我国农业上市公司资本结构特征与优化措施毕业论文1

我国农业上市公司资本结构特征与优化措施摘要农业上市公司是我国现阶段先进生产力的企业组织，一头连接市场，一头连接农产品的生产与供给，研究农业上市公司资本结构的问题，不仅可以丰富发展资本结构理论，同时对目前我国农业上市公司产业结构的调整、融资行为的规范、治理结构的优化和农业产业的进一步发展都有着重要的意义。本文以农业上市公司为研究对象，首先，对西方资本结构理论进行了梳理和回顾，从而对资本结构理论有了比较充分的认识。然后，收集并整理在上海和深圳两证券交易所上市的农业上市公司的各项数据资料，利用描述性统计分析并制作成图表，直观地反映出了目前我国农业上市公司数量偏少、规模偏小、行业分布广泛、区域分布不均、经营业绩不佳和弃农现象严重的基本情况，同时反映了资本结构中存在的资产负债率水平较低、融资结构失衡，内源融资比例偏小、债务结构不合理，长期负债比例偏低和股权集中程度较高等问题。接下来，从宏观和微观两方面对影响农业上市公司资本结构的因素进行了理论分析。下一步，筛选出符合要求的农业上市公司，选取具有代表性的、对资本结构可能产生影响的微观因素，包括公司规模、盈利能力、企业成长性、非债务税盾、资产担保价值、资产结构、股权结构、偿债能力和所得税率等9类共17个指标，利用SPSS软件，通过主成分分析法和多元线性回归法，得出了各指标对农业上市公司资本结构影响的显著情况，结果显示：盈利能力因子与资产负债率流动资产负债率呈负相关，且效果显著，即盈利能力强的公司倾向于低负债；偿债能力因子与资产负债率和流动资产负债率呈负相关关系，且效果显著，这表明偿债能力越强的公司其负债率越低；税盾因子与资产负债率和流动资产负债率呈负相关，即企业拥有的非负债税盾越多，负债率就越低；规模因子与资产负债率和流动资产负债率存在正相关关系；股权结构因子与资产负债率和流动资产负债率呈负相关，即流通股比重越高，第一股东持股比例越高，企业的负债率就越低；所得税率因子与资产负债率和流动资产负债率的关系均不显著；长期资产负债率未能通过回归方程的显著性检验，即所有变量均不能解释长期资产负债率的大小。最后，针对我国农业上市公司资本结构现状、存在问题以及影响因素的理论与实证分析，从优化债务期限结构、发展企业债券市场、提高公司的盈利水平、扩大流通股比例，保护中小股东权益等四个方面提出了优化资本结构的对策。关键词：农业上市公司；资本结构；优化措施INFLUENCINGFACTORSOFCAPITALSTRUCTREINAGRICULTURALLISTEDCOMPANIESABSTRACTAgriculturallistedcompaniesistheorganizationoftheadvancedproductiveforcesatthepresentstageinChina,oneconnectedtothemarket,theotherconnectedtotheagriculturalproductionandsupply,studyingtheissueofagriculturelistedcompanycapitalstructure,notonlycanenrichthecapitalstructuretheory,butotherhasimportantsignificanceontheadjustmentofindustrialstructurefurtherandthecriterionoffinancingbehaviorandOptimizationofthegovernancestructureandthefurtherdevelopmentofagriculture,.Basedontheagriculturallistedcompaniesastheresearchobject,firstofall,reviewingthewesterncapitalstructuretheory,whichhadafullunderstandingofthetheoryofcapitalstructure.Then,collectingandsortinginShanghaiandShenzhenstockexchangesofagriculturallistedcompaniesinallkindsofdata,usingthedescriptivestatisticalanalysisandmakingthechart,directlyreflectedthebasicsituationofthecurrentsmallnumberandsmallscaleandindustrywidedistributionandregionaldistributionandpooroperatingperformanceandwillingnesstoseriousphenomenonofagriculturallistedcompaniesinourcountry.Atthesametime,itreflectedtheproblemsofthelowlevelofasset-liabilityratioandthefinancingstructureimbalanceandsmallproportionofinternalfinancingandunreasonabledebtstructureandthelowleveloflong-termdebtratioandhighdegreeofequityconcentration.Next,IanalyzedthefactorsaffectingagriculturallistingCorporationcapitalstructurefromtwoaspectsofmacroscopicandmicroscopic.Next,Iselectedmeettherequirementsofagriculturelistedcompanyandselectedrepresentativethemicrocosmicfactors,includingcompanysize,profitability,businessgrowth,non-debttaxshields,assetcollateralvalue,capitalstructure,ownershipstructure,solvencyandincometaxrateof9kindsofatotalof17indicators,ByusingSPSSsoftware,throughtheprincipalcomponentanalysisandmultiplelinearregressionmethod,obtainedinfluencesignificantlyoftheindexofagriculturallistedcompaniescapitalstructure,Theresultsshowed:profitabilityfactorandassetliabilityratioandthedebttoassetratiowasnegativelycorrelated,andtheeffectwasremarkable,whichwasprofitablecompaniestendtolowdebt;debtpayingabilityfactorandassetliabilityratioandthedebttoassetratiowasnegativelycorrelated,andtheeffectwasremarkable,suggestingthatsolvencywasstrong,itslowerdebtratio;taxshieldfactorandassetliabilityratioandthedebttoassetratiowasnegativelycorrelated,theenterprisehadthenondebttaxshieldmore,indebtedratewaslow;Thescalefactorwaspositivelycorrelatedwithasset-liabilityratioandliquidityratiorelations;Equitystructurefactorandassetliabilityratioandthedebttoassetratiowasnegativelycorrelated,namelythehighertheproportionoftradableshares,thehigherthefirstshareholder'sshareholding,corporatedebtwaslower;incometaxratefactorandtheasset-liabilityratioandliquidityratiorelationswerenotsignificant;long-termasset-liabilityratiofailedthetestofsignificanceofregressionequationthatallvariableswereunabletoexplainthesizeofthelong-termasset-liabilityratio.Finally,inviewofstatusquoofagriculturalcapitalstructureoflistedcompaniesinChina,problemsandinfluencingfactorsoftheoryandempiricalanalysis,fromtheoptimizationofdebtmaturitystructure,developingcorporatebondmarket,improvingthelevelofprofitability,expandingtheproportionoftradableshares,protectionofrightsandinterestsofminorityshareholdersandimprovingcorporategovernancestructureputtedforwardthecountermeasuresofoptimizingthecapitalstructureinfouraspects.Keywords:AgriculturalListedCompanies;CapitalStructure;InfluencingFactors目录目录第一章绪论...........................................................................................................11.1研究背景...............................................................................................................11.2研究目的和意义...............................................................................................21.2.1研究目的........................................................................................................21.2.2研究意义..........................................................................................................21.3国内外研究动态及评述.....................................................................................31.3.1国外研究动态...............................................................................................31.3.2国内研究动态................................................................................................41.3.3国内外研究动态评述....................................................................................51.4研究思路和方法.................................................................................................61.4.1研究思路..........................................................................................................61.4.2研究方法..........................................................................................................61.5论文创新之处......................................................................................................7第二章资本结构基础理论......................................................................................92.1早期资本结构理论.............................................................................................92.1.1净收益理论..................................................................................................92.1.2净营业收益理论............................................................................................102.1.3传统折衷理论................................................