机械行业投资观点

机械行业投资观点核心观点：09/24政策组合拳以来，市场迎来反转，市场由流动性驱动的特征明显，且以小盘股、低价、主题性、并购重组策略为主的板块领涨，而大盘股、核心资产等表现较弱。股市热的同时，经济仍有下行压力，主要表现为内需不足，价格水平偏低

，房市偏弱，机械三季报利润承压趋势延续。我们认为，基本面仍是股价涨跌的核心因素，随着行情逐渐演绎，市场会逐渐从政策和流动性驱动回归到基本面兑现方向，市场有望走向价值回归。同时，美国大选尘埃落定，出口链等对美敞口较大的行业仍面临不确定性，我们认为，出口链短期在情绪上或有压力，但另一方面，美国减税+发展基建，海外需求有望向好。投资策略：展望明年，我们坚持“创新领航”的投资主线，一是国企改革下的“治理型创新”，制度创新，重视国企提质增效和管理体制变化下潜在的利润率提升空间；二是质生产力下的“发展型创新”，技术创新，是面向未来的前沿产业布局，重视人形机器人、低空经济、复合集流体产业机会。

工程机械：①受益于内需刺激和自主可控：

在宏观出口可能面临压力的情况下，政策刺激内需、基建托底、产业链自主可控重要性提升。②贸易摩擦几乎不影响整机厂全球化进程：

一来景气度看，新兴市场＞发达市场（增长来自亚非拉），二来整机厂普遍具备海外产能，且仍在积极扩张。建议关注：中长期【三一重工/徐工机械】确定性突出；短期若切换2025年估值，【中联重科/柳工/山推股份】业绩弹性仍值得关注；自主可控建议关注【恒立液压】。

主题性顺周期的方向：半导体设备：先进工艺突破设备是核心，建议关注①低国产化率具备长期成长性，如【中科飞测】、【精测电子】、【芯源微】；②平台型龙头，如【北方华创】、【中微公司】。人形机器人：后续催化不断，关注Q4产业链定点进度。建议关注【鸣志电器】、【北特科技】、【双林股份】、【绿的谐波】等；工业母机：受益自主可控的卡脖子环节【华中数控】【科德数控】，以及国企机床改革受益标的【秦川机床】【沈阳机床】；

出口链：属于业绩好+低估值的板块，出口含亚非拉，建议关注【巨星科技】具备海外产能，订单充沛助力业绩增长，或受益于海外降息带来的房地产市场交易复苏；

供给侧改革，收并购主线：今年以来市值管理政策不断加码，一方面市值管理是上市公司提质的核心手段，另一方面有望成为化解部分行业产能过剩的重要突破口。并购重组是未来值得关注和布局的主题投资和选股方向，建议关注【上海机电】、【山推股份】等。核心观点1.1

工程机械-出口：区域结构化39.031.047.045.744.843.737.238.640.041.141.040.640.633.645.345.746.346.543.944.340.77.2%17.8%37.0%65.1%30.4%10.6%-5.9%-2.0%%-3.8

-5.6%%1.1

0.5%%5.3

8.4%-3.5%%0.1

3.3%%%6.37.2

9.2%70%60%50%40%30%20%0.2%

10%0%-10%010203040502023/012023/022023/032023/042023/052023/062023/072023/082023/092023/102023/112023/122024/012024/022024/032024/042024/052024/062024/072024/082024/09222.2209.7340.3443.0485.5387.14-5.61%62.27%30.20%9.59%4.31%70%60%50%40%30%20%10%0%-10%6005004003002001000201920202021202220232024M1-9yoy◼

根据中国工程机械工业协会，9月工程机械出口总金额增速0.2%，月度间或有波动；1-9月增速4.31%，整体还是呈现增速边际提升趋势。工程机械出口额（亿美元） yoy 工程机械出口额（亿美元）工程机械出口金额分大洲数据（亿美元）区域9月当月值9月当月同比1-9月累计值1-9月累计同比欧洲10.154.75%97.7-2.35%北美洲3.59-22.63%35.88-10.60%南美洲4.438.05%41.9728.00%亚洲16.13-1.22%157.365.87%非洲4.8525.32%40.8520.60%大洋洲1.47-17.42%13.39-14.40%工程机械出口金额分地区数据（亿美元）区域9月当月值9月当月同比1-9月累计值1-9月累计同比一带一路20.037.11%185.676.11%金砖国家11.4447.23%106.712.90%东盟6.3224.65%57.455.37%欧盟4.826.17%43.38-0.65%非洲拉美9.2816.44%82.8324.30%美加墨自贸区4.61-16.79%44.44-4.85%◼

