下： 在资金市场，类似的风险项目中（未考虑通货膨

3、胀的实际收益率）可以获得10%的收益。一般来说，根据零售价格指数（RPI）计算的价格，在未来两年里将以每年5%的速度增加。,某公司未来现金流量表,解析案例,方法1：项目货币现金流量根据实际利率折现成净现值,根据费雪公式： 市场利率=(1+0.1)(1+0.05) 1=0.155=15.5%,方法2：项目货币现金流量根据零售价格指数折现成现行一般 购买力现金流量，然后用市场利率再将其折现成净现值,第一步：,第二步：,（四）案例,项目A： 支出：1000万元 寿命期：30年 残值：100万元 净收入：每年120万元 预计净现金流量以每年8%增加 零售价格指数：每年6% 市场折现率：14.48% 评

4、价此项目是否可采纳？,案例分析,我们通过零售价格指数和实际折现率结合使用来替代货币现金流量折现。因为14.48%这个数字是用起来很不方便，而且30年的现金流量也很难计算。 所以,是用费雪公式： 实际折现率=(1+0.1448)/(1+0.06)1=0.08=8%,因此，项目的货币现金流量克表示为：,支出已经是现值，不需折现； 残值按6%和8%的结合折现，第30年： 100(1.08)30(1.06)30=1000.09940.1741=1.73 净收入按6%和8%的结合折现成净现值：,因此，项目的净现值合计： NPV= 1000+1.73+1651.78=653.51,二、投资评价与税务,税务

5、影响 资本减免 所得税,（一）税务影响,管理决策股东财富最大化项目产生的现金流量最大化。而投资评价是评估项目的税后现金流量。公司税制对项目投资评价的影响主要有三个方面： 资本减免制度使资本支出上可获得税务减免； 项目产生的任何应税利润都将导致税务债务发生； 项目融资结构将会对税务产生影响债务融资，利息支付享受税务减免；权益融资则支付股利产生预付公司税务债务。,上述三个方面的考虑，项目评价采用的方法是通过使用税后折现率评估税后项目现金流量。 税后项目现金流量考虑1和2的影响，而税后折现率则考虑3的影响。,（二）资本减免,如果一家公司购买设备，税务局不允许将全部支出都记入应税利润，因为影响发生当年

6、的税务债务。而是根据指定安排将支出即税务减免在使用期内分期计入。 这个安排是根据项目价值余额一定比例（通常25%）的资本减免制度。,一个公司能享有多少资本减免取决于购买设备的时间。有两种计入方案供比较： 项目购买发生在公司会计年度的第一天； 项目购买发生在公司上一会计年度的最后一天。,小案例,机器支出1000万元，使用期限是4年，期末有残值400万元。公司税税率是35%，一年后支付，资本减免是25%，按余额操作。分别用两个方案计算其资本减免税务减免，并比较之。,(1)在会计年度的第一天购买设备,总的税务减免=（1000400）=600 0.35=210 =87.5+65.63+49.22+7.

7、65=210,(2)在上一会计年度的最后一天购买设备,总的税务减免=（1000400）=600 0.35=210 =87.5+65.63+49.22+36.91+(-29.26)=210,结论启示：由于早一天购买了设备，税务减免就提早一年。,（三）所得税案例,Stanchion有限公司正考虑投资一个项目，资本支出250万英镑，使用期时4年，期末残值100万英镑。此外项目开始时需要投入流动资本38万英镑，而且在第二年末将增加到50万英镑。所有流动资本在项目结束时全部收回。 项目每年预期产生收入200万英镑，每年经营成本是80万英镑。公司认为税后折现率应该是10%。 项目购买发生在公司上一会计年度

8、的最后一天，从银行以高于银行基础利率3%的利率贷款250万英镑，期限为3年，银行当前基础利率为12%。流动资本来自于公司的留存受益。 公司税率35%，第一年末支付。25%的资本减免是以资本支出余额计算。公司预计其他经营项目每年会产生相当大的税务债务。,计算分析,第一步，资本减免计算：,第二步，项目所得税计算：,第三步，净现值计算：,NPV=108.3万英镑0,注意：公司税通常在发生的下一年支付。,三、海外资本投资,引言 项目现金流量 项目的折现 转换风险 经济风险 其他,（一）引言,国内与国外项目 基本方法,国内与国外项目,投资决策的内在原则和方法是一样的，但国外投资的评价有着国内项目评估中不

