公用事业行业2024年投资策略分析报告：方向重于弹性

23

20243004

152024

44

1

~4

151.3%6.5%

9.9%32612%8%SW公用事业收益率沪深300收益率20%15%10%5%18%17%15%13%12%4%10%5%

3%

2%

2%

0%0%0%-3%

-3%

-4%-5%

-5%

-6%-5%-7%-8%

-9%-10%-11%-12%-14%-15%-15%-18%-8%-7%-9%-10%-15%-20%-10%-4%-8%-12%-18%煤

有

石

银

家

公

交

沪

钢

通

汽

建

食

纺

电

基

机

非

美

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农

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色

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用

用

通

深

铁

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车

筑

品

织

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础

械

银

容

筑

媒

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会

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工

贸医

电

综

计

房药

子

合

算

地生

机

产金

石属

化电

事

运器

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输装

饮

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设

化

设

金

护

材饰

料

饰

备

工

备

融

理

料服

牧

制

零务

渔

造

售2024/1/12024/2/12024/3/12024/4/1物4Wind

SW火电SW水电SW风电SW光伏中国核电沪深300收益率40%30%20%10%0%-10%-20%-30%2024-1-22024-1-162024-1-302024-2-132024-2-272024-3-122024-3-262024-4-95Wind

2024202450.2%2024

4

15

PB~2024

4

15PB

1.491.612017

1.3

/2.7

/1.6

/1.0201786.7%/99.8%/17.1%/6.8%PB2.0201772.6%SW火电SW水电SW风电SW光伏中国核电SW公用事业PBSW公用事业PB/沪深300PB6.55.54.53.52.51.50.53.02.52.01.51.00.50.02017/1/12018/1/12019/1/12020/1/12021/1/12022/1/12023/1/12024/1/12017/1/12018/1/12019/1/12020/1/12021/1/12022/1/12023/1/12024/1/16WindWind

10EPR10年期国债收益率（%）ERP（右轴，%）4.5%4.0%3.5%3.0%2.5%2.0%1.5%1.0%0.5%0.0%5.0%4.5%4.0%3.5%3.0%2.5%2.0%1.5%1.0%0.5%0.0%ERP=1/PE

TTM

-10A7Wind8

3Q23ROE15.4%1Q2273Q2317.6

ppts+8.8

ppts+2.1

ppts+3.2

ppts

+1.1

ppts20022.6

ppts3Q23ROE

3.6%1.7

ppts1.4

ppts

12ROE/3SW火电SW动力煤万得全A（除金融石油石化）SW制造SW火电SW动力煤万得全A（除金融石油石化）SW制造60%50%40%30%20%10%0%9.0%7.0%5.0%3.0%1.0%-1.0%-3.0%-10%-20%9WindWind

1232016会计科目营业收入拆分聚类核心变量变化趋势火电利用小时（小时）全部电源利用小时（小时）上网电价×上网电价电力市场化进程加快，电价数据由低频到高频6000装机容量（抵消项）×利用小时数×波动范围收窄，影响相对钝化550050004500400035003000上网电量利用小时数1-厂用电率（基本不变）单位装机造价

（基本不变）×工程造价装机容量（抵消项）×折旧成本其他成本年折旧率（基本不变）单位装机其他成本（占比过小）（抵消项）×营业成本装机容量长协煤占比提升，煤价数据由高频到低频煤价×供电煤耗煤价单位燃料成本（基本不变）（抵消项）燃料成本×装机容量×波动范围收窄，影响相对钝化上网电量利用小时数利用小时数×1-厂用电率（基本不变）10Wind

1227821202212122023312202420242024E11

2021火电新增装机（万千瓦）同比（%）7,0006,0005,0004,0003,0002,0001,000050%40%30%20%10%0%2021+29.6%2023+134%58

GW293

GW-10%-20%-30%201520162017201820192020202120222023代表公司总资产增速（%）代表公司固定资产原值增速（%）SW火电总资产增速（%）40%35%30%25%20%15%煤电供给侧改革，火电资产增速低迷能源安全及能源转型背景下有望开启新一轮扩张电力需求增速放缓，火电扩张降速新能源新增装机（万千瓦）同比（%）35000160%120%80%40%0%30000250002000015000100005000010%5%五大发电集团成立初期，装机快速增长0%20162021Wind-40%2016201720182019202020212022202312Wind13

20241

20242024

12024/3564/24310.448

/0.453/0.466

/-8.8%-2.9%/-15.9%20242

20241~255020242023年2024年度电折容

2024年综量电价

合电价煤电容量电价（元/千瓦·年，含税）折度电容量电价（元/千瓦时，右轴）长协电长协电同比3000.050.050.040.040.030.030.020.020.010.010.00省份价（元/

价（元/千瓦时）同比（%）（%）

（元/千瓦

（元/千瓦千瓦时）25020015010050时）时）江苏广西广东0.4670.4920.5540.4530.4480.466-2.9%-8.8%0.0220.4751.8%-1.6%-11.6%0.0350.0240.4840.4900-15.9%14

2024E原煤产量（亿吨）同比（%）5040302010010%5%0%-5%-10%-15%20218312810.5%837681.012022863723.9%869411.012023922416.8%928881.012024E977756.0%984611.012025E1026645.0%1033841.01%2011

2012

2013

2014

2015

2016

2017

2018

2019

2020

2021

2022

20235646350426407513401655632709.8%9.1%8.9%11.3%-1.1%40.5%25.2%23.85730750770417813550762442763.8%1.5%0.7%2.5%1.1%16.3%30.8%25.66101953790434112836885858336.8%6.5%5.9%3.9%-5.3%16.2%36.4%29.261069532274533148121023178166.0%0.1%-1.0%4.4%15.4%15.5%34.0%32.061694531354836151321175699655.0%1.0%-0.2%6.7%2.2%14.9%27.5%35.6%13.013.313.914.715.711.111.211.612.213.00.50.60.60.60.63.94.14.24.34.43.33.74.45.15.83.13.96.17.99.715

1Q13

3Q201

2013~20151Q133Q202

3Q20SW火电SW动力煤60%50%40%30%20%需求复苏，煤价由降转升盈利方向不确定性火电单季度毛利率历史均值基于煤电联动的降电价担忧10%0%16Wind

1Q22~3Q23ROA3.53.02.52.01.51.00.5华能国际PBꢀMR大唐发电皖能电力内蒙华电Qꢁ华电国际国电电力粤电力A浙能电力建投能源申能股份宝新能源江苏国信-0.5%0.0%0.5%7个季度平均经调整ROA（%）1.0%1.5%2.0%17Wind

20231.515.8%+2.1

ppts-20212022202320212022202399%100%99%98%97%96%98%97%96%95%M1M2M3M4M5M6M7M8M9

M10

M11

M12M1

M2

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M4

M5

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M9

M10

M11

M12182022资产负债率（%）3Q23资产负债率（%）

100%80%60%40%20%0%122021

20223/2020

2021

2022

3Q232022经调整资产负债率（%）3Q23经调整资产负债率（%）50%100%80%60%40%20%0%40%30%20%10%0%19WindWind201234EPSPE2022A

2023A/E

2024E2022A

2023A/E

2024E600795.SH600027.SH600900.SH600674.SH1816.HK5.347.570.160.010.8