分地区来看，下滑的地区，北美降幅还在扩大，西欧单月回正，东南亚已经回正，单月增速连续维持2位数增长；增长的地区非洲拉美保持2位数增长。资料来源：中国工程机械工业协会，国投证券证券研究所1.1

工程机械-内销：品类结构化图：挖机行业月度内销趋势图（小挖带动，1-10月累计增速9.8%）图：挖机行业月度出口趋势图（1-10月累计增速-7.4%，逐步收窄）47.3%3.0%-5.1%4.6%-0.8%-8.5%9.5%44.6%29.3%60%50%40%30%20%10%0%-10%-20%05001000150020001月

2月

3月

4月

5月

6月

7月

8月

9月 10月 11月 12月2023202424yoy30.9%-36.4%-26.3%-22.3%-3-13.9%24.

%

-23.7%-35.6%-29.2%40%30%20%10%0%-10%-20%-30%-40%-50%010003000200040005000600070001月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月

11月

12月资料来源：中国工程机械工业协会，国投证券证券研究所起重机内销：台2023 2024 24yoy57.7%-49.2%9.3%13.3%29.2%25.6%

21.9%18.1%21.5%

21.6%80%60%40%20%0%-20%-40%-60%050001000015000200001月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月

11月

12月图：起重机行业月度内销趋势图（整体表现承压，类似中大挖）挖机内销：台2023 2024 24yoy-0.7%-32.0%-16.2%-13.2%-8.9%-7.5%-0.5%7.0%2.5%9.5%-40%-30%-20%-10%0%10%20%0500010000150001月

2月

3月

4月

5月图：起重机行业月度出口趋势图起重机出口：台6月

7月

8月

9月 10月 11月 12月挖机出口：台2023 2024 24yoy1.1

工程机械-前三季度板块收入+1.8%，归母净利润+14%细分赛道 证券代码证券简称总市值23Q1-Q3收入（亿元）24Q1-Q3 23Q1-Q3收入 yoy 归母净利润（亿元） （亿元）24Q1-Q3归母净利润 yoy（亿元）600031.SH三一重工1469.56561.36583.613.96%40.4848.6820.27%综合整机厂000157.SZ000425.SZ000528.SZ000680.SZ中联重科徐工机械柳工山推股份606.59973.65220.84156.33355.14716.70211.1475.29343.86687.26228.5698.36-3.18%-4.11%8.25%30.64%28.5548.398.265.0331.3953.0913.216.749.95%9.71%59.82%34.16%1.

工程机械板块跟踪公司2024年三季报业绩表现002097.SZ山河智能84.8952.6251.65-1.85%0.470.35-25.59%600815.SH厦工股份49.326.345.62-11.37%-0.440.08—600984.SH建设机械43.8724.3819.82-18.71%-3.51-6.28—601100.SH恒立液压725.2563.4469.369.32%17.5417.912.16%液压零部件603638.SH艾迪精密142.5216.1120.3826.56%2.122.8132.30%605389.SH长龄液压37.725.766.7917.88%0.770.9219.12%高空作业平台603338.SH浙江鼎力303.1547.4261.3429.35%12.9414.6012.91%600761.SH安徽合力155.96131.32134.092.11%9.8711.0111.63%叉车603298.SH杭叉集团228.30125.15127.331.74%13.0515.7320.50%603611.SH诺力股份51.2453.3851.47-3.57%3.593.631.03%合计5249.202445.562489.491.80%187.10213.8714.31%资料来源：Wind，国投证券证券研究所（总市值为2024年12月2日数据）资料来源：Wind，国投证券证券研究所资料来源：Wind，国投证券证券研究所1.1

