二季度经济边际走弱 宏观政策将进一步发力-2024年上半年宏观经济分析及展望

1灾害频发、市场有效需求不足和社会预期偏弱的影响下，二季度经济环比走弱迹象明显。需求方面，海外制造业补库周期拉动出口明显回暖，而社零消费和固定资产投资偏弱；供给方面，工业生产强于服务业，其中有色、化工、电子计算机、船舶制造、废弃资源综合利用等行业景气度较高。同时，经济“供强需弱”态势延续，价格指标指向供需缺口略有收窄；居民就业形势基本稳定，结构性问题仍较为突出；在地产收缩、城投平台融资受限和央行治理“资金空以来“稳增长”政策进一步发力，大规模设备更新和消费品以旧换新政策再加码，财政扩张节奏也将加快。此外，美补库周期尚未过半，后续或继续带动出口向好。随着政策显效和出口向好，我国经济基本面有望于三季度实现回稳，预计将顺利完成5.0%的年度增长目标。从中长期看，在强大的国家治理能力以及庞大的国内市场潜力的基础上，贯彻新发展理念和构建“双循环”发展新格局有利于提高经济发展的可持续性和稳定性，我国经济长期向好的基本面保持20.7%，为疫情防控平稳转段以来的最低值。整体而言，上半年国内经济运行总体平稳，5.0%的增速也符合预期增长目标，但二季度经济环比走弱迹象明显，除自然灾害频发等短期因素影响外，市场有效需求不足、社会预期偏弱等问题仍是经济回升向好的重要制约。需求方面，“外需强、内需弱”特征明显，海外制造业新一轮补库周期拉动我国出口回暖，但社零消费和固定资产投资偏弱。大体看，二季度经济呈现三个主要特征。一是价格水平从低位小幅回升，表明供需矛盾在缓慢改善，但“供强需弱”的态势仍较为明显；二是经济转型升级加快，新质生产力增长速度明显快于传统动能；三是经济边际放缓迹象明于经济下行压力加大，三季度以来宏观政策明显发力：央行于7月下旬降息，发改委也联合多部门加大对大规模设备更新和消费品以旧换新的支持力度，财政扩张节奏也将加快。随着存量和增量政策效果显现，叠加出口的持续向好，看，上半年食品项、非食品项同比增速分别为-2.7%、0.8%，而一季度分别为-而国内定价为主的黑色、水泥等价格走势低迷，如黑色金属冶炼和压延加工业同比-4.9%，非金属矿物制品业同比-8.1%，主要是受到房地产投资大幅下滑和基建开工进度偏慢的拖累；此外，部分供给偏强的中下游行业PPI也出现一定3降幅，如计算机通信和其他电子设备制造业、汽车制造业分别同比-2.3%、-展望下半年，CPI方面，7~10月基数持续走高，且当前需求侧仍偏弱，预度PPI降幅将再度扩大，但当前国际形势错综复杂，地缘政治冲突叠加美国大86420自2023年7月政治局会议明确要求“把稳就业提高到战略高度通后，国家推出一系列稳岗稳就业政策措施。2024年上半年，全国城镇调查失业年我国就业形势基本稳定，但结构性问题仍较为突出。一是青年群体特别是高显。由于我国从事服务业和建筑业人员占比过半，且工资性收入为当前我国居民收入的主要来源，上述行业就业形势转弱将不利于居民大额商品消费和购房4标回落，一是受到去年同期高基数影响，去年二季度我国疫情防控平稳转段，使得居民疫情期间压抑较久的服务性消费需求集中释放，拉动服务业生产高速增长，造成了较高的基数效应；二是当前服务业普遍面临一定的经营压力，上50分结构看，由于上半年工业生产较强，部分生产性服务业受到提振，如信息传输软件和信息技术服务业生产总值同比增长11.9%，租赁和商务服务业同受出口回暖影响，上半年工业生产表现较强，规模以上工业增加值同比增550较高，如计算机通信和其他电子设备制造业同比增长13.3%、铁路船舶航空航天和其他运输设备制造业同比增长11.6%；受国际有色金属价格明显上涨影响，相关行业利润改善明显，生产积极性相应提高，有色金属矿采选业、有色金属冶炼和压延加工业分别同比增长9.1%、11.1%；年初以来，国家推动大规模以旧换新和技术改造，且大力推进再生资源回收利用体系建设，废弃资源综合利用业同比增长11.4%；此外受房地产下滑和基建开工进度较慢影响，水泥行业506收窄，工业企业经营绩效业随之改善。1~6月我国规模以上工业企业营业收入、5.0%，电力热力燃气及水生产和供应业增长23.1%。分行业来看，由于煤炭、钢材和水泥等大宗商品价格明显下行，导致上游利润占比回落，1~6月上游行更具体地，有色、化工、计算机通信和其他电子设备制造、船舶制造、汽车制造、纺织、废弃资源综合利用业、金属制品机械和设备修理业利润改善明显，缓，且工业企业仍面临有效需求不足和预期偏弱的制约，预计工业生产增速难有大幅度提升。