债务结构对上市公司投资行为影响研究 -以广东超华科技股份有限公司为例

债务结构对上市公司投资行为影响研究——以广东超华科技股份有限公司为例摘要基于筹资活动与投资活动之间的紧密联系，从筹资角度入手探讨公司的投资活动具有较为直观的意义。我国当前的研究主要将负债的不同组成部分假设为具有同质性，即将负债作为一种总量研究其对公司投资行为的影响，然而由于期限以及来源的不同，各组成部分具有明显不同的特征。故本文从这两个角度出发，探讨债务期限结构和债务来源结构对上市公司投资行为的影响，具体来说一方面验证不同期限和来源的负债对上市公司投资支出的影响，另一方面探讨不同期限和不同来源的负债对上市公司非效率投资的影响。通过研究试图证明不同期限和来源的负债对上市公司投资支出和非效率投资的不同作用，为解决我国上市公司非效率投资问题提供一定的参考。关键词：债务结构；投资行为；影响 目录TOC\o"1-5"\h\z\u1债务结构与投资行为的基本理论 11.1债务结构的内涵 11.2我国上市公司债务融资的现状分析 21.3我国上市公司投资行为的现状分析 22债务结构对上市公司投资行为影响分析——以广东超华科技为例 32.1广东超华科技股份有限公司概况 32.2债务期限结构对上市公司投资行为影响的总结评述 32.3债务来源结构对上市公司投资行为影响的总结评述 42.4广东超华科技债务结构对投资行为影响的具体分析 43合理安排债务结构，提升上市公司投资效率 63.1合理安排负债期限结构，有效发挥短期负债治理作用 63.2拓展上市公司融资来源，发展债券市场 73.3完善商业信用体系和偿债保障机制，预防信用危机发生 73.4设置专业投资评估机构，加强投资项目评估监督 7参考文献 9致谢 111债务结构与投资行为的基本理论1.1债务结构的内涵债务结构的含义有广义和狭义之分，狭义的债务结构是指企业长期债务资金的构成和相互之间的比例关系；广义的债务结构是指企业债务的构成和相互之间的比例关系。企业债务按照不同标准有多种分类方式，构成企业复杂的债务结构，如债务期限结构、债务工具结构、债务布置结构、债务优先结构等不同类型的分类。债务期限结构的选择是债务融资最重要的财务决策之一，不适当的债务期限搭配不仅会影响债务融资治理效益，危及企业自身的财务安全，还可能危及一国的安全。现有的关于债务期限结构的研究大多是从公司微观层面研究债务期限的选择，而实际上企业在寻求最优债务期限结构时除了考虑自身特征因素外，还要考虑所处国家的经济等制度环境因素。因此，综合研究企业债务期限结构的宏观和微观影响因素更有现实意义。债务期限结构理论和经验研究识别出许多影响债务期限结构选择的因素。这些因素包括公司未来成长机会、自由现金流量、公司规模、现存资产的期限、公司质量、信息不对称程度、实际所得税税率和波动性等。总的说来，解释债务期限结构选择的理论有契约成本假说、信号传递假说和税收假说等。本部分根据债务期限结构理论对影响债务期限结构的因素进行归类和分析，并给出捕捉这些因素的代理变量。外债来源结构其有两层含义、一是指侦务资金的地区、国别来源，二是指使务资金的机构(官方、南业银行或其他机构)来源。合理、优化的外债结构委求债务资金的双重来源(地区与机构)分有广泛目比较均衡，以使债务国有可靠、稳定、均德的外部资金来源，这样既可以满足国内多层次的对外资的需要，又可以避免因国际金融市场动荡面出现借人困难、偿还成本提高的情况，在债务资金来源上切总把自己那在一架战车上，而应采取多来源、多渠道、多方式的借债策略。从债务资金机构来源看，在所有外债中必须设法保持相当比例的政府官方贷款和国际金随组织的借款，政府贷教和国际金融组织的贷款虽然大都附带有一定的条件限制，但同时却大多利息优惠、期限长，所以在外使总额中应努力提商这两种贷款的比重，这对于降低借债成本、优化外债期限是很有帮助的。面商业村贷款在借款时较简便，使用时也没有什么限制，但是它利率高、期限短，客观上加重了债务成本，且商业性贷款受金融市场波动的影响大，易造成风险，因此应尽量把这种借款控制在一定的比例，不能太高。1.2我国上市公司债务融资的现状分析融资结构是指企业通过不同的融资渠道筹措的资本的有机搭配以及各种资本所占比例。具体地说，融资结构是指企业所有资本来源项目之间的比例关系，即自有资本及借入资本的构成比例。根据我国上市公司历年融资结构分析可知，内源融资比例明显低于外源融资，相差一倍之多。内源融资是诸多融资手段中融资成本最低的一种融资手段，国外不少上市公司将其视为最主要融资手段。