震荡行情下高胜算策略梳理系列之一：Alpha对冲策略详解

基金研究专题研究证券研究报告基金研究专题研究证券研究报告基金研究Alpha对冲策略详解——震荡行情下高胜算策略梳理系列之一本报告导读：2023年对冲成本迅速下降，同时市场震荡幅度较大，Alpha对冲策略再未来选择策略需要重点关注策略alpha部分收益，并在对冲成本较低时进行配置。募对冲基金的收益大多分布在-4%-2%之间，而私募对冲基金累计收益分布在2%-8%之间。二者分布范围相近，但私募对冲基金整体收益更高，这主要是因为私募量化基金超额收益更高。该部分收益出现了不可逆的下降。报告作者孙雨(分析师)证书编号证书编号王继恒(分析师)证书编号证书编号相关报告相关报告多资产FOF组合月报2023.11.07医药生物行业ETF优选思路解析2023.11.052023.11.05资金领先市场布局ETF，大盘宽基获增配2023.10.31数量规模平稳增长，降杠杆减久期、减配利率债增配信用债2023.10.31请务必阅读正文之后的免责条款部分专题研究22of13 3 3 3 5 5 6 7 72.2.打新收益的衰减导致对冲策略整体收益下滑 92.3.债券为公募对冲基金提供了多元化的收益来源 92.4.采用持仓数据进行收益率估算与实际值差别不大 4.附注：公募对冲基金2023年收益 专题研究1.国内对冲策略发展情况对冲策略是指同时在股指期货市场和股票市场上进行市值相当、方向相合的投资者，在期货市场上卖空一定数量的股指期货，或是通过场外融券的方式融券做空，做空后，如果大盘下跌，空头部分的收益可以弥补功的关键就是寻找到一个超越基准(具有股指期货等做空工具的基准)的指数增强组合+沪深300指数期货空头策略。这种是择时比较困难，不想承受市场风险，因此愿意付出一定的对冲成本，1.2.2019年后对冲基金增速较快了量化对冲的发展之路。2013年12月6日，嘉实绝对收益策略年3季度市场单边下跌，中金所对股指期货每日开仓超过10手即触发过度交易监管。对冲工具的限制导致公募量量化多头策略也悄然发生改变，此前量化多头多暴露在小风格市值上，化策略超额收益的风格暴露更小，所获取收益更加稳定，稳定的超额收专题研究44of13私募量化对冲策略发展节奏与公募同类产品发行节奏相似，2019年-表1中金所日内过度交易行为的监管标准日内过度交易行为的监管标准403530252050产品总规模产品数量平均产品规模80070060050040030020002013-12-12015-3-12016-6-12017-9-12018-12-12020-3-12021-6-12022-9-1图2私募量化对冲产品发行节奏6005004003002000新发中性产品机构数量新成立中性产品数量2014-3-12015-4-12016-5-12017-6-12018-7-12019-8-12020-9-12021-10-12022-11-1专题研究1.3.公募对冲策略中机构投资者占比近年来有所下降因此我们只统计了公募基金中相关策略的持有人结构情况：早期构投资者占比也迅速下降，说明机构投资者对业绩的敏感性更高持有比例方面，员工持有占比较低，但也有逐年上升的趋势，不业绩的波动，员工持有人比例出现了震荡。图3公募量化对冲产品不同投资者持有比例机构投资者比例（%，左轴）个人投资者比例（%，左轴）员工持有比例（%，右轴）908070605040302000.80.70.60.50.40.30.20.10.02014-6-302015-11-122017-3-262018-8-82019-12-212021-5-42022-9-161.4.私募表现优于公募，2021年后对冲策略整体收益下降私募方面，私募对冲策略整体优于公募对冲策略，但2021年后收益也中的中性策略进行了优选并定期监控，优选私募对冲策略的平均年化收专题研究图4公私募量化产品净值走势3.02.82.62.42.22.01.81.61.41.2私募对冲公募对冲优选私募对冲2014-12-312016-12-312018-12-312020-12-312022-12-31表2公私募对冲产品业绩表现公募对冲私募对冲优选私募对冲年化收益率年化波动率夏普比率最大回撤最大回撤开始时间最大回撤结束时间1.5.2023年私募对冲基金平均累计收益为4.79%0.32%、4.79%。