多元资产月报(2025年1月)：国内宏观政策明确定调海外交易联储鹰派降息

正文目录TOC\o"1-2"\h\z\u一、 宏观经济背景 6国内经济：基本面修复放缓，2025政策定调明确 6海外经济：美联储鹰派降息，特朗普交易分化 9二、 A股 102024年12月回顾：市场分化，风格切换 2025年1月展望：政策明确，蓄势待发 三、 固收 122024年12月回顾：收益率快速下行，监管提示风险 2025年1月展望：债市或阶段性震荡，关注结构性机会 四、 汇率 14人民币：短期波动率可能上升 美元：多重因素支撑，短期或偏强运行 五、 境外市场 16港股：短期维持震荡，关注结构性机会 美股：短期扰动较多，延续震荡走势 美债：收益率急速冲高，短期存在交易机会 六、 大宗商品 20黄金：美联储降息符合预期，金价或进入震荡格局 铜：长周期支撑显现，短期待驱动明朗 原油：OPEC+减产协议再延，短期对油价尚存支撑 七、 风险提示 23图表目录图表1 2024年12月主要大类资产表现 2图表2 月单月工业企业利润增速仍为负值 6图表3 月城镇调查失业率回落（%） 6图表4 月物价整体仍低迷，CPI同比回落 7图表5 PPI生产资料分项环比止跌回稳（%） 7图表6 月新增社融各分项同比增量 7图表7 月M1同比跌幅收窄 7图表8 12月以来主要政策措施总结 8图表9 12月制造业PMI新订单指数继续回升 9图表10 30大中城市商品房成交套数低于历史均值 9图表美国11月失业率小幅上行至4.2% 图表12 当前市场预期2025年仅5月降息1次 图表13 12月风格由小盘切换至大盘红利 图表14 12月培育钻石、高速铜连接等概念领涨 图表15 12月通信、银行、电子、家用电器、汽车、公用事业行业涨幅在3%-9% 图表16 12月全A日均成交额降至1.6万亿元，较11月回落7% 图表17 12月资金利率中枢多下行，资金面整体均衡（%） 图表18 12月国债收益率曲线整体下移 图表19 12月美元指数走强，人民币汇率小幅贬值 图表20 12月CFETS人民币汇率指数小幅攀升 图表21 月银行结售汇顺差收窄（亿美元） 图表22 12月美元指数从11月底的106点位升值至月底的108点位 图表23 港股12月先涨后跌 图表24 12月恒生指数行业涨跌幅 图表25 12月国际中介持股占比显示外资持续流出 图表26 12月南向资金流入规模收窄 图表27 美股12月波动加大 图表28 12月标普500行业成份涨跌幅总市值加权) 图表29 标普500估值略高于近10年均值加一倍标准差 图表30 纳斯达克100指数估值高于均值加一倍标准差 图表31 12月份美债收益率大幅上行（%） 图表32 12月美债期限利差扩大 图表33 COMEX金&美国实际利率走势 图表34 全球黄金储备及同比增速 图表35 美国主要经济指标走势 图表36 SPDR黄金ETF持仓尚处低位 图表37 SHFE铜收盘价&LME3个月铜收盘价 图表38 国内铜社会库存走势 图表39 铜精矿现货TC持续走低 图表40 铜下游开工率 图表41 原油期货收盘价和美国实际利率走势 图表42 美国原油库存走势 图表43 美国汽油日需求量(千桶) 图表44 中国和美国冶油厂开工率（%） 一、宏观经济背景1.1国内经济：基本面修复放缓，2025政策定调明确年5.3%35，较9月份收窄2.7持平稳。0.1年增速有所回落，较上月回落1.8年和年1.6月整体和315.0%，与上月持平；不含在校生的16-24岁青年人调查失业率延续上月下降趋势，回落至16.1%。图表2月单月工业企业润增速为负值 图表3月城镇调查失业回落60.040.0

