房地产行业 城中村改造从波澜壮阔到源远流长

房地产城中村改造：从波澜壮阔到源远流长华泰研究房地产开发增持(维持)2023年7月23日│中国内地 专题研究房地产服务增持(维持)研究员陈慎城中村改造政策落地，利好深度介入核心城市更新进程的国企721城中村改造有望带来数千亿年投资额今年4月的政治局会议提出“在超大特大城市积极稳步推进城中村改造（区SACNo.S0570519010002 chenshen@SFCNo.BIO834 +(86)212897研究员 刘璐SACNo.S0570519070001 liulu015507@SFCNo.BRD825 +(86)212897研究员 林正衡SACNo.S0570520090003linzhengheng@SFCNo.BRC046 +(86)212897联系人 陈颖SACNo.S0570122050022+(86)75582492388联系人 戚康旭SACNo.S0570122120008 +(86)2128972228212.06-7.74亿

房地产开发 房地产服务造年投资额可能为数千亿量级，十四五期间累计规模可能超万亿。一线城市视角来观察城中村改造方向800

(%) 沪深92(5)(11)(18)Jul-22 Nov-22 Mar-23 Jul-23渠道筹措改造资金”的典型落地案例；3、改造方向方面，广州和深圳都提 出要统筹推进城中村改造和保障性租赁住房的筹集工作，广州还强调要与产业转型相结合，各地都强调不搞大拆大建；4、推进节奏较稳，如上海用10年分“三步走”、广州规划了到2035年具体的城中村改造计划等。城中村改造与棚户区改造并不相同8投资建议其是那些深度介入本地城市更新进程的核心城市国企。重点推荐：1）AA地集团；2）港股开发：越秀地产、建发国际控股、华润置地、中国海外发展、龙湖集团；4）物管公司：中海物业、保利物业、华润万象生活、滨江服务、招商积余、万物云、新大正。风险提示：行业政策不确定性；基本面下行；部分房企经营风险。

资料来源：，重点推荐股票名称股票代码目标价(当地币种)投资评级城建发展600266CH7.10买入华发股份600325CH13.44买入滨江集团002244CH13.78买入万科A000002CH19.04买入新城控股601155CH21.78买入金地集团600383CH9.86买入越秀地产123HK15.16买入建发国际集团1908HK25.52买入华润置地1109HK44.89买入中国海外发展688HK26.33买入龙湖集团960HK32.17买入中海物业2669HK13.00买入保利物业6049HK71.92买入华润万象生活1209HK47.47买入滨江服务3316HK38.38买入招商积余001914CH18.98买入万物云2602HK51.87买入新大正 002968CH 24.15 买入资料来源：预测证券研究报告证券研究报告免费获取每日微信群内分享7+最新重磅报告;获取每日分享当日华尔街日报、金融时报;报告 行研报告均为公开版,权利归原作者所有,起点财经仅分发做内部学习。加⼊入“起点财经”微信群正文目录TOC\o"1-2"\h\z\u城中村改造政策落地，明确四大要点 3城中村改造有望带来数千亿年投资额 3一线城市视角来观察城中村改造方向 5北京：城市更新行动计划并未单列“城中村改造”，但多个项目类型与之存在交集 5上海：城中村改造是城市更新的一环，房企和险资共同设立城市更新基金 5广州：相关条例正在公开征求意见，强调城中村改造与住房保障、产业转型相结合 6深圳：针对城中村改造出台专项规划，与保障性租赁住房的筹集工作统筹推进 7一线城市案例小结：主体责任、资金筹措、改造方向、稳步推进的先行探索 8城中村改造与棚户区改造并不相同 8投资建议 10风险提示 13城中村改造政策落地，明确四大要点721议指出，在超大特大城市积极稳步实施城中村改造是改善民生、扩大内需、推动城市高质量发展的一项重要举措。要坚持稳中求进、积极稳妥，优先对群众需求迫切、城市安全和社会治理隐患多的城中村进行改造，成熟一个推进一个，实施一项做成一项，真正把好事办好、实事办实。要坚持城市人民政府负主体责任，加强组织实施，科学编制改造规划计划，多渠道筹措改造资金，高效综合利用土地资源，统筹处理各方面利益诉求，并把城中村改造与保障性住房建设结合好。要充分发挥市场在资源配置中的决定性作用，更好发挥努力发展各种新业态，实现可持续运营。1创新改造模式；2城中村改造有望带来数千亿年投资额今年4一提法的落实。如果从更大的城市更新的范畴来看，自十九届五中全会提出实施城市更新行动以来，住建部已经出台多个文件，鼓励试点城市（区）探索城市更新实施模式、明确218（63号文2122（第一批2377长沙、哈尔滨、郑州、昆明、大连。我们梳理了这些城市的城中村改造目标，发现过半城市已经对城中村改造制定了量化目标，但由于口径不一、披露详细度不一，难以进行加总测算。20231279836002023851752.06-7.74我们据此粗略估计全国城中村改造年投资额可能为数千亿量级，十四五期间累计规模可能超万亿。图表1：超大特大城市城中村改造相关目标城市城区常住人口（万人）城中村改造目标上海北京198717752025402027年，全面完成“小梁薄板”改造，完成中心2032年，全面完成不成套职工住宅改造，全面完成城中村的改造项目。