ESG评级对上市公司财务绩效的影响研究

ESG评级对上市公司财务绩效的影响研究

摘要：近年来，由于社会环境问题的层出不穷以及我国明确提出“双碳”的绿色发展战略，对于ESG理念的关注在我国显著提高。相比于其他企业，ESG表现好的企业往往更受投资者青睐，企业的ESG表现为其提升财务绩效提供了有效指导，财务绩效的ESG评级成为投资者判断该公司可持续发展能力的重要指标。因此，本文通过选用ESG评级指标这一视角对上市公司的财务绩效表现进行分析，并考察了不同ESG评级结果对上市公司财务业绩表现的影响程度，从而为我国建立相关ESG研究体系和政策制定提供实践数据依据。本文的研究聚焦于2009~2022年在中国沪深交易所上市的A股企业，研究的核心目的在于分析ESG评级与上市公司财务绩效表现之间的关联性。经过研究，得出以下结论：（1）ESG评级与上市公司财务绩效存在正向关系。（2）ESG评级与融资约束呈现负向关系。（3）在国有企业中，ESG评分结果对财务绩效的正面影响比在非国有企业中表现更为突出。关键词：ESG评级；财务绩效；产权属性；融资约束一、引言（一）研究背景近年来，经济快速发展的同时也引起了气候环境、自然环境和社会污染、资源枯竭、企业发展等众多问题,人类社会正面临着来自环境和社会的巨大冲击,可持续发展成为整体社会关注的焦点，这种关注使得公众的视线转向了ESG理论。ESG是一种评估企业在环境、社会、公司治理方面的体系，它强调非财务表现，主要用来评价企业的可持续发展能力与增长潜力，在一定程度上弥补了传统财务信息的不足。随着我国经济进入高质量发展的新阶段，ESG理念受到了广泛重视。这要求企业在追求经济利益的过程中，应当兼顾社会责任、环境保护、治理责任，以达到社会价值与企业价值的和谐统一。为了迎合资本市场的需求，越来越多的上市公司开始关注ESG理念，并着手构建ESG管理体系、进行ESG相关信息的披露等工作，这不仅增强了企业的治理、经济发展和风险管控能力，还能有助于我国社会经济的平稳增展。因此，为了评估企业的ESG绩效或价值，ESG评级应运而生。ESG评级是国际上普遍采纳的一种上市公司评估方法，它综合考量了企业在环境责任、社会责任、公司治理三个关键领域的指标，提供了一个全面统一的评估框架，为投资者的投资决策提供了重要的参考。ESG评级不仅可以帮助管理层改进企业的管理方法，还能帮助管理层做出决策，规避风险，提升企业绩效，还能为投资者提供更丰富的财务信息。评价财务绩效的主要指标涵盖了企业对资产运用的管理效率、生产时的成本控制以及管理效果等，这些指标是评估一家企业的运营效率、盈利状况、偿债水平等的关键因素。在企业的发展过程中，优化财务绩效至关重要，在当前注重“双碳”目标的大环境下，企业的ESG表现为其提升财务绩效提供了有效指导，财务绩效的ESG评级成为投资者判断该公司可持续发展潜力的重要标杆。然而，在现有研究中，ESG对企业绩效的影响为正相关或是负相关，进而影响投资的决策，仍未有定论。（二）研究意义1.理论意义本文扩充了ESG表现和其评级对企业财务绩效的研究资料。通过仔细阅读和整理现有的文献发现，关于ESG影响企业可持续发展的研究文献可分为两个方面。第一类文献主要关注的是双碳背景下ESG对企业转型以及对企业的社会责任、环境责任和公司治理责任的改革治理等，如包装行业的主要产品升级为可降解绿色环保产品等。第二类研究文献主要聚焦于ESG对财务绩效、企业价值、融资费用、融资限制之间的关系。现有的许多文献更多讨论的是ESG对企业改革、企业价值业绩方面的影响。但是，从ESG评级方面研究ESG对财务绩效的相关文献还是较为少有。本文从ESG评级结果的高低不同这一视角去研究ESG评级对财务绩效的影响，进一步扩展了关于ESG评级对上市公司财务绩效表现影响的知识。2.现实意义本文研究结果有利于帮助企业管理者更全面、更快速的发现和解决企业财务绩效方面的问题，提升企业的盈利能力，偿债能力等，进而提高企业可持续发展能力，还有利于帮助投资者更清晰的了解企业的财务信息，为投资决策提供有效指导。一方面，推动企业治理能力和长期可持续发展能力的进一步提升。根据ESG的具体指标来看，环境指标被用于评估企业在绿色环保方面是否符合规定等情况，可以衡量企业所面临的环境风险等；社会指标则评估企业的利益相关方面，衡量了企业的运营能力等；治理指标则对企业的组织结构、风险管理和绩效管理等方面进行评估，衡量了企业的管理结构，风险规模和盈利能力等。另一方面，可以推动上市公司主动进行公司财务信息的披露。ESG评级成为投资机构用以衡量投资对象在促进可持续发展方面贡献的重要工具。通过ESG评级，能推动企业更加积极主动的披露真实的信息，减轻了公司财务信息不真实的可能性，财务报告伪造的风险，补充财务指标的缺陷，向投资者提供更深入理解公司信息的评估工具和指标。