公用事业行业清洁能源23年中报总结：黎明在即曙光已现

目 录TOC\o"1-2"\h\z\u水电：山重水复，柳暗花明 5经营回顾：水电发电量下滑，电价上浮 5业绩回顾：来水偏枯，水电企业业绩承压 6展望：汛期来水转好，气候因素或为关键 7绿电：青山不改，风光无限 8经营回顾：风资源较好，发电高增 8业绩回顾：电价承压影响毛利，费用改善盈利回暖 9展望：风光造价继续下探，绿电消费有望提振 10核电：行而不辍，未来可期 12经营回顾：23H1核电发电量高增 12业绩回顾：核电企业运营稳健，业绩稳步增长 12展望：23年6台核电机组获批 13估值：期待估值与盈利同步修复 14风险提示 15图目录图1 水电发电量 5图2 水电利用小时（小时） 5图3 22年12月-23年5月西南地区月降水和平均气温情况 7图4 22年12月-23年5月西南地区逐日干旱面积变化 7图5 四川降水（单位：mm） 7图6 云南降水（单位：mm） 7图7 三峡入库流量（纵轴单位：立方米/秒） 7图8 三峡出库流量（纵轴单位：立方米/秒） 7图9 风电发电量 8图10 风电利用小时（小时） 8图光伏发电量 8图12 光伏利用小时（小时） 8图13 全市场风电整机投标均价（元/千瓦） 图14 光伏组件价格（元瓦） 图15 核电发电量 12图16 核电利用小时（小时） 12表目录表1 水电企业量价数据 5表2 水电企业业绩数据 6表3 水电企业财务指标 6表4 绿电企业量价数据 9表5 绿电企业业绩情况 9表6 绿电企业财务指标 10表7 政策引导绿色电力消费需求 表8 核电企业量价数据 12表9 核电企业业绩情况 13表10 核电企业财务指标 13表核电核准情况 13表12 板块估值比较 15水电：山重水复，柳暗花明经营回顾：水电发电量下滑，电价上浮23H1YOY-22.9%，7YOY-17.5%23H1全国水电4504亿度，YOY-22.9%；7亿度，YOY-17.5%。利用小时上，23H11239-452小时，7339小时，70趋势。图1水电发电量资料来源：中电联，（）

