汽车-整车研究框架

——汽车行业专题报告2020/2021/2023年汽车板块般采用市销率PS进行估值。无论是哪种估值方式，车企的销量都是关键性因素。在三线以下城市，渠道网络能否直接触达至关重要。另外，渠道也起到售后服务的牌力的体现。相比更高价格带，10-20万客户群更注重实用性和性价比，以及用车经济性，大部分用户不愿意需要在外观、空间、续航、座舱智能、智驾、舒适性等多方面都做到比例用车需求为商务场合，品牌=身份，品牌重要性显著提升。但随着新能源化的提升，预计传统高端品主要在于续航和充电，高端新能源消费者对续航和充电风险提示：智能汽车发展不及预期、汽车销售不及预期2023-092024-01沪深沪深300-4.16%-10.6 0420-30万元价格带分析 0530万元以上价格带分析 政策刺激是汽车销量的重要驱动力。2009年-2010年、2015-2017年、2022年三次购置税减免从需求端来看，2020年前市场需求主要以首购车为主；2020年后，增换购需求成为市场增量的主要来源，汽车市场2018年，由于购置税减免透支需求，政策结束后销量呈现回落。2020年和2021年则主要受新冠疫情和汽车0增量主要来自增换购增量主要来自增换购2009年6月-2010年12月，以乘用车销量（万辆，左轴）资料来源：iFind，中国汽车工业协会，商务部/财政部官网，国家税务总局，极光，西部证券研发中心请仔细阅读尾部从2019年到2024年，中国新能源汽车市场在政策及供给端的双重推动下，渗双积分政策自2018年4月开始实施，并在2021年和2023年8月进一步趋严。双积分通过对车企提出明确的新能源车占比要求，促使车企加大对供给端，2020年开始自主车企优质车型逐步增加。比亚迪汉、比亚迪新一代DM-i技术、理想ONE以及各车企的电动化智能化新技术，均在推动00201910202001202004202210202301202304201910202001202004资料来源：中汽协，工信部/财政部/科技部官网，汽车之家，中国政府网，比亚迪产销快报，西部证券研发中心请仔细阅读尾部的免责声明52022年，换购比例增长至41%，2023年继续增长至45%，预计2024年将达50%，占比超一半。国家统计局2022年发布的人口调查报告显示，2020年我国有车家庭占比41.7%，部分省份如山东、江苏等已超50%，则无车家庭占比已经低141.7%50.6%2351.1%444.7%549.7%6738.1%890资料来源：极光，iFind，中国汽车工业协会，亿欧智库，国家统计局，西部证券研发中心请仔细阅读尾部的免责声明6资料来源：iFind，中国汽车工业协会，西部证券研发中心请仔细阅读尾部的免责声明7换购群体逐年增长。一方面，2015-2018年是上一轮车市的销量高点，其中2017年达到销量的最高峰，年销量2472万辆。从首换增购比例变化和人口数量变化来看，2015-2018年，首购占比超60%，是购车主力。而30岁年轻人数量在2015-2018年逐年增长，且与乘用车销量几乎重合，我们另一方面，从二手车交易车龄来看，0-6年车龄车辆占比近几年明显提升，2023年已超70%，其中主要为3-6年车龄，2023年12月占比达47%，接近从这两方面数据可合理推测，2020-2023年的换购需求主要来自2015-2018年车市高峰期间的30岁左右首购车主。经过5-6年时间的工作和积累，这部分年轻人消费能力大幅提升，并且随着身份的转变，对汽车的需求也从个人使用往家庭用车上转换，从而带来了较低使用年限的二手车交易乘用车销量（万辆，左轴）销量增速（右轴）二手车:交易使用年限:占比:10年以上:当月值二手车:交易使用年限:占比:7-10年:当月值二手车:交易使用年限:占比:3年内:当月值二手车:二手车:交易使用年限:占比:3年内:当月值15万以上价格带车型销量占比从2018年的30%提升至2023年的49%，与汽车消费结构相一致；2023年15万以上车型占整个汽车销量的接近一半。