因此，本文通过ESG评级的高低对企业财务绩效的影响，从而推动我国ESG体系建设的进一步发展和完善。（三）主要内容及研究思路1.主要内容第一大点：引言。主要说明研究的背景和意义，主要内容以及研究思路，同时对创新点及采用的研究方法进行说明。第二大点：理论基础与文献综述。该部分主要介绍有关理论，并将现有文献分为国外文献和国内文献两部分进行详细论述。第三大点：实证分析。这部分首先将相关理论和文献进行整合，并提出假设H1和假设H2。其次，说明变量的定义和数据的获取途径，构建相关验证模型，并使用回归分析的方法来检验提出的假设。并建立相关模型进行分析。第四大点：研究结论与政策建议。总结本文的研究结果，并提出该领域有望改进和优化的方向。2.研究思路本文研究思路如图1所示：引言引言研究背景研究意义主要内容及研究思路主要创新及研究方法文献综述国外文献国内文献理论基础利益相关者理论、可持续发展理论信息不对称理论样本选取与数据来源实证结果构建模型、变量定义、相关回归及检验结论与建议图1（四）主要创新与研究方法1.主要创新现有文献大多是聚焦于研究ESG的环境、社会、公司治理三个因素中的某一单一因素对企业价值、企业绩效等影响，关于ESG等级与公司财务表现之间的联系研究文献甚少。本文研究了ESG评级与上市公司财务绩效之间的影响，旨在为企业提升价值和可持续发展能力提供有效指导，同时，通过实证结果分析，丰富了ESG评级对上市公司财务绩效的研究文献。2.研究方法实证分析法。本文对2009~2022年在中国沪深交易所上市的A股企业的ESG评级表现对财务绩效的影响进行深入的实证考察。本文参照了现有的文献资料，在构建有关模型时，搜集了进行实证检验所需要的数据，并利用Stata17.0软件对其进行分析，用来验证提出的假设H1和H2，最终得出实证结果。二、理论基础与文献综述ESG代表的是一种关于企业环境责任、社会义务以及公司治理能力和评估标准，它与传统的财务表现衡量不同。目前，大多数发达国家已经建立起较为成熟和认可度较高的ESG评价标准，但与发达国家相比，我国的ESG体系建设仍处在初期阶段，尚未形成统一的ESG信息披露机制和标准的ESG评级体系。从而导致我国ESG对财务绩效的影响仍未有一个具体的研究结论。因此，基于本文的研究内容，主要从国内外两个方面的文献进行文献的归纳。（一）理论基础1.利益相关者理论美国学者安索夫首次提出“利益相关者”概念。他提出，为了实现企业的发展目标，必须要充分考虑到高管股东、管理者、员工等多方的关系。1984，弗里曼进一步明确了利益相关者的定义，涵盖了所有者、顾客、供应商等各方，并强调企业的发展与进步依赖于这些利益相关者的参与。但由于各利益相关者所关注的利益不同，往往会产生利益冲突。企业与各利益相关者之间实质上是相互影响的关系，因此，找到一个利益平衡点尤为重要，这关乎企业能否实现利益最大化，以及保持和维护各利益相关者之间的良好关系。从利益相关者与ESG的视角出发，企业在这三个方面的不足会损害员工和社会公众的利益，导致企业在社会中的价值降低，反过来会影响企业的整体利益。财务指标是利益相关者最为关注的，因此，在新发展理念的背景下，企业要关注公司的ESG维度情况，主动披露信息，提升企业效益和财务绩效。\t"65/vpn/6/https/NNYHGLUDN3WXTLUPMW4A/kcms2/article/_blank"YooSunbin等（2021）研究发现，公司主动披露ESG信息对利润更为重要REF_Ref22110\w\h[1]。2.可持续发展理论1987年首次阐述了“可持续发展”概念。在当代社会，可持续发展主要涉及经济、环境和社会三个维度，这与ESG的理念是一致的。可持续发展理念成功在经济增长和生态保护之间取得了平衡，对于企业而言，这意味着要实现向环保型转型，以可持续发展的眼光制定长期的发展策略，对资源进行有效配置，追求高品质的发展道路，使企业实现利益持续稳定的增长。3.信息不对称理论由经济学家Akerlof首创的信息不对称理论阐述了一种市场现象：在交易过程中，买卖双方所具备的信息量存在差异，信息优势方往往能借助这种不平衡来获得更多的利益。在ESG的研究中，存在公司内外部与环境、社会和公司治理三方面的信息不平衡，投资者可能难以获取准确的外部信息，导致披露的报告质量下降，使监管机构的评估变得困难，影响企业ESG表现和企业绩效。王运陈等（2023）研究发现，“信息不对称对融资约束具有显著影响，在信息不平衡时，投资者会要求较高的资金回报，导致融资成本上升，进而影响企业绩效REF_Ref22482\w\h[2]”。融资成本的增加也会加剧企业的融资约束，Savignac(2006)发现融资约束制约企业在技术创新上的投入,使企业生产技术滞后,进而降低生产效率REF_Ref22848\w\h[3]。