................................................102.2现代资本结构理论...........................................................................................112.2.1MM定理................................................................................2.2.2米勒模型.................................................................................2.2.3权衡理论..........................................................................................................132.3新资本结构理论................................................................................................132.3.1代理成本理论................................................................................................132.3.2信号传递模型................................................................................................142.3.3优序融资理论...........................................................................................152.4启发与思考.......................................................................................................16第三章我国农业上市公司资本结构现状分析....................................................173.1农业上市公司的界定.......................................................................................173.1.1农业上市公司数量偏少................................................................................193.1.2农业上市公司规模偏小................................................................................193.1.3农业上市公司行业分布广泛.........................................................................203.1.4农业上市公司区域分布不均.........................................................................203.1.5农业上市公司经营业绩不佳........................................................................213.1.6农业上市公司弃农现象严重........................................................................213.2我国农业上市公司资本结构的特征分析........................................................223.2.1农业上市公司资产负债率水平较低，呈上升趋势......................................223.2.2农业上市公司资产融资结构失衡，内源融资比例偏小..............................223.2.3农业上市公司债务内部结构不合理，长期负债比例偏小...........................233.2.4农业上市公司股权集中程度较高，流通股比重上升...................................24第四章农业上市公司资本结构影响因素理论分析.............................................274.1宏观因素...........................................................................................................274.1.1经济发展水平................................................................................................274.1.2通货膨胀.......................................................................................................274.1.3实际贷款利率..........................................................................................274.2公司特征因素...................................................................................................284.2.1公司规模......................................................................................................284.2.2盈利能力..............................................................................................284.2.4非负债税盾..................................................................................................294.2.5资产担保价值.............................................................................................294.2.6资产结构........................................................................