私募股权投资交大讲议

九鼎投资：伍长春1私募股权投资私募股权投资交大讲议共71页，您现在浏览的是第1页!一、什么是私募股权基金

私募股权基金(PrivateEquity，PE)，是指以非公开的方式向少数机构投资者或个人募集资金，主要向未上市企业进行的权益性投资，最终通过被投资企业上市、并购或管理层回购等方式退出而获利的一类投资基金。私募股权投资交大讲议共71页，您现在浏览的是第2页!一、什么是私募股权基金狭义的私募股权基金主要指对已经形成一定规模的，并产生稳定现金流的成熟企业的私募股权投资，也称Pre-IPO期间的私募股权投资。广义的私募股权基金则涵盖了企业首次公开发行前各阶段的权益投资，即对处于种子期、初创期、发展期、扩展期、成熟期和Pre-IPO各个时期的企业所进行的投资，相关资本按照投资阶段可划分为创业投资、成长型投资、并购型投资、Pre-IPO型投资以及其他如上市后私募投资(PrivateInvestmentinPublicEquity，PIPE)等。私募股权投资交大讲议共71页，您现在浏览的是第3页!二、私募股权基金的特征在资金募集上，私募股权基金向特定机构和个人募集，通常这些机构包括银行、养老基金、保险公司、上市公司以及未上市大型集团公司等。同时，私募股权基金的募集主要通过非公开的方式募集，不通过广告或某公开市场方式进行销售，而是基金发起人通过与投资者协商、召开专门基金路演会等方式进行。

在投资上，私募股权基金多采取权益型投资方式，例如通过投资取得普通股或者可转让优先股或可转债等金融工具。投资对象多为未上市、高成长的企业，比较少的是已公开发行股票的公司。投资后，私募股权基金须参与被投资企业的经营管理并提供增值服务。在投资期限上，一般可达5年至7年，甚至更长，属于中长期投资。而且多为封闭性投资，在投资期内不能退出，只能通过被投资企业成功上市后方可套现退出，或通过并购、回购等方式退出，所以流动性差。私募股权投资交大讲议共71页，您现在浏览的是第4页!私募股权基金与私募证券基金(PrivateSecuritiesFund)私募股权基金与私募证券基金都是一种集合投资制度，主要区别是投资对象不同。前者主要投资于未上市企业的股权或者其他权益，而后者主要投资于上市企业的股票和其他有价证券(债券、货币等)。私募股权投资交大讲议共71页，您现在浏览的是第5页!四、私募股权基金起源1、国际PE发展历程私募股权基金起源于美国。19世纪末，有不少富有的私人银行家通过律师、会计师的介绍和安排，将资金投资于风险较大的石油、钢铁、铁路等新兴产业，这类投资完全是由投资者个人决策，没有专门的机构进行组织，这就是私募股权基金的雏形。国际私募股权投资基金经过50多年的发展，成为仅次于银行贷款和IPO的重要融资手段。国际私募股权投资基金规模庞大，投资领域广阔，资金来源广泛，参与机构多样。目前西方国家私募股权投资基金占其GDP份额已达到4%～5%。迄今为止，全球已有数千家私募股权投资公司，黑石、KKR、凯雷、贝恩、阿波罗、德州太平洋、高盛、美林等机构是其中的佼佼者。私募股权投资交大讲议共71页，您现在浏览的是第6页!4.2、私募股权基金在国内4.2、私募股权基金在国内我国股权投资基金发展变迁轨迹大体可分为三个阶段，且每个阶段都有其独特的市场背景和特点。私募股权投资交大讲议共71页，您现在浏览的是第7页!2、快速发展阶段，内资股权基金迅猛发展从A股股权分置改革开始，我国股权投资基金进入了快速发展的阶段，在此阶段主要特点体现在：一是上市公司股权分置改革基本完成。我国股票市场的规范化、二级市场的高估值使得A股成为国内公司青睐的上市平台，股权投资基金的退出渠道畅通，而内资股权投资基金在A股上市中具有本土优势，使得内资股权投资基金发展迅猛；二是人民币升值预期强烈。在2006年之后，我国的外汇储备不断攀升，国际市场对人民币升值的预期越来越强烈，国家外管局对外币的兑换作出了限制，海外上市企业在海外融资后存在着货币贬值的风险，外资基金发展受到限制；三是政策对外资基金的限制。政府和市场都有着顾虑，以防中国改革开放三十年以来辛苦创立的优秀民族品牌被外资收购控制，2006年8月由商务部牵头，六部委联合发布十号文《关于境外投资者并购境内企业的规定》，其核心的思想就是限制内资企业在海外上市，这对于外资股权投资基金来说是当头一棒，外资基金自此发展受到严重阻碍。私募股权投资交大讲议共71页，您现在浏览的是第8页!3、行业发展过热甚至疯狂从2009年下半年开始，一级市场持续高温，市场整体的价格在10倍市盈率以上，甚至出现了以20倍市盈率入股的项目，这在国外是非常罕见的，可见市场的疯狂程度，远远偏离了市场理性。在这个阶段，几乎每周都有新的人民币股权投资基金成立，内资股权投资基金数量快速增加，基金规模不断放大。市场上的赚钱效应使得地方政府和国有企业也参与其中，搞了不少产业基金。但由于人民币不断升值，限制企业海外上市的政策没有任何松动，外资基金在中国市场上持续低迷、沉沦。私募股权投资交大讲议共71页，您现在浏览的是第9页!4、2010年以来市场开始趋于理性私募股权投资交大讲议共71页，您现在浏览的是第10页!私募股权基金自20世纪中叶开始产生、发展，到目前为止主流的组织形式有三种公司制信托制(契约制)有限合伙制。私募股权投资交大讲议共71页，您现在浏览的是第11页!

