阿里巴巴-缔造商业生态迈向全球互联网巨头

20180813分析师 洪涛021-林伟析师 洪涛021-林伟强021-GMV我们预计FY19-FY21，阿里巴巴收入4003/5632/7626亿元，对应60%/40.7%/35.4%（FY19菜鸟及饿了么并表）增长。non-GAAP净5551-6449亿美元（8.84566亿美元。我们认为阿里巴巴是当代中国互联网公司领2018-06-2018-05-2018-05-1/商业贸易行目录索目录索 2/图表索图图表索图1：B2B业务曾经是阿里集团的主要收入来 图2：B2B业务稳定盈利和现金流供血零售业 图3：淘宝高速发展受益网购人群的流量红 图4：2005年后淘宝交易规模超越eBay易 图5：阿里零售平台GMV逐步向天猫迁 图6：依靠淘宝导流，天猫迅速成为第一大B2C电 图7：阿里构建起全球化电商生 图8：阿里FY18营收同比增长58.1%至2503亿 图14：FY18阿里国内零售市场收入占比 图15：FY18客户管理占国内零售收入64.7%（百万元 图16：FY18天猫平台GMV2.1万亿，占比 图17：FY18天猫佣金收入465亿元，佣金率 图18：阿里广告收入16年超越百度（百万元 图19：FY18阿里客户管理收入1143亿 图20：17年京东开放平台佣金率约为 图22：从核心营销业务角度理解阿里业务布 图23：阿里广告平台交易体 图24：直通车广告收入与关键词竞争度正相 图25：直通车关键词竞争度与点击指数正相 图26：直通车均价与竞争度相关性不 图27：直通车均价与转化率正相 图28：FY17阿里移动端GMV/收入占比 图31：主要综合电商人均每日使用时长分布 图32：手机淘宝首页核心栏 图33：FY18阿里GMV达4.82万亿，人均消费8732 图34：FY18阿里零售市场货币化率提升至 图35：17年国内网购用户数5.3亿，增长 图36：5M18实物网购增长27.3%，社零占比 图37：五年阿里老用户年均消费金额1.2万元 图38：17年网购用户人居支出1.14万 3/图40：天猫图40：天猫各品类销售占比 图41：中国品牌电商服务市场规 图42：天猫双十一品牌数和国际品牌数（个 图43：17年手机网民7.53亿，人均上网27小时/ 图44：FY17移动端货币化率3.04%，已超过PC 图46：阿里货币化率随平台价值提 图47：17年网络广告行业规模3828亿元，其中电商广告仅占 图48：17年网络广告约占五大媒体广告收入 图51：中国网购用户对电商依赖程度远超美 图52：美国电商市场集中度不及中 图54：中国线下零售集中度远低于成熟市场 图56：中美零售市场趋同的新零售对阵模 图57：阿里新零售线下布 图58：盒马改造基于门店的全渠道服务网 图60：截至1H18，盒马已在全国11个省市开出71家门 图62：银泰百货改造始于商品数字化运 图63：数字化全场景运营是百货未 图64：4Q17即时配送订单达到37.1亿 图67：即时配送消费领域“三巨头 图68：17年同城快递业务92.7亿单，件均收入7.9 图69：达达被京东收购购仍处于亏损状态 图70：盒马互联网门店运营新模 图71：盒马月活用户数接近京东到家一 图72：盒马app用户使用时长接近京东到家两 图73：全球电商化趋势方兴未 图76：亚马逊海外市场以发达主流国家为 图78：阿里海外零售营收高速成长（百万元 图82：“淘宝精选”进入Lazada首页推广，带动中国卖家出 4/图83：天猫图83：天猫国际平台五大入驻商 图84：17年跨境进口B2C电商规模约1113亿 图85：美妆母婴等大百货是跨境进口主要品 图86：4Q17天猫国际市场份额约 图89：蚂蚁金服旗下五大主要业务板 图91：FY18蚂蚁金服税前利润91.8亿 图92：17年国内移动支付总规模达到203万亿 图93：1Q18支付宝移动支付份额 图94：FY17阿里向蚂蚁支付54.9亿结算费 图95：移动支付线下多场景渗 图96：阿里小贷主要财务指 图97：网商银行主要财务指 图98：阿里系贷款不良率显著银行机构 图100：蚂蚁金服金融云服 图102：菜鸟网络发展 图103：1Q18菜鸟社会化收入28.5亿 图104：菜鸟尚处于投入 图105：中国整体物流费用率远高于美 图106：国内17年规模以上快递业务收入4957亿 图107：国内领先快递公司单量已超过UPS和 图108：中国平均快递费用并不高 