第十二章 国际货币危机与国际货币制度

第十二章国际货币危机与国际货币制度货币危机理论国际货币制度布雷顿森林体系牙买加体系重点问题第一节货币危机理论第一代“财政赤字”货币危机理论第二代“自我实现”货币危机理论第三代“金融危机”货币危机理论三代货币危机理论的对比分析第一代“财政赤字”货币危机理论理论提出

最早的关于货币危机的理论模型:KrugmanP.(1979),«

Amodelofbalanceofpaymentscrises

»,JournalofMoney,CreditandBanking,11,311-325,august.

（克鲁格曼）

FloodR.andGarberP.(1984)«

Collapsingexchangerateregimes:somelinearexamples,

»JournalofInternationalEconomics,17,1-13.对Krugman提出的模型加以扩展与简化。（弗勒德和加伯）这两篇文献是第一代货币危机理论的代表作品。理论的两个假定1.政府扩张性财政政策2.中央银行允许国内资本（信贷）增加，却永远这样。央行为维持固定汇率制会无限制抛出外汇直至消耗殆尽。→内部均衡与外部均衡的矛盾内部均衡：政府不断扩大的财政赤字→过度扩张的国内信贷→中央银行购入国内资本（信贷），即公共部门的赤字持续“货币化”。外部均衡：货币供给增加→利率降低→本币贬值→中央银行外汇干涉（售出国外资本）以维持固定汇率→本国外汇储备不断减少+国际收支赤字

货币危机:是指投资者由于预料一种货币要贬值而极力逃避它。正是由于他们对货币没有信心而产生对货币的巨大压力，导致货币贬值，或国际储蓄大量流失，或两者皆有。投机冲击:汇率预期贬值增加→投资者出于规避资本损失(或是获得资本收益)的考虑,会向该国货币发起投机冲击（购入国外资本,出售国内资本）。例：固定汇率=8元/美元，国外资本=800元=100美元，汇率贬值=10元/美元。贬值前：购入国外资本=800元=100美元贬值后：售出国外资本=100美元=1000元套利=200元(本币贬值时,投资者将抛售本国资产,购买外汇)各方反应央银自我防卫:中央银行售出国外资本→导致本国外汇储备不断减少,利率上升。资本外逃：由于汇率预期贬值增加而导致的外汇储备耗尽，国外资本流出危机爆发:外汇储备耗尽,政府被迫放弃固定汇率制。投机冲击和汇率崩溃是微观投资者在经济基本面和汇率制度间存在矛盾下的理性选择的结果，并非所谓的非道德行为，因而这类模型也被称为理性冲击模型(ration

attack

model)。政策主张：

1.通过监测一国宏观经济的运行状况可以对货币危机进行预测，并在此基础上及时调整经济运行，避免货币危机的爆发或减轻其冲击强度。

2.避免货币危机的有效方法是实施恰当的财政、货币政策，保持经济基本面健康运行，从而维持民众对固定汇率制的信心。理论缺陷

理论假定与实际偏离太大，对政府在内外均衡的取舍与政策制定问题论述上存在着很大的不足。而且经济基本面的稳定可能并不是维持汇率稳定的充分条件，单纯依靠基本经济变量来预测与解释危机，显得单薄。第二代“自我实现”货币危机理论理论的提出：第二代货币危机理论的主流代表人物是Maurice

Obstfeld.(莫里斯·奥巴斯特菲尔德)«TheLogicofCurrencyCrises»CashiersEconomiquesetMonétaire,43,189-213.Obstfeld,Models

of

Currrency

Crises

with

Self-Fulfilling

FeaturesSachsetal.1996，TheMexicoPesoCrisis:SuddenDeathorDeathForetold?JournalofInternationalEconomy,86,627-48.理论假设1.政府是主动的行为主体，最大优化其目标函数，固定汇率制度的放弃是央行在“维持”和“放弃”之间权衡之后作出的选择，不一定是储备耗尽之后的结果。政府出于一定的原因需要保卫固定汇率制，也会因某种原因弃守固定汇率制。当公众预期或怀疑政府将弃守固定汇率制时，保卫固定汇率制的成本将会大大增加。2.引入博弈。央行和市场投资者的收益函数相互包含，双方均根据对方的行为或有关对方的信息不断修正自己的行为选择，而自身的这种修正又将影响对方的行为，因此经济可能存在一个循环过程，出现“多重均衡”.其特点在于自我实现(self-fulfilling)的危机存在的可能性，即一国经济基本面可能比较好，但是其中某些经济变量并不是很理想，由于种种原因，公众发生观点、理念、信心上的偏差，公众信心不足通过市场机制扩散，导致市场共振，危机自动实现。对危机的两种解释