工程机械：2025年展望-预计行业窄幅波动，利润弹性仍为关注重点出口内销整体出口内销整体①0%5%2.3%10503794479199516②0%10%4.6%10503798978204015③-5%5%-0.4%9978594479194264④-5%10%1.9%99785989781987632024年年初预期内销下滑0-10%，出口增长0-10%，整体呈波动收窄趋势，实际表现来看，内需受小挖+低基数驱动，超预期，出口受欧美下行影响，略低于预期。2025年行业仍旧处于筑底阶段，窄幅波动。内需更新弹性稍晚释放，财政政策有望支撑基建需求回升，出口驱动由β切换为α，新兴市场或仍为拉动行业增长的首要因素。预计行业内销、出口均有望实现0-10%增长，对应约20-22万台总销量。图：挖机2024-2025年分情景测算2024年分情景讨论，预计出口下滑0%~5%；预计内销增长0-10%；1-9月，挖机行业内销+8.6%，出口-9%，我们预计情景4更贴合实际2025年出口内销整体出口内销整体④-1 0%0%0%9978598978198763④-2 0%10%5%99785108876208661④-3 10%0%5%10976498978208742④-4 10%10%10%1097641088762186392024年挖机销量增速预期(%) 挖机销量预期(台)2025年分情景讨论：我们预计挖机行业保持窄幅波动趋势，筑底企稳；假设出口波动范围0~10%，内销波动范围0%~10%挖机销量增速预期(%)挖机销量预期(台)1.2

内需：内需筑底，复苏力度不明朗但方向确定，市场有望走向价值回归资料来源：Wind，日本机床工业协会，国投证券证券研究所7机床作为“工业母机”，反应制造业企业资本开支意愿。我们选取“日本对华机床出口订单”作为国内通用自动化行业景气度代表。目前，整个制造业投资均处于底部位置，目前地产等政策已经全面转向，随着政策效应显现，我们认为内需筑底，复苏方向确定但复苏力度与复苏节奏尚不明朗，但逐步走向价值回归的轨道。价格上看，2024年10月中国全部工业品PPI同比-2.9；需求上看，

2024年9月日本对华出口机床订单同比+40

，增幅自6月起持续收窄，我们判断短期订单增速高增主要收到日本汇率因素影响，高端机床性价比优势突出导致的短期销量波动，后续高增速的可持续性仍需持续观察；库存上看，参考过去两轮经济周期，工业品库存运行周期平均3年半左右；目前，2024年9月工业企业存货同比+2.7

，处于摩底状态。图.日本对华出口机床、中国全部工业品PPI降幅持续收窄，工业企业存货同比底部震荡35.0%30.0%25.0%20.0%15.0%10.0%5.0%0.0%-5.0%-10.0%400%350%300%250%200%150%100%50%0%-50%-100%2010/32011/32012/32013/32014/32015/32016/32017/32018/32019/32020/32021/32022/32023/32024/3日本对华机床订单同比(左轴) 工业企业:存货:同比

(右轴)中国:PPI:全部工业品:当月同比1.2

内需：内需筑底，复苏力度不明朗但方向确定，市场有望走向价值回归资料来源：国家统计局，国投证券证券研究所表：2024年1-9月规模以上工业企业主要财务指标基本面较好（收入利润双增）：金属矿采选业、纺织业、造纸和纸制品业、化学纤维制造业、有色金属冶炼业、铁路+船舶+航空航天运输业、电子设备制造业、金属制品修理业等基本面有压力（收入利润双降）：煤炭开采业、木材加工业、石油煤炭及其他燃料加工业、非金属矿物制品、电气机械等6058565452504846444240中国:制造业PMI 美国:制造业PMI

欧元区:制造业PMI 印度:制造业PMI

越南:制造业PMI

南非:制造业PMI

墨西哥:制造业PMI

巴西:制造业PMI1.3

外需：预期美联储降息消费复苏，2023H2开始多国制造业PMI触底上行美国：2023年6月，美国制造业PMI跌至46.0，触底后开始复苏上行，至2024年3月首次修复至50.3，达到荣枯线后，4月开始连续4个月连续回落至荣枯线以下，9月PMI为46.5。欧元区：2023年7月，欧元区制造业PMI跌至42.7，后缓慢修复，但仍小于50

