策略国际比较看大消费“重估”空间

正文目录消费板块当前的筹码水平出清至何种程度？ 5消费板块整体配置情况 5分行业透视消费板块的配置情况 7国际比较视角下看消费龙头估值 10分国别，中国消费龙头在双视角下较美印度具备明显的性价比优势 10估值-盈利匹配框架下，哪些细分行业被低估？ 10必需商品：医药-制药：中国制药龙头股PE-G高于海外，估值相对偏贵 12必需商品：医药-医疗器械：中国医疗器械龙头PB-ROE及PE-G均低于海外 12必需商品：医药-保健及护理：中国保健及护理龙头估值相对偏贵 13必需商品：白酒/烈酒：中国白酒烈酒龙头股PB-ROE及PE-G均低于海外 14必需商品：乳制品：中国乳制品龙头股PE-G低于海外，估值有一定性价比优势 14必需商品：调味品：中国调味品龙头PB-ROE及PE-G均低于海外 15必需商品：啤酒：中国啤酒龙头PB-ROE及PE-G双视角下估值与海外接近 15必需商品：农产品-宠物食品：中国宠物食品龙头股PE-G低于海外，估值具备性价比优势 16可选商品：个护化妆：中国个护化妆龙头PB-ROE及PE-G均低于海外 17可选商品：家居：中国家居龙头PB-ROE及PE-G均低于海外 17可选商品：造纸：中国造纸龙头PE-G低于海外 18可选商品：轻工制造-包装：中国包装龙头股PB-ROE及PE-G均低于海外 18可选商品：家电：中国家电龙头股PB-ROE及PE-G视角下估值与海外接近 19可选商品：纺织服饰：中国纺织服饰龙头股PB-ROE及PE-G均低于海外 20可选商品：商贸零售-一般零售：中国一般零售龙头PB-ROE及PE-G均低于海外 20可选商品：商贸零售-电商：中国电商龙头PB-ROE及PE-G均低于海外 21可选商品：消费者服务-潮玩：中国潮玩龙头具备一定的估值溢价 21消费服务：消费者服务-旅游休闲：中国旅游休闲龙头PB-ROE及PE-G均低于海外 22消费服务：消费者服务-酒店餐饮：中国酒店餐饮龙头PB-ROE及PE-G均低于海外 23消费服务：消费者服务-教培：中国教培龙头PB-ROE及PE-G均低于海外 23风险提示 24图表目录图表1：当前中国资产消费板块的公募仓位近似为2016年的水平 5图表2：中国资产消费板块的公募配置系数近似为2016年水平 5图表3：仓位视角下公募对A/港股/ADR的配置水平均来到中值以下 6图表4：配置系数来讲，港股消费板块的公募筹码出清较为充分 6图表5：仓位视角下我国消费板块的外资配置水平有所回落 6图表6：配置系数视角下我国消费板块的外资配置水平处于修复通道 6图表7：仓位视角下外资对于A股消费板块的配置水平处历史低点 7图表8：外资对于A股消费板块的配置系数处历史低点 7图表9：双视角下，仅酒店餐饮/纺服医药/农牧的公募配置水平处历史中值以上 8图表10：23Q4外资对中国资产的持仓占比继续回落 8图表外资权益组合中美股日股欧股权重自22Q3以来有所上升 8图表12：分大类板块看，外资明显偏好大消费板块 9图表13：PB-ROE视角下中国消费龙头估值相对于美印度性价比更高 10图表14：PE-G视角下中国消费龙头估值相较于美印度性价比更高 10图表15：消费细分赛道及性价比一览 图表16：PB-ROE视角下，中国制药龙头估值与海外接近 12图表17：PE-G视角下，中国制药龙头估值相对偏高 12图表18：PB-ROE视角下，中国医疗器械龙头被低估 13图表19：PE-G视角下，中国医疗器械龙头被低估 13图表20：PB-ROE视角下，中国保健及护理龙头不具备性价比优势 13图表21：PE-G视角下，中国保健及护理龙头不具备性价比优势 13图表22：PB-ROE视角下，中国白酒烈酒龙头具备一定性价比优势 14图表23：PE-G视角下，中国白酒/烈酒龙头被低估 14图表24：PB-ROE视角下，中国乳制品龙头估值与海外接近 15图表25：PE-G视角下，中国乳制品龙头被低估 15图表26：PB-ROE视角下，中国调味品龙头被低估 15图表27：PE-G视角下，中国调味品龙头被低估 15图表28：PB-ROE视角下，中国啤酒龙头估值与海外接近 16图表29：PE-G视角下，中国啤酒龙头估值与海外接近 16图表30：PB-ROE视角下中国宠物食品龙头股估值与海外接近 16图表31：PE-G视角下中国宠物食品龙头股价值被低估 16图表32：PB-ROE视角下，中国个护化妆龙头具备一定性价比优势 17图表33：PE-G视角下，中国个护化妆行业被低估 17图表34：PB-ROE视角下，中国家居龙头具备一定性价比优势 18图表35：PE-G视角下，中国家居龙头被低估 18图表36：PB-ROE视角下，中国造纸龙头估值与海外接近 18图表37：PE-G视角下，中国造纸龙头被低估 18图表38：PB-ROE视角下中国包装龙头估值具备一定性价比优势 19图表39：PE-G视角下中国包装龙头价值被低估 19图表40：PB-ROE视角下中国家电资产估值与海外接近 19图表41：PE-G视角下中国家电资产估值与海外接近 19图表42：PB-ROE视角下中国纺织服装龙头股价值被低估 20图表43：PE-G视角下中国纺织服装龙头股价值被低估 20图表44：PB-ROE视角下中国一般零售龙头股价值被低估 21图表45：PE-G视角下中国一般零售龙头股价值被低估 21图表46：PB-ROE视角下中国电商龙头价值被低估 21图表47：PE-G视角下中国电商龙头估值被低估 21图表48：PB-ROE视角下中国潮玩龙头股具备一定的估值溢价 22图表49：PE-G视角下中国潮玩龙头股具备一定的估值溢价 22图表50：PB-ROE视角下中国旅游休闲板块龙头价值被低估 22图表51：PE-G视角下中国旅游休闲龙头估值被低估 22图表52：PB-ROE视角下中国酒店餐饮龙头具备一定性价比优势 23图表53：PE-G视角下中国酒店餐饮龙头估值被低估 23图表54：PB-ROE视角下中国教培龙头估值被低估 24图表55：PE-G视角下中国教培龙头估值被低估 24消费板块当前的筹码水平出清至何种程度？筹码水平是衡量性价比水平的关键考量因素，本节论述中，我们选取中国消费板块（A股、港股、中资ADR）作为观测样本，从总量和结构两维度探讨当前我国消费板块的筹码性价比水平。其中，对筹码的考量又分为绝对仓位及配置系数两方面，后者为板块仓位水平/自由流通市值占比，旨在剔除自由流通市值变动的影响。以A股+港股+ADR作为中国资产，当前我国消费板块整体的公募筹码压力已有一定出清，不论是仓位水平还是配置系数角度看，公募对中国消费资产的配置水平基本降至2016年水平，彼时亦是国内消费板块结构性占优的起点。再看外资，外资偏好高且稳定ROE风格的资产且考虑在全球视角下的资产稀缺性，因此历来消费龙头（尤其是白酒、家电、医药等）都是外资在中国资产中的稳定重仓品种，也是每一轮系统性回流阶段的主要受益板块。截至2023年底，外资对中国整体权益资产的持仓占比约2.9%，已回落至2016年左右水平。消费板块整体配置情况统计近十年消费板块的公募仓位及配置系数来看，当前我国消费板块整体的公募筹码压力已有一定出清。以A股+港股+ADR作为中国资产，其消费板块的公募仓位及配置系数均201430%2016年水平，而彼时亦是以白酒为代表的大消费板块的结构性占优起点。图表1：当前中国资产消费板块的公募仓近似为2016年的水平 图表2：中国资产消费板块的公募配置系近似为2016年水平处2014处2014年以来30.0%的历史分位50%45%40%35%30%25%20%15%