图114：2017年全球云计算市场规模约2602亿美 图116：2017年国内云计算市场规模约672亿 图120：阿里云尚处于亏损状 图121：阿里云已在全球18个地域开放45个可用 图122：亚马逊历史估 图123：阿里云收入增速领先亚马 图124：阿里巴巴FY18期末权益投资规模1397亿元，货币资金1993亿 5/表1：无论表1：无论是对卖家还是买家而言，淘宝在用户体验上完胜eBay易 表3：天猫平台主要类目交易佣金费率 表4：阿里广告交易平台项 表5：未来五年电商依然有望保持稳定增 表6：对比14年，17年天猫双十一前十店铺中传统品牌占比明显提 表8：Lazada融资历 表10：蚂蚁金服部分对外投资项 表11：蚂蚁借呗单笔贷款金额及年化利率分 表12：菜鸟当前主要业务收费情 表13：菜鸟物流与京东、顺丰对 表14：菜鸟提高高标准仓储服务标 表15：阿里巴巴主要财务指标预 表16：蚂蚁金服历次融资情 6/7/突破口，树立行业地位并为其日后向突破口，树立行业地位并为其日后向ToC业务进军夯实基础；2）03年推出淘宝进军ToC市场，依靠免费政策&平台体验击败eBay，成就电商零售生态基石；3）081999年9月，马云先生联合其余17位创始人在杭州成立阿里巴巴，先后1.B2B联网计算机仅350万台、网民890万。C端流量基础和购物体验的缺失，使得红极时的电商网站如8848、卓越（B2C）、易趣、雅宝（C2C）等都经营艰难B2B业务不仅帮助阿里巴巴树立行业地位（09年阿里占B2B市场份额约60%8/图1：B2B业务曾经是阿里集团的主要收图2：B2B业务稳定盈利和现金流供血零阿里B2B收入（百万元阿里集团整体收入（百万元阿里B2B净利润（百万元阿里B2B经营现金流（百万元B2B阿里集团整体净利润（百万元图1：B2B业务曾经是阿里集团的主要收图2：B2B业务稳定盈利和现金流供血零阿里B2B收入（百万元阿里集团整体收入（百万元阿里B2B净利润（百万元阿里B2B经营现金流（百万元B2B阿里集团整体净利润（百万元002.C2C时代：免费&体验升级击败eBay9/图3：淘宝高速发展受益网购人群的流量图4：2005年后淘宝交易规模超越eBay易0淘宝（亿元 eBay易趣（亿元淘宝注册用户（百万 数据来源：CNNIC、淘宝官网、广发证券发展数据来源：CNNIC、广发证券发展研究推出阿里旺旺，鼓励买卖交易前沟推出支付宝，信用担保支付、全额赔禁止买卖双方事先沟通，防止私下图3：淘宝高速发展受益网购人群的流量图4：2005年后淘宝交易规模超越eBay易0淘宝（亿元 eBay易趣（亿元淘宝注册用户（百万 数据来源：CNNIC、淘宝官网、广发证券发展数据来源：CNNIC、广发证券发展研究推出阿里旺旺，鼓励买卖交易前沟推出支付宝，信用担保支付、全额赔禁止买卖双方事先沟通，防止私下达成银行转账和沟通机支付方.图5：阿里零售平台GMV逐步向天猫图6：依靠淘宝导流，天猫迅速成为第一大B2C电淘宝GMV（十亿元淘宝天猫GMV（十亿元天猫B2C市场天猫销售额（亿元天猫00 10/淘 eBay易4.大阿里时代：打通批零市场，构建CBBS电商生态4.大阿里时代：打通批零市场，构建CBBS电商生态图7：阿里构建起全球化电商顾客中国消费小全球消品牌购销全球批发买依据财报披露，FY18，阿里巴巴营收同比增长58.1%至2503亿元；归母净利/Non-GAAP净利润分别为640/832亿元，经营性净现金流入1252亿元。当前阿里通和Lazada）、B2B平台业务（内贸1688.com平台和外贸平台）（增持至51%）也归于商业板块数字媒体及文娱板块（DigitalMedia&Entertainment）。阿里数媒和文11/者售图8：阿里FY18营收同比增长58.1%至2503亿图9：阿里FY18归属/non-Gaap净利润640/832亿归属净利Non-Gaap净利营收收入（百万元00FY12FY13FY14FY15FY12FY13FY14FY15FY16FY17图8：阿里FY18营收同比增长58.1%至2503亿图9：阿里FY18归属/non-Gaap净利润640/832亿归属净利Non-Gaap净利营收收入（百万元00FY12FY13FY14FY15FY12FY13FY14FY15FY16FY17当年一季度，如FY18为2Q17-1Q18数据，下同资收益；3.