一、公司制私募股权基金我国目前设立公司制私募股权基金的法律依据主要是2005年修订的《公司法》、2003年3月1日施行的《外商投资创业投资企业管理规定》(下称“《外资创投管理规定》”)、2006年3月1日施行的《创业投资企业管理暂行办法》(下称“《创投暂行办法》”)以及相关配套法规。1、公司制私募股权基金在设立时都具有如下共同的特点：(1)公司作为企业法人具有独立的财产权。(2)公司股东仅以其认缴的出资额或认购股份为限对公司承担责任。

(3)有限责任公司股东、以发起设立方式设立的股份有限公司发起人应在设立时首次缴纳20％的注册资本金，成立后的2年内缴足注册资本金，如为募集设立，应在设立时全部募足。股份有限公司最低注册资本金不得少于500万元人民币。(4)公司应符合具有住所、名称、组织机构、法定人数等基本要求。私募股权投资交大讲议共71页，您现在浏览的是第12页!

3、创业投资企业的独特之处《公司法》仅就设立公司制私募股权基金进行了原则性规定，这些规定适用于所有在中国设立的有限责任公司和股份有限公司。但《外资创投管理规定》及《创投暂行办法》对在国内设立公司制创业投资基金进行了特别规定，这些规定较《公司法》更为详细和宽松，体现了国家鼓励创业投资的立法精神以及对创业投资的引导作用，有利于创业投资的健康发展。具体表现在如下几个方面。（1）设定投资人门槛（2）允许更为优化的资本制度（3）允许以特别股权方式投资（4）保障对管理人的激励机制（5）创业投资企业税收的具体优惠政策私募股权投资交大讲议共71页，您现在浏览的是第13页!二、信托制私募股权基金2008年6月25日，银监会印发的《信托公司私人股权投资信托业务操作指引》(下称“《操作指引》”)使得信托公司进军私募股权投资领域有了明确的法律依据。私募股权基金信托，也就是私募股权投资信托，是指信托公司将信托计划项下资金投资于未上市企业股权、上市公司限售流通股或中国银监会批准可以投资的其他股权的信托业务。这实际上是一种通过信托模式募集资金对企业进行股权投资和提供经营管理服务的利益共享、风险共担的集合投资制度，通过投资未上市企业的上市退出、资产重组或资本运作获取投资收益。私募股权投资交大讲议共71页，您现在浏览的是第14页!

2、私募股权基金信托运作模式委托人（投资人）基金募集平台受托人（基金募集人+投资管理人）基金信托财产提供顾问服务

投资指令投资监督受托人基金信托财产所有权基金信托财产经营权基金保管人基金信托财产保管权投资顾问信托合同，交付信托财产财产信托收益交付私募股权投资交大讲议共71页，您现在浏览的是第15页!1、有限合伙制私募股权基金特征◆财产独立于各合伙人的个人财产

《合伙企业法》第20条规定：“合伙人的出资、以合伙企业名义取得的收益和依法取得的其他财产，均为合伙企业的财产。”，第21条规定：“合伙人在合伙企业清算前，不得请求分割合伙企业的财产；但是，本法另有规定的除外。”。由此可见，有限合伙制私募股权基金作为一个独立的非法人经营实体，拥有自己独立的财产。对于合伙企业的债务，首先应以合伙企业自身的财产对外清偿，不足部分再按照各合伙人所处的地位不同相应承担。◆各合伙人权利义务更分明

《合伙企业法》第2条规定：“有限合伙企业由普通合伙人和有限合伙人组成，普通合伙人对合伙企业债务承担无限连带责任，有限合伙人以其认缴出资额为限对合伙企业债务承担责任。”由于有限合伙制私募股权基金中有限合伙人与普通合伙人承担的责任不同，这就决定他们对有限合伙企业的权利也不相同。有限合伙人仅需按照有限合伙协议约定按期、足额缴纳认缴出资；普通合伙人主要负责合伙企业投资等重大事项的管理与决策，对合伙企业的责任最主要的是认真、谨慎地执行合伙企业事务。◆仅对合伙人征税而避免双重征税

《合伙企业法》第6条规定：“合伙企业的生产经营所得和其他所得，按照国家有关税收规定，由合伙人分别缴纳所得税”。◆设立程序简便相比公司制私募股权基金，有限合伙企业没有公司注册资本的严格约束，只需要在设立时投资人约定承诺投资的规模，故不需要办理验资手续，设立的程序较公司设立程序简便。◆有效的激励机制有效的激励机制与有限合伙制私募股权基金各合伙人的权利义务相对应。通常情况下，有限合伙人的投入往往占有限合伙资金的99%，而普通合伙人的资金只占其中的1%。普通合伙人作为私募股权基金的管理者，其报酬分成两部分，一是管理费，通常占已投资金额的1％到3%。二是资本利得的提成，该部分通常占有限合伙实现资本利得的10%到30%。私募股权投资交大讲议共71页，您现在浏览的是第16页!项目投资私募股权投资交大讲议共71页，您现在浏览的是第17页!一、一般流程2、投资意向书通过项目初审，投资者往往就要求与企业主进行谈判。本轮谈判的目的在于签署投资意向书（TermSheet），谈判的主要内容围绕投资价格、股权数量、业绩要求和退出安排等核心商业条款展开，双方就上述核心条款达成一致后，才有进行下一步谈判的可能和必要。这些条款在签署正式收购协议时一般不能修改。私募股权投资交大讲议共71页，您现在浏览的是第18页!一、一般流程4、签署正式收购协议正式投资协议以投资意向书为基础确定，具有正式的法律效力。5、完成收购收购过程一般采取增资或转股的方式完成，签署正式投资协议之后，需要被投资企业配合履行公司章程规定的内部程序，包括通过股东会及董事会的决议，修订新公司章程，变更董事会组成以及公司更名等事项的完成。同时，私募股权基金需要被投资企业配合完成工商变更登记手续，若是外资私募股权基金，还需要履行外资审批部门规定的审批程序。私募股权基金也需要根据正式投资协议的约定按期将资金支付给被投资企业或原股东。私募股权投资交大讲议共71页，您现在浏览的是第19页!二、企业估值及估值调整

