公司价值估价实验报告 -碧水源

2011-2012学年第二学期公司价值估价实验报告实验课程名称：投资股价实验指导老师：李纪明实验报告成员：王颖颖30905437一、公司选择1高增长潜力公司：碧水源公司碧水源是专业从事污水资源化和饮用水安全保障领域的膜材料与设备制造和工艺开发、整体技术和工程解决方案，以及设计、施工、运营、投融资全方位服务的高新技术公司。业务范围涉及市政污水、工业污水、城市供水、工业供水、污泥及固废处理、市政工程建设等领域。经过多年的发展，公司已成为比肩GE、西门子，是世界上同时拥有膜材料制造、膜设备制造和膜应用工艺三大技术系统的少数公司之一。同时碧水源还承担了国家863计划项目、国家水专项、国家科技支撑计划、国家火炬计划等国家重大科技项目，主持或参与多项国家膜技术和产品标准的制定，以及国家发改委、工信委、科技部、环保部的多项与水有关的研究项目和课题。经过多年的发展，研发中心已成为我国水环境保护领域研发和创新的一支骨干力量。碧水源2月28日公告2011年业绩快报：报告期内公司实现营业利润40,910.56

万元，比上年同期增加55.53%；利润总额41,394.90

万元，比上年同期增加57.92%；归属于上市公司股东的净利润34,450.51

万元，比上年同期增加64.68%：报告期内实现每股收益1.07

元，略高于市场之前的预期。2近年来亏损公司：

澳洋科技

澳洋科技2011年报显示，2011年澳洋科技营业收入38.24亿元，亏损近7亿元，净利润同比下降792.61%。

亏损原因：行业产能过剩销售承压洋科技的亏损原因中，市场都把主因归结为行业因素。

前三季度，公司净利润较上年同期减少648.43%。在三季报业绩修正中，澳洋科技给出的业绩下滑明显理由是，受国内外市场环境和国家紧缩政策等因素的影响，纺织行业受到较大冲击。今年以来，公司下游以中小型企业为主的纱线和面料制造企业开工率普遍降低，公司主营产品粘胶短纤需求减弱。主营业务：粘胶纤维及粘胶纤维品、可降解纤维、功能性纤维制造、销售;纺织原料(皮棉除外)、纺织品、化工产品(农药、化肥、危险品除外)销售;房地产开发(取得相关资质后经营);蒸汽热供应,电力生产。二、贴现现金流模型估价公司价值1、假设项目和数据表假设数值无风险利率3.54%违约补偿额2%成熟市场补偿额4%高增长时期的贝塔系数1.2稳定增长时期贝塔系数1终端价值的增长率6%非杠杆性贝塔系数2.1国家风险补偿6.25%2、碧水源公司的估价资本成本方法在估价碧水源公司时，选择两阶段模型假设三年的高速增长期，后两年的稳定增长期。运用模型的根据：该公司在2011年同比上年增长率达到90%，属于高增长行业，因此选择两阶段模型。数据的来源和估算：无风险利率3.54%：一般按照国家短期政府债券的年化利率，在中国一般用央行是一年期国债利率。是到实际期收益率RealYieldRate，要扣除通货膨胀因素。这里用最近的数据以财政部21日招标续发行了2012年第四期附息国债，招标结果显示，本期10年期国债发行加权中标收益率为3.5337%。公司自由现金流：FCFF=股权资本的自由现金流+利息支出（1—税率）+本金偿还—新的债务发行+优先股FCFF=EBIT（1—税率）+折旧—资本支出—流动资本的变化=450491700*(1—25%)+35310300—32141000—74700000=266338074EBIT=净收入+所得税+利息=360,461,000+53,487,900+36,542,800=450491700违约补偿额2%由于公司有良好的信誉和优良的财务偿债能力，因此选择比较低的违约补偿额。成熟市场补偿额是4%，加上3.54%无风险利率上，产生5.54%税前债务成本。资本成本方法估算公司价值：债务与资本比率：根据市场价值计量的债务与资本比率：市场的债务与资本比率=债务/(债务+股权资本的市场价值)1022520000/(1022520000+12000000000)=46%经营性租赁的债务价值：经营性收入也被调整以反映这一变化，通过吧投入的利息支出加在经营性租赁的债务价值上。经过调整的经营性收入=经营性收入+经营性租赁的债务价值*税前债务成本*（1—税率）=1026010000+24530000*5.54%*(1—25%)=1027029222经过调整的资本报酬：将这一价值除以前一年年末的债务的账面价值BV和股权资本的账面价值，会产生2011年的等于19.3%经过调整的资本报酬：ROC=EBIT/(1—税率)（债务的BV+股权资本的BV）=450491700/(1—25%)（138,242,000+2960650000）=19.3%我们假设公司能永久地保持这一资本报酬贝塔系数是反映单个证券或证券组合相对于证券市场系统风险变动程度的一个重要\o"指标"指标。