保险行业深度研究报告-探秘：我国二支柱年金的发展、困局与测算

目 录一、我国三支柱养金系概述 5二、年金：补充养金中流砥柱 6（一）企年：部人的福 61、度步善 62、费税与资规定 83、步量投稳健 4、盖窄首制素 13（二）职年：马势，安危 141、展处期 142、资速模张 163、实户阻艰 18三、测算：截至2030E达6.2万亿级别的增量资金 18四、风险提示 20图表目录图表1 2012-2022国65岁以人数占比 5图表2 2012-2022国65岁以老人养比 5图表3 国支养金规变（元） 6图表4 一柱代变化 6图表5 业金度展历程 7图表6 业金度读 9图表7 金金投范围比的制 9图表8 业金金营流程 10图表9 业金托、账管人托人投资理职责 10图表10 获企年托、管投管资的机名单 图表我企年与企和工变化 图表12 我企年结存模增变化 图表13 企年基化投收率 12图表14 单计与计划差异 12图表15 企年单一集合/他划额比 13图表16 企年单一集合/他划化益率(%) 13图表17 企年固/含权组金占比 13图表18 企年固/含权类/体益率 13图表19 2023前三季度企业年金基金投资组合年化投资收益率分布情况（组合数量）...............................................................................................................................13图表20 职年制展历程 15图表21 职年制读 16图表22 职年基营流程 16图表23 职年委、代人受人托人、资理职责 17图表24 职年基模变化 17图表25 企年金2023-2030规测算 19图表26 职年金2023-2030规测算 19图表27 年金2023-2030年规测（元） 20一、我国三支柱养老金体系概述2022602.8652.114.9%6521.8%60320%，20354.2超过30%图表1 2012-2022年我国65岁及以上人口数量占比 图表2 2012-2022年我国65岁及以上老年人口养比250002000015000100005000065周岁及以上人口数量（万人）占全国总人口比重（%）

16.00%14.00%12.00%10.00%8.00%6.00%4.00%2.00%0.00%

25.00%20.00%15.00%10.00%5.00%0.00%老年人抚养比资料来源：国家统计局， 资料来源：国家统计局，我国已形成三支柱养老体系，一二支柱各占半壁江山，第三支柱个人养老金起步较晚、规模小。20226.9958.3%；第二支柱中合计积累基金规模为4.98万亿元（其中：企业年金积累基金2.87万亿，职业142亿0.1%。凸显。2023Q310.6475.5%2017202270%20276.9920352022年11月才正式启动，尚处发展初期。在此背景下，发展二支柱年金尤为重要。图表3 我国三支柱养金规模变化（亿元） 图表4 第一支柱替代变化140000120000100000800006000040000200000