1、企业估值的原理(Evaluation)企业价值可以分为两类。一是静态价值。所谓静态价值就是指企业资产负债表中所反映的企业净资产，可以通过观察企业资产负债表将企业总资产减去企业总负债计算而得，这种价值反映的是企业的历史经营成果。二是动态价值，是指企业未来利润折现后的现值。

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2、企业估值的方法◆现金流折现法现金流折现法是着眼于企业未来的经营业绩，通过估算企业未来的预期收益并以适当的折现率折算成现值，从而得出企业的价值。该方法以企业过去的历史经营情况为基础，考虑到企业所在的行业前景、未来的投入和产出、企业自身资源和能力、各类风险和货币的时间价值等因素进行预测，被认为是最为科学的企业价值评估方法。在使用现金流折现法对企业进行价值评估时，需要解决四个主要因素问题：（1）、净现金流的确定（2）、折现率的确定资金是有时间价值的。在应用过程中，如果是风险较小的传统类企业，通常应采用社会折现率(社会平均收益率)，各国不等，一般为公债利率与平均风险利率之和，目前我国通常采用8％的比率；如果是高风险、高收益的企业，折现率通常较高，在对中小型高科技企业评估时常选用30％的比率。（3）、净利润增长率的确定在考虑企业持续、稳定发展的前提下，往往还要考虑企业在存续期n年内的增长情况，一般来说，增长率的预测应以行业增长率的预测为基础，在此基础上结合企业自身情况适度增加或减少。在实际应用中，一些较为保守的估计也会将增长率取为0。（4）、存续期的确定评估的基准时段，或者称为企业的增长生命周期，这是进行企业价值评估的前提，通常情况下采用5年为一个基准时段，当然也会根据企业经营的实际状况延长或缩短。私募股权投资交大讲议共71页，您现在浏览的是第21页!投资管理私募股权投资交大讲议共71页，您现在浏览的是第22页!

一、增值服务◆上市辅导及并购整合私募股权基金对于资本市场的熟悉程度以及资本运作的能力要远胜于绝大多数被投资企业，因此在为被投资企业提供资本市场增值服务方面，私募股权基金可以说是当仁不让。私募股权基金由于其拥有强大的社会资源，还能够在市场拓展、采购成本降低、高级管理人员引进、合作伙伴寻找、品牌战略等各个方面给被投资企业以大量帮助。私募股权投资交大讲议共71页，您现在浏览的是第23页!二、参与企业管理◆公司治理结构的合理安排

1、参与董事会及重大事项的决策。2、PE董事的一票否决权。

3、审查财务报表及对财务权的其他控制，私募股权基金会要求推荐其自己的人员用以更换被投资企业原有的部分财务人员，将公司的财务状况控制在手以避免投资的风险，增强对被投资企业的监督和控制。私募股权投资交大讲议共71页，您现在浏览的是第24页!一、公开上市一般来讲，公开上市是私募股权基金投资项目成功退出的主要标志。私募股权基金上市退出可以选择的资本市场有境内A股市场以及境外市场，如香港、美国、新加坡、德国等资本市场。本处只对国内证券市场进行介绍。1、境内IPO主板市场包括上海证券交易所主板市场和深圳证券交易所中小板市场。

私募股权投资交大讲议共71页，您现在浏览的是第25页!创业板

主板/中小板投资者准入制度应当建立与投资者风险承受能力相适应的投资者准入制度，向投资者充分提示投资风险无经营时间持续经营3年以上持续经营3年以上，经国务院批准的除外财务要求最近两年连续盈利，最近两年净利润累计超过1000万元，且持续增长最近3个会计年度净利润均为正数且累计超过3000万元或者最近一年盈利，且净利润不少于500万元，最近一年营业收入不少于5000万元，最近两年营业收入增长率均不低于30％最近3个会计年度经营活动产生的现金流量净额累计超过5000万元，或者最近3个会计年度营业收入累计超过3亿元最近一期末不存在未弥补亏损最近一期末不存在未弥补亏损最近一期末净资产不少于2000万元最近一期末无形资产占净资产的比例不高于20%

发行前股本总额不少于3000万元股本要求发行后的股本总额不少于3000万元发行后的股本总额不少于5000万元业务经营应当主要经营一种业务完整的业务体系，直接面向市场独立经营的能力人员稳定性最近两年主营业务、董事和高级管理人员没有重大变化，实际控制人没有变更最近3年主营业务、董事和高级管理人员无重大变化，实际控制人没有变更公司治理具有完善的公司治理结构，依法建立健全股东大会、董事会、监事会以及独立董事、董事会秘书、审计委员会制度，相关机构和人员能够依法履行职责董事会下设战略、审计、薪酬委员会，各委员会至少指定一名独立董事会成员担任委员无违规要求发行人及其控股股东、实际控制人最近三年内不存在损害投资者合法权益和社会公共利益的重大违法行为。发行人及其控股股东、实际控制人最近三年内不存在未经法定机关核准，擅自公开或者变相公开发行证券，或者有关违法行为虽然发生在三年前，但目前仍处于持续状态的情形。