30万以上价格带市场持续扩容：理想与问界的竞争实际并不会对彼此有较大的影响。资料来源：乘联会，西部证券研发中心资料来源：乘联会，Marklines，西部证券研发中心请仔细阅读尾部的免责声明90——一——一%%-21.17%资料来源：iFind，公安部，世界银行，韩国国土交通部，CEIC数据库，西部证券研发中心请仔细阅读尾部的免责声明10汽车销量与人均GDP呈相关性。2010-2019年，汽车销量与人均GDP呈现出相关性（2020年后受疫情影响，数据波动较大）。随着中国GDP从千人汽车保有量来看，中国仍有较大的增长潜力。2023年，中国的千人汽车保有量约为238辆，相比2012年的89辆提升了169%，增长速度快。但与发达国家相比，差距仍然明显，2022年美国千人汽车保有量850辆，2023年德国和日本的千人汽车保有量分别为633辆和632辆，均远高于中国。此外，与部分发展中国家相比，中国的千人汽车保有量也相对较低，如俄罗斯的千人汽车保有量在20230000 0420-30万元价格带分析 0530万元以上价格带分析 2020年之前汽车板块波动较大，2020年之后随着自主崛起及电动化智能化发展，2020/2021/2023年汽车板申万汽车指数跑赢沪深300申2010A2011A2012A2013A2014A2015A2016A2017A2018A2019A2020A2021A2022A2023A2024年至今涨跌幅-比亚迪跑赢沪深300-涨跌幅-长城汽车跑赢沪深300-涨跌幅44.73%长安汽车跑赢沪深300涨跌幅41.45%上汽集团跑赢沪深300涨跌幅--广汽集团跑赢沪深300--44.80%涨跌幅------49.32%赛力斯跑赢沪深300------沪深300涨跌幅资料来源：iFind，西部证券研发中心请仔细阅读尾部的免责声明12资料来源：iFind，各车企产销快报，西部证券研发中心请仔细阅读尾部的免责声明13传统车企采用市盈率PE进行估值。上汽集团受合资销量拖累，总体销量呈下降趋势，PE估值在10倍附近波动.0注：PE大于100按100计算 0资料来源：iFind，西部证券研发中心请仔细阅读尾部的免责声明14新势力车企（如理想、小鹏、蔚来、零跑等）因大部分尚未稳定盈利，通常采用市销率————理想汽车——零跑汽车——蔚来汽车——小鹏汽车5020202020资料来源：西部证券研发中心无论是PE估值（利润角度）还是PS估值（营收角度），车企的销量都是关键性因素。汽车价格带分布较广，不同价格带用户关注重点不同，分析并理解这些不同有助于更好的判断销量。研发创新能力 0420-30万元价格带分析 0530万元以上价格带分析 图：新增新能源车数量VS新增公共充电桩数量（车/桩）图：2023年分城市级别用户购车预算分布图：一二线VS三四线城市纯电车主满意度资料来源：2024麦肯锡中国汽车消费者洞察，《2023中国汽车消费洞察》，西部证券研发中心请仔细阅读尾部的免责声明资料来源：乘联会，数典汽车销量网，西部证券研发中心从销量端来看，10-20万元价格带2024年上半年平均月销量79万辆，其中10-15万元53万辆，占比67%；15-20万元26万辆，10-15万元价格带中，SUV占比和自主车占比均持续提升，2024年6月，两者占比分别为55%和69%；能图：10-20万元轿车/SUV销量及占比015-20万元轿车10-15万元S图：10-20万元自主/合资车型销量及占比080%70%60%50%40%30%20%10%0%10-15万元自主10-15万元合资15-20万元自主15-20万元合资——10-15万元自主占比——15-20万元自主占比图：2024年1-7月10-15万元各动力占比纯电动纯电动20%增程式真插混17%混合动力3%常规59%图：2024年1-7月15-20万元各动力占比增程式5%增程式5%真插混9