2023年钢琴行业分析报告

2023年钢琴行业分析报告目录TOC\o"1-4"\h\z\u一、我国钢琴行业发展态势：正处于快速发展时期 41、中国是世界最大的生产和消费国 4（1）全球钢琴产业向我国转移 4（2）我国是全球最大的钢琴生产国 5（3）我国还是全球最大的钢琴消费国 62、行业成长空间依然巨大 7（1）未来行业主要需求来源于国内市场 7（2）我国钢琴普及率较低 7（3）我国钢琴普及率有提升空间 8（4）国内钢琴行业成长性良好 93、至2021年，我国城镇钢琴需求年均增速约14% 10（1）国家政策扶持 10（2）城镇化率提高带来钢琴需求 11（3）近几年是婚育高峰 12（4）居民消费能力提升 13（5）行业增速估算 14二、行业竞争格局与发展趋势 141、差异化竞争格局，竞争不断加剧 15（1）差异化竞争格局 15（2）行业竞争加剧 162、行业洗牌继续进行，强者恒强 183、产业升级，中高档产品占比提升 204、产业结构多元化 21三、行业标杆分析：珠江钢琴 221、公司概况 22（1）钢琴行业第一股 22（2）全球生产规模最大的钢琴制造商 232、公司行业龙头地位稳固 24（1）公司主要竞争对手 24（2）公司市场占有率遥遥领先 25（3）公司产品受消费者认可度高 263、公司竞争优势分析 26（1）公司质地优异，各项指标业内领先 27（2）公司核心优势之一：品牌优势突出，国内外市场认可度高 28（3）公司核心优势之二：生产制造技术方面领先同行 30（4）公司核心优势之三：布局全球的销售网络 33（5）公司核心优势之四：未雨绸缪，布局产品结构多元化发展 354、公司目前的主要战略规划：产品结构持续优化 375、盈利预测 396、风险提示 41一、我国钢琴行业发展态势：正处于快速发展时期经过多年发展，我国钢琴行业取得巨大发展，钢琴普及率从2000年的1.26架/百户增长到2020年的2.62架/百户，但同国外成熟市场钢琴普及率相比，差距较大，还处于较低水平，随着居民消费水平提高，行业成长空间巨大，且行业呈现需求加速趋势。1、中国是世界最大的生产和消费国（1）全球钢琴产业向我国转移十八世纪初，世界上第一台钢琴诞生于意大利，钢琴在欧洲兴起；19世纪后期，钢琴产业向美国转移，在美国真正实现了钢琴工业产业化；二战后美国加大对日本经济扶持，由于低廉的劳动力和自动化生产，日本钢琴产业在60年后飞速发展，韩国效仿日本模式，依靠更廉价的钢琴迅速扩大市场份额，日韩成为世界钢琴制造聚集地；90年代后，由于中国低廉的人工成本和庞大的消费市场，世界钢琴产业向中国转移，我国成为全球钢琴制造中心。（2）我国是全球最大的钢琴生产国十九世纪末，中国上海出现钢琴作坊；1950年10月，中国制造了完全由自己生产的第一台完全自主自主的立式钢琴，现代钢琴制造业在我国起步；90年代后随着世界钢琴产业转移，我国成为世界钢琴制造中心，历经20年左右稳定发展，目前我国钢琴年产量30多万架，远超世界其他各国产量，多年来我国保持占全球钢琴总产量的70%以上，是全球最大钢琴生产国。据中国乐器协会和国家轻工业乐器信息中心统计，2022年，全国钢琴总产量为379746架，同比增长8.05%。其中立式钢琴产量363168架，同比增长9.15%；三角钢琴16578架，同比减少11.61%。（3）我国还是全球最大的钢琴消费国从全球钢琴消费市场看，欧美市场是传统消费市场，消费能力较强，存量高，新增较少，市场逐渐饱和；中国、印度等发展中国家是新兴市场，消费能力提升较快，需求潜力巨大。由于欧美市场基本饱和，我国已是全球最大钢琴消费市场。资料来源：《中国乐器年鉴2019-2020》2、行业成长空间依然巨大（1）未来行业主要需求来源于国内市场我国钢琴出口量自2015年起不断下滑，2020年开始我国钢琴进口量大于出口量，2022年我国出口立式和三角钢琴共计50193架，同比下降11.57%，进口钢琴合计106831架，同比增长15.64%。我们认为，经过多年发展，国外成熟市场已经基本饱和，未来我国钢琴行业主要需求将来源于新兴市场，其中目前最主要的消费市场是国内。（2）我国钢琴普及率较低经过几十年的发展，虽然我国已成为世界上最大的钢琴制造国和消费国，城镇居民家庭平均每百户钢琴拥有量也在近十年实现了翻番，但与成熟市场相比，我国钢琴普及率仍处于低位，2021年我国城镇居民家庭平均每百户钢琴拥有量2.65架，而数年前，日本、美国、欧洲等发达国家的钢琴普及率就达20-25架/百户，远远超过我国每百户钢琴拥有量。（3）我国钢琴普及率有提升空间对比国内各地区钢琴普及率，北京、山东、上海、江苏等东部经济发达地区城镇居民家庭平均每百户钢琴拥有量在4架以上，远高于中西部经济欠发达地区。十八大我国政府提出居民收入倍增计划，计划的实施将极大提升我国居民的消费能力。我们认为，随着国内经济发展，中西部居民消费水平提高，钢琴普及率还有提升的空间。（4）国内钢琴行业成长性良好就全球而言，钢琴已属于成熟行业，发达国家的钢琴市场已经基本饱和，难有增量，而对发展中国家而言，钢琴还属于高档消费品，行业成长空间还很大。在我国，钢琴正从专业人士消费向大众消费转换，行业仍处于一个稳定成长时期。而根据国际经验，国家人均GDP超过3000美元时，居民衣食住行型消费将升级至精神文化消费。从统计数据看，2018年我国人均GDP超过3000美元，而2022年中国人均GDP达6100美元。我们认为，未来居民消费中文化娱乐支出将成为消费支出中增长较快的项目，钢琴行业成长空间很大。