具体到202310（居130（居4000户；2023-2025年每年新启动城中村改造项目10个2025年，完成首都功能核心区平房（院落）100006000100万平方米危旧楼房深圳174450022个传统商圈改造升级，有序推进700处老旧厂房更新改造、低效产业园区“腾笼换鸟”2023404.9万套（间）城中村规模化品质化改造提升项目；重庆1634城中村居住用地综合整治分区划定规模为5502公顷至2025年，完成城市老旧功能片区更新改造试点项目30个，其中主城新区7个，中心城区23个。广州148820231279832035297成都1334个，其中旧村庄改造项目281个，包括全面改造项目259个、混合改造项目22个，旧城镇混合改造项目16个2023年用好城中村改造引导资金池，改造城中村2448户、棚户区3062户、老旧院落616个天津1093高标准完成老旧小区、老旧房屋改造，补齐社区市政配套设施、公共服务设施短板，改善居住条件，提升生活品质。蓟与综合接待能力；老城片区根据现状城中村特点，提升居住生活环境、完善公共服务设施，优化基础设施配套武汉995开展“城市更新年”行动，制定城市更新三年行动方案，初步建立城市更新项目库，推进三阳设计之都等32个重点单元优化升级，打造一批体现武汉特色、代表武汉水平的城市更新试点项目，持续完善优化城市功能和人居环境。东莞956东莞划定城中村型村庄242个，2023年同步铺开4个街道和28个镇的城中村改造西安92868个，按照“突出重点、有序推进”的原则，位于西咸新区、浐灞生态区范围内4919个12313个城中村利用政府财政资金组织实施杭州874266佛山854计划总投资600亿元110条为全面改造(含混合改造)33条为视情况南京791501034个、顺德区3个新。沈阳707坚持片区式改造理念，推进老旧小区、棚户区、城中村改造，重点突出“一拆、五改、三增加”，拆除违章建筑，实施线缆管线入地改造、建筑屋面防水和节能改造、各类地下管线改造、道路改造、绿地改造等“上改下”工程，增加社区党群服务中心等服务用房、休闲座椅等“城市家具”和城市书屋等生活娱乐设施、消防和监控等安全设施。青岛60120238517519个，计划年度完成济南588投资31亿元，惠及居民1.46万户；续建项目66个，计划年度完成投资144亿元23.77.27万户村（居）民；城长沙55512.82.38202563（558个城边村933民约3.01万户7415.54平方公里。城中村改造以完善配套和改善环境为目标，全面改造为主，综合整治为辅，积极引导原农村集体经济组织发展转型升级，提高城市化建设质量哈尔滨550重点推进旧城片区改造，拆除零散老旧平房，提升老旧小区改造品质，盘活各类闲置房屋资产等四方面工程。郑州534升基础设施和公共服务设施，统筹推进强弱电下地，完善文化场馆、学校、医院、农贸市场等配套设施。原城中村改造昆明534（市202360201000亿元229395125165个，202344个城中村改造大连5212025年，城市更新先导区体制机制趋于成熟，项目建设深入实施，城市结构进一步优化，城市内在活力充分激发，城市更新样板经验可供推广注：城区常住人口数据来自第七次全国人口普查，普查标准时点为2020年11月1日零时资料来源：国家统计局，各地政府网站，一线城市视角来观察城中村改造方向北京：城市更新行动计划并未单列“城中村改造”，但多个项目类型与之存在交集北京并未出台城中村改造的专门文件，而是针对范畴更大的城市更新，建立了“总体规划—专项规划—街区控规—更新项目实施方案”《北京市城市更新行动计划(2021-2025年)1、首都功能核心区平房（院落）申请式退租和保护性修缮、恢复性修建；2、老旧小区改造；36此外，文件还强调聚焦城市建成区存量空间资源提质增效，不搞大拆大建，除城镇棚户区改造外，原则上不包括房屋征收、土地征收、土地储备、房地产一级开发等项目。图表2：北京市六大城市更新项目类型的2025年目标任务城市更新项目类型 到2025年的目标任务首都功能核心区平房（院落）申请式退完成首都功能核心区平房（院落）10000户申请式退租和6000户修缮任务租和保护性修缮、恢复性修建老旧小区改造 力争完成全市2000年底前建成需改造的1.6亿平方米老旧小区改造任务，重点推进市500万平方米抗震节能综合改造任务、3100万平方米节能改造任务及群众改造意强烈的改造项目，配合做好6000万平方米中央单位在京老旧小区改造任务危旧楼房改建和简易楼腾退改造实施100万平方米危旧楼房改建和简易楼腾退改造老旧楼宇与传统商圈改造升级 重点推动500万平方米左右低效老旧楼宇改造升级，完成22个传统商圈改造升低效产业园区“腾笼换鸟”和老旧厂房有序推进700处老旧厂房更新改造、低效产业园区“腾笼换鸟”更新改造城镇棚户区改造 基本完成134个在途城镇棚户区改造项目，完成30000户改造任务资料来源：北京市政府，图表3（第一批》的举措与做法主要举措 具体做法加强工作统筹和督查考核北京市党委、政府主要负责同志亲自推动。在市委城市工作委员会下设城市更新专项小组，市3工作专班，负责部署年度重点工作，协调支持政策，督促工作落实。各区政府成立城市更新专项工作小组，统筹协调实施城市更新。建立城市更新规划编制和实施工作体系