%混合动力纯电动21%常规59%6%资料来源：汽车之家，数典汽车销量网，西部证券研发中心•车型自主占比68%，其中10-15万自主占比75%（合资61款，国产181款）；15-20万自主占比63%（合资104款，国产176款），比例显著高于销量端（66%和46%说明在10-20万元价格带，尤表：10-20万元各类型车型数量及占比表：10-20万元前五车型销量12345图：2024年近半年10-20万元各动力车型数量占比表：10-15万元纯电轿车前五车型销量（单位：辆）12345表：10-15万元插混轿车前五车型销量（单位：辆）12345表：10-15万元增程轿车前五车型销量（单位：辆）123零跑C01零跑汽车表：10-15万元汽油轿车前五车型销量（单位：辆）12345表：10-15万元纯电SUV前五车型销量（单位：辆）123AIONY45零跑C10零跑汽车表：10-15万元插混SUV前五车型销量（单位：辆）12345表：10-15万元增程SUV前五车型销量（单位：辆）1零跑C10零跑汽车2零跑C11零跑汽车34表：20-25万元汽油SUV前五车型销量（单位：辆）12349.8-16.2万5资料来源：汽车之家，西部证券研发中心表：15-20万元纯电轿车前五车型销量（单位：辆）1汉2345表：15-20万元插混轿车前五车型销量（单位：辆）1汉234领克07领克5表：15-20万元增程轿车前五车型销量（单位：辆）1234零跑C01零跑汽车表：15-20万元汽油轿车前五车型销量（单位：辆）12345表：15-20万元纯电SUV前五车型销量（单位：辆）12AIONY34零跑C10零跑汽车5零跑C11零跑汽车表：15-20万元插混SUV前五车型销量（单位：辆）123领克08新能源领克45表：15-20万元增程SUV前五车型销量（单位：辆）1零跑C10零跑汽车2零跑C11零跑汽车34表：15-20万元汽油SUV前五车型销量（单位：辆）1234锋兰达59.8-16.2万资料来源：汽车之家，西部证券研发中心 零跑汽车4805/1880/15454780/1896/14454门5座三厢车4门5座三厢车----354---46资料来源：小鹏汽车官方公众号，汽车之家，商霖华通，汽车百人汇，易车志，零跑官方公众号，海豚投研，西部证券研发中心比亚迪4830/1900/14954门5座三厢车6-4782/1875/14894门5座三厢车3零跑汽车4门5座三厢车-4720/1838/14356-6资料来源：汽车之家，汽车百人汇，GeoQ智图，爱车兵团，零跑官方公众号，西部证券研发中心在中大型纯电轿车里，比亚迪汉性价比极高，且有渠道优势；大众仍有在紧凑型轿车里，小鹏P5性价比不明显，主要在于智驾特色，20万以下愿意为智驾额外付费的智驾芯片座舱芯片无-84261/1778/1568-无-74860/1840/15204门5座三厢车6资料来源：汽车之家，汽车百人汇，海豚投研，上海大众官方公众号，西部证券研发中心长安启源A07价格和产品力也都不错，但增程在整体经济性上不4974/1910/14954门5座三厢车8-84905/1910/148054门5座三厢车-资料来源：汽车之家，汽车百人汇，每日经济新闻，EV视界，西部证券研发中心资料来源：汽车之家，汽车百人汇，商霖华通，爱车兵团，西部证券研发中心请仔细阅读尾部的免责声明26在同级别车型里，比亚迪宋和元均具有性价比，另有渠道和品牌优势。