................................294.2.7股权结构.......................................................................................................294.2.8偿债能力.................................................................................................304.2.9所得税...........................................................................................................30第五章农业上市公司资本结构影响因素实证分析.............................................315.1样本选取与数据来源.......................................................................................315.1.1样本选取......................................................................................................315.1.2数据来源........................................................................................................315.2变量选择与模型建立.......................................................................................315.2.1变量选择.................................................................................................315.2.2模型建立.......................................................................................................325.3实证分析...........................................................................................................335.3.1主成分分析..................................................................................................335.3.2多元回归分析...........................................................................................355.4研究结论...........................................................................................................37第六章优化我国农业上市公司资本结构的对策..............................................396.1优化债务期限结构...........................................................................................396.2发展企业债券市场............................................................................................396.3提高公司的盈利水平......................................................................................406.4扩大流通股比例，保护中小股东权益.......................................................40参考文献：................................................................................................................43致谢...................................................................................................................45作者简介...............................................................................................................47第一章绪论1.1研究背景农业是国民经济的“母体产业”，是整个国民经济的基础，关系着国家，社会经济和政治的稳定。农业上市公司作为我国现阶段先进农业生产力的企业组织，与以非农产业为主的乡镇企业不同。它不仅能够为农业经济的发展提供人才、资金、技术、市场和管理制度，而且可以发挥支柱企业和龙头企业的带头作用，带来制度创新和技术创新，促进农业生产的深加工，提高整个农业的产业化及组织化水平。因此，农业上市公司对农业发展有巨大的推动作用，在经济体系中居于重要地位。然而由于种种原因，我国农业上市公司在经济建设中并未发挥其应有的推动用，农业上市公司不仅在数量上与农业的重要地位极不相称，而且在质量上也令人堪忧。导致农业上市公司缺乏竞争力，经营业绩不佳的因素很多，其中一个重要因素就是公司治理结构不合理。而企业的资本结构却制约着公司治理结构的合理性。当MM理论提出后，学者们进行了大量的理论和实证研究，认为公司资本结构不合理导致了其治理结构出现缺陷，影响治理效应的发挥，进而制约了公司的发展。如何完善农业上市公司治理结构，如何提高农业上市公司业绩，促使资本市场的理性发展，是宏观经济快速健康发展的关键，而优化农业上市公司资本结构是解决上述问题的重要途径之一，找出影响资本结构的根本性影响因素是优化的基础和前提。故在此背景下，进行本选题研究，不仅可以达到优化农业上市公司资本结构的目的，而且具有重大理论和实践价值。1.2研究目的和意义1.2.1研究目的本文希望通过对农业上市公司资本结构的现状及特点进行研究，并从理论和实证两个方面分析农业上市分析其资本结构的现状并对其资本结构的影响因素进行实证研究，找出影响我国农业上市公司资本结构的主要因素，以及各影响因素对资本结构的影响程度，借以寻找优化农业上市公司资本结构、提高公司绩效的基本途径，对促进现代农业可持续发展提供启示和借鉴。本1.2.2研究意义目前有关资本结构影响因素的文献大多针对所有上市公司，由于研究对象的分散，导致研究结论对于某一行业的发展未能起到指导性作用。