无独有偶，日本在六七十年代也启动过居民收入倍增计划，而且日本的人均GDP水平也在七十年代初达到3000美元，日本的城镇居民家庭平均每百户钢琴拥有量从六十年代的2架/百户提高到七十年代的10架/百户，而后钢琴普及率更是经历了长达二十年的快速增长。近十年，我国钢琴表观消费量增速明显提高，也印证了上述观点。随着居民消费中文化娱乐支出增快，我国钢琴表观消费量增速呈现加速趋势。2002-2016年我国钢琴表观消费量年均增速为4.74%，而2018-2022年我国钢琴表观消费量年均增速为11.97%。3、至2021年，我国城镇钢琴需求年均增速约14%在国家文化产业政策支持下，受城镇化进程加快、婚育高峰、居民消费能力提升等多因素推动，预计到2021年，我国城镇钢琴总需求量约120万架，年均增速约14%，钢琴行业零售规模约213亿元，年均增长约17%。（1）国家政策扶持近年来，国家出台了一系列产业政策支持促进文化产业的发展。文化产业满足人民群众多样化、多层次、多方面精神文化需求，是推动经济结构调整、转变经济发展方式、保持经济平稳较快发展的重要着力点，是实现经济、政治、文化、社会全面协调可持续发展的重要内容，是推动中华文化走出去的主导力量。文化部提出“十二五”期间文化产业倍增计划，到2015年文化产业增加值比2020年至少翻一番，年均增长20%以上。钢琴作为文化产业重要组成部分，也将受到国家产业政策的保护和大力支持。（2）城镇化率提高带来钢琴需求钢琴的消费主要集中在城市家庭和机构消费者，而据我国第六次人口普查数据显示2020年中国居住城镇的人口接近6.6亿人，城镇化率达到49.68%，1982年以来平均每年城镇化率提升1.02%。最近几年城镇化率同比增速放缓，但是依然保持超过2个百分点。城镇化程度提升空间大。根据世界银行统计，世界平均城镇化率为50.33%，高收入国家城镇化率为76.96%，我国城镇化率相当于世界平均水平，但与高收入国家有较大差距，特别是我国城镇居住人口中还有大量的没有住房所有权的流动农民工，实际这一差距更大。我们认为，随着经济的发展，实际城镇化率还有非常大的提升空间，而城镇化率的提升将带来大量城镇人口家庭，推动钢琴消费的需求。（3）近几年是婚育高峰我国共经历了三次人口生育高峰，其中80年代第三次人口生育高峰出生的人口，即将进入婚育阶段。据民政部消息，2021年全国婚姻登记1302.4万对，比上年增长4.9%。我国人口出生率有望在2022年开始回升，并于2016年达阶段性峰值，迎来第四次“婴儿潮”，预计未来人口每年增长1600万-2000万人。钢琴是儿童素质教育的一种重要手段。随着国家及家长对素质教育的重视，素质教育理念的深入人心。加上钢琴能开发儿童智力，促进儿童大脑发育，现在对儿童教育的各种艺术培训越来越多，甚至现在学钢琴已经是幼儿师范专业的必修课。一般小孩开始学习钢琴的适龄年龄为4-5岁，这将带来巨量的新增青少年需求团体，极大推动钢琴消费。（4）居民消费能力提升居民消费能力提高利于钢琴消费。居民的消费意愿和消费能力与居民可支配收入情况相关，人均可支配收入的提高促使人们追求衣食住行之外精神文化层次的消费。2000-2022年我国城镇居民人均年可支配收入年均增长12%，城镇居民钢琴消费随教育文化娱乐支出而增加，城镇居民平均每百户钢琴拥有量从2000年的1.26架/百户增长到2021的2.65架/百户，年均增加0.13架/百户。十八大我国政府提出居民收入倍增计划，计划的实施将极大提升我国居民的消费能力，对钢琴消费形成利好。（5）行业增速估算我们测算了至2021年国内钢琴市场需求增速。主要假定如下：1）根据《国家人口发展“十二五”规划》和国家人口计生委相关预测对2021年人口增长和城镇化率做了假设；2）假定2021年城镇居民平均每百户钢琴拥有量4架/百户，年均增长0.15架/百户；3）根据历史提价经验，假定2023年起钢琴单价年均增长约3%。通过测算，即使在不考虑存量钢琴更新因素情况下，保守估计到2021年，我国钢琴城镇总需求量约120万架，年均增速约14%，钢琴行业零售规模约213亿元，年均增长约17%。资料来源：国家人口计生委，国家统计局，中国乐器协会二、行业竞争格局与发展趋势我国钢琴行业呈现差异化竞争格局，随着竞争加剧，行业洗牌不断推进，行业资源朝竞争优势明显的领先企业集中。随着国内消费者消费水平提升，以及品牌意识加强，行业正经历着产业结构升级以及从单一钢琴制造业向复合产业结构的转变趋势。1、差异化竞争格局，竞争不断加剧（1）差异化竞争格局国内是全球最主要消费市场。纵观全球，钢琴在欧美、日韩已经很成熟，市场基本饱和，扩容空间不大，呈现垄断竞争格局，而中国、印度等发展中国家已经成为全球钢琴行业新一轮发展的新兴市场。随着中国经济的发展和国民消费能力的提升，我国已经成为钢琴行业当今世界最大最重要的消费市场，对各个钢琴企业而言，中国市场成为兵家必争之地。差异化竞争格局，外资品牌垄断高端市场。由于客户群体的消费水平不同，各个钢琴制造企业技术实力、品牌定位也不同，我国钢琴行业呈现差异化竞争格局。钢琴根据品质分为高档、中档、普及型三个层次，其中高档型钢琴制造商以施坦威（美国）、贝希斯坦（德国）、斯坦格列泊索纳（德国）、贝森多夫（奥地利）等欧美钢琴制造商为代表，其钢琴价格较高，产量较小；我国的知名自主钢琴品牌像珠江钢琴、海伦钢琴等，以及日韩钢琴品牌雅马哈、卡瓦伊、英昌等处于第二个中档钢琴为主的层次，其产品性价比较高，市场需求量大；还有众多以普及型为主的中小钢琴制造商在低端市场竞争。（2）行业竞争加剧在中国钢琴行业稳步发展的同时，竞争程度也是不断升温，其中有国企、民营、外资之间的竞争，也有成本攀升的压力，还有进口钢琴的影响。国企、民营、外资三分天下。