（二）文献综述1.国外文献国外对ESG研究开始较早，他们对ESG的关注度也越来越高，专业的ESG评级机构开始出现，从而建立起较为完善的ESG体系。在国外，Sherwood等（2018）发现具有代表性的ESG评级机构有彭博、明晟、汤森路透、富时罗素、路孚特和晨星，他们有各自独立的计算和衡量方法REF_Ref22962\w\h[4]。而不同的评级机构在进行打分时，在评级目标，方法和评分规则等方面会各有不同，ESG评级每个支柱的权重也不同，这就造成一家评级机构得分较高的公司通常会获得另一家评级机构较低的得分的现象（Elroy等，2020）REF_Ref23076\w\h[5]。\t"/kcms2/article/_blank"BillioMonica等（2021）发现这种评级机构提供的评分不一致现象分散了ESG投资者偏好对资产价格的影响REF_Ref23361\w\h[6]。公司的ESG评分高低，会影响到该公司的绩效高低，RaisaAlmeyda等（2019）研究发现，ESG评分的高低与公司信息披露的透明度、财务绩效成正比REF_Ref23465\w\h[7]。\t"65/vpn/6/https/NNYHGLUDN3WXTLUPMW4A/kcms2/article/_blank"AliFatemi等（2017）研究发现公司增加ESG信息的透明度，可以企业受到的消极影响，增加公司价值REF_Ref23540\w\h[8]。部分学者认为ESG与企业财务绩效呈非负相关关系，企业进行ESG管理有助于企业绩效的提升，Gunnar等（2015）和Changhong等（2018）研究结果表明，随着时间的推移，ESG对CFP的积极影响似乎是稳定的，大约90%的研究发现ESG与财务绩效之间存在非负相关关系REF_Ref23674\w\h[9]REF_Ref23694\w\h[10]。Bahaaeddin等（2020）研究得出ESG对总资产收益率（ROA）和净资产收益率（ROE）都有正向影响REF_Ref23798\w\h[11]。\t"65/vpn/6/https/NNYHGLUDN3WXTLUPMW4A/kcms2/article/_blank"WeiweiWu等（2018）和\t"65/vpn/6/https/NNYHGLUDN3WXTLUPMW4A/kcms2/article/_blank"RemmerSassen等（2016）通过研究环境责任发现，环境责任的履行能提高企业的技术创新能力，为提升企业绩效提供保障REF_Ref23883\w\h[12]REF_Ref23896\w\h[13]。\t"65/vpn/6/https/NNYHGLUDN3WXTLUPMW4A/kcms2/article/_blank"ZhouGuangyou等（2022）ESG能够提升公司的市场价值，并且公司的财务绩效呈现出明显的中介效应REF_Ref23971\w\h[14]。Darren等（2020）研究表明，高ESG评级的投资组合始终具有优越的超额业绩、多样化效率和较低的整体风险REF_Ref24037\w\h[15]。还存在部分学者，如，Eduardo等（2021）研究认为企业ESG对财务绩效表现为消极影响REF_Ref24105\w\h[16]。2.国内文献与国外相比，我国相关研究起步较晚，ESG发展理念正处于起步阶段。根据我国白雅茹等（2023）发现，“随着我国经济进入新发展阶段，资本市场对ESG的关注度显著上升，主要体现在投资方要求公司发布ESG信息披露，政府监管部门要求企业重视ESG行为REF_Ref24216\w\h[17]”。据我国目前对ESG的研究现状表示，现有文献研究主要集中于ESG行为、ESG信息透明度和ESG投资影响。袁蓉丽等（2022）研究发现，在研究内容方面，对ESG行为、ESG信息披露和ESG投资的经济后果讨论更广泛，而对影响因素方面的讨论较少REF_Ref24281\w\h[18]。由于我国ESG体系建设不够完善，企业的ESG发展还存在一些问题。在ESG建设初期，企业需要投入大量的成本，使企业经营负担加重，但却不能短期内给企业带来收益，张琳等（2019）的研究发现，企业实施ESG管理行为的意愿不高，原因就在于ESG是一项长期投资，无法使企业在短期内就看到可观的收益REF_Ref24347\w\h[19]。其次，我国企业ESG信息披露的主动性不高，刘品（2023）表明与发达国家和中国香港ESG披露要求相比，我国相关监管单位目前对企业的披露程度仍没有较高要求，大多以自愿披露为主REF_Ref24441\w\h[20]。