对于\o"A股"A股市场，由于沪深两市的割裂，选择沪深300指数作为市场组合较为合适，样本时间跨度的选取采用3年的数据进行贝塔的测算和比较。选择合适的收益率间隔去测算贝塔。估价步骤：股权资本估价：首先估计碧水源公司的股权资本，运用高增长时期的1.2贝塔系数（以该公司所在的行业对市场的灵敏度为基础）3.54%无风险利率和4%成熟市场补偿额。在稳定增长时期，将把贝塔系数降低到1%，而保持无风险利率和风险补偿额不变。股权资本成本（高增长）=无风险利率+贝塔系数*成熟市场补偿额=3.54%+1.2*4%=8.34%股权资本成本（稳定增长）=无风险利率+贝塔系数*成熟市场补偿额=3.54%+1*4%=7.54%资本成本：为了估计高增长和稳定增长阶段的资本成本，假设税前债务成本将永久地保持为5.54%，而现行市场债务比例将保持18.82%不变：资本成本（高增长）=8.34%*81.18%+5.54%(1—25%)*18.82%=7.55%资本成本（稳定增长）=7.54%*81.18%+5.54%(1—25%)*18.82%=6.9%为了估计高增长时期的经营性赢利的预期增长，假设公司将继续赢得19.3%资本报酬，而它的再投资率将等于它在过去四年间的平均在投资率：过去的平均的再投资率92%预期增长率=再投资率*资本报酬=92%*19.3%=17.756%下表概括了高增长时期（3年）的预期现金流：年份EBIT（1—t）再投资率再投资额FCFF现值现年4504917001530481006.392%488042525.8266338074240000002624673213.792%574699356.6313629062.4249000003735590189.692%676742974.4369317038.725800000现金流现值之和74700000为了估计第3年年末的终端价值，假设这一现金流将永远以6%增长。从而，可以估得再投资率而且把它用于衡量第4年的公司自由现金流。预期增长率=6%稳定增长时的再投资=g/稳定时期的ROC=6%/17.756%=33.8%FCFF=EBIT/（稳定时期的资本成本—稳定增长率）=735590189.6*1.06*(1-33.8%)=516178347.8终端价值=FCFE/(稳定时期的资本成本—稳定增长率)=516178347.8/(0.08-0.06)=258亿元人民币经营性资产价值：把终端价值进行逆向贴现到现在并把它加到高增长时期的现金流量值（PV）上，产生公司的经营性资产价值：经营性资产价值=高增长时的现金流PV+终端价值的PV=74700000+25800000000/1.1^3=201.31亿元人民币股权资本价值：加上公司现金和上市证券（估计在2011年年末为1亿元，并减去债务价值将产生公司的股权资本成本价值：股权资本价值=经营性资产价值+现金和上市证券—债务=201.31+1-52=150.3亿元人民币3APV调整性现值方法对澳洋科技的估价无债务时的公司价值：为了估计无债务时的公司价值，先计算非杠杆性贝塔系数。澳洋科技公司的贝塔系数是为2.1。其现行市场的债务—股权资本比率为44.76%，而公司的税率是25%非杠杆性贝塔系数=2.1/[1+(1-0.25)*44.76%]=1.57运用3.54%的中国无风险利率和6.25%国家风险补偿额，可以估计该公司股权资本的非杠杆性贝塔系数：股权资本的非杠杆性贝塔系数=3.54%+1.57*6.25%=13.35%（国家违约补偿额：根据国家债务评级机构Moody’InvestorsService对我国的债务评级为Aa3，转换为国家违约补偿额为0.7%；σ股票/σ国债：新兴市场国家股票的波动平均是债券市场的1.5倍；则：RPm=5.20%+0.7%×1.5=6.25%）运用公司2.71亿元人民币的自由现金流和5%稳定增长率，我们可以估得公司在没有债务时的价值：无债务时的公司价值=2.71/(13.35%-5%)=32.455亿元债务的效益：以澳洋科技公司的2898亿元现有债务和25%税率为基础，可以算的税收效益：永久性预期税收效益=税率*债务=0.25*28.98=7.245亿元预期破产成本：为估算这一数值，做出两个假设。一个假设是，一公司现有的综合性等级为基础，违约的概率在其线性债务水平上是12%，另一个假设是，破产成本是公司在无债务时的价值的40%。预期破产成本=破产的概率*破产成本*无债务时的公司价值=0.12*0.4*32.455=1.55784亿元经营性资产值现：经营性资产值=无债务时的公司价值+税收效益的现值—预期破产成本=32.455+7.245—1.55784=38.142亿元加上16.8亿元的现金和上市证券商，得到57.795的公司价值。因此，用APV调整性现值方法对