中国资产消费板块的公募持仓占比

2.11.91.71.51.31.10.90.70.5

中国资产消费板块的公募配置系数资料来源：，Factset， 资料来源：，Factset，具体来看，20182020年，消费板块为公募基金的“明星”选择，绝对仓位水平及配置系数均处于历史高点，尤其是9-00基金亦取得显著的正收益。2021年以来，消费板块的公募筹码压力逐渐出清，截至2024年一季度，A股消33.7%1.47x，两者均处于近十年来43%左右的历史分位；港股消费的公募仓位水平为23.2%、配置系数为1.31x，后者处于2015年以来22.5%左右的分位水平，港股消费板块的公募筹码出清较为充分；我国公募QDIIADR2023年底，ADR的公募仓位水平59.4%0.85x202322.2%的历史分位。图表3：仓位视角下公募对港股/ADR的配置水平均来到中值以下 图表4：配置系数来讲，港股消费板块的募筹码出清较为充分处2014年以来22.2%的历史分位处2014年以来43.2%处2014年以来22.2%的历史分位处2014年以来43.2%的历史分位处2015年以来36.3%的历史分位80%70%60%50%40%30%20%10%2014-122015-062014-122015-062015-122016-062016-122017-062017-122018-062018-122019-062019-122020-062020-122021-062021-122022-062022-122023-062023-12

公募配置系数 A股 港股 ADR处2014年以来43.2%的历史分位处2014年以来43.2%的历史分位处2015年以来22.5%的历史分位处2014年以来的历史分位2.251.751.250.752014-122015-062014-122015-062015-122016-062016-122017-062017-122018-062018-122019-062019-122020-062020-122021-062021-122022-062022-122023-062023-12QDIIADR资料来源：，Factset，

注：公募配置系数=公募仓位/自由流通市值占比；我国公募基金通常以QDII机制持股ADR资料来源：，Factset，A股+港股+ADR作为中国资产，2022年中以来围34%20232016656.6%历史分位（1年左右水平，配置系数截至3年底回落至6年6月以来的%分位（2021年底的水平。图表5：仓位视角下我国消费板块的外资置水平有所回落 图表6：配置系数视角下我国消费板块的资配置水平处于修复通道处2016年6月以来56.6%处2016年6月以来56.6%的历史分位处2016年6月以来73.3%的历史分位45%

1.440%35%30%25%20%2016-062016-122016-062016-122017-062017-122018-062018-122019-062019-122020-062020-122021-062021-122022-062022-122023-062023-12

1.31.21.11.00.92016-062016-122017-062017-122018-062016-062016-122017-062017-122018-062018-122019-062019-122020-062020-122021-062021-122022-062022-122023-062023-12资料来源：，Factset， 资料来源：，Factset，具体来看，A股、港股、ADRA股消费板块的配置水平已来到历史低位。2014沪港通、2016深港通、2018年A股被纳入MSCIA股的节奏加快，其中蓝筹股集中2018-2020年处于历史高点，随后配置水平有所回落。截至2024年一季度，A股消费的外资（以陆股通渠道衡量，后文同）仓位水平31.2%1.36x2016Q215%分位水平之下；以国际中介持股近似衡量外资对港股的持仓水平，截至2023年底，港股消费的外资仓位水平为23.0%1.27x2023年底，68.4%、0.98x。纵向比较来看，ADR及港股消费板块不论从仓位还是配置系数角度衡量，外资筹码均处于15Q32022年以来整体上行，ADR及港股的行业分布有关，消费（尤其是电商和教培）板块的稀缺性特质使得外资对其的偏好程度更高。ADR138只（2024.05.10）ADR54只ADR，自由流通市值合计占比近七成，其中以电商、教培、医药等新消费板块为主。图表7：仓位视角下外资对于A股消费板块的配置水平处历史低点 图表8：外资对于A股消费板块的配置系数处历史低点外资仓位 A股 港股 ADR

外资配置系数 A股 港股 ADR90%80%处90%80%处2014年以来55.5%的历史分位70%60%50%处2016Q2以来3.2%的历史分位40%30%20%处2015Q3以来10% 60.6%的历史分位0%处2016Q2以来12.9%的历史分位处2018Q1以来66.6%的历史分位处2014年以来88.8%的历史分位1.851.651.451.251.050.850.650.452014-122015-062015-122014-122015-062015-122016-062016-122017-062017-122018-062018-122019-062019-122020-062020-122021-062021-122022-062022-122023-062023-122014-122015-062015-122016-062016-122017-062017-122018-062018-122019-062019-122020-062020-122021-062021-122022-062022-122023-062023-12注：港股的外资仓位以国际中介持股市值占比近似衡量，考察样本为港股通资料来源：，Factset，

