恒大集团的战略调整与土地市场的发展前景

恒大集团的战略调整与土地市场的发展前景

一、第三,土地储备量迅速增加恒大集团成立于1996年，是一家大型财产开放的企业集团。2004年以前,恒大地产只是偏居华南一隅的地方性开发企业,以建小面积、低成本、低利润的中低端项目见长,土地储备不足600万平方米。2004年,恒大地产集团董事局主席许家印选调了一批精英团队分派至全国10余个城市进行土地市场调研,寻找可以收入囊中的土地项目。在2006年底至2008年初的近两年时间里,恒大地产在全国各地的土地市场上突然发力,一鸣惊人。此时正值中国楼市盛极一时的“地王时代”,关于恒大勇夺各地地王“锦标”的消息层出不穷:2006年底,恒大以8.29亿元拿下武汉当时的“地王”,即后来的武汉恒大华府;2007年8月,恒大开出25.3亿元竞得重庆科技学院项目;2007年10月,恒大计划14亿元收购上海源深路1号土地项目公司100%股权;2008年年初,恒大以41亿元拿到绢麻厂地块,晋升广州新“地王”……到2008年3月,恒大土地储备已高达4578万平方米,短短不到两年时间激增近6倍,这一数据是万科土地储备量的近两倍,已然超越了当时房地产企业中的“最大地主”碧桂园(4300万平方米)。而恒大也由长期盘桓的广州迅速扩张至全国23个城市。二、开曼群岛:恒大地产的“空壳公司”恒大短时间内的异军突起,并不是凭空生成的,其发展与资本市场上的一股“暗流”——国际投行密切相关。尽管早在2004年,恒大就制定了全国化的战略,但恒大的土地储备急剧膨胀却发生在2006年以后。2006年的恒大遭遇了自身发展的资金瓶颈,有媒体曾报道了恒大旗下公司连续几年欠下巨额税款,当时所欠税额高达2800万元。与此同时,资本市场上的恒大也是节节败退,不得以出售“琼能源”壳资源套现,资金链不可谓不紧张。而就在此时,许家印遇到了美林等投资银行。从2006年11月至2007年9月,恒大与美林、德意志银行、淡马锡、瑞信等投行陆续甚至多次签订协议,获得近10亿美元的融资。抱上了投行的“金佛脚”,恒大遂开始了各地“飙地”的豪举。国际投行不仅拿来了资金,还带来了一份精心策划的方案。据恒大后来的上市资料显示:双方于2006年6月在开曼群岛成立控股公司“恒大地产集团”,并通过中介控股公司安基(BVI)收购原恒大旗下的地产业务,将恒大地产改造为外商独资企业。仅仅一个月后,建设部等六部委就联合发布“限外令”,对外商投资中国楼市进行严格限定。而恒大则已然闯关。在土地储备规模剧增的同时,投行们对恒大地产的公司结构进行了一系列巧妙的改造:在集团旗下设立了大量“空壳公司”。这些“空壳公司”的存在,使得投行们能够将恒大所拥有的土地储备与开发项目,转换成一系列设计精巧的“资产包”,向国际投资者出售。有业界专家曾指出:“在这一精心设计的融资结构下,海外注册的恒大地产变成了一台巨大无比的‘孵化器’,其下的一个个‘空壳公司’就是一只只待价而沽的‘资本蛋’。投行们将恒大地产的一批批土地储备和开发项目打包装入蛋壳,以壳公司模式标出其投资回报率,然后再转化为债券产品,大规模出售给国际投资者”。这就形成了急速膨胀时恒大地产的运作模式——恒大前端负责拿地和中间制造,投行负责后端包装销售债券。转让股权牵手海外投行,换来巨额资金,再低成本获取天量土地,包装成金融产品打包出售;等待土地升值,与外资分享土地盛宴,并力图香港IPO以完成资本套现。如果一切顺利,恒大成功在香港上市,许家印即可打造一个多赢的“资本帝国”。