《金融工程》 课件 第10、11章-期权价格的无套利关系；期权的交易策略

《金融工程》第十讲期权价格的无套利关系12

主要内容第一节期权价格的影响因素第二节期权价值的构成第三节期权价格的上下限第四节看涨期权与看跌期权的平价关系3期权价格的无套利关系期权价格的影响因素期权的内在价值期权的时间价值期权价格的上下限欧式期权的上下限美式期权的上下限看涨看跌期权平价关系美式期权提前执行问题

欧式看涨看跌期权的平价关系美式看涨看跌期权的平价关系期货期权的上下限期权价格的影响因素期货期权的平价关系期权价值的构成期权价格与各影响因素的关系期权内在价值的定义分歧4

知识目标1)期权的六大影响因素与期权价格的关系2)期权的内在价值与时间价值，时间价值与内在价值的关系3)欧式期权、美式期权、期货期权的上下限及平价关系4)至少会使用一种无套利方法对给出的价格关系进行证明5)在不等式关系不成立时，可以构造出套利策略，并计算出套利利润6)美式期权提前执行的判断7)交易摩擦对期权无套利关系的影响5第一节期权价格的影响因素6一、影响期权价值的六个决定因素标的资产的即期价格执行价格距离到期的时间标的资产的波动性——标的资产收益的波动率无风险利率标的资产红利7提问观察Wind期权行情数据，回答：1.相同月份的认购期权，价格与执行价格间的关系2.相同月份的认沽期权，价格与执行价格间的关系3.相同执行价格的认购期权，价格与到期期限的关系4.相同执行价格的认沽期权，价格与到期期限的关系5.期权价格与波动率间的关系8期权价格与执行价格、到期期限的关系89波动率与期权价格910二、期权价格与各影响因素间的关系因素欧式期权美式期权买权卖权买权卖权标的资产价格正负正负执行价格负正负正剩余期限不确定不确定正正标的资产波动率正正正正无风险利率正负正负标的资产红利负正负正11（一）标的资产的价格(S)对于看涨期权而言，标的资产的价格越高，看涨期权的价格就越高。对于看跌期权而言，标的资产的价格越低看跌期权的价格就越高。看涨期权看跌期权12（二）执行价格（X）对于看涨期权而言，执行价格越低，看涨期权的价格就越高。对于看跌期权而言，执行价格越高，看跌期权的价格就越高。看涨期权看跌期权13对于欧式期权而言，由于它只能在期末执行，有效期长的期权就不一定包含有效期短的期权的所有执行机会。这就使欧式期权的有效期与期权价格之间的关系存在不确定性。（三）期权的有效期（T）欧式看涨欧式看跌14（四）

标的资产价格的波动率（σ)波动率是用来衡量标的资产未来价格变动不确定性的指标。由于期权多头的最大亏损额仅限于期权价格，而最大盈利额则取决于执行期权时标的资产市场价格与协议价格的差额，因此波动率越大，对期权多头越有利，期权价格也应越高。看涨期权看跌期权15

（五）无风险利率(r)从比较静态的角度看。无风险利率越高，看跌期权的价值越低；而看涨期权的价值则越高。看涨期权看跌期权16（六）标的资产的红利收益(d)由于标的资产分红付息等将减少标的资产的价格，若协议价格未进行相应调整，则在期权有效期内标的资产产生收益将使看涨期权价格下降，而使看跌期权价格上升。

看涨期权看跌期权汇总：影响期权价值的六个决定因素17当然，影响因素间并不是相互独立的，有时会看到标的资产价格上涨，而看跌期权价格上涨的结果，原因可能是波动率、标的资产价格等多个因素共同变动的结果（七）实际市场中不同因素的交叉影响19第二节期权价值的构成20“内在价值”（IntrinsicValue)：反映了期权持有者马上执行期权可获得的收益。看涨期权内在价值为：max(St-X,0)看跌期权内在价值为：max(X-St,0)期权的“内在价值”可有可无，如平价或溢价的期权合约便没有“内在价值”。一、期权的内在价值21

