保障房ABS市场概况及实务要点全解析三篇

保障房ABS市场概况及实务要点全解析三篇保障房ABS市场概况及实务要点全解析1保障房是国家重点民生工程，国务院、发改委多次发文支持中国保障房建设，在资产证券化业务领域，保障房项目也得到相关部门支持。2014年12月24日，中国证券投资基金业协会发布《资产证券化业务基础资产负面清单》(以下简称“《清单》”)，根据《清单》第五条：“待开发或在建占比超过10%的基础设施、商业物业、居民住宅等不动产或相关不动产收益权”，但“当地政府证明已列入国家保障房计划并已开工建设的项目除外”。按照ABS通常的要求，基础资产必须是建成且投入运营的，也就是说尚未完工且未达到可获得收入状态的不动产收益权原本是不能进行资产证券化操作，但根据《清单》，列入国家保障房计划且已开工建设的保障房可以不受这个限制而将其收益权作为基础资产发行ABS。当然，目前发行的保障房ABS项目中，在申报交易所之前基本都达到已完工状态。目前市场上保障房ABS的发行明显受《清单》影响较大，《清单》第一条规定：将“以地方政府为直接或间接债务人的基础资产”列入负面清单，不允许将其作为基础资产发行资产支持证券。《清单》发布前发行2单，募集资金规模为34亿元，基础资产均为原始权益人与地方政府签订的保障房相关合同债权，地方政府作为直接或间接债务人对保障房ABS项目承担还款义务。《清单》发布后发行14单，募集资金规模为115.7亿元，基础资产均变为信托受益权(有一期为委托贷款债权)，穿透来看其还款来源均为保障房销售收入，ABS的直接还款义务人为保障房的购房人而非地方政府。一、保障房ABS基本条件四类保障房可发ABS：保障性住房一般分为公共租赁房、廉租房、经济适用房和限价商品房。目前资产证券化实务中安置房和棚户区改造房收益权也常作为保障房ABS的基础资产。目前成功发行资产支持证券产品的保障房类型有安置房、限价商品房、棚户区改造房和经济适用房四种。1.纳入省级及以上保障房项目目录发行保障房ABS的项目需已纳入国家级保障房项目目录，实务中，纳入省级保障房项目目录即可(以省级住建厅下发的红头文件中规定的保障房片区为准，保障房所在地区的地方政府需对保障房建设有相关批示)，项目中有部分商品房也可以纳入基础资产。2.结构性封顶建议申报交易所前，全部项目进度已达到90%以上，即大部分项目已结构性封顶。3.退平台名单保障房ABS属于证监会主管ABS，需由银行申报退出“地方政府融资平台名单”后方可发行。4.区级及以上城投公司均可发行区级及以上城投公司(建设公司)均可发行保障房ABS，目前成功发行的案例中最低级别为区级保障房建设公司。5.信托本息覆盖专项计划本息1.05倍资金信托规模与专项计划规模一致，且信托本息应覆盖专项计划本息1.05倍。6.现金流覆盖ABS本息1.3倍销售收入的现金流入对优先级资产支持证券各期本息覆盖倍数通常要求达到最低1.3倍，截至目前发行的、且能公开获取相关数据的案例中，各期本息覆盖倍数最低值在1.11倍至1.88倍之间，中位数为1.19倍。7.现金流为销售收入(不能为代建收入)保障房ABS的偿债资金来源于保障房销售回款。这与传统的城投公司建设保障房获取收入的方式——BT代建收入不同，保障房ABS中的现金流入需来源于保障房未来销售收入。例如常见的安置房销售模式：首先，政府将安置事宜委托给安置服务公司，由安置服务公司与拆迁户签订安置协议，并负责资金的管理和代付、并代搬迁户支付购房款，其次，安置服务公司与城投公司/建设公司签订《安置服务协议》，约定房款支付计划。