北京市建立“总体规划—专项规划—街区控规—更新项目实施方案”的城市更新工作体系。印发《北京市城市更新专项规划》，将专项规划作为落实总体规划的重要手段和指导编制街区控规、更新项目实施方案的重要依据，突出减量发展要求，细化提出首都功能核心区、中心城区等城市不同圈层更新的目标方向，统筹空间资源与更新任务、统筹规划编审与行动计划、统筹项目实施与政策机制、统筹实施主体与管理部门。优化审批流程 北京市简化简易低风险工程建设项目审批要求。对于社会投资、符合低风险等级、地上建筑积不大于10000平方米等条件的建设项目纳“一站通系统“一表式完成立项建设工程规划许可申办等手续，精简审批事项、压缩审批时限，为社会主体参与更新改造提供利。资料来源：住建部，上海：城中村改造是城市更新的一环，房企和险资共同设立城市更新基金（2023—2025年再造行动。其中，人居环境品质提升行动的核心是“两旧一村”改造（旧区改造、旧住房提升为主。11510年时间，完成“两旧一村”改造。具体来说分为三步走：第一步到2025年，全面完成中心城区近40万平的零星二级旧里以下的房屋改造，基本完成有一定安全隐患的“小梁薄板”的房屋改造，中心城区周边城中村改造项目全面启动；第二步到2027年，全面完成“小梁薄板”2032202310个，改造老旧村（居）民房屋不少于130（居4000户；2023-2025年每年新启动城中村改造项目10个。上海市在撬动社会资金进行城中村改造方面具备特色。根据上海市房屋管理局，截至2022625500多亿元，主要来源包括实施城市更新基金指的是由上海地产集团联合招商蛇口、中交集团、万科集团、国寿投资、保800新项目，该做法进入了住建部《城市更新行动可复制经验做法清单（第一批图表4（第一批》的举措与做法主要举措 具体做法将城市体检和城市更新紧密衔接上海市开展市、区两级城市体检评估。建立由“体系构建—数据采集—计算评价—诊断建议—5个环节构建的城市体检闭环流程，全面查找存在的不足和问题，提出统筹城市规划、建设、管理，整体推动城市结构优化、功能完善、品质提升的工作方案、行动计划和具体项目。800项目，促进城市功能优化、民生保障、品质提升和风貌保护。完善土地政策 上海市完善零星用地整合利用方式。同一街坊内的地块可以在相关利益人协商一致的前提下进行地块边界调整，如将城市更新地块与周边的边角地、夹心地、插花地等无法单独使用的土地合并以及在保证公共要素的用地面积或建筑面积不减少的前提下对规划各级公共服务设施公共绿地和广场用地的位置进行调整。资料来源：住建部，广州：相关条例正在公开征求意见，强调城中村改造与住房保障、产业转型相结合（2-5年（公开征求意见稿“三旧”用地（旧村庄、旧城镇、旧厂房）为基础，纳入村镇工业集聚区、专业批发市场、物流园区以及其他老旧小区、旧楼宇等城市更新资源。根据广州市政府工作报告和《广州市人民政府关于深化城市更新工作推进高2023127个城中村改造项目，预计完成固定资983年底前先行推进重点地区更新，着重推进城中村及周边地区存量用地改造，有序推进旧城镇、旧厂房改造以及村20352812592216（全面改造项目2035年651013545、15平方公里。今年以来，广州市推进城中村改造的步伐进一步加快。236流程、支持分片分期实施、优化规划建设许可手续、加大金融支持力度等五个方面共十二条改革措施，加快推动城中村改造项目落地实施。237（征求意见稿障性住房相结合、推动产业转型较为重视，也希望在补偿安置、土地转性等方面探索创新模式。图表5（1、关于通过城中村改造加强住房保障和人才安居的意见或建议2、关于城中村传统产业转型升级的意见或建议3、关于在城中村改造中加强历史文化保护的意见或建议4、关于在城中村改造中加强树木保护的意见或建议5、关于城中村改造有关补偿安置和权益保障的意见或建议6、关于通过收回集体土地使用权、开展国有土地上房屋征收、行政裁决等方式解决城中村改造拆迁补偿争议的意见或建议7、关于通过城中村改造将集体土地转为国有土地的意见或建议8、关于城中村改造的其他意见或建议资料来源：广州市住建局，深圳：针对城中村改造出台专项规划，与保障性租赁住房的筹集工作统筹推进作为城中村问题较为突出的城市，深圳市是唯一针对城中村改造出台了专项规划的一线城（旧村（-25内保留一定比例的城中村，合理有序开展城中村更新工作，逐步消除安全隐患、维护城市肌理、传承历史文脉、保障低成本空间、完善配套设施、提升环境品质，实现城中村可持5502公顷，有序引导各区开展以综合整治为主，融合辅助性设施加建、功能改变、局部拆建等方式的城中村；通过微改造的绣花功夫，增加城中村内必要的公共空间与配套设施，提升空间品质，改善人居环境，加强住房保障。“强化城中村租赁市场管理”，加强城中村租赁市场监管，引导233据深圳市住建局，深圳市城中村综合整治划分为五类：综合提升类、产业配套类、特色发展类、控制引导类和基本保障类，其中部分综合提升类、产业配套类城中村涉及城中村保障性住房规模化品质化改造提升，拟由市区财政共同按照一定标准，对城中村保障房规模化品质化改造提升予以财政资金补助。20234.9万套（间）城中村规模1%。图表6：深圳市各区城中村居住用地综合整治分区划定规模区域分区划定规模（公顷）福田区127罗湖区135南山区181盐田区12宝安区1610龙岗区1487龙华区859坪山区409光明区416大鹏新区266总计5502资料来源：深圳市规划和自然资源局，华泰研究一线城市案例小结：主体责任、资金筹措、改造方向、稳步推进的先行探索1索方面各有强调和侧重，并未有标准化的统一模式，这就说明地方政府在本轮城中村改造8003提出要统筹推进城中村改造和保障性租赁住房的筹集工作，广州还强调要与产业转型相结、102035年具体的城中村改造计划等。