《公司理财》05 项目分析与评估

公司理财5.项目分析与评估重要概念与技能知道怎样估计不同类别项目的相关现金流量掌握各种计算经营现金流量的各种方法理解预测风险和价值来源理解并能够进行情境分析和敏感性分析本章大纲项目现金流量：初步考察增量项目流量预计财务报表与项目现金流量经营现金流量的其他计算方法评估NPV估计值情境分析与其他条件分析相关现金流量在资本预算分析中，只有那些如果接受了项目以后才会发生（或者不发生）的现金流量，才是应当纳入分析的这种现金流量被称为：增量现金流量区分原则：可使我们单独考虑与该项目相关的现金流量进行决策，而不受公司其他活动或项目的影响怎样判断一项现金流量是否相关？需要经常自问：只有在接受该项目的情况下，才会产生这项现金流量吗？如果回答为“是”，则为增量现金流量如果回答为“否”，则与该现金流量与项目无关如果回答为“部分是”，则应考虑与项目相关的那部分现金流量现金流量的常见类型（1）沉没成本：指过去的决策带来的，现在的决策所无法影响到的成本假定generalmilk公司雇了一名财务顾问，以帮助评估是否开发一条巧克力牛奶生产线。当这个顾问提出报告时，公司反对他的分析，因为他没有把昂贵的咨询费包含在巧克力牛奶生产线的成本中。谁是正确的？机会成本：指由于选择了当前方案而放弃次优方案所可能获得的收益TANSTAAFL公司数年前用100,000美元购买了一栋废弃的旧棉花厂，现在想改造成一座酒店为了对这个酒店项目进行评估，我们是否应该把这间工厂看做免费的呢？否！机会成本！如果我们同意这间工厂有机会成本，我们应该对利用它的酒店项目索加多少呢？100，000美元对么？否！100,000美元是沉没成本！应该用目前这个棉花厂能卖出的价钱（扣除所有销售成本）现金流量的常见类型（2）附带效应(sideeffect)或溢出效应（spillovereffect）正面的附带效应：对其他项目带来有益影响打印机在1994年能卖到500-600美元，2009年下降到100美元，HP公司会坐立不安吗？没有！打印机拥有人必须购买大量的消耗品，这些产品的利润率非常可观。负面的附带效应：对其他项目造成的不利影响迪斯尼在上海建造disney乐园时，可能会从hkdisney分流客源麦当劳推出新汉堡，会对旧汉堡销售带来冲击现金流量的常见类型（3）净营运资本（NWC）的变动净营运资本（networkingcapital）=流动资产-流动负债一般项目需要在手头保留一些现金，以便支付因此发生的费用此外，项目还需要在存货和应收账款上做一些投资这些融资中有一部分是以欠供应商的形式（应付账款）取得的其他部分必须由公司提供，这部分即公司在净营运资本上的投资注意：项目结束时，存货卖掉了，应收账款收回来了，应付账款也付了，这些活动将原来在NWC上的投资解套因此，公司在项目开始时提供NWC，在项目结束时收回现金流量的常见类型（4）融资成本在分析拟投资的项目时，我们并不考虑支付的利息或者其他融资成本我们关心的是项目的资产创造出来的现金流量这部分后面会单独分析税我们感兴趣的是税后增量现金流，因为税是一种现金流出税后现金流量和会计利润或净利润是完全不同的两码事现金流量的常见类型（5）预计财务报表与项目现金流量资本预算决策非常依赖于预计财务报表，尤其是利润表复习：经营现金流量的计算经营现金流量=EBIT+折旧

–所得税无利息费用时，也可，经营现金流量=净利润+折旧来自资产的现金流量(CFFA)=经营现金流量

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资本支出净值

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净营运资本变动表5.1预计利润表销售收入(50,000@$4.00)$200,000变动成本(50,000@$2.50)125,000毛利$75,000固定成本12,000折旧费用($90,000/3)30,000息税前利润（EBIT）$33,000所得税(34%)11,220净利润$21,780表5.2预计项目现金流量年份0123经营现金流量$51,780$51,780$51,780NWC变动-$20,00020,000资本性支出净值-$90,000

CFFA-$110,00$51,780$51,780$71,780OCF=EBIT+depreciation–taxes=33,000+30,000–11,220=51,780;orOCF=NI+depreciation=21,780+30,000=51,780如何进行投资决策？确定现金流量后，可使用第4部分学习过的决策方法进行决策了根据现金流量计算出项目的NPV和IRRCF0=-110,000;CF1=CF2=51,780;CF3=71,780，r=20%,t=3NPV=10,648IRR=25.8%应接受该项目吗？折旧的计算方法直线法每年折旧费用=(原值–

预计残值)/预计使用年数我国常用美国的加速成本回收制度（MACRS）需要事前了解清楚按照纳税规定的财产类别是什么将表中的百分比与资产的初始成本相乘一直计算折旧到余额为零为止10-16税后残值的影响如果资产最终残值与其当时帐面价值不等，则会影响所得税，从而影响现金流量帐面价值=原值–

累计折旧税后残值=最终残值–

税率*（最终残值–

帐面价值）10-17例：折旧与税后残值某设备购置成本为100,000元，运输和安装费用10,000元。根据经验，你认为该设备可使用6年，6年后的残值将为17,000元。公司的所得税税率为40%。如果使用（1）直线法折旧，（2）按3年使用MACRS计算折旧，和（3）按7年使用MACRS计算折旧，则该公司每年的折旧费用将为多少？6年后的税后残值呢？10-18例：