与并购相关的无形资产摊销、商誉减值，下同图10：阿里巴巴数字媒体&文娱业支付及其他金融服务（持股数据技数据技物流服务（持股广告营销和数据管淘宝搭建起ToC交易平台后依靠广告变现盈利，0812/4）图11：阿里巴巴“履带式”前行的生4）图11：阿里巴巴“履带式”前行的生态孵化<3CASH现金>7成长3-7Cross跨平台Core核心商Cloud云计DigitalMedia&数字媒体&创新投战略投资及其云计核心商业业0 战略投资及其 13/Uni-Marketing、NewInternational、Rural、Subscription、Content、二、商业阿里：流量变现的商业生态，全渠道&全球化持二、商业阿里：流量变现的商业生态，全渠道&全球化持（一）营销变现流量——电商平台背后的盈利本70.5%；利润来看，FY18，阿里商业板块（电商零售及B2B业务）合计贡献1141收入，占比8.9%。营销变现流量，依然是阿里巴巴电商平台背后的核心盈利模式14/图14：FY18阿里国内零售市场收入占比15FY1864.7（其客户管理（在线营销客户管理（在线营销）占B2B业战投业务及其云计算及互联网服0 FY12FY13FY14FY15FY16表1、效果付费（P4P图14：FY18阿里国内零售市场收入占比15FY1864.7（其客户管理（在线营销客户管理（在线营销）占B2B业战投业务及其云计算及互联网服0 FY12FY13FY14FY15FY16表1、效果付费（P4P）广1、交易佣金2、上架2、展示广3、淘宝客4、店面装饰费（旺铺1、交易佣金（0.3%-2、效果付费（P4P）广3、展示广4、淘宝客1、效果付费（P4P）广2、展示广1、交易佣金2、上架1.交易佣金率平稳，佣金收入增长源于天猫GMV持续增较FY16约2.13%的水平微增0.05pp。考虑天猫历年公布的各类目佣金率基本稳定赖于天猫平台GMV的持续增长表3：天猫平台主要类目交易佣金费率5%（15/类 软件服务费 类 软件服务费淘宝 天猫平 3C数码数据来源：天猫官网、广发证券发展研究中心（依据类目差异，天猫还会收取店铺一定数量年费，但均设铺交易额，鼓励商家做大交易规模50%/100%年费返3C数码数据来源：天猫官网、广发证券发展研究中心（依据类目差异，天猫还会收取店铺一定数量年费，但均设铺交易额，鼓励商家做大交易规模50%/100%年费返回对图16：FY18天猫平台GMV2.1万亿，占比图17：FY18天猫佣金收入465亿元，佣金率天猫GMV（十亿元天猫GMV占00FY12FY13FY14FY16FY12FY13FY14FY15FY161）17年京东平台业务货币化率约为7.9%，略高于天猫估算值（假设淘2）17年四家代表性百货公司平均毛利率为22.9%，叠加17%增值税，并分别16/图18：阿里广告收入16年超越百度（百万元图19：FY18阿里客户管理收入1143亿阿百腾客户管理收入/天猫00 FY12FY13FY14FY15FY17据，如17年指其FY18数据图20：17年京东开放平台佣金率约为图18：阿里广告收入16年超越百度（百万元图19：FY18阿里客户管理收入1143亿阿百腾客户管理收入/天猫00 FY12FY13FY14FY15FY17据，如17年指其FY18数据图20：17年京东开放平台佣金率约为考虑30%退换0数据来源：公司公告、广发证券发展研究中心（17年京东布平台GMV，为依据历史推算值最为典型的表现，就是阿里整体GMV构成主体从C2C淘宝卖家向B2C天猫商户的17/图22：从核心营销业务角度理解阿里业消费者点击广告消费者的单广告文娱板块：UCweb、图22：从核心营销业务角度理解阿里业消费者点击广告消费者的单广告文娱板块：UCweb、创新业务：Yun操作系统、高德地图23：阿里广告平台交易体精准匹橱窗智能匹配交易平广告推广需Tanx屏多屏智能基于UniID的消费者数18/DMP：达摩代理商：UniRTB交易平业 提高消费者黏 网罗线下餐饮 全方面数据沉淀、精 获取餐饮数据，提升顾 超市、服务 营 黏 网罗出口及进 跨境电商用速卖通 商家和品 发展付费能力媒、Uni 强的线下品业差异推送，延长购物千人千面、88VIP关键词搜索竞价排名是阿里最为主要的广告收入来源。阿里搜索广告采用模式（CostPerClick），按用户每次点击收费；每次点击收费（即直通车均价）采用关键词搜索竞价排名是阿里最为主要的广告收入来源。