城中村改造与棚户区改造并不相同市场较为关注城中村改造是否会成为新一轮棚改。我们认为两者区别较大，城中村改造与棚改在改造对象、改造方式、城市范围、改造业态、资金来源方面存在明显差异，尤其是218（63号文后，一些差异变得更加明显：1未转为或部分转为城镇户籍，仍然实行乡村行政建制，实行村两委管理的区域，这类区域通常存在公共配套设施不足、安全隐患较多、居住环境品质不佳等问题；而棚改针对的是城镇中集中成片危旧住房、破房烂院，改造迫切性相对更强。220%（主，由棚户区居民自愿选择实物安置或货币补偿方案。3制，但由于上轮周期中三四线城市房地产库存问题更为严重，棚改货币化补偿作为去库存的有效手段，在三四线城市得到了更为积极地推进。4房条件作为出发点和落脚点，拆除后新建的业态以商品住宅和安置房为主。5PSL贷款的支持。我们认为城中村改造是房地产行业向新模式转型的必要一环，但其不会像棚户区改造那般波澜壮阔，而是更加源远流长，对于超大特大城市带来深远影响。后续仍要关注政策具体细则和各城市落地情况，尤其是：模式设计方面，在拆除重建创造的可售货值受限的情况下，如何通过创新模式设计平衡项目的公益性和经济性、预留合理利润与现金流空间，从而吸引市场化主体参与；资金来源方面，需要关注财政拨款、地方专项债、政策性银行和金融机构的支持力度，以及房企和城投公司等实施主体的资金投入情况，关注公募REITs成为项目退出渠道的可能性。部分上市公司或者集团层面深度介入城市更新领域的国企有望优先受益。图表7：部分在超大特大城市拥有资源禀赋的国企代码 公司 城市实际控制人第一大股东

第一大股东

公司资源禀赋600266CH城建发展北京北京国资委北京城建集团41.86% 截至22年末土地储备（未开工计容建面+在建建面）1157万平，其中北京占831集团两个房地产开发平台：截至22Q3，住总集团开发旗下地产资源主要分布377028324（94亿元）；截至22Q1，城建开发公司旗下地产资源全部位于北京，包括土地一级139325937万平（10亿元）。600675CH 中华企业上海上海国资委上海地产（集团）64.67% 公司核心资产集中在上海及周边区域，截止22年末储备项目规划计容面积7348602021年末，大股东上504.52323.29174.224.255万人（400300万平米左右的经营性用地8.3划总建筑面积约638万方。600325CH 华发股份珠海珠海国资委珠海华发集团 24.20% 截至22年末公司拥有土地储备计容建筑面积386万平在建建面1385万平。30.81平406.08573.63万方，其中横琴开发资源超300万方000090CH 天健集团深圳深圳国资委深圳市特区建工集团有限公司

23.47% 截至22年末，公司主要在建、在售及储备等各类项目计容总建筑面积累计381.142019年成立，是深圳市国资委为推动深圳建筑业高质量发展而组建的大型建工产业平台，业务涵盖建筑设计、建筑施工、建筑工业化、城市服务、综合开发、建筑科技六大板块。特区建工综合开发板块949800000006CH深振业A深圳深圳国资委深圳国资委21.93% 公司积极跟进城市更新及收并购等合作项目，与多个区属国企、村集体股份公822备约78.51万平。000011CH A深圳深圳国资委深圳市投资控股有限公司002208CH 合肥城建合肥合肥国资委合肥兴泰金融控股（集团）600322CH 天房发展天津天津国资委天津国有资本投资运营有限公司注：持股比例数据截至23Q1资料来源：Bloomberg，公司公告，

50.57% 城市更新公司等作为开发主体和城市更新主体，依托公司上市平台加大资本运22年末，公司累计未开发土储占地面积约17.57万平。36.92% 22末，公司土地储备中剩余可开发面积81.14万平。% 公司致力于天津城市开发建设，积极参与经济适用房、保障房和商品房开发，2022（6.98万平方米，实现合同销售金额14.64亿元。截至2022年末公司施工面积为142.16万平方米，竣工面积为26.44万平，待结转面积23.77万平方米。投资建议我们认为城中村改造是房地产行业向新模式转型的必要一环，但其不会像棚户区改造那般波澜壮阔，而是更加源远流长，对于超大特大城市带来深远影响。具备资源优势的地方国短期来看，我们依然认为地产板块正处于政策博弈期，房地产市场将继续保持分化行情，更加看好具备充裕供应弹性的城市以及在主流城市有充裕货值和较强补货能力的优质房企。A4）物管公司：中海物业、保利物业、华润万象生活、滨江服务、招商积余、万物云、新大正。图表8：重点推荐公司一览表收盘价目标价市值(百万)EPS(元)PE(倍)股票名称股票代码投资评级(当地币种)(当地币种)(当地币种)20222023E2024E2025E20222023E2024E2025E城建发展600266CH买入5.527.1012,456-0.410.430.800.96-13.4612.846.905.75华发股份600325CH买入9.2813.4419,6471.221.281.431.637.617.256.495.69滨江集团002244CH买入8.7313.7827,1631.201.451.762.047.286.024.964.28万科A000002CH买入13.9819.04166,7911.901.902.042.177.367.366.856.44新城控股601155CH买