三、美国调控房地产企业规范采购政策及危机概况就在许家印布好棋子、摆好阵势,即将大展宏图之际,时局突变,各种不利因素接踵而至,将其梦想击得粉碎。先是政府出台一系列调控政策,包括针对房地产企业囤地行为的严厉措施。同时,美国次贷危机引发的金融海啸席卷世界,全球股市暴跌。国际资本纷纷退回本土,一些国际投行巨头在金融危机中千疮百孔,自身尚且难保。在这样的大背景下,2008年曾一度传言恒大地产到了濒临破产的境地,不少人将其与前两年功亏一篑的地产黑马——顺驰相提并论。1.香港上市即退出上市是恒大解决资金链问题最有效的财务杠杆。恒大地产原定于2008年3月28日在香港交易所挂牌,募集资金超过100亿元。当时恒大地产的估值高达1208～1321亿港元,一旦IPO成功,恒大地产将超越内地地产股市值第一的碧桂园,恒大主席兼大股东许家印的身价可能超过775亿港元,即将成为内地新首富,投行们也可以赚得盆满钵满,各地天价“地王”的土地出让金也有了着落。这是一个皆大欢喜的结局。但2008年3月20日恒大却以“国际资本市场现时波动不定及市况不明朗”为由,宣布中止香港上市计划。根据恒大地产的招股书,截至2007年9月30日,其负债总额为141亿元,资产负债率达到了惊人的95%,恒大随时可能崩溃。截至2008年1月底,恒大地产在1至2年内需要偿还的银行借贷为26.8亿元,2至5年内要偿还的银行借贷为71.6亿元。而且,恒大地产尚有巨额土地出让金未支付。因而,许家印将宝全押在了IPO上,这些资金缺口全部寄望于上市融资来解决。招股书显示,融资总额的53.6%将用于支付未付土地出让金及现行项目资金,9.1%用于部分偿还瑞信借取结构担保贷款。而这一切已均成泡影。恒大IPO搁置,被看作2008年中国房地产界最具标志性的事件之一。SOHO中国总裁潘石屹对此表示,跟在恒大后面要在国际资本市场上市的中国房地产公司大约有40多家,准备募集的资金有200亿美元,恒大的IPO搁置对他们造成巨大的影响。并由此阐发了震惊房地产市场的“百日剧变”论。IPO失败,导致公司陷入危机,这很容易使人联想起前几年的顺驰。2003、2004年,正是国内房地产一片火热的时候,在快速的现金流滚动之下,顺驰急剧扩张,但由于其速度过快、战线过长造成资金链紧绷,原拟香港上市融资以解决其巨大的资金缺口,但上市却以失败告终。随后,由于宏观调控等因素影响,顺驰的财务状况不断恶化。2006年9月5日,孙宏斌不得已把顺驰中国55%的股权以12.8亿元贱卖给了香港路劲基建公司。2.《决定》第20条第5款是受放群数,且还没有取得投资者认可恒大2007年可谓是大刀阔斧,不计成本,在各地快速铺开战线以占领市场,成为全国最大的“地主”。时隔一年,恒大上市失败,在土地储备的庞大数字背后,恒大地产面对的是同样庞大的未付地款。恒大地产财务报表显示,至2008年1月,因频繁收购土地,恒大未偿还银行及其他借款总额已达111.334亿元,接近2007年9月的两倍。此债务尚不包含恒大向机构投资者近10亿美元的借贷及其拖欠的土地出让金。IPO上市折戟,恒大无法支付如此庞大土地的使用金,广州、重庆等地“地王”项目一度曾传言退地或转让。“囤地”在恒大战略中占有绝对的地位,它既是扩张竞争力的手段,亦是进一步融资的支点和筹码。而这一战略又源自投行对国内地产公司的价值评估导向,投行对前往香港上市的国内地产公司的价值评估建立在土地储备多寡的基础上,地产公司要取得投资者认可,必须加大土地储备。