我们统计了2023年前成立且有公开净值的对冲产品的为-0.32%，私募对冲基金平均收益为4.79%，略场中性策略宽基指数”，这可能是因为部分私募在业绩表现专题研究图52023年公募对冲产品收益率分布2.Alpha对冲策略收益来源分解以此决定未来是否配置该类策略。对冲策略收益来源主要有以下几个：例如债券票息收益等。其中主要收益来源为①、②两部分，打新收益是2.1.超额收益扣除对冲成本是Alpha策略的主要收益来源通过分解公募基金持仓我们发现，公募基金普遍没有进行完全对冲：策60%的超额收益，假设指数增强策略年化超额收益为10令我们感到意外的是，该类产品存在对冲不完全的情况，也就是说基金表3公募对冲产品持仓占比统计日期股指期货占比股票股指期货净多头债券上证50沪深300彼此间走势差异大，因此也更容易找到相对强势的股票，这使得小盘增强的超额收益天然优于大盘增强。小盘股超额收益更高，因此机构使用小盘股进行增强制作指增策略的需求也相应更大，这就导致了全市场看使用小盘宽基指数期货对冲的机构相对较多，小盘宽基指数的股指期货需求大，其对冲成本相对较高。公募量化整体超额收益较为一般，如果使用中证500进行对冲，超额收益无法覆盖对冲成表4不同股指期货区间平均年化对冲成本统计时间段上证50期货专题研究平均2.2.打新收益的衰减导致对冲策略整体收益下滑制改革正式稿落地，统一三个板块相关发行规则，基本沿用前期双创板目前该部分收益下降较快。表5打新收益估算统计年份打新收益估算打新收益估算规模段2.3.债券为公募对冲基金提供了多元化的收益来源基金大幅减少了企业债的配置比例，试图通过配置国债获取票息收益与表6公募对冲产品债券比例国债比例非国债比例可转债比例金融债比例企业债比例专题研究2.4.采用持仓数据进行收益率估算与实际值差别不大数据，对公募对冲基金进行了收益率的估算，结果发现收益率估算值与真实值非常接近。估算收益率的公式为股指期货仓位*对公式中分为6个部分，详细公式如下：①股指期货仓位*对应指数增强收益率；③债券部分收益，采用季度持仓数据计算：季度债券仓位*：（表7公募对冲产品收益率测算年份对冲产品拟合规模加权收益率（除打新）打新收益估算管理费、托管费总收益率估算公募对冲产品规模加权收益率差异专题研究3.Alpha对冲策略未来展望源主要为打新收益，目前阶段该类策略表现不佳的核心原因在于打新收新收益。随着破发率的增加，打新收益迅速下降，对冲产品的真实管理能力开始显现出来：由于公募量化基金整体超额收益表现一般，其并不能大幅跑赢对冲成本，因此在扣除管理费后，该类别产品平均净值持续私募对冲策略性价比优于公募对冲策略，其收益来源与公募基金相似，但超额收益更高，在对冲成本下降的2023年，目前整体依旧可以保持打新方面，私募基金多为母子结构，子基金规模控制在合理范围内更利合来看，由于私募对冲策略超额收益更高，且对冲较为完全，其整体性价比优于公募对冲策略，但打新收益的下降对其影响更大，因此打新收益下降后私募对冲策略的收益衰减更快。打新收益属于特定历史阶段的时代红利，该部分收益很难再回到前期的4.附注：公募对冲基金2023年收益一览表8公募对冲基金2023年收益一览基金代码基金名称基金经理成立时间2023年收益金猛010668.OF杜晓海,李自悟金猛,方晗顾耀强,吴江宏5.风险提示本报告结论完全基于公开的历史数据进行计算，对基金产品和基金管理人的研究分析结论并不预示其未来表现，也不能保证未来的可持续性，亦不构成投资收益的保证或投资建议。本报告不涉及证券投资基金评价业务，不涉及对基金产品的推荐，亦不涉及对任何指数样本股的推荐。专题研究1.投资建议的比较标准1.投资建议的比较标准相对同期的沪深300指数涨跌幅为基2.投资建议的评级标准分析师声明作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何免责声明本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域、部门或关联机构之间的信息流动。因此，投资者应注意司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况下，本公