入14.6621.7833,0670.621.832.422.6323.658.016.065.57金地集团600383CH买入6.979.8631,4671.351.371.521.665.165.094.594.20越秀地产123HK买入8.7615.1635,2621.281.331.531.716.266.025.244.68建发国际集团1908HK买入19.1425.5235,3292.432.923.834.607.205.994.573.80华润置地1109HK买入32.1044.89228,9033.944.214.674.907.456.976.295.99中国海外发展688HK买入16.4626.33180,1532.132.272.593.017.076.635.815.00龙湖集团960HK买入16.1632.17102,4823.843.854.104.543.853.843.603.26中海物业2669HK买入8.3013.0027,2810.390.500.640.8121.2816.6012.9710.25保利物业6049HK买入36.9071.9220,4182.012.523.183.8916.7913.3910.618.67华润万象生活1209HK买入36.5547.4783,4250.971.261.612.0234.4626.5320.7616.55滨江服务3316HK买入20.2038.385,5831.491.982.583.3112.409.337.165.58招商积余001914CH买入15.4318.9816,3610.560.730.881.0527.5521.1417.5314.70万物云2602HK买入25.4051.8729,9331.281.752.252.8318.1513.2710.328.21新大正002968CH买入16.9824.153,8700.811.051.421.9120.9616.1711.968.89注：数据截至2023年07月23日资料来源：Bloomberg，预测图表9：重点推荐公司最新观点股票名称 最新观点城建发展(600266CH)华发股份(600325CH)

重申五大看点，上调24-25年盈利预测NAV24-2523-25EPS0.43/0.80/0.96（0.43/0.56/0.67元。2023PE11倍，考虑到公司销售快增长、业绩强反转，具备北京拿地、“一区一策”的潜在催化，长期具备资源整合空间，我们认为2023PE16.57.10元（6.45元）PB0.79倍，维持“买入”评级。风险提示：北京区域市场风险，棚改和一级开发项目进展不及预期的风险，股权投资、少数股东损益占比导致业绩波动的风险。报告发布日期：2023年07月13日点击下载全文：城建发展(600266CH,买入):尽享京城禀赋，业绩厚积薄发拿地和销售表现亮眼，维持“买入”评级公司7月11日新获取上海地块，补充货值128亿元，年初以来坚持聚焦核心城市，积极通过合作方式拓展项目，销售增速远高于百强房企。我们维持23-25年EPS为1.28/1.43/1.63元的盈利预测。可比公司平均23PE为6.3倍（一致预期），考虑到公司亮眼的拿地和销售表现，我们依然认为公司合理23PE为10.5倍，维持目标价13.44元，维持“买入”评级。风险提示：行业政策、行业基本面下行、利润率下行、投资收益和少数股东损益占比波动风险。报告发布日期：2023年07月12日点击下载全文：华发股份(600325CH,买入):继续增仓上海，销售增速行业居前股票名称 最新观点滨江集团(002244CH)万科A(000002CH)新城控股(601155CH)金地集团(600383CH)越秀地产(123HK)建发国际集团(1908HK)华润置地(1109HK)

归母净利润保持较快增长，维持“买入”评级公司4月28日发布年报和一季报，22年实现营收415.0亿元，同比+9%；归母净利润37.4亿元，同比+24%，略低于我们预期（39.3亿元）。23Q1实现营收100.9亿元，同比+63%；归母净利润5.6亿元，同比+146%。参考结转情况，我们上调营收、下调毛利率，预计23-25年EPS为1.45/1.76/2.04元（23/24前值1.44/1.66元）。可比公司平均23PE（一致预期）为6.8倍，考虑到公司经营表现积极、业绩增长潜力充足，是民营房企中的稀缺优质标的，我们认为公司合理23PE为9.5倍，上调目标价至13.78元（前值13.23元，基于10.5倍22PE），维持“买入”评级。风险提示：疫情、行业政策、区域市场、少数股东损益占比波动风险。报告发布日期：2023年04月28日点击下载全文：滨江集团(002244CH,买入):业绩增长潜力充沛，经营表现积极归母净利稳健，维持A股“买入”评级公司4月28日发布一季度报，2023Q1实现营收684.7亿元（YOY+9.3%），归母净利14.5亿元（YOY+1.2%）。我们维持2023-2025年归母净利为227/243/259亿元的盈利预测，A股（000002CH）参考可比公司2023年PE均值9.54x（），考虑到公司扩储节奏开始加快，予以2023年10xPE，维持目标价19.04元，H股（2202HK）参考最近一个季度平均折价率40%以及两地对业绩和多元化业务估值差异，予以A股折价40%，目标价12.97港币（前值13.80港币），维持“增持”评级。