图2水电利用小时（小时）资料来源：中电联，1列示的水电公司为样本进行23H1352（）23H1数据已追溯调整为六库-19.1%-22.0%、-8.9%、-23.4%、+54.2%（22H1尚未全部投产。国投电力（雅砻江流域）2H1水电发电量6亿度（见表1注，O-8.3%。华能水电（云南澜沧江流域）23H1371。外送电价提升、市场化电价上浮贡献水电电价端增量。23H1网电价均值4元O+9.%长江电力H1度电收入约为.300元/度，YOY+12.4%，主要系乌白电价较高。23H10.312元/度（含税，见表1注，O9.4%，其中雅砻江水电平均上网电价5元度（含税，见表1注O+9.4%，系去年锦官电源组送江苏部分的电价有所上涨。我们测算华能水电度电收入约为0.251YOY+12.4%，主要系云南市场化交易电价上浮（YOY+2.8%）及公司调整电力消纳结构带来的影响。表1水电企业量价数据公司发电量（亿度）电价或度电收入（元/度）22H123H1YOY22H123H1YOY长江电力1241.71032.0-16.9%0.2670.30012.4%华能水电497.5371.0-25.4%0.2240.25112.4%国投电力681.7713.84.7%0.3590.3888.1%桂冠电力232.0147.1-36.6%0.2420.28216.6%湖北能源177.4161.3-9.1%0.4650.4915.8%黔源电力53.722.0-59.0%0.2780.2862.9%川投能源16.117.05.4%0.2300.26917.0%均值414.3352.0-15.0%0.2950.3249.9%资料来源：各公司22、23年半年报，各公司发电量公告，测算注1：长江电力、华能水电、桂冠电力电价数据为营收/发电量测算值，列示为度电收入，其余公司为半年报披露的上网电价。注（19.6-.31.32元（+.4，.35元度，O+.81业绩回顾：来水偏枯，水电企业业绩承压23H1水电企业业绩承压。23Q260.2亿元，YOY+4.7%，营收变动主要受来水偏23H1YOY+22.0%Q2归母净利润均值5O-27.%，23H127.6亿元，YOY-14.9%23H133.423Q2经营现金流36.4亿元，YOY+5.9%，23H163.9亿元，YOY+14.6%。表2水电企业业绩数据公司营业收入（亿元）归母净利润（亿元）经营现金流（亿元）23Q2YOY23H1YOY23Q2YOY23H1YOY23Q2YOY23H1YOY长江电力155.8-0.5%309.722.0%52.7-35.4%88.8-21.3%175.1117.4%250.9109.2%华能水电56.0-22.2%93.3-16.2%23.5-24.2%31.5-17.9%34.6-43.3%61.9-24.1%国投电力131.112.5%263.716.2%17.231.5%33.442.1%43.4-13.0%91.25.4%桂冠电力21.6-28.9%41.5-26.1%6.2-45.9%9.1-52.0%11.6-52.6%24.8-38.5%湖北能源50.0-4.1%90.9-14.5%5.9-33.8%9.0-37.6%-14.0-192.3%8.9-81.2%黔源电力4.1-56.1%6.3-57.8%0.5-79.2%0.3-89.9%3.3-61.8%7.7-39.4%川投能源3.0-1.7%5.515.0%9.6-4.0%21.034.5%0.6-24.1%1.90.8%均值60.2-4.2%115.84.7%16.5-27.0%27.6-14.9%36.45.9%63.914.6%资料来源：，毛利率：23Q244.2%8.3pct，23H1毛利率但主要仍受电量下滑的影响。财务费用率：所选水电样本23Q2财务费用率均值为3.7pct23H112.3pct20.3%23H119.9%1.7亿元，但受营收大幅下滑影响，财务费用率同比提升。净利率：23H1净15.6pct29.5%23H10.3pct36.1%（净利率下滑幅度较小主要得益于折旧到期和财务费用减少。表3水电企业财务指标公司毛利率（%）财务费用率（%）净利率（%）23Q2变化（pct）23H1变化（pct）23Q2变化（pct）23H1变化（pct）23Q2变化（pct）23H1变化（pct）长江电力50.4-14.549.9-8.720.213.820.312.334.7-18.029.5-15.6华能水电63.8-2.458.1-1.610.1-0.113.2-0.743.8-1.536.1-0.3国投电力34.9-3.936.2-1.07.7-3.77.5-3.622.82.422.73.7桂冠电力42.4-22.437.3-21.26.40.46.90.031.7-11.924.7-14.5湖北能源23.8-3.520.2-2.54.3-0.34.40.213.6-3.011.8-2.3黔源电力52.7-12.846.6-16.521.610.226.712.621.4-22.010.1-28.3川投能源41.51.641.07.854.212.157.45.4328.1-7.8387.257.2均值44.2-8.341.3-6.217.84.619.53.770.9-8.874.60.0资料来源：，展望：汛期来水转好，气候因素或为关键来水至暗时刻或已过，看好汛期水电发电量修复。20221220235月，199.0（1991—2010年13.0℃，较常年（1991-2010年）0.7℃。西南地区长期高温少雨，造成旱Q3以来，受强劲台风、华西秋雨（涉及四川、云南东北部、湖北等水电大省）等多气候因素影响，主要流域来水有所678月入库流量、-1.2%、51.4%、-29.9%、76.4%。我们认为，干旱导致的来水期，水电企业有望拐点向上。图322年12月-23年5月西南地区月降水和平均气温情况资料来源：中国防汛抗旱公众号，

图422年12月-23年5月西南地区逐日干旱面积变化资料来源：中国防汛抗旱公众号，图5四川降水（单位：mm）资料来源：NASA官网，

图6云南降水（单位：mm）资料来源：NASA官网，图7三峡入库流量（纵轴单位：立方米/秒）资料来源：，

图8三峡出库流量（纵轴单位：立方米/秒）资料来源：，绿电：青山不改，风光无限经营回顾：风资源较好，发电高增来风资源好，光照资源略差。23H14680、1353亿度，YOY+21.2%7.4%7707259亿度，YOY+37.2%、6.4%1237658+83-32小时，7月风电、光伏利用小时分别为179、122小时，同比+29、-10小时。图9风电发电量资料来源：中电联，（）

