美国证券市场信息披露制度对我国的启示

PAGE2PAGE5美国证券市场信息披露制度对我国的启示摘要本文用信息经济学的方法对证券市场的信息披露制度进行研究在系统阐述信息披露制度产生的理论基础上通过研究美国证券市场信息披露制度的有益经验对我国证券市场信息披露制度的完善提出建议关键词证券市场；信息披露制度；经济分析一、信息披露制度产生的理论基础(一)契约理论根据契约理论上市公司是一系列契约的联结体现的是经理人员和广大股东之间的利益关系经理人员的目标与广大股东的目标相冲突股东是上市公司契约关系的一方当事人他们一旦将资本投入到企业就有可能受到经理人员的剥削因为经理人员可能对其资本进行“虐待”而使自己受益由于契约的不完备性它不能完全明确规定经理人员在什么情况下干什么、得到什么及负怎样的责任因而经理人员需要监督与激励监督经理人员的一个重要的途径就是股东要求经营者向其进行信息披露报告其经营管理情况(二)交易成本理论交易成本是解释信息披露制度存在的一个重要的因素这里所说的交易成本是指投资者要搜寻关于证券品质的信息是要付出成本的由于交易成本的存在在没有强制披露法规的情况下投资者要单独搜寻信息每个投资者都进行这种重复的劳动从社会来看这种行为不会影响股东的总财富这就势必会造成社会资源的浪费解决的办法就是进行强制信息披露通过这一制度强制进行信息的供给解决股东单独搜寻信息的成本问题(三)信息不对称理论信息不对称指交易的一方对另一方具有信息优势在证券市场上公司经营者相对于投资者掌握更多的信息信息不对称会导致事前的逆向选择和事后的道德风险者而且代表潜在的利益相关者具有最大的合作广度另一方面上市公司信息披露制度与其他制度一样具有公共物品的性质由政府提供公共物品有利于股东价值最大化的实现当然政府也面临信息约束政府的监管也不是完美无缺的因此政府与市场必须密切配合、互相合作、取长补短政府出于成本和效率的考虑应处于超然的领导地位不能亲自从事所有的具体项目对证券市场信息不对称问题的处理政府旨在对公司形成有力的激励以披露投资者想知道的信息因此政府监管是在尊重现实的市场发展状况的基础上通过政府的强制作用引导经济主体的正确激励美国证券市场信息披露制度的实践表明政府并没有直接对信息披露进行监管而是由证券交易所等自律组织和市场中介机构(如注册会计师)进行监督政府则通过监管证券交易所等自律组织和证券市场中介机构对信息披露进行监管(三)通过证券市场专业服务机构进行监管以盎格鲁——撒克逊式的金融体制为代表的自由市场范式在其发展的过程中形成了相互补充的、独立的证券市场专业服务机构如会计师事务所、律师事务所、证券分析机构、证券评级公司等它们被称为资本市场的守门人在一系列法律和法规约束下每一家专业服务机构在其职责领域内发挥作用它们的行为通常受以下几方面的约束第一明确的规章制度和法律的约束；第二其自律团体的自律规范的约束；第三自身维护信誉的需要；第四不同的专业服务机构之间的相互监督及竞争证券市场专业服务机构具有不同的信息优势政府通过对其监管建立私人自我管制的激励机制以实现充分的披露综上所述证券市场严重的信息不完全和信息不对称问题的存在是证券市场信息披露制度的起因和着力点在这里政府处于这一制度的主导地位；自律组织处于市场的前沿它在政府的监管下对证券市场进行自律监管；证券市场的各种专业服务机构对企业披露的信息进行监督和验证他们的专业服务是资本市场信息披露制度的第一道屏障由此可见证券市场信息披露制度实际上是政府主导下的层层委托代理关系三、美国证券市场信息披露制度的经验美国证券市场的信息披露制度是美国现代公司产生后广大小股东的必然要求是随着美国证券市场产生和发展起来的在美国证券市场发展的初期阶段信息披露的监管规则已被尝试那时主要是以纽约证券交易所为代表的市场自律组织在规范证券市场发展方面起主导作用美国现行的信息披露制度是建立在1933年及1934年制定的证券法律法规的基础上它是一项以政府监管为主导充分发挥自律监管组织的作用通过实施证券法律法规实现对证券市场的集中统一管理制度该制度体系可概括为两个部分、三个层次所谓两个部分是指证券在一级市场上的首次公开披露和在二级市场上的持续公开披露；所谓三个层次是指对公开披露的信息有三个层次的监管第一个层次的监管是政府监管联邦有美国证券交易委员会(SEC)各州也有州证券交易委员会负责对信息披露的监管在这一领域中SEC的监管占据主导性地位州的监管起辅助性作用SEC根据1934年《证券交易法》设立负责证券业和证券市场的监管在信息披露监管中一方面SEC监督企业向投资者披露重要信息以便使投资者在完全信息的情况下做出投资决策；另一方面SEC监督联邦法律的执行它有权调查涉嫌违反证券法律的行为有时它会将有关的市场行为提送到联邦法庭以协商解决必要时提起法律诉讼追究责任人的法律责任同时美国通过一系列证券法律规范信息披露义务违反信息披露法律规范的行为有虚假陈述、重大遗漏或严重误导这些损害行为可能导致刑事责任、民事责任和行政责任美国试图通过严格的法律责任达到以下两个目的一是为利益受损的投资者提供救济与补偿的手段二是增加对违反证券市场信息披露系统的有效规范作用第二个层次的监管是证券市场自律组织对信息披露的监管根据法律规定自律组织既是SEC监管的被监管者也是其会员公司与上市公司的监管者自律组织的规则必须提交SEC审查美国的注册证券交易所和证券业协会一方面根据其相关规则来评审公司的上市资格另一方面自律组织密切监察在其上市的公司对不符合信息披露要求的公司除牌第三个层次的监管是美国证券市场专业服务机构对信息披露的监管这包括与企业相关的各类市场中介机构如审计师、律师、保荐人、投资银行、证券评级机构等他们就企业的表现提供独立的专业意见在美国证券市场的发展过程中随着市场的不断扩展对信息披露监管的各种机制相继出现它们互相制约、互相联系共同规范日益复杂的证券市场这一过程生动地体现了市场扩展和为规制其扩展进行管制的双重运动这一过程也体现了政府面对日益复杂的证券市场不断探索管制手段且不断加强管制的过程四、对我国证券市场信息披露制度的启示我国证券市场是在借鉴西方成熟市场经验的基础上建立和发展起来的从一开始就体现为政府的强制度供给的特征我国现行信息披露体系基本属于政府单层次监管模式没有形成多层次的监管体系证监会作为一个政府监管机构集发行审核和上市审核权于一身势必使其疲于应付造成政府资源的浪费并容易引发投资者的道德风险自律监管机构是政府组建这必然表现为对政府监管的过度依赖自律监管机构由于没有上市审核权这不利于我国多层次资本市场的形成无法满足不同层次企业的融资需要证券市场专业服务机构还比较弱小