二.期权的时间价值“时间价值”（timesvalue)=期权费-内在价值期权的时间价值反映了交易商愿意为标的资产价格波动的不确定性所支付的代价。标的资产波动率越高，期权的时间价值越大美式期权的时间价值是非负的！

美式期权价格不低于其内在价值1、期权的时间价值的定义22

例10.2（欧式期权的时间价值）

2.时间价值与期权价值状态的关系当内在价值接近0时，不确定性最大，时间价值也就最高。深度实值看涨期权与深度虚值看涨期权来说，相应的其时间价值较低。X=100，横轴为St243.期权时间价值的衰减特征随着到期日的临近，时间价值会体现出随到期日临近而衰减的特征。而衰减速度和衰减的程度会因为期权的价值状态不同而产生差异。示例S=100，σ=25%,r=3%,q=0到期期限变动区间：[1,360]不同价值状态的期权还会有什么差别呢？三、内在价值定义的分歧《期权，期货及其他衍生产品》：观点一：内在价值为期权立即执行的价值（10.4节）观点二：平值期权为K=F（远期价格）的期权（20.4节）观点三：平值期权为Delta=0.5的期权（20.4节）观点四：不考虑标的资产价格波动情况下，期权条款赋予期权多头的最高价值（《金融工程》郑振龙，陈蓉，2020）2728第三节期权价格的上下限29

符号表示符号含义符号含义欧式看涨期权t时刻的价格X期权执行价格欧式看跌期权t时刻的价格T期权到期日美式看涨期权t时刻的价格t计算价值特征的时刻美式看跌期权t时刻的价格r无风险利率，假设为连续复利常数标的资产在t时刻的即期价格期权有效期内标的资产现金红利的现值t时刻的期货价格或者t时刻计算的远期价格q标的资产的红利率，假设为连续复利表10.5

符号表示30

美式期权与欧式期权的关系31一、欧式期权上下限不低于到期日内在价值折现值，不高于去除红利的资产现值无收益现金收益有红利率(一)看涨期权32

（一）看跌期权卖权：不低于到期日内在价值折现值，不高于执行价格现值无收益现金收益有红利率33

（二）欧式看涨期权价格上下限的证明

34在T时刻，组合A的价值为：在T时刻，组合B的价值为ST。由于因此，在t时刻组合A的价值也应大于等于组合B，即:由于期权的价值一定为正，因此无收益资产欧式看涨期权价格下限为：

35

“下限”不满足的套利策略t时刻：卖空1单位标的资产，买入1单位看涨期权CE,剩余收入投资到无风险资产。到期日：ST>X,执行看涨期权，以X买入1单位资产，平仓标的资产空头,获益：ST<=X,从市场上买入1单位标的资产，平仓标的空头，获益：36

例.套利策略设计Drescotts公司股票价格目前为50美元，无红利支付。一份期限为一年、执行价格为40美元的该股票的欧式买入期权，期权价格为10美元。假定连续复利利率为每年10%。做如下计算。请四舍五入保留小数点后2位数字。到期日的股票价格表示为S(1)。问题：是否存在套利机会？

37

解答

382、欧式看涨期权的上下限—有现金收益“下限”证明（提示）组合A：一份欧式看涨期权加上金额为的现金组合B：一单位标的资产+现值为It的负债392、欧式看涨期权的上下限—有现金收益“上限”证明（提示）组合A：一单位欧式看涨期权组合B：一单位标的资产+现值为It的负债403、欧式看涨期权的上下限—有红利率

“下限”证明（提示）组合A：一份欧式看涨期权加上金额为的现金组合B：单位标的资产,考虑红利再投资413、欧式看涨期权的上下限—有红利率“上限”证明（提示）组合A：一份欧式看涨期权组合B：标的资产,考虑红利再投资42