，需求相对疲软，2024年9月PMI为46.0；印度/越南：越南制造业PMI2023年5月跌至45.3触底后复苏显著，目前围绕荣枯线震荡上行；印度制造业持续高景气，2024年9月报57.5；南非：南非制造业PMI

2023年基本位于荣枯线以下，2023年底至今以来围绕荣枯线高振幅波动；墨西哥/巴西：墨西哥制造业整体围绕荣枯线低振幅波动；巴西制造业PMI在2023年5月触底后稳健复苏，2024年2月穿过荣枯线持续震荡上行。荣枯线图.美国核心CPI：通胀回落，市场预期2024年降息图.主要出口国制造业PMI：印度持续繁荣，巴西/美国/欧元区/越南2023H2开始触底上行资料来源：Wind，国投证券证券研究所9200025003000350040004500600065007000750080008500900095001000010500110002022/12022/72023/12023/72024/12024/7现货结算价:LME铝（美元/吨，右轴）钢材成本：根据Wind，2024年初至4月初，中国钢材价格指数走势持续下行，同比下滑幅度在1.3

-10.6

之间，4月初至5月初有小幅抬头趋势，但整体同比2023年仍是改善趋势；根据当前走势，2024H2相关制造业企业钢材成本端仍小幅同比改善，但幅度有所收缩；铜/铝成本：根据LME，铜/铝现货结算价自2024年2月中以来上涨趋势显著，同比来看，尤其4-5月同比显著增长，或对相关企业成本端形成压力。1.4

成本侧：2024H2钢材或继续小幅改善，铜/铝压力较大图：原材料成本：钢材综合价格指数2024H1：同比改善1.3-10.62024H2：同比继续小幅改善2024H1：4-5月同比显著增长2024H2：23H2低位运行图：原材料成本：LEM铜/铝现货结算价资料来源：Wind，LME，国投证券证券研究所1001000200030004000500060002020/12020/42020/72020/102021/12021/42021/72021/102022/12022/42022/72022/102023/12023/42023/7

2023/102024/1

2024/42024/72024/10中国出口集装箱运价指数:东南亚航线中国出口集装箱运价指数:欧洲航线中国出口集装箱运价指数:南美航线中国出口集装箱运价指数:美西航线中国出口集装箱运价指数:东西非航线中国出口集装箱运价指数:美东航线中国出口集装箱运价指数:美东航线1.4

成本侧：2024H2运费同比或有增长，尤其欧线运费压力较大图.中国出口集装箱运价指数2024H1：1月开始，欧线运价大幅上涨；美东航线、美西航线跟涨；4月开始，南美航线运价抬头明显2024H2：2023H2运价整体处于低位，当前趋势下2024H2运价同比或有所增长，尤其欧线运费成本压力较大资料来源：Wind，国投证券证券研究所112.1

景气度：哪些板块持续高景气？哪些板块有拐点？关注转正：消费品出口链、工程机械、塑料加工机械、机床刀具、激光加工设备、3C设备关注持续高增的：纺织服装机械（消费品出口链）、塑料加工机械、半导体设备、3C设备关注降幅收窄的：电梯资料来源：Wind，国投证券证券研究所（注：板块分类参考附录所示）12注：激光加工设备、船舶、半导体设备选取扣非后归母净利润2.1

景气度：哪些板块持续高景气？哪些板块有拐点？资料来源：Wind，国投证券证券研究所（注：板块分类参考附录所示）13表：消费品标的海外产能情况资料来源：公司公告，国投证券证券研究所142.2

外需：工业品和消费品出口链海外产能布局公司名称主业全球产能春风动力四轮及两轮摩托车拥有杭州、株洲、重庆、墨西哥及泰国工厂涛涛车业电动燃油短途代步车公司已经开展海外工厂建设，拥有越南、美国工厂宏华数科数码喷墨打印机主要产能位于国内杰克股份工业缝纫机主要产能位于国内，海外为办事处巨星科技手工具及电动工具公司通过收购欧美工厂和自建东南亚制造基地相结合的方式，目前已经拥有10个中国生产制造基地，3个东南亚生产基地，5个欧洲生产基地和3个美国生产基地；同时在欧洲本土和美国本土都建立了数个大型物流配送中心和销售售后团队银都股份餐饮设备拥有杭州、泰国工厂捷昌驱动线性驱动家居产品公司拥有宁波生产基地、新昌生产基地、马来西亚生产基地、美国生产基地、欧洲生产基地2.2