有则幽默讲：一位石油大亨到天堂去参加会议，一进会议室发现已经座无虚席，没有地方落座，于是他灵机一动，喊了一声：“地狱里发现石油了！”这一喊不要紧，天堂里的石油大亨们纷纷向地狱跑去，很快，天堂里就只剩下那位后来的了。这时，这位大亨心想，大家都跑了过去，莫非地狱里真的发现石油了？于是，他也急匆匆地向地狱跑去。

通过这个例子我们就可以看出什么是羊群效应。羊群是一种很散乱的组织，平时在一起也是盲目地左冲右撞，但一旦有一只头羊动起来，其他的羊也会不假思索地一哄而上，全然不顾旁边可能有的狼和不远处更好的草。羊群效应就是比喻人都有一种从众心理，从众心理很容易导致盲从，而盲从往往会陷入骗局或遭到失败。

1.羊群效应(herding

effect)：市场参与者在信息不对称下行为的非理性而使金融市场不完全有效.这是该理论与第一代货币危机理论以及第二代货币危机的主流理论的区别所在，假定市场参与者拥有完全信息，从而金融市场是有效的。羊群行为:由于存在信息成本，投资者的行为建立在有限的信息基础上，投资者各有其信息优势，投资者对市场上的各种信息(包括谣言)的敏感度极高，任何一个信号的出现都可能改变投资者的预期。会导致经济基本面可能并没有问题的经济遭受突然的货币冲击。市场操纵(market

manipulation):大投机者操纵市场从而获利的可能，大投机者利用羊群行为使热钱剧增，加速了危机的爆发，加剧了危机的深度与危害。

2.传染效应(contagion

effect）一国发生货币危机会给出一定的市场信号，改变投资者对与其经济依存度高或者与其经济特征相类似国家的货币的信心，加大这些国家货币危机发生的可能性，甚至导致完全意义上的自我实现式危机的发生。比如说：一国维持固定汇率失败→另国货币相对升值→出口减少→国际储备减少→维持固定汇率能力减少。一国维持固定汇率失败影响该国的贸易伙伴在本国市场或他们共同的第三市场第三代“金融危机”货币危机理论理论的提出：

1997年下半年爆发的东南亚货币危机引起了学术界的关注。克鲁格曼(Krugman)等人认为这次货币危机在传染的广度与深度、转移及国际收支平衡等方面与以往的货币危机均有显著的区别，原有的货币理论解释力不足，应有所突破。第三代货币危机理论因此产生。第三代货币危机理论强调银行危机和货币危机相互关系。克鲁格曼侧重以下几个方面：1.金融过度2.亲缘政治3.企业负债率4.均衡的不稳定性5.保持汇率稳定是一个两难的选择克鲁格曼的理论模型的政策建议1.预防措施2.对付危机。克鲁格曼认为存在两种可能性，一是紧急贷款条款，紧急贷款的额度必须要足够大以加强投资者的信心；另一种是实施紧急资本管制，因为这样可以有效地、最大限度地避免资本外逃。3.危机后重建经济。克鲁格曼认为关键在于恢复企业和企业家的投资能力。可以在私人部门实施一定的计划，以帮助本国的企业家或者培养新的企业家，或者两者同时实施。培养新的企业家有一个迅速有效的办法，这就是通过引进FDI引进企业家。三代货币理论的比较

三代货币危机理论都是在单商品的假定下展开的，研究的侧重面各有不同。

第一代着重讨论经济基本面，第二代的重点放在危机本身的性质、信息与公众的信心上，而到第三代货币危机理论，焦点则是金融体系与私人部门，特别是企业。

第一代货币危机理论认为一国货币和汇率制度的崩溃使由于政府经济政策之间的冲突造成的，这一代理论解释70年代末、80年代初的“拉美”式货币危机最有说服力，对1998年以来俄罗斯与巴西由财政问题引发的货币波动同样适用。

