行为资产定价理论综述

行为资产定价理论综述一、本文概述本文旨在全面综述行为资产定价理论（BehavioralAssetPricingTheory，简称BAPT）的发展、核心观点和实践应用。行为资产定价理论是金融学领域的一个重要分支，它融合了传统金融学和行为金融学的理论，以解释金融市场中的非理性和异常现象。本文将从BAPT的理论背景、主要理论框架、核心假设、研究方法和实证应用等方面进行深入探讨，以期为读者提供一个全面而深入的理解行为资产定价理论的视角。在理论背景方面，本文将回顾传统资产定价理论（如资本资产定价模型CAPM）的提出与发展，并探讨其在实际应用中遇到的挑战和局限性。随后，将介绍行为金融学的兴起及其对资产定价理论的影响，为BAPT的提出提供理论铺垫。在主要理论框架方面，本文将详细介绍BAPT的核心观点和假设，包括投资者心理偏差、市场非有效性和资产价格偏离内在价值等。这些观点旨在解释金融市场中的非理性行为和异常现象，为投资者提供新的决策依据。在研究方法方面，本文将综述BAPT所采用的主要研究方法和分析工具，包括实证研究、计量经济学和统计分析等。这些方法有助于验证BAPT的理论假设，并评估其在实际应用中的效果。在实证应用方面，本文将探讨BAPT在金融市场的实际应用情况，包括投资组合优化、风险管理、市场预测等方面。通过案例分析和实证研究，本文将展示BAPT在提升投资者收益、降低风险和改进市场预测等方面的潜力。本文还将对BAPT的未来发展方向进行展望，探讨其在金融市场的应用前景和面临的挑战。通过本文的综述，读者可以对行为资产定价理论有一个全面而深入的了解，为未来的研究和实践提供有益的参考。二、行为资产定价理论的发展历程行为资产定价理论（BehavioralAssetPricingTheory,BAPT）的发展历程可追溯至上世纪后期，它是对传统资产定价理论（如资本资产定价模型，CAPM）的重要补充和发展。BAPT强调投资者的心理行为和市场非完全有效性对资产价格的影响，从而提供了一个更加全面和现实的资产定价框架。早期的资产定价理论主要基于市场有效性和理性人假设，认为市场价格反映了所有可用信息，投资者能够理性地评估并作出决策。然而，随着金融市场的不断发展和研究的深入，越来越多的证据表明市场并非总是有效的，投资者也并非总是理性的。这些发现为行为资产定价理论的发展奠定了基础。行为资产定价理论的发展初期，学者们开始关注投资者心理行为对资产价格的影响。他们发现，投资者的情绪、认知偏差和市场群体行为等因素会对资产价格产生显著影响。这些非理性因素导致市场价格偏离其基本面价值，从而形成了市场异象。为了进一步解释这些市场异象，行为资产定价理论开始引入更多的心理和行为因素，如投资者情绪指数、羊群效应、过度交易等。这些因素被纳入资产定价模型中，使得模型能够更好地解释市场现象。随着研究的深入，行为资产定价理论逐渐形成了自己的体系框架。它不再仅仅关注单一的非理性因素，而是将这些因素整合到一个综合的框架中，以更全面地解释资产价格的形成和变动。这一框架不仅考虑了投资者的心理和行为因素，还考虑了市场结构、信息流动等因素对资产价格的影响。行为资产定价理论的发展历程是一个不断发展和完善的过程。它通过对投资者心理行为和市场非完全有效性的深入研究，为我们提供了一个更加全面和现实的资产定价视角。随着研究的进一步深入，行为资产定价理论有望在未来为金融市场提供更加准确和有效的定价工具。三、行为资产定价理论的核心内容行为资产定价理论（BehavioralAssetPricingTheory,BAPT）是近年来金融学研究领域的一个重大突破，它挑战了传统的有效市场假说（EfficientMarketHypothesis,EMH）和资本资产定价理论（CapitalAssetPricingTheory,CAPM）。BAPT认为，投资者的行为并不总是理性的，市场也并不总是有效的，这些因素都会影响资产价格的形成和变动。