工业企业:利润总额:累计同比%工业企业:利润总额:当月同比%

城镇调查失业率（左轴,%）

城镇调查失业率:31城镇调查失业率:31个大城市（左轴,%） 城镇调查失业率:16-24岁（不含在校生,%）22.020.018.016.014.012.0资料来源：， 资料来源：， 价格方面，年成拖累。月CPI0.3%），13.2%、3.0%、和0.8%0.1%月PPI同比-2.5%6环比增长图表4 月物价整体仍低，CPI同比回落 图表5 PPI生产资分项环止跌回PPI-CPI（%） CPI:当月同比

0.1015.0PPI:当月同比（%）15.0PPI:当月同比（%）10.0-10.0PPIPPI:生活资料:食品类:环比-1.0

-0.10-0.20-0.2

0.200.100.000.000.100.20

0.6资料来源：， 资料来源：， 流动性方面，年月M12.40.4个百分点至图表6月新增社融各分同比增量 图表7月M1同比跌幅收窄 其他资产支持证券未贴现票据信托贷款

社融及分项同比增量（2024.11，亿元）-448269-106

1,2431,577993706

30.025.020.015.010.0

M1-M2剪刀差% M1:同比% M2:同比%委托贷款社融总量

-5,904

-1,292

-111

203

-10.0-15.0-20.0资料来源：， 资料来源：， 政策方面，年12年第一，2024年12月9日，中央政治局会议分析研究了2025年经济工作，提出2025年将加强超常规逆周期调节，实施更12中央经济工作会议指出会议再度明确912（图表812月以来主要政措施总结 日期部门具体政策2024/12/8中共中央政治局会议五”规划目标任务，为实现“十五五”良好开局打牢基础。2024/12/12中央经济工作会议中央经济工作会议提出2025年经济工作的九大任务：一是大力提振消费、提高投资效益，全方位扩大国内需求；二是以科技创新引领新质生产力发展，建设现代化产业体系；三是发挥经济体制改革牵引作用，推动标志性改革举措落地见效；四是扩大高水平对外开放，稳外贸、稳外资；五是有效防范化解重点领域风险，牢牢守住不发生系统性风险底线；六是统筹推进新型城镇化和乡村全面振兴，促进城乡融合发展；七是加大区域战略实施力度，增强区域发展活力；八是协同推进降碳减污扩绿增长，加紧经济社会发展全面绿色转型；九是加大保障和改善民生力度，增强人民群众获得感幸福感安全感。2024/12/12财政部、税收管理总额人社部等发布《关于在全国范围实施个人养老金个人所得税优惠政策的公告》，自202411日起，在全国范围实施个人养老金递延纳税优惠政策。/年的限额标准，在综合所得或经营所得中据实扣除；在投资环节，对计入个合所得，单独按照3的税率计算缴纳个人所得税，其缴纳的税款计入“工资、薪金所得”项目。2024/12/13央行等九部门《关于金融支持中国式养老事业服务银发经济高质量发展的指导意见》针对拓宽银发经济融资渠道、健全金融保障体系、夯实金融服务基础、构建长效机制等五方面提出16项重点举措。《意见》指出，要聚焦不同老龄群体提供多样化养老金融服务，支持备老群体做好养老资金储备和财富规划，针对农村养老需求加大金融资源倾斜力度。完善金融支持银发经济的服务体系和管理机制，扩大银发经济经营主体和产业集群发展的信贷投放，加大直接融资支持力度，拓展多元化资金来源渠道。2024/12/16国务院国务院总理李强主持召开国务院常务会议，对优化完善地方政府专项债券管理机制作出部署。会议范运作政府投资基金，更好服务国家发展大局。会议听取安全生产治本攻坚三年行动进展情况汇到位，构建安全生产长效机制。2024/12/20金融监管总局为全面强化金融监管，金融监管总局印发《中国出口信用保险公司监督管理办法》流程和操作环节的全面风险管理体系，建立垂直独立的全面风险管理组织架构。2024/12/24全国财政工作会议全国财政工作会议提出，2025年要实施更加积极的财政政策，持续用力、更加给力，打好政策“组合拳”。会议指出，2025年要实施更加积极的财政政策，持续用力、更加给力，打好政策“组合拳”。一是提高财政赤字率，加大支出强度、加快支出进度。二是安排更大规模政府债券，为稳增长、调结构提供更多支撑。三是大力优化支出结构、强化精准投放，更加注重惠民生、促消费、增后劲。四是持续用力防范化解重点领域风险，促进财政平稳运行、可持续发展。五是进一步增加对地方转移支付，增强地方财力，兜牢基层“三保”底线。2024/12/25国务院国务院发布《关于优化完善地方政府专项债券管理机制的意见》，旨在更好发挥专项债券强基础、717项举措。一是扩大专项债券投向领域和用作障措施。资料来源：中国政府网，国家发改委，财政部，央行，证监会，国家金融监管总局，自然资源部，工信部，海关总署， 展望年12年12年1212，或将带动格指数12月环比12月1.648.2%1212PMI50.1%0.3至地产高频数据来看1230年图表912月制造业新订指数续回升 图表1030大中城市商品成交套低于史均值PMI:新订单 荣枯线PMI PMI:生产 2020年 2021年 2022年PMI:新订单 荣枯线58.056.054.052.050.048.046.044.042.0