但美补库周期继续，预计出口向好将继续为工业生产注入一定平稳转段后，居民压抑较久的服务性消费需求持续释放，且全国多地对文旅产品进行供给侧优化，使得居民旅游需求较旺盛，并拉动与之相关的交通运输、507品中，必选消费增速相对稳定，如粮油食品类、饮料类、烟酒类分别同比增长9.6%、5.6%、10.0%。可选消费表现分化，其中表现较好的有：通讯器材类消费同比大幅增长11.3%，今年手机制造厂商发布多款重磅旗舰产品，其中部分体育娱乐用品类同比大幅增长11.2%，但体量较小，拉动效果有限。表现较差的有：文化办公用品类同比下降5.8%把服务消费作为消费扩容升级的重要抓手，支持文旅、养老、育幼、家政等消费。从暑假多项出行数据看，居民旅游、出行需求仍旺盛，预计将继续拉动相关联的服务消费快速增长。但当前居民和就业偏弱预期未见改善，耐用品消费意愿或仍不足。整体预计，下半年消费增长仍乏力，“服务消费强、商品消费弱”领域看，制造业投资高速增长，基建投资边际走弱明显，房地产投资收缩幅度百分点，房地产行业仍持续下滑。需求方面，1~6月商品房住宅销售面积同比下降21.9%，销售金额下降26.9%，下滑幅度均较大。但从边际变化看，“5.17”压力仍较大，拿地和新开工意愿均不强，上半年100大80致，但当前居民收入、就业、房价预期偏弱等问题尚未得到有效扭转，且长期还面临人口负增长、生育率下滑等因素制约，楼市改善或难具备持续性。从7月高频数据看，30大中城市商品房销售数据再度大幅弱于往年同期。下半年房地产市场仍将处于调整过程中，房地产领域的政策环境持续友好，但行业仍处维持较高增速。在信贷资金投放和大规模设备更新政策推动下，大多数制造业行业固定资产投资均加快。具体看，受铜、铝价格上涨影响，有色行业利润得到修复，有色金属冶炼和压延加工业投资增长19.8%；受出口回升影响，部分外向型行业投资增速较高，如铁路船舶航空航天和其他运输设备制造业、计算机通信和其他电子设备制造业、纺织服装服饰业、纺织业投资分别同比增长加工业、食品制造业、酒饮料和精制茶制造业分别同比增长21.8%、27.0%、24.7%；而与房地产关联度较高的部分行业投资相对较弱，如黑色金属冶炼和压950下半年，随着工业企业经营绩效改善和工业企业产能利用率回升，制造业部印发《关于加力支持大规模设备更新和消费品以旧换新的若干措施》的通知，进行优化，主要是扩大支持范围、降低申报门槛、支持中小企业设备更新。综增速并不弱，主要是去年四季度增发的1万亿元国债资金对一季度基建投资形成较大支撑。而二季度走弱的原因，一是今年专项债发行于过去几年同期；二是今年自然灾害较多，特别是南方地区洪涝灾害较为严重，导致开工和施工进度偏慢。展望下半年，基建投资稳增长的功能持续，今年专项债项目储备和资金需求充足，三季度或迎来地方政府专项债发行高峰，且中长期特别国债也在持续发行，预计随着募集资金加快形成实物工作量，基建投50当前，美制造业已开启新一轮补库进程。作为全球最大的进口国之一，美补库拉动全球贸易活动回暖，全球制造业景气度也随之回升。1~6月，摩根大国出口上行周期，一方面，美从中国大量进口机电产品和纺织品等，其补库将直接增加对我国产品需求；另一方面，美补库也拉动东盟、墨西哥等新兴国家和地区工业生产加快，间接催生对我国原材料和生产设备等进口需求。上半年，进口同比增长2.0%，较一季度提高0.4个百分点。50出口总值(美元计价):当月同比——进口总值(美元计价):当从出口去向来看，对美、东盟出口改善相对明显。上半年我国对美、东盟相比降幅略有收窄，但仍负增长。上半年，我国对“一带一路”沿线国家出口线国家和地区已成为我国产品出口主要目的地，且占比呈持续增长趋势，而对统出口商品如玩具、服装和塑料制品等增速多由负转正，或降幅明显收窄；电子链出口表现较好，如自动数据处理设备及其零部件、集成电路、液晶平板显后续来看，历史经验显示美制造业补库周期平均持续16个月左右，而从续，继续对我国出口提供支撑。但欧盟已开始对我国新能源产品征收关税，且美国方面特朗普仍有一定几率再度当选，考虑到其曾承诺若当选将在新任期内对从中国进口的所有商品征收60%关税，我国出口前景面临一定不确定性，需限、央行加大对“手工补息”和“资金空转”的治理力度等，我国存量社融增0987654社会融资规模增量:企业债券融资:当月值社会融资规模增量:非金融企业境内股票融资:当月值社会融资规模增量:信托贷款:当月值 社会融资规模增量:外币贷款:当月值社会融资规模存量:期末同比社会融资规模增量:政府债券:当月值社会融资规模增量:未贴现银行承兑汇票:当月值社会融资规模增量:委托贷款:当月值社会融资规模增量:人民币贷款:当月值从结构看，人民币贷款和非金融企业境内股票融资是主要拖累项。