《财务管理第二版》课件-第11章 内部投资决策的原理和方法

第十一章

内部投资决策的

原理和方法开篇案例福耀玻璃的重大投资20X3年10月23日，福耀玻璃工业集团股份有限公司（福耀玻璃：600660）公告将投资2亿美元在美国俄亥俄州设立子公司并投资建设汽车安全玻璃项目；同日，福耀玻璃还公告将投资2.2亿美元在俄罗斯卡卢加州设立子公司并投资建设浮法玻璃项目。福耀玻璃是在上海证券交易所上市的从事各种玻璃研发、生产和销售的公司，注册资本超过20亿元人民币，截至20X3年6月30日，公司总资产规模超过138亿元人民币。从福耀玻璃公布的这两个跨国投资项目来看，其涉及的总投资额超过25亿元人民币，相对公司的资产规模来说，这两个项目显然属于重大投资项目。这样的投资项目其成败无疑会影响到企业的现金流量，关系到企业未来的发展前景，所以项目潜在的风险和回报必须仔细加以权衡。你觉得该如何考虑这样的问题呢？诸如此类项目在投资之前该如何做出决策呢？第一节内部投资决策概述一、理解企业内部投资（一）含义本章所谓的内部投资即是指企业内部的长期经营性投资，包括固定资产投资和项目投资，需要一年以上的时间才能收回资金。长期资金又称为资本（Capital），所以企业长期经营性资金支出的计划和统筹又称为资本预算（CapitalBudgeting）。对企业来说，内部投资决策和资本预算至关重要，其成败直接关系到企业的价值创造，甚至影响到企业未来的生存和发展。（二）长期投资的特点循环的周期长；其成本回收的时间与实物更新的时间分离；投资数额较大。（三）企业内部投资的意义企业内部投资是实现企业价值最大化的重要前提；企业内部投资是扩大生产经营规模、增强竞争实力的必要手段。企业内部投资是降低风险的选择。二、企业内部投资决策的原理（一）独立性项目和互斥项目独立性项目（Stand-AloneProjects）是指在决策时仅需考虑项目本身的可行性而无需考虑其他项目的影响的项目，可以是一个项目，也可以是彼此之间并不排斥的多个项目。对独立性项目的决策是一种“接受”或“否决”的决策，一般称为项目的可行性分析（FeasibilityAnalysis）。互斥项目（MutuallyExclusiveProjects）是指彼此之间相互排斥的两个或多个项目，在决策时（最多）只能选取其中的一个。互斥项目的决策是一种“二选一”或“多选一”的决策，一般先做可行性分析，再在可行项目中选择评价指标最好的项目，从而作出优选。互斥项目可能因为项目性质相同或相似而相互排斥，也可能性质完全不同但因为资源（如资金、设备产能、员工素质、经理精力等）限制而互斥。

（二）投资项目评价的基本原则虽然内部投资项目评价可能存在很多标准，但股东财富最大化（或企业价值最大化）无疑应该是项目投资评价的基本准绳。考虑到内部投资项目投入资金的资本成本，投资项目评价的基本原理是：投资项目的报酬率超过资本成本时，企业的价值将增加；投资项目的报酬率小于资本成本时，企业的价值将减少。所以，评价一个投资项目，往往需要考虑投资报酬（率）与资本成本的关系。

（三）内部投资项目评价的程序（1）汇集多方提出的各种投资项目。新产品方案通常来自市场营销部门，设备更新的建议通常来自生产部门，新项目的提出往往来自投资部门。（2）估计项目的相关现金流量。（3）计算投资项目的相关评价指标（包括非折现指标和折现指标）。（4）将评价指标的值与可接受的标准比较，选出可接受的项目。（5）对可接受的项目进行敏感性测试和再评价。第二节内部投资决策的非折现方法一、投资回收期法（一）投资回收期法的决策原则投资回收期（PaybackPeriod），是指通过项目的现金净流量使初始投资收回所需要的时间，一般以年为单位。企业为了避免风险，一般都希望能尽快收回投资，也就是说，投资回收期越短，投资项目对企业越有利。投资回收期法决策的准则是：对于独立性项目，选择在规定的投资回收期以内的所有投资方案；对于互斥项目，在规定的投资回收期以内的项目中，选择投资回收期最短的方案，放弃投资回收期较长的方案。（二）投资回收期的计算方法如果每年的现金净流量相等，投资回收期的计算可以简化为：如果每年的现金净流量不相等，只能在每年逐期累计现金净流量的基础上测定。例1：某企业面对甲、乙两个项目的初始投资额分别为45万元和96万元，在其寿命期内各年份的现金净流量如下表所示，试计算甲、乙两个项目的投资回收期。年份甲项目乙项目现金净流量累计现金净流量现金净流量累计现金净流量120000020000035000035000022000004000003000006500003200000600000250000900000420000080000020000011000005