9、存在的困难。主要表现在： 海外项目会遭受汇率波动的风险； 海外政府（东道国政府）会用各种方式歧视海外项目，如实施惩罚性税率，限制项目的现金流量汇回母公司以及无偿没收项目资产等，这些都称之为“国家风险”； 存在一个准确评估系统风险和预期回报率的问题。 还有一个就是正确评估项目的程序问题是从公司角度还是从项目本身来评价。,基本方法,用一家到美国投资的英国公司为例，有两种可供选择的方法： 项目的美元现金流量用美元的折现率折现产生一个美元NPV。然后亿美元对英镑的即期汇率转换成英镑NPV. 项目的美元现金流量转换成英镑现金流量。在以英镑的折现率折现成英镑NPV.,(二)项目现金流量案例分析,Rush

10、公司正在考虑采纳一项海外资本投资，这个国家的货币是美元。项目的净现金流量是：,以目前的美元/英镑即期汇率2.50,项目将需要400万英镑的支出。公司打算用留存盈余投资整个项目。考虑到系统风险，20%被认为是适合的美元回报率。公司的政策是把每一年的净现金流量作为红利支付出去。 东道国的法律允许外国项目把项目成本的10%作为最大年现金流量汇回国内母公司。任何多余（或受阻的）现金流量以每年5%的利率进行特别储蓄。所有这些受阻资金可以在项目结束后汇给母公司。 评价该项目是否可接受？,案例分析,（1）从项目角度评价其NPV：,NPV=1.47/2.5=0.588百万英镑 则项目可接受。,（2）从母公司角

11、度评价：,表1,NPV= 0.16/2.5= 6.4万英镑 项目不能接受！,小结,这是一个有争议的问题！ 很明显，是母公司进行投资，所以项目必须从母公司角度进行评价。因此，项目汇回母公司的现金流量才是重要的。这是从股东投资的利益考虑。,（三）项目的折现率 以前面的案例说明,Rush公司已经决定使用20%作为美元的折现率，因为他们发现项目的资产为1.6。在美国，目前的国债收益率是12%，纽约证券交易所指数的收益率是17%。所以 ，使用CAPM资产定价模型： 20%=12%+（17%12%）1.6 公司现在计划输出英镑来负担这个1000万美元的项目的一半，然后在美国通过500万美元的三年期贷款筹集

12、其余资金。贷款利率为12%，所以，这被看成是无风险利率。,已知关系： 所以 权益 = 1.6 (2/1) = 3.2 项目要求的美元回报率，从股权的角度，可以通过CAPM来估算： i=12%+(17%12%) 3.2=28%,分析如下：,NPV=0.04/2.5= 1.6万英镑 项目不能接受！,（四）转换风险,主要是汇率变化带来的风险问题应如何来规避？ 转换风险可以被定义为由于外汇汇率的变动，一家公司持有的中长期资产的风险。,例如，一家英国公司采纳一个在美国的项目，价值1000万美元。它融资时通过输出500万英镑贷款。美元/英镑的汇率是2.00。 此时，母公司的资产负债表的开始将显示：,假定12个月过去了，美元/英镑汇率变成了 3.00。公司的资产负债损益表就出现了一 个外汇损失 。,损失的原因就是：由于美元兑英镑的贬值， 价值1000万美元的资产现在只值333万英镑。,解决这个问题的办法就是通过美元贷款而非英镑贷款来给项目融资。这样，公司就使用了配比原则：外币资产与外币债务匹配，风险将受到规避。 见下表：,美元贷款：,美元/英镑汇率变为3.00,（五）经济风险,东道国货币出现通胀率上升或美元贬值带来的问题。 首先要根据两种货币的通胀率计算其汇率： 美元英镑汇率的变