第二代货币危机理论认为政府在固定汇率制上始终存在动机冲突，公众认识到政府的摇摆不定，如果公众丧失信心，金融市场并非天生有效的，存在种种缺陷；这时，市场投机以及羊群行为会使固定汇率制崩溃，政府保卫固定汇率制的代价会随着时间的延长而增大。第二代理论应用于实践的最好的例证是1992年英镑退出欧洲汇率机制的情况。第三代货币危机理论认为，企业、脆弱的金融体系以及亲缘政治是东南亚货币危机之所以产生的原因所在。第二节国际货币体系的类型布雷顿森林体系布雷顿森林体系30年代世界经济危机和二次大战后，各国的经济政治实力发生了重大变化，美元的国际地位因其国际黄金储备的巨大实力而空前稳固。这就使建立一个以美元为支柱的有利于美国对外经济扩张的国际货币体系成为可能。-1944年7月44个国家的代表，在美国新罕布什尔州布雷顿森林市开了国际金融会议，重建国际货币制度。-《国际货币基金组织协定》：以美元为中心的国际货币制度，因此被称为布雷顿森林体系。-布雷顿森林制度运行的机构----国际货币基金组织（IMF）。它有监督国际汇率、提供国际信贷、协调国际货币关系三大职能。-国际复兴开发银行（即世界银行）和全球性的贸易组织。1945年12月27日，参加布雷顿森林会议的国中的22国代表在《布雷顿森林协定》上签字。中国是这两个机构的创始国。1980年，中华人民共和国在这两个机构中的合法席位先后恢复布雷顿森林体系的内容布雷顿森林体系的主要内容：

1、建立了一个永久性的国际金融机构，即国际货币基金组织。

2、规定了以美元为最主要的国际储备货币。（1）美元与黄金挂钩，确定一盎司黄金等于35美元，各成员国的政府或中央银行可以随时用美元按上述价格向美国兑换黄金；（2）其他成员国的货币与美元挂钩，与美元建立固定的比价关系；（3）各国不得随意变动本国货币与美元的比价，各国中央银行有义务干预汇率市场，以维持汇率的稳定，（4）若变动比价须与国际货币基金组织协商和经国际货币基金组织同意。

3、国际货币基金组织向国际收支赤字国提供短期资金融通。

4、取消对经常帐户交易的外汇管制。对布雷顿森林体系的评价

布雷顿森林体系的建立，对世界经济的发展起了一定的促进作用：

1.固定汇率制，使汇率相对稳定，有利于国际贸易和国际投资的发展。

2.具备国际收支调节机制，对于各国经济增长、稳定做出来重要贡献。

3.储备资产以黄金为主，美元与黄金挂钩，有益于国际货币关系的稳定，不易出现较大波动。

4、建立了资本主义国家之间的货币秩序，为世界经济增长创造了有利的外币环境。缺陷以一国货币（美元）作为主要储备资产，具有内在的不稳定性。因为只有靠美国的长期贸易逆差，才能使美元流散到世界各地，使其他国家获得美元供应。美国如果保持国际收支平衡，就会断绝国际储备的供应，引起国际清偿能力的不足。这是一个不可克服的矛盾。一旦对美元没有信心，引起美元危机。布雷顿森林体系的崩溃体系的内在矛盾1.特里芬两难：即任何一国货币单独承担国际储备资产都回避不了“顺差”-无清偿力解释，逆差-货币信心动摇的困境。2.其他国家维持汇率的两难3.该体系中各国协调难以顺利开展1965-1968年，美国巨大的财政开支→经常项目盈余下降→通货膨胀1968年，黄金市场危机。双轨制。1971年，美国国民收支不好→美元贬值预期1973年，布雷顿森林体系的崩溃布雷顿森林体系的崩溃是由美国的特殊地位造成的。1958年实现货币可兑换，1959年美国经常项目赤字→对美元的信心发生动摇→兑换30亿美元→“美元”短缺时代结束。。1961-1965，经常项目盈余，兑换压力小。但私人资本外流增加→外国官方储备美元增加→1963年，对美国人购买国外资产征税减少美元外流

第三节当前的国际货币体系

（牙买加体系）

一、布雷顿森林体系崩溃后国际货币领域存在的主要问题：

1.汇率制度---追求即稳定又富有弹性的汇率制度。实行以浮动汇率为中心的多种汇率制度

2.国际储备美元本位、特别提款权或者仅本位制的选取问题。美元的地位要下降，其他货币地位相对上升

3.国际收支的调节趋向多元化，用多因素，多轨并行的办法进行协调。牙买加体系1．《牙买加协定