投资者心理与行为偏差：BAPT强调投资者心理和行为偏差对资产价格的影响。投资者在面对市场时，常常受到各种心理因素的影响，如过度自信、锚定效应、羊群效应等，这些心理因素导致投资者的行为偏离理性，从而影响资产价格。市场非有效性：传统的EMH认为市场是有效的，即市场价格反映了所有可用信息。然而，BAPT认为市场并不总是有效的，市场价格的形成受到多种因素的影响，包括投资者的心理和行为偏差、市场的微观结构、信息传播的不完全等。这些因素可能导致市场价格偏离其真实价值。资产定价的新视角：基于投资者心理和行为偏差以及市场非有效性的观点，BAPT提出了一个全新的资产定价框架。在这个框架中，资产价格不仅受到传统CAPM中的系统风险的影响，还受到投资者心理和行为偏差的影响。因此，BAPT为资产定价提供了新的视角和方法。策略性投资与套利限制：BAPT还强调策略性投资和套利限制对资产价格的影响。由于投资者心理和行为偏差的存在，市场中的套利机会并不总是存在的。即使存在套利机会，投资者也可能因为心理和行为偏差而错失套利机会。这种套利限制的存在进一步影响了资产价格的形成和变动。行为资产定价理论的核心内容在于它突破了传统金融理论的框架，将投资者心理和行为偏差以及市场非有效性纳入资产定价的考虑范围。这为我们理解和预测资产价格提供了新的视角和方法，也为投资者提供了更全面的投资策略和风险管理工具。四、行为资产定价理论的应用与实践行为资产定价理论自诞生以来，不仅在学术界引起了广泛的讨论和研究，更在实际应用中展现了其独特的价值和影响力。这一章节将重点探讨行为资产定价理论在投资实践、金融市场监管以及金融产品创新等方面的应用与实践。在投资实践中，行为资产定价理论为投资者提供了一个全新的视角，帮助他们更好地理解市场行为，优化投资策略。投资者可以利用行为资产定价理论，分析投资者情绪对市场的影响，以及市场中存在的各种认知偏差和错误。通过这些分析，投资者能够更准确地评估资产的真实价值，从而做出更为理性的投资决策。对于金融市场的监管机构而言，行为资产定价理论也具有重要的参考价值。监管机构可以通过分析市场中的投资者行为，及时发现并纠正市场中的不合理现象，维护市场的公平和稳定。同时，监管机构还可以利用行为资产定价理论，加强对投资者的教育和引导，提高市场的整体投资水平。在金融产品创新方面，行为资产定价理论同样具有指导意义。金融产品设计者可以根据行为资产定价理论，设计出更符合投资者实际需求的金融产品。这些产品不仅能够满足投资者的投资需求，还能够有效地降低投资风险，提高投资回报。尽管行为资产定价理论在应用与实践中取得了显著的成果，但也面临着一些挑战。例如，如何准确衡量投资者情绪、如何有效应对市场中的认知偏差等问题，都需要进一步的研究和探索。然而，随着行为金融学的不断发展，我们有理由相信，行为资产定价理论将在未来的应用中发挥更加重要的作用，为金融市场的健康发展提供有力的支持。五、行为资产定价理论的挑战与前景行为资产定价理论自诞生以来，虽然在金融领域引起了广泛的关注和研究，但仍面临着一些挑战。其中最大的挑战之一是如何准确衡量和量化投资者的心理偏差和行为模式。这些心理和行为因素往往受到多种复杂因素的影响，如市场环境、投资者情绪、信息获取和处理能力等，这些因素的变化都可能影响投资者的决策和行为。因此，如何将这些因素纳入定价模型中，并对其进行准确的量化，是行为资产定价理论需要解决的关键问题。行为资产定价理论还需要面对数据可得性和有效性的挑战。在实际应用中，往往难以获得全面、准确的行为数据，这可能导致定价模型的准确性和可靠性受到影响。同时，如何将这些数据与其他金融市场数据进行有效结合，也是行为资产定价理论需要面对的问题。尽管面临这些挑战，但行为资产定价理论的前景依然广阔。随着金融市场的不断发展和复杂化，传统的资产定价理论已经难以完全解释和预测市场行为。而行为资产定价理论通过引入心理学和行为学等跨学科知识，为我们提供了一种新的视角和方法来理解和预测市场行为。