1.欧式看跌期权上下限—无收益“下限”证明（提示）组合A：一份欧式看跌期权加上1单位标的资产组合B：的现金（三）欧式看跌期权价格上下限的证明434.“下限”不满足的套利策略t时刻：借钱买入1单位标的资产和1单位看跌期权PE到期日：ST>X,卖出标的资产，还清借款，获益：ST<=X,执行看跌期权卖出标的资产，还清借款，获益：44

4.欧式看跌期权上下限—无收益“上限”证明（提示）组合A：一份欧式看跌期权组合B：的现金45

5.欧式看跌期权上下限—有现金收益“下限”证明（提示）组合A：一份欧式看跌期权+1单位标的资产+It单位负债组合B：的现金46

6.欧式看跌期权上下限—有红利率“下限”证明（提示）组合A：一份欧式看跌期权+单位标的资产，考虑红利再投资组合B：的现金47

二、美式期权上下限买权：不低于内在价值和欧式买权下限，不高于资产现值无收益有收益（一）看涨期权48（一）看跌期权卖权：不低于内在价值和欧式看跌下限，不高于执行价格49

欧式卖权与美式卖权的价值比较价值Xe-r(T-t)XS(t)Xe-r(T-t)X50

1.美式看涨期权价格的上下限证明“下限”证明（反证法，且只能反证法）假设市场无套利情况下，St-X>Cus;t时刻构造套利策略：卖空1单位标的资产，买入美式看涨期权，立即执行期权，用X买入资产，平仓资产空头，获益：St-Cus-X“上限”证明，反证法，与欧式看涨期权类似（二）美式期权的上下限512.美式看涨期权价格的上下限证明

——无收益情况标的资产无收益时52

3.美式看跌期权价格的上下限证明同样可使用反证法53

1.美式看涨期权由于现金会产生收益，而提前执行看涨期权得到的标的资产无收益，再加上美式期权的时间价值总是为非负的，因此我们可以直观地判断

提前执行无收益资产的美式看涨期权是不明智的。（一）提前执行无收益资产美式期权的合理性三、美式期权提前执行问题54证明：考虑如下两个组合：组合A：一份美式看涨期权加上金额为的现金组合B：一单位标的资产55

56

2.美式看跌期权

同样的道理，由于提前执行看跌期权可以获得现金，而现金可以产生无风险收益，因此直观上看，美式看跌期权可能提前执行。57

证明：我们考察如下两种组合：组合A：一份美式看跌期权加上一单位标的资产组合B：金额为的现金58

59（二）提前执行有收益资产美式期权的合理性1.看涨期权由于提前执行有收益资产的美式期权可较早获得标的资产，从而获得现金收益，而现金收益可以派生利息，因此在一定条件下，提前执行有收益资产的美式看涨期权有可能是合理的。

我们假设在期权到期前，标的资产有n个除权日，t1，t2……，tn为除权前的瞬时时刻，在这些时刻的现金红利分别为D1，D2，……，Dn，在这些时刻的标的资产价格分别为S1，S2，……Sn(发放红利前的瞬时）。

60由于在无收益的情况下，不应提前执行美式看涨期权，我们可以据此得到一个推论：在有收益情况下，只有在除权前的瞬时时刻提前执行美式看涨期权才有可能是最优的。因此我们只需推导在每个除权日前提前执行的可能性。我们先来考察在最后一个除权日（tn）提前执行的条件。如果在tn时刻提前执行期权，则期权多头方获得Sn-X的收益。61在tn时刻期权的价值（Cn）:因此，如果：即：,则在tn提前执行是不明智的。相反，如果

,则在tn提前执行有可能是合理的。除此以外，还需要tn时刻标的资产价格足够大时，提前执行美式看涨期权才是合理的。62

63

小结

64

2.美式看跌期权提前行权问题

四、期货期权的上下限65期货可以看成支付连续红利的标的资产，其红利率等于无风险利率！期货期权的上下限66欧式期货期权美式期货期权:期货期权上下限证明欧式看涨：下限：A：1单位欧式看涨+的现金