二、交易结构交易结构：保障房ABS较多采用信托受益权作为基础资产的双SPV模式，资产支持证券偿债资金来自于专项计划存续期内的信托收益资金，实际还款来源为保障房项目未来的销售收入。保障房ABS较多采用信托受益权作为基础资产的双SPV模式，主要原因是信托受益权作为基础资产，一方面解决了基础资产特定化的问题，另一方面用双SPV模式后，将不确定的未来保障房销售收入转化为确定金额的信托贷款，从而增强了基础资产的稳定性。典型交易结构如图上图。具体地，由计划管理人设立资产支持专项计划，所募资金用于向原始权益人购买基础资产，其基础资产为原始权益人在专项计划成立之日转让给计划管理人的信托收益权，并以基础资产形成的属于本专项计划的全部资产和收益，向本次资产支持证券持有人还本付息。原始权益人委托信托受托人设立资金信托，从而享有信托收益权。资金信托向借款人发放信托贷款，借款人以其持有的保障房未来销售收入质押给资金信托，该资金信托以质押财产收入作为第一还款来源。在双SPV结构下，资产支持证券偿债资金来自于专项计划存续期内的信托收益资金，实际还款来源为保障房项目未来的销售收入。三、增信措施及增信效果(一)增信措施1.对资金信托的增信(1)内部增信——应收账款质押(以保障房收入质押)以保障房在特定期间的销售收入(销售形成的应收账款)作为质押担保为资金信托提供一定的偿债保障。当然，该增信方式与借款人自身的经营情况息息相关，实质增信作用有限。例如：南通天生安置房信托受益权资产支持专项计划项目，天生置业(借款人)需将其持有的龙潭福里二期、永兴福里、龙潭福里三期、隆兴福里拆迁安置房未来销售应收账款质押给天生置业信托(资金信托)，用于保障信托借款的偿付。(2)外部增信——对资金信托提供连带责任保证担保担保人为资金信托提供不可撤销的连带责任保证担保具有较强的增信作用。例如：资金信托担保人在借款人未能按《信托贷款合同》约定支付相应款项时，应对借款人应付的本金、利息、罚息、复利、违约金、赔偿金等，以及资金信托受托人为实现债权而发生的所有费用进行清偿。2.对资产支持专项计划的增信(3)内部增信——优先级/次级分层结构计划资产支持证券分为优先级资产支持证券和次级资产支持证券，优先偿付优先级资产支持证券利息后，再偿付优先级资产支持证券本金;优先级资产支持证券利息和本金依次得到完全偿付后，若当期存在剩余现金流，则用于次级资产支持证券的分配。通过资产支持证券分层的结构安排，降低了优先级资产支持证券的风险，次级资产支持证券能对优先级资产支持证券提供一定的内部信用支持作用。例如：天津房信限价房信托受益权资产支持专项计划项目，次级资产支持证券规模为0.20亿元，占总发行金额的5.41%;次级资产支持证券占有的现金流对本计划优先级资产支持证券的本金提供了5.41%的信用支撑。(4)内部增信——现金流超额覆盖各期质押财产现金流入对优先级资产支持证券本息形成超额覆盖，对优先级资产支持证券的兑付形成了较好的保障，从而降低了优先级资产支持证券的信用风险。例如：云龙保障房信托收益权资产支持专项计划项目，在预期收益率基准区间为6.0%~9.2%的情况下，质押财产现金流对优先级资产支持证券本息覆盖比率达到1.17倍及以上，一定程度上保障了优先级资产支持证券的兑付。(5)外部增信——对专项计划优先级资产支持证券本息提供差额补足差额支付承诺人对优先档资产支持证券的各期预期收益和全部未偿本金的差额部分承担不可撤销及无条件的补足义务，从而形成了一定的信用支持。