2023年 2024年 过去5年平均套600000资料来源：， 资料来源：， 1.2海外经济：美联储鹰派降息，特朗普交易分化2024年12方面，11从月的.%上升至1月的.%）.1月PIPPI1.%.；1月SM制造业PI升至.MI降至.期的.%P.上修到.4年2月8BP50据CME122725125BP。年12图表11 美国月失率小幅行至图表12 当前市场预期年仅5月降息1次 美国:新增非农就业人数:初值（千人）美国:新增非农就业人数:终值（千人）失业率（%）（右）1,0000

5.004.504.003.503.00资料来源：，；数据截至2024年12月27日资料来源：CME，；数据截至2024年12月27日展望2025年11201二、A股2.12024年12月回顾：市场分化，风格切换2024年12月A股市场表现分化，风格切换至大盘红利。2024年12月全A上涨0.4%，大盘与红利板块表现居前，富时中国A50、中证红利指数分别上涨3.1%、2.8%；小盘有所回调，万得微盘股指数下跌4.3%，中证2000指数下跌1.0%。行业方面，通信、银行、电子、家用电器、汽车、公用事业行业涨幅在3%-9%；房地产、电力设备、医药生物行业下跌3%-7%。概念板块方面，培育钻石指数2024年12月上涨25.3%，高速铜连接、光模块（CPO）、ASIC芯片、超硬材料等指数涨幅居前。2024年12YBP至.4年2月A股成交缩量，截至4年2月7日，全A日均成交额录得.61月回落%4年2月股票型EF合计净流入.11月下降，结构上以0指数E、红利EF202412月A12年12.、.%、.%。5G模型等国产AI.、。4年2.%、%。图表13 12月风格由小盘换至大红利 图表14 12月培育钻石、速铜连等概领涨 11月涨跌幅（%） 12月涨跌幅（%）3.94.03.94.03.12.92.82.81.41.42.22.11.60.40.71.10.8 1.2-0.3-0.3-0.8-0.3-0.9-1.043210

3025.33025.35022.11753.51221.8.8.8.8.7.7.7.47.06.86.66.56.5

11月涨跌幅（%） 12月涨跌幅（%）

ASICASIC

存 央 液免充传汇光TWSGPUMCUPEEK储 企 冷税电感金芯TWSGPUMCUPEEK富时中国A50上证50中证红利上证指数上证180沪深300科创50中证500深证成指中证1000创业板指中证2000富时中国A50上证50中证红利上证指数上证180沪深300科创50中证500深证成指中证1000创业板指中证2000(CPO)石连 片料箱指游料片指数行机务指指指股指(CPO)指接 指指指数指指指数 指指器数数数指数数

数数指 数资料来源：， 资料来源：， 图表15 12月通信、银行电子、用电、汽车公用业行业幅在11月涨跌幅（%） 12月涨跌幅（%）1515108.86.654.84.23.93.82.21.91.60.90.80.70.50.20-5-0.3-0.4-0.4-1.2-1.4-1.6-1.7-2.1-2.3-2.5-2.6-2.8-3.2-3.2-3.4-4.5-10-6.9通银电家信行子用电器