图10风电利用小时（小时）资料来源：中电联，图11光伏发电量资料来源：国家统计局，（）

图12光伏利用小时（小时）资料来源：，我们以下表中的绿电企业23H1231.7亿度，YOY+6.3%，主23H1280.9O+1.7（装机O12.%H1发电量5O+9.%（装机O9.%；节能风电H1发电量1亿度，O+5.%（装机同比几乎持平1.4%0.502元/4.4%0.457元/度，或受平价项目并网发电影响；5.5%0.478元/度，或系市场电折价影响（装机同比几乎持平。表4绿电企业量价数据公司发电量（亿度）电价或度电收入（元/度）22H123H1YOY22H123H1YOY节能风电60.664.15.7%0.5060.478-5.5%嘉泽新能------江苏新能17.417.3-0.6%0.6460.6520.9%福能股份92.5108.617.5%0.6140.6180.6%中闽能源16.114.7-8.8%0.5880.584-0.5%太阳能30.331.74.7%0.8320.804-3.4%吉电股份------甘肃能源31.133.68.2%0.3330.36710.3%三峡能源244.9280.914.7%0.5090.502-1.4%龙源电力363.0397.59.5%0.4780.457-4.4%华润电力846.1925.09.3%0.6030.578-4.1%大唐新能源143.7171.219.2%0.4350.407-6.3%中国电力551.9504.4-8.6%0.3920.45616.3%均值218.0231.76.3%0.5400.537-0.5%资料来源：各公司22、23年半年报，各公司发电量公告，测算业绩回顾：电价承压影响毛利，费用改善盈利回暖23Q229.7亿元，YOY+0.7%；23H1105.3亿23Q27.3归母净利润均值为3O+16.9%Q2经营性现金流均值为亿元，YOY-54.1%；23H128.7。表5绿电企业业绩情况公司营业收入（亿元）归母净利润（亿元）经营现金流（亿元）23Q2YOY23H1YOY23Q2YOY23H1YOY23Q2YOY23H1YOY节能风电14.0-6.1%26.7-0.3%4.9-16.8%8.9-11.8%7.6-6.6%15.59.9%嘉泽新能6.534.8%12.971.4%2.792.7%5.2133.3%3.6205.3%7.1368.0%江苏新能5.4-2.6%10.90.4%1.6-8.6%3.410.9%2.4-9.1%5.121.4%福能股份33.015.9%63.718.4%4.0-21.4%9.3-19.1%6.32.0%14.565.7%中闽能源2.8-25.6%8.3-9.9%0.5-58.7%3.3-22.0%0.9-35.2%3.6-12.3%太阳能23.28.6%40.314.0%5.1-1.5%9.015.4%-1.4-127.3%8.014.2%吉电股份36.15.9%76.3-0.9%3.916.3%9.019.0%13.4-63.9%20.4-55.7%甘肃能源7.326.2%10.817.6%2.964.3%2.466.2%3.518.2%5.216.3%三峡能源68.58.0%137.013.0%20.8-15.5%45.2-10.3%32.8-20.7%70.321.5%龙源电力99.9-11.2%198.5-8.4%26.226.2%49.614.4%41.6-69.2%80.0-50.2%华润电力493.013.1%67.454.2%77.710.9%大唐新能源69.811.7%20.92.8%33.4-66.8%中国电力219.95.9%16.897.7%32.5-51.0%均值29.70.7%105.37.4%7.32.2%19.316.9%11.1-54.1%28.7-31.6%资料来源：，23Q245.7%，同比下3.7pct，23H146.6%2.4pct。虽然风电和光伏产业链均进大的电价端压力（价，行业毛利率承压。好转23Q22.0pct，23H1财务费用10.8%2.3pct23Q229.5%2.2pct，23H1净利率均值为27.7%，同比略提升0.2pct。表6绿电企业财务指标公司毛利率（%）财务费用率（%）净利率（%）23Q2变化（pct）23H1变化（pct）23Q2变化（pct）23H1变化（pct）23Q2变化（pct）23H1变化（pct）节能风电58.2-7.156.6-6.213.6-2.214.5-2.536.8-5.835.2-5.0嘉泽新能65.32.165.23.519.1-4.220.4-3.042.111.540.29.9江苏新能55.0-3.556.10.811.2-2.211.5-2.136.0-3.936.81.8福能股份14.0-13.219.0-10.34.5-1.14.8-0.813.4-9.117.6-8.4中闽能源37.2-20.258.5-8.810.50.36.9-1.521.4-15.842.3-6.4太阳能40.6-3.340.6-3.66.4-3.87.8-4.921.9-2.222.30.3吉电股份30.6-0.929.72.010.6-3.810.1-2.317.02.316.83.5甘肃能源54.34.940.51.812.1-6.216.7-6.042.48.524.45.6三峡能源58.8-5.058.8-6.614.73.314.4-1.033.8-16.037.2-10.0龙源电力42.89.541.44.07.80.18.1-0.230.28.628.54.8华润电力4.00.313.24.7大唐新能源12.5-4.333.7-2.8中国电力8.8-1.611.64.7均值45.7-3.746.6-2.411.1-2.010.8-2.329.5-2.227.70.2资料来源：，展望：风光造价继续下探，绿电消费有望提振23Q21660元/千瓦，YOY-13%，QoQ-4%，降幅明显；2361681元/千瓦。22InfoLinkConsulting公众号，830210mmPERC1.27元/2235.9%预计在下半年有望逐步并网，支撑运营主体发电增量，助力企业“十四五”新能源装机目标推进。图13全市场风电整机投标均价（元/千瓦）资料来源：金风科技季度演示材料，