只要求发行人不存在重大违法行为募集资金募集资金应当用于主营业务，并有明确的用途募集资金应当有明确的使用方向，原则上应当用于主营业务成长性与自主创新的专项意见保荐人保荐发行人发行股票并在创业板上市，应当对发行人的成长性进行尽职调查和审慎判断并出具专项意见。发行人为自主创新企业的，还应当在专项意见中说明发行人的自主创新能力。

无审核部门创业板发审委主板发审委招股书披露发行人应当将招股说明书披露于公司网站发行人可以将招股说明书摘要、招股说明书全文、有关备查文件刊登于其他报刊和网站私募股权投资交大讲议共71页，您现在浏览的是第26页!2．创业板首发上市后退出的锁定期根据深圳证券交易所2009年6月5日正式发布并于同年7月1日实施的《深圳证券交易所创业板股票上市规则》(下称“上市规则”)，如果私募股权基金投资的企业在创业板上市，其退出的规定是：

(1)公开发行股票前已发行的股份，上市之日起一年内不得转让；

(2)向证监会提交首次公开发行股票申请前六个月通过增资扩股持有已发行股份的股东，同样在上市之日起一年内不得转让其持有股份，且在上市之日起两年内不得转让超过其通过增资扩股持有股份的50％。由此可见，私募股权基金投资创业板企业与投资主板企业在退出时基本一致，不同之处是私募投资如果处于首次公开发行股票的前半年内则处理方式有所不同。如为创业板，则上市后一年内不能转让股份，上市后两年内不能转让超过其增资股权50%，如果不是增资股，则不受此限制；如为主板，则上市后一年内不能转让股份，其它没有限制。

私募股权投资交大讲议共71页，您现在浏览的是第27页!私募机构的选择私募股权投资交大讲议共71页，您现在浏览的是第28页!几大PE比较私募股权投资交大讲议共71页，您现在浏览的是第29页!十大PE比较（续）30代表机构核心竞争优势关键的成功要素项目来源策略团队优势及特点目前的发展态势及未来市场地位以“凯雷、英飞尼迪”为代表的外资股权投资机构相较本土投资机构更具品牌优势，且由于具有多年投资经验的积累，在境外资源及投资技巧方面处于领先地位充分利用机构全球资源网络，资金实力雄厚，对运足并购及PIPE等涉及较大金额的投资项目经验丰富以自主发掘为主，较少参与其他机构联合投资团队成员具有多年海内外金融机构工作经验；项目执行团队多由华人组成开始与地区地方政府合作设立人民币基金，谋求“落地”中国，未来仍需加强中国本土政策，增强自身竞争力以“摩根直投、高盛直投”为代表的投行直投部门母公司业务网络覆盖全球，资源广布，投资团队经验丰富境外监管严格，机构运作规范；母公司业务范围广泛，对直投业务构成较好的辅助运用母公司投资银行等业务发觉其中投资机会，同时接受中国领衔投资机构介绍联合投资机会拥有具备投资、投行经验的复合人才队伍现阶段仍未实现中国本土化发展，未来一段时间成为市场主流参与者仍有差距以“中信产业基金、上海金浦”为代表的大型产业基金集合政府财政及国企、央企资金；凭借其专业化、市场化运作赢得投资者信心具有实力雄厚的国企、央企投资人作为支持，资金规模大、坚持市场化运作市场化运作、多元化项目来源丰富的管理经验产业基金在中国市场的发展仍处于试水阶段，由于资金量大，且投资策略有别于一般VC/PE基金，为市场中的重要参与者，但数量较少以“春华基金、博裕投资”为代表的业内知名投资家发起设立的新基金创始人在境内外资本市场具有较强影响力，形成强劲的品牌优势仍处于初步设立阶段，尚无历史业绩团队成员在多年的从业生涯中建立了广阔的人脉关系，构成了机构的主要项目来源创始人具有超过10年大型外资投资机构工作背景，团队成员数量精练为中国引入先进外资投资机构理念，为市场中小众，但精干的一股力量以“汉威资本、星浩资本”为代表的私募房地产投资基金熟悉房地产行业，并在业内拥有广泛的资源网络与集团主管业务构成优势互补、团队成员同时具有股权投资及房地产行业从业背景母公司在开展业务的过程中所积累的人脉，在所关注行业注重投资团队在房地产基金及基础建设基金从业经验在货币政策收紧，银行贷款受压缩的背景下，将成为房地产企业的主要融资渠道之一私募股权投资交大讲议共71页，您现在浏览的是第30页!KKR的投资体系在KKR的投资模式中，有两个要点至关重要：一是寻求价值低估、低市盈率的收购对象，二是创造足够的现金流，未来的现金流足以偿还债务又不至于影响公司生产经营。KKR的高杠杆收购虽然充满风险，但是在这两条铁律的制约下，他们抵制了无数充满诱惑的收购。私募股权投资交大讲议共71页，您现在浏览的是第31页!管理模式KKR在追求利润的过程中，使用公司治理机制——债务、经理持股和董事会监督。债务的硬约束作用能使管理层经理吐出企业中“闲置的现金流量”，使他们无法把这部分资金用于低效率的项目上；KKR通过管理层经理的大量持股，使他们像所有者一样决策；同时，通过强化企业内部的约束机制——董事会，KKR向人们展示了作为股东和大股东以及债权人的代表，是如何妥善处理董事会和管理阶层之间职能分离的。