外需：工业品和消费品出口链海外产能布局表：工业品标的海外产能情况资料来源：长江商报、各公司官网、中国工程机械工业协会、中国路面机械网，国投证券证券研究所15公司名称主业全球产能安徽合力电动叉车、内燃叉车产能在中国，海外子公司为渠道杭叉集团电动叉车、内燃叉车产能在中国，海外子公司为渠道浙江鼎力高空作业平台产能在中国，海外子公司为渠道联德股份高精密腔体、壳体铸件美国威斯康辛AMR铸造厂，主要对接客户和新品需求开发；新建墨西哥工厂，首期投资5000万美元三一重工工程机械公司通过收购欧美工厂和自建东南亚制造基地相结合的方式，目前已经拥有10个中国生产制造基地，3个东南亚生产基地，5个欧洲生产基地和3个美国生产基地；同时在欧洲本土和美国本土都建立了数个大型物流配送中心和销售售后团队徐工机械工程机械巴西工厂、印度工厂、中亚乌兹工厂、墨西哥工厂、施维英工厂中联重科工程机械CIFA；墨西哥工厂；白俄罗斯、意大利、德国有工起、土方等产品产能；印度工厂在建；欧盟高机产线规划中柳工工程机械印度、巴西、阿根廷、波兰工厂主要生产挖机、装载机产品3.1

人形机器人-Tesla：重点关注Optimus量产节奏重点关注确定性及边际变化：后续重要事件催化包括T新一代机器人的发布以及小批量量产供应商的陆续定点。从确定性来看：执行器中三花智控、拓普集团有望优先进入供应链，灵巧手中的无刷有齿槽电机、丝杠中的T型丝杠有望率先国产化。从边际变化来看：灵巧手为变化最大的方向，自由度从11个提升至22个。表：T链潜在供应商估值表类型证券代码证券简称最新市值（亿元）2024/12/22023A归母净利润（亿元）2024E 2025E2026E2023A2024EPE2025E2026E执行器601689.SH拓普集团894.321.529.537.946.842302419002050.SZ三花智控914.129.233.038.945.431282420减速器688017.SH绿的谐波213.40.80.91.21.5254234181141002472.SZ双环传动246.38.210.312.815.530241916002896.SZ中大力德55.00.70.91.11.375604941丝杠603009.SH北特科技139.90.50.81.21.727517812183300100.SZ双林股份94.00.84.34.04.8116222320300652.SZ雷迪克28.31.21.21.51.824231815300953.SZ震裕科技74.10.43.14.87.0173241511300580.SZ贝斯特112.12.63.24.04.943352823603667.SH五洲新春73.71.41.62.12.553453529灵巧手电机603728.SH鸣志电器242.51.41.92.83.71731288766003021.SZ兆威机电191.31.82.22.73.5106897055688320.SH禾川科技63.70.50.30.8——11920679——873593.BJ鼎智科技65.80.80.50.70.9811249476688698.SH伟创电气76.41.92.73.44.340282218传感器603662.SH柯力传感151.03.13.23.64.148474237300354.SZ东华测试49.20.91.82.43.056282116301413.SZ安培龙55.40.81.01.31.869564131603121.SH 华培动力 30.4 1.2 —— —— —— 26 ——资料来源：Wind，国投证券证券研究所（鸣志电器、柯力传感盈利预测来自国投证券机械团队，其余归母净利润取自Wind一致预期）————3.1

人形机器人-华为：关注机器人进展及供应商资料来源：Wind，华为，国投证券证券研究所（柯力传感盈利预测来自国投证券机械团队，其余归母净利润取自Wind一致预期）⚫

11月，华为宣布运营华为（深圳）全球具身智能产业创新中心，在具身智能关键技术和产业生态方面做技术储备和产业布局，与超百家企业共同搭建具身智能和机器人产业的合作生态，并与16家企业签署战略合作备忘录。表：H链相关供应商估值表类型证券代码证券简称主营业务最新市值(亿元)归母净利润（亿元）PE2024/12/2