未来，随着研究的深入和数据的丰富，行为资产定价理论有望在金融领域发挥更大的作用，为投资者提供更准确、有效的决策支持。行为资产定价理论作为一种新兴的金融理论，虽然面临着一些挑战，但其前景依然广阔。随着研究的深入和数据的丰富，我们有理由相信，行为资产定价理论将在未来的金融领域发挥越来越重要的作用。六、结论随着金融市场的不断发展和复杂化，传统的资本资产定价理论(CAPM)面临着越来越多的挑战。在这样的背景下，行为资产定价理论(BAPM)应运而生，它试图通过引入投资者的心理和行为因素，更准确地解释和预测资产价格。本文综述了行为资产定价理论的发展历程、主要观点和实证研究成果。通过对比传统CAPM与BAPM，我们发现BAPM在解释市场异象、预测资产价格以及指导投资策略等方面具有显著优势。尤其是在考虑投资者情绪、认知偏差和市场摩擦等心理和行为因素后，BAPM能够更准确地刻画资产的风险和回报关系。然而，BAPM也面临着一些挑战和争议。例如，如何准确衡量投资者的心理和行为因素，以及如何将这些因素纳入定价模型中等问题仍有待解决。BAPM的实证研究结果也存在一定的不一致性，这可能与样本选择、模型设定以及数据处理等因素有关。行为资产定价理论为我们提供了一个新的视角来理解和预测资产价格。尽管它仍存在一些不足和争议，但随着研究的深入和方法的改进，相信BAPM将在未来的金融市场中发挥越来越重要的作用。投资者也应关注心理和行为因素对市场的影响，以制定更合理的投资策略。参考资料：本文将对金融资产定价异常现象的研究进行综述，并探讨这些异常现象对新资产定价理论的启示。我们将围绕以下内容展开讨论：金融资产定价异常现象的概述、研究现状及不足、新资产定价理论的发展及其不足以及启示与展望。金融资产定价异常现象是指市场价格偏离理论定价的现象，这些异常现象主要包括收益率异动、价格波动率异常、市场过度反应等。这些现象在传统的资产定价理论中难以得到合理解释，因此引起了学术界的广泛。目前，对于金融资产定价异常现象的研究已经取得了一定的进展。例如，对于收益率异动的研究主要集中在套利限制和行为金融学两个方面；而对于价格波动率异常和社会过度反应的研究则主要集中在信息不对称和市场情绪等方面。然而，现有的研究还存在不足之处。虽然套利限制和行为金融学等理论对于收益率异动有一定的解释力度，但并不能完全解释所有的异常现象。价格波动率异常和市场过度反应等研究领域尚存在不少争议，其研究结论仍需进一步验证。为了更好地解释金融资产定价异常现象，学者们提出了新资产定价理论。该理论主要基于不完全市场、异质信念和动态偏好等假设，试图对传统的资产定价理论进行拓展。新资产定价理论的确在一定程度上解决了传统理论无法解释的问题，但同时也存在不足。新资产定价理论的假设条件较为复杂，使得模型参数的估计和校准变得更加困难。新资产定价理论在实证检验方面还缺乏足够的支持，需要进一步验证和完善。金融资产定价异常现象的研究对于完善资产定价理论和资本市场的发展具有重要意义。这些异常现象的存在说明了完全套利假设在现实中的局限性，提示我们需要在资产定价模型中考虑更多现实因素。同时，新资产定价理论的发展也为我们提供了新的思路和方法，有利于提高资产定价模型的解释力和预测力。拓展研究范围：除了上述提到的收益率异动、价格波动率异常和市场过度反应等异常现象外，还可以考虑其他可能影响金融资产定价的因素，例如市场流动性、投资者情绪等。深化研究内容：针对不同的异常现象，可以从不同的角度和层面进行深入研究。例如，对于收益率异动可以进一步探讨套利成本和投资者情绪等因素的影响。改进模型和方法：在传统资产定价模型的基础上，结合新资产定价理论的思路和方法，改进和拓展模型，以提高模型的解释力和预测力。加强实践应用：将研究成果应用于实际的资产定价和风险管理等领域，指导投资者进行合理投资决策，提高资本市场的效率和稳定性。本文对金融资产定价异常现象的研究进行了综述，并探讨了新资产定价理论对这些异常现象的解释力。