它可以降低资本成本，在发达国家上市公司以内源融资为主的融资结构充分体现了内源融资的优势。然而，在中国，上市公司在融资方式的选择上严重依赖外源融资，形成“重外源轻内源”的融资特征。不仅如此，将外源融资中两种最主要的方式（股权融资和债务融资）分别进行分析得出我国证券市场上股权融资与债务融资的基本情况。首先，股权融资发展迅速，并且在整个证券融资中占有绝对优势。我国上市公司显示出强烈的股权融资偏好。因此，在中国，上市公司在外源融资方式的选择上严重依赖股权融资，形成“重股权融资轻债务融资”的融资特征。1.3我国上市公司投资行为的现状分析面对经济全球化的大势，在国家“走出去”的号召下，我国企业对外投资激情高涨，然而与此相应的却是海外投资的频频失败。2011年6月，我国铁建投资沙特轻轨项目亏损达人民币41.48亿元；2011年7月初，中铝宣布澳大利亚昆士兰奥鲁昆铝土矿资源开发项目最终告吹，项目损失高达3.4亿元；2009年底，中化集团在海外投资的3个油气田项目，累计亏损1526.62万美元；2009年9月，我国中铁在波兰A2高速公路项目亏损，合同总额4.47亿美元。我国石油大学2010年的一份报告显示，受管理制度及国际投资环境等因素的影响，三大石油公司在海外的亏损项目达到2/3。在这些明确的数字背后还有一些海外投资亏损则是一笔糊涂账，2010年6月，中钢集团在澳大利亚铁矿石项目暂停，具体损失没有数据显示。但是根据首届外交官经济论坛上提供的数据，2004年以来我国共有14家企业在海外发生巨额亏损，14个项目累计亏损达950.5亿元。我国海外投资具有以下特点：首先，投资目的多样化。具体而言有符合政策性导向、加强巩固我国经贸地位、掌握能源及原材料、获取技术、拓展行销渠道等。第二，多地上市的企业更愿海外投资。与仅在一地上市的企业相比，多地上市企业对不同文化和投资海外的游戏规则可能更为了解，间接促进后者的国际化进程。反过来，也可能是企业为方便进行国际化经营选择在不同国家上市。第三，投资领域分布广泛。其中，金融、石油、航空、电力海外投资最积极。第四，投资目的地分布不均衡。亚太地区往往是海外投资热点。第五，海外投资方式多样。并购投资方式是我国海外投资的主要投资方式，而主要涉及采矿业、制造业电力生产和供应业、专业技术服务业、金融业等。根据2010年度我国对外直接投资统计公报，2010年以并购方式实现的直接投资297亿美元，同比增长54.7%，占流量总额的43.2%。2债务结构对上市公司投资行为影响分析——以广东超华科技为例2.1广东超华科技股份有限公司概况广东梅州超华科技股份有限公司是一家专业专注生产单面线路板、自产板材覆铜板的股份公司，主要从事CCL、PCB及其上游相关产品电解铜箔、专用木浆纸的研发、生产和销售。公司是一家专业专注生产单面线路板、自产板材覆铜板的股份公司，主要从事CCL、PCB及其上游相关产品电解铜箔、专用木浆纸的研发、生产和销售，是PCB行业中少数具有垂直一体化产业链的生产企业之一，形成了从电解铜箔、专用木浆纸、CCL到PCB的较为完整的系列产品线。线路板、覆铜板和铜箔等产品除销售到国内的几十个城市外，还远销到香港、台湾和东南亚地区，与上百家企业建立起稳定的合作战略关系。2.2债务期限结构对上市公司投资行为影响的总结评述债务期限结构对公司投资行为的影响主要有三个方面：短期负债能够控制由于股东一管理层利益冲突导致的投资过度问题，由此发挥了显著的短期负债的相机治•理功能；相比长期负债，短期负债能够缓解由于股东——债权人利益冲突导致的资产替代问题；短期负债能够缓解由于股东——债权人利益冲突导致的投资不足问题。短期负债的作用公司投资行为中相互交织，三种作用彼此交汇，此起彼伏，因而在研究时具有较大的复杂性。且由于中国特殊的背景，公司治理机制尚不完善，债务期限结构在公司投资行为中发挥的作用更加复杂。2.3债务来源结构对上市公司投资行为影响的总结评述本文讨论债务的来源主要包括商业信用和银行借款。商业信用主要包括应付票据、应付账款和预收账款，这几类主要是在公司的日常经营活动中形成的往来账款，一般没有明确的付款期限，也无利息的要求，债务人的还款要求也时常得不到满足。因而与银行借款相比，虽然商业信用属于短期负债的一种，但其完全凭借公司在市场经营活动之中形成的信用，并无其他强制性的约束，约束力相对较弱。且一般情况下商业信用金额较小，主要在于日常经营活动中营运资金的周转。