注：外资配置系数=外资仓位/自由流通市值占比资料来源：，Factset，分行业透视消费板块的配置情况A股+港股+ADR作为中国资产的观测样本，分行业探讨中国资产消费板块的筹码水平。横向比较来看，食品饮料（主要为白酒、医药、消费者服务和家电为公募及外资共同的重仓方向；纵向比较，公募及外资机构的行业配置效应或有所不同。公募配置方面，结构效应总量效应，配置洼地品种或为关注重点。不论从持仓水平还是配置系数视角出发，除酒店餐饮/纺服/医药/农林牧渔外，消费板块各赛道的公募配置水平均处于2014年以来的历史中值以下，其中家居、旅游、纸张&包装等行业的公募筹码出清更为充分。季度级别上，我们在24.04.24《24Q1筹码分析：新共识的伊始》中提到，24Q1，主动偏股型基金对于A股消费中出口链（家电、轻工制造、纺织服装等）的布局力度增强，公募仓位及配置系数均有所上行，白酒板块的公募仓位及配置系数亦有所回升；布局力度收敛的则主要为白酒以外的食品饮料与烟草、农林牧渔、教培、医药等。此外，24Q1公募基金同样加仓港股消费板块中的家电、家居等出口链，对于电商、旅游休闲、酒店餐饮的布局力度亦有所加大。相比之下，公募基金于今年一季度减仓港股医药及纺服板块。ADR方面，2023ADR。图表9：双视角下，仅酒店餐饮/纺服/医药/农牧的公募配置水平处历史中值以上,13%,,13%,3%旅游休闲15%家居,8%,,包装46%23%,14%,26%零售6433一般,44%,31%家电饮料4446食品44%电商,47%,%,64%农林牧渔%,69%纺织服装69,69%,74%%,72%医药70%60%公 募持分仓 40%分位数20%10%0%0% 10%

30% 40% 50% 60% 70% 80%2014资料来源：，

公募配置系数分位数外资持股方面，总量效应结构效应，或需关注外资重仓赛道——大消费板块的增量资金机会。2024年春季策略《Q2（2024.03.18）A股、香港中资股、美国中资ADR合计作为观察对象，三者在外资全球权益组合中的仓位约9%（最新可得数据截至Q4末，已回落至16年左右的历史较低位，与此同时2022Q3美股仓位处于近十余年的顶部区域。向前看，随国内基本面的修复及海外流动性的减压，今年外资流入幅度的中枢大概率高于去年下半年，此背景下，外资重仓赛道或迎来增量资2016Q2ROE特性而受TMT及金融地产、明显高于其他大类板块。图表10：23Q4外资对中国资产的持仓占继续回落 图表11：外资权益组合中美股日股欧股权重自22Q3以来有所上升4.5%4.0%

中国占全球 中国占新兴（右轴）

40%35%30%

50%45%

美国占全球欧元区+英国占全球日本占全球（右轴）

8.0%7.5%3.5%3.0%

25%20%15%10%5%

40%35%30%

7.0%6.5%6.0%5.5%2010-122011-082012-042010-122011-082012-042012-122013-082014-042014-122015-082016-042016-122017-082018-042018-122019-082020-042020-122021-082022-042022-122023-082010-122011-082012-042012-122013-082014-042014-122015-082016-042016-122017-082018-042018-122019-082020-042020-122021-082022-042022-122023-08

0% 25%

5.0%资料来源：， 资料来源：，图表12：分大类板块看，外资明显偏好大消费板块上游资源 中游材料 中游制造 TMT 消费 公共产业 大金融2016-062016-092016-062016-092016-122017-032017-062017-092017-122018-032018-062018-092018-122019-032019-062019-092019-122020-032020-062020-092020-122021-032021-062021-092021-122022-032022-062022-092022-122023-032023-062023-092023-12注：以A股+港股+ADR代表中国资产资料来源：，Factset，Bloomberg，国际比较视角下看消费龙头估值估值和盈利的匹配度是衡量性价比的另一关键考量因素，本节论述中，我们从国际比较视角出发，从总量和结构两个维度、PE-GPB-ROE两套估值体系出发，衡量消费板块整体及细分行业在全球视角下的估值及盈利匹配度水平。1）分国别，PB-ROE及PE-G双视角下，中国消费龙头较美国印度可比公司具备明显的性价比优势，较日本/西欧也具有一定优势。2）透视中国资产细分行业的消费龙头相对于海外上市龙头的估值折溢价情况，辅以业绩增速及盈利水平的考量，挖掘被低估的细分行业：或主要集中在必选中的白酒、医疗器械，可选商品中的电商、商超、个护、家居，服务业中的旅游休闲、教培等赛道。分国别，中国消费龙头在双视角下较美/印度具备明显的性价比优势自下而上统计各国消费龙头板块的MRQ、TT、O（//31、未来三年（2024-2026）的净利润CAGR发现，从PB-ROE角度看，中国消费龙头PB/ROE为，相较于印度（、美国（）的可比公司具备较明显的性价比优势，相较于日本（0.23）也具有一定优势。从PE-G角度看，中国消费板块PEG1.61，低于印度（0、日本（、美国（9、西欧（英国。图表13：PB-ROE视角下中国消费龙头估值相对于美印度性价比更高 图表14：PE-G视角下中国消费龙头估值较于美印度性价比更高y=0.3429x-1.2011欧洲法国韩国德国欧洲法国韩国德国加拿大日本英国印尼中国印度美国98PBMRQx7PBMRQx65（）432105 10 15 20 25 30ROE（%）

PETTMxPETTMx（）23

y=111.55x+9.5336R²=0.3022欧洲法国欧洲法国加拿大英国日本印尼韩国中国德国美国印度未来三年的复合净利润增速（%）注：ROE20232020-2022年均值代替；PBMRQ2024.05.06，后同资料来源：，Factset，