通过深入挖掘和研究这些异常现象的本质和原因，可以更好地理解和完善现有的资产定价理论，为资本市场的发展提供有力支持。资产定价理论(assetpricingtheory)是金融经济学最重要的主题之一，它试图解释不确定条件下未来支付的资产价格或者价值，这里资产通常是指金融工具或某种证券，而价格是其市场均衡时的价格，即由市场需求与供给决定的价格。人们发现，低的资产价格蕴含着高的收益率，因此考虑用理论解释为什么某些资产的支付比其他资产平均收益要高。在确定性的市场里，资产定价问题很简单，通俗地讲，用无风险的收益率或回报率去折现资产的未来收益可以直接得出此种资产的现时价格。但是，实际上金融市场中充满相当多的不确定性，从而形成了风险性，所谓风险是指资产价格的未来变动趋势与人们预期的差异。在不确定性条件下，资产定价必须考虑到投资者对风险的态度，还要考虑投资者在收益与风险之间的权衡，或者为了补偿投资者承受的风险而对其给予额外的报酬，这正是风险溢价问题。为了对资产估值，必须说明资产支付的延迟和风险。然而，时间对资产定价的影响是不能不加以考虑的。另外，在确定资产价值中对风险的修正是极为重要的。例如，在最近50年里，美国股票获得了大致平均9%的真实收益。当中仅有大约1%的收益归功于利率，而剩余的8%~II是持有风险所获得的溢价。不确定性，或者风险修正促使资产定价成为吸引人的、而且富于挑战性的领域。演绎型资产定价理论按照两条发展线索又可以分为演绎I型和演绎Ⅱ型两个亚类。演绎I型资产定价理论是指在演绎型资产定价理论中，第一类模型是指以实用性、可计算性为指导原则(或者叫发展线索)发展起来的一系列定价模型。在演绎型资产定价理论中，另外一类模型是指继承经济学中经典的瓦尔拉斯一般均衡传统、从理性人假设出发、在一般均衡框架下发展的各种资产定价模型。把沿着这条理论发展线索所建立的模型归类为演绎Ⅱ型资产定价理论。在资产定价理论的庞大家族中，除了基于演绎逻辑所发展起来的演绎型资产定价理论之外，还有一大类基于归纳逻辑发展起来的模型。将这类模型统称为归纳型资产定价理论。资产定价理论在经济学的其他领域中被分为证实表示形式和规范表示形式。这一理论揭示出现实市场运作的方式，或者现实市场应该运作的方式。人们可以观察到许多资产的价格和收益，期望可以用一种明确的理论尝试认识价格，或者收益为什么就是它们所表现的那样。一方面，如果现实市场没有遵从模型预测的方向演变，那么人们决定对这种模型进行修改。然而另一方面，人们也会认为市场出现了差错，某些资产被市场错误定价，从而给精明的投资者提供了一种获利的交易机会。对于后一种现象。可以利用资产定价理论解释大多数获利交易机会得以存在的普遍性以及实践上理论的可应用性。特别地，大概也是最重要的，对于不确定性条件下的未来收益而言，许多资产或权益的价格是不可能观察到的，如政府投资项目或私人投资项目、新的金融证券、全部收买机会以及复杂的衍生证券等。所有资产定价理论都基于一种简单思想：资产价格等于未来收益的预期折现；或者以无风险收益率去折现未来的收益，再加上一个代表风险溢价的误差因子。为此，资产定价理论中最重要的问题是如何将表示整个市场的变动情况或系统风险总体变动的随机变量暴露出来。目前存在着两大类资产定价方法，通常称为均衡定价与套利定价。选择哪一类定价法取决于所讨论的资产与研究的目的。均衡定价法企图找出隐藏在价格背后的风险来源，也就是挖掘出风险溢价的根源，它总是分析考察影响经济结构的宏观变量，例如消费者的消费偏好、投资者的效用函数、政府的经济政策等。均衡定价法在学术界比较流行，优点是在原理上解释一些结构性的问题，例如外部环境变化时价格如何变动。基于消费的定价法与基于一般均衡分析的定价法是此类方法最完美的事例。通过求解一定假设条件下投资者的选择最优化问题，或者市场处于一般均衡条件下的一组方程，就可得出资产价格的表达式，诸如资本资产定价模型。但这类模型在实证上遇到很多困难。套利定价法现已成为资产定价理论的重要框架之一。