例如：若专项计划账户未能按期足额收到信托贷款本息兑付现金款项，计划管理人应于兑付日前的第8个工作日向差额支付承诺人发出履行差额支付义务的通知,差额支付承诺人自差额支付通知日(不含该日)后的2个工作日内根据《差额支付通知书》的要求将相应款项划入专项计划账户。(二)增信效果——对降低发行成本的作用由于目前发保障房ABS的主体以无评级居多，因此无法直接定量分析ABS降低发行成本的优势。从定性分析来看，保障房ABS产品通过双SPV结构，降低产品信用资质与主体的关联度，使得产品债项评级与基础债务人评级分离，并通过内外部增信措施进一步提高产品的最终评级。因此，虽然企业ABS融资成本高于同等级信用债，但是对于资产评级高于主体评级的企业来说，可以实现降低融资成本。从上文市场概况部分的分析亦知，AAA和AA+这两个高级别的产品占据了保障房ABS的94%，虽然主体大多为未评级，但从既往发债主体级别分布情况不难推测，保障房ABS产品对主体有较为明显的增信效果。通常来说，ABS能在主体级别的基础上，根据资产质量以及增信措施的有效性，对优先级资产支持证券增级1-3个小级别不等。保障房ABS市场概况及实务要点全解析2根据《国务院办公厅关于保障性安居工程建设和管理的指导意见》(国办发〔2011〕45号)，大规模推进保障性安居工程建设，是党中央、国务院为推动科学发展、加快转变经济发展方式、保障和改善民生采取的重大举措。对于城镇住房制度的全面改革而言，最早可追溯至国务院于1998年印发的《关于进一步深化城镇住房制度改革加快住房建设的通知》(国发〔1998〕23号)，根据该通知，国务院提出停止住房实物分配，推进住房商品化、社会化;对最低收入住房困难家庭提供廉租住房，对中低收入住房困难家庭供应经济适用住房。经过近二十年的探索和实践，中国逐步确立了保障性住房建设由地方负责、中央给予支持的工作机制，明确了保障性住房建设中的土地、财税和信贷支持政策;国务院及有关部门先后制定了廉租住房、经济适用住房、公共租赁住房建设和管理以及棚户区改造的办法，基本形成了市场供给与政府保障相结合、以市场供给为主的城镇住房政策框架，初步建立了住房保障制度。在这样的政策背景下，以稳定资产现金流为核心的ABS，能否为各地保障房建设提供高效的、可复制的融资手段?保障性安居工程项目的分类包括哪些?经济适用房、限价房、棚改安置房、公租房、廉租房的区别是什么?能够作为适格的ABS基础资产的保障房项目有哪些要求?国家保障房安置计划指什么?本文将一一为大家揭开保障房ABS的神秘面纱。根据《深圳证券交易所资产证券化业务问答》，基础资产现金流来源于保障房销售收入的资产证券化项目一般采取双SPV结构，构造信托受益权或委贷债权，将保障房定价销售收入作为信托贷款/委贷的还款来源。而实践中，保障房项目的未来回款方式包括政府回购和市场销售，根据《资产证券化业务基础资产负面清单指引》的要求，适合进行ABS的保障房项目，应当以市场销售为主要回款方式，能够实现向购房者收款或实质向购房者收款。由于2023年《商业银行委托贷款管理办法》颁布生效后，委贷的资金来源和资金用途都受到较为严格的限制，因此目前市场上已发行或获批的保障房ABS项目大多采取以资金信托构造双SPV的交易结构，即设立后的资金信托向保障房建设主体发放信托贷款，保障房建设主体以保障房销售收入作为还款来源并提供差额支付;同时由增信方为资金信托和专项计划提供增信支持。通常整个交易结构图如下：根据《国务院关于城镇保障性住房建设和管理工作情况的报告》，住房保障有实物保障和货币补贴两种方式。其中，实物保障性住房按照供应方式，可以归纳为租赁型保障房和购置型保障房：租赁型保障房有廉租住房和公共租赁住房;购置型保障房有经济适用住房、限价商品住房和各类棚户区改造住房。