【我国对赌案例的法律实务分析3200字】

我国对赌案例的法律实务分析目录TOC\o"1-2"\h\u30432我国对赌案例的法律实务分析 1184631.1对赌相关判例详考——结合PE/VC实务报告 190201.1.1对赌相关判例与PE/VC市场实务报告的样本选取 1174781.1.2描述性统计：对赌协议的条款分析与实务趋势 493691.2小结 61.1对赌相关判例详考——结合PE/VC实务报告本章通过筛选的典型司法案例结合知名律所的PE/VC实务报告，分析目前我国对赌实务的关键因素。司法滞后于实务，纵然一般可从目前司法态度出发，对于实务中对赌条款的设定进行建议，也可通过实务案例分析，目前市场对于对赌的条款设置是否理性、是否存在潜在的法律问题，司法需要更尊重公司商业判断，积累实践中对于公司清偿能力判断的经验，达到“合法可用之资金”的类似功效，实务案例对于未来司法关注重点的选取意义重大。1.1.1对赌相关判例与PE/VC市场实务报告的样本选取司法案例的样本范围：与公司的对赌司法案例来自威科先行法律数据库，时间条件限定在2016年1月1日至2021年1月31日，通过“对赌”、“估值调整”为关键词进行检索，并以“与公司有关的纠纷”中的“新增资本认购纠纷”、“请求公司收购股份纠纷”、“股份转让纠纷”、“公司减资纠纷”和“公司增资纠纷”等案由为条件筛选，再将范围限定为PE/VC场合下投资方与公司对赌的案例，选取典型案例如下表格：表1.1对赌协议的典型案例相关信息统计表案例名称裁判时间投资方股权占比对赌条件对赌期限对赌实现方式裁判法院与裁判要点瀚霖案最高人民法院最高人民法院（2016）最高法民再128号民事判决书；四川省高级人民法院（2015）川民终字第445号民事判决书；四川省成都市中级人民法院（2014）成民初字第1180号民事判决书。2018年0.86%业绩对赌与上市对赌2年股权回购，回购年利率8%（单利）最高法：避开与目标公司对赌，采用目标公司为其股东的回购担保行为提供担保，担保行为有效续表1.1对赌协议的典型案例相关信息统计表案例名称裁判时间投资方股权占比对赌条件对赌期限对赌实现方式裁判法院与裁判要点广东运货柜案江西省高级人民法院民事判决书（2019）赣民终178号。2019年0.75%业绩对赌与上市对赌业绩对赌2年；上市对赌3年股权回购，回购年利率15%（单利）江西省高院：投资方可取得相对固定收益，损害公司和债权人利益，回购股权无效；如果返还资本公积金，将损害公司财产、信用基础和债权人利益，股东不得任意要求公司予以返还华工案江苏省高级人民法院（2019）苏民再62号民事判决书；江苏省扬州市中级人民法院(2017)苏10民终2380号民事判决书；江苏省扬州市邗江区人民法院（2016）苏1003民初9455号民事判决书。江苏省高级人民法院（2019）苏民再62号民事判决书；江苏省扬州市中级人民法院(2017)苏10民终2380号民事判决书；江苏省扬州市邗江区人民法院（2016）苏1003民初9455号民事判决书。2019年2.33%上市对赌3年股权回购，回购年利率8%（单利）江苏省高院：与目标公司对赌不当然无效，开启了对赌协议履行层面的探讨西龙土工案中华人民共和国最高人民法院（2020）最高法民申2957号民事裁定书；新疆维吾尔自治区高级人民法院（2015）新民二终字第280号民事判决书；新疆维吾尔自治区高级人民法院伊犁哈萨克自治州分院(2014)伊州民二初字第53号民事判决书。