根据资本结构理论，行业因素是影响资本结构的一个重要因素，不同的行业有不同的资本结构。本文选取农业上市公司作为研究对象，对影响我国农业上市公司资本结构的因素进行理论分析和实证研究，探讨目前我国农业上市公司在资本结构及其影响因素方面的内在表现、特殊性和规律性，使研究结论更具有针对性和理论性，希望能够促进对资本结构理论的研究、丰富和发展资本结构理论。根据农业企业行业特点，通过对农业上市公司资本结构影响因素的具体分析，对农业企业可持续发展有着重大现实意义：第一、有利于规范农业企业融资行为，有利于它们较为理性地筹集企业所需资本，及时地进行资本重组，优化资源配置。第二、有利于农业上市公司加强融资管理，确定合理筹资方式、筹资数量以及筹资期限，确定合理的投放方向、投放数量，高效率地经营资本，实现资本的保值增值。第三、有利于优化农业上市公司治理结构，提高其治理效率，强化对企业经营者的激励约束机制，降低代理成本，东、经营者、债权人之间有效制衡。第四、有利于改进企业经营管理，提高其经营效益，规范和完善资本市场的发展，进而提高社会经济资源配置效率，有效实现经济增长等宏观经济目标。1.3国内外研究动态及评述国内外学术界对资本结构的研究可分为两大方向。一是以MM定理为中心的资本结构的主流理论，主要研究资本结构与企业价值之间的关系，形成了资本结构理论学派;另外是针对影响资本结构的各种因素进行实证研究，形成了资本结构决定因素学派。资本结构决定因素学派原先只是资本主流理论的一个分支，最早由巴克特、卡格、塔布和小塔加特等人在20世纪70年代创立，之后马什为该学派的延续做出了巨大的贡献。虽然该学派的理论基础与主流资本结构理论一样都建立在MM理论的基础上，但是长期以来被看成是“旁门左道”，一直没有受到理论界的认同，直到泰特曼和威廉尔斯于1988年利用梅耶斯的新优序融资理论对资本结构的影响因素进行了解释，从而将这个非主流理论纳入到资本结构的主流理论的轨道里，才使资本结构决定因素学派的发展到了一个崭新的高度（洪锡熙和沈艺锋，2000）。1.3.1国外研究动态（1）从公司特征的角度对资本结构影响因素进行实证研究该研究将影响公司资本结构的因素划分为：公司规模、企业成长性、非债务税务、资产结构、盈利能力、经营风险等方面。Baxter&Gragg(1970)认为规模越大的企业越倾向于通过发行债券来融资，而负债比率越高的企业则越不可能发行债券。Taub（1975）利用1960—1969年期间89家公司的172次证券发行数据实证研究得出：企业预期收益与利益的差异、企业规模与资本结构正相关，税率因素与资本结构负相关，而企业未来盈利的不确定性与资本结构没有显著的相关关系。Titman＆Wessels(1988)从美国劳工部劳工统计局收集了1974—1982年期间469家企业的数据，采用因素分析法的研究发现资本结构与资产担保价值、企业成长性呈正相关，与获利能力、企业规模、非负债税盾、变异性呈负相关。ArvinGhosh等人(2000)首次采用了Compustat和世界500强公司的数据来分析资本结构,通过实证检验，证实了选择资产增长率、固定资产率、研发费用和广告费用是影响资本结构的重要变量。Ozkan(2001)使用来自1984--1996年390家英国公司的面板数据，应用广义矩估计(GMM)估计系数，发现其中企业规模、资产流动性、盈利能力以及增长情况都对调整的速度产生影响，拓展了资本结构的实证研究．Bhaduri(2002)采用因子回归分析法和多元线性回归，使用印度公司数据，选择资产结构、非债务税盾、规模、财务困境、增长水平、收益率以及公司单一性等方面影响因素进行实证研究，发现公司最优资本结构受到诸如增长率、现金流量、公司规模以及行业特征等因素的影响。（2）从行业因素分析资本结构的影响因素Masulis（1980）认为由于不同行业中的公司拥有不同的边际负债资本成本和不同的非负债税盾，因此不同行业的目标资本结构也不相同，实证结果也证明公司资本结构行业间具有显著差异。Myers(1984)从静态权衡理论出发，指出由于资产类型、资产风险和外部资金的需求随行业而变化，平均负债比率也将随行业的不同而变化。Modigliani（1990）在研究亚洲12个国家940家大公司的资本结构中发现日本、中国台湾等7个国家和地区的资本结构具有显著的行业间差异。另外，Rajan（1995）的研究也发现中美5国的资本结构具有显著的行业间差异等等。（3）从宏观经济方面研究资本结构的影响因素Masulis（1980）从理论上解释了通货膨胀导致更多的负债：因为通货膨胀降低了负债的真实成本，在通货膨胀期间对公司债券的需求上升。Erwan(1983)分析欧洲17个国家的公司资本结构的影响因素时发现，利率水平是企业考虑负债政策的重要因素。Frank（2003）利用Probit模型对美国公司1980—1995年的数据进行了实证研究，得出随着通货膨胀的上升，公司发行负债的可能性在下降。他们一致认为通货膨胀和利息率的变动扭曲了破产成本和税收利益，从而影响到资本结构的最优选择。1.3.2国内研究动态国内方面，有关公司资本结构的影响因素的实证研究不是很多，并且主要都是从行业因素和公司特征方面研究资本结构的影响因素。（1）从行业因素研究资本结构的影响因素陆正飞和辛宇（1998）选取沪市1996年A股35家以机械及运输设备业为主的制造业上市公司，利用TSP统计软件就获利能力、公司规模、资产担保价值、成长性等因素对资本结构的影响做多元回归分析，结果发现不同行业的资本结构有着明显的差异，在做实证研究时，应考虑不同行业的影响作用；获利能力对资本结构有着显著的负相关关系；公司规模、资产担保价值、成长性等因素对资本结构影响不显著。洪锡熙和沈艺峰（2000）以1995-1997年沪市上市交易的221家工业类企业为样本，采用列表卡方检验的方法得出：企业规模、盈利能力与资本结构的选择呈显著相关关系，通常为正相关；而成长性、公司权益与资本结构没有显著影响关系。肖作平和吴世农（2002）对1996年前在深市上市交易的117家非金融公司，采用线性回归方法分析了其1998年的资本结构状况，结果表明：股权结构对公司资本结构的选择有重要影响；企业规模与负债水平之间呈正相关关系；公司成长性与负债水平之间呈负相关关系。黄辉和王志华（2006）以2000年12月31日之前上市的全部A股上市公司为样本，对中国上市公司资本结构行业差异的影响因素进行研究，结果发现中国上市公司不同行业门类之间的资本结构具有显著性差异，且这种差异是行业间普遍存在的，并且同一因素对各行业的影响力度也是不一样的。（2）从公司特征研究资本结构的影响因素姚琼（2003）从宏观和微观两方面，采用聚类分析和逐步回归法，对2001年以前的51家农业上市公司资本结构进行了实证研究，分析结果表明微观方面：企业的负债水平随着经营风险的增加而增加：资产的实质性中固定资产和无形资产比例与负债水平分别呈正相关和负相关；企业的规模与企业的负债水平呈正相关；盈利性与负债水平呈负相关；行业对农业上市公司融资结构也有影响，农、牧、渔业的负债水平显著小于农林牧渔服务业。宏观方面：股权结构、股票市场、税收制度和经济增长对农业上市公司融资结构有显著影响，而债券市场、银行体系、利率和通货膨胀对农业上市公司融资结构的影响不显著。李雨霞（2005）采用多元线性回归的方法对在2001--2003年期间的农业上市公司资本结构影响因素进行分析，结果表明：我国农业上市公司的公司规模、成长性和经营风险对资本结构的影响显著，资产结构和获利能力对资本结构的影响不显著；公司规模、资产结构和经营风险与资本结构正相关，成长性和获利能力与资本结构负相关。