各品类的具体释义如下：廉租住房。由公共财政出资建设，以低廉的租金面向城镇低收入住房困难家庭配租。建筑面积控制在50平方米以内。公共租赁住房。由公共财政投资或企业和其他机构投资建设，面向城镇中等偏下收入住房困难家庭、新就业无房职工和在城镇稳定就业的外来务工人员出租。各地根据需要，可建设成套住房，也可建设宿舍型住房。适应这一群体的特征和住房需求，建筑面积以40平方米左右的小户型为主。租赁关系稳定，租金略低于市场租金。棚户区改造安置住房。城市和国有工矿(含煤矿)、林区棚户区改造由政府适当补助，企业和个人也出部分资金进行建设。垦区危房改造由政府适当补助，个人出资建设。经济适用住房。由政府提供政策支持，主要由企业投资建设，面向有一定支付能力的城镇低收入住房困难家庭配售。建筑面积控制在60平方米以内。购买后不满5年，不得上市交易，确需转让的，由政府按照原价、考虑折旧等因素回购;购买后满5年，可以转让，但要按规定交纳增值收益(具体由地方规定)，并规定在同等条件下政府优先回购。限价商品住房。这项政策在房价较高的城市实行，面向中低收入无房或住房困难家庭供应，建筑面积一般在90平方米以内。各有关城市都规定了购买条件、上市交易的条件和上市交易的收益调节办法。各地政府在进行实物住房保障的同时，也对城镇部分低收入住房困难家庭发放租赁住房补贴，支持他们在市场上租赁住房。根据《国务院办公厅关于保障性安居工程建设和管理的指导意见》(国办发〔2011〕45号)的精神，保障性安居工程建设直接关系住房困难家庭居住条件的改善，关系经济发展与社会和谐稳定的大局，项目建设的建设资金筹措和征地拆迁压力也是重中之重。在实践中，保障房建设主体根据省、市、县的保障性安居工程建设规划和年度计划，可以通过直接投资、间接投资、参股、委托代建等多种方式参与廉租住房、公共租赁住房、经济适用住房、限价商品住房和棚户区改造住房等保障性安居工程建设，按规定或合同约定的租金标准、销售价格面向政府核定的保障对象出租、出售。具体而言，开发建设方式包括：直接投资或参股建设并持有、运营廉租住房和公共租赁住房。接受政府委托代建保障性住房项目，建成后由政府按合同约定回购。根据政府授权，投资建设保障性住房项目(包括经济适用住房、限价商品住房、棚户区改造项目等)，并向政府核定的保障对象出售。在商品住房项目中配建廉租住房和公共租赁住房，按合同约定无偿移交给政府，或由政府以约定的价格回购。省、市、县政府规定的其他形式。因此，建议在筛选拟纳入ABS基础资产的保障房项目时，应根据入池项目当地的保障房开发建设和安置政策，关注入池项目建设主体的建设开发和业务经营模式(包括自主开发/合作开发等)，涉及不同业务经营模式的，需要进一步关注业务定位、出资比例、收益分成、业务资质及授权情况、建设收入的分配结构、盈利模式、相关协议或政府文件、会计处理方式及会计处理依据等。其中，对于入池保障房项目(包括项目已完工、尚未进行结算的项目)，应关注项目建设/安置/销售周期、总投资额和已投资额、是否签订安置/销售合同或协议、开工/竣工/销售面积、在售项目的未来三年安置/销售计划、已安置/销售金额和资金回笼计划情况、是否按照安置/销售合同或协议执行回款情况等。根据《资产证券化业务基础资产负面清单指引》的要求，除了当地政府证明已列入国家安置房计划并已开工建设的项目，待开发或在建比不得超过10%。同时，考虑到拟纳入ABS基础资产的保障房项目销售现金流应当稳定、可预测，建议在筛选ABS入池项目时，应当优选已经纳入国家安置房计划的保障房项目。