食品饮料-古茗招股书梳理：拓店提速稳固市场规模基本盘深耕下沉市场发展动能强劲

深耕下沉市场发展动能强劲强于大市（维持评级）一年内行业相对大盘走势团队成员lc30103@tj30105@团队成员lc30103@tj30105@相关报告1、周观点|暑季酒类赛事催化，餐饮关注边际改善——2024.06.092、低估值、高报表端增长韧性，把握白酒修复机会——2024.06.023、周观点1、周观点|暑季酒类赛事催化，餐饮关注边际改善——2024.06.092、低估值、高报表端增长韧性，把握白酒修复机会——2024.06.023、周观点|关注低估值、高增长确定性标的，旺季来临把握低度酒机会——2024.06.02财务分析：营收稳定增长，盈利持续增强。自2021年来，公司收入高速增长，2023年前三季度营业总收入超越2022年全年，态势迅猛，年利润则呈倍数增长。公司以加盟模式扩张，以八大关键规模省份为主，在全国迅速拓展市场布局，提升品牌影响力，促进与加盟商合作共赢，单店经营利润率高于行业平均水平。公司积极优化成本管理，调整费用结构，近三年成本增速明显低于收入增速，带动盈利提升。证券研究报告供应链：高效供应链管理，保障底价高品质货源。公司坚持对原材料品质的高标准，建立部门专门负责供应商的选择与原材料的采购，并设立程序使流程标准化。公司重视加工技术的研发与应用，水果的损耗率低于行业平均水平。公司有业内领先的仓储物流体系，以支持门店网络，采用地域加密策略与相关物流政策提升效率、确保品质。公司运用数字化技术开发四大管理模块，应用至供应链的多个环节，降本增效。证券研究报告风险提示食品安全风险，拓店不及预期风险，竞争加剧风险，消费者偏好变动风险。诚信专业发现价值1诚信专业发现价值2请务必阅读报告 1健康品质与高性价比助力发展，布局全价格现制奶茶格局 31.1公司概况：深耕奶茶行业15年，建立中国最大大众现制茶饮品牌 31.2品牌与产品：着力塑造高质量、高健康度品牌形象 31.3董事会组成多元化，公司股权架构合理稳定 52大众现制茶饮行业：激烈竞争中高速增长 63财务分析：营收稳定增长，盈利持续增强 94供应链：高效供应链管理，保障底价高品质货源 5风险提示 3图表2：公司主要畅销产品 4图表3：2023年前五大众现制茶饮品牌按城市线级划分门店数比例 5图表4：公司按城市线级划分门店数（家） 5图表5：执行董事主要资料 6图表6：主要股东股份占比 6图表7：按主要细分市场划分的中国现制饮品市场的GMV（十亿元） 7图表8：按价格带划分的现制茶饮市场GMV（十亿元） 8图表9：大众茶饮按城市线级划分GMV（十亿元） 8图表10：2023Q1-Q3大众现制茶饮品牌GMV（十亿元） 9图表11：2023年前五大众现制茶饮品牌门店数（家） 9图表12：古茗营业总收入（亿元） 9图表13：古茗净利润（亿元） 9图表14：全国及部分省份期末门店数量构成 图表15：全国及部分省份同店GMV增长（%） 图表16：公司收入组成（百万元）及毛利率情况（%） 图表17：销售商品及设备收入组成（百万元）及毛利率情况（%） 11图表18：加盟管理服务组成（百万元）及毛利率情况（%） 图表19：公司成本情况（百万元) 图表20：公司费用情况（百万元） 图表21：现制茶饮产业链包括上游原材料供应商、中游现制茶饮品牌及下游销售 诚信专业发现价值3请务必阅读报告 1.1公司概况：深耕奶茶行业15年，建立中国最大大众现制茶饮品牌公司历史悠久，坚持保障产品品质。十多年前，创始人王云安先生在他的家乡大溪镇开设了第一家“古茗”门店，这标志着“古茗”品牌的起源。