KKR通过强化公司的治理结构，降低了公司两权分离所带来的代理成本。从某种意义上说，KKR的利润，正是来源于代理成本的降低。正由于这一点，KKR展现了它作为一个经济机构、一种经济模型所独具的魅力。私募股权投资交大讲议共71页，您现在浏览的是第32页!投资优势KKR的优势是从财务角度（金融投资者角度）分析企业，了解现金流的能力，从而判断企业承受债务的能力和规模，最终选择能够控制企业现金流来偿还债务的管理人员；一旦LBO/MBO交易完成，企业成败的关键就取决于日常的管理，但KKR并不参与LBO/MBO企业的实际经营管理，基本上是甩手掌柜，通常只是在每月一次的董事会上和经营管理层见面。私募股权投资交大讲议共71页，您现在浏览的是第33页!新天域资本新天域资本是一家专注于中国市场的私募股权投资基金，着力于“转型”与“成长”两条主线，致力于为基本面良好、具有高增长潜力的企业提供转型及进一步发展的助力。重点关注具有广阔发展空间的中国二、三线地区的投资机会。旗下目前有三支美元基金和一支人民币基金，基金总规模超过15亿美元，由来自美国、欧洲、亚洲等全球五十多家著名投资机构共同投资组成。私募股权投资交大讲议共71页，您现在浏览的是第34页!行业重点

-中高端制造业

-可替代能源

-消费品与服务业

-医疗医药健康服务业私募股权投资交大讲议共71页，您现在浏览的是第35页!私募股权投资交大讲议共71页，您现在浏览的是第36页!Q&A私募股权投资交大讲议共71页，您现在浏览的是第37页!三、私募股权基金

与其他投资基金的比较私募股权基金与风险投资基金(VC)私募股权基金主要指投资于已经形成一定规模的，并产生稳定现金流的成熟企业的私募股权投资部分，属于创业投资后期的私募股权投资部分，包括了对处于发展期、扩展期、成熟期和Pre-IPO各个时期企业的投资，这类投资是直接以IP0（上市）退出为目的的股权投资基金。在中国，多数的本土私募股权基金都为PE投资基金。通常，这类投资风险相对小，但利润空间也较有限。风险投资基金主要是指对尚未形成规模和未产生现金流的企业的投资，属于种子期和初创期阶段的投资，风险投资的投资对象大多是快速成长科技企业，也有市场前景广阔的传统行业、具有新的商业模式的零售业或某些特殊的消费品行业。这些行业一般都能够提供高附加值的技术、产品或服务，获得长期且有保障的赢利。风险投资主要以并购或出售股权退出为目的，但也不排除通过IPO退出。风险投资基金要求基金经理对于行业了解更为深刻且可以对企业进行更深入地把控，这类投资风险相对大，但利润空间非常大。当然，二者之间的区别并不是泾渭分明的，很多传统上的VC机构现在也介入PE业务，而许多传统上被认为专做PE业务的机构也参与到VC项目中，也就是说PE与VC只是一个概念上的区分，在实际业务中两者的界限越来越模糊。私募股权投资交大讲议共71页，您现在浏览的是第38页!私募股权基金与战略投资基金(StrategyInvestmentFund)

所谓战略投资基金是指以与自身企业经营的产品和服务有关联的或上下游企业为投资对象，通过投资这些企业扩大自身产品和服务的市场占有率，增强自身企业核心竞争力和创新能力的基金。战略投资基金主要由拥有比较雄厚资金、核心技术、先进管理、较好实业基础和较强投融资能力的境内外大企业、大集团组成。战略投资基金的盈利方式与私募股权基金也不同，前者主要是通过战略投资促进自身企业提高市场竞争力从而使资本增值获利，同时也分享被投资企业的利润。战略投资基金参与被投资企业的管理，参与程度高于私募股权基金。战略投资基金主要是通过产业链的整合控制被投资企业，将被投资企业纳入整个集团体系中，有利于增强整个集团企业的核心竞争力以及产业结构调整。可口可乐公司宣布以总计179亿港元收购汇源果汁就是典型的战略投资。私募股权投资交大讲议共71页，您现在浏览的是第39页!1、国际PE发展历程国际PE产业先后经历了4个重要时期的发展。1946～1981年的初PE时期，一些小型的私人资产投资以及小型企业对私募的接触使PE得到起步。1976年，华尔街著名投资银行贝尔斯登的三名投资银行家合伙成立了一家投资机构KKR，专门从事并购业务，这就是最早的私募股权投资公司。1982～1993年的次经济萧条和繁荣的循环使PE发展到第二个时期，这一时期的特点是出现了一股大量以垃圾债券为资金杠杆的收购浪潮，并在20世纪80年代末90年代初在几乎崩溃的杠杆收购产业环境下仍疯狂购买著名的美国食品烟草公司雷诺纳贝斯克（RJRNabisco）中达到高潮。PE在第二次经济循环（1992～2002年）中得到洗涤并经历了其第三个时期的进化。这一时期的初期也就是20世纪90年代初期逐渐浮现出一系列金融和经济现象，比如储蓄和贷款危机，内幕交易丑闻以及房地产业危机。这一时期出现了更多制度化的私募股权投资企业，并在1999～2000年的互联网泡沫时期达到了发展的高潮。其后2000年美国网络科技股泡沫破灭促使道琼斯及纳斯达克指数重挫，对创投行业的影响巨大。2003～2007年成为PE发展的第四个重要时期，全球经济由之前的互联网泡沫逐步走弱，杠杆收购也达到了空前的规模，从而使私募企业的制度化也得到了空前的发展。从2007年美国黑石集团（BlackstoneGroup）的IPO中我们可以得到充分的印证。私募股权投资交大讲议共71页，您现在浏览的是第40页!1、行业发展初期阶段，形成全新投资概念