在这种导向下,恒大地产必须大量买地,以获得较好的发行价格和发行规模。如果时间定格在2007年,国际国内投资者均看好疯狂上涨的我国房地产市场,恒大拥有天量土地即可很容易融集到资金,“坐地生财”。但2008年,“地王时代”成为过去时,在国家出台宏观调控政策打压囤地以及全球性股市整体趋弱的大背景下,天量的土地储备已不再是“香饽饽”,反而变成了沉重的“包袱”。在这一点上,恒大与顺驰又是何其相像。当年顺驰自确定了全国化战略,2003年8月开始,先后从石家庄、北京、上海、苏州、南京、武汉、郑州、长春等城市拍得10多块土地,在竞拍过程中出现多次成交价两倍于起拍价的情况。一时间,顺驰所到之处,地价都会大幅上升,顺驰也因此储备了天量的土地。不到3年的时间,顺驰购置土地金额便超过100亿元。有人形象地将之描述为“现金流——土地——现金流”模式。其特点是不惜以极高价格拍得土地,在预付小部分定金后,再以尽可能快的速度启动项目建设,迅速推向市场,以销售款抵偿所欠土地款及银行贷款。但随着国家宏观调控的实施,顺驰的销售回款速度减缓,资金缺口越来越大,遂败下阵来。两家公司购地策略有着惊人的相似,但也存在些许不同。顺驰当初高价拿地,可是两年后看地块价格并不高。而恒大拿地,则是本轮市场行情的最高点拿地,恒大的支付成本要更高,恒大所处环境更为危险。幸运的是,苦苦支撑的恒大迎来了政策的曙光——针对楼市的持续低迷,中央及地方近来出台了一系列救市措施。对于广州员村“地王”项目,广东省救市的“粤十五条”给了许家印喘息的机会。这15条“救市意见”中有一条指出,“对在2008年签订土地出让合同,确实无法按时缴纳土地出让价款的项目用地,由土地使用者申请并经当地市、县人民政府批准,可适当延长缴纳土地出让价款期限,延长时间原则上不超过2年”。根据这一条款,恒大广州“地王”项目近40亿元的土地出让款可以不必在短期内支付了。3.恒大的上市风险囤地、举债囤地,在2007年市场最疯狂的时候,恒大与一些地产商的做法没有什么不同。最大的区别是,恒大不但有大量国内银行债务,还有巨额的外债,也就是说,恒大与国外投行签订了所谓的“对赌协议”来换取融资。尽管恒大地产对与“对赌协议”相关的问题表现出相当程度的谨慎,将当初与美林等几家PE签订的相关协议称作“权益保障条款”,但人们更多地还是使用“对赌协议”的提法。2006年11月,恒大地产与德意志银行、美林及淡马锡签订协议,以三分之一股权作押,三家机构投资者出价4亿美元认购恒大8亿股可换股优先股;2007年8月,通过另一上市保荐人瑞信担保,恒大再次筹得4.3亿美元境外贷款及2000万美元境内贷款;2007年9月,恒大通过抵押恒大御景半岛项目,再次向美林贷得1.3亿美元,用于购买土地。按计划,恒大上市后,将以许诺的高额融资收益回报机构投资者,并偿还结构担保贷款。根据恒大的招股书,如果在2008年6月6日前上市,回报不少于市值的40%;如果在2008年12月6日前上市,回报不少于市值的50%;如果在2009年6月6日前上市,回报不少于市值的60%;如果在2009年12月6日前上市,则回报不少于市值的70%。而恒大如若无法完成上市,将以现行市盈率回购相关机构投资者的股份。如此算来最低年回报在25%～40%之间。签下如此苛刻的协议,承诺如此高的回报率,面对IPO失败的恒大而言无疑是雪上加霜。这种对赌协议的风险堪比高利贷,但恒大地产照借不误,可见恒大对资金的饥渴。从投行的方面考虑,如果仅仅是“快进快出”,那么在2008年3月20日恒大宣布上市计划搁浅后,就会设法自救,而不是越陷越深。