公司总部位于杭州市区，在浙江台州设有加盟服务中心。公司坚持纯手工制作，以中国传统茶为核心，手工泡煮茶叶、手工揉制配料，以小时为单位精确计算保质期，进而形成古茗奶茶特有的风味。古茗奶茶主张一切回归“零”的产品理念：零添加、零防腐、零氧化，追求万物总有平衡的价值理念，让纯天然纯手工的茶饮文化成为产品标准。充分利用行业红利期，大力拓展门店数量。根据2023年商品销售额及门店数量统计，古茗均是中国最大的大众现制茶饮品牌，也是中国第二大全价位现制茶饮品牌。2023年，商品销售额达人民币192亿元，较2022年增长37.2%。截至2023年12月31日，公司共有9001家门店，较2022年同期增加35.0%。我们预计未来几年公司门店端会继续保持高速增长模式，保持行业头部门店数量规模。数据来源：公司招股说明书，华福证券研究所1.2品牌与产品：着力塑造高质量、高健康度品牌形象品类多元化布局，两大品类深受消费者喜爱。公司茶饮品类布局丰富，第一大品类果茶饮品，由较多短保质期水果制成，还原原材料原有本味，深受消费者喜爱；截至2023Q3，公司果茶饮品合计占售出总杯数的51%。第二大品类奶茶饮品，为公司创立初期最原始品类，以精致的制作工艺以及醇正的茶原料制作而成，深受消费者长期喜爱，其中古茗奶茶大单品更是创造了单杯3亿杯的销量。预计未来奶茶饮品依旧是古茗品牌最有竞争力品类，同时公司会不断创新迭代以保持产品力延续。诚信专业发现价值4请务必阅读报告 图表2：公司主要畅销产品数据来源：公司招股说明书，华福证券研究所坚持原始制茶工艺，会员人群稳步增长。公司长期坚持历史悠久的制茶工艺，从中国古老的制茶工艺中汲取灵感，力求在现制饮品中体现其精髓，为消费者提供持续更新的新鲜美味、出品一致、价格亲民的高质量产品组合。根据灼识咨询消费者调查显示，超过95%的消费者认为公司的产品新鲜美味，超过90%的消费者认为口味一致、性价比高、产品多元、购买方便。公司注册会员人数已达到约9400万，活跃会员人数超过3600万，平均季度复购率达到53%，会员人群保持稳定增长，高复购率成为未来品牌发展基础。线下线上多渠道发力，打造全民奶茶品牌。公司在特定地区利用门店聚集优势，建立密集门店网络。公司通过多种主流线上平台推广品牌及产品，2023年8月8日的“秋天的第一杯奶茶”活动中，通过整合线上和线下营销活动，单日GMV超过人民币1.3亿元。2023年“520”营销活动中，公司通过短视频平台的直播活动实现超过人民币1.0亿元的单日营业额，还与中国文化相结合，与“天官赐福”合作推出联名爆款，一经推出即获得消费者的热情追捧，三天内即销售约670万杯。公司通过诚信专业发现价值5请务必阅读报告 多渠道创新销售模式，积极赋能打造大众全民奶茶品牌。积极布局二三线城市，巩固加强品牌效应。截至2023年，公司全国门店总数超过9000家，布局全国超过200个城市。公司从属于下沉市场的小镇起步，在发展的过程中始终坚持深耕下沉市场，目前接近80%的门店均布局于二线及以下城市的下沉市场，是低线城市下布局占比较高的品牌之一，显著高于行业内其他龙头品牌。乡、镇人口占据全国的60%左右，但由于供应链和成本等方面的原因，现制茶饮品牌门店在乡镇的扩张普遍较缓，留下巨大的需求空间。公司目前有38.3%的门店位于乡镇，远高于25%左右的行业平均水平，对乡镇市场的开发领先于行业。公司践行品牌大众化，让大众熟知品牌，借助加盟模式高速扩张全国门店布局，充分发掘市场潜力，以此加强品牌效应。图表3：2023年前五大众现制茶饮品牌按城市线级划分门店数比例数据来源：公司招股说明书，华福证券研究所图表4：公司按城市线级划分门店数（家）数据来源：公司招股说明书，华福证券研究所1.3董事会组成多元化，公司股权架构合理稳定董事会组成多元化，精细化管理赋能公司运营。