图14光伏组件价格（元/瓦）资料来源：InfoLinkConsulting公众号，1.01（22H1为4382万千瓦20231.6亿千瓦的63.1%，考虑风光建设周期，全年风光装机增量有较大概率超过该目标，运营商投资热情不减。绿证供给侧政策出台，仍需关注需求侧政策。83日，国家发改委等三部委提出覆盖范围较此前新增分布式风光、生物质发电等项目，绿证市场供给侧有望实现扩容。7鼓励需求侧消费或是关键，我们期待更多需求侧政策出台。表7政策引导绿色电力消费需求发布时间发布机构相关政策主要内容2021年9月国家发改委、国家能源局《绿色电力交易试点工作方案》（（（2021年9月国家发改委《完善能源消费强度和总量双控制度方案》对超额完成激励性可再生能源电力消纳责任权重的地区，超出最低可再生能源电力消纳责任权重的消纳量不纳入该地区年度和五年规划当期能源消费总量考核。2021年12月新华社中央经济工作会议正视以煤为主的基本国情；新增可再生能源和原料用能不纳入能源消费总量控制；能耗“双控”将向碳排放总量和强度“双控”转变。2022年1月国家发改委《促进绿色消费实施方案》情况制定高耗能企业电力消费中绿色电力最低占比。源消纳责任权重。加强与碳排放权交易的衔接。2022年6月国家发改委、国家能源局2025年，全国可再生能源电力总量消纳责任权重达到33%左右（2020、2021分别为2.8%、9.4%，可再生能源电力非水电消纳责任权重达到1%左右（、221分别为1.、13立健全绿色能源消费机制。2022年8月国家发改委、国家能源局、国家统计局《关于进一步做好新增可再生能源消费不纳入能源消费总量控制有关工作的通知》1）风电、太阳能发电、水电、生物质发电、地热能发电等可再生能源不纳入能3）2023年7月中央全面深化改革委员会《关于推动能耗双控逐步转向碳排放双控的意见》资料来源：国家发改委，国家能源局，新华社，中国政府网，核电：行而不辍，未来可期经营回顾：23H1核电发电量高增23H1YOY+6.5%，7全国核电发电量380亿度，YOY+2.9%3770小时，同比+97小时，7670小时，同比+3小时。图15核电发电量资料来源：中电联，（）