沈静军等(2006)以2004年10月全国农业产业化联席会议认定的国家级农业产业化龙头企业中的48家上市公司作为研究对象，在这些农业类上市公司中，扣除2家被特别处理的公司ST屯河和ST哈慈后，共有46家公司，得出短期偿债能力越低，资本结构越安全；长期偿债能力主要以资产负债率为代表，资产负债率越高，收益越大，但相应的风险也越大，所以资产负债率一般控制在50％-60％；盈利能力主要指标有净资产收益率和资产报酬率，净资产收益率反映公司股东权益所获得的全部税后收益，净资产收益率越低，“背农”现象越严重，资产报酬率反映公司经营业绩资产综合利用效果的指标，该指标越大，说明公司资产的利用效率越高，利用资产创造的利润越多，整个公司的获利能力越强，公司经营管理水平越高。蒋兰杰（2009）以2003年上市的农业上市公司为样本，通过主成分分析法和多元线性回归法进行实证分析，其研究发现:我国农业上市公司流动负债比例大，长期负债比例小；非负债税盾、资产结构、法人股比重和流动比率为影响农业上市公司资本结构的主要因素，而企业规模、盈利能力和成长性不是主要影响因素。1.3.3国内外研究动态评述纵观国内外学者对资本结构影响因素的研究，大多集中在宏观经济因素、公司特征因素、公司治理结构因素和行业因素。由于国外学者对资本结构影响因素的研究历史要比国内长很多，不仅有关资本结构理论相当完善，而且实证研究也相对较为深入，随着财务理论的不断发展，国外对资本结构影响因素的实证研究也正在继续发展和深化。然而国内学者对资本结构影响因素的实证研究则刚刚起步，还存在诸多问题：（1）国内学者对于影响资本结构的微观因素研究的比较多，而宏观因素涉及的比较少。（2）国内许多文献都是对所有上市公司的资本结构进行整体性分析，没有考虑样本的个体特征，缺乏对中国制度背景的深入分析（3）在研究方法上，国内学者研究资本结构影响因素大多采用截面数据进行静态回归分析，而资本结构是一个经过长期动态决策的结果，所以相关实证研究可以扩大样本的时间选取，从时间序列的纵向动态进行分析。（4）缺乏对中国上市公司治理结构如何影响资本结构选择的理论和实证分析。（5）对于变量指标的选取没有明确的标准规定，可能因为选择不同的替代变量导致研究结论的不一致。1.4研究思路和方法1.4.1研究思路本文沿着提出问题、分析问题、解决问题的思路构架论文研究体系，依据资本结构相关理论，按所研究内容的内在逻辑关系，逐层展开剖析。通过对国内外有关资本结构影响因素的文献资料进行综述总结梳理，归纳出已被证实的研究结论和现行实证研究中存在的不足。然后以时间为坐标轴，对西方资本结构理论的发展以及主流观点进行全面概述。在分析农业上市公司资本结构现状的基础上，从宏观和微观两个方面找出影响我国农业上市公司资本结构的主要因素，运用主成分分析法和多元线性回归方法，对农业上市公司的资本结构影响因素进行实证分析。进一步探讨农业上市公司资本结构与绩效、公司治理之间的关系，最后在上述分析的基础上提出优化农业上市公司资本结构的主要途径。1.4.2研究方法本文在对农业上市公司资本结构影响因素的研究中采取了统计分析法、规范分析法与实证分析法通过对资本结构理论的回顾归纳了资本结构理论的发展历程。在描述农业上市公司的基本情况以及资本结构的特征时，使用了比较分析的方法，对农业上市公司的数量、规模、行业分布、区域分布、负债水平、融资结构、股权结构等资本结构状况做出具体的判断。在从理论上分析影响农业上市公司资本结构的因素时，运用了逻辑演绎的方法。在对农业上市公司资本结构影响因素进行实证的分析过程中，运用了主成分分析法和多元线性回归法。1.5论文创新之处首先，根据统计分析，农业上市公司资产负债率呈上升趋势，其资本结构与其他行业存在明显差异。与其他行业中的上市公司比较，农业上市公司无论是上市数量还是股权融资金额均处于低水平，从而发现股票市场对农业产业的支持力度与农业在我国所处的基础地位不相符。通过融资结构来看，农业上市公司主要通过负债进行融资，对股权融资的偏好较低，这一情形与某些学者用上市公司融资结构的变动趋势来说明股权融资偏好有相背离之处。其次，对于资本结构的影响因素方面，本文结合了宏观政策因素和微观个体因素，尽可能多方位综合的考虑影响农业上市公司资本结构的诸多因素，本文通过主成分分析法和多元回归法对公司规模、盈利能力、企业成长性、非负债税盾、资产担保价值、资产结构、股权结构偿债能力和所得税等因素进行实证研究，结果表明：盈利能力和偿债能力是影响农业上市公司资本结构的主要因素，这与一些学者实证分析的结果不太一致。第二章资本结构基础理论资本结构理论作为公司财务理论的重要组成部分，主要研究企业资本结构中债务资本和权益资本的比例变化对企业价值的影响，以实现企业价值最大化为目标。资本结构理论的形成和发展是伴随着资本市场的发展和现代企业制度的完善而不断发展的，资本结构理论的发展大致经历了早期资本结构理论时期、现代资本结构理论时期和新资本结构理论时期三个阶段。通过对西方资本结构理论基础的回顾，更加全面透彻的了解影响因素的选择，为建立模型，研究农业上市公司资本结构影响因素打下了坚实的基础。2.1早期资本结构理论最早对资本结构理论进行研究的经济学家是美国的杜兰德(Durand)，Durand(1952)发表的《企业债务和股东权益成本：趋势和计量问题》中系统的总结了公司资本结构的三种理论，即净收入理论、净营业收益理论和传统折衷理论。这三种理论采取边际分析方法，从收益的角度来研究企业资本结构的选择问题，他们的区别仅在于假设条件和具体方法的不同（Jansen,1986）。2.1.1净收益理论净收益理论认为，负债可以降低企业的资本成本，负债程度越高，企业的价值越大。这是因为债务利息和权益资本成本均不受财务杠杆的影响，无论负债程度多高，企业的债务资本成本和权益资本成本都不会变化。因此，只要债务成本低于权益成本，那么负债越多，企业的加权平均资本成本就越低，企业的净收益或税后利润就越多，企业的价值就越大。当负债比率为100％时，企业加权平均资本成本最低，企业价值将达到最大值。如果用Kd表示债务资本成本、Ke表示权益资本成本、Kw表示加权平均资本成本、V表示企业总价值，则净收益理论可用图2-1来描述。根据此理论，企业价值的最大化完全是通过债务资本的增加和企业财务杠杆比率的提高来实现的。这个理论之所以成立，是因为假定债务资本的增加和财务杠杆比率的提高不至于给企业带来融资风险。但是，在增加企业债务资本和提高财务杠杆比率的情况下，企业的融资风险和融资成本必会增加。所以说净收益理论是早期资本结构理论中的一个极端形式，与现实不符。2.1.2净营业收益理论净营业收益理论认为，不论财务杠杆如何变化，企业加权平均资本成本都是固定的，因而企业的总价值也是固定不变的。这是因为企业利用财务杠杆时，即使债务成本本身不变，但由于加大了权益的风险，也会使权益成本上升，于是加权平均资本成本不会因为负债比率的提高而降低，而是维持不变。因此，资本结构与公司价值无关决定公司价值的应是其营业收益。营业收益理论下资本成本与公司总价值之间的关系，可用图2-2来描述。图2-2净营业收益理论下资本成本和企业价值净营业收益理论隐含这样的假设：即负债的资本成本不变而股票的资本成本会随负债的增加而上升，同时认为负债的资本成本小于股票的资本成本，结果使加权平均资本成本不变。按照此理论，净营业收益才是决定企业价值高低的真正要素，资本结构对企业的市场价值没有丝毫的影响，即不存在最佳资本结构，从而企业的筹资决策也就无关紧要。