其定价思想为：在不存在套利机会的无摩擦市场里，当市场均衡时，资产价格与其未来收益一定存在某种必然的内在联系，即定价规律。此种规律正是资产定价的基本定理。套利定价法的优点是：这类定价模型对资产定出的价格比均衡定价模型给出的价格更具有可观察性，假设要求的信息也比较少，例如布莱克-斯科尔斯期权公式，仅仅要求几个容易观察的变量便可以推导出欧式期权定价公式。最近，金融经济学家比较喜欢使用折现因子法或者广义矩法(GMM)研究资产定价的实证问题。研究表明，这些方法的主要优点是简单性和普适性。资产定价的核心任务是认识与测量导致资产定价的总因素的根源，或宏观经济风险。这也是宏观经济学的中心问题。对于充满好奇的研究者来说，这是一个令人兴奋的时代，许多实证性的工作提供了在宏观经济学和金融学之间合乎既定规律的事实及联系。例如，预期收益会跨越时间与各种资产而变化，它们与宏观经济变量或可预测宏观经济事件的变量相关联：存在一大类模型可以揭示出“经济衰退”或者“金融灾难”(指一个厂商即将破产)因素都隐藏于许多资产价格背后。然而，理论发展却滞后了，现在还没有描述良好的可以解释这些有意义的关系的模型。资本资产定价最大的优点在于简单、明确。它把任何一种风险证券的价格都划分为三个因素：无风险收益率、风险的价格和风险的计算单位，并把这三个因素有机结合在一起。资本资产定价的另一优点在于它的实用性。它使投资者可以根据绝对风险而不是总风险来对各种竞争报价的金融资产作出评价和选择。这种方法已经被金融市场上的投资者广为采纳，用来解决投资决策中的一般性问题。当然，资本资产定价也不是尽善尽美的，它本身存在着一定的局限性。表现在：资本资产定价的假设前提是难以实现的。比如，在本节开头，我们将资本资产定价的假设归纳为六个方面。假设之一是市场处于完善的竞争状态。但是，实际操作中完全竞争的市场是很难实现的，“做市”时有发生。假设之二是投资者的投资期限相同且不考虑投资计划期之后的情况。但是，市场上的投资者数目众多，他们的资产持有期间不可能完全相同，而且现在进行长期投资的投资者越来越多，所以假设二也就变得不那么现实了。假设之三是投资者可以不受限制地以固定的无风险利率借贷，这一点也是很难办到的。假设之四是市场无摩擦。但实际上，市场存在交易成本、税收和信息不对称等等问题。假设之六是理性人假设和一致预期假设。显然，这两个假设也只是一种理想状态。资本资产定价中的β值难以确定。某些证券由于缺乏历史数据，其β值不易估计。由于经济的不断发展变化，各种证券的β值也会产生相应的变化，因此，依靠历史数据估算出的β值对未来的指导作用也要打折扣。由于资本资产定价的上述局限性，金融市场学家仍在不断探求比资本资产定价更为准确的资本市场理论。目前，已经出现了另外一些颇具特色的资本市场理论（如套利定价模型），但尚无一种理论可与资本资产定价相匹敌。虽资产定价理论的研究可追溯到18世纪早期，但现代资产定价理论，准确地说，系统地以数学符号表达金融思想的资产定价研究始于20世纪50年代。70年代初的Black-Scholes期权定价模型将资产定价研究推到一个前所未有的高潮。到80年代中期之前，有关资产定价的核心结论包括：(1)CAPM能够很好地描述风险，因此也能很好解释为何某些个股和证券组合与其他的个股和组合相比能提供更高收益；(2)股票收益不可预测。股票价格近似‘随机漫步’，其预期收益的变化无规律性可言。由此推论，技术分析只是些不可信的表面现象或骗局；(3)不但股票收益不可预测，股票收益的波幅(volatility)同样不可琢磨;(4)考虑到风险因素后，职业经理如基金经理人的经营结果并不比一综合股价指数的表现好多少。少数基金经理在个别时期表现出色，但从总体和长远看，他们超出市场平均表现情况的出现与掷投硬币所得出的结果并无两样。这就是说，资本市场是信息上的有效市场(informationallyefficientmarkets)。从80年代中期以来的20多年时间里，随着计算技术的进步和主要金融市场研究数据库的建立，金融学家们从不同角度对金融理论进行了广泛的实证检测。