注：PETTM数据截至2024.05.06资料来源：，Factset，估值-盈利匹配框架下，哪些细分行业被低估？A股细分赛道的消费龙头相对于海外上市龙头的估值折溢价水平。其中，在海内外消费龙头公司的筛选方面，我们综合GICS2110个左右全球龙头（中国资产+海外。图表15：消费细分赛道及性价比一览大类板块一级行业细分赛道地区PB-ROEPB（x）ROE（%）PE-GPE（x）必需商品医药制药海外0.35.115.60.935.0国内0.22.611.51.223.4医疗器械海外0.64.98.61.735.6国内0.44.712.51.428.1保健及护理海外0.10.911.30.817.2国内0.34.914.11.333.9食品饮料白酒海外0.33.714.34.721.9国内0.27.135.01.421.6乳制品海外0.22.310.03.024.5国内0.23.417.01.516.6调味品海外0.22.511.32.116.6国内0.23.217.71.820.6啤酒海外0.21.67.72.017.9国内0.31.97.11.825.3农林牧渔宠物食品海外0.32.69.81.024.5国内0.33.310.80.826.5可选商品美容护理个护化妆海外0.48.020.03.154.7国内0.33.710.61.531.9轻工制造家居海外0.23.319.62.414.1国内0.12.317.81.012.8造纸海外0.21.47.10.813.2国内0.21.79.30.714.2包装海外0.24.020.52.323.1国内0.21.911.71.115.9家电海外0.22.413.30.816.8国内0.12.620.81.015.1纺织服饰纺服海外0.24.520.01.825.7国内0.23.418.31.417.6商贸零售一般零售海外0.23.917.02.115.9国内0.12.114.90.817.0电商海外0.26.728.91.666.2国内0.11.410.80.613.4消费者服务潮玩海外0.32.810.20.929.1国内0.64.19.21.358.2服务型消费消费者服务旅游休闲海外0.64.97.81.235.9国内0.22.29.61.125.0酒店餐饮海外0.26.829.52.120.9国内0.22.110.11.419.9教培海外0.34.013.81.123.0国内0.24.619.40.827.3注：√、！、X分别表示相对偏低、基本持平及相对偏高；标红表示在双估值体系下，均相对偏低的行业资料来源：，Factset，Bloomberg，必需商品：医药-制药：中国制药龙头股PE-G高于海外，估值相对偏贵PB-ROE角度看，中国制药龙头估值与海外接近。PB/ROE0.23，略低于海外制药龙头的中值水平（3。具体来看，中国制药龙头以（MRQ）衡量的估值水平远低于海外中值水准，中国制药股龙头的估值集中在1-7x，中值水平为2.60x，低于海外龙头的估值中值5.06x。而两者的ROE水平差距不大，中国制药资产龙头的ROE集中在5%-20%区间内，中值为，低于海外制药龙头的ROE中值（%PE-G角度看，中国制药龙头的估值相对偏贵。PEG1.22，高于海外制药龙头的中值水平（。具体来看，中国制药龙头以TTM衡量的估值水平低于海外中值水准，中国制药股龙头的估值集中在10-50x，中值水平为23.41x，低于海外龙头的估值中值35.04x。而在未来三年（24-26）的复合净利润方面，中国制药龙头的三年净利润r在%左右，与海外水准的差距相对较大（%图表16：PB-ROE视角下，中国制药龙头估值与海外接近 图表17：PE-G视角下，中国制药龙头估相对偏高制药8恒瑞医药76

阿斯利康

R²=0.2112

制药120100PETTM80PETTM

R²=0.5135礼来辉瑞PB5 海外龙头中值PB43 国内龙头中值

智飞生物

恒瑞医药6040

海外龙头中值辉瑞2赛默飞1 复星医药

科伦药业

20科伦药业

阿斯利康国内龙头中值赛默飞00 5 10 15 20 25ROE

智飞生物诺华制药00% 20% 40% 60% 80% 100% 120%未来三年复合净利润增速（%）注：蓝色字体表征中国，黑色表征海外，海外、国内龙头中值用红色数据点及字体标注资料来源：，Factset，

注：蓝色字体表征中国，黑色表征海外，海外、国内龙头中值用红色数据点及字体标注资料来源：，Factset，必需商品：医药-医疗器械：中国医疗器械龙头PB-ROE及PE-G均低于海外PB-ROE角度看，中国医疗器械龙头被低估。PB/ROE0.38，略低于海外医疗器械龙头的中值水平（。具体来看，中国医疗器械龙头以（MRQ）衡量的估值水平略低于海外中值水准，中国医疗器械股龙头的估值集中在1-6x，中值水平为4.75x，略低于海外龙头的估值中值4.89x。而中国医疗器械资产龙头的ROE集中在%-5%区间内，中值为%，高于海外医疗器械龙头的OE中值（%PE-G角度看，中国医疗器械龙头被低估。PEG1.36，低于海外医疗器械龙头的中值水平（。具体来看，中国医疗器械龙头以TTM衡量的估值水平低于海外中值水准，中国医疗器械股龙头的估值集中在25-30x35.61x24-26年的复合净利润方面，中国医疗器械龙头的三年净利润r在%左右，与海外水准一致（%图表18：PB-ROE视角下，中国医疗器械龙头被低估 图表19：PE-G视角下，中国医疗器械龙被低估医疗器械迈瑞医疗联影医疗迈瑞医疗联影医疗波士顿科学史赛克雅培制药南微医疗西门子医疗美敦力乐普医疗10PB8PB

R²=0.6868

医疗器械605550PETTM45PETTM

R²=0.5034波士顿科学640 史赛克西门子医疗635 美敦力4 302 200 15

迈瑞医疗乐普医疗

国内龙头中值南微医疗0 10 20 30 40ROE注：蓝色字体表征中国，黑色表征海外，海外、国内龙头中值用红色数据点及字体标注资料来源：，Factset，

0% 10% 20% 30% 40% 50%未来三年复合净利润增速（%）注：蓝色字体表征中国，黑色表征海外，海外、国内龙头中值用红色数据点及字体标注资料来源：，Factset，必需商品：医药-保健及护理：中国保健及护理龙头估值相对偏贵PB-ROE角度看，中国保健及护理龙头不具备性价比优势。国内保健及护理龙头/OE中值为，远高于海外保健及护理龙头的中值水平（。具体来看，中国保健护理龙头以PB（MRQ）衡量的估值水平远高于海外中值水准，中国保健及护理股龙头的估值集中在3-6x，中值水平为4.87x，远高于海外龙头的估值中值0.93x。而两者的ROEROE12%-19%区间内，中值为14.07%ROE中值（11.28%）相近。PE-G角度看，中国保健及护理龙头不具备性价比优势。PEG中值为1，高于海外保健及护理龙头的中值水平（。具体来看，中国保健护理龙头PETTM衡量的估值水平远高于海外中值水准，中国保健及护理股龙头的估值集中在30-38x33.88x17.22x。在未来三年（24-26年）Cagr26%左右，略高于海外平均水准（%图表20：PB-ROE视角下，中国保健及护理龙头不具备性价比优势 图表21：PE-G视角下，中国保健及护理头不具备性价比优势保健及护理爱尔眼科国内龙头中值爱尔眼科国内龙头中值通策医疗华厦眼科信诺集团海外龙头中值费森尤斯 CVS健康65PB4PB3210(1)