风险提示：行业销售下滑；公司拿地节奏低预期导致可售货量不足的风险。报告发布日期：2023年04月29日点击下载全文：万科A(2202HK,增持;000002CH,买入):净利稳健，大举补充核心区域储备归母净利回升，商业稳健增长4月28日公司发布一季报，2023Q1实现营收162.5亿元（YOY-13.0%），归母净利6.6亿元（YOY+29.3%）。我们维持公司2023-2025年EPS分别为1.83/2.42/2.63元的盈利预测。作为一家财务相对稳健的民企，公司商业持续外拓，双轮驱动路径日益清晰，对再融资机遇的把握加大了公司的财务安全性，可比公司24年一致预期PE均值为9倍，给予公司24年9倍PE，目标价21.78元（前值22.51元），维持“买入”评级。风险提示：行业销售下滑；三四线商业地产竞争加剧。报告发布日期：2023年04月30日点击下载全文：新城控股(601155CH,买入):归母净利回升，商业稳健增长减值影响净利，重启扩储聚焦深耕金地集团发布22年年报和23年一季报，2022年实现营收1202.08亿元（yoy+21.14%），归母净利61.07亿元（yoy-35.09%），扣非净利56.96亿元（yoy-33.89%）。2023Q1公司实现营收143.66亿元（yoy+7.52%），归母净利5.08亿元（yoy-18.89%）。因债券市场波动影响公司扩储节奏，减值准备影响也超我们预期，我们预计公司2023-2025年EPS分别为1.37/1.52/1.66元（前值2023-2024年2.14/2.26元）。可比公司23年一致预期PE均值为7.2倍，给予公司23年7.2倍PE，目标价9.86元（前值12.10元），维持“买入”评级。风险提示：行业销售下滑风险；债券价格下跌导致融资不畅。报告发布日期：2023年04月29日点击下载全文：金地集团(600383CH,买入):减值影响净利，重启扩储聚焦深耕投销逆势领先的优质头部地方国企，首次覆盖给予“买入”评级公司是广州市属开发商，深耕广州并进一步向全国拓展。短期来看，公司22年销售金额逆势率先实现同比增长，投资强度维持行业前列，市场逐步复苏，领先的扩张优势构成股价的催化剂。长期来看，公司背靠双国资股东，独特的增储模式及领先的融资优势将促使公司跑赢行业，实现中长期的业绩增长。我们预计公司23-25年EPS为1.33/1.53/1.71元，可比公司平均23PE为6.9倍（一致预期），考虑到公司积极且持续的投资行为，我们认为合理23PE为10倍，目标价15.16港币，首次覆盖给予“买入”评级。风险提示：疫情扰动风险，单一城市经营风险，股东支持力度下降风险，房地产行业进一步下行风险。报告发布日期：2023年04月24日点击下载全文：越秀地产(123HK,买入):虎踞羊城向远方，越千亿迎新成长逆势成长的行业黑马，首次覆盖给予“买入”评级建发国际作为建发集团的主要二级开发平台，融资端得到了国资股东全方位支持，在土地市场下行期仍保持高拿地强度，同时拥有出色的产品力和优质的土地储备，有望在逆势中实现优于同行的增长，获取更多市场份额。我们预计2023-25年EPS为2.92/3.83/4.60元，可比公司平均2023PE为7.0（一致预期），考虑到公司市场化管理机制带来的管理效能提升和股权激励计划及员工持股平台使管理层和股东利益深度捆绑，我们认为公司合理2023PE为8.0倍，目标价25.52港元，首次覆盖给予“买入”评级。风险提示：1）母公司建发房产支持减少带来的风险。2）海西区域销售下行风险。3）行业销售下行风险。4）疫情扰动风险。报告发布日期：2023年06月21日点击下载全文：建发国际集团(1908HK,买入):振鹭于飞，乘势而上FY22：核心净利实现增长，全面发展的行业优等生；维持“买入”公司发布22年度业绩：22营收同比-2.4%至2071亿元，核心净利润同比+1.5%至270亿元，逆势实现增长，毛利率同比-0.8pct至26.2%。考虑地产行业下行对公司结转资源的影响，我们下调营收和毛利率的假设，调整2023-2025年EPS预测至4.21/4.67/4.90元（2023-2024E前值：5.18/5.88元）。可比公司2023EPE均值为7.8倍（一致预期），考虑公司强大的不动产经营能力和融资优势，我们认为公司合理2023EPE为9.4倍，维持目标价为44.89港币（前值：44.29港币），维持“买入”评级。风险提示：1)疫情影响业务开展，尤其是经营性不动产业务；2)盈利能力和销售增速不及预期。报告发布日期：2023年03月31日点击下载全文：华润置地(1109HK,买入):全面均衡发展，商业跨越行业周期股票名称 最新观点中国海外发展(688HK)龙湖集团(960HK)中海物业(2669HK)保利物业(6049HK)华润万象生活(1209HK)滨江服务(3316HK)招商积余(001914CH)