披露程度低导致企业的ESG评价结果不高，何雅婷（2023）分析了国内外ESG评级指标体系，通过2022年中国企业ESG评级结果分布情况来看，行业整体水平位于BBB到B之间，行业的ESG表现仍有提升空间REF_Ref24533\w\h[21]。第三个方面从投资者的角度来看，目前大多数投资者对ESG投资认知和能力存在一定的不足，巴曙松等（2023）研究发现国内资管机构整体尚未具备系统的ESG投资能力，多数机构仅限于在产品中简单引入ESG投资策略REF_Ref24631\w\h[22]。这些问题的存在在一定程度上阻碍了我国ESG体系的发展。ESG评价是ESG建设的关键环节，是衡量企业ESG绩效的工具（王凯等，2022）REF_Ref24722\w\h[23]。相较于国外，国内的ESG评价体系发展相对滞后，但随着近几年新发展战略的提出，和ESG理念的普及，国内涌现了一批评级机构，具有代表性的有华证、中证，商道融绿。但我国的ESG评级还是存在一定的问题，王文等（2023）研究发现由于没有统一的评价标准，投资者会看到同一家公司在不同评级结果中的一致性存在显著偏差REF_Ref24801\w\h[24]。张迎（2023）研究发现随着我国“双碳”目标的提出，越来越多的上市公司开始重视ESG评级的高低，以此来获得更多投资者的青睐REF_Ref24902\w\h[25]。刘璐和吁文涛（2021）表明，我国的ESG评价发展时间不长，应结合我国国情，推动ESG理念、信息披露以及绩效评价三方面的框架的建设REF_Ref24967\w\h[26]。在公司的绩效评价体系中，通常涵盖经营成果、财务绩效等。特别是财务绩效的评估，它构成了企业绩效评估的一个关键部分，对于企业的价值提升和财务收益具有重要作用。衡量财务绩效的指标有很多，如每股收益、总资产收益率等，\t"65/vpn/6/https/NNYHGLUDN3WXTLUPMW4A/kcms2/article/_blank"陈晓冬（2024）将这些指标分为两大类，即基于财务报表的会计指标和托宾Q值，从实践结果来看，不同的财务绩效指标会产生不同的结论，对企业进步与发展的评价影响也就不同REF_Ref25062\w\h[27]。有关法律规定，上市公司必须定期对外披露其财务数据，同时还要承担社会责任。这有助于增加投资者对企业的信任程度，吸引更多投资者。吴方等（2015）通过68家医药行业上市公司研究发现，医药上市公司积极履行社会责任，对企业财务绩效具有促进作用REF_Ref25137\w\h[28]。\t"65/vpn/6/https/NNYHGLUDN3WXTLUPMW4A/kcms2/article/_blank"赵洁等（2024）研究发现企业积极承担社会责任会提升利益相关者的信心、员工的忠诚度等，企业财务绩效有显著正向影响REF_Ref25202\w\h[29]。冯锋等（2020）也发现市场性公司绩效指标提高是因为企业社会责任的提升REF_Ref25264\w\h[30]。而李茜等（2018）研究发现企业履行社会责任的行为会对其财务绩效先产生正向影响,但到达一定临界值后则产生负向影响REF_Ref25333\w\h[31]。在对ESG有关的研究中，ESG与财务绩效的关系一直研究的热点。从ESG兴起至今，期间经历过大量的理论、案例和实证研究，对ESG与财务绩效的关系仍未达成一致。\t"65/vpn/6/https/NNYHGLUDN3WXTLUPMW4A/kcms2/article/_blank"何越（2023）研究得出ESG需要投入较大成本，公司难以在短期内获得可量化的财务绩效，即与公司财务绩效之间呈显著负相关关系REF_Ref25408\w\h[32]。\t"65/vpn/6/https/NNYHGLUDN3WXTLUPMW4A/kcms2/article/_blank"宋昕玥（2024）通过研究顺丰控股发现，该企业实施ESG以来，ESG对企业的生产经营取得了显著的成效REF_Ref25490\w\h[33]。另外，胡豪（2021）研究发现，ESG评级的提高可以使投资者获得超额收益REF_Ref25571\w\h[34]。孙逸瑄（2023）和\t"65/vpn/6/https/NNYHGLUDN3WXTLUPMW4A/kcms2/article/_blank"严伟祥等（2023）研究表明，ESG评分对上市公司股票累计超额收益率有积极影响，ESG评级越高，股票累计超额收益率越高REF_Ref25656\w\h[35]REF_Ref25663\w\h[36]。