汽公商事零业售

石交综机钢煤国食油通合械铁炭防品

非建纺银筑织金装服融饰饰

农社基美林会础容牧服化护渔务工理

建环传筑保媒材料

轻计有医电房工算色药力地制机金生设产造属物备资料来源：， 2.22025年1月展望：政策明确，蓄势待发2025年1月份的市场交易可能发生哪些变化？102.7pct至-7.3%至船舶/回升2.0pct、4.3pct；水电燃气业利润增速延续回落。从盈利预期来看，截至2024/12/27，全部A股2024年盈利预期较8月底下调3.7%，根据一致预期净利润增速，遴选出景气持续改善行业包括：计算机/电子/商贸零售/社会服务/国防军工/汽车，2024、2025年盈利增速均在20%以上；底部反转行业包括：农林牧渔/纺织服饰/房地产/建筑材料/电力设备，其中农林牧渔/房地产2024年盈利由负转正，纺织服饰/建筑材料/电力设备2025年盈利增速由负转正。年12年年1/乡村旅游/1月//年12月日25BP1251230pct至1展望年1（图表16 12月全A日均交额降至1.6万亿，较月回落16.7% 项目类型I类型II指标2024-102024-112024-122023年12月以来月度表现资金供给个人投资者杠杆资金融资业务余额（亿元）16990.318338.118705.2机构投资者公募基金新成立偏股型基金份额（亿份）175.31090.2267.6ETFETF股票型ETF新成立发行份额（万份）21.9267.127.2资金需求IPO首发募集资金规模（按发行日统计，亿元）49.466.582.0再融资增发募集资金规模（按发行日统计，亿元）166.6261.9215.6限售股解禁当月限售股解禁规模（亿元）1245.52315.12553.7产业资本减持重要股东净减持规模（亿元）120.3213.8201.8股票回购股票回购规模（亿元）88.883.477.5市场成交全A成交量日均成交量(亿股)1663.51652.71477.6全A成交额日均成交额(亿元)20144.919675.616398.9全A换手率区间日均换手率（%）5.45.04.5资料来源：， 三、固收202412月回顾：收益率快速下行，监管提示风险资金价格中枢平稳。121.45万亿MLF12273BP1.69%。收益率快速下行，短端下行幅度更大，监管提示利率风险。11月经济数据分化，生产、投资、地产销售、M1同比增速回升，年1212181227月末均下行33BP至。图表1712月资金利率中多下行资金整体均1.902024年2024年10月1.862024年11月2024年12月1.871.821.731.721.691.801.751.701.651.601.551.50R007资料来源：，图表18 12月国债收益率线整体移利差（右轴20241202，% 20241227，%2.3 02.1 -51.9 1.7 1.5 1.3 1.1 0.9

年 年 3年 年 年 年 7年 年 年 年 年 年 年 年

-35资料来源：，20251月展望：债市或阶段性震荡，关注结构性机会12241Y国债，7-8Y国债等。REI4年2Es121四、汇率4.1人民币：短期波动率可能上升12127.23左100.17.212图表12月美元指数走强，人民币汇小幅贬值

美元指数中间价美元指数中间价:美元兑人民币(右)人民币即期汇率(右)资料来源：， 处于50%/1年步接近中性利率水平、经济韧性。市场对2025年降息预期产生分歧，欧美货币政策进一步分化，支撑美元走强。年9PMI年12展望年1120图表20 12月人民币汇率数小攀升 图表21 月银行结售汇顺收窄（美元） CFETS人民币汇率指数CFETS人民币汇率指数

0

银行代客结售汇顺差:当月值资料来源：， 资料来源：， 4.2美元：多重因素支撑，短期或偏强运行年12612月制造业初45.2%，服务业有所回升12当月（2.2%121227102.2%12图表2212月美元指数从月底的点升值至底的点位 110.0108.0106.0104.0102.0100.098.0

美元指数资料来源：，；数据截至2024年12月27日 展望年1五、境外市场5.1港股：短期维持震荡，关注结构性机会年12年12财政工作会议定调资金面上，年12年24年27整体来看，年12年12年12月资讯科技业业（-3.23%）、地产建筑业（-1.86%）领跌。图表23 港股12月先涨后跌 图表24 12月恒生指数行涨跌幅