70.0%60.0%50.0%40.0%30.0%20.0%10.0%0.0%

2013201420152016201720182019202020212022第一支柱 企业年金 职业年金 第三支柱

第一支柱替代率资料来源：wind， 资料来源：wind，测算注：基于就业人员平均工资计算二、年金：补充养老金的中流砥柱（一）企业年金：小部分人的幸福1、制度逐步完善企业年金是指企业及其职工在依法参加基本养老保险的基础上，通过集体协商自主建立的补充养老保险制度。回顾历史，中国企业年金的发展历程大致可以分为四个阶段：（1991-2000年199512<制度的意见>（2000-2004年20017<3（202016年：204年12理等流程，由此确定了我国企业年金的制度框架。随后劳社部会同其他相关部委就企业年金基金的投资、基金管理机构资格认定、基金管理运作等多方面发文规定，并开展了企业年金集合计划试点。206年至今20166（20171221步做出规定。图表5 企业年金制度展历程阶段时间政策文件主要内容第一阶段1991年6月《关于企业职工养老保险制度改革的决定》企业可根据自身经济能力建立企业补充养老保险1994年7月《中华人民共和国劳动法》鼓励用人单位根据本单位实际情况为劳动者建立补充保险1995年3月《国院关于深化企业职工养老保险制度改革的通知》企业补充养老保险和个人储蓄性养老保险，由企业和个人自主选择经办机构1995年12月《关于印发<关于建立企业补充养老保险制度的意见的通知》对企业补充养老保险的实施主体和条件、决策程序和管理组织、资金来源、记账方式和计发办法、缴费方式和水平、享受条件和待遇给付、经办机构和委托程序、投资运营、基金转移都做出了规定第二阶段2000年12月《国务院关于印发<完善城镇社会保障体系的试点方案的通知》有条件的企业可为职工建立企业年金，并实行市场化运营和管理；企业年金实行基金完全积累，采用个人账户方式进行管理，费用由企业和职工个人缴纳，企业缴费在工资总额4%以内的部分，可从成本中列支2001年7月《国务院关于同意<辽宁省完善城镇社会保障体系试点实施方案的批复》(国函[2001]79号)建立企业年金的企业需具备3提出“大型企业、行业可以自办企业年金，鼓励企业委托有关机构经办企业年金”第三阶段2004年1月《企业年金试行办法》明确规定企业年金的地位、建立企业年金的条件和决策程序、企业年金方案的构成要素、缴费比例、管理办法、待遇给付以及监管和法律纠纷的解决2004年2月《企业年金基金管理试行办法》规范企业年金基金的受托管理、账户管理、托管以及投资管理2004年9月《关于企业年金基金证券投资有关问题的通知》托管人以其名义在中国结算公司申请开立结算备付金账户，用于其所托管企业年金基金的资金清算与交收2004年12月《企业年金基金管理机构资格认定暂行办法》规定法人受托机构、账户管理人、托管人及投资管理人应具备的条件2004年12月关于印发《企业年金基金管理运作流①规定账户管理人应为企业年金基金建立独立的企业账户和个人账户；托管人应为所托管企业年金基金的投资管理人分别开设投资管理风险准备金账户；规定资金划转手续；②规定了企业年金基金账户管理信息系统必须具备的基本功能、运行环境以及风险控制能力；③公布公开选聘评审专家的步骤、专业范围、所需具备条件等2005年12月《关于企业年金方案和基金管理合同备案有关问题的通知》规定企业年金方案和基金管理合同备案的报送，所需材料、受理和监督管理等2006年11月《关于企业年金基金银行账户管理等有关问题的通知》规定企业年金基金银行账户的开立、变更和撤销；规定企业年金基金银行账户的资金性质：独立于受托人和托管人的固有财产及其管理的其他财产2011年2月《企业年金基金管理办法》明确了相关部门的监管职责，监管程序、方式及中央、地方监督权限划分；调整了企业年金基金的投资范围：限于境内投资，投资范围包括银行存款、国债、中央银行票据、债券回购、万能保险产品、投资连结保险产品、证券投资基金、股票，以及信用等级在投资级以上的金融债、企业债、可转换债、短期融资券和中期票据等金融产品；调整了企业年金基金的投资范围：限于境内投资，投资范围包括银行存款、国债、中央银行票据、债券回购、万能保险产品、投资连结保险产品、证券投资基金、股票，以及信用等级在投资级以上的金融债、企业债、可转换债、短期融资券和中期票据等金融产品；50%95%20%5%；取消投资股票的比例不高于基金净资产20%的比例限制；提出了企业年金可以投资后端集合的养老金产品；明确了企业年金管理机构违反该规定的处罚措施及责任承担2011年5月《人力资源和社会保障部关于企业年金集合计划试点有关问题的通知》规范企业年金集合计划的设立、运行和监督，保护委托人、受益人以及各企业年金基金管理机构的合法权益2013年4月《关于扩大企业年金基金投资范围的通知》扩大了企业年金的投资范围，增加商业银行理财产品、信托产品、基础设施债权投资计划、特定资产管理计划、股指期货。第四阶段2016年6月《企业年金规定(征求意见稿)》对企业年金的缴费比例和待遇发放做了进一步调整；将企业缴费上限由本企业上年度职工工资总额的“1/12”调整为“8将企业和职工个人缴费之和的上限由本企业上年度职工工资总额的“/”调整为“122017年12月《企业年金办法》扩大企业年金适用范围；降低企业年金缴费上限，缴费规则与职业年金趋同；明确企业缴费及投资收益的归属期限；放宽了企业年金领取方式与约束条件；新增企业年金计划相关实操事项2018年5月《人力资源社会保障部关于企业年金基金管理机构资格有关事项的通告》规定：对于部分已获得企业年金基金管理资格的金融机构开展资格调整申请的受理范围与受理条件2020年12月《人力资源社会保障部关于调整年金基金投资范围的通知》提高了权益类资产投资比例上限，明确年金基金财产投资权益类资40%，投资10个百分点。