由于中国钢琴消费市场需求空间巨大，吸引了众多外资企业强势介入，诸多国外知名钢琴企业依托其自身强大的技术实力及品牌知名度，纷纷在我国设立生产基地，目前国内钢琴制造企业国企、民营、外资三分天下。近年来，民营企业市场份额不断缩小，而外资和国企地盘不断扩大。我们认为，这是由于随着竞争加剧，民营企业在技术、资金、品牌方面相对欠缺，不少钢琴自主品牌被淘汰或被外资品牌并购重组。而国企在小型企业不断被并购的背景下虽然目前数量上仅剩下为数不多几家，但是由于存活下来的都是资金雄厚、技术领先的大型国企，加上政府资源向其倾斜，其整个市场份额反而不断扩大。成本上升加剧行业竞争。从珠江钢琴披露的产品成本构成可以发现，人工和原材料占成本比重很大，而原材料中的木材又占成本的28%左右，木材价格变动10%，对产品毛利率影响约2个百分点。当年由于人工成本低廉促使全球钢琴产业向中国转移，而近年来，人工成本和木材价格不断上涨，给行业带来压力，特别是议价能力较弱的小企业，这也促使钢琴企业不断提高技术水平，增强产品市场竞争力，加剧了行业竞争程度。进口钢琴增多，二手钢琴冲击市场。2022年我国进口钢琴10.68万架，同比增长15.64%，进口数量大于出口数量，占钢琴表观消费量约24%。日韩、印尼、德国等是我国钢琴进口主要来源地，其中从日本进口钢琴数量占比超过整个进口钢琴的一半以上。在这些进口钢琴中有约7万架是二手钢琴，二手钢琴的价格为新钢琴的30%-50%，因此受部分消费者青睐，对国内钢琴市场造成冲击。2、行业洗牌继续进行，强者恒强竞争推动行业洗牌，市场集中度提高。由于行业竞争加剧，近年来，行业不断洗牌。我国钢琴企业从几年前的近200家到现在仅剩下几十家，且各大钢琴企业之间的竞争更加激烈，从单纯的销量、价格竞争发展到渠道、品牌、服务等全方面竞争。市场集中度也是不断提高，钢琴行业CR6已经从2014年的50.88%提高到2021年的73.96%。行业洗牌利于龙头企业。随着行业洗牌不断推进，行业资源朝竞争优势明显的领先企业集中，这些领先企业逐渐在行业中占据主导地位。珠江钢琴作为行业龙头，充分受益行业洗牌，市场份额已经从2015年的19.87%提高到2021年的33%。行业洗牌大势所趋，强者恒强。参考国外成熟市场，随着行业发展，市场基本被少数几家大型品牌企业垄断，而我国经过数十年的优胜劣汰，目前钢琴制造企业依然有数十家，仍有不少产量较低的小型钢琴制造企业。我们认为，随着消费者对企业产品质量、反应速度、品牌影响、售后服务等要求的全方位提高，行业竞争将进一步加剧，行业洗牌将延续，资源将继续整合优化，未来强者恒强。3、产业升级，中高档产品占比提升我国虽然是全球最大钢琴生产国，但主要占据着中低端市场，高端市场被国外品牌掌控，随着国内消费者消费水平提升，以及品牌意识加强，其更加关注钢琴的品质和品牌，整个产业正经历着结构升级的蜕变。目前，国产钢琴单位价值相比国外有较大差距。在产业升级背景下，国内主要钢琴生产商积极创新，从国外引进吸收先进生产工艺，提高产品档次。目前国内知名品牌钢琴产品的品质已接近国际中高档钢琴制造水平，像珠江钢琴公司的部分高端产品，甚至已经达到欧洲高档钢琴水准。市场中高档钢琴占比不断提升。通常来讲，普及型钢琴售价1.2万以下，市场容量占比约30%左右。根据流行钢琴网选取市场10款热门钢琴报价统计数据显示，近几年市场热门型号钢琴售价不断升高。随着消费者生活品质和消费能力提高，其青睐的产品档次逐步提高，在产业结构升级的推动下，市场中高档钢琴占比提升趋势明显，预计未来低档产品占比会进一步缩小。4、产业结构多元化近年来，我国政府出台各种鼓励政策大力支持发展音乐文化事业，钢琴从各专业音乐学院及专业音乐人士中快速进入普通大众生活。参考国外成熟市场经验，随着钢琴消费的增长升级，消费者和企业开始重视售前售后服务，钢琴行业也将发生从单一钢琴制造业向复合产业结构的转变，包括音乐教育培训、数码钢琴等多元化结构并行发展。例如日本钢琴巨头雅马哈和卡瓦依的收入来源中就有约1/3来源于音乐教育培训。数码钢琴和声学钢琴的形成良好互补。数码钢琴具有时尚、便捷、娱乐特点，更多代表的是流行音乐流派，主要消费群体是青年。因此，以数码钢琴为代表的数码乐器形成了和传统声学钢琴良好的互动关系，具有广阔的市场前景，在众多欧美发达国家，数码钢琴成为乐器市场的主要产品品种之一。目前，国内数码钢琴的规模10万台左右，售价四千左右，未来发展空间巨大。钢琴培训市场有待规范。在钢琴制造业快速发展的同时，目前我国钢琴教育培训市场也逐步活跃起来，但呈现散乱弱特点，一方面是培训机构散、乱、小，各自作战；另外一方面是教师资质不齐，鱼龙混杂，缺乏统一资质标准。随着国内消费升级，钢琴保养、音乐培训等业务将获得极大关注，未来钢琴培训市场有望整合洗牌，国内优势钢琴企业，比如珠江钢琴有望从中受益。三、行业标杆分析：珠江钢琴1、公司概况钢琴是源自西洋古典音乐中的一种击奏弦鸣乐器，由88个琴键和金属弦音板组成，用键拉动琴槌以敲打琴弦，音量宏大，音色变化丰富，可以表达各种不同的音乐情绪，在流行、摇滚、爵士以及古典等几乎所有的音乐形式中都扮演了重要角色，被称为“乐器之王”。（1）钢琴行业第一股公司历史悠久，地位领先。广州珠江钢琴集团股份有限公司是我国历史最悠久的钢琴民族自主品牌之一，前身为广州钢琴厂，成立于1956年，是新中国四大钢琴生产厂之一。公司行业地位领先，目前是中国乐器协会副理事长单位和中国乐器协会钢琴分会的会长单位，是国家乐器标准化中心委托的钢琴国家标准(GB/T10159-2018《钢琴》)的起草和修订者之一，也是中国乐器行业唯一拥有“国家级企业技术中心”的“国家创新型试点企业”、“国家火炬计划重点高新技术企业”、“全国质量奖企业”，同时是国家文化产业示范基地，国家文化出口重点企业。