资本运营管理（第四版）课件 第二章 并购

第二章并购

第一节并购概述第二节

并购的运作形式及程序第三节并购的相关决策第四节并购后的整合第一节并购概述

一、并购的基本概念企业并购（Merger＆Acquisition,简写成M＆A），指的从企业兼并与企业收购。这两者既有联系又有区别，虽然常被一起连用，但有必要分别加以界定和阐述。第一节并购概述（一）兼并的概念企业的兼并（Merger），《大不列颠百科全书》对此的权威解释是“指两家或多家的独立企业或公司合并组成一家企业，通常由一家占优势的公司吸收一家或更多的公司。一般指一家公司以现金、证券或其他形式购买取入其他公司的产权，使其他公司丧失法人资格或改变法人实体，并取得对这些企业控制权的经济行为。从这个意义上讲，兼并等同于我国《公司法》中的吸收合并。第一节并购概述（二）收购的概念收购是指一个公司以现金、债务或股票在产权市场上购买全部或部分股票(称股权收购)或资产(资产收购)以获得对该公司的全部或部分所有权的控制。股权收购通过兼并或标购来实现。第一节并购概述（三）兼并与收购的区别与联系1、兼并与收购的区别

区别兼并收购运作主体收购人和目标公司股东进行合并的双方或多方法人协商机制不必与目标公司经营者协商，也无须获得目标公司股东大会的批准事先与对方公司协商，达成兼并协议经济后果公司控股权的转移法人资格的丧失债务负担收购方对目标公司的原有债权债务仅以其控股比例承担兼并各方的债权债务应由合并后存续的公司承担法律依据《证券法》）《公司法》第一节并购概述（三）兼并与收购的区别与联系

2、兼并与收购的联系

（１）基本动因相似。其目的主要是扩大企业市场占有率；或扩大经营规模，实现规模经营；或拓宽企业经营范围，实现分散经营或多元化经营。（２）都以企业产权为交易对象。兼并和收购都是为了获取公司的控制权，是一种高级形态的产权交易。第一节并购概述二、并购的动因（一）谋求管理协同效应如果某企业有一支高效率的管理队伍，其管理能力超出管理该企业的需要，但这批人才只能集体实现其效率，企业不能通过解聘释放能量，那么该企业就可并购那些由于缺乏管理人才而效率低下的企业，利用这支管理队伍通过提高整体效率水平而获利。第一节并购概述二、并购的动因（二）谋求经营协同效应由于经济的互补性及规模经济的效益性，两个或两个以上的企业合并后可提高其生产经营活动的效率，这就是所谓的经营协同效应。获取经营协同效应的一个重要的前提是产业中的确存在规模经济，且在并购前尚未达到规模经济或称“１＋１＞２”效应。第一节并购概述二、并购的动因（三）谋求财务协同效应（１）企业并购可以减少交易成本。（２）降低公司资本成本。（３）合法避税。第一节并购概述二、并购的动因（四）预期效应预期效应是指并购使股票市场对企业股票评价发生改变而对股票价格的影响。由于预期效应的作用，企业并购往往伴随着强烈的股价波动，形成股票投机机会。投资者对投机利益的追求反过来又会刺激企业并购的发生。第一节并购概述二、并购的动因（五）实现战略重组面临经营环境变化而需要调整战略时，并购可以使企业低成本且迅速地进入被并购企业所在的增长较快的行业，通过经营相关程度较低的不同行业分散风险，并在很大程度上保持被并购企业的市场份额以及现有的各种资源，从而保证企业持续不断的盈利能力，增强企业资产的安全性，实现战略重组第一节并购概述二、并购的动因（六）获得特殊资产特殊资产可能是一些对企业发展至关重要的专门资产，如土地是企业发展的重要资源。另外，并购还可能是为了得到目标企业所拥有的高效管理队伍、优秀研究人员或专门人才以及专有技术、商标、品牌等无形资产。第一节并购概述二、并购的动因（七）降低代理成本