睿蓝7续航、价格、动力以及渠道均 比亚迪--6--9比亚迪4455/1875/1615--6--84535/1870/1650------64615/1901/16705门5座SUV3-4690/1892/1650---4-6零跑C10在空间和智驾上均有亮点，同时价格也稍贵，但销量不及比亚迪，一是渠道上，二是10-零跑汽车5门5座SUV95（WLTC）---------6864-------9986资料来源：汽车之家，汽车百人汇，爱车兵团，零跑汽车官方公众号，长城汽车官网，西部证券研发中心请仔细阅读尾部的免责声明27 0530万元以上价格带分析 带，这个价格带的车型要想成为畅销车型，需要在外观、空间、续航舱智能、智驾、舒适性等多方面都做到平均水平以上，有一定的长板也有家庭增购需求，购车最主要目的是上下班图：意向用户年龄结构变化2022VS2023图：各车型用户画像资料来源：《汽车人群洞察与购车决策白皮书》，《2023中国汽车消费洞察》，西部证券研发中心请仔细阅读尾部的免责声明29从销量端来看，20-30万元价格带2024年上半年平均月销量28万辆，其中20-25万元和25-30万元月销均为14万辆，分别20-25万元价格带中，SUV占比略有提升，2024年6月占比达61%；自主占比略有下降，2024年6月占比为41%，低于合资销量。总结：20-25万元与25-30万元销量相当，SUV占比均60%左右图：20-30万元轿车/SUV销量及占比5020-25万元SUV20-25万元轿车25-30万元SUV25-30万元轿车——20-25万元SUV占比——25-30万元SUV占比图：20-30万元自主/合资车型销量及占比5020-25万元自主20-25万元合资25-30万元自主25-30万元合资20-25万元自主占比25-30万元自主占比图：2024年1-7月20-30万元各动力占比资料来源：乘联会，数典汽车销量网，西部证券研发中心资料来源：汽车之家，西部证券研发中心•自主车型占比50%，比例高于销量端自•月销过万车型数量16款，占比仅6%，低于10-20万元的8%，车型成功难度增加。•前五车型分别为特斯拉ModelY、理想L6、大众帕萨特、比亚迪汉和丰田荣放。表：20-30万元各类型车型数量及占比表：20-30万元前五车型销量1234汉5图：2024年近半年20-30万元各动力车型占比表：20-25万元纯电轿车前五车型销量（单位：辆）1汉2345表：20-25万元插混轿车前五车型销量（单位：辆）1汉23雅阁新能源45表：20-25万元增程轿车前五车型销量（单位：辆）表：20-25万元汽油轿车前五车型销量（单位：辆）12345表：20-25万元纯电SUV前五车型销量（单位：辆）12345表：20-25万元插混SUV前五车型销量（单位：辆）12领克08新能源领克3捷途山海T245表：20-25万元增程SUV前五车型销量（单位：辆）123岚图FREE4深蓝G318表：20-25万元汽油SUV前五车型销量（单位：辆）12345资料来源：汽车之家，西部证券研发中心资料来源：汽车之家，西部证券研发中心表：25-30万元纯电轿车前五车型销量（单位：辆）12345表：25-30万元插混轿车前五车型销量（单位：辆）表：25-30万元增程轿车前五车型销量（单位：辆）1表：25-30万元汽油轿车前五车型销量（单位：辆）12表：25-30万元纯电SUV前五车型销量（单位：辆）123问界M545表：25-30万元插混SUV前五车型销量（单位：辆）排名厂商价格动力功能202407销量1唐新能源比亚迪18-27万PHEV/EV中型SUV2领克08新能源领克20-29万PHEV中型SUV58533坦克400长城28.6-29万PHEV中大型SUV40074魏派蓝山长城27-31万PHEV中大型SUV19675豹5比亚迪24-30万PHEV中型SUV1842表：25-30万元增程SUV前五车型销量（单位：辆）123问界M54表：25-30万元汽油SUV畅销车型销量（单位：辆）12智驾芯片无无-无4997/1963/1440(1455)4门5座三厢车4865/1900/14504门5座三厢车无4971/1963/14744门5座三厢车无---无400TOPS-4888/1896/14504门5座三厢车无资料来源：汽车之家，新能源观，极氪官方公众号，环球Tech，亿欧网，海豚投研，西部证券研发中心请仔细阅读尾部的免责声明34特斯