首次明确要求嵌套穿透管理，进一步要求年金基金财产投资比例在资料来源：人社部、中国政府网、华创证券。、2、缴费、税收与投资管理规定企业年金基金由企业缴费、职工个人缴费和投资收益构成。企业年金税收采用EET模式，即缴费时不纳税，领取时纳税。在缴费阶段，单位缴费计入个人账户时暂不缴纳个人所得税；个人缴费在不超过本人缴费工资计税基数（4%企业和职工建立企业年金，应当确定企业年金受托人，由企业代表委托人与受托人签订2023Q3，124612.29420.418家971113.873103103.122262215273个，组合资产总额达到3.05万亿。图表6 企业年金制度指标内容参与人员参加企业职工基本养老保险的职工缴费企业缴费每年不超过本企业职工工资总额的8%；个人缴费比例不超过本企业职工工资总额的12%，由单位代扣代缴；税收模式EET模式税收优惠缴费时：单位缴费部分，在计入个人账户时，个人暂不缴纳个人所得税。单位缴费超过规定标准的部分应并入个人当期的工资、薪金所得，依法计征个人所得税。投资时：年金基金投资运营收益分配计入个人账户时，个人暂不缴纳个人所得税。领取年金时：按月领取的，适用月度税率表计算纳税；按季领取的，平均分摊计入各月，按每月领取额适用月度税率表计算纳税；按年领取的，适用综合所得税率表计算纳税。个人账户领取缴费人退休（男：60；女：50/55）或完全丧失劳动能力，可按月、分次或者一次性领取；可全部或部分购买商业养老保险产品，依据保险合同领取待遇并享受相应的继承权；出国（境）定居人员的企业年金个人账户资金，可以根据本人要求一次性支付给本人；职工或者退休人员死亡后，其企业年金个人账户余额可以继承。资料来源：人社部《企业年金办法》，中国政府网，华创证券图表7 年金基金对投范围与比例的限制金融产品比例限制投资一年期以内（含一年）的银行存款、中央银行票据，同业存单，剩余期限在一年期以内（含一年）的国债，剩余期限在一年期以内（含一年）的政策性、开发性银行债券，债券回购，货币市场基金，货币型养老金产品等流动性资产合计不得低于投资组合委托投资资产净值的5%投资一年期以上的银行存款，标准化债权类资产，信托产品，债权投资计划，债券基金，固定收益型养老金产品，混合型养老金产品等固定收益类资产135%40%。投资股票、股票基金、混合基金、股票型养老金产品（含股票专项型养老金产品）等权益类资产合计不得高于投资组合委托投资资产净值的40%。其中，投资港股通标的产品占比不得高于20%；投资单只股票专项型养老金产品占比不得高于10%。投资信托产品、债权投资计划，以及信托产品型、债权投资计划型养老金产品合计不得高于投资组合委托投资资产净值的30%。其中，投资信托产品以及信托产品型养老金产品合计不得高于10%。资料来源：《人力资源社会保障部关于调整年金基金投资范围的通知》，华创证券图表8 企业年金基金营流程资料来源：人社部《企业年金基金管理办法》，图表9 企业年金受托、账户管理人、托人投资管理人职责身份职责费用收取受托人制定企业年金基金资产配置策略；选择、监督、更换账户管理人、托管人和投资管理人；根据合同对企业年金基金管理进行监督；根据合同收取企业和职工缴费，向受益人支付企业年金待遇，并在合同中约定具体的履行方式等。年度提取的管理费不高于受托管理企业年金基金财产净值的0.2%。托管人安全保管企业年金基金财产；根据投资管理人投资指令及时办理清算、交割等事宜；监督投资管理人的投资运作等。年度提取的管理费不高于托管企业年金基金财产净值的0.2%投资管理人对企业年金基金资产进行投资；定期向受托人提交企业年金基金投资管理报告，接受受托人的监督；建立企业年金基金投资管理风险准备金等。年度提取的管理费不高于投资管理企业年金基金财产净值的1.2%。账户管理人记录企业年金基金投资收益，记录企业年金基金企业账户与个人账户信息及财产变化状况；定期提交企业年金基金账户管理报告等。5元人民币的限（休人员账户的账户管理费可以按照合同约定由受益人自行承担，从受益个人账户中扣除）资料来源：人社部《企业年金基金管理办法》，华创证券图表10 获得企业年金托、托管、投资管资的机构名单具备相关资质的机构名单受托人中信信托、平安养老、太平养老、工商银行、招商银行、长江养老、中国人寿养老、泰康养老、建信养老、中国银行、农业银行、人保养老托管人工商银行、建设银行、中国银行、交通银行、招商银行、光大银行、中信银行、浦发银行、农业银行、民生银行投资管理人海富通基金、华夏基金、南方基金、易方达基金、嘉实基金、招商基金、富国基金、博时基金、银华基金、中国国际金融公司、中信证券、华泰资产、平安养老、太平养老、国泰基金、工银瑞信、泰康资产、长江养老、中国人寿养老、建信养老、人保养老、新华养老保险资料来源：人社部社会保险基金监管局《2023年Q3全国企业年金基金业务数据摘要》，华创证券3、稳步上量，投资稳健2007-202221.6%13.93.128.71%20226.55%20072008/2011/20223004.47%2023300图表我国企业年金与企业和职工数变化 图表12 我国企业年金结存规模及增速变化16 350014 300012 250010 200068 150064 10002 5002007年2007年2008年2009年2010年2011年2012年2013年2014年2015年2016年2017年2018年2019年2020年2021年2022年2023年Q3