理论上而言，商业信用应发挥其作为较短债务偿还期限的特点，对公司投资行为产生抑制作用，但受其薄弱的债务约束力的局限，其对公司投资行为的约束作用可能并不显著。而相比商业信用，银行借款一般具有金额较大、具有明确的偿还期限以及利息要求的特征。公司在向银行借款时，理论上一般需接受相对较为严格的贷款审批条件，只有具备一定资格的公司才有资格享受银行借款。同时在获得银行借款时，银行同时对资金的用途进行了严格的限制，以保证在借款偿还期满后银行能够按时收回贷款。再者银行借款同时具有较高的利息，公司必须支付相当的成本来使用资金。基于以上几点的分析，本文认为理论上银行借款由于相对较高的融资约束条件，因而与投资支出之间可能存在一定的负相关性。2.4广东超华科技债务结构对投资行为影响的具体分析下面是超华科技提供的从2015年和2016年的主要财务数据：表12015-2016年资产负债表单位：元报表日期2016-12-312015-12-31资产流动资产货币资金355,858,767204,390,736结算备付金00拆出资金00交易性金融资产00衍生金融资产00应收票据00应收账款37,172,44327,182,379预付款项121,675,83512,670,413应收保费00应收分保账款00应收分保合同准备金00应收利息00应收股利00其他应收款81,965,882195,293,145应收出口退税00应收补贴款00应收保证金83,044,94271,339,354内部应收款00买入返售金融资产00存货待摊费用00待处理流动资产损益00一年内到期的非流动资产1,581,7711,344,976其他流动资产104,403,431107,815,431流动资产合计871,275,954683,809,909非流动资产发放贷款及垫款157,552,709162,871,930可供出售金融资产5,668,16015,095,205持有至到期投资1,300,0000长期应收款00应用负债结构模型主要帮助企业测定自身的短期偿债能力，不同的业务收入额对应不同的负债结构。企业目前的现金流处于什么水平．就要求有相应的负债水平，并且保证资金成本最低，取得最佳筹资效益。现以湖北超华科技有限公司为例说明其经营现金净流量的变化对负债结构的影响。首先通过财务杠杆系数公式：DFL=EBIT/EBIT-I，计算得出超华科技在2015年和2016年这两年中的财务杠杆系数分别为3.30和4.29，这两年杠杆系数都大于2，说明超华科技在2015和2016这两年中处于高风险经营阶段，此时企业处于亏损或微利状态，到期无力偿还债务本息的可能性较大，财务风险较高。因此要对超华科技进行负债结构优化，必须以能满足偿还到期债务为前提。再通过负债结构优化模型X=[AT1(1+T2I2)-BT1]/{A[(T1-T2)-T1T2(I1-I2)]}Y=[BT1-AT1(1+T2I2)]/{A[(T1-T2)-T1T2(I1-I2)]}计算得出超华科技在满足偿还到期债务的前提下的长短期借款所占比例，再通过公式长期负债比重=（需支付利息的负债*长期借款比例）/负债总额*100%流动负债比重=（需支付利息的负债*短期借款比例+不需支付利息的负债）/负债总额*100%计算得出2015年和2016年两年超华科技负债结构优化配置，如下表所示：表2企业现金流变化对负债结构的影响单位：元年度20162015指标原数据原数据经营现金净流量B125,157,032136,057,727负债总额A701,224,682583,955,565不需支付利息的负债371,345,725323780946.00需支付利息的负债329878957.00260174619.00长期借款所占比例X77.64%61.55%短期借款所占比例Y22.36%38.45%长期负债金额256115394.26160147630.81长期负债比重36.52%27.42%流动负债金额445109287.74423807934.19流动负债比重63.48%72.58%长期利率为I15.40%7.56%短期利率为I24.86%6.57%资料来源：自制整理从表2可以看到，超华科技2015年负债结构最优配置为长期借款占27.42%，流动负债占72.58%；2016年最优配置为长期负债36.52%，短期负债63.48%。而超华科技2015年流动负债为99.41%，长期负债为0.59%；2016年流动负债98.78%，长期负债1.22%。因此可以得出超华科技应当适当增加长期负债的比例，减少流动负债的比例，达到负债结构的优化，将企业价值发挥到最大。