中华人民共和国最高人民法院（2020）最高法民申2957号民事裁定书；新疆维吾尔自治区高级人民法院（2015）新民二终字第280号民事判决书；新疆维吾尔自治区高级人民法院伊犁哈萨克自治州分院(2014)伊州民二初字第53号民事判决书。2020年3.05%上市对赌1年股权回购，回购年利率15%最高院：与公司对赌无无效事由即有效，但公司未完成减资程序，不支持回购请求金典案北京市高级人民法院（2020）京民申3965号民事裁定书；北京市第三中级人民法院(2019)京03民终14391号民事判决；北京市平谷区人民法院(2018)京0117民初12574号民事判决。2020年10%上市对赌3年股权回购，回购年利率12.5%（单利）北京市高院：与公司对赌无无效事由即有效，但公司未完成减资程序，不支持回购请求目前司法界基本统一了与目标公司对赌的约定有效的看法，但对赌约定有效的情形下，投资方如何有效履行对赌，司法判决并未提出解决方案。例如股权回购的场合下，仅简单提及“需完成减资程序”；在现金补偿的场合下，目前司法案例对于“资”的定义不尽相同（注册资本或资本公积等），投资方交纳出资额后，一部分进入注册资本，另一部分成为资本公积，倘若现金补偿涉及注册资本的流出，需考虑资本维持规则的打破，倘若现金补偿不涉及注册资本的流出，仅仅涉及资本公积的流出，甚至仅仅涉及未分配利润的流出，司法是否还要干涉，判例有不同的看法，例如前述广东运货柜案认为只要投资方出资流入公司，即不可要求公司返还。PE/VC实务报告除了司法判例，下文对于我国对赌实务的分析还将结合知名律所的PE/VC行业报告，主要包含汉坤律师事务所的《2019年度PE/VC项目数据分析报告》案例样本主要来源于汉坤律师事务所在2019年度协助客户完成的超过500个PE/VC投资项目以及过去三年的同系列报告中涉及的超过1案例样本主要来源于汉坤律师事务所在2019年度协助客户完成的超过500个PE/VC投资项目以及过去三年的同系列报告中涉及的超过1,600个项目。汉坤律师事务所对以上超2,000个项目进行数据收集和整理，重点对其中涉及的部分关键法律条款进行了统计和分析，包括但不限于股权回购、反稀释、创始人股权限制和创始股东的个人赔偿责任等条款。百宸律师事务所《PE/VC条款趋势调研》/h-nd-180.html，最后一次访问日期2021年4月11日；

案例样本主要来源于百宸律师研究团队从2015年至2019年百宸服务的投资融全部项目（境内投融资项目涉及金额约为232亿人民币、境外投融资项目涉及金额约为38亿美元）中就每个条款随机抽选100个项目作为数据库进行了统计并分析。此部分旨在通过实务案例分析，了解目前市场的主流看法，未来对于对赌的条款设置是否理性、是否存在潜在的法律问题，未来司法关注的重点为何，有一定建设性帮助。1.1.2描述性统计：对赌协议的条款分析与实务趋势本小节通过前述选取的对赌案例，进行描述性统计分析，以表明现今PE/VC市场对于对赌的主流设置。随着对赌条款愈加复杂，未来争议可能更多元，关于对赌的司法裁判将会更加丰富、技术含量更高。因九民纪要出台时间较短，其出台后的实践案例较少，具体到对赌条款更是少之又少，后续难以做重点展开。另外，司法案例存在一定的滞后性，下文更多以汉坤报告与百宸报告分析。投资方股权占比随着融资进程越往后期，PE/VC的股权占比有逐渐降低的趋势，一则早期融资时，融资方多处于不确定状态，商业风险较大，融资方相比于投资方处于议价劣势方，而后期融资时，融资方的商业模式、经营状况更明确，商业风险较小，融资方的议价能力更强，二则随着融资阶段靠后，早期投资方的股权可能不断被稀释。但实务中，无论处于哪个融资阶段，PE/VC一般不控股目标公司，更多作为参股角色。