澳洋科技价值的估计为38.142亿元。三、相对估价法可比公司的选择：聚光科技聚光科技是由归国留学人员于2002年创办的高新技术企业，专注于环境和安全监测领域，提供全面的分析技术和信息管理解决方案。产品广泛应用于环保、冶金、石化、化工、能源、交通、航空及科学研究等众多领域，并出口美国、日本、英国、俄罗斯等二十多个国家和地区。、聚光科技已成为中国分析仪器行业和环保监测仪器行业龙头企业，已被认定为“国家火炬计划重点高新技术企业”、连续三年唯一代表分析仪器行业上榜“中国最具生命力百强企业”。选择聚光科技，因为和碧水源都是高增长的第三产业新型公司，并且在行业中具有代表性，它的增长率虽然没有碧水源高，但是也是潜能非常大的一家公司。公司间每股价格和每股收益表：公司名称每股价格每股收益聚光科技15.920.41碧水源27.51.07澳洋科技4.96-0.37公司间价格赢利比率和增长率的比较：公司名称拖曳性PE预期增长标准差PEG聚光科技38.8233%20.60%1.18碧水源25.7050%25.70%0.514澳洋科技-13.4010%24.05%1.34通过和聚光科技公司的比较，我们。碧水源和澳洋科技的拖曳性PE低于聚光科技，但是，由于碧水源处于高速增长期，它的PEG远远低于聚光科技，说明，碧水源公司存在很大的增长潜力，它的价值还未被市场完全发掘。由于不同的公司存在着差异，因此所得出的结论只是基于一定的分析。澳洋科技是一家今年亏损的公司，将预期增长设为10%，是考虑到估计今年的大环境放缓，有利于公司从亏转向赢利，它的拖曳性PE是非常低的，PEG是最高的，说明处于一种低迷的周期。综上所述，碧水源公司是被低估的一家公司，在未来的增长潜能下，估计市值会增长的更快，发张更加完善。而澳洋科技这家公司，由于近年的亏损，加上评估的有限性，只能说，这家公司也是出于低估的状态，因为所运用的数字都是亏损的，所以在未来，可能公司会有良好的发展前景。四、分析和总结从市场分析公司：目前的市场来看，中国股市处于回暖的状态，如2012年1月6日，上证综指创下了自2011来的新低——2132.63点后，开始持续上升，说明自2月份后，在央行下调存款准备金率的消息带动下，上证指数一举攻破半年线这一“牛熊分割线”，站在了2400点之上。目前的市场行情来看，处于小幅度的上涨当中。原因有各方面的，如资金的回流，投资资本的理性回归到实业中，经济的转型等，但是，这些因素相对都是短期因素。归根结底，从长期看，股市上涨还需要基本面的实际支撑，目前还看不到明确信号。从中国股市发展到现在的规模，已经不能用新兴市场的眼光和思路来看待应对，逐渐应该用成熟市场的游戏规则来运作，这个过程中存在很多机会和不确定性。就市场情况来看，这两家公司的价值是被低估的。碧水源作为新技术的产业，在新兴领域有着巨大的发展潜力，虽然每股价格达到了27.5，当是，从整个市场来看，还是处于低位的，将来会有大幅度的上涨。澳洋科技每股价格达到了4.96，但是并不意味这公司只有这个价值，估计近年来公司发展不顺，但是在未来的市场行情看，还是有大幅上涨的可能。回归分析：通过回归分析，可以看出碧水源公司处于良好的发展状态，而澳洋科技处于波动状态。但是更多的应该从公司的实际价值出发，碧水源公司可以接续这样的发展模式，在未来取得更大的潜力，在创业板中，2011年该公司的业绩是有很大的增长，引起了良好的效益，该公司还承担了国家863计划项目、国家水专项的计划项目，前景是很可观的。在对公司的价值评估中，运用了贴现现金流模型的资本成本方法，大概估计了公司未来的价值，作为参考。澳洋科技这家公司，近年来主要是行业产能过剩销售承压引起的亏损，所以建议公司进行多元化的产业升级，撤销一些产能过剩的销售，更多的开拓市场，进行有效的销售策略和途径，在产业升级上，有更多的选择余地，主要转向第三产业。碧水源2011年资产负债表报表日期2011-12-31流动资产货币资金2,327,730,000.00应收款项286,409,420.00预付款项15,110,000.00存货106,306,000.00流动资产合计2,758,200,000.00非流动资产长期应收款452,194,000.00长期股权投资814,397,000.00固定资产原值235,223,000.00累计折旧35,310,300.00固定资产净值199,912,000.00固定资产净额199,912,000.00无形资产116,038,000.00开发支出20,233,500.00非流动资产合计1,653,600,000.00资产总计4,411,800,000.00流动负债短期借款100,000,000.00应付款项246,295,000.00预收款项11,109