新的研究发现从根本上否定了传统资产定价理论的结论。主要表现在以下几方面：1．单个资产、资产组合、基金和投资策略的平均收益与其贝塔系数不相称。CAPM并非衡量风险的合适模型。2．收益具一定程度的可预测性。股息率、短期债券收益率、长短期国债收益率差、金边垃圾债券收益率差、商业周期指标等可预测股票收益的时序变化。这一方面的代表性研究包括Fama和French(1989),Lettau和Ludvigson(2000)。第二，股票波幅随时间变化而变化。第三，按CAPM调整风险后，一些基金的表现超出大盘。尽管Carhart(1997)的进一步研究结果表明基金的超常表现归功于机械性“特性”(styles),而非来自基金经理的出色选股水平。第四，股票收益表现很强的中期动能和长期回归倾向。自从Jegadeesh和Titman(1993)年发现美国股票市场存在中期收益‘动能’以来，一些学者对美国以外的股票市场进行了众多的样本外测试，发现中期收益‘动能’和长期收益‘回归’倾向广泛存在于除少数新兴市场外的所有股票市场。3．三因素、四因素资产定价模型对股票预期收益的变化具有较强的解释能力。这一方面具代表性的研究是Fama和French(1993)。他们证明了三因素模型(市场因子(marketfactor)、规模因子(sizefactor)和价值因子(valuefactor))能够解释70%-80%的美国股票收益变化。在其他市场也发现了类似的实证证据，包括中国在内的新兴股票市场。三因素模型的明显缺限是它不能解释收益动能现象。在三因素基础上加上动能因素，即四因素定价模型，便能增强资产定价模型对收益变动的解释能力。尽管金融理论界普遍接受三因素、四因素模型，但对这些因素的解释上有很大的争议性。Fama和French认为其三因素代表的是风险因素，因此三因素模型属传统资产定价理论的延伸。但行为金融学派认为规模因子、价值因子以及动能因素反映投资者固有的行为偏差带来的结果。这方面的争议至今尚无定论。不过有一点可以肯定，动能很难与风险因素扯上干系。从以上讨论可以看出，传统资产定价理论面临着缺乏实证证据支持的尴尬局面。在对学科进行审视和反思的过程中，运用心理学、社会学、行为学来研究金融活动中人们决策行为的行为金融学便成为了学界关注的焦点。行为金融学真正迎来其发展还是在二十世纪八十年代以后，在主流金融学模型与实证证据不断背离的困境中，伴随着这一时期由普林斯顿大学的Kahneman和斯坦福大学的Tversky所创立的预期理论(ProspectTheory)，金融学家们期望从行为金融学上寻找金融理论尤其资产定价理论发展的突破口。传统资产定价理论中，把行为人预设为一个完全意义上的理性人，这样的理性人不仅具备理性，而且无论在何种情境下，都可以运用理性，根据成本和收益进行比较，从而做出效用最大化的决策。而行为金融学恰恰就在这最基础的预设上与主流金融学表现出显著的不同。行为金融学并不完全肯定人类理性的普遍性。人类的决策在很多时候不是建立在理性预期、风险回避、效用最大化等的基础上。行为金融学建立在两类基本的行为假设基础上：(1)深层心理偏差(heuristic-drivenbias)，回避不确定性、过分自信、决策保守性；(2)框架依附(framedependence)。人们决策受决策者的特定思维框架的影响，主要表现在规避损失、后悔等。从包括Shiller(1981)发现美国股票收益超常波幅而推论投资者非理性等的几篇早期研究开始，建立在行为假设的基础上，金融学家们对资产定价问题进行了反思，并且丰富和发展了资产定价理论。例如Shefrin和Statman(1994)提出的行为资产定价理论(BAPM)既有限度的接受了市场有效性，也秉承了行为金融学所奉行的有限理性。Barberis等（1998）建立了分析投资者情绪对资产价格影响的理论模型。Daniel等（1998）以行为偏差解释广泛存在的中期(3-12个月)收益动能和长期（3-5年）收益回归现象。