其中，IPO审核趋严，股票融资阶段性收紧，对社融产生一定拖累。此外，今年债券市场到期收益率持续下行，企业直接融资偏好增加，上半年企业债券净融资亿元，企业部门信贷少增规模较大，一是资金需求较大的房地产行业开发贷款收缩，且城投平台在隐性债务风险化解下融资受限；二是二季度央行对资金空下半年，预计新增社融仍弱于去年同期。政府方面，今年新增政府债发行地产收缩、城投融资受限和央行治理“手工补息”的影响仍将存在，预计其资金需求仍偏弱，结构上，近期债券市场收益率仍明显下行，直接融资对信贷的替代效应或将继续，故企业债券融资会得到一定支撑，信贷表现继续下滑。居民方面，在就业和收入预期偏弱影响下，居民加杠杆行为仍相对谨慎，新增信由于经济向好基础不稳、重点领域风险较多，且年初政府工作报告仍设定了5.0%的较为积极的经济增长目标，今年宏观经济政策仍保持积极作来看，上半年货币政策实施力度较大，但财政扩张力度不及预期。由于二季按照去年年末中央经济工作会议和今年政府工作报告要求，稳健的货币政稳健偏宽松的状态，为宏观经济回升向好提供了一个良好的货币金融环境。总需两侧均提供支持。同时，央行加大对“资金空转”和“手工补息”的治理力度，企业部门“低存高贷”的套利行为得到一定遏制，信贷支持实体经济的质场操作的工具箱更趋丰富和多元化。具体看，开展国债借入并适时卖出操作意味着央行未来可以通过二级市场买卖国债调节流动性，同时也具备了对长端利率的直接调控能力；而开展临时正逆回购操作则重建了我国“利率走廊”的上下半年，预计央行货币政策立场仍是稳健偏宽松不变。海外方面，当前美通胀水平正朝预期目标回落，市场普遍预期美联储将于9月开启降息，三季度我国货币政策宽松面临的外部掣肘将会减弱。国内方面，由于三季度政府债将迎来发行高峰，且国内银行仍面临净息差收窄压力，故下半年央行仍存降准可能。此外，结构性货币政策也将是发力重点，继续加大对重大战略、重点领域和薄弱环节的支持力度，做好科技金融、绿色金融、普惠金融、养老金融、数按照去年年末中央经济工作会议和今年政府工作报告要求，积极的财政政财政实际支出力度将较去年应有所增强。但实际看，上半年我国财政主要“两小微企业缓税入库抬高基数、去年年中出台的减税政策翘尾减收等特殊因素影入同比下降15.3%，其中，受房地产市场下行拖累，国有土地使用权出让收入度为47.8%，明显落后于往年同期，主要是受收入端约束较大，且地方在债务压力下持续压降非刚性支出。分结构看，去年增发1万亿国债主要投向的农林卫生健康支出降幅较大，分别减少1.5%、12.1%。而受专项债发行进度偏慢影项债发行使用进度，用好超长期特别国债，支持国家重大战略和重点领域安全月下旬明显加快，后续募集资金将加快落地形成工作量，广义财政扩张或是下半年推动经济回升向好的重要因素。此外，二十届三中全会指出要“增加地方自主财力，拓展地方税源，合理扩大地方政府专项债券支持范围，适当加强中但二季度经济环比走弱迹象明显，除自然灾害频发等短期因素影响外，市场有效需求不足、社会预期偏弱等问题仍是经济回升向好的重要制约。需求方面，在美制造业新一轮补库周期拉动下，出口明显回升；社零消费偏弱，其中服务消费较强，商品消费偏弱；固定资产投资同样偏弱，三大领域中，制造业投资高速增长，基建投资边际下滑迹象明显，房地产投资收缩幅度仍较大。此外，经济“供强需弱”态势延续，但价格指标指向供需缺口或略有收窄；居民就业形势基本稳定，结构性问题仍较为突出；居民加杠杆意愿偏弱、城投平台融资按照去年年末中央经济工作会议和今年政府工作报告要求，稳健的货币政策灵活适度、精准有效，积极的财政政策适度加力、提质增效。从实际操作来看，上半年央行货币政策维持稳健偏宽松的状态，为宏观经济运行提供了一个良好的货币金融环境；但在收入端约束和专项债发行节奏偏慢等因素影响下，下半年，外需方面，预计美制造业补库进程继续，仍为出口提供一定支但欧美贸易保护主义给出口前景带来一定不确定性。内需方面，在居民就业和收入预期偏弱的制约下，社零消费增长仍乏力，促消费政策加码可期；随着专项债和超长期特别国债资金加快使用，基建投资或企稳回升，基建投资稳增长的功能持续；大规模设备更新政策再加码，制造业投资将维持较高增速；房地产领域的政策环境持续友好，但行业仍处发展模式转型过程中，房地产开发投资依旧低迷。供给方面，经营绩效