3合理安排债务结构，提升上市公司投资效率3.1合理安排负债期限结构，有效发挥短期负债治理作用基于研究中结论一和二，短期负债只是发挥了部分债务治理功能，不能缓解投资不足问题，理论界基本认同短期负债具有较强的债务约束功能，在西方实证研究中，短期负债充分表现了其治理作用，在我国实证研究中，从前文文献综述里可知，短期负债并未表现出全部治理作用，笔者认为可能是我国上市公司普遍存在短期负债长期占用现象，从而短期负债的治理功能受到一定的损害，导致其无法充分的发挥其治理功能，因而本文认为公司应适当的安排负债的期限结构，在可承受的风险范围之内使用短期负债，并减少短期负债长期占用现象，以发挥其较强的公司治理功能。3.2拓展上市公司融资来源，发展债券市场目前我国上市公司融资渠道过于狭窄，其应当选择多元化的融资模式，理论上来说，相比其他融资方式，公司债券的代理成本较小，所以债券不仅能为公司投资带来资金，也可以有效的发挥约束企业非效率投资行为的功能。但是目前来看，我国债券市场发展并不规范，债券发行条件严格加上流动性很低，为了加快企业债券市场的发展和优化，可以从以下几个方面着手：第一，应该从发行制度上进行改革，实现发行制度市场化；第二，债券市场发展的首要条件就是要有一个统一高效的监管体系，所以应当建立债券市场有效监管体系，朝着统一、高效方向努力；第三，建立科学合理的信用评级体系，这正是我国债券市场所缺乏的；第四，加强债券市场的法律环境建设，更新和完善相关的法律法规，为债券市场的发展提供良好的宏观制度环境。3.3完善商业信用体系和偿债保障机制，预防信用危机发生商业信用作为我国上市公司债务一大来源，其实质上也是一种短期负债，具有一定的债务约束能力，但是基于本文得出的结论，商业信用的功能受到了一定的损害，这跟商业信用管理不到位不关无系，所以要强化对我国企业预收款及工程款的管理，建立有效的预收款和工程款的监管制度，确保我国企业将预收款投资于相应的建设项目，且按照项目进度进行审核和拨发。加强我国企业对应付款和预收款的合理使用和按期偿付，杜绝我国企业的资金滥用行为，保证资金的流转畅通，减少商业信用危机引起的信用风险。3.4设置专业投资评估机构，加强投资项目评估监督我国上市公司普遍存在非效率投资问题，绝大多数上市公司出于各种原因，选择将现金流投资于净现值为负或舍弃投资于净现值为正的项目，由此导致出现过度投资或投资不足的问题。在现代公司财务管理中，评估投资项目是否值得投资，需要预测该项目的未来现金流量，这是企业进行投资前必不可少的工作，通过财务分析计算企业投资项目的未来净现值和预期报酬率来评估该项目是否值得投资，根据评估结果择优选择项目进行投资，如果评估得到该投资项目的未来净现值为正，或者预期报酬率大于内部报酬率时，那么说明该项目值得投资，这样可以提高企业投资效率。由此可知，设置专业投资评估机构，对投资项目进行合理评估，可以提高企业投资效率。参考文献[1]田粟源.公司过度投资会传染吗?[J].当代经济管理，2017，39（11）：85-92.[2]花中东，贾子超，徐睿阳，廖明情.上市公司债务结构会影响投资效率吗?[J].金融评论，2017，9（01）：78-93+125-126.[3]芦贺添，黄月眉，黄怡雯.中小企业财务危机的应对措施[J].农村经济与科技，2016，27（23）：143-144.[4]杨继伟.制度环境、治理结构与投资效率[J].山西财经大学学报，2016，38（08）：77-89.[5]陈岩，张斌，翟瑞瑞.国有企业债务结构对创新的影响——是否存在债务融资滥用的经验检验[J].科研管理，2016，37（04）：16-26.[6]龚洁松.上市公司IPO债务结构对经营绩效的影响——基于多元线性回归模型[J].郑州航空工业管理学院学报，2016，34（01）：71-74.[7]王静，桑忠喜，王丹丹.房地产上市公司过度投资行为的实证研究[J].华东理工大学学报（社会科学版），2016，31（01）：62-70.[8]宇文晶，王振山，李丽.财务报告质量、债务期限结构与过度投资分析——基于中国上市公司的实证研究[J].统计与信息论坛，2016，31（01）：46-54.[9]李淑娟.竞争模式转变与地方政府投融资行为——兼论我国地方债务的治理[J].现代经济探讨，2015（09）：73-77.[10]刘睿.基于中国房地产上市公司的负债融资治理效应实证研究[J].蚌埠学院学报，2015，4（04）：90-94.[11]赖泳杏.债务期限结构的经济后果