具体而言，对于国家安置房计划的制定，根据《国务院关于同意成立保障性安居工程协调小组的批复》(国函〔2009〕84号)，为贯彻落实党中央、国务院关于加快保障性安居工程建设的决策部署，切实加强保障性安居工程建设工作的组织协调，根据全国保障性安居工程工作会议精神，成立保障性安居工程协调小组，协调小组主要职能包括研究制定廉租住房保障、棚户区改造以及农村危房改造试点规划和年度，并组织实施。在年度的制定和实施的分工方面：住房城乡建设部会同有关部门提出廉租住房保障、棚户区改造和农村危房改造的规划和工作总结计划，监督检查规划和计划执行情况，汇总统计城市保障性住房建设、棚户区改造、农村危房改造试点工作情况。发展改革委配合有关部门提出煤矿棚户区改造规划和年度工作总结计划，负责组织实施。国土资源部拟定保障性住房、棚户区改造、农村危房改造的土地供应政策，监督落实保障性安居工程用地计划，加强项目用地审批与开发利用管理。农业部配合有关部门提出垦区棚户区改造规划和年度工作总结计划，负责组织实施，指导农村危房改造中的沼气工作。林业局配合有关部门提出林区棚户区改造规划和年度工作总结计划，负责组织实施。根据《国务院办公厅关于保障性安居工程建设和管理的指导意见》(国办发〔2011〕45号)，省级人民政府对本地区保障性安居工程工作负总责;市县人民政府具体实施，负责落实项目前期工作、建设资金、土地供应、工程质量监督、保障性住房租售管理和使用监管等。各省、自治区、直辖市要按照目标任务，按需申报，自下而上，编制本地区保障性住房建设规划，将任务分解到年度。根据《国务院关于进一步做好城镇棚户区和城乡危房改造及配套基础设施建设有关工作的意见》(国发〔2015〕37号)，各省(区、市)人民政府对本地区城镇棚户区和城乡危房改造及配套基础设施建设工作负总责，要抓紧组织落实三年计划及相关实施方案，完善工作机制，强化目标责任考核，加大资金投入，落实好税费减免政策。住房城乡建设部要会同有关部门督促各地尽快编制和落实三年计划及相关实施方案。根据住房城乡建设部办公厅、财政部办公厅下发的《关于报送城镇保障性安居工程有关情况的通知》，省级住房保障部门是城镇保障性安居工程具体组织实施部门，应当主动配合财政部门开展城镇保障性安居工程任务计划、完成情况等数据资料的收集、整理和报送工作，督促市县住房保障部门按要求开展工作。省级财政部门应当督促住房保障部门按时完成工作，并向专员办报送资料。因此，对于拟纳入ABS基础资产的保障房项目，建议从两方面考察其资质：就入池项目而言：入池项目为保障性住房项目的，应有文件能够证明该项目已纳入特定年度的省级政府与国家保障性安居工程协调小组签订的保障性安居工程目标责任书或任务分解计划的范围内;入池项目为棚户区改造项目的，应有文件能够证明该项目已纳入特定年度的省级棚户区改造规划和改造计划。就建设主体而言：建设主体承建入池项目，一般应有省级住建部门出具的文件(或有等同效力的证明文件)，能够证明建设主体有权开发建设入池项目，具有相应的业务资质。在建设文件方面，保障房项目包括立项、规划、开工、建设、竣工验收等多个环节，对于拟纳入ABS基础资产的保障房项目的建设情况，我们建议应当重点关注如下方入池项目基本信息，包括立项名称、总投资额、建筑面积、建设计划及现状等。入池项目资本金到位情况和资本金来源的合法合规性。立项、环评、“四证”(国有土地使用权证、建设用地规划许可证、建筑工程规划许可证、建筑工程施工许可证)、销售许可等文件的齐备性。“四证”不齐或者资本金尚未到位的，应披露相关主管部门出具件，其中需明确办理进度及预计办结时间。