通过企业内部组织机制安排、报酬安排、经理市场和股票市场可以在一定程度上缓解代理问题，降低代理成本。

当这些机制均不足以控制代理问题时，通过公开收购或代理权争夺而造成的接管，将会改选现任经理和董事会成员，从而作为最后的解决代理问题、降低代理成本的外部控制机制而起作用。第一节并购概述三、企业并购的发展与演变过程第一次并购发生在19世纪之交（1895-1904年），主要采取的是横向并购，其结果是导致了许多行业的高度集中。第二次并购（1922—1929年）与第一次并购相似，始于1922年商业活动上升阶段。兼并的激励因素是运输、通讯事业和零售推销的重大发展。第一节并购概述第三次并购（20世纪60年代），是美国在世界已处于霸主地位，其公司的实力在经过前两次并购与集中后获得长足的发展的时期。第一节并购概述第四次并购（1975年—1992年）是在20世纪70年代后期发生的，由于美国经济因贸易赤字扩大而走向萧条，企业面临巨大的国际市场压力和外国产品的渗透，同时第三次并购开始产生公司主营业务不突出现象，为此，一些企业为摆脱困境走上了重组之路。第一节并购概述第五次并购（1994年以后至今），随着经济全球化进程的加快，资本的高度集中有利于资产规模的迅速扩张，推动产业结构和资产结构在全球范围内的优化、重组，从而推动世界经济的发展。第二节

并购的运作形式及程序一、并购的运作形式（一）按并购双方的行业关系划分为横向并购、纵向并购和混合并购１、横向并购。当并购方与被并购方处于同一行业、生产或经营相同或相似产品，并购使资本在同一市场领域或部门集中时，称为横向并购。2、纵向并购。若并购公司是处于生产同一产品的不同生产阶段的企业，是再生产环节中的互为顾客关系，则称之为纵向并购。3、混合并购。混合并购兼备前两者的特点，属于既非竞争对手，又非现实中或潜在的客户或供应商公司间的并购。第二节

并购的运作形式及程序（二）按并购的实现方式划分为承担债务式、现金购买式和股份交易式并购1、承担债务式并购（1）在目标企业资产和债务相等的情况下，并购方以承担目标企业全部债务为条件，接收其全部资产所有权和经营权，目标企业法人主体消失。（2）并购方以承担目标企业部分债务，同时提供技术、管理服务为条件，取得目标企业的部分资产所有权和全部经营权。此种方式下，所有资产整体归入并购企业。第二节

并购的运作形式及程序（二）按并购的实现方式划分为承担债务式、现金购买式和股份交易式并购2、现金购买式并购（1）并购方筹集足额的现金购买被并购方全部资产，使被并购方除现金外没有持续经营的物质基础，成为有资本结构而无生产资源的空壳，不得不从法律意义上消失。（2）并购方以现金通过市场或协商购买目标公司的股票或股权，一旦拥有其大部分或全部股本，目标公司就被并购了。第二节

并购的运作形式及程序（二）按并购的实现方式划分为承担债务式、现金购买式和股份交易式并购3、股份交易式并购（1）以股权换股权。这是指并购方向目标公司的股东发行自己公司的股票，以换取目标公司的大部分或全部股票，达到控制目标公司的目的。（2）以股权换资产。并购公司向目标公司发行并购公司自己的股票，以换取目标公司的资产，并购公司在有选择的情况下承担目标公司的全部或部分债务。第二节

并购的运作形式及程序（三）按涉及被并购企业的范围划分为整体并购和部分并购1、整体并购整体并购是指资产和产权的整体转让，它是产权的权益体系或资产不可分割的并购方式。2、部分并购部分并购是指将企业的资产和产权分割为若干部分进行交易而实现企业并购的行为。第二节

并购的运作形式及程序（四）按企业并购双方是否友好协商划分为善意并购和敌意并购

1、善意并购善意并购是指并购公司事先与目标公司协商，征得其同意并通过谈判达成收购条件的一致意见而完成收购活动的并购方式。2、敌意并购敌意并购是指并购公司在收购目标公司股权时虽然遭到目标公司的抗拒，但仍然强行收购，或者并购公司事先并不与目标公司进行协商，而突然直接向目标公司股东出价或发出收购要约的并购行为。第二节

并购的运作形式及程序（五）按是否通过中介机构进行划分为直接并购和间接并购１、直接并购直接并购是指收购公司直接向目标公司提出并购要求，双方通过一定程度的磋商，共同商定完成并购的各项条件，进而按协议的条件完成并购。２、间接并购间接并购是指收购公司并不直接向目标公司提出兼并要求，而是在证券市场上以高于目标公司股票市价的价格大量收购其股票，从而达到控制该公司的目的。第二节

