证券分析师跟进与证券流动性关系研究

证券分析师跟进与证券流动性关系研究我国证券市场自上世纪九十年代初建立以来,已经历二十余年的发展。据统计,截止2012年底,境内累积共有2621家上市公司(其中A股2516家,B股105家),沪深两市共成交311151.77亿元,其中上交所交易额为163415.50亿元,深交所交易额为147736.27亿元①。目前,证券市场已深刻地影响着国民经济和人民日常生活。证券市场的迅猛发展,使其在调整产业结构,完善公司内外部治理及优化资源配置、丰富人民生活等方面发挥着不可或缺的作用。但是从我国证券市场的发展历程中可以看出,我国证券市场的成长并非是一帆风顺的。有研究指出,我国证券市场自2007年以后,证券价格单日波动次数显著上升,且通过分析上证指数发现跌幅超过5%的天数多达24天,而涨幅超过5%的天数仅为10天②,正是我国证券市场的跌多涨少的怪象,导致广大投资者对证券市场的信心日益下降。学术界纷纷从信息角度分析这种“跌多涨少”,但研究结果的解释力差强人意。于是有些学者开始从证券流动性的角度研究这种怪象,并且取得了一些成果。证券流动性是证券市场的核心,也是证券市场一切(O’Hara,2003)。理论上流动性越好的证券,其交易成本也就会越低,其价格受到外部单笔交易的影响也就越小。因此投资者偏好于流动性好的证券,其在资本市场上资源配置效率也就越高。证券市场发展的关键在于维持良好的证券流动性,而信息作为市场效率的灵魂,对证券流动性的影响无时不有、无处不在。上市公司作为资本市场信息发布主体,其发布信息的质量深刻影响着投资者的决策,而作为信息的补充发布者与“鉴证者”的中介,如证券分析师在信息发布方面也扮演着重要角色。随着我国证券市场的快速发展,各种信息充斥着资本市场,证券分析师在跟进上市公司时向充满“噪声”的市场所发布的信息能否影响证券流动性?以何种方式影响证券流动性?能否影响上市公司的信息披露质量?对这些问题的研究有利于我国证券市场流动性的改善与证券分析师行业的发展。现有研究大都集中在上市公司信息披露质量对证券流动性之间的影响,或者是证券分析师某些行(如证券分析师跟进)为对证券流动性的影响。很少综合研究分析证券分析师跟进、信息披露质量、与证券流动性三者之间的关系。因此对证券分析师跟进、信息披露质量与证券流动性三者之间的关系开展研究显得尤为重要。本文以证券分析师跟进对证券流动性的影响为主题,在进行系统地理论分析和实证检验之后,积极探讨证券分析师跟进对证券流动性的作用,即证券分析师跟进能否影响证券流动性,以何种方式影响证券流动性。结合我国制度背景及研究现状,本文采用Ahimud模型估算我国证券流动性,运用实证研究方法研究证券分析师跟进对证券流动性的影响。笔者首先采用文献回顾与逻辑演绎等方法从理论上分析证券分析师跟进对证券流动性的影响,同时发现证券分析师跟进与信息披露质量存在着密切的关系。结合前人对信息披露质量与证券流动性关系的研究,论文假设证券分析师跟进对证券流动性的影响存在直接与间接路径,即证券分析师跟进—证券流动性；证券分析师跟进—信息披露质量—证券流动性。实证研究发现,证券分析师跟进在线性回归模型与结构方程中都能够对证券流动性有着积极的影响,同时证券分析师跟进对信息披露质量在线性回归与结构方程中也显示着正的影响；信息披露质量与证券流动性在线性回归中并未显示出相关性,但在结构方程中却显示出正相关关系。通过计算证券分析师跟进对证券流动性影响的直接影响与间接影响的路径系数,笔者发现证券分析师跟进在更大的程度上直接影响着证券流动性。本文还设计了稳健性检验,进一步证明论文的实证研究的结果。本文共分为以下六个部分。引言部分主要介绍了本文的研究背景、意义以及研究思路和方法,罗列了本文的基本框架。第一章回顾了证券分析师跟进、信息披露与证券流动性三者间的有关文献研究。在对国内外现有文献系统地梳理的基础上,文章总结了现有研究的大致方向以及存在的不足,并提出相应的改进意见,作为本文的基本思路。第二章阐述了证券分析师跟进、信息披露与证券流动性关系的理论基础。本章从信息不对称、信号传递与有限理性经济人这三个假说的角度分别阐述了证券分析师对证券流动性的重要性,以及证券分析师行业的紧迫性与必然性,分析表明资本市场上的信息不对称是造成证券流动性低下的原因,必须增加资本市场上可利用的信息数量和提高上市公司信息披露质量以降低信息不对称,才能有效地实现资本市场的资源配置功能,提高证券的流动性。不仅能向资本市场直接发布信息,证券分析师还能促使上市公司发布高质量的信息,这在理论上支持了证券分析师对证券流动性直接与间接的积极影响。第三章具体分析了证券分析师跟进与信息披露质量、信息披露质量与证券流动性及证券分析师跟进与证券流动性的关系,并提出了相关假设。第四章为本文的核心,实证研究证券分析师跟进对证券流动性的影响。针对第三章提出的假设分别建立模型,并科学合理选择相关变量,以2007～2012年深交所上市交易公司数据作为初选样本开展实证研究,包括描述性统计、相关性分析和回归分析,同时设计了进一步实证检验以及稳健性检验。本文运用图标和数字对相关变量进行简要的分析,并利用相关性分析初步