22FY业绩有所下滑，开发业务保持领先，未来增长可期；维持“买入”公司发布2022年报：营收1803亿，同比下降26%；归母净利润233亿，同比下降42%；毛利率同比下降2.2pct至21.3%。考虑结转情况，我们下调收入和毛利率假设，调整公司23-25EPS至2.27/2.59/3.01元（23-24前值为3.64/4.22元）。可比公司平均2023EPE均值为9.2倍(一致预期)，考虑公司目前财务状况良好，在逆境下业绩韧性尽显且拿地积极，叠加非房开业务保持增长轨迹，我们认为公司合理2023EPE为10.2倍，对应目标价调整至26.33港币（前值：28.00港币），维持“买入”评级。风险提示：1）疫情影响业务开展，尤其是经营性不动产业务；2）盈利能力和销售增速不及预期。报告发布日期：2023年04月02日点击下载全文：中国海外发展(688HK,买入):市场地位持续提升，增长将为主旋律22年业绩依然稳健，经营性业务逆势稳步前进，维持“买入”公司公布22年报：1）总营收同比增长12%至2506亿元（投资性物业和物业管理收入同比增长25%至236亿元）；2）综合毛利率21.2%，同比-4.1pct，核心净利润为225.4亿元，同比+0.5%。3）22年每股分红1.13元，分红比例30%。参考开发业务的结转情况，我们调整营收和毛利率，预计23/24/25年EPS为3.85/4.10/4.54元（23/24年前值为4.69/5.18元）。可比公司平均2023年PE为6.7倍（一致预期），考虑到公司长期稳健的运营能力和前瞻的经营性业务布局，我们认为公司合理2023年预测PE为7.4倍，目标价32.17港币（前值：40.02港币），维持“买入”。风险提示：管理层变更带来的经营业务风险；行业下行削弱公司融资能力；销售增速和非开发业务发展不及预期；疫情影响业务开展。报告发布日期：2023年03月19日点击下载全文：龙湖集团(960HK,买入):业绩依然稳健，经营性业务稳步发展业绩稳步前行，维持“买入”评级公司3月23日发布年报，22年实现营收126.9亿港币，同比+34%；归母净利润12.7亿港币，同比+29%，基本符合我们预期（13.1亿港币）。考虑到市拓竞争压力，我们略调低营收，预计公司23-25年EPS为0.50/0.64/0.81港币（23/24年前值0.52/0.68港币）。可比公司平均2023PE为22倍（一致预期），考虑到公司优异的市拓表现和进取的增长目标（“十四五”期间营收和净利润复合增速30%），我们认为公司合理2023PE为26倍，目标价13.00港币（前值13.60港币，基于34倍2022PE），维持“买入”评级。风险提示：疫情带来的经营风险，关联房企支持减弱，市拓规模和盈利能力下行风险，社区增值服务不及预期。报告发布日期：2023年03月23日点击下载全文：中海物业(2669HK,买入):业绩符合预期，市拓持续发力归母净利润略超我们预期，维持“买入”评级公司3月29日发布年报，22年实现营收136.9亿元，同比+27%；归母净利润11.1亿元，同比+32%，略高于我们预期（10.6亿元）。我们维持23/24年EPS为2.52/3.18元的预测，预计25年EPS为3.89元。可比公司平均2023PE为23倍（一致预期），考虑到公司市拓和社区增值服务的优秀能力，我们认为公司合理2023PE为25倍，目标价71.92港币（前值70.36港币，基于31倍2022PE），维持“买入”评级。风险提示：疫情带来的经营风险，关联房企支持减弱，市拓规模和盈利能力下行，社区增值服务不及预期。报告发布日期：2023年03月30日点击下载全文：保利物业(6049HK,买入):业绩略超预期，盈利能力逆势提升业绩保持中高速增长，维持“买入”评级公司3月28日发布年报，22年实现营收120.2亿元，同比+35%；归母净利润22.1亿元，同比+28%，略超我们预期（21.1亿元）；派息率同比+8pct至45%。我们维持23/24年EPS为1.26/1.61元的预测，新引入25年EPS预测2.02元。可比公司平均2023PE为17倍（一致预期），考虑到公司具备韧性的业绩表现、商管板块的竞争壁垒和物管板块的快速拓展，我们认为公司合理2023PE为33倍，目标价47.47港币（前值46.63港币，基于33倍2023PE），维持“买入”评级。风险提示：经济环境和疫情带来的经营风险，收购整合风险，规模扩张不及预期，利润率不及预期。报告发布日期：2023年03月28日点击下载全文：华润万象生活(1209HK,买入):业绩韧性成长，迎接万象更新业绩保持高增长，维持“买入”评级324日发布年报，2219.8亿元，同比+42%4.1亿元，同比+28%，基本符合我们预期（4.2亿元）。考虑到公司23-25EPS1.98/2.58/3.31（23/242.07/2.75元23年在管面积/营收/利润增长30%的目标充满信心。可比公司平均2023PE为16倍（一致预期），考虑到公司的密度优势，我们认为公司合理2023PE为17倍，目标价38.38港币（前值31.04港币，基于18倍2022PE），维持“买入”评级。风险提示：疫情带来的经营风险，关联房企经营风险，市拓规模和盈利能力下行风险，5S增值服务不及预期。报告发布日期：2023年03月27日点击下载全文：滨江服务(3316HK,买入):密度优势再夯实，装修业务露头角23Q1业绩开门红，维持“买入”评级公司4月21日发布一季报，23Q1实现营收33.1亿元，同比+30%；归母净利润1.8亿元，同比+27%。我们维持23-25年EPS为0.73/0.88/1.05元的盈利预测。可比公司23年平均PE为20倍（一致预期），考虑到公司轻重资产分离、收并购持续取得进展，非住宅竞争壁垒突出，央企母公司经营稳健，我们认为合理23PE估值水平为26倍，目标价18.98元，维持“买入”评级。风险提示：疫情扰动，关联房企支持减弱，盈利能力下行，轻重资产分离不及预期，整合不及预期。报告发布日期：2023年04月21日点击下载全文：招商积余(001914CH,买入):Q1业绩开门红，各业务平稳扩张股票名称 最新观点万物云(2602HK)新大正(002968CH)