B:1单位期货多头+的现金上限：A：1单位欧式看涨期权

B:1单位期货多头+的现金欧式看跌：下限：A：1单位欧式看跌+1单位期货多头+的现金

B:的现金上限：A：1单位欧式看跌期权

B:的现金美式期权：反证法6768

五、上下限的推导思路1.组合构造小结：看涨期权：看涨期权+现金VS标的资产看跌期权：看跌期权+标的资产VS现金2.套利策略构造小结：看涨下限：卖空资产，买入看涨期权看涨上限：卖出看涨期权，买入资产看跌下限：借入现金，买入看跌和资产看跌上限:

卖出期权，投资无风险资产69三、上下限证明思路应用

--拓展为考虑交易成本时例：设买入单位资产的成本率为Cb，卖空单位资产的成本率为Cs，买入和卖出单位期权的成本率为Coption，借款利率为rb,贷款利率为rL,试求看涨期权价格无套利的上下限。确定下限的策略：卖空单位资产，买入单位看涨期权，剩余收入存入银行。无套利的要求：期权价格使得策略不存在无风险利润。70

考虑交易成本的下限71

三、上下限证明思路的应用

--拓展为禁止卖空时不考虑交易成本，但不允许卖空标的资产，则：看涨期权的无套利下限变为0；不考虑交易成本，但不允许卖空标的资产和期权：（如我国股改时期的权证）看涨期权无上限和下限；看跌期权无上限；现实中存在低于下限的情况73第四节

看涨看跌平价关系74

一、欧式买权与卖权平价关系无收益资产有收益资产有红利率资产75

看涨看跌期权平价关系的应用考虑定价模型时，只需考虑欧式买权定价；买权和卖权隐含的波动率应该相等；平价关系不成立，可构造套利策略有看涨、看跌期权的价值可以倒推隐含无风险利率；看涨期权和看跌期权可以相互复制，因此可以用流动性高的期权复制流动性差的期权。76套利策略1：看跌期权被高估了，卖出右边组合，买入左边资产组合。即：卖出看跌期权，卖空标的资产，买入看涨期权，将执行价格的现值投资到无风险债券77套利策略2：看涨期权被高估了，卖出左边非现金资产，买入右边资产组合。即：卖出看涨期权，借入执行价格的现值，买入看跌期权和标的资产。78例10.7(欧式看涨看跌平价关系不成立的套利策略)假设某不支付红利的股票当前价格为50元，以该股票为标的，6个月到期，执行价格为40元的欧式看涨期权的价格为12元，欧式看跌期权的价格为5元，无风险连续复利为10%，试问不考虑交易摩擦的情况，是否存在套利机会，如果有，如何套利？79

解答

80

解答表10.11看跌期权被高估的平价关系套利策略实施过程

初始时刻（t）到期时刻(T)策略操作1.卖出1单位标的资产的看跌期权，获益5元2.卖空1单位标的资产，获益50元3.买入1单位标的资产的看涨期权，支付12元4.将剩余收入43元投资无风险资产净现金流81

解答

82例10.9

假设某日，6个月到期的沪深300股指期货报价为3000点，同样剩余6个月到期，执行价格为2900点的沪深300股指看涨期权报价为300点，相同条款的沪深300股指看跌期权报价为200点，无风险连续复利为5%，试问不考虑交易摩擦的情况，是否存在套利机会，如果有，假设股指期货每个指数点300元，股指期权每个指数点100元，以1手股指期货为例，如何套利？83

解答

84

解答

初始时刻（t）到期时刻(T)策略操作净现金流表10.13看跌期权被低估的平价关系套利策略实施过程市场中的平价关系相对于期权下限，期权平价关系由于看涨、看跌期权的投资者结构、流动性差异等，在现实中更容易出现不满足的情况。86二.美式看涨期权和看跌期权之间的关系