此外，ESG评分高的企业会主动披露质量较高的社会报告，\t"65/vpn/6/https/NNYHGLUDN3WXTLUPMW4A/KXReader/Detail?invoice=Kc3GPHiy/MG7Q3mTTM1h8hr49jbxWmHu8%2By%2BXMVCtHkDtEMrC3rkmYfL1ohy7iNsPIuWh4YnStC9usFBYuH0bgUYFLPCEEWPUSh6mMWAMkg0m5qAnlgTaBZuCL8jTLSYRhxBL2/HWBNlL%2BtH2q2hZuUFT/_blank"何贤杰等（2012）研究发现上市公司披露越高质量的报告，受融资约束和信息不对称影响的程度就越低REF_Ref25738\w\h[37]。\t"65/vpn/6/https/NNYHGLUDN3WXTLUPMW4A/KXReader/Detail?invoice=bZApYtwTqSqxcGm5Ow5BU34V0KXmrFxI19ODYtMsA03e3sBjv3N7M7NhR/QpZcFA6%2BizFLKCvjgeWgq5BbI1hy8iWfNDF81PpxzexHbVUxsP%2Bd9K03km040BN0U9MUqKOe%2BIG84HHMZZ1d4GH32pt/_blank"陶彦霖（2023）研究发现，企业长期ESG表现与债务融资成本呈显著负相关关系，企业积极承担ESG责任，长期来说能够有效缓解融资约束，缓解信息不对称问题与代理冲突，降低债务融资成本REF_Ref25803\w\h[38]。（三）文献评析本文研究的目的是分析ESG评级对上市公司财务绩效的影响，通过审阅相关研究，发现现有文献存在如下现象：对于ESG的研究，现有的资料主要集中在ESG表现、披露上，而针对ESG评级方面的文献相对较少。ESG评级不仅对于我国ESG体系的建设至关重要，还关乎着我国ESG评级标准的一致性制定，ESG评分结果会影响投资者的投资决策，从而影响企业的价值和发展状况。从对上市公司财务绩效的研究可以看出，已存在很多文献，多数文献运用财务绩效的分析方法进行研究，但针对ESG评级与上市公司财务绩效的研究较为少有。在现在社会背景下，企业积极实施ESG，有助于企业实现绿色转型，有利于获得投资者的青睐，从而提高企业盈利水平。因此，本文对财务绩效的研究，从ESG评级这一视角考察ESG评级对上市公司财务绩效的影响。三、实证分析（一）研究假设从前文有关财务绩效的文献发现，现有众多学者得出企业在经营过程中主动承担责任，有利于提高各利益相关者对公司的信任度与满意度。间接促进企业绩效的增长和企业的长期发展。基于以上分析，作出以下假设：H1：ESG评级与财务绩效呈正向关系。从前文关于ESG评级对财务绩效的影响文献和信息不对称理论得出，由于企业管理者和投资者之间存在信息差的问题，导致企业获取资金的难度增加，企业绩效降低。然而一些研究表明，ESG水平与融资约束之间存在显著的负向关系，随着企业ESG等级的升高，其面临的融资约束就越小，反之企业ESG的等级越低，则面临的融资约束就越大。基于以上分析，作出以下假设：H2：ESG评级与融资约束呈负向关系。（二）样本选取与变量定义1.样本选取本研究以2009~2022年在中国沪深交易所上市的A股企业为对象，旨在实证观察ESG评级与上市公司财务绩效之间的关系。对于财务绩效的度量，本文选取净资产收益率作为代表财务绩效的主要指标。净资产收益率反映了股东权益的回报水平，是对企业自有资金有效使用的一种度量，数值越高，表明投资带来的回报越高。本次实证采用的ESG评级数据取自华证评级指数，其他相关数据则来自于国泰安数据库。为保证所获数据具有正确性，实证分析前做以下处理：首先，剔除了上市公司中ST、*ST和金融保险业的公司数据，其次，将数据缺失的样本去除。并对样本进行筛选，最后得到21777个样本量。本文实证研究均运用Stata17软件处理数据。同时，为降低研究结果受到极端值的影响，在进行检验分析前，本文所有变量均按1%和99%的水平进行了缩尾处理。2.变量的定义2.1解释变量本文旨在分析ESG评级与上市公司财务绩效之间的关系，ESG评级是本文的解释变量，采用高杰英等（2021）REF_Ref25904\w\h[39]对华证ESG评级数据所使用的处理方法作为参考，采用赋值法对ESG评级进行赋值，由C至AAA分别赋予数值1至9，数值结果越大表明企业的ESG表现越好。表1ESG评级ESG评级AAAAAABBBBBBCCCCCCESG赋值9876543212.2被解释变量净资产收益率（ROE）是本文的被解释变量。净资产收益率可以如实的反映出企业投资者投入资金所能获得的真实收益。