R²=0.6496

保健及护理通策医疗国内龙头中值通策医疗国内龙头中值爱尔眼科华厦眼科海外龙头中值费森尤斯信诺集团CVS健康4035PETTM30PETTM2520151050

R²=0.16460 5 10 15 20ROE注：蓝色字体表征中国，黑色表征海外，海外、国内龙头中值用红色数据点及字体标注资料来源：，Factset，

0% 10% 20% 30% 40%未来三年复合净利润增速（%）注：蓝色字体表征中国，黑色表征海外，海外、国内龙头中值用红色数据点及字体标注资料来源：，Factset，必需商品：白酒/烈酒：中国白酒/烈酒龙头股PB-ROE及PE-G均低于海外PB-ROE角度看，中国白酒烈酒龙头估值具备一定性价比优势。国内白酒烈酒龙头/OE中值为，略低于海外白酒烈酒龙头的中值水平（。具体来看，中国白PB（MRQ）衡量的估值水平远高于海外中值水准，中国白酒/烈酒股龙头的估值5-10x7.10x3.67x。而中国白酒/烈酒资产龙头的ROE集中在30%-40%区间内，中值为35.04%，远高于海外白酒/烈酒龙头的OE中值（%PE-G角度看，中国白酒/烈酒龙头被低估。国内白酒/PEG1.37，低于海外白酒烈酒龙头的中值水平（。具体来看，国内外白酒烈酒龙头以TTM衡量的估值水平差距不大，中国白酒/烈酒股龙头的估值集中在15-28x21.58x，21.90x相近。在未来三年（24-26年）的复合净利润方面，中国白酒烈酒龙头的三年净利润r在6%左右，高于海外平均水准（%图表22：PB-ROE视角下，中国白酒烈酒龙头具备一定性价比优势 图表23：PE-G视角下，中国白酒烈酒龙头被低估白酒/烈酒1210

R²=0.8483贵州茅台

白酒/烈酒4035

R²=0.26泸州老窖PB8PB百富门

帝亚吉欧

30PETTM25 PETTM

海外龙头中值

贵州茅台山西汾酒泸州老窖6海外龙头中值

五粮液

国内龙头中值

20 百富门帝亚吉欧 三得15

五粮液

国内龙头中值4金巴利20

洋河股份保乐力加

洋河股份10500 10 20 30 40 50ROE注：蓝色字体表征中国，黑色表征海外，海外、国内龙头中值用红色数据点及字体标注资料来源：，Factset，

0% 5% 10% 15% 20% 25%未来三年复合净利润增速（%）注：蓝色字体表征中国，黑色表征海外，海外、国内龙头中值用红色数据点及字体标注资料来源：，Factset，必需商品：乳制品：中国乳制品龙头股PE-G低于海外，估值有一定性价比优势PB-ROE角度看，中国乳制品龙头估值与海外接近。PB/ROE中值为0.20，与海外乳制品龙头的中值水平（0.23）接近。具体来看，中国乳制品龙头以PB（MRQ）衡量的估值水平高于海外中值水准，中国乳制品股龙头的估值集中在2-5x，中值水平为3.40x，高于海外龙头的估值中值2.28x。中国乳制品资产龙头的ROE集中在%-0%区间内，中值为%，高于海外乳制品龙头的OE中值（%PE-G角度看，中国乳制品龙头被低估。PEG1.50，低于海外乳制品龙头的中值水平（。具体来看，中国乳制品龙头以TTM衡量的估值水平低于海外中值水准，中国乳制品股龙头的估值集中在13-30x，中值水平为16.59x，低于海24.53x。在未来三年（24-26年）的复合净利润方面，中国乳制品龙头的三年净利润r在%左右，高于海外水准（%图表24：PB-ROE视角下，中国乳制品龙头估值与海外接近 图表25：PE-G视角下，中国乳制品龙头低估乳制品76PB5PB4

国内龙头中

R²=0.7454雀巢

504540PETTM35PETTM30

海外龙头中值

R²=0.6609达能集团ALMARAIA

伊利股份中国旺旺

25

ALMARAIA3 2

海外龙头中值

新乳业

20 Saputo15

国内龙头中值

新乳业Saputo10

光明乳业蒙牛乳业明治

伊利股份10 明治50

中国旺旺蒙牛乳业0 5 10 15 20 25 30ROE注：蓝色字体表征中国，黑色表征海外，海外、国内龙头中值用红色数据点及字体标注资料来源：，Factset，

0% 10% 20% 30% 40% 50%未来三年复合净利润增速（%）注：蓝色字体表征中国，黑色表征海外，海外、国内龙头中值用红色数据点及字体标注资料来源：，Factset，必需商品：调味品：中国调味品龙头PB-ROE及PE-G均低于海外PB-ROE角度看，中国调味品龙头被低估。PB/ROE0.18，低于海外调味品龙头的中值水平（3。具体来看，中国调味品龙头以（MRQ）衡量的估值水平略高于海外中值水准，中国调味品股龙头的估值集中在2-5x3.16x，高于海外龙头的估值中值2.55x，而ROE方面，中国调味品资产龙头的ROE集中在%-0%区间内，中值为%，远高于海外调味品龙头的OE中值（%PE-G角度看，中国调味品龙头被低估。PEG1.80，低于海外调味品龙头的中值水平（。具体来看，中国调味品龙头以TTM衡量的估值水平高于海外中值水准，中国调味品股龙头的估值集中在18-30x，中值水平为20.64x，高于海16.59x。在未来三年（24-26年）的复合净利润方面，中国调味品龙头的三年净利润r在%左右，高于海外水准（%图表26：PB-ROE视角下，中国调味品龙头被低估 图表27：PE-G视角下，中国调味品龙头低估调味品987PB6PB54

海天味业千禾味业味好美

R²=0.6144UnileverPLC

调味品海天味业千禾味业海天味业千禾味业国内龙头中值味好美丘比金宝汤UnileverPLC安琪酵母颐海国际卡夫亨氏海外龙头中值不倒翁35PETTM30PETTM2520

R²=0.2908

颐海国际

金宝汤 153 国内龙头中值2安琪酵母 102丘比 涪陵榨菜5卡夫亨氏51 不倒翁0 00 10 20 30 40ROE注：蓝色字体表征中国，黑色表征海外，海外、国内龙头中值用红色数据点及字体标注资料来源：，Factset，

0% 5% 10% 15% 20%未来三年复合净利润增速（%）注：蓝色字体表征中国，黑色表征海外，海外、国内龙头中值用红色数据点及字体标注资料来源：，Factset，PB-ROEPE-G双视角下估值与海外接近PB-ROE角度看，中国啤酒龙头估值与海外接近。PB/ROE0.27，高于海外啤酒龙头的中值水平（。具体来看，中国啤酒龙头以（MRQ）衡量的估值水平与海外中值水准接近，中国啤酒股龙头的估值集中在1-3x，中值水平为1.90x，接1.57xROEROE集中在5%-%区间内，中值为%，海外啤酒龙头的OE中值（%PE-G角度看，中国啤酒龙头估值与海外接近。PEG1.78，与海外啤酒龙头的中值水平（2.05）接近。具体来看，中国啤酒龙头以PETTM衡量的估值水平高于海外中值水准，中国啤酒股龙头的估值集中在20-30x，中值水平为25.25x，高于17.93x24-26年的复合净利润方面，中国啤酒龙头的三年净利润r在%左右，高于海外水准（%图表28：PB-ROE视角下，中国啤酒龙头估值与海外接近 图表29：PE-G视角下，中国啤酒龙头估值与海外接近啤酒 R²=0.7383 啤酒喜力国内龙头中值康胜喜力国内龙头中值康胜百威亚太 百威英海外龙头中值青岛啤酒 波士顿啤酒公司珠江啤酒 朝日集团麒麟控股嘉士伯三得利5 50PETTMPB4 40PETTMPB