87证明（左边的不等式）组合A：一份欧式看涨期权加上金额为X的现金组合B：一份美式看跌期权加上一单位标的资产在这两个组合中，期权的执行价格和到期日相同证明（右边的不等式）组合A：一份欧式看跌期权加上一单位标的资产组合B：一份美式看涨期权加上金额为Xe-r（T-t）的现金在这两个组合中，期权的执行价格和到期日相同三.期货期权的平价关系88欧式期货期权美式期货期权:证明思路89欧式：A：1单位欧式看涨+的现金B:1单位欧式看跌+1单位期货多头+的现金美式左边不等式：组合A：一份欧式看涨期货期权加上金额为X的现金组合B：1单位美式看跌+1单位期货多头+的现金美式右边不等式：组合A：1单位欧式看跌+1单位期货多头+的现金组合B：一份美式看涨期货期权加上金额为的现金

89ending90第十一章期权的交易策略91《金融工程》主要内容第一节积木分析法简介第二节

与基础资产组合的策略第三节

期权的趋势交易策略第四节

期权的波动性交易策略第五节

其他期权组合策略92第一节

积木分析法简介9394引言95由于期权损益的非线性，多个期权组合在一起可以表现出截然不同的风险特征，因此可以根据你对市场的判断，使用积木分析法构建期权组合的交易策略96图11.1金融工程师的六个积木基础资产、远期、期货多头基础资产、远期、期货空头看涨多头看跌空头看跌多头看跌空头积木分析法的目的97积木分析法利用这“2+6”个到期损益的积木就可以组合出具有不同损益结构、应用于不同市场情景的期权组合交易策略，达到市场套利，组合增益或者更精准表达投资者对未来价格趋势或者波动性的态度。第二节

与基础资产组合的策略9899一.现货与期权组合策略备兑看涨期权策略：

看涨期权空头+股票多头看跌期权空头+股票空头股票空头＋看涨期权多头股票多头＋看跌期权多头1.备兑看涨期权策略100

例11.1备兑看涨期权策略应用大股东减持，初始投资为10元，现在价格涨到20元，其认为减持时未来价格不会超过25元，当前卖出执行价格为25元的看涨期权，目前可以获得期权费，当未来价格上涨超过25元时，通过行权出售股票，避免了市场减持带来的价格冲击。101境外机构使用期权数据统计1.机构情况高盛统计，在美国2万个共同基金里有200多个频繁使用期权，其中全球资产配置和收益型基金是最大的期权使用者。2.运用效果频繁使用期权的共同基金收益高、波动率低、资产规模持续增长（前者收益率较后者高8%，波动率低5%，过去5年，前者规模增长580亿美元（47%），后者下降约20%）3.主要策略共同基金以卖出期权为主，空头约占总持仓的85%，其中65%位看涨期权空头，20%为看跌期权空头，15%为期权多头。（反映出备兑开仓是运用最为频繁的策略。多头仓位以看跌期权多头为主，使其起到防范风险的作用。4.Lipper统计数据使用期权的基金收益和风险优于普通基金，年化回报率的标准差更小，风险调整后的收益率更高，基金总净值规模增长率更高。看涨期权空头+看跌期权多头=期货空头103二.期货和期权的组合策略

--转换套利策略VSKSVKSVK+=看涨空头看跌多头期货空头期货期权平价公式：

例11.2投资者以$5/盎司的价格买进1手执行价格为$500/盎司的6月黄金看跌期权，又以$5.5/盎司的价格卖出1手执行价格为$500/盎司的6月黄金看涨期权，再以市场价格$499.50/盎司买进1手6月黄金期货合约。则如果是欧式期权，不论六月份期货市场价格如何，套利者均可以获得$1/盎司的恒定收益，如果为美式期权，则最低收益为$1/盎司。104解析：

105106案例11.1

高利贷RusselSage，19世纪金融专家19世纪法定最高利率为7%,

一个客户持有45美元股票，但是需要现金50美元；45美元买其股票，30美元买入看跌期权，25美元出售看涨期权，期权执行价格为70美元。结果如何？利率高达40％2.反向转换套利(ReverseConversions)买进1手看涨期权，卖出1手看跌期权，同时卖出1手期货合约的套利方式。进行反向转换套利的条件：