在项目安置方面，实践中，各地政府根据当地政策，对于保障房安置实行实物安置和货币补偿相结合的方案，符合当地政府规定的住房保障条件的被拆迁人，通过相应保障方式优先安排，各地在保护被拆迁人利益的前提下，按国家有关规定制定具体安置补偿办法。建议在筛选拟纳入ABS基础资产的保障房项目时，应根据入池项目当地政府的安置政策，优先选取项目拆迁行为合法有效、安置补偿政策完善到位、以市场销售为主要回款方式、能够实现向购房者收款或实质向购房者收款的保障房项目纳入ABS基础资产。保障房类资产归属于基础设施收费收益权的大类，根据沪深交易所《基础设施类资产支持证券挂牌条件确认指南》、《资产证券化监管问答(三)》、《深圳证券交易所资产证券化业务问答》的相关规定，拟纳入ABS基础资产的保障房项目的土地、在建工程、未来收入或现金流等应无抵押、质押等权利负担，保障房项目的未来回款也未作为既有存量贷款、债券、融资产品的还款来源而受到资金监管或使用限制。在考察建设主体及入池保障房项目的存量债务融资时，同时需要关注当地保障房建设是否采取“统贷”或“统筹融资”模式。“统贷”或“统筹融资”模式系指省、直辖市、自治区可以按照《关于认真做好公共租赁住房等保障性安居工程金融服务工作的通知》(银发〔2011〕193号)要求，指定一家省级保障性安居工程建设融资平台公司，采用“统筹”模式注册发行债务融资工具，募集资金通过委托贷款转给合并报表范围外、同一区域内承担保障性安居工程建设任务的企业使用，确保专款专用。此外，从事或承担公租房、廉租房、经济适用房、限价房、棚户区改造等保障性住房建设项目的企业，可在政府核定的保障性住房建设投资额度内，通过发行企业债券或公司债券进行项目融资。如果建设主体或其对应的“统贷”或“统筹融资”企业已经用保障房项目作为募投项目发行企业债券或公司债券的，根据《国家发改委办公厅关于开展保障房项目企业债券募集资金使用情况检查的通知》、《关于利用债券融资支持保障性住房建设有关问题的通知》、《关于进一步加强企业债券存续期监管工作有关问题的通知》等规定，需要结合债券募集说明书的约定，判断以保障房项目销售回款发行ABS，是否需要债券持有人会议同意、是否需要及时进行信息披露等。因此，建议在筛选拟纳入ABS基础资产的保障房项目时，应优先选择无上述权利限制或权利负担的项目;若入池项目存在权利限制或权利负担，可以考虑以ABS募集资金置换存量债务以解除既有权利限制或权利负担。保障房ABS市场概况及实务要点全解析3保障性住房一般分为公共租赁房、廉租房、经济适用房和限价商品房，目前资产证券化实务中安置房和棚户区改造房收益权也常作为保障房ABS的基础资产。目前成功发行资产支持证券产品的保障房类型有安置房、限价商品房、棚户区改造房和经济适用房四种。政策解读：城投公司融资渠道受限的情况下，保障房ABS成为符合国家政策导向的替代性融资渠道之一。根据《资产证券化业务基础资产负面清单》(以下简称“《清单》”)规定，列入国家保障房计划且已开工建设的保障房可以作为基础资产发行ABS。市场概况：截至2023年3月31日，市场共成功发行16单保障房ABS，总规模为149.7亿元。《清单》发布前发行2单，基础资产均为原始权益人与地方政府签订的保障房相关合同债权，《清单》发布后发行14单，基础资产均变为信托受益权，其还款来源均为保障房销售收入。江苏省发行量最大;63%的优先级资产支持证券级别为AA+;加权期限以1-2年(含)的产品居多;16单发行方式均为私募;AA+级产品加权利率为5.00%~6.93%，加权利差为208BP~355BP，但相较于同级别证监会主管ABS全市场平均发行利率，保障房ABS融资主体仍略有成本优势。