阿里搜索广告采用模式（CostPerClick），按用户每次点击收费；每次点击收费（即直通车均价）采用GSP竞价机制（GeneralizedSecondPrice，出价高者得，支付出价第二高者提出别自动推荐的前100关键词（共1,000个），其中服装类目分别涵盖衬衫，T果如下图24-2719/图24：直通车广告收入与关键词竞争度图25：直通车关键词竞争度与点击指数00y=0.0006x2+1.7783x+455.02R²=0.7273y=0.0004x2+2.4857x-67.68R²=0.640300竞争竞争图26：直通车均价与竞争度图24：直通车广告收入与关键词竞争度图25：直通车关键词竞争度与点击指数00y=0.0006x2+1.7783x+455.02R²=0.7273y=0.0004x2+2.4857x-67.68R²=0.640300竞争竞争图26：直通车均价与竞争度图27：直通车均价与转化率直通车直通车5R²=0.36014R²=8E-054332211000竞争转化20/图28：FY17阿里移动端GMV/收入占比图29：阿里期末移动端MAU超过当年购物用0移动端GMV（十亿元0图30：淘宝用户活跃度（日活/月活）远超一图31：主要综合电商人均每日使用时长分布京天16.3%19.5%天京图28：FY17阿里移动端GMV/收入占比图29：阿里期末移动端MAU超过当年购物用0移动端GMV（十亿元0图30：淘宝用户活跃度（日活/月活）远超一图31：主要综合电商人均每日使用时长分布京天16.3%19.5%天京0-31-3分4-93-10分秒分30-5930分钟以21/图32：手机淘宝首页核心栏表覆盖全网90%以上展示流量的实时竞价展示广告平台；精准定向，全链路消费者管理图32：手机淘宝首页核心栏表覆盖全网90%以上展示流量的实时竞价展示广告平台；精准定向，全链路消费者管理（二）品牌化&移动化，货币化率上行源动FY12-FY18，阿里国内电商总GMV由0.66万亿元增至4.82万亿元，CAGR达22/项 简（后台大数据推荐形码、图片和语音识别图33：FY18阿里GMV达4.82万亿，人均消费8732图34：FY18阿里零售市场货币化率提升至总GMV同00FY12FY13FY14FY16FY12FY13FY14图33：FY18阿里GMV达4.82万亿，人均消费8732图34：FY18阿里零售市场货币化率提升至总GMV同00FY12FY13FY14FY16FY12FY13FY14FY171.用户习惯强化带动品类渗透深化，预计未来五年电商仍将保持25%滑落至7%（对应CAGR=8.5%），中性假设未来五年社零网购占比提升至30%，对应未来五年实物电商仍将保持24.7%数据来源：WIND、广发证券发展研究网购在网民中渗透率提升至69.1%23/项 里平台注册一年内的新用户平均下单38次、花费3000元，购物涉及9个品类；而五图35：17年国内网购用户数5.3亿，增长图36：5M18实物网购增长27.3%，社零占比 网民数（亿网购用户数（亿实物网购（亿，单月网民网购渗透网购实物网购实物网购社零占0数据来源：CNNIC、广发证券发展研究图37：五年阿里老用户年均消费金额1.2万元图38：17年网购用户人居支出1.14万里平台注册一年内的新用户平均下单38次、花费3000元，购物涉及9个品类；而五图35：17年国内网购用户数5.3亿，增长图36：5M18实物网购增长27.3%，社零占比 网民数（亿网购用户数（亿实物网购（亿，单月网民网购渗透网购实物网购实物网购社零占0数据来源：CNNIC、广发证券发展研究图37：五年阿里老用户年均消费金额1.2万元图38：17年网购用户人居支出1.14万0一年新用五年老用人均网购支出（千89634年））2）数类0200820092010201120122013201420152016数据来源：CNNIC、广发证券发展研究24/Feb-图39：中国市场不同品类电商渗透率及成长性差异图40：天猫各品类销售占比其他服装3C家电图39：中国市场不同品类电商渗透率及成长性差异图40：天猫各品类销售占比其他服装3C家电 5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%35.0% 2017线上渗透 数据来源：WIND、广发证券发展研究牌达6万个（VS16年1.1万个）；流量向头部集中，17年双十一167个品牌销售额过亿（16年仅94个）17个品牌超过5亿，6个品牌超过10亿小米华为SK-玉兰油欧莱雅荣耀海尔VERO阿芙数据来源：天猫官网、广发证券发展研究中心（加粗为线下为主的传统品牌25/2017渗透率：2011全品 