国有控股，钢琴行业第一股。公司为钢琴行业目前仅有的数家国有控股企业之一，控股大股东为广州市国资委，其国企背景使其更易获得资源倾斜和政策扶持。同时，公司引入知音琴行、欧雅琴行等下游经销商作为参股股东，优化公司治理结构。公司于2022年5月登陆资本市场，发行4800万股新股，成为钢琴行业上市第一股，在行业树立了独特标杆作用，引领行业发展。公司产品系列丰富。珠江钢琴公司主要从事钢琴的研发、生产、销售与服务，同时注重数码钢琴和音乐文化教育的多元化发展，拥有恺撒堡、珠江、里特米勒、京珠等多个自主品牌。公司主导产品为立式钢琴和三角钢琴，两大产品共三百多种型号，产品系列丰富，涵盖高档、中档和普及型等各档次。（2）全球生产规模最大的钢琴制造商公司产销量全球第一。1956年，珠江钢琴公司（前身广州钢琴厂）刚成立之初，月产量仅4台，曾经被称为“世界上最小的钢琴厂”；2002年，珠江钢琴产量超过了原世界排名第一的日本雅马哈钢琴，成为全球最大的钢琴制造商；2015年公司成为国内首家钢琴累计产量超百万架的企；2019年公司单月钢琴销量突破1万架（国内首家）；2020年公司年产销量首次突破10万架；2022年公司实现钢琴销售12.86万架，同比增长11.64%，累计生产钢琴达158万架，继续保持全球产销第一的地位。公司产品立式钢琴和三角钢琴占据主导地位，目前收入占比约98%以上，而数码钢琴和教育培训收入占比相对较小。公司产品主要以内销为主，国内市场是公司收入主要来源，而国外市场收入占比相对较为稳定，近几年公司保持钢琴产品出口1万多架规模，是国家文化出口重点企业。2、公司行业龙头地位稳固（1）公司主要竞争对手珠江钢琴公司产品结构完整，主要定位于中高档钢琴消费者，目前在我国钢琴市场的主要竞争对手包括外资品牌日本的雅马哈、卡瓦依，韩国的英昌、世正，国产自主品牌海伦、星海等。（2）公司市场占有率遥遥领先公司作为行业龙头，钢琴年产量超过10万架，国内市场占有率不断提高，目前市场占有率约30%，远远高于行业产量前几位的其他钢琴品牌制造商。公司是中国乐器行业唯一拥有“国家级企业技术中心”的“国家创新型试点企业”，2021年在中国轻工业乐器行业十强企业评选中名列第一，行业龙头地位进一步稳固。（3）公司产品受消费者认可度高公司旗下拥有珠江、里特米勒、恺撒堡、京珠等自主品牌，覆盖不同层次消费者，其品牌影响力在国内已处于领先地位，珠江牌钢琴于2022年获得"中国名牌产品"认证（行业首批），连续多年评为"全国用户满意产品"，是顾客首选的中国乐器品牌，在流行钢琴网2019年度最受用户关注钢琴品牌调查中位居首位。3、公司竞争优势分析行业进入门槛虽然不高，但是要做大做强比较难，公司盈利能力突出，顺应行业发展趋势，中高档产品不断提升，公司在品牌影响、技术研发、生产制造、渠道网络等方面优势突出，是众多中小企业难以企及，其龙头地位稳固，在此轮行业洗牌中，竞争优势明显，依然有望继续提高市场份额。公司业绩出现爆发式增长的可能性相对较小，但业绩增长的稳定性比较确定。（1）公司质地优异，各项指标业内领先近几年，公司增长稳定。2022年营业收入13.23亿元，同比增长达12.8%，自2019年以来营收年均复合增速达16.07%，高于行业增长速度；2022年归属于母公司股东的净利润1.82亿元，同比增速25.86%，年均复合增速达28.30%，净利润增长高于收入增长。公司盈利能力突出。公司综合毛利率从2019年的30.75%提升至2022年的32.16%，净利率从2019年的10.25%提升至2022年的13.84%，跟国内外知名钢琴企业相比，公司的综合毛利率也处于领先地位。期间费用不断降低。公司重视科学管理，费用控制能力强，期间费用率从2019年的17.24%降至至2022年的15.34%。我们认为，随着公司继续加强管控，公司未来期间费用率有望保持在较低水平。公司运营能力和偿债能力表现良好。公司重视应收账款管理，应收账款周转率高，回款质量好和速度快；公司对生产钢琴所需的木材的处理周期较长，导致存货周转率相对较低；另外，公司资产负债率低，资金流动性好。（2）公司核心优势之一：品牌优势突出，国内外市场认可度高钢琴属于耐用品，同时有具备消费品的属性。目前钢琴消费一方面仍属于相对高端消费，消费者的受教育程度和收入水平也相对较高，其品牌意识也相对较强；另一方面随着钢琴消费的大众化，特别是消费主体为给儿童购买的家长群体，其消费倾向受品牌影响、市场口碑甚大。而一个钢琴品牌的创立需要较长时间的积累和市场推广，不是简单的建几条生产线就能实现的，这通常需要数十年甚至上百年时间来对消费者市场潜移默化。因此，我们认为，产品拥有较高的品牌影响力和知名度，才能在激烈的品牌竞争中占据优势。公司品牌受国内消费者青睐。公司是我国最早的钢琴生产商之一，历史悠久，拥有珠江、里特米勒、恺撒堡、京珠等自主品牌，最早获得“中国驰名商标”和“中国名牌产品”，是乐器行业中唯一拥有国家级技术中心的创新型试点企业和荣获中国质量协会颁发“全国质量奖”的企业。公司多个品牌在市场口碑甚佳，在流行钢琴网最新的2022年国内各大城市用户最关注钢琴品牌的调查中，珠江钢琴依然是最受用户关注的品牌，唯有外资品牌雅马哈、卡瓦依的品牌影响力能跟其相当。公司品牌国际影响力逐步提高。珠江钢琴虽然很早就拥有全球领先的市场份额，但产品主要占据中低端市场，在国际市场影响力不高。近年来，公司顺应行业需求，不断提高产品品质，其品牌在国际市场认可度也不断提升。