因此对于履行而言，若涉及股东决议，动辄多数表决权同意才可通过（例如减资需要有代表三分之二以上表决权的股东同意），对于投资人而言较为困难，很可能导致履行不能PE/VC股权占比不大时，有些案例表现为投资方高溢价增资进入目标公司，可理解为某种程度上增大了投资方的投资风险，因此在其他因素相同时，以股权占比小来说明股权回购情况下回购年利率稍高于一般股权占比下的回购年利率，不无道理。PE/VC股权占比不大时，有些案例表现为投资方高溢价增资进入目标公司，可理解为某种程度上增大了投资方的投资风险，因此在其他因素相同时，以股权占比小来说明股权回购情况下回购年利率稍高于一般股权占比下的回购年利率，不无道理。对赌条件与对赌期限对赌期限与对赌条件有一定关联。一般业绩对赌的期限为1-5年，可能约定某年或者某几年的营业收入或净利润等财务指标达到一定数值，组合较为灵活，此种情形下，存在目标公司业绩造假的案例，究其缘由，IPO阶段前的公司经营情况受到的监督不是非常严格，对于业绩的经营把控与之后的结果输出，更多掌握在目标公司手上，即使有审计师等中介机构介入的情况，公司造假的风险也不可通过审计有效降低，未来关于业绩条件的对赌，可能需要对公司进行更正规的持续监督，也可能需要相应的监管设置；对于上市对赌，一般期限为1-5年，与上市地点的选择有关，主板与中小板因其上市条件要求严苛，对赌约定于主板或中小板上市时，时间期限会较长，而约定于新三板或其他平台则时间期限较短。根据汉坤报告，在股份回购的对赌场合，目标公司未能在规定时间内完成符合条件的上市是最常见的回购触发条件。大多数项目均约定公司在交割后3-5年内未完成上市的，投资人有权行使回购权；也有部分以早期投资为主的项目中规定的该上市期限超过5年，少部分以Pre-IPO投资为代表的项目中规定的该上市期限少于3年。这与我国上市条件较为严格不无关系，随着注册制的放开，未来以上市时间为条件的对赌可能更易实现。对赌实现方式股权回购较为常见。在前述笔者整理的威科先行法律数据库895份判决书中，案由为“请求公司收购股份纠纷”的判决书数量达到61份、“股份转让纠纷”的判决书数量达到679份。而汉坤报告和百宸报告中，也体现了股权回购十分普遍（均为85%左右）。可见司法界对于对赌的股权回购监管态度至关重要。有无回购条款境内架构境外架构图1.1汉坤：以对赌的股权回购为例，存在十分普遍汉坤律师事务所《2019年度PE/VC项目数据分析报告》，第2-汉坤律师事务所《2019年度PE/VC项目数据分析报告》，第2-3页。图1.2百宸：以对赌的股权回购为例，存在十分普遍百宸律师事务所的《PE/VC条款趋势调研》，第8-百宸律师事务所的《PE/VC条款趋势调研》，第8-15页。在股权回购的场合，从汉坤与百宸的报告中可见，交易双方对于回购价格，更倾向于使用一定利息作为计算回购价格的依据（两份报告中均超过70%），而百宸报告中还提及，当约定回购金额的计算涉及利息问题时，单利或复利基本各占50%。而在许多司法案例中，对于利息的高低有所关注，若利息超过普遍的区间，投资方旨在取得固定收益的嫌疑会显著提高，而两份报告提及目前市场公允、合理的利率区间基本为8%-15%。百宸报告中还提及，当约定回购金额为投资款的特定倍数时，近九成的项目中设定的倍数区间为100%-140%，是市场主流认可的倍数区间。此类数据对于未来司法判断有一定借鉴意义，若回购价格不在合理范围内，判断对赌协议的双方地位可能有明显的优劣势之分。1.2小结分析公开判例和实务案例的过程，可以看到对赌的一些惯见约定，例如若约定以利息计算股权回购的价格时，市场认可的利率区间是