女 美 家居园 热酒精饮 家庭护软 家用电图41：中国品牌电商服务市图42：天猫双十一品牌数和国际品牌数（个中国品牌电商服务市场规模（亿元总品牌 国际品牌增长0-20122013201520162017e2018e图43：17年手机网民7.53亿，人均上网27小时图41：中国品牌电商服务市图42：天猫双十一品牌数和国际品牌数（个中国品牌电商服务市场规模（亿元总品牌 国际品牌增长0-20122013201520162017e2018e图43：17年手机网民7.53亿，人均上网27小时/图44：FY17移动端货币化率3.04%，已超过PC手机网民数（百万，左轴总货币PC端货币移动端货币化 中国网民每周上网时间（小时/周，x10，左轴数据来源：CNNIC、广发证券发展研究移动端相比PC端的优势，既在于碎片化场景下使用时长的增加，更在于各个26/也由单一的商品丰富为个性化推送、短视频&直播、KOL推荐等，商品搜索之外图45也由单一的商品丰富为个性化推送、短视频&直播、KOL推荐等，商品搜索之外图45：在移动端阿里生态呈现更为丰富的千人千面工作生态参与内商推本地新短视频、直愿单，找好产图46：阿里货币化率随平台移动互联网时PC时++==分销收营销收客户服顾生产效率27/图48：17年网络广告约占五大媒体广告收入其搜索引擎广电视广播网络报纸杂志0电商广告占 20102011201220132014201520162016年10月，马云先生首提“新零售”，指出“线下与线上零售将深度结合图48：17年网络广告约占五大媒体广告收入其搜索引擎广电视广播网络报纸杂志0电商广告占 20102011201220132014201520162016年10月，马云先生首提“新零售”，指出“线下与线上零售将深度结合图49：阿里新零售板块贡献规模化收入（百万元国内其他零售业务收入（新零售首次提及盒马贡5月银泰02Q20163Q20164Q20161Q20172Q20173Q20174Q201728/全球第一大电商市场；以渗透率衡量，中国电商领先美国2-3年：2016图50：中国网购规模及渗透率远超美国（亿元图51：中国网购用户对电商依赖程度远美国电商规中国电商规中国人均网购支出（元美国全球第一大电商市场；以渗透率衡量，中国电商领先美国2-3年：2016图50：中国网购规模及渗透率远超美国（亿元图51：中国网购用户对电商依赖程度远美国电商规中国电商规中国人均网购支出（元美国电商渗透中国电商渗透美国人均网购消费（元中国人均网购支出/城镇居民人0020082009201020112012201320142015数据来源：WIND、广发证券发展研究数据来源：WIND、广发证券发展研究图53：沃尔玛美国市场零售份额依然大幅领先亚马29/LibertyInteractiveBestBuyHomeDepotWayfairLLC数据来源：WIND、广发证券发展研究数据来源：WIND、广发证券发展研究图54：中国线下零售集中度远低于成熟市场瑞英德韩美日中数据LibertyInteractiveBestBuyHomeDepotWayfairLLC数据来源：WIND、广发证券发展研究数据来源：WIND、广发证券发展研究图54：中国线下零售集中度远低于成熟市场瑞英德韩美日中数据来源：WIND、广发证券发展研究图56：中美零售市场趋同的新零售对阵1）业态创新与业态改造并举。30/图57：阿里新零2014年图57：阿里新零2014年32015年82016年112016年12 2017年2月2017年10月2017年112017年122018年22018年2商超+便利店全业 商家影百电器&物283亿元收19.9%百商21.5亿元收32%股收购联18%股224亿港币收购与银泰成立新54.53亿元投资46.8亿元收百联集（战略合作）10%股7.66%股36.16%股零售合资公司持有15%股2016年3生鲜超2016年8小店2016年12线下天猫精选2016年12 2017年52017年7 2017年112017年11 2018年4天猫原创服饰精选信息系5亿美元收购基信息38%盒马鲜零售素型生活就试·试衣 