拉Modely爆款原因：品牌是最大5无无无无无4750/1921/16244753/1920/16504860/1935/16204853/1990/1611无无无无无无无77无无有有无无无无无无有有无无无无无无无无无无无无无无资料来源：汽车之家，新能源观，海豚投研，电动车公社，极越官网，36氪，西部证券研发中心理想L6是20-30万元SUV中的6边形战士，无论Pro还是Ma魏牌蓝山2023款前一代产品力有所缺失，智能化表现落参数理想L62024款问界M72024款魏牌蓝山2023款魏牌蓝山2025款7月销量（辆）24856具体型号Max后驱Plus版5座智能后驱Max版5座两驱长续航版四驱智驾Max厂商理想汽车理想汽车鸿蒙智行鸿蒙智行长城汽车长城汽车上市时间2024.042024.042023.092023.112023.042024.08厂商指导价24.98万27.98万24.98万28.98万27.38万30.88万功能中大型SUV中大型SUV中大型SUV中大型SUV中大型SUV中大型SUV动力增程式增程式增程式增程式插电混动插电混动CLTC纯电续航里程212212240240185（WLTC）百公里加速5.45.47.87.89.84.9最低荷电状态油耗(L/100km)6.96.96.856.856.26.51车身结构5门5座5门5座5门5座5门5座5门6座5门6座轴距(mm)292029202820282030503050长/宽/高(mm)4925/1960/17354925/1960/17355020/1945/17605020/1945/17605156/1980/18055156/1980/1805悬架类型双叉臂式+五连杆双叉臂式+五连杆麦弗逊式+多连杆麦弗逊式+多连杆麦弗逊式+五连杆麦弗逊式+五连杆空气悬架无无无无无无辅助驾驶等级辅助驾驶芯片地平线征程52颗英伟达Orin-X华为MDC160英伟达Orin-X激光雷达无1个128线无1个126线无1个128线传感器数量2324202627高精地图有有无无无有车机智能芯片高通骁龙8295P高通骁龙8295P麒麟990A麒麟990A高通骁龙8295副驾娱乐屏15.7英寸15.7英寸无无无15.6英寸车载KTV有有有有HUD抬头数字显示选配扬声器数量19喇叭19喇叭15喇叭19喇叭16喇叭23喇叭杜比全景声无无无车载冰箱无无无无渠道数量754约1000家约300家约300家资料来源：汽车之家，理想汽车官网，长城汽车官网，西部证券研发中心请仔细阅读尾部的免责声明36 0420-30万元价格带分析 但在30万以上价格带，油车占比高，且有较大比例用车需求为商务场合，品牌=身份，品牌重图：燃油车消费者关键购车因素（受访者占比，%）图：用户对高端汽车品牌的排序图：不愿为外资品牌支付溢价的受访者占比（%）图：新能源车消费者关键购车因素（受访者占比，%）资料来源：2024麦肯锡中国汽车消费者洞察，西部证券研发中心请仔细阅读尾部的免责声明38SUV占比略有下降，2024年6月为62%，仍图：30-40万元轿车/SUV销量及占比5050图：30-40万元自主/合资车型销量及占比86420图：2024年1-7月30-40万元各动力占比增程式52%真插混9%30-40万元SUV30-40万元轿车30-40万元SUV占比30-40万元自主30-40万元合资30-40万元自主占比资料来源：乘联会，数典汽车销量网，西部证券研发中心资料来源：汽车之家，西部证券研发中心•纯电车车型供给占比38%，但销量仅占比15%，主要受限于使用便利性（续航和充电）。•销量前五车型分别为奔驰C级车、理想L7、宝马3系、腾势D9以及奥迪A4L。