公司董事会由九名董事组成，包括五名执行董事、一名非执行董事及三名独立非执行董事。董事会组成多元化，积极赋能公司管理能力提升，精细化管理以维持公司竞争优势，以此增强公司吸引力。管理层细分化管理，分别直属负责集团战略、日常管理、加盟商管理、文化及各类业务，各司其职提高管理效率，促进公司健康常态化发展。 图表5：执行董事主要资料创始人、董事会主席、执行董事领导集团战略及业务方向以及整领导集团业务发展和加盟商管理金雅玉展数据来源：公司招股说明书，华福证券研究所大股东占股比例高，发展凝聚力强。公司主要股东中潘先生、王先生、戚先生、阮先生共同占股79.5%，朱拥华先生占股8%，公司股权架构合理稳定且高度集中，减少了决策过程中的信息传递环节和协调成本，使公司决策更加迅速和高效；控制权稳定的同时，有利于保持公司管理的连贯性和稳定性，高凝聚力使得公司能够快速的应对未来市场的变化，进行准确战略调整，保持公司的良好稳定发展。图表6：主要股东股份占比数据来源：公司招股说明书，华福证券研究所规模增长保持高速，现制茶饮行业前景广阔。现制饮品指现场制作、可立即饮用的饮品，可细分为茶饮、咖啡饮品和其他饮品等种类。现制茶饮行业在我国有30余年的发展历史，是现制饮品中最主要的细分行业，占据现制饮品市场半数以上的份额，其国内GMV从2017年的873亿元增长至2022年的2137亿元，复合年增长率为19.6%。近年来，现制茶饮品牌普遍采用加盟模式拓展市场，并完善供应链建设 以支持门店网络扩张，2022年，加盟门店占据中国现制茶饮门店总数的91.8%。2022诚信专业发现价值6请务必阅读报告诚信专业发现价值7请务必阅读报告 年中国人均现制饮品消费约为18杯，而英国、美国和日本则为322、222和167杯，证明中国现制饮品行业市场具有较大弹性，预计2027年现制茶饮市场国内GMV将达到5118亿元。图表7：按主要细分市场划分的中国现制饮品市场的GMV（十亿元）数据来源：公司招股说明书，华福证券研究所消费者注重性价比，大众赛道将成主导。近年来，消费者的消费习惯发生变化，消费观念愈发趋向于理性、健康。根据尼尔森IQ的调查显示，在意低价、注重性价比的消费者比例在显著增长。因此平价或大众赛道将会成为未来行业的主要增长点。而大众现制茶饮一般使用新鲜水果和鲜奶制作，加上相对亲民的价格，更适合大部分消费者日常饮用。以10元和20元作为区分平价、大众与高价现制茶饮的界限，国内大众现制茶饮店的GMV由2017年的296亿元增长至2022年的865亿元，是现制茶饮市场的主要赛道，目前现制茶饮行业规模靠前的龙头品牌也多数为大众现制茶饮品牌。预计到2027年，国内大众现制茶饮店GMV将达到2444亿元，全年人均消费预期从2022年的3.3杯增长至9.9杯。诚信专业发现价值8请务必阅读报告 图表8：按价格带划分的现制茶饮市场GMV（十亿元）数据来源：公司招股说明书，华福证券研究所拓店空间广泛，下沉市场成为主战场。现阶段我国现制茶饮店渗透率还较低。尤其是在二线以下城市的下沉市场，每百万人的门店数只有约108家，远低于一线和新一线城市的208家，具有巨大的拓店空间。在大众茶饮品牌普遍采用加盟模式与增强供应链建设的背景下，预计未来大众茶饮在下沉市场将会快速增长，在二线以下城市的GMV将从2022年的520亿元增长至2027年的1598亿元，速度高于一线及新一线城市的水平。预计未来二线以下城市将成为行业主战场。图表9：大众茶饮按城市线级划分GMV（十亿元）数据来源：公司招股说明书，华福证券研究所 连锁化程度高，行业内竞争激烈。