淘宝心1H18，盒马已在全国11个省市开出71家门店，其中上海、北京已开21、13图59：盒马构建3km×30m社区服务网31/业态创业态改30服务周边3公里消费买菜餐饮30服务周边3公里消费买菜餐饮图60：截至1H18，盒马已在全国11个省市开出71家门133家门店西安8家门昆山2/南通21武汉6家门贵阳1家门7家门海口 广州3/深圳 32/图61：零售通旨在构建低线市场快消品智慧数字化价价价智能补定向投#价图61：零售通旨在构建低线市场快消品智慧数字化价价价智能补定向投#价 502018年目100+图62：银泰百货改造始于商品数字化运图63：数字化全场景运营是智能喵街会员&小手淘33/据艾瑞咨询数据，17年短途即时配送用户规模已达2.93亿，人均订单30.4单。除图64：4Q17即时配送订单达到37.1亿即时物流行业订单量（亿环比增长50日用鲜花酒水香个人物商据艾瑞咨询数据，17年短途即时配送用户规模已达2.93亿，人均订单30.4单。除图64：4Q17即时配送订单达到37.1亿即时物流行业订单量（亿环比增长50日用鲜花酒水香个人物商务文图66：2017年技术配送用户规模约2.93即时配送用户规模（千万，左轴用户数平均用户订单量（单，左轴5018年2月，阿里公告总作价95亿美元全资收购饿了么；7月菜鸟网络宣布以众34/据，规模以上快递公司17年同城配送订单单均收入仅7.9元，盈利空间较为有限图67：即时配送用户入2.5+亿美团外卖MAU3,300+京东到家400万6亿+MAU；饿了么2,000+及时配送网市，饿了么日均订单450+城市；美团日均800骑手300+万;360+;峰值400万商户资美团&点评对接+美团自京东商超布阿里投资+饿了么&口碑对35/图68：17年同城快递业务92.7亿单，件均收入7.9图69：达达被京东收购购仍处于亏损状态规模以上同城快递业务量（亿件，左轴0同城快递件均收入（元，右轴收成毛运经0200820092010201120122013201420152016图70：盒马互联网门店运营人场货图68：17年同城快递业务92.7亿单，件均收入7.9图69：达达被京东收购购仍处于亏损状态规模以上同城快递业务量（亿件，左轴0同城快递件均收入（元，右轴收成毛运经0200820092010201120122013201420152016图70：盒马互联网门店运营人场货+转化客单复购折旧摊盒马互联网门店新模式，建立商超坪图71：盒马月活用户数接近京东到家一图72：盒马app用户使用时长接近京东到盒 盒36/2016-2016-2016-2016-2016-2016-2016-2016-2016-2016-2017-2017-2017-2017-2017-2017-2017-2017-2017-2017-2017-2017-营核心指标：坪门店销售营兴未艾，尤其线下零售发展不完善的发展中国家潜力仍大：依据eMarkter数据，1737/图73：全球电商化趋势方兴图74：发展中国家网购用户持续增长（百万人17年电商规模（百万美元网购用户增电商渗透17年电商增00图76：亚马逊海外市场以发达主流国家美英德亚马阿日图73：全球电商化趋势方兴图74：发展中国家网购用户持续增长（百万人17年电商规模（百万美元网购用户增电商渗透17年电商增00图76：亚马逊海外市场以发达主流国家美英德亚马阿日数据来源：eMarkter、广发证券发展研究中心（仅指B2C数据来源：公司公告、广发证券发展研究中心（截至17年，德国、印度、意大利、日本、墨西哥、荷兰、西班牙、英国图77：阿里在东南亚&东欧等一带一路沿线国家市场哈萨克斯 38/度）、Touch’nGo（马来西亚）、Daraz&TMB（巴基斯坦）、新加坡邮政等，以图78：阿里海外零售营收高速成长（百万元图79：速卖通增速度）、Touch’nGo（马来西亚）、Daraz&TMB（巴基斯坦）、新加坡邮政等，以图78：阿里海外零售营收高速成长（百万元图79：速卖通增速0国际零售业速卖通GMV(十亿美元2Q16起lazada并86420表Touch’nGoAscendMoney2.49亿美元&1.38亿美1800万美元2亿美元39/公司名 国 行 时 