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10000002250000[解答]结论：若甲、乙两个项目为独立性项目，那么对两个项目的决策取决于企业规定的标准回收期，如果企业规定投资回收期不得超过3.5年，则两个项目都可以接受，如果企业规定的投资回收期不得超过3年，则甲项目接受，乙项目被拒绝；若甲、乙两个项目为互斥项目，且企业规定的投资回收期为3.5年以内，则甲项目接受，乙项目虽然也在规定投资回收期以内但因互斥而被拒绝。（三）投资回收期法的优缺点投资回收期法的优点是计算简单、直观，决策原理通俗易懂，并能促使企业考虑尽快收回投资，因而可以在一定程度上降低企业的投资风险。投资回收期法的缺点包括：（1）投资回收期法忽略了货币的时间价值，将不同时间点的现金流直接累加，显然是不科学的；（2）投资回收期法没有考虑在回收期以后的现金流量的贡献，可能会错误的放弃了早期收益较低，而中后期收益较高的投资项目（如例1中的乙项目，第6年的现金净流量为100万元）。（3）企业投资回收期标准的确定，往往依赖于管理者的知识和经验等主观因素判断，缺乏客观统一的判断标准。（四）投资回收期法的改进为了克服投资回收期法不考虑货币时间价值的缺点，人们在投资回收期法的基础上做了改进，提出了折现投资回收期法。折现投资回收期是指在考虑货币时间价值的情况下，以项目的现金净流量抵偿初始投资所需要的时间（年数）。折现投资回收期又称为动态回收期，为了区分，传统的投资回收期又被称为非折现投资回收期或静态回收期。例2：根据例1的资料，若企业资本成本（折现率为10%），计算乙项目的动态回收期。[解答]首先，按照10%的折现率计算的乙项目现金净流量的现值及累计净现金流量现值，计算结果如下表所示。年份乙项目现金净流量折现系数现金净流量现值累计现金净流量现值13500000.909131818531818523000000.826424792056610532500000.751318782575393042000000.683013660089053051500000.620993135983665610000000.56455645001548165二、会计报酬率法（一）会计报酬率法的决策原则会计报酬率是指投资项目在寿命期内平均的年投资报酬率，也称为平均投资报酬率（AverageRateofReturn:ARR）。会计报酬率反映项目盈利能力的指标，所以这一指标越大，应该对企业越有利。会计报酬率的决策准则是：对于独立性项目，企业应事先确定一个目标的会计报酬率，在进行决策时，只有大于目标会计报酬率的项目，才能接受，否则予以拒绝；对于互斥项目，在满足目标会计报酬率的项目中，选择会计报酬率最高的项目，放弃会计报酬率较低的项目。。（二）会计报酬率的计算会计报酬率这一比率的分子应该选择项目产生的净利润，分母应该选择投入的资金。因为投资项目的寿命周期长于一年，每年产生的净利润可能并不相同，所以会计报酬率的分子取投资项目各年净利润的算数平均数；至于会计报酬率的分母，则应该选择年平均投资额。如果仅知道投资项目产生的年现金净流量，而不知道年净利润，将年现金净流量减去年折旧额即可得到年净利润，这样做的原因在于净利润是营业收入减去包含折旧在内的全部成本费用，而折旧却不是当期现金流出，因此净现金流量比净利润多出了折旧一部分，所以存在：例3：根据例1的资料，并已知甲、乙两个项目采用直线法计提折旧，且净残值为零。计算甲、乙项目的会计报酬率。年份甲项目乙项目现金净流量累计现金净流量现金净流量累计现金净流量120000020000035000035000022000004000003000006500003200000600000250000900000420000080000020000011000005

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10000002250000[解答]结论：若甲、乙两个项目为独立性项目，那么对两个项目的决策取决于企业规定的会计报酬率标准，如果企业规定会计报酬率不能低于30%，则两个项目都可以接受；若甲、乙两个项目为互斥项目，且企业规定会计报酬率不能低于30%，则乙项目接受而甲项目虽然也符合会计报酬率标准但因互斥而被拒绝。（三）会计报酬率法的优缺点会计报酬率法的优点是简明易懂，便于计算，从某种程度上反映了投资所产生的盈利水平。会计报酬率法的缺点是：（（1）采用净利润的算术平均数，显然忽视了货币的时间价值，这是不科学的。（2）会计报酬率法使用净利润而非现金流量，忽视了折旧方法可能带来的不同影响。（3）目标会计报酬率（或必要会计报酬率）的确定具有很大的主观性。总之，投资回收期法和会计报酬率法一般都作为辅助方法使用。在实际工作中，往往将投资回收期法、会计报酬率法与其他方法结合起来使用，从而使投资决策更合理。第三节内部投资决策的折现方法一、净现值法（一）净现值法的基本原理及相关计算净现值（NetPresentValue:NPV）是指特定项目未来现金流入的现值与现金流出现值之间的差额，它是评价投资项目是否可行的最重要的指标。将一个投资项目所有的（包括投资期在内）未来现金流入和现金流出都折算为现值，然后用现金流入的现值减去现金流出的现值，即可得到净现值。如果以正负号来表示现金流量的方向，净现值相当于项目寿命期内所有现金流量的总现值。用公式表示为：在实务中，投资项目在初始投资期一般体现为现金的大量流出，而在项目运营期则一般表现为现金净流入量。若假设初始投资期非常短暂（期限为零），那么净现值就是项目运营期预计每年产生的现金净流量（NetCashFlow）的现值总和减去初始投资之后的差额，用公式表示为：净现值反映一个投资项目在未来带来的现金流入量的基础上，首先考虑现金流出，得到现金净流量；然后考虑资本成本，计算现值；再考虑减去初始投资的成本，得到净现值。所以，净现值是考虑了所有成本、支出之后，投资项目带来的净增价值。若净现值为正数，则说明该投资项目能够给企业带来净增价值，增加股东财富；若净现值为负，则说明该投资项目会减少企业价值，降低股东财富。净现值法决策的准则是：对于独立性项目，净现值大于零，接受该项目；净现值小于零，拒绝该项目。对于互斥项目，在项目净现值大于零的前提下，选择净现值最大的项目。例4：根据例1的资料，企业的资本成本为10%，计算甲、乙项目的净现值，并进行决策。年份甲项目乙项目现金净流量累计现金净流量现金净流量累计现金净流量120000020000035000035000022000004000003000006500003200000600000250000900000420000080000020000011000005