\t"65/vpn/6/https/NNYHGLUDN3WXTLUPMW4A/KXReader/Detail?invoice=sD3Q637STHg7LUUe9AHM4Tv%2BzJ1vA%2B6zshBunyzUO2PWKfNmTSAxlGEYduDFf31oAzOVo166mP7cuxHgzA5%2Bdm13cGkK6GgLKLYm1xi%2Bz3/ueIxi50n7ecHpLIG/XFtU/ZxIl1dvb58wiZzy6P1zi1XV9PNGDSDYciP/_blank"李莉（2022）研究得出，净资产收益率反映了企业在一定期间内资产管理状况、营运水平及企业当前管理层对企业运筹经营的综合能力REF_Ref25966\w\h[40]。2.3控制变量参考现有研究，表2中所示的是本文所采用的一些具有代表性的控制变量指标：企业规模(Size)、产权属性（Soe）、两职合一（Dua）、营业收入增长率（Growth）、资产负债率（Leverage）、总资产收益率（ROA）、总资产周转率（Turnover）、营业利润率（Profit）。表2变量定义类型名称符号定义说明解释变量企业ESG表现ESG华证ESG评级被解释变量净资产收益率ROE净利润/股东权益平均余额分组变量产权属性Soe虚拟变量。国企取1，非国企取0融资成本Cost短期借款/总资产控制变量总资产周转率Turnover营业收入/总资产营业利润率Profit营业利润/营业收入总资产收益率ROA净利润/总资产两职合一DuaCEO和董事长是否为同一人担任是取1，否则取0营业收入增长率Growth（营业总收入本年本期金额—营业总收入上年同期金额）/（营业总收入上年同期金额）资产负债率Leverage负债总额/资产总额企业规模Size总资产的自然对数（三）模型构建为研究ESG评级与财务绩效之间的关系，构造如下模型（1）：ROEi,t为研究ESG评级与融资成本之间的关系，构造如下模型（2）：Costi,t（四）描述性统计与单变量检验1.描述性统计本文初步通过描述性检验确认了所选数据和变量的适用性，并在表3展示了回归结果。根据表3中的数据：解释变量企业ESG评级（ESG）的得分范围为1-9，然而最高分为8；均值为4.18，说明ESG评级主要在BB到B的水平之间；由于均值4.18大于中位数4，表明企业ESG总体表现较为优秀。被解释变量净资产收益率（ROE）其均值和中位数均为0.07，意味着大多数企业的经营效益尚可，但仍有提升的空间。营业收入增长率（Growth）的均值为0.18，中位数为0.11，表明多数企业的盈利能力较强，营业收入较高。两职合一（Dua）的均值为0.25，中位数为0，表明多数企业中CEO与董事长不为同一人。产权属性（Soe）的均值为0.42，中位数为0，表明非国企总数多于国企。表3描述性统计变量样本量标准差均值中位数最小值最大值ESG217771.0604.180418ROE217770.1100.07000.0700-0.4400.360ROA217770.05000.04000.0300-0.1900.180Leverage217770.1800.4700.4700.1000.860Turnover217770.4300.6400.5400.09002.440Profit217770.1600.08000.0700-0.6700.530Growth217770.3700.1800.110-0.4902.130Size217771.29022.5922.4120.2726.42Cost217779.64010.698.340042.62Dua217770.4300.250001Soe217770.4900.4200012.单变量检验经过数据分析，解释变量与被解释变量的单变量检验结果在表4中显示。根据表4的结果来看，结果系数为正数0.178，并且在1%的水平上显著相关，表明ESG评级与净资产收益率（ROE）之间呈现显著的正相关关系，这说明企业的ESG评分越高，那么它的净资产收益率就更高。ESG是一种长期的投资理念，ESG评分高的企业往往更注重环境、社会责任和公司治理三个方面的管理，更注重通过创新提高企业的长期价值，并且这种企业的运营效率更高，风险管理更好，能够更好的提升企业的投资收益，进而提高企业的财务绩效。此单变量检验结果初步验证了假设H1。表4单变量检验结果ESGROEESG1.000ROE0.178***1.000tstatisticsinparentheses*p<0.1,**p<0.05,***p<0.01 （五）回归结果与分析本文假设H1提出ESG评级与上市公司财务绩效之间呈现正向关系，其回归结果在表5中显示。表5显示，对于第1列中仅研究ESG与ROE关系的回归结果表示，其系数为正数0.0191，表明ESG评级与净资产收益率在1%的水平上具有显著。在第2列中加入一些有关的控制变量后。基本回归结果显示其系数为正数0.00112，在1%的水平上具有显著性。