金国（16%）、马来西亚（16%）和越南（15%）等东南亚主要国RocketInternetA4000万美SummitB2600万美国（16%）、马来西亚（16%）和越南（15%）等东南亚主要国RocketInternetA4000万美SummitB2600万美SummitPartners、TengelmannVenturesVerlinvest英国零售商乐购Tesco领投、AccessIndustries、InvestmentABKinnevik、VerlinvestRocketInternetC2000万美DEF2.5亿美10亿美10亿美增20亿美图80：Lazada在东南亚各国图81：Lazada用户区域分布其他越南印尼泰菲律泰国菲律宾印越40/投资 轮 时 金2017年6月，Lazada平台产品SKU规模约6500万，2017年6月，Lazada平台产品SKU规模约6500万，其中90%来自于中国大陆卖家年3月，原阿里首席人力官及蚂蚁金服总裁彭蕾带领阿里技术团队接管Lazada，Lazada平台进行全面运营再全面支持Lazada图82：“淘宝精选”进入Lazada首页推广，带动中数据来源：Lazada官网、广发证券发展研究天猫国际依托用户和品牌商资源，已然成长为海外品牌进入中国第一站。天猫国际与天猫主体经营模式类似，除海外品牌商直接入驻外，天猫国际平台商家还包7远超第三方统计数据。除天猫国际（27.6%，第一）外、京东全球购（13.8%，41/图83：天猫国际平台五大入图84：17年跨境进口B2C电商规模约1113亿图85：美妆母婴等大百货是跨境进口主跨境进口零售电商（亿美妆护理食品保健母婴服饰鞋包家居用品其0图86：4Q17天猫国际市场份额约图87：17年跨境进口领域投50图83：天猫国际平台五大入图84：17年跨境进口B2C电商规模约1113亿图85：美妆母婴等大百货是跨境进口主跨境进口零售电商（亿美妆护理食品保健母婴服饰鞋包家居用品其0图86：4Q17天猫国际市场份额约图87：17年跨境进口领域投50,跨境进口零售电商投融资（笔其他税店际购42/1）2）1）2）2004年成立的支付宝。2014年10批民营银行之一，15年6月正式开业运营；4）芝麻信用。第三方信用机构43/时 政 主要内图88：蚂蚁金服发10月蚂蚁金服正式成3月阿里巴巴将其图88：蚂蚁金服发10月蚂蚁金服正式成3月阿里巴巴将其持有6月完成140亿美元C融资，估值1500亿美宝成立；随后推出网购额赔付”5月支付宝获资，估值6005月支付宝6月余额宝上9月投资国泰财险；10投资“36氪图89：蚂蚁金服旗下五大主与超过200家金融机构合作，年活跃用户数7亿，余额宝用户3亿；第三方支付市场市占2017年度收入43亿累计为用户提供信贷资金879亿元，服务小微企业和小微州银行等合作。近00支公募基金产品均已接入，7家基金入驻财富号，17年末用户超过.亿44/图90：蚂蚁金服图91：FY18蚂蚁金服税前利润91.8亿0蚂蚁金服税前利润（百万元20186201692016图90：蚂蚁金服图91：FY18蚂蚁金服税前利润91.8亿0蚂蚁金服税前利润（百万元20186201692016520184F20亿元+E75000万美20183201562016年11201849.66亿美16201710201852018620186201782014410.57亿4000万美20154201511201661.99亿元2015920158201632亿美元支付宝是国内当之无愧的第三方支付龙头公司。依据易观咨询数据，1Q18国模约203万亿元，同比增长28.8%，但在总电子支付中占比依然仅为8.39%。考虑45/公 投资时 投资金 公 投资时 投资金图92：17年国内移动支付总规模达到203万亿图93：1Q18支付宝移动支付份额0图94：FY17阿里向蚂蚁支付54.9亿结算费图95：移动支图92：17年国内移动支付总规模达到203万亿图93：1Q18支付宝移动支付份额0图94：FY17阿里向蚂蚁支付54.9亿结算费图95：移动支付线下多场景阿里向蚂蚁金服支付的支付结算费用（百万元蚂蚁金服阿里电商支付费率估0 余额宝为代表的理财产品销售业务。