现制茶饮制作标准化程度高、开店门槛低，拓店成本低，因此易于连锁化扩张，2022年全国共有约48.6万家现制茶饮门店，连锁率达55.2%，远高于餐饮行业平均水平。行业内知名品牌众多，除蜜雪冰城外均为大众茶饮品牌。大众现制茶饮赛道内部格局较为分散，CR2为31.2%，CR5为54.0%。头部品牌间市场份额和门店数量的差距不大，均以古茗为首，赛道内的绝对龙头尚未形成。数据来源：公司招股说明书，华福证券研究所图表11：2023年前五大众现制茶饮品牌门店数（家）数据来源：公司招股说明书，华福证券研究所营业总收入快速增长，态势持续。2021年以来，公司营业总收入持续走高，由截至22Q3的41.62亿元增加至2023年同期的55.71亿元，同比增加33.9%。2023年前三季度的营业总收入已超越2022年全年数据，增长态势迅猛。这主要归因于公司门店迅速扩张以及GMV不断上升。2021年及2022年，公司的净利润分别为0.24亿元及3.72亿元，同比增长1450.0%；截至2022Q3及2023Q3，分别为2.75亿元及10.02亿元，同比增长264.4%。图表12：古茗营业总收入（亿元）数据来源：公司招股说明书，华福证券研究所图表13：古茗净利润（亿元）数据来源：公司招股说明书，华福证券研究所诚信专业发现价值9请务必阅读报告诚信专业发现价值10 中国最大的大众现制茶饮店品牌，采用地域加密布店策略稳步扩张。公司的门店数量持续增长，由2021年底的5694家增加17.1%至2022年底的6669家，并进一步增加35.0%至2023年底的9001家。公司定义在单一省份的门店超过500家的地区具备“关键规模”。基于在浙江省率先实现的关键规模突破及其带来的显著成效，公司巧妙运用已有经验和优势，战略性地向相邻省份扩展业务。以浙江省作为起点，公司门店数量持续攀升，现已突破2000家大关。至2023年底，公司在全国八个省份均已建立起具有显著影响力的门店网络，这些省份共同为公司贡献了高达87%的年度GMV，使公司成为中国最大的大众现制茶饮店品牌。市场份额行业第一，未来发展空间广阔。根据灼识咨询报告，截至23Q3，公司在八个具有关键规模的省份实现了超过25%的大众现制茶饮店市场份额。其中在最早达成关键规模的浙江、福建和江西，份额达到45%以上，在全价格带现制茶饮店品牌中的市场份额亦为行业第一。截至2023年底，公司的市场布局已拓展至全国范围内的15个省份，并计划在未来进一步提高门店网络的密集度。此外，公司有19个省份尚未布局，这些区域为公司提供了巨大的市场增长潜力。在维持庞大门店网络持续扩张的同时，公司在全国范围内以及门店网络密集的八个重点省份中，连续三年均实现了同店GMV的稳步增长，充分彰显了公司的市场影响力和竞争力。图表14：全国及部分省份期末门店数量构成数据来源：公司招股说明书，华福证券研究所图表15：全国及部分省份同店GMV增长（%）数据来源：公司招股说明书，华福证券研究所销售货品设备及提供服务助力公司收入上升，加盟服务毛利率高。公司收入主要来自向加盟商销售货品及设备以及提供服务。其中销售商品及设备收入连续三年占比80%以上。加盟管理收入近三年的占比在20%左右，少于销售商品及设备收入，但其毛利率远高于销售商品及设备的毛利率，2021年、2022年、2023年Q1-Q3分别为86%/83%/83%。加盟管理服务中其中又以持续加盟费毛利率最高，2021年、2022年、2023年Q1-Q3分别为92%/88%/87%。直营门店销售收入占比不到1%，原因系截止23年末，直营门店仅有6家，加盟门店占比达99.93%。