恒生指数 恒生科技（右

6,0005,5005,0004,500

12%10%-2%-4%-6%

近10年历史分位右

100%80%60%40%20%0%

4,0003,500

恒恒恒生生生资能电讯源讯科业业技业

恒恒恒恒生生生生综金公工合融用业业业事业

恒恒恒恒恒生生生生生必非地原医需必产材疗性需建料保消性筑业健费消业业业费业资料来源：，；数据截至2024年12月27日 资料来源：，；数据截至2024年12月27日图表25 12月国际中介持占比显外资续流出 图表26 12月南向资金流规模收窄 港股通 香港本地中介机构 南向资金规模（亿港元）

中资中介机构 国际中介机构

0资料来源：，；数据截至2024年12月27日资料来源：，；数据截至2024年12月27日展望年1持。A5.2美股：短期扰动较多，延续震荡走势年12月指、道指分别下跌、整体来看，年盈利支撑月内标普、2.62%、-4.27%124房地产（-8.0%）图表27 美股12月波动加大 图表28 12月标普行成份涨幅总市加权)

标普500 纳斯达克指数（右

2100020000190001800017000160001500024-03-0824-03-2224-03-0824-03-2224-04-0524-04-1924-05-0324-05-1724-05-3124-06-1424-06-2824-07-1224-07-2624-08-0924-08-2324-09-0624-09-2024-10-0424-10-1824-11-0124-11-1524-11-2924-12-1324-12-27

-12.0

12月标普500行业成份涨跌幅（%）6.65.84.10.2-4.0-4.6-4.7-6.56.65.84.10.2-4.0-4.6-4.7-6.5-6.9-8.0-9.6-10.1SP500选讯息 消服技 费务术成份

金医工融疗业保健

公房材能用地料源事产业资料来源：，；数据截至2024年12月27日资料来源：，；数据截至2024年12月27日展望年1据1227月30日有所上调，更多或在于对AI（半年推出。年12年1美股有所扰动。年Q3财报指向同为预防式降息的1995年和2019年，对利率敏感的地产板块最先反应，随后才扩展到消费和投资。图表29 标普估值略高于近年均值加倍标准差 图表30 纳斯达克指数估高于值加一标准差市盈率过去十年均值均值-1std 均值+1std

市盈率过去十年均值均值-1std 均值+1std资料来源：，；数据截至2024年12月27日 资料来源：，；数据截至2024年12月27日5.3美债：收益率急速冲高，短期存在交易机会年121210122710、44BP4.31%、展望110破8年以来的.5-合理的0.0图表3112月份美债收益大幅上图表3212月美债期限利扩大 4.904.704.504.304.103.903.7024-01-1224-01-2624-01-1224-01-2624-02-0924-02-2324-03-0824-03-2224-04-0524-04-1924-05-0324-05-1724-05-3124-06-1424-06-2824-07-1224-07-2624-08-0924-08-2324-09-0624-09-2024-10-0424-10-1824-11-0124-11-1524-11-2924-12-1324-12-27

美国:国债收益率:10年

美债利差：10Y-2Y（右轴，%）美债收益率:2年（%）美债收益率:10年（%）

资料来源：，；数据截至2024年12月27日 资料来源：，；数据截至2024年12月27日六、大宗商品6.1黄金：美联储降息符合预期，金价或进入震荡格局2024年12月份，金价整体维持震荡态势。截至2024年12月27日，COMEX金活跃合约环比下跌1.4%至2636.50美元/黄金0.1月美国制造业1.9PMI3.9121825至4.25%-4.5%图表33金美国实利率走势 图表34全球黄金储及同比速 19-0119-0519-0920-0119-0119-0519-0920-0120-0520-0921-0121-0521-0922-0122-0522-0923-0123-0523-0924-0124-0524-09

期货收盘价(活跃合约):COMEX黄金（左轴，美元/盎司）美国:国债收益率:通胀指数国债(TIPS):10年（右轴，%）

全球:黄金储备:当月值(左轴,吨） yoy(右轴

4%3%2%1%0%-1%-2%-3%资料来源：， 资料来源：， 展望2025年1月，黄金或持续震荡格