早在1991年，就有外资基金包括黑石等到中国探路，但大部分都采取了观望的态度，他们共同认为，中国的相关环境并没有得到明显改善。1992年IDG在波士顿组建太平洋中国基金，成为外资VC进驻中国的梯队，随后华登国际、汉鼎亚太、美商中经合等也进入了中国。1995年中国政府通过了《设立境外中国产业投资基金管理办法》，鼓励国外风险投资公司来华投资。趁着IT热转移的大潮，大批外资VC纷纷来中国赶潮。从1995年到2004年是外资PE进入中国的初步阶段，其中以VC为主。红杉(Sequoia)等选择设立中国投资基金，德丰杰(DFJDragon：FundChina)则采取了合资基金的模式，还有很大一部分VC在本地雇人建立联络办公室，比如NEA、DCM、Redpoint。除了机构VC外，一些大型科技、金融机构的直接投资部门也开始孵化出专对中国的投资基金。它们最初是大公司的附属部门，但慢慢地通过MBO等方式从集团中独立出来，成立了合伙制的投资基金。比如SAIFPartners(赛富)就是脱胎于SoftbankAsia(软银亚洲)。1999年，国际金融公司(IFC)入股上海银行标志着私募股权投资的模式开始进入中国，这对于当时的中国来说是一个非常新的投资概念。首批成立的主要还是外资投资基金，投资风格以风险投资(VC)模式为主，受当时全球IT行业蓬勃发展的影响，外资对中国的IT业的发展较为认可,投资的项目也主要集中在IT行业。但是由于2001年开始的互联网危机，人们开始对IT行业的过热发展开始进行重新审视，国内的IT风险投资受到重创，这批最早进入中国的股权投资基金大多没有存活下来。与之相应的是当时我国股票市场不完善，发起人股份不能流通，投资退出渠道存在障碍,这些都成为制约这个阶段股权投资基金发展的因素。2002年尚福林担任中国证监会主席后，在2004年着手开始对我国上市公司进行股权分置改革，这是中国证券市场自成立以来影响最为深远的改革举措之一，为市场的长期健康发展提供了保障，一直到2006年10月9日，“G”股标识正式告别沪深股市，股市也就真正进入了“全流通”时代，股票市场才开始步入正轨。终结该阶段的标志性事件——股权分置改革，进入全流通时代。私募股权投资交大讲议共71页，您现在浏览的是第41页!2、快速发展阶段，内资股权基金迅猛发展这短短的三年时间，国内货币政策相对宽松，外资基金发展受到抑制，给内资股权投资基金腾出了快速发展的空间和机会，是内资股权投资基金发展的春天，大量的人民币股权投资基金出现了，并取得了快速发展，机构数量迅速增加，基金规模逐渐放大。在该阶段，市场整体入股价格在6-10倍市盈率，略微高于国际水平。2005年之前，进入中国演练的外资只有华平、新桥、凯雷等寥寥几家PE。以2005年为分水岭，2005年后，狭义PE基金进入中国，成为继VC之后的主流，而PE在中国引起足够重视的标志，还是2005年凯雷集团一举拿下太平洋保险和徐工机械，2004，新桥资本入主深发展被视为PE在中国的破冰之旅。如今全球最大的四家PE基金：黑石(BlackStone)、凯雷(CarlyleGroup)、KKR以及德州太平洋集团(TPG)都设立了针对中国市场的办公室。现在国内活跃的外资私募股权基金投资机构大致可以归为以下几类：(1)专门的独立股权投资基金，如CarlyleGroup、3iGroup；(2)大型的多元化金融机构下设的直接投资部，如MorganStanleyAsia、JPMorganPartners、GoldmanSachsAsia、CITICCapital；(3)中外合资产业投资基金的法规出台后，新成立的私募股权投资基金，如弘毅投资、申滨投资；(4)大型企业的投资基金，服务于其集团的发展战略和投资组合，如GECapital；(5)其他，如淡马锡控股公司(TemasekHoldings)、新加坡政府投资公司GIC(GovernmentofSingaporeInvestmentCo,p．)。私募股权投资交大讲议共71页，您现在浏览的是第42页!3、行业发展过热甚至疯狂该阶段的非理性发展现象主要是由于以下原因造成：，二级市场的关联效应。二级市场作为股权投资基金的下游，其发行状态的好坏直接影响了一级市场的价格，2009年下半年随着金融风暴的渐渐平息，我国的股票市场也开始有所复苏，虽然大盘整体水平不高，但是IPO行情很好，在发行价格和发行速度方面都十分有吸引力，加速了一级市场的非理性发展；第二，宽松的货币政策。为渡过金融危机，国家推出并逐步实施了4万亿的投资计划，央行多次下调存贷款利率和准备金率，市场上钱太多了，企业贷款环境非常宽松，大量的产业资本不是投向实业，而是投向了股票市场和股权投资市场，既抬高了股票市场的价格，又推高了股权投资市场行情。第三，证监会两大政策出台。股票发行制度改革和创业板的推出，促进了市场化进程，单独来看都是非常有必要的，但是两者在同一时段推出却给市场带来了太大的波动。在实行上市窗口指导发行价政策阶段，30倍PE是上市公司不能越过的红线，优秀的企业也只能以28、29倍的市盈率进行融资。创业板的概念早在2000年就提出，经历了十年的漫长等待终于成为现实。这两者就像是弹簧，被压制了多年后突然放开，市场会有报复性反弹，而两者一起放开，叠加效应使反弹的幅度更大。2010年创业板上市的企业中，就有超过十家公司发行市盈率超过100倍，简单点看这相当于现在的投资需要100年时间才能够收回，在发达市场这种现象是很少见的。二级市场的火爆行情点燃了一级市场的赚钱欲望，拉升了股权投资市场的价格。私募股权投资交大讲议共71页，您现在浏览的是第43页!私募股权基金的募集私募股权投资交大讲议共71页，您现在浏览的是第44页!