R²=0.8054波士顿啤酒公司燕京啤酒国内龙头中值波士顿啤酒公司燕京啤酒国内龙头中值珠江啤酒青岛啤酒重庆啤酒 百威英博三得利嘉士伯 喜力百威亚康胜麒麟控股海外龙头中值朝日集团2 201 1000 5 10 15 20 25 30ROE

00% 10% 20% 30% 40%未来三年复合净利润增速（%）注：蓝色字体表征中国，黑色表征海外，海外、国内龙头中值用红色数据点及字体标注资料来源：，Factset，

注：蓝色字体表征中国，黑色表征海外，海外、国内龙头中值用红色数据点及字体标注资料来源：，Factset，必需商品：农产品-PE-G低于海外，估值具备性价比优势PB-ROE角度看，中国宠物食品龙头估值与海外接近。PB/ROE中0.30，与海外宠物食品龙头的中值水平（0.26）相近。具体来看，中国宠物食品龙头PB（MRQ）1-6x3.25x2.56xROE集中在5%-15%区间内，中值为10.85%，稍高于海外宠物食品龙头的ROE中值（5%PE-G角度看，中国宠物食品龙头价值被低估。PEG0.76，略低于海外宠物食品龙头的中值水平（。具体来看，中国宠物食品龙头以TTM衡15-45x，中值水平26.54x24.45x。在未来三年（24-26年）的复合净利润方面，中国宠物食品龙头的三年净利润r在%左右，高于海外水准（%图表30：PB-ROE视角下中国宠物食品龙头股估值与海外接近 图表31：PE-G视角下中国宠物食品龙头价值被低估宠物食品65

R²=0.9734

宠物食品4540

乖宝宠物

R²=0.24PB4PB3 海外龙头中值

国内龙头中值I-TAIL

35PETTM30PETTMI-TAIL海外龙头中值2依依股份10

AsianAllianceInternation

2520依依股份15

AsianAllianceInternation

国内龙头中值中宠股份4 6 8 10 12 14 16 18ROE注：蓝色字体表征中国，黑色表征海外，海外、国内龙头中值用红色数据点及字体标注资料来源：，Factset，

20% 25% 30% 35% 40%未来三年复合净利润增速（%）注：蓝色字体表征中国，黑色表征海外，海外、国内龙头中值用红色数据点及字体标注资料来源：，Factset，可选商品：个护化妆：中国个护化妆龙头PB-ROE及PE-G均低于海外从PB-ROE角度看，中国个护化妆龙头具备一定性价比优势。国内个护化妆龙头/OE中值为，低于海外个护化妆龙头的中值水平（。具体来看，中国个护龙头以PB（MRQ）衡量的估值水平远低于海外中值水准，中国个护化妆股龙头的估值集1-10x3.71x7.96x。中国个护化妆资产龙ROE7%-30%10.60%ROE中值（0%PE-G角度看，中国个护化妆龙头被低估。PEG1.52，低于海外个护化妆龙头的中值水平（。具体来看，中国个护化妆龙头以TTM衡量的估值水平低于海外中值水准，中国个护化妆股龙头的估值集中在25-50x54.73x。在未来三年（24-26年）的复合净利润方面，中国个护化妆龙头的三年净利润r在%左右，与海外水准的差距相对较小（%图表32：PB-ROE视角下，中国个护化妆龙头具备一定性价比优势 图表33：PE-G视角下，中国个护化妆行被低估个护化妆161412PB10PB

海外龙头中值

R²=0.6913ELBEAUTY珀莱雅

908070PETTM60PETTM

雅诗兰黛花王ELBEAUTY

R²=0.5173资生堂508 雅诗兰黛 宝洁欧莱雅 40630

丸美股份国内龙头中值珀莱雅4

贝泰妮国内龙头中值

宝洁贝泰妮20 上海家化2 0

上海家化 1000 5 10 15 20 25 30 35ROE注：蓝色字体表征中国，黑色表征海外，海外、国内龙头中值用红色数据点及字体标注资料来源：，Factset，

0% 10% 20% 30% 40% 50%未来三年复合净利润增速（%）注：蓝色字体表征中国，黑色表征海外，海外、国内龙头中值用红色数据点及字体标注资料来源：，Factset，可选商品：家居：中国家居龙头PB-ROE及PE-G均低于海外PB-ROE角度看，中国家居龙头具备一定性价比优势。PB/ROE中值为，低于海外家居龙头的中值水平（。具体来看，中国家居龙头以（MRQ）衡1-3x2.30x，低于海外龙头的估值中值3.34x。而两者的ROE水平差距不大，中国家居资产龙头的OE集中在%-%区间内，中值为%，与海外家居龙头的OE接近（5%PE-G角度看，中国家居龙头被低估。PEG0.97，远低于海外家居龙头的中值水平（。具体来看，中国家居龙头以TTM衡量的估值水平低于海外中值水准，中国家居股龙头的估值集中在，中值水平为12.80x，低于海外龙头的14.07x。在未来三年（24-26年）的复合净利润方面，中国家居龙头的三年净利润r在%左右，远高于海外水准（%图表34：PB-ROE视角下，中国家居龙头具备一定性价比优势 图表35：PE-G视角下，中国家居龙头被估家居 R²=0.6927 家居西农Williams-SonomaHWDN西农Williams-SonomaHWDN国内龙头中值LOVESAC海外龙头中值慕思股份顾家家居索菲亚kOHNAN翠丰集团敏华控股

R²=0.1458HWDN翠丰集团Williams-SonomaHWDN翠丰集团Williams-Sonoma慕思股份顾家家居LOVESAC海外龙头中值索菲亚kOHNAN欧派家居国内龙头中值敏华控股PETTMPB8 20PETTMPB6 154 102 500 20 40 60 80ROE

00% 5% 10% 15% 20%未来三年复合净利润增速（%）注：蓝色字体表征中国，黑色表征海外，海外、国内龙头中值用红色数据点及字体标注资料来源：，Factset，