直线法假定使用直线法计算折旧，因此：第1~第6年每年的折旧费用=(110,000–17,000)/6=15,500/年6年后的帐面价值=110,000–6*(15,500)=17,000税后残值=17,000–40%*(17,000–17,000)=17,00010-19例:3年的MACRS年MACRS百分比当年折旧费用1.3333.3333(110,000)=36,6632.4445.4445(110,000)=48,8953.1481.1481(110,000)=16,2914.0741.0741(110,000)=8,1516年后的账面价值=110,000–36,663–48,895–16,291–8,151=0税后残值=17,000-0.4(17,000–0)=$10,20010-20例:7年的MACRS年MACRS百分比折旧费用1.1429.1429(110,000)=15,7192.2449.2449(110,000)=26,9393.1749.1749(110,000)=19,2394.1249.1249(110,000)=13,7395.0893.0893(110,000)=9,8236.0892.0892(110,000)=9,8126年末的账面价值=110,000–15,719–26,939–19,239–13,739–9,823–9,812=14,729税后残值=17,000–.4(17,000–14,729)=16,091.6010-21综合举例：设备更新问题（1）旧设备信息原值=100,000年折旧额=90005年前购入帐面价值=55,000当前变现价值=65,000预计5年后残值=10,000新设备信息购置成本=150,000可使用5年5年后预计残值=0每年可节约成本=50,000税法规定折旧方法：3年的MACRS公司要求的必要报酬率=10%公司所得税率=40%设备更新问题–计算现金流量注意，我们需要寻找的是增量现金流量如果购置新设备，则旧设备就需要被处置如果现在——而不是再等待5年以后——出售旧设备，现金流会有什么不同呢？10-23设备更新问题–预计利润表10-24年12345节约成本50,00050,00050,00050,00050,000折旧新设备49,50067,50022,50010,5000旧设备9,0009,0009,0009,0009,000折旧增加40,50058,50013,5001,500(9,000)EBIT9,500(8,500)36,50048,50059,000所得税3,800(3,400)14,60019,40023,600净利润5,700(5,100)21,90029,10035,400设备更新问题–增量资本投资净额第0年（即第1年年初）新设备买价=150,000（流出）旧设备的税后残值=65,000–40%*(65,000–55,000)=61,000（流入）资本投资净增加额=150,000–61,000=89,000（流出）第5年年末旧设备的税后残值=10,000–40%*(10,000–10,000)=10,000（流出，因为再也得不到）10-25设备更新问题–来自资产的现金流量10-26年012345经营活动现金46,20053,40035,40030,60026,400资本投资净值-89,000-10,000NWC变动00CFFA-89,00046,20053,40035,40030,60016,400设备更新问题–现金流量分析现在，有了现金流量分布，就可以计算NPV和IRR了计算知，NPV=54,812.10IRR=36.28%应当更新该设备吗？10-27其他计算经营现金流量（OCF）的方法逆推法适用于没有利息费用时经营现金流量=净利润+折旧顺推法经营现金流量=销售收入–

付现成本费用

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所得税税盾法经营现金流量=（销售收入–

付现成本费用）（1–T）+折旧*T10-28例：成本削减项目贵公司正在考虑一种将耗资100万元的信息计算机系统，该系统能每年节约30万元的存货和应收款管理支出，估计可用五年，

根据MACRS税法规定按3年计算折旧,预计5年后的残值为5万元，对净营运资本没有影响，公司适用的所得税率为40%，必要投资报酬率为8%。

点击EXCEL图标，查看本例题的解答10-29道德问题有一则发生在洛杉矶的法律故事。一家汽车制造商在明知产品存在明显安全隐患的情况下，并没有重新去更改设计（这当然会需要很大的额外费用发生），而是选择了继续生产这种汽车。这家制造公司计算了预计未来会发生的法律诉讼费用，认为继续生产这种不安全的汽车然后再进入到法律诉讼环节的成本远远低于重新设计这种汽车的成本。问：这家公司在财务分析中忽视了什么问题？10-30综合问题有一项投资额为$1,000,000的项目，按7年期的MACRS要求进行折旧。该项目需要额外占用$150,000的存货，并使应付账款也增大$50,000。项目建成后，每年能带来$400,000的收入，同时也会发生$150,000的付现成本。公司适用的税率为40%。问：第0、1、7和8年的相关现金流量是多少？(假定残值为0)年折旧费用：第1年:.1429x$100万=$142,900第7年:.0893x$100万=$89,300第8年:.0446x$100万=$44,60010-31在时点0的现金流量：=-$100万投资额–($150,000-$50,000)=-$1,100,000在时点1和时点7的现金流量=($400,000-$150,000)x(1-.4)+(.4x$89,300)=$185,720在时点8的现金流量=($400,000-$150,000)x(1-.4)+(.4x$44,600)+$100,000NWC=$267,840综合问题解答EvaluatingNPVEstimatesNPV估值只是一个估计值正的NPV说明起点是正确的——但我们还需要详细进行考察！预测风险–NPV对现金流量估计值变动的敏感性如何？如果敏感度越高，说明预测风险越大价值来源是什么？–为什么这个项目能创造价值？11-33情景分析在不同的现金流情境下，NPV会如何？至少需要考虑：最佳情境–考虑收入最高、成本最低的情况最差情境–考虑收入最低、成本最高的情况计量可能后果的分布范围最佳情境和最差情境只是有可能会发生，并不一定会真实发生。11-34新项目投资的例子考察附件中的例子。初始成本为$200,000，寿命期5年，无残值，按直线法折旧，必要报酬率为12%，税率为34%。基本情况下的NPV计算出来为1