可见，营业收益理论和净收益理论是完全相反的两种理论。2.1.3传统折衷理论传统折衷理论是介于净收益理论和净营业收益理论之间的一种理论，它认为，企业利用财务杠杆尽管会导致权益成本的上升，但在一定程度内却不会完全抵消利用成本率低的债务所获得的好处，因此会使加权平均资本成本下降，企业总价值上升。但是，超过一定程度地利用财务杠杆，权益成本的上升就不再能为债务的低成本所抵消，加权平均资本成本便会上升。以后，债务成本也会上升，它和权益成本的上升共同作用，使加权平均资本成本上升加快。这样加权平均资本成本线呈现U型结构，加权平均资本成本从下降变为上升的转折点，是加权平均资本成本的最低点，这时的负债比率就是企业的最佳资本结构。传统折衷理论下资本成本与公司总价值之间的关系，可用图2-3来描述。图2-3传统折衷理论下资本成本和企业价值根据传统理论可知确实存在一个可以使企业市场价值达到最大化的最佳资本结构，这个资本结构可以通过财务杠杆的运用来获得。正是在最佳资本结构点上，负债的实际边际成本与权益资本的边际成本才相同。早期资本结构理论都是建立在经验和判断基础上的，它们并没有经过准确的统计分析和严密的数学逻辑推导，因此没有得到经济理论界的认同，但是这些理论为后来的资本结构理论研究提供了一定的启发和思路。2.2现代资本结构理论现代资本结构理论诞生的标志是由美国著名的金融学家莫迪里亚尼(Modigliani)和米勒(Miller)于1958年发表的《资本成本、公司理财和投资理论》中提出的MM定理，MM定理吸取和继承了净收益理论、净营业收益理论以及传统折衷理论等早期的资本结构理论，同时后面的学者在研究中逐渐放松MM定理中的假设条件，针对不同的影响企业总价值的因素提出了各式各样的资本结构理论。2.2.1MM理论包括不考虑企业所得税的早期MM理论和考虑企业所得税的MM理论。早期MM理论认为：在完善的市场条件下，企业的资本结构与企业的市场价值无关，即企业无论以负债筹资还是以权益资本筹资都不会影响企业的市场价值，企业如果偏好债务筹资，债务比例相应上升，企业的风险随之增大，进而反映到股票的价格上，股票价格就会下降，故企业以不同的方式筹资只是改变了企业的总价值在股权者和债权者之间分割的比例，而不改变企业价值的总额。早期MM理论的基本假设包括：第一，资本市场是完善的，即所有的市场主体都可方便地获取所需的各种相关信息；第二，信息是充分的、完全的，不存在交易成本和费用；第三，任何一种证券均可无限分割；第四，公司未来平均预期营业收益以主观随机变量表示；第五，所有债务都是无风险的，而且不存在企业所得税。由于早期MM理论是建立在严格的假设前提下的，因此与现实中的许多情况不符合，但它为分析研究资本结构问题提供了一个起点和框架，后来学者对资本结构理论的研究也都是在MM理论的基础上进行的(ModiglianiandMiller,1958)。1963年莫迪利安尼(Modigliani)和米勒(Miller)在其发表论文《公司所得税与资本亏本：一项修正》中对早期MM理论提出了新的改进，将企业所得税影响纳入研究中，考虑企业所得税的MM理论认为：因为企业的债务利息可以在所得税税前扣除，负债具有抵税的作用，因此企业负债越多，财务杠杆作用越明显，其资本成本就越小，企业价值也就越大，所以对企业来说，最好的选择就是100%的负债，此时的资本结构为最佳资本结构，企业的价值也达到最大(ModiglianiandMiller,1963)。从结论来看，修正后MM理论的结论和早期资本结构理论中的净收益理论的结论是一样的，但二者研究的出发点不同，假设前提也不同，因此不能相提并论。应该说修正后的MM理论产生的影响与意义更大。但是考虑了企业所得税的MM理论仍然不符合事实。2.2.2由于考虑公司税的MM模型虽然包括了企业所得税因素，但却没有考虑个人所得税的影响，1976年米勒(Miller)提出了把企业所得税和个人所得税都包括在内用来估算负债杠杆对公司价值的影响的模型―米勒模型。该模型用个人所得税对修正的MM理论进行了校正，认为修正的MM理论高估了负债的好处，实际上个人所得税在某种程度上抵消了个人从投资中所得的利息收入，他们所交个人所得税的损失与公司追求负债，减少公司所得税的优惠大体相等。用公式表示为：VL＝VU＋[1－]×D①其中VL―有负债企业的公司价值；VU―无负债企业的公司价值；TC―公司所得税率；TS―个人股票所得税；Td―债券所得税；D―负债的市价。(1)如果TC=TS=Td，则米勒模型与无公司税的MM理论一样。(2)如果TC≠0，TS=Td=0或者TS=Td，则米勒模型与含公司税的MM理论相同。(3)如果TS>Td，利用负债增加的企业价值大于含公司税的MM理论所增加的价值。该模型表明：资本结构对企业价值有影响，有负债企业的价值比无负债企业的价值大。另外，虽然个人所得税可以在某种程度上抵消利息支付的税收利益，降低负债企业的价值，但在一般情况下，负债利息的税收利益一般不会被完全抵消。然而无论是早期的MM理论还是修正的MM理论及米勒模型都只注重分析企业的债务资本和权益资本的成本方面，却忽视了对财务风险等其他导致资本成本上升的影响因素进行分析，因此出现了权衡理论的研究。2.2.3权衡理论权衡理论是由是由美国经济学家詹森和麦克林(JensenandMecking)、梅耶斯(Myers)等通过放松MM理论以外的各种假设，考虑在税收、破产成本、代理成本分别或共同存在的条件下，资本结构如何影响企业的市场价值。该理论的基本思想就是强调在平衡债务利息的抵税收益与财务困境成本的基础上，实现企业价值最大化时的最佳资本结构。权衡理论根据发展阶段可分为早期的权衡理论和后期的权衡理论。早期的权衡理论认为企业可以利用税收屏蔽的作用，通过增加负债来增加企业价值，但是随着负债的上升，企业陷入财务困境的可能性也在增加，甚至可能导致企业破产，如果企业破产，不可避免的会发生破产成本，即使不发生破产，但只要存在破产的可能，或者只要企业陷入财务困境的概率上升，就会给企业带来额外的成本，这是制约企业增加借贷的一个重要因素，因此，企业在决定资本结构时必须权衡负债的节税效应和破产成本(Myers,1984)。后期的权衡理论将负债的成本从破产成本进一步扩展到了代理成本、财务困境成本和非负债税收利益损失等方面，同时，又将税收利益从之前所探讨的负债收益扩展到非负债税收收益方面，其实是扩大了成本和利益所包含的内容，把企业资本结构的决定看成是在税收利益和各负债成本之间的权衡。其中代理成本既包括所有者为了鼓励和监督经营者而发生的激励监督费用，也包括债权人为了防止经营者将负债筹得的资金转向高风险项目所要求的额外债务资本成本。而非负债税收收益则是指由固定资产折旧和投资减免等方面带来的抵减收益。权衡理论的科学性体现在：放松MM理论的假设条件，将破产成本和代理成本引入企业资本结构研究之中，考虑了更多的现实因素，而且解决了企业最优化资本结构的存在性问题，从而为我们现代资本结构研究提供了一种新思路。2.3新资本结构理论20世纪70年代中后期，随着产权理论和信息经济学的崛起，学者们将信息经济学、委托代理理论等引入资本结构分析，使资本结构理论的发展从财务成本角度的研究转变到从企业“信号”、“激励”、“动机”等内部因素展开分析，最终形成了以信息不对称为核心的新资本结构理论，主要包括代理成本理论、信号传递理论、新优序融资理论等。2.3.1代理成本理论Jensen和Meckling(1976)在<<企业理论：管理行为、代理成本与所有权结构>>中提出了用代理成本研究资本结构。