并购的运作形式及程序（六）按是否利用目标公司本身资产来支付并购资金划分为杠杆并购与非杠杆并购1、杠杆并购。杠杆并购是指并购公司利用目标公司资产作为债务抵押，来支付并购价款的并购方式。2、非杠杆并购是指不用目标公司自有资金及营运所得来支付或担保支付并购款的并购方式。第二节

并购的运作形式及程序（七）按企业并购并购形式的策划是否主动分为“积极式”和“机会式”并购并购形式的策划，可采取“积极式”和“机会式”两种不同方式。在企业的整体性策划里，若确定要采取“外部成长”的发展战略，即会采取“积极式”的并购形式，否则一般采取“机会式”的并购形式。第二节

并购的运作形式及程序二、并购的程序一般来说，整个并购过程可分为准备、执行、整合三个阶段:（一）并购的准备阶段1、公司的自我评估2、备选目标基本情况分析3、公司并购依据分析4、公司并购可能性分析5、收购融资安排第二节

并购的运作形式及程序（二）并购执行阶段1、评估和收购定价2、收购谈判，签订合同3、收购合同的履行4、发布收购公告第二节

并购的运作形式及程序(三)收购后的整合阶段并购仅仅改变了产权关系，关键还在于其后的经营整合。实施并购后，企业必须建立起一套动态的股权调整策略，这是并购完成后调动企业员工积极性、企业激励活动和建立约束机制的关键所在。第三节并购的相关决策

一、企业并购价格决策（一）企业并购价格的影响因素1、目标企业的评估价值2、并购双方在市场和并购中所处的地位3、产权市场的供求状况4、企业未来经营环境的变化5、并购双方的谈判技巧第三节并购的相关决策（二）企业价值评估方法1、价值基础法该法是通过对目标企业的资产进行估价来确定其价值的方法，国际上通行的资产评估价值标准有账面价值、市场价值、清算价值、续营价值和公平价值，因而就有了五种以价值为基础的价值评估方法。第三节并购的相关决策2、现金流量折现法该法是一种理论性较强的方法，思维严密，科学性强，但是存在着主观性强，需要一些前提和假设的缺欠，这并不影响这种方法的合理性，该法的结论往往作为检验其它方法合理与否的基本标准。其基本公式为:是预计被收购方第t年给收购方新增的现金流量；K是考虑了投资风险的折现率。

第三节并购的相关决策3、市盈率法该方法一般以同行业或同类公司的市盈率作为基础，再根据影响市盈率大小的因素，如预期的公司增长率、预期的公司的风险和公司股票在市场上的可交易性等进行调整，选择一个标准市盈率。同时确定估价收益指标，该指标可以选用目标企业最近一年的税后利润，在企业经营具有明显周期性的情况下，也可以选用目标企业最近三年税后利润的平均值作为估价收益指标。第三节并购的相关决策二、企业并购支付方式决策（一）现金支付方式现金支付是并购活动中最普遍采用的一种支付方式。包括一次支付和延期支付。延期支付包括分期付款、开立应付票据等卖方融资行为。现金支付在实际并购重组的操作中也演变为以资产支付、以股权支付等形式，如资产置换、以资产换股权等。第三节并购的相关决策二、企业并购支付方式决策（二）股权支付方式股权支付是指收购方通过换股（如吸收合并）或增发新股的方式，取得目标公司控制权、收购目标公司的一种支付方式。第三节并购的相关决策二、企业并购支付方式决策（三）综合证券支付方式综合证券支付方式包括：公司债券、认股权证、可转换债券、无表决权的优先股。第三节并购的相关决策三、企业并购融资决策（一）融资政策的选择融资政策主要是确定短期融资和长期融资的比例及数量。确定收购方进行收购所需投入的资金，通常包括三个因素：收购价款、维持被收购公司正常营运资金和收购动机。并购公司的融资政策大致可分为积极型、中庸型及保守型三种类型。一般而言，短期融资而形成的流动负债与流动资产的资金融通有关，而长期负债则是为进行长期投资做准备。第三节并购的相关决策三、企业并购融资决策（二）融资渠道及其分析

1、普通股融资2、优先股融资3、债券融资4、可转换证券融资5、认股权证融资

第四节并购后的整合一、文化整合（一）企业文化整合的策略和模式1、吸收型（注入型）→文化同化2、保留型（平行型）→文化同化3、整合型→文化转化4、反并购型→文化同化第四节并购后的整合（二）文化整合的步骤企业文化整合的实施应有三个阶段：一是改变企业文化环境；二是全面推行新文化；三是持续强化新文