第7章资本结构决策XXXX和关于风险概念的进一步讨论

第7章资本结构决策7.1重新认识经营风险和财务风险7.2经营杠杆、财务杠杆、总杠杆与风险7.3资本结构决策7.1重新认识经营风险和财务风险

1经营风险:是企业投资活动的结果.大小取决于企业的经营活动性质,与资本结构无关.

产品需求的稳定性、市场售价、产品成本、市场环境及企业研发能力、固定成本比重。

2财务风险:是企业筹资活动的结果.大小取决于由于债务或优先股融资而产生的固定性的财务费用.

负债和优先股融资。

3结论结论1:经营风险导致企业经营收益(EBIT)不确定,由企业项目性质决定,与资本结构没有直接关系.结论2:财务风险导致普通股收益(EPS)不确定,由负债经营引发.结论3:无论是否负债经营,股东都要承担经营风险,当有负债时,债权人也不用承担经营风险.

7.2.1营业杠杆1.营业杠杆又称经营杠杆或营运杠杆，指企业在经营决策时对经营成本中对固定成本的利用所产生的经营效果。2.营业杠杆利益在企业扩大营业总额的条件下，单位营业额的固定成本下降而给企业增加的营业利润。S\CSFCTCQQ*S*年份营业额营业额增长率变动成本固定成本营业利润利润增长率2023202320232400260030008％15％14401560180080080080016024040050％67％例：某公司营业杠杆利益测算表单位：万元

由表可见，由于有效的利用了营业杠杆，获得了较高的杠杆利益，即息税前利润的增长幅度高于营业总额的增长幅度。3.营业风险分析营业风险是指与企业经营有关的风险。营业额下降时，营业利润下降的更快。年份营业额营业额增长率变动成本固定成本营业利润利润增长率202320232023300026002400-13％

-8％180015601440800800800400240160-40％-33％

例：某公司营业杠杆风险测算表单位：万元

由表可见，该公司没有有效地利用营业杠杆，导致了营业风险，即息税前利润的降低幅度高于营业总额的降低幅度。4.营业杠杆系数

推导公式：式中：C——变动成本总额，

F——固定成本；

Q——销售数量；

P——销售单价；

V——单位变动成本；

例题：某企业生产A产品，固定成本为60万元，变动成本率为40％，当企业的销售额分别为400万元、200万元、100万元时，经营杠杆系数分别是：结果解释：（1）在固定成本不变的情况下，经营杠杆系数说明了销售额增长(减少)所引起利润增长(减少)的幅度。经营杠杆扩大了市场和生产等不确定因素对利润变动的影响。（2）在固定成本不变的情况下，销售额越大，经营杠杆系数越小，经营风险也越小；反之销售额越小，经营杠杆系数越大，经营风险也越大。

（3）当销售额处于盈亏平衡点时，经营杠杆系数趋近于无穷大。（4）销售额离盈亏平衡点越远，企业的息税前利润或亏损的绝对值越大，而且息税前利润对销量变动的敏感性就越低，即经营杠杆系数的绝对值越低。5.影响营业杠杆利益与风险的因素产品供求的变动产品售价的变动单位产品变动成本的变动固定成本总额的变动7.2.2财务杠杆1.财务杠杆：企业在筹资活动中对债务资本和优先股资本的利用而产生的固定财务费用对投资者收益的影响作用。

2.财务杠杆利益：指企业利用债务筹资这个财务杠杆而给股权资本带来的额外收益。年份息税前利润EBIT增长率债务利息所得税33％税后利润税后利润增长率20232023202316024040050％67％1501501503.329.782.56.760.3167.5800％178％某公司财务杠杆利益测算表单位：万元

由表可见，由于公司有效的利用了财务杠杆，获得了较高的杠杆利益，即息税后利润的增长幅度高于息税前利润的增长幅度。3.财务风险：财务杠杆是一把“双刃剑”。指企业利用财务杠杆给普通股收益造成大幅波动的风险和破产的风险。

年份息税前利润EBIT增长率债务利息所得税33％税后利润税后利润增长率20232023202340024016040％33529.73.3167.560.36.764％89％某公司财务杠杆风险测算表单位：万元4.财务杠杆系数：衡量财务杠杆作用的程度及财务风险的大小。式中：DFL——财务杠杆系数；

EPS——变动前的税后利润；△EPS——税后利润的变动额；

EBIT——变动前的息税前利润；△EBIT——息税前利润的变动额。推导公式：式中：I——债务利息

D——优先股股利额

T——企业所得税税率例题：某公司资金总额为1000万元，其中负债为500万元，负债比率为50％，债务的利率为10％，税息前利润为200万元。（1）计算财务杠杆系数（2）当负债比率增加为80％时，计算财务杠杆系数：5.影响财务杠杆利益与风险的因素资本规模的变动资本结构的变动债务利率的变动息税前利润的变动7.2.3.复合杠杆（综合杠杆、总杠杆）指营业杠杆和财务杠杆的联合作用。是指普通股每股税后利润变动率相当于营业总额变动率的倍数。估计销售变动对每股盈余造成的影响。为了达到某一总杠杆系数，经营杠杆与财务杠杆可以有很多组合。经营杠杆系数较高的公司可以在较低的程度上使用财务杠杆；经营杠杆系数较低的公司可以在较高的程度上使用财务杠杆。7.3资本结构决策资本结构资本结构影响因素的定性分析资本结构决策7.3.1资本结构

资本结构是指企业各种资本的价值构成及其比例关系。资本结构有广义和狭义之分。广义：指企业全部资本价值的构成及其比例关系。狭义：指企业各种长期资本价值的构成及其比例关系。短期债权资本作为营运资本来管理。7.3.2资本结构决策因素的定性分析企业所有者和管理人员的态度贷款银行和资信评级机构的态度企业的财务状况（获利能力、变现能力）企业的行业性质与资产结构企业的销售增长率与稳定性税收因素利率因素