看跌期权与看涨期权的执行价格和到期月份都是相同的反向转换套利的利润=(看跌期权权利金一看涨期权权利金)＋(期货价格一期权执行价格)107108看涨期权多头＋看跌期权空头＝期货多头反向转换套利(ConversinonSpread)策略案例11.2转换与反转换套利大有可为

--海通期货例如当现货或是期货遇到涨跌停板时，其定价功能就会暂时失效，然而我们仍然可以利用对应标的物的期权复制出现货或是期货，从而了解市场对标的资产的实际报价是多少。S=C-P+Xe-rT转换套利还可以处理流动性不好的持仓。例如我们拥有已获利的期货多头持仓，却由于没有对手方报价而无法平仓，我们就可以利用期权复制出期货的空头，从而将盈利锁住，这样即便未来期货行情下跌也不用担心了。109第三节

期权的趋势交易策略110期权的趋势组合策略基于对市场趋势的判断，利用期权组合可以构造更精准的策略。包括：牛市价差策略熊市价差策略111为了更准确的了解一个期权组合策略，你需要了解1.由什么样的期权头寸构成2.策略的到期损益结构：损益公式；最大损失，最大收益，损益平衡点；3.如何绘制到期损益图4.适应的市场环境。112一、牛式价差期权（bullspread）（一）看涨期权构建即购买一个较低执行价格的看涨期权，同时出售一个较高执行价格的股票看涨期权，两期权的到期日相同，标的资产相同。C1C2K1K2STpayoff这种策略的产生是基于未来股票价格上涨的预期，所以叫做牛市价差(bullspread)。牛市价差期权的盈亏情况例11.3：某投资者以3元购买一执行价格为30元的看涨期权，同时以1元出售一执行价格为35元的看涨期权。求其损益状况？解：

K1=30，K2=35，C1=3，C2=1

ΔC=-2117特点：成本降低、风险有限和收益范围明确

牛市差价也可以由看跌期权构造；即购买一个较低执行价格的看跌期权，出售一个较高执行价格的看跌期权，两期权的到期日相同，标的资产相同。

（二）看跌期权构建盈利P2P1K1K2ST看涨和看跌的bullspread的区别看跌最大获益在前：期权费收入，先甜后苦看涨最大亏损在前：期权费支出，先苦后甜119案例11.3我国首只“碳债券”2014年5月13日，中国首笔“碳债券”——中广核风电附加碳收益中期票据在深圳宣布成功发行；该笔碳债券的发行人为中广核风电，发行金额10亿元，发行期限为5年。120债券利率首次采用“固定利率+浮动利率”的形式，其中浮动利率部分与中广核风电下属5家风电项目公司在债券存续期内实现的碳资产（中国核证自愿减排量，简称CCER）收益正向关联，浮动利率的区间设定为5BP到20BP（基点）。121案例11.3

我国首支“碳债券”产品结构：普通企业债+牛市价差为何偏好牛市价差？2025/4/816:56对外经贸大学金融学院122（一）看跌期权构建即购买一个较高执行价格的看跌期权和出售一个较低执行价格的看跌期权，两期权的到期日相同。二、熊式价差期权(bearspread)（二）看跌期权构建因为收益依赖于未来股票价格的下降，所以称为熊市价差(bearspread)。——看跌期权构建损益P2K2P1K1ST盈利状况：价格范围购买期权盈利出售期权盈利总盈利

ST≥K1–P1P2+ΔPK2≤ST<K1K1-ST-P1P2K1-ST+ΔPST〈K2K1-ST-P1ST-K2+P2K1-K2+ΔPK1K2ST2、熊式价差期权策略熊式价差期权同样限制了投资者当股价向有利方向变动时的潜在收益，同时也权限制了投资者当股价股价向不利方向变动时的潜在损失。