表：30-40万元各类型车型数量及占比6表：30-40万元前五车型销量12345图：2024年近半年30-40万元各动力车型占比表：30-40万元纯电轿车前五车型销量（单位：辆）1234宝马i35表：30-40万元插混轿车前五车型销量（单位：辆）表：30-40万元增程轿车前五车型销量（单位：辆）1表：30-40万元纯电SUV前五车型销量（单位：辆）12345表：30-40万元插混SUV前五车型销量（单位：辆）1234领克09新能源领克表：30-40万元增程SUV前五车型销量（单位：辆）123表：30-40万元汽油轿车前五车型销量（单位：辆）表：30-40万元汽油SUV前五车型销量（单位：辆）112240-48.7万33445540-46万资料来源：汽车之家，西部证券研发中心4872/1846/14814门5座三厢车 4790/1960/1499-4门5座三厢车-资料来源：汽车之家，车质网，蔚来汽车官网，智己汽车官方公众号，西部证券研发中心请仔细阅读尾部的免责声明42相比传统车企的高端新能源品牌阿维塔/智己，新势智驾芯片4854/1995/1703有4849/1995/16975门5座SUV跨界车有4880/1970/16014门5座SUV-无33.98万-无资料来源：汽车之家，蔚来汽车官网，智己汽车官方公众号，亿欧网，西部证券研发中心请仔细阅读尾部的免责声明43智驾芯片32.98万-有-有无33.50万---领克1--资料来源：汽车之家，理想汽车官网，车质网，领克汽车官网公众号，西部证券研发中心请仔细阅读尾部的免责声明44资料来源：乘联会，数典汽车销量网，西部证券研发中心能源类型上，相比30-40万元价格带，油车占比进一步上升至图：40万元以上轿车/SUV销量及占比图：40万元以上自主/合资车型销量及占比图：2024年1-7月40万元以上8642086420各动力占比40万元以上SUV40万元以上轿车40万元以上SUV占比40万元以上自主40万元以上合资40万元以上自主占比资料来源：汽车之家，西部证券研发中心•SUV车型数量占比51%，对应销量占比接近70%，40万以上价格带更偏好SUV。•纯电车车型供给占比39%，但销量仅占比12%，主要受限于使用便利性（续航和充电）。•销量前五车型中，除问界M9外，其他均为奔驰和奥迪车型。表：40万元以上各类型车型数量及占比5表：40万元以上前五车型销量147-57万245-60万343-53万443-66万540-49万图：2024年近半年40万元以上各动力车型占比表：40以上万元纯电轿车前五车型销量（单位：辆）1宝马i32343-52万表：40以上万元纯电SUV前五车型销量（单位：辆）147-57万2345表：40以上万元插混轿车前五车型销量（单位：辆）表：40以上万元增程轿车前五车型销量（单位：辆）表：40以上万元汽油轿车前五车型销量（单位：辆）144.7-60万234540-48.8万表：40以上万元插混SUV前五车型销量（单位：辆）142.8-70万2表：40以上万元增程SUV前五车型销量（单位：辆）147-57万241-44万3表：30-40万元汽油SUV前五车型销量（单位：辆）1240-48.9万340-48.7万45资料来源：汽车之家，西部证券研发中心），7-44.72万42.79万43.99万46.19万44.98万4门5座三厢车4门5座三厢车4门5座三厢车4门5座三厢车4门5座三厢车4门5座三厢车------无无无无 - ---无无无无超320家资料来源：汽车之家，车主指南，奥迪汽车中国官网，蔚来汽车官网，车质网，西部证券研发中心请仔细阅读尾部的免责声明48），2024款75kWh43.80万42.08万43.98万43.08万程(km)无无无无无无4826/1890/17144912/1987/1720有有有/有有有/有有有有无无无资料来源：汽车之家，车主指南，奥迪汽车中国官网，理想汽车官网，蔚来汽车官网，西部证券研发中心请仔细阅读尾部的免责声明49 0420-30万元价格带分析 0530万元以上价格带分析 Cyertruck/ModelQ/储能/资料来源：乘联会，各车企产销快报，零跑汽车官方公众号，西部证券研发中心