交易结构：保障房ABS较多采用信托受益权作为基础资产的双SPV模式，资产支持证券偿债资金来自于专项计划存续期内的信托收益资金，实际还款来源为保障房项目未来的销售收入。增信措施和增信效果：对资金信托的增信：应收账款质押、对资金信托提供连带责任保证担保;对资产支持专项计划的增信：优先级/次级分层结构、现金流超额覆盖、对专项计划优先级资产支持证券本息提供差额补足。虽然企业ABS融资成本高于同等级信用债，但是对于资产评级高于主体评级的企业来说，可以实现降低融资成本。实务要点：四类保障房可发ABS;需纳入省级及以上保障房项目目录;项目已结构性封顶;发ABS需退出“地方政府融资平台名单”;区级及以上城投公司均可发行;信托本息覆盖专项计划本息1.05倍;现金流覆盖ABS本息1.3倍;现金流为销售收入(不能为代建收入)。一、政策解读在当前城投公司融资渠道受限的情况下，保障房ABS成为符合国家政策导向的替代性融资渠道之一。保障房是国家重点民生工程，国务院、发改委多次发文支持中国保障房建设，在资产证券化业务领域，保障房项目也得到相关部门支持。2014年12月24日，中国证券投资基金业协会发布《资产证券化业务基础资产负面清单》(以下简称“《清单》”)，根据《清单》第五条：“待开发或在建占比超过10%的基础设施、商业物业、居民住宅等不动产或相关不动产收益权”，但“当地政府证明已列入国家保障房计划并已开工建设的项目除外”。按照ABS通常的要求，基础资产必须是建成且投入运营的，也就是说尚未完工且未达到可获得收入状态的不动产收益权原本是不能进行资产证券化操作，但根据《清单》，列入国家保障房计划且已开工建设的保障房可以不受这个限制而将其收益权作为基础资产发行ABS。当然，目前发行的保障房ABS项目中，在申报交易所之前基本都达到已完工状态。二、市场概况目前市场上保障房ABS的发行明显受《清单》影响较大，《清单》第一条规定：将“以地方政府为直接或间接债务人的基础资产”列入负面清单，不允许将其作为基础资产发行资产支持证券。截至2023年3月31日，市场共成功发行16单保障房ABS，总募集资金规模为149.7亿元。其中《清单》发布前发行2单，募集资金规模为34亿元，基础资产均为原始权益人与地方政府签订的保障房相关合同债权，地方政府作为直接或间接债务人对保障房ABS项目承担还款义务。《清单》发布后发行14单，募集资金规模为115.7亿元，基础资产均变为信托受益权(有一期为委托贷款债权)，穿透来看其还款来源均为保障房销售收入，ABS的直接还款义务人为保障房的购房人而非地方政府。《清单》的出台对基础资产加以限制，市场需要对基础资产和交易结构进行调整，2015年通过保障房ABS融资的规模骤降，2023年以后逐步适应了新规，发行数量和规模均稳步上升，2023年全年共发行7单保障房ABS，融资规模为63.7亿元。目前发行成功的案例中，从地区分布来看，江苏省走在保障房ABS发行的前列，共成功发行6单，市场份额为37%，其次是天津市和福建省均有3单发行。从优先级资产支持证券级别来看，以AA+为主，共有10单，占比为63%，其次为AAA，共有5单，占比为31%，可见高级别产品占据了保障房ABS的94%。从发行期限来看，以加权期限计，以1-2年(含)的产品居多，共有6单，占比为38%。从发行方式来看，目前成功发行的16单均为私募发行。