7.3.3资本结构决策方法

资本结构决策就是要确定最佳资本结构。所谓最佳资本结构是指企业在适度财务风险条件下，使其预期的综合资本成本率最低，同时使企业价值最大的资本结构。1.资本成本比较法是指在适度财务风险的条件下，测算可供选择的不同资本结构或筹资组合方案的综合资本成本率，并以此为标准相互比较确定最佳资本结构的方法。例题：某企业拟筹资规模确定为6000万元，有三个备选方案，其资本结构及个别资本成本分别是：筹资方式方案A方案B方案C筹资额资本成本筹资额资本成本筹资额资本成本长期借款10006％20236.5％30007％债券20239％20237.5％20238％普通股300015％202315％100015％合计600060006000分析：首先计算各方案的综合资本成本（WACC）WACC（A）＝1000/6000×6%+2023/6000×9%+3000/6000×15%=11.5%WACC（B）＝2023/6000×6.5%+2023/6000×7.5%+2023/6000×15%=9.67%WACC（C）＝3000/6000×7%+2023/6000×8%+1000/6000×15%=8.67%结论：经过计算比较，方案C的资本成本最低，因此选择方案C的资本结构最为可行。2.筹资无差别点分析法利用权益资本净利率无差别点（每股收益无差别点）来进行资本结构决策的方法。

权益资本净利率（每股利润）无差别点是指两种或两种以上筹资方案下权益资本收益率（普通股每股利润）相等时的息税前利润点，亦称筹资无差别点。7-1权益资本收益率无差别点公式：每股收益无差别点公式：EBIT－息税前利润平衡点，即无差别点。例题：某企业目前的资本总额为1000万元，其结构为：债务资本300万元，权益资本为700万元。现准备追加筹资200万元，有两种追加方案：A增加权益资本，B增加负债。已知：增资前的负债利率为10％，若采用负债增资方案，则全部负债利率提高到12％；公司所得税率40％；增资后息税前利润率可达20％。试比较并选择方案。分析：1）预计增资后的税后权益资本收益率项目增加权益资本增加负债资产总额其中：权益资本负债息税前利润减：利息税前利润减：所得税税后净利润税后权益资本收益率1200700+200300240302108412614％1200700300+200240601807210815.43％2）利用无差别点来分析求得：EBIT=165万元，计算权益资本利润率为9％。判断、选择：（1）当息税前利润等于165时，选择任何筹资方式都是一样的。（2）当息税前利润大于165时，选择负债筹资方式更为有利。（3）当息税前利润小于165时，选择权益资本筹资更为有利。3.企业价值分析法公司的最佳资本结构应当是可使公司的总价值最高，而不一定是每股收益最大的资本结构。同时，在公司总价值最大的资本结构下，公司的资本成本也是最低的。筹资策略案例分析

分析资料：明鑫公司计划筹资2亿美元用于企业发展，财务管理人员根据行业财务比率资料、公司的资产负债表和利润表，如表1-1、2-2、3-3所示，向公司董事会提出两个筹资方案：一是出售2亿美元的债券；二是发行2亿美元的新股。明鑫公司的股息开支为净收益的30%，目前债券成本为10%（平均到期日为10年），筹资策略案例分析股权成本为14%。如果选择发行债券方式筹资，则债券成本上升至12%，股权成本上升至16%；如果选择股权方式筹资，则债券成本仍为10%，而股权成本下降至12%，新股计划发行价格为9美元/股。风险利率为6%，市场预期收益率为11%。拟发行债券10年到期，发行后除了筹资策略案例分析目前每年需2023万元偿债基金外，还需要每年增加2023万元偿债基金。

分析要求：根据本案例的特点，从筹资风险、资本成本和筹资活动对企业控制权的影响等几个方面对两种筹资方式进行比较分析，确定明鑫公司应选择哪一种筹资方式。筹资策略案例分析分析重点：主要包括以下几个方面。（1）资金的需求量（2）资金的使用期限（3）资金的性质（股权或债权）（4）资金的成本及风险（5）资金增量对企业原有权利结构的影响

第十四章关于风险概念的进一步讨论齐寅峰公司财务学经济科学出版社本章我们将指出上述风险的定义中的问题，提出风险的各种不同的定义方法，研究投资者对待风险的态度，进一步讨论回报率与风险的关系。这些讨论，对于把握难以捉摸的风险概念是至关重要的。齐寅峰公司财务学经济科学出版社第一节风险定义的问题一、“E－σ”分析失效的情形二、风险的其他定义齐寅峰公司财务学经济科学出版社一、“E－σ”分析失效的情形传统的投资组合分析中，每一备选方案都用两个数据来衡量：回报率的期望值E和回报率的均方差σ，并且假定投资者都偏好于大的期望回报率和小的均方差。

每个投资者都偏好于大的回报率期望值是一种理性的选择假设，任何情况下都不会发生怀疑。齐寅峰公司财务学经济科学出版社一、“E－σ”分析失效的情形（续）但是说投资者都是避免风险的，却值得怀疑。如果风险是指日常用语是指坏事而非好事，这倒也没错。但事实上用均方差定义风险，它表示回报率与期望值偏差的平方的期望值的方根，因此只是表明回报率的离散程度，而这种偏离可正可负。若是正偏离，即回报离高于其期望值，并不是坏事而是好事。只有负偏离，即回报率低于其期望值才是不好的事。在这种风险定义下，无法证明投资者都是避免风险的这一假设的完全正确性。齐寅峰公司财务学经济科学出版社二、风险的