在美国权威杂志《PianoBuyer》2022年公布的世界钢琴品牌排行榜中，第一二组最佳质量演奏用琴和高质量演奏用琴基本被欧美传统钢琴制造强国垄断，珠江钢琴的里特米勒系列名列第三组较佳消费型钢琴，步入中高档钢琴范畴。公司打开高档钢琴市场，品牌影响力有望进一步扩大。2022年，公司恺撒堡艺术家（KA）系列钢琴经中国轻工业联合会与中国乐器协会钢琴分会鉴定认为，其声学品质和弹奏性能达到国际专业级水平，整体性能达到国际(欧洲)高档钢琴的水平，填补了我国高档钢琴的空白，我们认为，随着恺撒堡高端系列钢琴的品质不断提升和市场推广，未来公司的品牌影响力将更进一步。（3）公司核心优势之二：生产制造技术方面领先同行良好的品牌影响力，来源于产品的优异品质，一架钢琴的完成需要300多道工序和近9000个零件，产品品质高低与其的生产技术和工艺息息相关。我们认为，公司作为国内行业龙头，在生产制造技术方面有着领先同行的优势：一是生产规模优势，二是制造技术领先，三是业内强大的人力资源优势，四是拥有业内最完善的制造产业链。公司产销量规模大，产品覆盖面广。公司作为行业龙头，钢琴年产销量超过10万架，产品层次丰富，覆盖高、中档和普及型等各档次，市场占有率远远高于行业产量前几位的其他钢琴品牌制造商，对上下游有一定议价能力，这种规模效应使得公司在降低生产成本和产品市场定价权方面有着相对优势。公司注重研发，制造技术业内领先。公司是行业唯一拥有“国家级企业技术中心”的“国家创新型试点企业”，公司注重研发，坚持自主创新，拥有钢琴制造技术秘密二百余项，发明专利及其他专利62项，具有多项主要生产环节的国际先进、国内领先制造技术，具备自主开发高端钢琴产品和各类专用设备的能力。公司2022年研发投入4423.67元，保持充足的研发投入，为公司技术创新提供资金保障，多年来研发费用占营收比例保持在3%以上。人才储备丰富，拥有业内强大的人力资源。钢制制造工艺中，人工技能熟悉程度甚是重要。为确保珠江钢琴产品良好的品质，公司遵循“以人为本”的核心价值观，建立了现代人力资源开发与管理体系，强化激励机制，持续员工培训教育，创造人才成长的良好环境。截至2022年末，公司在职员工总数为1707人，具有10年以上工龄的在职员工超过1000人，高技能人才数量在国内同行中占据较大比重。同时，本公司还引聘国际知名的钢琴设计工艺大师托马先生、史蒂芬·默勒先生等国外著名专家担任公司顾问，并与刘诗昆等国内外30余名钢琴演奏家建立了长期合作关系，形成了一支包括国际钢琴设计大师、国际钢琴制造大师、国内外著名钢琴家在内的技术团队。为适应公司未来高速发展对人才的需求，公司继续加大人力资源开发投入力度，创新人才培养模式，持续提升员工队伍的整体素质，吸引高端技术和管理人才，保障募投项目的顺利实施。公司拥有完整的钢琴制造产业链。公司是业内少有的拥有完整钢琴制造产业链的企业，具备从木材原材处理（自然干燥、平衡处理）→木材粗、精细加工处理→各类零配件加工→油漆处理→制造钢琴成品全过程的生产工艺配套，拥有一大批钢琴生产及木材处理专用设备，实现了钢琴制造大规模生产和高品质要求的统一。另外，公司拥有全球钢琴行业最大的木材加工处理基地。公司木材加工处理基地总面积约240亩，木材加工处理基地存放的木材能基本满足公司一年的生产耗用量，是目前全球钢琴行业最大的木材加工处理基地，为本公司钢琴产品的高品质、高性能和高市场竞争力提供了坚实支撑。（4）公司核心优势之三：布局全球的销售网络公司销售网络布局全球，业内处于前列。公司采用经销商销售模式，坚持“全球化”的市场策略，拥有遍布全球的营销网络，其中国内营销服务以广州、北京为中心，形成销售网点300多个，服务网点200多个；国际以亚洲、欧美为核心，形成销售服务网点200多个，营销和服务网络覆盖全球180多个国家和地区。对比国内主要钢琴生产商销售网络数据，珠江钢琴公司的国内国外销售网络完善，在行业内处于前列。加大北方市场开拓力度，进一步完善国内销售网络。从公司产品销售区域看，公司内销主要来源于华东、华南和华中地区，而北方地区相对较弱。由于北方市场容量和潜力巨大，公司在巩固传统华南、华东等优势市场的同时，通过设立北京珠江制造、北京营销中心等途径来加大北方市场开拓力度，去年10月公司与德国斯坦格雷博钢琴公司签订了战略合作框架意向书，开拓北方市场。2022年，北京珠江公司钢琴销售1.03万架，同比增长36.63%，极大加强了公司在传统弱势地区的品牌影响力。（5）公司核心优势之四：未雨绸缪，布局产品结构多元化发展顺应行业发展，提前布局产业结构多元化。前文已提及，参考国外成熟市场经验，随着钢琴消费的增长升级，消费者和企业开始重视售前售后服务，钢琴行业也将发生从单一钢琴制造业向复合产业结构的转变。公司顺应行业发展趋势，提前布局，正在形成钢琴、数码乐器、音乐教育业务协调、均衡、可持续发展的三层次产业体系，其中钢琴制造仍是公司最核心业务，数码钢琴和音乐教育培训业务目前占比较小，未来将大力发展，同时公司还涉及文化传媒、金融、定制服务等业务领域，这些都将成为公司业务新的利润增长点。创建数码乐器自主品牌。由于数码钢琴和声学钢琴的形成良好互补，为抓住数码乐器市场快速成长的市场机遇，进一步促进公司产业结构相关多元化、提高公司抗风险能力，公司2018年公司成立了广州艾茉森电子有限公司，并通过艾茉森与国际顶尖数码乐器制造商意大利威斯康公司达成战略合作协议，合作开拓国内高端数码钢琴市场。2022年艾茉森数码钢琴销售0.94万架，同比增长81.57%。扩张数码乐器产能，形成未来新的利润增长点。2023年3月公司公告拟投资7720万元建设增城数码乐器产业基地暨数码乐器研究院项目，数码钢琴产业基地项目规划产能为自产数码乐器10.3万架，其中数码钢琴6万架，MIDI键盘、电子鼓及其他数码乐器4.3万架。