3.503.002.502.001.501.000.500.00

40%35%30%25%20%15%10%5%2007年2007年2008年2009年2010年2011年2012年2013年2014年2015年2016年2017年2018年2019年2020年2021年2022年2023年Q3建立企业数（万户)（左轴）参与职工人数(万人）（右轴

企业年金基金累计结存（万亿元）企业年金基金累计结存增速（%）资料来源：人社部社会保险基金监管局《全国企业年金基金业务数据摘要》，

资料来源：人社部社会保险基金监管局《全国企业年金基金业务数据摘要》，图表13 企业年金基金化投资收益率200150100500-50-100企业年金基金投资收益率（%） 沪深300指数年涨跌幅（%）资料来源：人社部社会保险基金监管局《全国企业年金基金业务数据摘要》，wind，单一计划是主要的形式，收益优于集合计划、其他计划。20Q31872677.390.058293.299。含权益类组合占比大，做高投资收益。20201240%2023Q33550.4比182622.18基于不同的投资收益目标，企业年金投资收益率表现分化。企业年金基金年化收益率反映的是所有企业年金投资组合的平均收益率，不同组合之间存在较大差异。企业年金投资表现分化的主要原因之一，在于多样化的企业投资需求。部分企业为了追求更为稳健的投资收益，在委托时从战略资产配置层面提出更高比例的固收类资产配置需求，或通过协议存款等配置打造投资安全垫，由此拉低了投资收益率预期水平。图表14 单一计划与集计划的差异区别类型单一计划集合计划加入程序单独建立计划，流程较复杂，耗时较长直接加入现有集合计划，手续简便运营成本费用较高费用较低投资风险投资风险较高能充分分散投资风险个性化设计个性化设计程度高，允许企业在法律法规范围内设计个性化投资策略、投资目标个性化设计程度低适用企业适合年金资产规模较大且愿意且有能力承受较高运营和管理成本，风险承受能力较强的企业适合各类企业加入资料来源：《人力资源和社会保障部关于企业年金集合计划试点有关问题的通知》，《企业年金基金管理办法》，华创证券整理图表15 企业年金单一集合其他计划金额占比 图表16 企业年金单一集合其他计划年化收益率(%)100%0%

单一计划 集合计划 其他计划

12.0010.008.006.004.002.000.00-2.00-4.00

单一计划 集合计划 其他计划资料来源：人社部社会保险基金监管局《全国企业年金基金业务数据摘要》，

资料来源：人社部社会保险基金监管局《全国企业年金基金业务数据摘要》，图表17 企业年金固收/含权类组合金额占比 图表18 企业年金固收/含权类整体收益率100%0%