内外因素共同导致业绩阶段性承压，维持“买入”评级公司3月27日发布年报，22年实现营收301.1亿元，同比+27%；归母净利润15.1亿元，同比-9%，低于我们预期（19.1亿元）。考虑到成本端的压力，我们下调毛利率，预计23-25年EPS为1.75/2.25/2.83元（23/24年前值为2.18/2.99元）。可比公司平均2023PE为21倍（一致预期），考虑到公司推进蝶城战略中面临的业绩阶段性调整，我们收窄估值溢价，认为公司合理2023PE为26倍，目标价51.87港币（前值56.87港币，基于24倍2023PE），维持“买入”评级。风险提示：疫情带来的经营风险，关联房企支持减弱的风险，“蝶城”推进、收并购项目经营表现、科技板块和业主增值服务发展不及预期。报告发布日期：2023年03月29日点击下载全文：万物云(2602HK,买入):循环业务保持成长，蝶城路径清晰业绩同比增速较22Q4改善，维持“买入”评级公司4月27日发布一季报，23Q1实现营收7.3亿元，同比+19%；归母净利润0.5亿元，同比+10%。我们维持23-25年EPS为1.05/1.42/1.91元的盈利预测。可比公司平均23PE为18倍（一致预期），考虑到公司市拓增速较上市后的快速扩张期有所放缓，我们收窄估值溢价，认为公司合理23PE为23倍，目标价24.15元（前值27.30元，基于26倍2023PE），维持“买入”评级。风险提示：疫情发展不确定性；规模拓展不及预期；盈利能力下行风险；收并购交易存在不确定性。报告发布日期：2023年04月28日点击下载全文：新大正(002968CH,买入):业绩增速改善，市拓稳步前行资料来源：Bloomberg，预测风险提示行业政策风险：宏观流动性的变化、因城施策的调控政策存在不确定性，在新发展模式的指引下，住房、土地、金融、财税等房地产相关领域的制度存在调整优化的可能，都可能对房企经营造成扰动。行业下行风险：房地产行业规模高峰可能已经过去，部分区域销售、拿地、新开工、投资等关键指标存在趋势性下行风险。部分房企经营风险：若经营和融资性现金流修复低于预期，部分房企仍可能面临较大的资金链压力，进而出现经营困难等问题。免责声明分析师声明本人，陈慎、刘璐、林正衡，兹证明本报告所表达的观点准确地反映了分析师对标的证券或发行人的个人意见；彼以往、现在或未来并无就其研究报告所提供的具体建议或所表迖的意见直接或间接收取任何报酬。一般声明及披露本报告由股份有限公司（已具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格，以下简称“本公司”）制作。本报告所载资料是仅供接收人的严格保密资料。本报告仅供本公司及其客户和其关联机构使用。本公司不因接收人收到本报告而视其为客户。本报告基于本公司认为可靠的、已公开的信息编制，但本公司及其关联机构(以下统称为“华泰”)对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本公司不是FINRA的注册会员，其研究分析师亦没有注册为FINRA的研究分析师/不具有FINRA分析师的注册资格。华泰力求报告内容客观、公正，但本报告所载的观点、结论和建议仅供参考，不构成购买或出售所述证券的要约或招揽。该等观点、建议并未考虑到个别投资者的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对客户私人投资建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，华泰及作者均不承担任何法律责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。响所预测的回报。品等相关服务或向该公司招揽业务。报告意见及建议不一致的市场评论和/应当考虑到华泰及给因可得到、使用本报告的行为而使华泰违反或受制于当地法律或监管规则的机构或人员。本报告版权仅为本公司所有。未经本公司书面许可，任何机构或个人不得以翻版、复制、发表、引用或再次分发他人(无论整份或部分)等任何形式侵犯本公司版权。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并需在使用前获取独立的法律意见，以确定该引用、刊发符合当地适用法规的要求，同时注明出处为“”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。本公司保留追究相关责任的权利。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。中国香港本报告由股份有限公司制作,在香港由华泰金融控股（香港）有限公司向符合《证券及期货条例》及其附属法律规定的机构投资者和专业投资者的客户进行分发。华泰金融控股（香港）有限公司受香港证券及期货事务监察委员会监管，是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司，后者为股份有限公司的全资子公司。在香港获得本报告的人员若有任何有关本报告的问题,请与华泰金融控股（香港）有限公司联系。香港-重要监管披露华泰金融控