此外，项目将委外生产MIDI键盘等数码乐器1.08万架，随着数码乐器的产能形成规模，加上声学钢琴经销商渠道的天然优势，数码乐器将成为未来重要的新增利润增长点。公司在音乐文化教育业务方面起步早，未来有望受益钢琴培训市场的整合。由于音乐文化教育业务与钢琴制造业务的相互促进关系，公司一直与音乐界、艺术教育界保持密切的合作关系，2019年公司就设立了艺术中心，专门提供钢琴、舞蹈等音乐方面的教育培训。公司充分利用目前国家鼓励和促进文化产业大发展的时机，通过与国内知名音乐院校开展多种形式合作，实现强强联合，高起点开拓音乐文化教育业务，以乐器制作业务培育音乐文化教育业务、以音乐文化教育业务促进钢琴制造业务的品牌提升。4、公司目前的主要战略规划：产品结构持续优化公司目前最主要的工作就是继续升级产品结构。我们认为，这主要是因为公司作为行业龙头，体量已经很大，单纯依靠数量上提升抢占市场份额不再像以前那么容易，该举措的实施一是顺应了行业的发展趋势，二是提升了公司盈利能力，有利于公司提升自身产品竞争力。公司建立了完善的产品品牌定位体系。公司立式钢琴根据生产工艺、市场认知度和品牌分为高档钢琴、中档钢琴和普及钢琴，其中“PTR三大系列”和其他120及以上系列构成了公司中档立式钢琴，“恺撒堡”立式钢琴系列组成了公司高档立式钢琴，同时，公司以更高端的品牌定位成功推出了恺撒堡艺术家(KA)系列钢琴，另外，恺撒堡KD（德国制造）系列钢琴也在有序推出中，公司高端产品的品牌定位不断提高。公司中高档产品占比不断提高。公司产品以中档钢琴为主，由于消费者消费水平和品牌意识不断提高，公司也不断调整产品结构。1999年公司收购了原欧洲十大钢琴品牌之一的德国“里特米勒（Ritmuller）”钢琴品牌，成为公司主力中高档产品品牌，2016年公司推出“恺撒堡”系列，作为公司开发高档钢琴市场重点产品。经过近几年的市场推广，公司中高档产品销售飞速增长，营收占比从2019年的57.32%提高到2021年的65.57%，2022年，在公司高端品牌影响力持续提升的带动下，公司产品销售结构优化显著，恺撒堡系列高档钢琴销量同比增长43%；三大系列中档钢琴销量同比增长15%；三角钢琴销量同比增长8%，预计2022年公司中高档产品占比比2021年提高了3个百分点左右。产品结构优化提升公司盈利能力。公司盈利能力突出，除了费用控制能力较强外，主要是中高档产品占比逐年提高，因为中高档钢琴在产品毛利率方面拥有显著优势，分别看公司各产品毛利率，2021年高档立式、中档立式、三角钢琴和普及型立式毛利率分为43.03%、33.70%、32.70%、24.06%。随着公司更高品牌层次定位产品推出，中高档产品比重的不断提升，比如恺撒堡KA系列平均毛利率高达55%左右，我们认为未来公司盈利能力有望持续提升。5、盈利预测公司募投项目大大提高中高档钢琴产能。公司原有立式钢琴产能10万架，产品供不应求，产能瓶颈严重阻碍了公司发展。2022年5月公司IPO发行4800万股新股，共募集资金净额6.02亿元，用于增城中高档立式钢琴产业基地、增城研究院以及北方营销中心项目建设，并根据市场需求，在原项目的基础上追加投资，新增“恺撒堡”EK系列高档钢琴产能5000架项目。2020年公司中高档钢琴的产能利用率就达109.73%，募投项目建成后公司中高档钢琴的产能瓶颈将得到极大突破，促进业绩增长。目前，募投项目进展顺利，预计今年2季度投产。我们看好钢琴行业的良好成长性和公司的优良质地：（1）行业发展呈现加速发展趋势，前景光明。我国是全球最大的钢琴消费市场，但目前钢琴普及率仍处于低位，行业呈现加速发展趋势，在国家文化产业政策支持下，受中国城镇化进程加快、婚育高峰、居民消费能力提升等多因素推动，预计到2021年，我国城镇钢琴总需求量约120万架，年均增速约14%，市场零售规模约213亿元，年均增长约17%。（2）行业洗牌，龙头企业受益。我国钢琴行业呈现差异化竞争格局，随着竞争加剧，行业洗牌不断推进，行业资源朝竞争优势明显的领先企业集中。公司作为行业龙头，市场占有率遥遥领先，其国企背景使得政府资源向其倾斜，充分受益行业洗牌，市场份额有望继续扩大。（3）公司质地优异，竞争优势明显，业绩增长确定。行业做大做强的门槛较高，公司盈利能力突出，中高档产品不断提升，在技术研发、生产制造、品牌影响、渠道网络等方面表现突出，竞争优势明显，且未来业绩增长确定性高。结合行业发展趋势和公司自身情况，我们对公司业绩进行分产品盈利预测。主要假设如下：（1）北方市场开拓进展符合预期。（2）新增产能今年如期释放，募投项目投产前期，产能利用不足，成本略有上升。（3）产品结构继续升级，中高档产品占比提高。（4）公司管控能力较强，期间费用稳中有降。预计公司2020-2022年有望分别实现销售收入15.38亿元、18.56亿元和21.95亿元，对应EPS分别为0.47、0.58和0.70元，公司未来三年业绩年均增速23%，成长性略好于行业的增长。6、风险提示(1)公司作为行业龙头，在降低生产成本和产品市场定价权方面有着相对优势，且拥有全球钢琴行业最大的木材加工处理基地来保障木材储备，但未来依然面临原材料和人工成本大幅上升的风险；(2)目前国内钢琴消费呈现加速趋势，未来依然有宏观经济低迷导致居民消费能力增长减弱影响钢琴消费的风险；(3)公司具有业内强大的人力资源优势，且其国企背景使得人才流失率低，但随着其生产规模的扩大和行业竞争加剧，依然未来面临高技能人才和管理人才短缺的风险。

