可转债市场趋势定量跟踪：正股市场观点不一转债仍具配置优势

正文目录一、可转债市场趋观察 31、转市表回顾 32、转估与价 43、场含期 74、构为测 8二、可转债策略组推荐 81、债CRR定组合 92、债估动组合 9一、可转债市场趋势观察一、可转债市场趋势观察1、可转债市场表现回顾11.87%2.30%-0.44%90和平衡和债性3分别上涨1422.98和.9730.421.91和股性1.9。图1：可转债历史表现情况（规模加权，按风格划分） 图2：可转债正股历史表现情况（规模加权，按风格划分）14501350125011501050

1200中证转债平衡转债中证转债平衡转债债性转债股性转债110010501000

1400120010009509509509509508509006009002021/042022/042023/042024/042021/042022/042023/042024/04

1200正股指数平衡正股正股指数平衡正股债性正股股性正股110010501000资料来源：，资讯测算区间：2021.4.30-2024.4.30

资料来源：，资讯测算区间：2021.4.30-2024.4.30表1：可转债及正股历史表现情况统计（规模加权，2023.4.30-2024.4.30）转债表现中证转债(全市场)债性转债平衡转债股性转债本期收益率1.87%(1.79%)1.42%2.98%1.97%正股表现正股指数债性正股平衡正股股性正股本期收益率2.30%1.84%4.90%-0.02%转债超额表现市场超额债性超额平衡超额股性超额本期超额-0.44%(-0.51%)-0.42%-1.91%1.98%资料来源：，资讯注：风格指数的编制细节与中证转债指数略有不同，括号内为同方法编制的转债市场指数表现，可比性更强从当前转债市场的绝对价格水平看，3种风格的转债价格中位数分别为股性139.06元、平衡123.78元和债性109.3820212020表2：可转债转股价格情况统计（按风格分类，2024.4.30）类型当期读数2021年来点位2020年来点位股性转债-中位数139.0616.37%21.49%平衡转债-中位数123.7837.72%53.54%债性转债-中位数109.389.61%29.32%资料来源：，资讯2、可转债估值与定价（。从测算1元左右的偏债及平衡风格转债溢价率提升。4（64.85%、28.29%10.06%32.29%2.33%0.44%3图3：可转债溢价率曲线拟合情况（单位：%，2024.4.30图4：可转债截面转债分布清科（2024.4.30）455565758595105115125135145溢价率中枢变化量@455565758595105115125135145溢价率中枢变化量@相对1M前增量 溢价率曲线@本月溢价率曲线@3M145转股溢价率差值2.00转股溢价率差值转股溢价率1.00 95转股溢价率0.00(1.00)(2.00)

平价价值

45

45 55 65 75 85 95105115125135145平价价值资料来源：，资讯 资料来源：，资讯表3：可转债转股溢价率修正值情况统计（按风格分类，2024.4.30）类型当期读数上期读数本期增量2021年来点位2020年来点位股性转债-中位数10.0610.49-0.4413.52%33.04%平衡转债-中位数28.2925.962.3337.72%56.52%债性转债-中位数64.8562.562.2995.73%97.02%资料来源：，资讯CRRBSMCRR。2021年以来持续位于0+74，23Q340.930.66图5：可转债定价偏离度情况（全市场，2018.4.30-2024.4.30） 市场定价偏离度 市场定价偏离度@中位数正股指数（右）市场定价偏离度@余额加权中证转债（右）170010150050 1300(5)1100(10)900(15)7002018/042019/042020/042021/042022/042023/042024/04资料来源：、-3.85元、-0.751.73-1.41-2.961.9323Q3图6：可转债定价偏离度情况（按风格分类，2018.4.30-2024.4.30）股性指数/股性指数/债性指数（右股性转债偏离度@加权平衡转债偏离度@加权债性转债偏离度@加权10.005.000.00(5.00)(10.00)

200018001600140012001000800(15.00) 6002018/04 2019/04 2020/04 2021/04 2022/04 2023/04 2024/04资料来源：、12-4.14%、净利润增速同比值为-2.87%，相对上个月月末分别下降0.53%和0.78%，分析师情绪强度有所降温。图7：可转债正股盈利预期中位数同比情况（全市场，2019.4.30-2024.4.30）20%15%10%5%0%-5%