整体来看，无论控制变量是否加入，回归结果均保持在1%置信水平上正数显著，表明了解释变量ESG评级与被解释变量净资产收益率（ROE）之间的确呈现正相关关系，说明ESG评级越高，越促进上市公司财务绩效，验证了本文提出的假设H1。表5基本回归结果(1)(2)ROEROEESG0.0191***0.00112***(26.73)(4.28)ROA1.975***(210.35)Leverage0.120***(58.72)Turnover0.00351***(5.02)Profit0.0172***(5.47)Growth0.0128***(17.13)Size0.00108***(4.18)Cost-0.000335***(-10.34)Dua0.00145**(2.25)Soe-0.00169***(-2.82)cons-0.00961***-0.0876***(-3.11)(-16.39)N2178421777Adj-R²0.03170.883F714.516397tstatisticsinparentheses*p<0.1,**p<0.05,***p<0.01（六）进一步检验1.产权属性企业的产权性质也会影响ESG评级对上市公司财务绩效的影响。在双碳背景下，吴梦婷（2017）指出，企业追求自身经济利益最大化的同时,也会将社区、自然环境等利益相关方纳入同一利益框架,达到利益群体和谐共赢的局面REF_Ref26100\w\h[41]。在产权性质方面，陈洁等（2023）发现我国国有企业在一定给程度上因为产权性质抵消了一部分因创新投入外部性带来的融资约束问题，增加了创新投入资金REF_Ref26159\w\h[42]。此外，国有企业更多的人才、技术等创新资源为创新行为提供支持，更容易得到政府和商业银行等金融机构的支持。相比于国有企业注重创新型人才的引进，非国有企业目前更注重企业自身的发展，对于人才引进的重视程度不高，因此，在国有企业中，ESG评级对财务绩效的影响比非国有企业明显。为了深入检验在不同产权属性下回归结果是否改变，本文采用分组回归分析法，根据企业不同的产权类型分为国有企业和非国有企业，比较在不同类型下ESG评级等级的高低与财务绩效是否存在差异。分组回归结果在表6中显示。经过表6的数据分析，可见ESG评级对财务绩效的影响确实因企业的产权性质不同而有所差异。在表6的显示中，国有企业的相关系数为正数0.00171和非国有企业的相关系数0.00102，均同样在1%的水平上显著，但通过比较可以看出，国有企业比非国有企业更明显。因此可以明确得出，相较于非国有企业，ESG评级结果的高低对财务绩效的影响在国有企业中更为显著。表6产权属性分组回归结果(1)(2)国企非国企ESG0.00171***0.00102***(3.87)(3.28)ROA2.143***1.925***(135.60)(168.01)Leverage0.128***0.0997***(41.74)(42.22)Turnover0.00664***-0.00303***(6.44)(-3.31)Profit0.0350***-0.00128(7.22)(-0.32)Growth0.0122***0.0133***(9.49)(14.89)Size0.0001740.00461***(0.44)(12.47)Dua-0.001090.00266***(-0.74)(3.96)cons-0.0824***-0.147***(-10.36)(-19.31)N922012557Adj-R²0.8550.907F25975862tstatisticsinparentheses*p<0.1,**p<0.05,***p<0.012.融资约束蒋腾等（2018）研究发现我国现代企业的债务融资主要来源于：银行长短期借款、商业信用和企业债券三类REF_Ref26257\w\h[43]。本文借鉴陶彦霖（2023）对债务融资成本的定义方法，选取企业短期借款与总资产的比值作为企业的融资成本。这一比率的增加意味着企业承担的融资成本上升，受到的融资约束越大。模型（2）旨在研究ESG评级与融资成本之间的关联性，据表7所示，第（1）列中关于融资成本的系数为负数，在1%的置信水平上具有显著性，第（2）列中即便引入其它控制变量，回归结果依然显示负数，并且保持在1%的置信水平上显著。这一发现说明了企业ESG评级与融资成本存在显著的负相关关系。表明上市公司ESG表现越好，ESG评分就越高，受到的融资约束就越小，验证了本文的假设H2。