2023年环保行业分析报告2023年5月目录一、总体净利增速达30%，水处理板块表现最突出 PAGEREFToc356759998\h31、2022年总体净利润增长达30%，2023年一季度相对平稳 PAGEREFToc356759999\h32、水处理板块表现最突出，节能板块增长依然落后 PAGEREFToc356760000\h4二、水和固废龙头企业增势良好，大气治理等待政策推动 PAGEREFToc356760001\h101、水和固废龙头保持持续增长，一季度情况相对平稳 PAGEREFToc356760002\h102、水及固废处理企业业绩较好，大气和监测企业等待政策推动 PAGEREFToc356760003\h123、主要环保公司年报及一季报情况汇总 PAGEREFToc356760004\h15三、盈利能力变化情况 PAGEREFToc356760005\h191、2023年毛利率稳中略降，净利率各季度波动较大 PAGEREFToc356760006\h192、2023年费用控制较好，2023年一季度费用率提升较多 PAGEREFToc356760007\h203、碧水源资产收益率继续提升，期待后续资金使用带来效益 PAGEREFToc356760008\h22四、关注资产负债表中应收、预收、存货等各项变化 PAGEREFToc356760009\h23五、投资建议——关注政策及订单催化剂 PAGEREFToc356760010\h25一、总体净利增速达30%，水处理板块表现最突出1、2022年总体净利润增长达30%，2023年一季度相对平稳2022年，环保公司整体实现营业收入219亿元，同比增长26%，营业成本157亿元，同比增长27%；实现归属净利润合计30亿元，同比增长30%。2023年一季度单季，环保公司整体实现营业收入36亿元，同比下降0.54%，环比减少57%；主营业务成本25亿元，同比下降4.3%，环比减少59%；归属净利润合计4亿元，同比增长10%，环比减少71%。环保公司2023年总体净利润增长速度达到30%，总体增长情况好于其他行业，也符合市场预期。而2023年一季度，环保公司总体增速表现相对比较平稳，总营业收入和去年基本持平，成本和费用的下降促进了净利润的增长。从历史来看，一季度历来是环保工程公司收入确认的低点，因此，平稳的表现也属于预期之中。对于板块后续的增长，我们认为，2023年各项政策将逐步落实，治污力度加大，对与环保企业2023年的盈利增长仍是可以充满信心的。2、水处理板块表现最突出，节能板块增长依然落后根据各公司主营业务的类型，我们将目前主要的环保上市公司分为环境监测、节能、大气污染治理、水污染治理、及固废污染治理五大板块，对各个板块盈利增长情况进行。为了更好地说明各板块增长情况，我们在板块分析中对以下几处进行了调整：（1）由于九龙电力2023年电力资产仍在收入和利润统计中，因此大气污染治理板块中我们此次仍暂时将其剔除，2023年二季度开始将其并入分析；（2）盛运股份目前收购中科通用的重组进程尚在推进，目前盈利中并不是环保资产盈利状况的体现，因此等待重组完成后，我们再将其纳入固废板块中统一讨论。2023年，大气污染治理板块在所有环保公司中收入占比仍然最大，主要是由于目前上市公司中，大气污染治理的企业最多，其中还包括了成立时间较长、发展比较成熟的龙净环保。但从净利润占比来看，水污染治理、固废处理板块均开始超越大气治理板块，水和固废处理领域相关企业盈利能力还是较强的。而从2023年一季度各板块收入和利润的占比情况来看，水处理板块收入和利润的季节性波动相对明显，一季度是全年业绩低点。而固废、和大气治理板块的季节性波动相对较小。从收入和净利润增速来看，固废处理板块和水处理板块仍然是净利润增长相对最高的，而其中水处理板块表现尤为突出，2023年、2023年一季度净利润增速都大幅领先于其他板块。水处理一直是环保行业中最重要的一部分，2023年，经济形势相对低迷，但对以市政投入为主的污水处理工程建设影响较小，水处理板块中的碧水源、津膜科技收入和利润增长形势都较好。而其中的工业水处理企业万邦达、中电环保等，由于之前基数较低，也在2023-2023年有了良好的业绩增速。在所有板块中，节能板块增长依然落后，受宏观经济不景气影响较大。大气治理板块2023年、及2023年一季度净利润增速依然偏慢，需要等待后续的政策落实推动业绩提升。而环境监测板块发展则逐步平稳。大气污染治理：2023年，板块实现营业收入71.3亿元，同比增长24%；营业成本53亿元，同比增长28%；归属净利润7.4亿元，同比增长12%。2023年一季度，板块实现营业收入12.6亿元，同比增长24%；营业成本8.9亿元，同比增长23%；归属净利润0.94亿元，同比增长5.5%。固废处理：2023年，板块实现营业收入39.9亿元，同比增长18%；营业成本24.7亿元，同比增长15%；归属净利润7.6亿元，同比增长38%。2023年一季度，板块实现营业收入8.5亿元，同比增长9%；营业成本5.5亿元，同比增长16%；归属净利润1.5亿元，同比增长3.5%。水污染治理：2023年，板块实现营业收入30亿元，同比增长64%；营业成本19亿元，同比增长75%；归属净利润7.8亿元，同比增长53%。2023年一季度，板块实现营业收入4.4亿元，同比增长40%；营业成本3.3亿元，同比增长54%；归属净利润0.46亿元，同比增长28%。其中，工业水处理板块2023年实现营业收入9.5亿元，同比增长60%；营业成本7亿元，同比增长70%；归属净利润1.6亿元，同比增长28%。2023年一季度实现营业收入1.7亿元，同比增长65%；营业成本1.3亿元，同比增长67%；归属净利润0.24亿元，同比增长30%。