1300正股指数（右）未来正股指数（右）未来12m利润增速@中位数未来12m营收增速@中位数11001000900800700-10% 6002019/04 2020/04 2021/04 2022/04 2023/04 2024/04资料来源：，资讯12mFY1FY2表4：可转债正股盈利预期中位数同比情况统计（2024.4.30）类型当期读数上期读数当期增量24Q1读数当季增量未来12m营收增速-4.14%-3.61%-0.53%-3.61%-0.53%未来12m利润增速-2.87%-2.10%-0.78%-2.10%-0.78%资料来源：，资讯注：上期日期为2023.2.2912-0.64%和-0.63%，相对上个月0.07%1.28%图8（2019.4.30-2024.4.30）3.00%2.00%

1300正股指数（右）未来正股指数（右）未来12m利润分歧@中位数未来12m营收分歧@中位数1.00% 11000.00% 1000-1.00% 900-2.00% 800-3.00% 700-4.00% 6002019/04 2020/04 2021/04 2022/04 2023/04 2024/04资料来源：，资讯注：分歧数据为未来12个月盈利预测的标准差，并做了同比处理本月转债发行规模为8.6243202314002024427.32、25.528.62700600发行规模 转债网上中签率（右14%12%450430中证转债转债网上中签率（右）14%12%700600发行规模 转债网上中签率（右14%12%450430中证转债转债网上中签率（右）14%12%50010%10%4008%4108%3006%3906%2001004%2%3704%2%00%3500% 2021/4 2022/1 2022/10 2023/7 2024/4

2021/4 2022/1 2022/10 2023/7 2024/4资料来源：，资讯 资料来源：，资讯：3、市场隐含预期BSM35.44%333.27%和28.57%2.16%0.86%图11：转债隐含正股预期波动率情况（2018.4.30-2024.4.30）50%45%

1500正股指数（右）正股指数（右） BSM正股隐波@BSM正股隐波@加权40% 130035% 120030% 110025% 100020% 90015% 8002018/04 2019/04 2020/04 2021/04 2022/04 2023/04 2024/04资料来源：，资讯1/3在2月第一周有明显提振，随着股票市场的修复后有所回落，目前持续保持震荡，最新读数为62.95，仍位于过去3年内的中高点位。图12：短久期转债隐含正股预期情况（2018.4.30-2024.4.30）806040200

1500隐含正股预期指数正股指数（右）隐含正股预期指数正股指数（右）13001200110010009008007002018/04 2019/04 2020/04 2021/04 2022/04 2023/04 2024/04资料来源：，资讯4、机构行为观测转债基金的持仓365.97%2.07%23Q3图13：转债基金的持仓DELTA情况（2021.4.30-2024.4.30）中证转债（右）转债基金中证转债（右）转债基金DELTA0.900.800.70

4404204000.603800.503600.403402021/042021/102022/042022/102023/042023/102024/04资料来源：，资讯列研究之四》二、可转债策略组合推荐 1、转债CRR定价组合转债CRRCRR债项评级AA-2ST1059090CRR1030CRR41.87%201717.21%13.18%、1.3163.16%。图14：转债CRR定价组合净值（2017/12/31-2024/4/30）转债CRR转债CRR定价组合 中证转债超额收益2.702.201.701.200.702017/12 2018/12 2019/12 2020/12 2021/12 2022/12 2023/12资料来源：，资讯表5：转债CRR定价组合收益风险统计（2017/12/31-2024/4/30）类型当期收益当年收益年化收益年化波动最大回撤收益波动比收益回撤比月度胜率转债CRR定价组合1.20%1.04%17.21%13.21%13.18%1.301.3163.16%中证转债1.87%1.04%5.40%9.57%15.27%0.560.3557.89%资料来源：，资讯注：当期和上期日期分别为2024.4.30和2024.3.312、转债低估值动量组合，组合择券方如下：债项评级AA-2ST10590901030CRR41.87%201717.85%14.68%1.2757.89%。图15：转债低估值动量组合净值（2017/12/31-2024/4/30）超额收益转债低估值动量组合 中证转债超额收益转债低估值动量组合 中证转债2.702.201.701.200.702017/12 2018/12 2019/12 2020/12 2021/12 2022/12 202