投资者行为偏差不仅影响股票等有价证券的价格，而且影响衍生品的价格确定。不过，学术界在这方面的研究尚处起步阶段。例如，研究发现深层心理偏差可能导致期权的隐性波幅(impliedvolatility)的图形出现“微笑”，即隐性波幅随期权的执行价格(strikeprice)的增加而下降，而其理论上的隐性波幅应与执行价格无关。另外，投资者情绪也影响期权的价格或隐性波幅。例如，很多投资者相信买权/卖权比率(call/putratio)是衡量投资者情绪的一很好标志。而且，衍生品市场与股票市场类似，同样存在“过激反应”(overreaction)现象。Stein(1987)以实证证据表明股指期权市场反应过激。Wang和Yu(2003)发现在24个最为活跃的美国期货市场中普遍存在“过激反应”。选美论是由英国著名经济学家约翰·梅纳德·凯恩斯（JohnMaynardKeynes）创立的关于金融市场投资的理论。凯恩斯用“选美论”来解释股价波动的机理，认为金融投资如同选美，投资人买入自己认为最有价值的股票并非至关重要，只有正确地预测其他投资者的可能动向，才能在投机市场中稳操胜券，并以类似击鼓传花的游戏来形容股市投资中的风险。1959年，奥斯本(M．F．MOsborne)提出了随机漫步理论，认为股票交易中买方与卖方同样聪明机智，现今的股价已基本反映了供求关系；股票价格的变化类似于化学中的分子“布朗运动”，具有随机漫步的特点，其变动路径没有任何规律可循。因此，股价波动是不可预测的，根据技术图表预知未来股价走势的说法，实际上是一派胡言。1952年，美国经济学家马可维茨（HarryM．Markowit）在他的学术论文《资产选择：有效的多样化》中，首次应用资产组合报酬的均值和方差这两个数学概念，从数学上明确地定义了投资者偏好，并以数学化的方式解释投资分散化原理，系统地阐述了资产组合和选择问题，标志着现代资产组合理论（ModernPortfolioTheory，简称MPT）的开端。该理论认为，投资组合能降低非系统性风险，一个投资组合是由组成的各证券及其权重所确定，选择不相关的证券应是构建投资组合的目标。它在传统投资回报的基础上第一次提出了风险的概念，认为风险而不是回报，是整个投资过程的重心，并提出了投资组合的优化方法，马可维茨因此而获得了1990年诺贝尔经济学奖。1965年，美国芝加哥大学金融学教授尤金·法玛(EugeneFama)，发表了一篇题为《股票市场价格行为》的论文，于1970年对该理论进行了深化，并提出有效市场假说（EfficientMarketsHypothesis，简称EMH）。有效市场假说有一个颇受质疑的前提假设，即参与市场的投资者有足够的理性，并且能够迅速对所有市场信息作出合理反应。该理论认为，在法律健全、功能良好、透明度高、竞争充分的股票市场，一切有价值的信息已经及时、准确、充分地反映在股价走势当中，其中包括企业当前和未来的价值，除非存在市场操纵，否则投资者不可能通过分析以往价格获得高于市场平均水平的超额利润。有效市场假说提出后，便成为证券市场实证研究的热门课题，支持和反对的证据都很多，是目前最具争议的投资理论之一。尽管如此，在现代金融市场主流理论的基本框架中，该假说仍然占据重要地位。2013年10月14日，瑞典皇家科学院宣布授予美国经济学家尤金·法玛、拉尔斯·皮特·汉森以及罗伯特·J·席勒该年度诺贝尔经济学奖，以表彰他们在研究资产市场的发展趋势采用了新方法。瑞典皇家科学院指出，三名经济学家“为资产价值的认知奠定了基础”。几乎没什么方法能准确预测未来几天或几周股市债市的走向，但可以通过研究对三年以上的价格进行预测。“这些看起来令人惊讶且矛盾的发现，正是今年诺奖得主分析作出的工作”，瑞典皇家科学院说。值得一提的是，尤金·法玛和罗伯特·席勒持有完全不同的学术观点，前者认为市场是有效的，而后者则坚信市场存在缺陷，这也从另一个侧面证明，至今为止人类对资产价格波动逻辑的认知，还是相当肤浅的，与我们真正把握其内在规律的距离，仍然非常遥远！