代理成本是指是指委托人为了防止代理人损害自己的利益，通过严密的契约关系和对代理人的严格监督来限制代理人的行为所需要付出的代价。代理成本产生的本质原因是是由于所有权与经营权的分离，企业所有者希望管理者能够按自己的意愿管理企业从而实现股东财富最大化，但是由于管理者并不持有公司的股份或所持股份比例较小，所创造的企业收益最终由所有者拥有,而管理者只能获得部分报酬，另外，管理者可以利用职务之便享用“在职消费”，但所产生的费用却需要由所有者来承担。除此之外，由于信息不对称也造成了一定的代理成本，管理者管理经营企业，对于企业各方面的信息都可以及时获取，然而所有者则对企业各方面的信息相对滞后甚至浑然不知，因此管理者很有可能利用信息的不对称为自己谋取利益。Jensen和Meckling认为现代企业中一般存在着两种冲突：一种是股东与管理者之间的冲突,所产生的代理成本称为股权代理成本；另一种是股东与债权人之间的冲突，所产生的代理成本称为债权代理成本。可以说，两种代理冲突就是股权代理成本和债权代理成本之间的权衡。当企业采用债务融资进行项目投资时，股权代理成本会下降，债权代理成本则会上升。因为当投资项目取得较高回报时，股东可以享有超出债券利息的全部收益，然而当投资项目亏损时，股东只承担有限责任，剩余损失由债权人来承担，所以股权代理成本与企业的债务比例呈负相关。但是当债权人预期到所有者的意图后，为了能够获得相应的补偿，债权人在借出资金时就会要求更高的利率回报，所以债务融资成本就上升了。所以代理成本理论认为，最优资本结构就是由股权代理成本与债权代理成本之间的权衡关系决定的，即当企业的总代理成本最低时为最优资本结构，此时股权代理成本与债权代理成本相等，见图2-4。图2-4代理成本下的企业最优资本结构2.3.2信号传递模型信号传递模型又称信号传递理论，1977年，罗斯(Ross)在<<财务结构的确定：激励信号方法>>中，提出了资本结构的信号传递理论，他首次放松了MM理论中的“充分信息”假定，运用非对称信息理论来研究资本结构，探讨在不对称信息的情况下，企业如何通过适当的方法向市场传递有关企业价值的信号．从而来影响投资者的决策。根据非对称信息理论，企业内部人员比外部投资者能够更为直接、准确地了解到企业的内部真实情况，知晓有关企业未来投资机会、投资风险和利润等内部信息。但是企业内部人员只有通过合适的企业行为向市场传递相关信号，才能向外部投资者表明企业的真实价值，例如企业将资产负债率或债务结构在市场上进行披露，这其实就是一种内部信息的传递，可以说资本结构就是把企业内部信息传递给市场的信号工具。外部投资者通过对企业采用的投资政策、股利政策和财务政策进行理性地分析和研究，从而就可以对债券发行价格进行合理的估计。如果信号均衡，外部投资者就可以在资本市场上根据内部人员所选择的信号进行公平的竞争并支付合理的价格，同时外部投资者可以通过观察内部人员的决策行为（信号）来消除信息不对称现象。相反的，内部经营者也会因为市场价格的变化，从而进行新的决策达到收益最大化，这就是信号传递理论的思路。另外，Ross(1977)、LelandandPyle(1977),还研究了债务结构的信号问题，认为拥有较高债务的企业将会拥有较高的企业价值，而且企业内部人员拥有的权益也相对较多。因为当企业发行债券时，内部人员会认为企业有好的未来收益，不愿让外部投资者共同分享利益；而当企业发行股票时，内部人员则会认为企业未来收益不乐观，所以想和外部投资者一起承担风险。最终的结论就是企业的资本结构与企业的市场价值呈正相关关系，企业管理者可以通过调整资本结构来影响投资和对企业市场价值的评价。2.3.3优序融资理论1984年，Myers在Ross研究的基础上，放宽MM理论完全信息的假定，以非对称信息理论为依据，并考虑交易成本的存在，在<<企业有信息而投资者没有信息时的投资和融资决策>>一文中提出了优序融资理论，也称啄食理论。该理论认为权益融资会向外部市场传递企业经营的负面信息，造成不利影响，而且外部权益融资要多支付各种成本，因此企业融资一般会遵循先内部融资、再债务融资、最后权益融资这样的先后顺序(Myers,1984)。在信息不对称的条件下，企业内部管理人员比外部投资者更了解企业经营、投资及收益的真实情况，外部投资者只能根据内部管理人员所传递的信息做出投资决策。当股票价格被高估时，企业管理者会利用所掌握的内部信息发行新股，而理性的投资者也会意识到信息的不对称，因此当企业进行股票发行时，投资者会将现有股票和新发股票的估价调低，导致股票价格的下降、以及企业市场价值的降低，所以说发行新股的代价太大了。内部融资主要来源于企业内部的留存收益和折旧资金，内部融资不需要与投资者签订契约，也无需支付各种成本费用，所受限制条件较少，不会传递任何可能使股票价格下降的逆向信号，因而是首选的最佳融资方式。其次是负债，负债融资包括发行公司债券、可转换债券及借款等，负债融资对股票市场价值影响较小，而且具有节税效应，发行成本较低，也不会稀释公司的控制权，所以当内部融资不能够满足企业投资需要时，企业再向银行借款或是在市场上发行企业债券。最后企业在不得已的情况下才会选择发行股票。2.4启发与思考西方资本结构理论的演进发展与经济财务理论密切相关。早期资本结构理论大多都是一些零散的、不成体系的推断出来的观点，缺乏科学性。此后学者们利用经济学的研究成果和经济模型，使资本结构理论有了突飞猛进的发展。现代资本结构是以MM理论为基础，不断放松假设，引入影响资本结构的外部因素，为企业寻找最优资本结构，降低资金成本提供了理论指导。新资本结构理论以信息不对称理论为基础，提出了全新的经济视角和思想基础，为发展资本结构理论提出了新思路和新方法。可以说，现代资本结构理论与新资本结构理论对企业确定资本结构及进行筹资决策具有理论指导意义，但它们缺乏相关强有力的实证研究，毕竟理论与现实之间还是存在差距的（张兆国等，2003）。而且每一种资本结构理论都是在特定假设条件的基础上进行的，其结论存在一定的局限性，因此不能随意的选择一种理论来机械地分析我国农业上市公司的资本结构，应该有针对性的选择相关理论并且结合我国的实际国情及行业特征，分析我国农业上市公司资本结构的影响因素。第三章我国农业上市公司资本结构现状分析3.1农业上市公司的界定农业上市公司是由农业企业发展而来的，农业企业是指从事种植业、养殖业或以其为依托，农工商综合经营，实行独立核算和具有法人地位的农业社会经济单位。20世纪90年代中后期，国家为了实现农业产业化升级和帮助农业企业解决困难，批准一些农业企业上市。包括以下三类农业企业：一是农产品生产企业；二是农产品加工企业，主要指农产品初级加工企业；三是农产品流通企业，即农产品的运输与销售企业（张慧茹，2007）。然而这三类企业在实际中并不是单独发展，而是混合发展，由于上市公司的多元化经营，不同行业的经营业务难免相互交错，因此对于上市公司的分类就存在分歧。本文根据中国证券监督管理委员会在2012年10月颁布<<上市公司行业分类指引（2012年修订）>>的规定，当上市公司某类业务的营业收入比重大于或等于50%，则将其划入该业务相对应的行业；当上市公司没有一类业务的营业收入比重大于或等于50%，但某类业务的收入和利润均在所有业务中最高，而且均占到公司总收入和总利润的30%以上（包含本数），则该公司归属该业务对应的行业类别；归属不明确的，划为综合类。因此将上市公司分为19个行业类别：农、林、牧、渔业；采矿业；制造业；电力、热力、燃气及水生产和供应业；建筑业；批发和零售业；交通运输、仓储和邮政业；住宿和餐饮业；信息传输、软件和信息技术服务业；金融业；房地