一、公司制私募股权基金私募股权基金发展的早期以公司制设立形式为主，当时美国的风险投资基金普遍采用公司制。目前公认的个私募股权基金——1946年成立护美国研究与发展公司(ARD公司)就是公司制的私募股权基金。目前，因为合伙型私募股权基金的发展，公司制在美国已经不是私募股权基金的主流模式，但世界上其他国家或地区则主要采用公司制作为私募股权基金的组织形式。我国私募股权基金的发展时间非常短，迄今为止公司制仍是私募股权基金的最常见的组织形式，尤其对于创业投资基金而言，公司制比有限合伙制和信托制具有更普遍的意义。私募股权投资交大讲议共71页，您现在浏览的是第45页!2、公司制私募股权基金治理结构私募股权投资交大讲议共71页，您现在浏览的是第46页!创业投资企业税收的具体优惠政策

根据《税收政策通知》的规定，创业投资企业采取股权投资方式投资于未上市中小高新技术企业2年以上(含2年)，可以享受的税收优惠政策有：应纳税所得额抵扣制度创业投资企业可按创业投资企业对中小高新技术企业投资额的70%抵扣该创业投资企业的应纳税所得额。应纳税所得额可逐年延续抵扣制度创业投资企业按上述规定计算的应纳税所得额抵扣额，符合抵扣条件并在当年不足抵扣的，可在以后纳税年度逐年延续抵扣。这个规定与目前我国税法对其他企业亏损弥补的期限为5年相比较，是一项有益的突破。所得税不重复征收制度。创业投资企业从事股权投资业务的其他所得税事项，按照国家税务总局《关于企业股权投资业务若干所得税问题的通知》(国税发[2000]118号)的有关规定执行。该通知主要规定有：关于企业股权投资所得的所得税，凡投资方企业适用的所得税税率高于被投资企业适用的所得税税率的，投资方企业才需要补缴不足部分的企业所得税。关于企业股权投资转让所得和损失的所得税，应并入企业的应纳税所得，依法缴纳企业所得税。但因收回、转让或清算处置股权投资而发生的股权投资损失，可以在税前扣除。股息和红利无须纳税制度创业投资企业从所投资企业分得的股息及红利收益均被视为税后收益而无须缴税。私募股权投资交大讲议共71页，您现在浏览的是第47页!1、信托制私募股权基金的运作模式私募股权基金信托是一种资金信托，按先“筹资”后“投资”的流程进行操作。其基本的运作模式和流程是：

(1)信托公司作为受托人根据信托合同通过信托平台募集资金和设立基金，发行基金凭证；(2)投资人作为委托人，购买基金凭证，将财产委托给受托人管理，信托合司一经签订后，基金财产的所有权和经营权随即全部转移给受托人；(3)基金保管人(往往是第三方监管银行)对基金财产行使保管权和监督权，并办理投资运作的具体清算交收业务；(4)受托人以自己的名义管理基金财产，在发掘投资目标后，向受资公司进行投资，通过受资公司上市或资产并购受益，投资成果的分配依信托合同的约定进行；(5)受托人聘请投资顾问就筛选项目、项目投资决策提供专业咨询意见；

(6)项目退出后，信托受益人(委托人)根据信托合同享受信托收益或承担风险。私募股权投资交大讲议共71页，您现在浏览的是第48页!三、有限合伙制私募股权基金有限合伙制是普通合伙制的一种，最早起源于中世纪的远洋贸易。目前有限合伙制在私募股权投资市场中占据了主导地位，美国80％的私募股权基金均采取有限合伙的组织形式。2007年6月1日我国修订后的《合伙企业法》设专章规定有限合伙，规定“有限合伙企业由普通合伙人和有限合伙人组成，普通合伙人对合伙企业债务承担无限连带责任”，根据各投资人所处地位不同而对有限合伙企业承担不同的责任。私募股权投资交大讲议共71页，您现在浏览的是第49页!私募股权基金有限合伙运作模式私募股权投资交大讲议共71页，您现在浏览的是第50页!一、一般流程1、项目初审项目初审往往是私募股权基金投资流程的步。初审包括书面初审和现场初审两个部分。书面初审以项目的商业计划书为主，而现场初审则要求私募股权基金拥有熟悉相关行业的人员到企业现场走访，调研企业现实生产经营、运作等状况。私募股权投资交大讲议共71页，您现在浏览的是第51页!一、一般流程3、尽职调查尽职调查，也称谨慎性调查，一般是指投资人在与目标企业达成初步合作意向后，经协商一致，投资人对目标企业一切与本次投资有关的事项进行现场调查、资料分析的一系列活动，主要包括财务尽职调查和法律尽职调查。◆财务尽职调查◆法律尽职调查法律尽职调查内容主要包括：

(1)被投资企业章程中的各项条款、股东会(股东大会)及董事会的会议诀议、记录等。

(2)被投资企业主要财产，了解其所有权归属，并了解其对外投资情况及公司财产担保、投保情况。

(3)被投资企业全部的对外书面合同，包括知识产权许可或转让、租赁、代理、借贷、技术授权等重要合同。在债务方面，应审查被投资企业的一切债务关系。其他问题如公司与供应商或代理销售商之间的权利义务、公司与员工之间的雇佣合同及有关工资福利待遇的规定等也须予以注意。

(4)被投资企业过去所涉及的以及将来可能涉及的诉讼案件。◆其他调查除上述两大类尽职调查项目外，企业收购中可能还需要进行的调查包括环保尽职调查、业务尽职调查、人力资源调查等。私募股权基金将根据尽职调查结果详细评估本次投资的主要风险和投资价值。私募股权投资交大讲议共71页，您现在浏览的是第52页!一、一般流程6、投资后的管理私募股权基金作为财务投资人，一般给予被投资企业一定的帮助和提供相关增值服务。7、投资退出获利私募股权基金投资的本质特征就在于通过上市或并购等手段退出获得高额回报，其中上市退出盈利幅度最高，故成为退出方式之首选。另外通过并购退出也是不错的选择。私募股权投资交大讲议共71页，您现在浏览的是第53页!