注：蓝色字体表征中国，黑色表征海外，海外、国内龙头中值用红色数据点及字体标注资料来源：，Factset，可选商品：造纸：中国造纸龙头PE-G低于海外PB-ROE角度看，中国造纸龙头估值与海外接近。PB/ROE0.18，与海外造纸龙头的中值水平（0.20）接近。具体来看，中国造纸龙头以PB（MRQ）衡量的估值水平高于海外中值水准，中国造纸股龙头的估值集中在0-2x，中值水平为1.69x，1.40xROE4%-13%区间内，中值为9%，高于海外造纸龙头的OE中值（%PE-G角度看，中国造纸龙头被低估。PEG0.70，低于海外造纸龙头的中值水平（。具体来看，中国造纸龙头以TTM衡量的估值水平高于海外中值水准，中国造纸股龙头的估值集中在10-25x，中值水平为14.25x，高于海外龙头的估13.22x。在未来三年（24-26年）的复合净利润方面，中国造纸龙头的三年净利润r在%左右，高于海外水准（%图表36：PB-ROE视角下，中国造纸龙头估值与海外接近 图表37：PE-G视角下，中国造纸龙头被估造纸3.02.5PB2.0PB

SmurfitGroup

R²0.4819 造纸4540Navigator 35PETTM30PETTM

R²=0.83InternationalPaper1.5

芬欧汇川集团

国内龙头中值太阳纸业

25LUND

仙鹤股份International1.00.5

MondiplcLUND王子制纸Indakiat

20Mondiplc15 Navigator10

国内龙头中值太阳纸业海外龙头中值Indakiat0.0

理文造纸0 5 10 15 20 25ROE

5 SmurfitKappa0 Group0% 10% 20% 30% 40% 50% 60%未来三年复合净利润增速（%）注：蓝色字体表征中国，黑色表征海外，海外、国内龙头中值用红色数据点及字体标注资料来源：，Factset，

注：蓝色字体表征中国，黑色表征海外，海外、国内龙头中值用红色数据点及字体标注资料来源：，Factset，可选商品：轻工制造-包装：中国包装龙头股PB-ROE及PE-G均低于海外PB-ROE角度看，中国包装龙头估值具备一定性价比优势。PB/ROE中值为6，略低于海外包装龙头的中值水平（。具体来看，中国包装龙头以（MRQ）衡量的估值水平远低于海外中值水准，中国包装龙头的估值集中在1-3x，中值水平为1.88x，远低于海外龙头的估值中值4.03x。中国包装资产龙头的ROE集中在%-%区间内中值为%，低于海外包装龙头的OE中值（%PE-G角度看，中国包装龙头价值被低估。PEG1.06，低于海外包装龙头的中值水平（2。具体来看，中国包装龙头以TTM衡量的估值水平低于海外中值水准，中国包装股龙头的估值集中在15-17x，中值水平为15.94x，低于海外龙头23.10x。在未来三年（24-26年）的复合净利润方面，中国包装龙头的三年净利润r在%左右，高于海外水准（%图表38：PB-ROE视角下中国包装龙头估值具备一定性价比优势 图表39：PE-G视角下中国包装龙头价值低估包装 R²=0.589 包装9 8 艾利丹尼森 30725PETTMPB6PETTMPB5 Crown 20

R²=0.17024

Holdings,Inc. 1532紫江企业2WestRock1 0

海外龙头中值永新股份裕同科技国内龙头中值

安姆科1050艾利丹尼森美国包装公司艾利丹尼森美国包装公司WestRock波尔CrownInc.紫江企业国内龙头中值裕同科技安姆科奥瑞金永新股份ROE注：蓝色字体表征中国，黑色表征海外，海外、国内龙头中值用红色数据点及字体标注资料来源：，Factset，

0% 5% 10% 15% 20% 25% 30%未来三年复合净利润增速（%）注：蓝色字体表征中国，黑色表征海外，海外、国内龙头中值用红色数据点及字体标注资料来源：，Factset，可选商品：家电：中国家电龙头股PB-ROE及PE-G视角下估值与海外接近PB-ROE角度看，中国家电龙头估值与海外接近。PB/ROE0.13，与海外家电龙头的中值水平（0.18）较为接近。具体来看，中国家电龙头以PB（MRQ）衡量的估值水平略高于海外中值水准，中国家电龙头的估值集中在0.5-5x，中值水平为2.62x，高于海外龙头的估值中值2.43xROE15%-30%区间内，中值为%，高于海外家电龙头的OE中值（%PE-G角度看，中国家电龙头估值与海外接近。PEG1.00，与海外家电龙头的中值水平（0.85）较为接近。具体来看，中国家电龙头以PETTM衡量的估5-30x15.13x，16.79x。在未来三年（24-26年）的复合净利润方面，中国家电龙头的三年净利润r在%左右，低于海外水准（%图表40：PB-ROE视角下中国家电资产估值与海外接近 图表41：PE-G视角下中国家电资产估值海外接近家电5.04.54.0PB3.5PB3.0

R²=0.4379

家电30大金工业25 石头科技PETTM德龙PETTM20 海外龙头中值

R²=0.428LG电子2.52.0

国内龙头中值15

西门子

TCL电子

石头科技西门子石头科技西门子德龙海外龙头中值 惠而浦美的集团海信家电大金工业 海尔智国内龙头中值格力电器TCL电子LG电子松下ROE

美的集团海信家电10格力电器松下500% 20% 40% 60% 80%未来三年复合净利润增速（%）注：蓝色字体表征中国，黑色表征海外，海外、国内龙头中值用红色数据点及字体标注资料来源：，Factset，

注：蓝色字体表征中国，黑色表征海外，海外、国内龙头中值用红色数据点及字体标注资料来源：，Factset，可选商品：纺织服饰：中国纺织服饰龙头股PB-ROE及PE-G均低于海外PB-ROE角度看，中国纺织服装龙头价值被低估。PB/ROE中值为，低于海外纺织服装龙头的中值水平（。具体来看，中国纺服龙头以（MRQ）衡量的估值水平低于海外中值水准，中国纺织服装股龙头的估值集中在0.5-5x，中值水平为3.40x，低于海外龙头的估值中值4.54x。中国纺织服装资产龙头的ROE集中在5%-%区间内，中值为.28%，低于海外纺织服装龙头的OE中值（%PE-G角度看，中国纺织服装龙头价值被低估。PEG1.37，低于海外纺织服装龙头的中值水平（。具体来看，中国纺服龙头以TTM衡量的估5-25x17.56x，25.70x。在未来三年（24-26年）的复合净利润方面，中国纺织服装龙头的三年净利润r在%左右，略低于海外水准（%图表42：PB-ROE视角下中国纺织服装龙头股价值被低估 图表43：PE-G视角下中国纺织服装龙头价值被低估纺服德克士户外Nike德克士户外Nike海恩斯莫里斯MONCLERLevis海外龙头中值波司登华利集团安踏体育GoldwinpumaGAP国内龙头中值李宁斯凯奇10PB8PB642雅戈尔