也可以由看涨期权构造？请思考如何构造？与看跌期权构造有什么差别？

2、熊式价差期权策略第四节

期权的波动性交易策略127128期权的波动率策略利用期权组合不但可以制定精准的趋势策略，也可以根据你对市场波动性的估计构造精准的波动率策略。如：

跨式组合策略；

宽跨式组合策略；蝶式价差策略；鹰式价差策略；一份看涨期权多头＋一份看跌期权多头，执行价格相等，期限相同盈利

KSTCP当股价接近执行价格时，跨式期权组合就会有限亏损；当股价与执行价格差距越大，盈利越大。(一)跨式期权组合(straddle)130投资者的风险偏好例如，在预料到的重大消息公布之前，明星股票经常会表现出“暴风雨前的平静”，消息一经发布，股价会突然大幅下跌或上升，结果决定于这个消息对股票发行公司是利好还是利空。跨式价差还经常会被技术性交易者购买，他们察觉到某股票处于一个关键的支撑位或阻力位，并预期该股票可能会突破支撑或大力反弹。跨式价差会被那些有相反预测或者预期标的资产价格保持稳定的人卖出。盈利

KST当股价接近执行价格时，跨式期权组合就会有限盈利当股价与执行价格差距越大，亏损越大。1.跨式期权空头P

C案例11.4巴林银行事件巴林兄弟银行公司有着233年历史，该银行是英国女王的理财机构。1995年2月一个年仅28岁的交易员尼古拉斯.里森在新加坡因其进行投机交易，从事东京证券的日经225股指期货的交易，以及跨式期权空头交易，交易量巨大，同时私设“88888”帐户进行操作。损失14亿美元，母公司资本金8亿，导致母公司倒闭。1995年3月6日，荷兰银行业巨头—荷兰国际银行ING同意以1英镑象征性价格购买巴林银行，承担了巴林银行的“全部巨额”负债。里森对日本市场的预测：在1994年下半年，里森认为日本经济将走出衰退，日元会坚挺，日本股市必大有可为。因此他看好日本股市，但短期内日本股市很难有大的涨幅；同时他认为在股市上涨的同时，日本债券市场价格会下跌。在此分析下，他在新加坡国际金融期货交易所（SIMEX）进行了日经225期货合约和期货期权合约，以及日本政府债券期货的交易，头寸如表所示。133案例11.4巴林银行事件合约头寸时间日经225股指期货61039手多头1995年2月26日日经225股指期货期权（看涨）2万多张空头1995年2月日经225股指期货期权（看跌）2万多张空头1995年2月日本政府债券期货26079手空头1995年1月

案例11.4巴林银行事件

不幸的是，里森遇到了天灾，在1995年1月18日，日本发生了阪神大地震，股市暴跌，日本政府债券走强。里森所持合约均为1995年3月到期，在其面临巨额亏损的情况下，新加坡国际金融交易所和大阪证券交易所都向其发出追加保证金的通知，但两家交易所发出的追加保证金通知均没有兑现。2月26日深夜，在英国财政部及英国国家银行—英格兰银行向英国发出紧急呼吁以图调资补救、阻止银行倒闭的努力失败后，英国国家银行—英格兰银行宣布，巴林银行进入财产清点阶段。案例11.4巴林银行事件一份看涨期权多头（K2）+一份看跌期权多头（K1)，执行价K1≠K2

（二）宽跨式期权策略(strangle)盈利

K1K2STcp

当股价变动在两执行价格外时，跨式期权组合盈利越大；如果股价在两执行价格间，则亏损有限。——跨式期权空头组合即同时出售具有相同期限，但执行价格不同的看涨期权与看跌期权。此组合盈利有限,风险大。盈利

cK1K2ST

p（三）蝶式价差期权策略——看涨期权多头构建即购买一个较低执行价格的看涨期权K1和购买一个较高执行价格的看涨期权K3，出售两个执行价格K2的看涨期权，其中K2为K1与K3的中间值。一般K2接近于股价。盈利P3K1K2K3STP2