事实上,他们或视此为新的契机,更进一步渗入恒大。不排除机构投资者在权衡后决定继续为恒大输血,以搏将来完成上市。但据恒大的招股书,恒大上市时间越晚,投行们得到的回报率越高,而恒大抵押的土地等资产均属优质资产;且通过私募增发新股,机构投资者占恒大地产股权的比重会进一步增大,届时恒大有可能面临被瓜分的危险。四、口,拯救恒大难面对已经铮铮作响的资金链,如何填补严重的资金缺口,挽救恒大于危难之中,是令许家印头疼的一件事。在一次采访中,许家印曾表示,现在恒大解决资金的问题有三种方式:私募、项目合作、加快销售楼宇。1.自由刑资金来源—私募资金与项目合作私募价格一般比公开发售价格要低很多,收益也大,更易吸引机构投资者。2008年恒大IPO失败后,许家印从媒体的视界中消失了,一连几个月,他都在香港游说。6月,许家印在香港获得香港新世界集团和其他7家金融机构的私募资金5亿美元,加上之前美林银行和德意志银行等机构的5亿美元,使得其负债率下降到65%左右,许家印自言这“相当于做了一次小型的IPO”。许家印在私募中引入香港地产大亨郑裕彤,更许诺了20%年息的高额回报。在恒大的融资中,香港新世界主席郑裕彤投资入股1.5亿美元,占恒大地产股份的3.9%。同时,在项目融资上,其投资7.8亿元人民币与恒大合作两个项目。而新世界发展董事总经理郑家纯则私人入股恒大地产,入股金额达到10亿元人民币。如此,新世界从股权和项目上同时进入恒大地产,不但可以坐享高额的利益回报,而且将迅速分享到恒大遍及全国的土地资源。这次私募一定程度上缓解了恒大的资金危机。但是对于恒大而言,一次私募是远远不够的,不足以解决恒大的资金缺口。而且,过多的私募会稀释恒大地产的股权结构,如果资金链一旦断裂,被外资收购,则会步顺驰后尘。2.开中国房地产三大地产恒大地产在极力获取外部资金的同时,也在进行着“自我救赎”。为了尽快套现舒缓资金压力,恒大地产在中止上市约一周之后,就将位于广州金沙洲的“御景半岛”以七折促销。整个2008年,恒大地产实施了大刀阔斧的价格策略。2008年国庆期间,恒大地产全国12个城市的18个项目,全部以85折的价格出售,部分新盘还可以再额外9折,这些楼盘销售额高达47.9亿元。因为急需销售回款来缓解资金链的紧张,许家印一改过去“自产自销”的传统方式,找来3家代理企业全权代理旗下的42个项目。据知情人士透露,恒大地产给予这3家代理企业的佣金非常丰厚,约为总销售额的2%～3%。2008年,恒大地产凭借“成本价”策略、规模式开发和明星轰动营销等手段,一年内实现了销售额118亿元。恒大第一次跻身地产“百亿军团”之列,资金链状况也得到了好转。虽然没有达到预定目标,但也可以称得上恒大地产发展史上的一个奇迹。因为这一年是房地产市场的严冬,也是恒大极端困难的一年,恒大挺了过来。步入2009年,乘着楼市回暖的春风,恒大在3-4月累计销售金额接近50亿元,上半年很有可能完成100亿元的销售额。五、中国房地产行业发展的方向恒大的现实意义是向世人昭示了一种区别于以往主流的房地产开发模式。与万科为代表的稳健销售策略不同,恒大实施的是一种更为激进的拍卖模式。实际上,这种新的开发模式并不是独创,之前的顺驰,同期的龙湖、碧桂园等亦有类似实践。这种模式中证券化的国际资本取代了传统的地产开发模式中的银行贷款,成为杠杆式开发的新支点。恒大代表着一批房地产开发企业,成为业界的一种新势力,其所实行的模式为业界带来了激情和想象