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10000002250000[解答]因为

，所以若甲、乙两个项目为独立性项目，则甲、乙两个项目都可以接受；若甲、乙两个项目互斥，则接受乙项目，拒绝甲项目。（二）净现值法的优缺点从理论上讲，净现值法是资本预算各种方法中最正确和最有效的方法。它的优点包括：（1）使用现金流量而非会计利润，因而更客观地反映企业的实际财务状况，不受折旧方法等会计政策的影响；（2）在现金流量累加时采用折现的方法，考虑了货币的时间价值；（3）投资项目的净现值可以明确算出项目给企业增加的价值，其他方法做不到。缺点：（1）净现值法使用的折现率是资本成本，这一成本不可能长期保持不变，并带有一定的主观色彩；（2）净现值法以预期净现金流量为基础，而准确预测项目未来的现金流非常困难；（3）净现值概念本身往往会给企业的决策者造成误解，特别是企业的决策者对财务知识理解不够深刻时；（4）当投资规模不同时，仅仅使用净现值法来评判不同方案可能作出错误的决策。（三）净现值法的延伸——获利指数法净现值法是项目现金流入现值与现金流出现值之间的绝对差额，它在投资规模不同的投资方案之间进行对比时会存在一些局限。为了克服上述局限，人们在净现值法思路的基础上引入了一种考虑相对数的方法，即获利指数法。获利指数（ProfitabilityIndex:PI）又称利润指数或现值指数，是指特定项目未来现金流入现值与现金流出现值之间的比值。其计算公式为：与净现值类似，若假设初始投资期非常短暂（期限为零），获利指数就是项目运营期现金净流量的总现值与初始投资额的比值，即：例5：根据例1的资料，企业的资本成本为10%，计算甲、乙项目的获利指数，并进行决策。年份甲项目乙项目现金净流量累计现金净流量现金净流量累计现金净流量120000020000035000035000022000004000003000006500003200000600000250000900000420000080000020000011000005

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10000002250000[解答]因为，所以若甲、乙两个项目为独立性项目，则甲、乙两个项目都可以接受；若甲、乙两个项目互斥，则接受乙项目，拒绝甲项目。二、内含报酬率法（一）内含报酬率法的基本原理及相关计算内含报酬率（InternalRateofReturn:IRR）也叫内部收益率，它是指能够使未来现金流入量现值等于未来现金流出量现值的折现率，或者说是使投资项目净现值为零的折现率。项目投资的内含报酬率与债券的到期收益率非常相似。债券的到期收益率是债券这种金融资产投资的真正的收益率。内含报酬率也可以看作是投资项目这种实物资产投资的真正的报酬率。与净现值类似，若假设初始投资期非常短暂（期限为零），那么内含报酬率就是使项目运营期预计每年产生的现金净流量的现值总和等于初始投资（或者减去初始投资等于零）的折现率，也就是说是解如下的方程：已知：NCFt——第t年的现金净流量；C0——初始投资的现金流出；n——项目期限。求解折现率，即为内含报酬率（IRR）。既然内含报酬率也可以看作是投资项目的真正的报酬率。根据内部投资的基本原则，内含报酬率大于资本成本时，企业的价值将增加；内含报酬率小于资本成本时，企业的价值将减少。内含报酬率法决策的准则是：对于独立性项目，内含报酬率大于资本成本，接受该项目；内含报酬率小于资本成本，拒绝该项目。对于互斥项目，在项目内含报酬率大于资本成本的前提下，选择内含报酬率最大的项目。例6：FML公司面临一个为期5年的投资项目，前期启动成本总计为650万元。第一年现金净流量为100万元，第二年现金净流量为150万元，第三年现金净流量为200万元，第四年现金净流量为250万元，第五年现金净流量为300万元。试计算该投资项目的IRR。如果公司筹资的资本成本为15%，问是否应该进行这项投资？[解答]（二