R²0.6283 纺服PETTMPETTM50

Nike德克士户外Nike德克士户外海恩斯莫里斯MONCLER海外龙头中值pumaLevis华利集团波司登斯凯奇GAP 海澜之家李宁雅戈尔0 10 20 30 40ROE

0% 10% 20% 30% 40%未来三年复合净利润增速（%）注：蓝色字体表征中国，黑色表征海外，海外、国内龙头中值用红色数据点及字体标注资料来源：，Factset，

注：蓝色字体表征中国，黑色表征海外，海外、国内龙头中值用红色数据点及字体标注资料来源：，Factset，可选商品：商贸零售-一般零售：中国一般零售龙头PB-ROE及PE-G均低于海外PB-ROE角度看，中国一般零售龙头价值被低估。PB/ROE中值为，低于海外一般零售龙头的中值水平（。具体来看，中国一般零售龙头以（MRQ）0.5-3x，3.88xROE集中在%-%区间内，中值为.9%，低于海外一般零售龙头的OE中值（5%PE-G角度看，中国一般零售龙头价值被低估。PEG0.78，低于海外一般零售龙头的中值水平（。具体来看，中国一般零售龙头以TTM衡量的估值水平高于海外中值水准，中国一般零售股龙头的估值集中在10-20x，中值水平为16.97x，略高于海外龙头的估值中值15.93x。在未来三年（24-26年）的复合净利润方面，中国一般零售龙头的三年净利润r在%左右，高于海外水准（%图表44：PB-ROE视角下中国一般零售龙头股价值被低估 图表45：PE-G视角下中国一般零售龙头价值被低估一般零售76PB5PB432

R²=0.4148WalmartInc.塔吉特LOBlAWCOS海外龙头中值TheKrogerCo.中烟香港小商品城国内龙头中值皇家安霍尔德红旗连锁

一般零售WalmartInc.LOBlAWCOSWalmartInc.LOBlAWCOS小商品城王府井塔吉特皇家安霍尔德 国内龙头中值海外龙头中值 TheKrogerArcs红旗连锁中烟香港30PETTM25PETTM201510

R²=0.204王府井0

Arcs 500 5 10 15 20 25 30ROE注：蓝色字体表征中国，黑色表征海外，海外、国内龙头中值用红色数据点及字体标注资料来源：，Factset，

0% 10% 20% 30% 40% 50%未来三年复合净利润增速（%）注：蓝色字体表征中国，黑色表征海外，海外、国内龙头中值用红色数据点及字体标注资料来源：，Factset，可选商品：商贸零售-电商：中国电商龙头PB-ROE及PE-G均低于海外PB-ROE角度看，中国电商龙头价值被低估。PB/ROE0.13，低于海外电商龙头的中值水平（。具体来看，中国电商龙头以（MRQ）衡量的估值水平低于海外中值水准，中国电商股龙头的估值集中在1-10x，中值水平为1.38x，低于海外龙头的估值中值6.66x。中国电商龙头的ROE集中在5%-40%区间内，中值为.8%，低于海外电商龙头的OE中值（%PE-G角度看，中国电商龙头估值被低估。PEG0.61，低于海外电商龙头的中值水平（9。具体来看，中国电商龙头以TTM衡量的估值水平低于海外中值水准，中国电商股龙头的估值集中在13-25x，中值水平为13.39x，低于海外龙头66.21x。在未来三年（24-26年）的复合净利润方面，中国电商龙头的三年净利润r在%左右，低于海外水准（%图表46：PB-ROE视角下中国电商龙头价值被低估 图表47：PE-G视角下中国电商龙头估值低估电商3025PB20PB1510

PETTM亚马逊PETTM

R²=0.2943MercadoLibre,Inc.拼多多

电商140ALLEGRO140ALLEGRO1201008060MercadoLibre,Inc.海外龙头中值亚马逊4020京东集团-SWEBAY0拼多多阿里巴巴-SW国内龙头中值

R²=0.78595国内龙头中值京东集团0 阿里巴巴-SW

海外龙头中值

EBAY0 10 20 30 40 50 60ROE注：蓝色字体表征中国，黑色表征海外，海外、国内龙头中值用红色数据点及字体标注资料来源：，Factset，

0% 10% 20% 30% 40% 50% 60%未来三年复合净利润增速（%）注：蓝色字体表征中国，黑色表征海外，海外、国内龙头中值用红色数据点及字体标注资料来源：，Factset，可选商品：消费者服务-潮玩：中国潮玩龙头具备一定的估值溢价PB-ROE角度看，中国潮玩龙头具备一定的估值溢价。PB/ROE中值为，高于海外潮玩龙头的中值水平（。具体来看，中国潮玩龙头以（MRQ）衡量的估值水平高于海外中值水准，中国潮玩股龙头的估值集中在3-6x4.12x，2.80xROE3%-15%区间内，中值为5%，低于海外潮玩龙头的OE中值（%PE-G角度看，中国潮玩龙头具备一定的估值溢价。PEG1.33，高于海外潮玩龙头的中值水平（1。具体来看，中国潮玩龙头以TTM衡量的估值水平高于海外中值水准，中国潮玩股龙头的估值集中在35-80x，中值水平为58.15x，高于29.15x。在未来三年（24-26年）的复合净利润方面，中国潮玩龙头的三年净利润r在%左右，高于海外水准（%图表48：PB-ROE视角下中国潮玩龙头股具备一定的估值溢价 图表49：PE-G视角下中国潮玩龙头股具一定的估值溢价潮玩5.55.0PB4.5PB4.03.5

R²=0.1434

潮玩908070PETTM60PETTM5040

国内龙头中值美泰

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30 20100

海外龙头中值多美泡泡玛特国内龙头中值泡泡玛特国内龙头中值奥飞娱乐美泰海外龙头中值 万代多美ROE注：蓝色字体表征中国，黑色表征海外，海外、国内龙头中值用红色数据点及字体标注资料来源：，Factset，

20% 30% 40% 50% 60% 70%未来三年复合净利润增速（%）注：蓝色字体表征中国，黑色表征海外，海外、国内龙头中值用红色数据点及字体标注资料来源：，Factset，消费服务：消费者服务-旅游休闲：中国旅游休闲龙头PB-ROE