1979年，美国普林斯顿大学的心理学教授丹尼尔·卡纳曼（DanielKahneman）等人发表了题为《期望理论：风险状态下的决策分析》的文章，建立了人类风险决策过程的心理学理论，成为行为金融学发展史上的一个里程碑。行为金融学（BehavioralFinance，简称BF）是金融学、心理学、人类学等有机结合的综合理论，力图揭示金融市场的非理性行为和决策规律。该理论认为，股票价格并非只由企业的内在价值所决定，还在很大程度上受到投资者主体行为的影响，即投资者心理与行为对证券市场的价格决定及其变动具有重大影响。它是和有效市场假说相对应的一种学说，主要内容可分为套利限制和心理学两部分。由于卡纳曼等人开创了“展望理论”（ProspectTheory）的分析范式，成为二十世纪80年代之后行为金融学的早期开拓者，瑞典皇家科学院在2002年10月宣布，授予丹尼尔·卡纳曼等人该年度诺贝尔经济学奖，以表彰其综合运用经济学和心理学理论，探索投资决策行为方面所做出的突出贡献。现今成型的行为金融学模型还不多，研究的重点还停留在对市场异常和认知偏差的定性描述和历史观察上，以及鉴别可能对金融市场行为有系统影响的行为决策属性。大致可以认为，到1980年，经典投资理论的大厦已基本完成。在此之后，世界各国学者所做的只是一些修补和改进工作。例如，对影响证券收益率的因素进行进一步研究，对各种市场“异相”进行实证和理论分析，将期权定价的假设进行修改等等。行为资产定价模型（BehavioralAssetPricingModel,BAPM）是Shefrin和Statman在1994年挑战资本资产定价模型，提出了行为资产定价模型。1999年,两人又挑战资产组合理论，提出了行为组合理论。行为金融学的诞生是与作为标准金融基石之一的资本资产定价模型(CAPM)不断受到质疑密不可分的。行为金融学在自己的学科发展当中，一方面通过借鉴心理学、行为学、社会学等其他学科，不断修正和完善传统金融学的基本预设和分析范式，另一方面也尝试着提出自己的解决问题的模型，针对资本资产定价模型，行为金融学家Shefri和Statman提出了行为资产定价模型(BAPM)。行为资产定价模型是行为金融理论之核心。行为金融理论的孕育及诞生与“新时代金融”的到来表明金融理论进入新的发展时期。但是，行为资产定价理论只能被视为是对“现代金融”的资本资产定价模型的补充而非所谓的“重建”。BAPM是对现代资本资产定价模型（CAPM）的扩展。与CAPM不同，在BAPM模型中，投资者被划分为信息交易者和噪声交易者。信息交易者是“理性投资者”，他们通常支持现代金融理论的CAPM模型，避免出现认识性错误并且具有均值方差偏好。噪声交易者通常跳出CAPM模型，易犯认识性错误，没有严格的均值方差偏好。当信息交易者占据交易的主体时，市场是有效率的，而当后者占据交易的主体地位时，市场是无效率的。在BAPM模型中，证券的预期收益是由其“行为贝塔”（behavioralbeta）决定的，行为资产组合（行为贝塔组合）较市场组合要人为调高成长型股票的比例。因此，在BAPM中，资本市场组合的问题仍然存在，只是均值方差有效组合会随时间而改变。斯特曼（1999）更进一步指出，决定供求的是人们的功利主义考虑（如产品成本，替代品价格）和价值表达考虑（如个人品位，特殊偏号）。CAPM只包括了人们的功利主义考虑，而BAPM把两者都包括了进来。另外，BAPM还对在噪声交易者存在的条件下，市场组合回报的分布，风险溢价，期限结构，期权定价等问题进行了全面研究。在BAPM模型中，由于既考虑了价值表现特征，又包含了效用主义特性，因此，它一方面从无法战胜市场的意义上接受市场的有效性，另一方面从理性主义意义出发拒绝市场有效性，这对金融研究的未来发展有着深刻的启示。BAPM模型典型地体现了行为金融学的基本理念，即上文所提到的非理性交易者长期性、实质性的存在，它所描述的是理性交易者和非理性交易者互动