表7融资成本分组回归结果(1)(2)CostCostESG-1.304***-0.539***(-21.46)(-9.85)ROA-17.78***(-9.05)Leverage26.72***(69.13)Turnover3.090***(21.28)Profit0.354(0.54)Growth-0.979***(-6.25)Size-1.766***(-33.34)Dua0.322**(2.38)Soe-1.379***(-11.00)cons16.14***39.54***(61.57)(36.36)N2178421777Adj-R²0.02070.282F460.7952.9tstatisticsinparentheses*p<0.1,**p<0.05,***p<0.01（七）稳健性检验为了提高结论的可信度，根据高杰英等（2021）的稳健性检验方法，采用固定效应对样本进行检验，以减轻由于无法观测的、在一定时期内保持不变且可能影响回归分析结果的潜在变量所带来的问题。由表8显示的回归结果来看，经固定效应调节后，所有相关系数均为正数，并且均在5%的置信水平上显著。进一步证实了假设H1，即ESG评级与上市公司财务绩效存在正向关联。表8固定效应回归结果(1)(2)ROEROEESG0.000803**0.000803**(2.45)(2.45)ROA2.071***2.071***(182.14)(182.14)Leverage0.0811***0.0811***(23.83)(23.83)Turnover0.00318**0.00318**(2.33)(2.33)Profit0.0145***0.0145***(3.74)(3.74)Growth0.0102***0.0102***(13.62)(13.62)Size0.00118**0.00118**(2.45)(2.45)Cost-0.0000225-0.0000225(-0.45)(-0.45)Dua-0.000708-0.000708(-0.77)(-0.77)Soe-0.00820***-0.00820***(-4.22)(-4.22)cons-0.0730***-0.0730***(-6.77)(-6.77)N2177721777Adj-R²0.8510.851F1275812758tstatisticsinparentheses*p<0.1,**p<0.05,***p<0.01四、结论与建议（一）研究结论基于2009~2022年我国沪深股市A股非金融类上市公司数据，本文进行了实证研究，检验了ESG评级与上市公司财务绩效之间的关系。结果表明：第一，ESG评级与上市公司财务绩效呈现正向关系。ESG评级结果的高低反映了企业是否主动承担环境、社会和公司治理三个方面的责任，即考虑企业的长期利益，进而推动公司财务绩效的增长。第二，ESG评级与融资约束呈负向关系。ESG评级高的企业能够主动承担社会责任，并且披露的相关报告质量较高，能够更容易获得投资者和社会公众的好感，减缓了企业受到的信息不对称的影响，节约了融资成本，降低了企业的融资约束，促进企业财务绩效的增长。第三，通过与非国企的对比，ESG评级对上市公司财务绩效的影响在国企中的作用更加明显。虽然分组回归的结果显示ESG评级对上市公司财务绩效的影响在国有企业和非国有企业均呈现正相关关系。但在社会背景下，国有企业拥有更多的资源，受到融资约束等问题的影响较小，更容易引进创新型人才。同时，创新驱动发展战略赋予了国有企业更重的创新任务，促进了国有企业转型升级，提高企业的整体绩效。（二）政策建议基于以上结论，本文提出以下政策建议：应充分发挥ESG表现对企业绩效的影响作用。企业应积极向创新型企业靠拢，在努力提升自身的业务水平和创新能力，提高产品质量，树立良好的企业形象和企业声誉，提高企业竞争力的同时，兼顾企业ESG水平的提高，以此获得更高的等级评分，进而提升企业的财务绩效。政府也应加大ESG理念的宣传，鼓励企业的ESG行为，对积极履行ESG责任和主动披露高质量ESG报告的企业给予相应补贴。第二，企业应树立长期的发展目标，积极践行可持续发展理念，积极履行社会和环境的责任，并加强公司治理，促进企业的绿色转型升级，增加内外部利益相关者对企业的信心，减少信息屏障，降低企业受到的融资约束，促进财务绩效水平的提升，实现公司经营的良性循环。另外，政府应加强企业投资市场的监管，坚决打击恶性竞争行为和垄断行为，优化企业的融资环境。第三，应加快建设中国ESG体系和统一国内ESG评级机构的评级标准。虽然近几年国内ESG飞速发展，但与国外相比，仍未建立起中国ESG体系，对ESG的监管还存在一些漏洞；仍未制定统一的ESG评级标准，目前国内几大评级机构的评级标准各不相同，导致评级数据有所偏差。期望随着ESG表现的持续发展和完善，能够加快统一标准的制定，可以使用更标志的企业ESG表现指标来衡量ESG表现。

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