图16核电利用小时（小时）资料来源：中电联，核电企业23H1发电量保持高增，电价相对平稳。2家核电龙头中国核电、中国广核进行样本分析。所选核电样本23H1实现发电量均值944.3亿度，YOY+8.8%，发电量保持高增。电价端，我们测算所选核电样本度电收入均值为0.380元/度，YOY-0.1%2023年半年报，核电上网电价分为计划电价和市场电价两类，1）23334号机组临时上网电价获得核准批复（3元度，同时防城港3号机组具备商业运营条件；）公司H1市20222022年同期基本持平。表8核电企业量价数据公司发电量（亿度）电价或度电收入（元/度）22H123H1YOY22H123H1YOY中国核电943.51008.36.9%0.3860.383-1.0%中国广核791.8880.311.2%0.3730.3760.9%均值867.6944.38.8%0.3800.380-0.1%资料来源：各公司22、23年半年报，各公司发电量公告，测算注：中国核度电收入=营业收入/总上网电量，包含新能源度电收入信息。中国广核度电收入=电力业务收入/上网电量，上网电量不含联营的红沿河电站。业绩回顾：核电企业运营稳健，业绩稳步增长23Q2197亿元，YOY+6.7%；23H1377.9亿元，YOY+6.2%23Q232.5亿元，YOY+15.8%，23H165.0亿元，O+14.6%Q2经营现金流均值9O15.%23H1经营现金流均值188.1亿元，YOY+8.7%。表9核电企业业绩情况公司营业收入（亿元）归母净利润（亿元）经营现金流（亿元）23Q2YOY23H1YOY23Q2YOY23H1YOY23Q2YOY23H1YOY中国核电184.05.3%363.05.0%30.218.3%60.411.1%123.68.2%219.41.3%中国广核209.97.9%392.87.2%34.713.8%69.617.9%112.224.8%156.821.2%均值197.06.7%377.96.2%32.515.8%65.014.6%117.915.5%188.18.7%资料来源：，核电龙头毛利率分化，费用改善，净利率均提升。23Q245.6%0.8pct；23H145.6%0.3pct，但两核电23H12.1pct主要系新能源业务毛利率下滑，中国广核毛利率提升pct至%。所选核电样本公司Q2财务费用9.4%1pct；23H19.1%0.9pct。所选23Q228.3%3.7pct，23H128.8%，同比提升2.5pct。表10核电企业财务指标公司毛利率（%）财务费用率（%）净利率（%）23Q2变化（pct）23H1变化（pct）23Q2变化（pct）23H1变化（pct）23Q2变化（pct）23H1变化（pct）中国核电47.3-2.548.5-2.110.9-1.210.7-0.529.53.929.81.4中国广核44.04.142.72.67.9-0.87.5-1.427.13.527.83.6均值45.60.845.60.39.4-1.09.1-0.928.33.728.82.5资料来源：，展望：23年6台核电机组获批2年，国1076且核准装机规模逐年提升。核电运行稳定可靠、换料周期长，是安全高效的基荷能源，适宜承担电网基荷及必要的负荷跟踪，可大规模替代化石能源作为基荷电源。同时核电是安全、高效、稳定、可大规模应用的清洁能源，是我国能源向清洁化、低碳化转型的重要选项。表11核电核准情况年份核准台数获批机组2012-20141江苏田湾核电站二期201585/65/63/45/6号机组2016-20180-201961/21/22台20204海南昌江核电二期、浙江三澳核电一期20215江苏核电7/8号机组、辽宁核电3/4号机组、海南昌江小型堆2022103/43/45/63/4廉江1/2号机组截止2023年7月底6福建宁德5/6号机组、辽宁徐大堡1/2号机组、山东石岛湾一期工程扩建1/2号机组资料来源：中国核电、中国广核关于项目获得核准的公告，国家电力投资集团有限公司公众号，福建省人民政府，中国华能公众号，辽宁省发改委，华夏时报网，生态环境部，中国政府网，国家能源局，估值：期待估值与盈利同步修复从PE（TTM）估值来看（27.8831日，下同）＞绿电（1倍（3倍10PB（MRQ）估值来看（2.1倍电（4倍）＞绿电（3倍，其中港股绿电企业估值破净。从资产收益率的角度，3年上半年ROE（%）＞绿电（%）＞（%，水电主要受上半