固定收益类 含权益类

12.0%10.0%8.0%6.0%4.0%2.0%0.0%-2.0%-4.0%

固定收益类 含权益类 整体投资收益率资料来源：人社部社会保险基金监管局《全国企业年金基金业务数据摘要》，

资料来源：人社部社会保险基金监管局《全国企业年金基金业务数据摘要》，图表19 2023前三季企业年金基金投资合化投资收益率分布况组合数量）R﹤0,691%﹥R≥0,445R≥4%,R≥4%,572107010993%﹥R≥2%,1789资料来源：人社部社会保险基金监管局《全国企业年金基金业务数据摘要》，4、覆盖面窄是首要制约因素20%~30%5（022年为0.970%企业年金覆盖面窄、区域发展不平衡，来自第一支柱的挤兑效应明显。15%-100%6%此外，从制度设计、税收优惠、建立流程等角度亦可解释企业年金的发展瓶颈：第二，税收优惠力度不足。EET5%EET93第三，企业年金建立流程复杂。企业年金建立大致需要经过六道流程：制定年金方案—报送年金方案—备案方案—确定受托人—确定管理人—实施计划，流程中的每一步工作量都很大，同时需要企业具备相关的专业知识，这对于中小微企业是巨大的挑战。在企业年金建立后，日常的维护工作也需要企业投入相应的人力、物力，给企业造成一定的成本负担。（二）职业年金：黑马之势，居安思危1、发展尚处初期职业年金是机关事业单位及其工作人员在参加基本养老保险的基础上，建立的补充养老保险制度，与企业年金同属于我国养老体系第二支柱。职业年金的发展历程大致可以分为三个阶段：（2008-2010年200835（2012015年21年720151205年至今：215年3>国办发[2015]1820169图表20 职业年金制度展历程时间政策文件主要内容第一阶段2008年3月《事业单位工作人员养老保险制度改革试点方案》5立职业年金制度，实行社会化管理服务等。第二阶段2011年7月《事业单位职业年金试行办法》8%，个4%。2011年12月《关于认真贯彻落实分类推进事业单位改革有关文件精神的通知》明确提出要做好开展试行职业年金的准备工作。2015年1月《关于机关事业单位工作人员养老保险制度改革的决定》明确提出建立职业年金制度。机关事业单位在参加基本养老保险的基础上，应当为其工作人员建立职业年金。第三阶段2015年3月《关于印发<机关事业单位职业年金办法>的通知》参加范围扩大为机关事业单位工作人员，规定缴费基数、来源构成和账户管理等内容。2015年3月《关于贯彻落实<国务院关于机关事业单位工作人员养老保险制度改革的决定>的通知》明确规定参保范围、单位和个人缴费基数、个人账户指数的认定等内容。2016年9月《职业年金基金管理暂行办法》对职业年金基金的委托管理、账户管理、受托管理、托管、投资管理以及监督管理等内容做出了规定，指出职业年金基金受托、托管和投资管理机构应在具有相应企业年金基金管理资格的机构中选择。2020年12月《人力资源社会保障部关于调整年金基金投资范围的通知》规定了年金基金财产的新投资范围，限于境内投资和香港市场投资。40%10个百分点。首次明确要求嵌套穿透管理。资料来源：人社部、中国政府网、华创证券2、投资加速规模扩张职业年金所需费用由单位和工作人员个人共同承担，单位按工资总额的缴费，个人职业年金基金采取集中委托投资运营的方式管理。职业年金计划的代理人代理委托人与受托人签订职业年金计划受托管理合同，受托人与托管人、投资管理人分别签订职业年金计划委托管理合同。职业年金计划的基金财产，可以由投资管理人设立投资组合，或是由受托人直接投资养老金产品进行投资管理。职业年金基金受托、托管和投资管理机构在具有相应企业年金基金管理资格的机构中选择。在投资范围与比例限制上，与企业年金同适用于《人力资源社会保障部关于调整年金基金投资范围的通知》规定。图表21 职业年金制度读指标内容参与人员机关事业单位工作人员缴费单位缴纳职业年金费用的比例为本单位工资总额的8%；个人缴费比例为本人缴费工资的4%，由单位代扣；税收模式EET模式税收优惠投资时：年金基金投资运营收益分配计入个人账户时，个人暂不缴纳个人所得税。计算纳税；按年领取的，适用综合所得税率表计算纳税。领取缴费人退休（男：60；女：50/55）后可选择按月领取；可一次性用于购买商业养老保险产品；个人账户余额享有继承权；资料来源：国务院办公厅《机关事业单位职业年金办法》，中国政府网，华创证券图表22 职业年金基金营流程资料来源：人社部、财政部《职业年金基金管理暂行办法》，图表23 职业年金委托、代理人、受托人托人、投资管理人职责身份主要职责委托人参加职业年金计划的机关事业单位及其工作人员机关事业单位向管理其基本养老保险的社会保险经办机构申报职业年金缴费；职业年金缴费按期划入职业年金基金归集账户；协助社会保险经办机构发放职业年金待遇，协助办理职业年金账户转移。代理人代理委托人集中行使委托职责并负责职业年金基金账户管理业务的中央国家机关养老保险管理中心及省级社会保险经办机构职业年金基金归集账户资金划入职业年金基金受托财产托管账金计划管理情况。受托人受托管理职业年金基金财产的法人受托机构选择、监督、更换职业年金计划托管人和投资管理人；制定职业年金基金战略资产配置策略；建立职业年金计划投资风险控制及定期考核评估制度，严格控制投资风险。托管人接受受托人委托保管职业年金基金财产的商业银行安全保管职业年金基金财产；以职业年金基金名义开设基金财产的资金账户和证券账户等；对所托管的不同职业年金基金财产分别设置账户；向投资管理人划拨；向受益人发放职业年金待遇；监督投资管理人的投资运作。投资管理人接受受托人委托投资管理职业年金基金财产的专业机构对职业年金基金财产进行投资；建立职业年金基金投资管理风险准备金；建立投资组合风险控制及定期评估制度。资料来源：人社部、财政部《职业年金基金管理暂行办法》，华创证券201520184900201920201.297.80%20225.29%。图表242500020