2023A

2024E

2025E

2026E

2023A

2024E

2025E

2026E华为具身智能中心与16家企业签署合作备忘录核心零部件003021.SZ兆威机电微型传动系统、微型驱动系统191.31.8

2.2

2.7

3.5

106

89

70

55002779.SZ中坚科技园林机械90.40.5

0.7

1.2

1.7

188

122

77

54执行器华成工控工业自动化控制产品和解决方案工业机器人300607.SZ拓斯达工业机器人、注塑机、数控机床150.2688165.SH埃夫特-U工业机器人核心零部件、整机、系统集成0.9

0.7108.0 (0.5)

——2.0 3.7 171 204 77 41————(228)————

——大族机器人协作机器人墨影科技移动机器人佛山奥卡机器人建筑机器人人形机器人688320.SH禾川科技何服驱动器、何服电机和编码器、PLC、人形机器人63.70.5

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——乐聚机器人智能机器人数宁华夏深圳科技人形交互机器人具身大模型自变重机器人机器人领域基础模型研发数字孪生华龙讯达工业自动化控制与数字化转型技术体系提供商脑机接口强脑科技非侵入式脑机接口技术解决方案IT论坛北京创新乐知信息技术中国最大的IT社区和服务平台CSDN机器人教培北京中软国际教育机器人编程教育课程开发、机器人相关技术培训等合作传感器603662.SH柯力传感已公告向华为送样六维力传感器151.03.1

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人形机器人-华为：关注机器人进展及供应商资料来源：Wind，国投证券证券研究所（归母净利润取自Wind一致预期）⚫

2024年10月28日，《重庆市“机器人+”应用行动计划（2024—2027年）》印发。总体要求：到2027年，重庆市将聚焦机器人应用重点领域，突破一批机器人关键技术，开发一批机器人中高端产品，引育一批“机器人+”应用标杆企业。重点领域：制造业、农业、智能建造、公共服务、特种应急。重点任务：攻关机器人产业关键核心技术、开发中高端机器人产品、培育机器人重点企业、搭建“机器人+”应用供需平台，探索“机器人+”应用创新模式，打造细分应用体验和试验验证中心，建设“机器人+”应用试点。其中,行动计划强调要重点开发中高端机器人整机产品，研发全系列的机器人运动控制系统、伺服电机、视觉传感器、力传感器、位置传感器及末端执行器等机器人关键零部件。类型证券代码证券简称最新市值（亿元）归母净利润（亿元）PE2024/12/22023A2024E 2025E2026E2023A2024E2025E2026E主机厂601127.SH赛力斯2019.3(24.5)58.892.9119.4(82)342217执行器300432.SZ富临精工193.2(5.4)——————(36)——————603809.SH豪能股份78.61.83.23.94.843252016减速器301596.SZ瑞迪智驱60.91.0——————63——————002765.SZ蓝黛科技61.0(3.7)1.52.12.8(17)412922传感器300007.SZ汉威科技64.61.31.31.51.949514234002979.SZ雷赛智能93.11.42.22.73.567433427电机002892.SZ科力尔100.30.5——————196——————板块证券代码证券名称市值（亿元）2025年归母净利润预期（亿元）对应PE数控系统688305.SH科德数控74.941.938.5300161.SZ华中数控58.711.345.9机器人688017.SH绿的谐波213.421.2181.4603728.SH鸣志电器242.492.1114.8半导体688361.SH中科飞测326.502.8118.0300567.SZ精测电子196.293.457.3低空经济600580.SH卧龙电驱199.9511.517.33.2

主题型顺周期个股梳理资料来源：Wind，国投证券证券研究所（截至2024/12/2，净利润取自Wind一致预期）上海电气控股集团有限公司上海电气上海机电43.89%48.02%上海欣机机床上海机床工具上海第三机床厂上海液压气动上海自动化仪表上海电缆厂十分厂上海微电子装备大隆机器厂中国联合重型燃气轮机中国航发商用发电机上海海立天沃科技海通证券国电电