节能：2023年，板块实现营业收入15.9亿元，同比增长36%；营业成本10.6亿元，同比增长45%；归属净利润2.4亿元，同比减少4.6%。2023年一季度，板块实现营业收入2.6亿元，同比下降3%；营业成本1.7亿元，同比下降2%；归属净利润0.39亿元，同比下降1.8%。环境监测：2023年，板块实现营业收入14.2亿元，同比增长15%；营业成本6.9亿元，同比增长18%；归属净利润3.2亿元，同比增长9%。2023年一季度，板块实现营业收入2.5亿元，同比增长17%；营业成本1.2亿元，同比增长21%；归属净利润0.24亿元，同比增长10%。二、水和固废龙头企业增势良好，大气治理等待政策推动1、水和固废龙头保持持续增长，一季度情况相对平稳从各家环保公司2023年度业绩情况来看，水、固废领域的两家龙头公司桑德环境、碧水源增长势头依然良好。在我国环保产业发展的现阶段，龙头公司具备品牌、规模优势，发展思路清晰、市场拓展顺畅，经营状况也相对稳定，可保持持续增长的势头。此外，天壕节能、永清环保2023年业绩增速也较为亮眼。而从2023年一季报情况来看，环保公司利润增速大多不高，一季度历来是工程公司收入和业绩确认的低点，其中桑德环境业绩季节性波动相对较小，凯美特气和国电清新则由于去年同期基数较低，2023年一季度利润增速达到较高水平。此外，目前收入增速高于成本增速的公司仍然较少，大部分公司由于新业务拓展、异地扩张、或原材料上涨等因素影响，都面临成本上涨的压力。从长期趋势来看，各环保公司还将抓住产业发展的机会大力拓展新市场，而且随着环保市场参与主体的增加、竞争加剧，毛利率还存在下降的可能性。2023年收入增速高于成本增速的公司：雪迪龙、桑德环境、九龙电力、东江环保。2023年一季度收入增速高于成本增速的公司：九龙电力、龙源技术、国电清新。2023年及2023年一季度收入增速均显著低于成本增速的公司：先河环保、凯美特气、燃控科技。2023年收入和净利增速均较高的公司：天壕节能、永清环保、桑德环境、碧水源。2023年收入和净利增速较低的公司：易世达、三维丝。2023年一季度收入和净利增速均较高的公司：桑德环境、凯美特气、国电清新。2023年一季度净利润增速较低的公司：先河环保、易世达、永清环保、三维丝。2、水及固废处理企业业绩较好，大气和监测企业等待政策推动从2023年年报情况来看，水处理、固废处理企业业绩基本都符合或略超预期。监测、节能、大气治理板块企业业绩大多低于预期。我们认为，2023年，整体宏观经济环境较为低迷，与工业企业相关的投入、污染治理都可能受到一定影响。而水处理、固废处理作为环保板块中占比最大的两个细分领域，多以市政投入为主，污染治理监管也相对更加到位，因此受到经济周期的影响波动小。相比之下，节能板块受经济不景气的影响最大。而大气治理和监测企业则受政府换届、治污政策推动的影响较大。2023年，随着政策的落实和推动，大气治理和监测企业的业绩应有望得到改善。从2023年一季报的情况来看，一季度历来是环保工程类公司收入确认低点，因此对其业绩预期普遍也较低，2023年一季度的收入结算也没有太多亮点。部分企业由于去年同期基数较低，2023年增速表现相对较好。部分企业的利润增长来自于募集资金带来财务费用的减少、或管理销售费用的控制。还有部分企业去年留下的在手订单结算保障了一季度的增长。环保公司全年业绩的兑现情况还需等待后面的季度表现再判断。2023年年报业绩略超预期的公司：桑德环境（固废业务进展良好，配股顺利完成）、天壕节能（2023年新投产项目多，2023年贡献全年收益，还有资产处置收益）。2023年年报业绩符合预期的公司：碧水源（北京地区项目结算多，各地小碧水源持续拓展）、九龙电力（煤价下跌、脱硫脱硝等环保业务发展快）、中电环保（延期的核电、火电项目恢复建设）、雪迪龙（脱硝烟分监测系统增长）、津膜科技（水处理市场环境相对较好）、万邦达（神华宁煤烯烃二期、及中煤榆林两大项目结算）、维尔利（2023年新签订单较多，主要在2023年结算）、东江环保（资源化产品收入受经济周期影响下跌较多，但环境工程增加，费用控制）。2023年年报业绩低于预期的公司：国电清新（大唐资产注入滞后、托克托运营电量减少）、龙源技术（低氮燃烧结算进度慢、余热项目少）、龙净环保（增速较以前快，但低于业绩快报发布后的市场预期）、聚光科技（环境监测市场需求滞后）、凯美特气（项目延期、工程机械制造业开工率不足）、天立环保（毛利率大幅下滑）、易世达（合同能源管理业务拓展慢）、三维丝（收入下滑、费用大幅增加）、永清环保（重金属治理项目增加带动利润增长，但低于年初100%增长的预期）、先河环保（利润率下滑较大）。2023年一季报业绩符合预期的公司：碧水源（一季度平稳）、桑德环境（固废业务进展良好、财务和管理费用下降）、国电清新（大唐部分脱硫特许经营资产并入）、聚光科技（费用控制加强）、雪迪龙（2023年留下在手订单增多，财务费用下降）、天壕节能（电量稳定、财务费用下降）、九龙电力（电力资产剥离、环保业务增长）、万邦达（烯烃二期及中煤榆林两大项目继续结算）、中电环保（规模扩大、但费用上升也较快）、凯美特气（2023年基数低）、津膜科技（一季度平稳）。2023年一季报业绩低于预期的公司：龙源技术（一季度是结算低点）、龙净环保（一季度是工程结算低点，但订单增速良好）、东江环保（资源化产品收入受经济周期影响下跌较多）、永清环保（重金属业务同比去年减少）、天立环保（一季度新疆等地工程无法施工，利润率下滑也较大）、维尔利（2023年受政府换届影响，新签订单少，影响2023年结算）、先河环保（竞争加剧，利润率下滑）、易世达（受上游水泥