截至1H18，余额宝约约1.45万亿元，环比峰值1.69万亿元出现下滑，主要由于余额宝政策调整，个人余额宝持有规0.5‰，后者即银行信用卡透支利率）两档，但不良率仅为0.48%；截至17年，网 银行累计放贷4468亿元，累计服务小微商户571万户，户均贷款余额仅2.8万元，46/不良率依然维持在1.23%的极低水平，显著低于主要商业银行1.5%上下的不良2.75%图96：阿里小贷主要财务指标（百万元图97：网商银行主要财务指标（百万元0净利服务小微客户（万 净利营不良率依然维持在1.23%的极低水平，显著低于主要商业银行1.5%上下的不良2.75%图96：阿里小贷主要财务指标（百万元图97：网商银行主要财务指标（百万元0净利服务小微客户（万 净利营图98：阿里系贷款不良率显著银行机构图99：1H18期末余额宝规模1.45万亿不良0余额宝规模（亿1H13201320142015201620171Q18呗不良率为截至1H17数据需求，蚂蚁金服公告对旗下两家小贷公司（即花呗和借呗产品主体）大幅增资8247/金额区 贷款余额占 不良 逾期年化利 占 合 平台即服务（PlatformasaService，简称PaaS）以及软件即服务（Softwareasa平台即服务（PlatformasaService，简称PaaS）以及软件即服务（Softwareasa图100：蚂蚁金服图101：蚂蚁金融云提供多样化的金融行移动APP开发、移动为银行等金融机构客户提供建设互联网核心的48/菜鸟网络成立于13年5月，由阿里巴巴与银泰集团，联合复星集团、富春控至51%并纳入合并菜鸟网络成立于13年5月，由阿里巴巴与银泰集团，联合复星集团、富春控至51%并纳入合并报表，对应菜鸟投后估值已达1325图102：菜鸟网络发12月推出中国首个物流云平机器人小马来西亚落地3月推出时效服务，北京、上海当日达，在全国40个城市次日达；成立菜鸟联盟，联合行业9月完成首轮融资，募资百亿级别，估值近3月全资收购五家落地7月众包业务注入+2.93月天猫超市华7月电子面单上货效率30%以15元/m³，贴条码/二次理货0.2元/件；4）关、国内配送，时效7-12天49/服 收费对 具体服 收费标图103：1Q18菜鸟社会化收入28.5亿图104：菜鸟尚处菜鸟物流收入（百万净利润（百万亏损0024%-及顺丰业务量均达到30亿单以上；依据PitneyBowes统计数据，16年国内快递件均图图103：1Q18菜鸟社会化收入28.5亿图104：菜鸟尚处菜鸟物流收入（百万净利润（百万亏损0024%-及顺丰业务量均达到30亿单以上；依据PitneyBowes统计数据，16年国内快递件均图105：中国整体物流费用率图106：国内17年规模以上快递业务收入4957亿规模以上快递业务收入（亿元规模以上快递业务量（亿件中国社会物流总费用（万亿中国社会物流总费用占GDP比收入美国社会物流总费用占GDP比0050/-图107：国内领先快递公司单量已超过UPS和图108：中国平均快递费用并不高2017年总单量（亿平均快递费用（美元人均快递量（件，右09630加拿美巴印德英日中图107：国内领先快递公司单量已超过UPS和图108：中国平均快递费用并不高2017年总单量（亿平均快递费用（美元人均快递量（件，右09630加拿美巴印德英日中以上份额。以美妆行业为例，使用菜鸟仓配一体服务的商家平均全链路时效为图109：菜鸟网络将传统点对点物流配送模式升级为仓配一体化 51/166亿（市连5262平12亿（2016年25.8亿（2016年1090万平140万平2700个区2672个区1500个区166亿（市连5262平12亿（2016年25.8亿（2016年1090万平140万平2700个区2672个区1500个区30007.8无图111：入库菜鸟仓储提升全链路配送时效（美妆资3金流饿了么&盒马（全资物21流商物资流流金流0入非入52/电 单 自提 菜 京 顺从PC端到移动端，从线上到全渠道，从国内到全球，从实物商品图112：阿从PC端到移动端，从线上到全渠道，从国内到全球，从实物商品图112：阿里云是阿里生态底物流设在线销社交网金数字娱数技团阿里巴巴电商--3）SaaS(Software-as-aService)额高达52.3%。阿里云市场份额约4.7%，同比上升1.0pp，位居亚马逊及微软之后于第三；国内市场阿里云优势明显，1H17市场份额高达47.6%，遥遥领先腾讯53/（9.6%）、金山云（6.5%）等主要竞争对手图113：云计算服传统模On-基础架构即服平台即服软件即服应应应应数数数数运行运行运行运行中间中间中间中间虚拟虚拟虚拟虚拟服务服务服务服务存存存存网网网网自定义：高成本，实现价值速标准化：低成本，实现价值速度（9.6%）、金山云（6.5%）等主要竞争对手图113：云计算服传统模On-基础架构即服平台即服软件即服应应应应数数数数运行运行运行运行中间中间中间中间虚拟虚拟虚拟虚拟服务服务服务服务存存存存网网网网自定义：高成本，实