诚信专业发现价值11 图表16：公司收入组成（百万元）及毛利率情况（%）数据来源：公司招股说明书，华福证券研究所图表17：销售商品及设备收入组成（百万元）及毛数据来源：公司招股说明书，华福证券研究所图表18：加盟管理服务组成（百万元）及毛利率情数据来源：公司招股说明书，华福证券研究所加盟商单店利润率亮眼，良性循环促进公司成长。公司十分重视与加盟商的合作共赢。2023年，古茗的加盟商单店经营利润高达人民币37.6万元，单店经营利润率更是达到了20.2%，这一成绩显著超越了灼识咨询报告中指出的同期中国大众现制茶饮店市场约10%-15%的单店经营利润率。加盟商对公司门店的强劲业绩表现充满了信心，并展现出积极的拓店意愿。截至2023年底，在开设古茗门店超过两年的加盟商中，平均每个加盟商经营3.1家门店，75%的加盟商经营两家或以上门店。公司秉持长期主义的发展理念，致力于与加盟商建立稳固且持久的合作关系。良好的加盟商关系有助于实现门店的高效运营，确保产品与服务质量的稳定与优质，进一步提升消费者的满意度和门店的整体表现。良性循环吸引了更多加盟商的加入，推动公司持续拓店发展。成本增长与收入保持一致，销售行政研发费用占主要支出。公司的成本主要为销售商品与设备成本。公司的销售成本由2021年的30.7亿元增至2022年的40.0亿诚信专业发现价值12 元，并由截至2022年9月30日止的30.0亿元增至2023年同期的38.4亿元，与公司该期间的收入增长基本一致。分销与销售费用、行政管理费用和研发投入占据公司支出的显著地位。具体而言，2023年前三个季度，占比分别为4.3%、3.2%和2.3%。与去年同期相比，三项费用的总和从9.7%上升了0.1pct，达到9.8%。这一增长主要归因于公司在市场推广活动上投入力度的加大，以及行政和研发团队薪酬水平的提升。这些调整不仅反映了公司战略方向的转变，也体现了对长期发展的积极投资。图表19：公司成本情况（百万元)数据来源：公司招股说明书，华福证券研究所图表20：公司费用情况（百万元）数据来源：公司招股说明书，华福证券研究所高要求把关供应商，标准化采购原材料。公司是现制茶饮行业内少数做到保证加盟商向公司采购全部原材料的品牌。公司坚持从产地直采，保证茶叶、水果等材料的新鲜、优质。公司专门设立采购中心，对供应商进行全面的背景调查，并进行货品抽检和定期的实地考察，以严格筛选供应商。公司为采购流程设立了标准化协议，供应规划团队在采购前预测原材料需求量与价格，并参照预测结果订立采购协议，以规避市场波动风险。公司在采购协议中明确规定产品的包装、质量、运输交付和结算等方面的要求，确保产品优质、流程规范。公司同时也是行业内最大规模的鲜果采购商，规模效应使得公司的采购价格低于市场平均水平，未来公司也将持续提升采购议价能力。诚信专业发现价值13 图表21：现制茶饮产业链包括上游原材料供应商、中游现制茶饮品牌及下游销售渠道数据来源：公司招股说明书，红餐大数据，安永，美团，艾媒咨询注：其中消费者购买渠道数据为2021年华福证券研究所率先引入尖端技术，加工能力遥遥领先。公司采用多种先进技术加工水果，以确保水果新鲜，并严格把控产品的包装、配送和熟成过程，以降低损耗，公司的熟成损耗率仅有9%，低于行业平均水平约20pct。公司重视食品加工相关技术的研发与应用，共拥有11项相关专利，并在国内率先引入超高压减菌技术（HPP）用于原料加工，其HPP处理果汁量居于全国第一。公司目前已有三家加工厂，并拟在浙江建设一家新的加工厂，提升原材料生产加工能力，预计今年投产。仓储物流体系完善，助力门店网络扩张。公司目前拥有总建筑