从加权利率来看，以发行量最大的AA+级产品为例，加权利率处在5.00%至6.93%之间，加权利率与当期同期限国债利差在208BP至355BP之间，考虑受到市场资金面、政策、市场情绪等因素，以及产品本身的基础资产、增信措施、交易结构和发行期限的差异影响，发行成本存在一定的分化。从与证券会主管ABS全品种对比来看，整体上AA+级保障房ABS发行利率比AA+级全品种ABS平均发行利率低5至46个BP，可见保障房ABS融资主体比全市场同级别ABS略有成本优势。三、交易结构保障房ABS较多采用信托受益权作为基础资产的双SPV模式，主要原因是信托受益权作为基础资产，一方面解决了基础资产特定化的问题，另一方面采用双SPV模式后，将不确定的未来保障房销售收入转化为确定金额的信托贷款，从而增强了基础资产的稳定性。以下是典型的保障房ABS交易结构图。具体地，由计划管理人设立资产支持专项计划，所募资金用于向原始权益人购买基础资产，其基础资产为原始权益人在专项计划成立之日转让给计划管理人的信托收益权，并以基础资产形成的属于本专项计划的全部资产和收益，向本次资产支持证券持有人还本付息。原始权益人委托信托受托人设立资金信托，从而享有信托收益权。资金信托向借款人发放信托贷款，借款人以其持有的保障房未来销售收入质押给资金信托，该资金信托以质押财产收入作为第一还款来源。在双SPV结构下，资产支持证券偿债资金来自于专项计划存续期内的信托收益资金，实际还款来源为保障房项目未来的销售收入。四、增信措施及增信效果(一)增信措施1.对资金信托的增信(1)内部增信——应收账款质押(以保障房收入质押)以保障房在特定期间的销售收入(销售形成的应收账款)作为质押担保为资金信托提供一定的偿债保障。当然，该增信方式与借款人自身的经营情况息息相关，实质增信作用有限。例如：南通天生安置房信托受益权资产支持专项计划项目，天生置业(借款人)需将其持有的龙潭福里二期、永兴福里、龙潭福里三期、隆兴福里拆迁安置房未来销售应收账款质押给天生置业信托(资金信托)，用于保障信托借款的偿付。(2)外部增信——对资金信托提供连带责任保证担保担保人为资金信托提供不可撤销的连带责任保证担保具有较强的增信作用。例如：资金信托担保人在借款人未能按《信托贷款合同》约定支付相应款项时，应对借款人应付的本金、利息、罚息、复利、违约金、赔偿金等，以及资金信托受托人为实现债权而发生的所有费用进行清偿。2.对资产支持专项计划的增信(3)内部增信——优先级/次级分层结构计划资产支持证券分为优先级资产支持证券和次级资产支持证券，优先偿付优先级资产支持证券利息后，再偿付优先级资产支持证券本金;优先级资产支持证券利息和本金依次得到完全偿付后，若当期存在剩余现金流，则用于次级资产支持证券的分配。通过资产支持证券分层的结构安排，降低了优先级资产支持证券的风险，次级资产支持证券能对优先级资产支持证券提供一定的内部信用支持作用。例如：天津房信限价房信托受益权资产支持专项计划项目，次级资产支持证券规模为0.20亿元，占总发行金额的5.41%;次级资产支持证券占有的现金流对本计划优先级资产支持证券的本金提供了5.41%的信用支撑。(4)内部增信——现金流超额覆盖各期质押财产现金流入对优先级资产支持证券本息形成超额覆盖，对优先级资产支持证券的兑付形成了较好的保障，从而降低了优先级资产支持证券的信用风险。例如：云龙保障房信托收益权资产支持专项计划项目，在预期收益率基准区间为6.0%~9.2%的情况下，质押财产现金流对优先级资产支持证券本息覆盖比率达到1.17倍及以上，一定程度上保障了优先级资产支持证券的兑付。(5)外部增信——对专项计划优先级资产支持证券本息提供差额补足差额支付承诺人对优先档资产支持证券的各期预期