2、企业估值的方法重置成本法重置成本法是以企业的资产负债表为价值评估和判断的基础，按资产的成本构成，以现行市价为标准来评估企业的整体价值。其基本思路是一项资产的价格不应高于重新建造的具有相同功能的资产的成本。重置成本法是一种静态的评估方法，主要关注和反映企业的历史状态和现时状态，缺乏对企业未来盈利情况的考虑，也没有考虑企业的人力资本价值，因此对私募融资的企业估值意义有限。市盈率法市盈率(P／E)，是指公司股票的市场价格与其每股净收益之比。市盈率法是根据目标企业的收益和市盈率确定其价值的方法。用市盈率法来评估企业的价值时有两个因素必须考虑：企业的每股净收益和市场平均市盈率，用公式表示为：公司每股价值=每股净收益×平均市盈率。市盈率法比较适合价值型企业。另外，还可以用市净率法作为企业估值的一个参考指标。市净率(P／B)，指市价与每股净资产之间的比值，比值越低意味着风险越低。用市净率法确定企业价值用公式表示，即公司每股价值=每股净资产×平均市净率。市净率法主要用于重资产类企业的估值。

私募股权投资交大讲议共71页，您现在浏览的是第54页!3、估值的调整(AdjustmentofEvaluation)通过以上方法得到的企业估值仅仅是运用简单数学模型得到的企业价值，在现实中，私募股权基金和被投资企业的原所有人站在不同的立场看待被投资企业，因此在他们之间肯定会对被投资企业的估值产生分歧。为了消除私募股权基金和被投资企业之间在估值上的分歧，促成投资事项，可以采取一种事后的估值调整机制，即为被投资企业在接受投资后的业绩规定一个标准，若达到此标准，就依据高估值计算投资款或持有股权，反之若没有达到上述标准，则根据低估值计算投资款或持有股权，被投资企业或者退回部分投资款，或者调整私募股权基金在被投资企业中所占的股权数额，这就是俗称的“对赌协议”。私募股权投资交大讲议共71页，您现在浏览的是第55页!

一、增值服务私募股权基金在提供资金的同时利用自身优势帮助被投资企业创造更大的价值，这也是私募股权基金区别于一般的证券型投资基金包括对冲基金的重要方面。◆帮助企业制定合适的发展战略私募股权基金拥有的专业高端人才能够为被投资企业制定各方面的中长期发展战略，帮助被投资企业对自身市场定位、资源整合、战略措施有清晰的认识。建立完善的公司治理结构私募股权基金进行投资时，往往会向被投资企业提供在公司治理结构及构架方面的合理建议，帮助企业建立规范的公司构架。规范企业管理系统私募股权基金能够为被投资企业提供规范的财务管理流程的建议，帮助企业建立内部控制制度有效防止风险发生。企业再融资方面的服务在二次融资的过程中，私募股权基金能够提供的服务还包括为企业设计详细的融资方案、编制项目融资文件、委托专业机构进行必要的专业法律服务，并协助参与相关的融资谈判等。

私募股权投资交大讲议共71页，您现在浏览的是第56页!二、参与企业管理◆股权层面的安排

1、设置可转换优先股所谓可转换优先股即指持有该等股份的人在特定条件下可以把优先股转换成为一定数额的普通股。一般而言，优先股的优点在于拥有股息分配的优先权以及剩余资产分配的优先权，其一大特点就是收益固定，因此当公司的经营情况差强人意时，优先股比普通股具有更高的安全性。2、设置反稀释条款反稀释条款是公司法中常见的一种可转换证券上的条款，用以保证证券持有人享有的转换之特权不受股票之再分类、拆股、股票红利或相似的未增加公司资本而增加发行在外的股票数量的做法的影响。3、为优先股设置表决权在一般意义上，优先股没有表决权，但在私募股权基金中，为了有机会参与被投资企业的管理，私募股权基金往往会要求获得特殊性的权利，即要求其手中所持有的可转换优先股拥有与普通股相同的表决权。4、管理层的股权安排私募股权基金进入时会同时安排相当一部分股权份额由企业管理层持有。5、ESOP员工持股计划的实施除了管理层层面的股权安排，在股权层面安排员工激励的举措同样重要。较为常见的是员工持股计划(EmployeeStockOwnershipPlans,ESOP)。

私募股权投资交大讲议共71页，您现在浏览的是第57页!二、参与企业管理◆日常联络与沟通工作建立完善的沟通机制，包括：

(1)每周与被投资企业联系一次；

(2)每月对企业进行一次走访；

(3)每季度提交项目跟踪管理报告；

(4)须对被投资企业的股东会、董事会或监事会会议预案提出意见；

(5)(不定期)向被投资企业提供《管理建议书》。上市退出私募股权投资交大讲议共71页，您现在浏览的是第58页!上海主板市场IPO的条件根据《证券法》、《股票发行与交易管理暂行条例》和《首次公开发行股票并上市管理办法》的有关规定，在上海主板市场首次公开发行殷票并上市的条件与具体要求如下：（1）主体资格：A股发行主体应是依法设立且合法存续的股份有限公司；经国务院批准，有限责任公司在依法变更为股份有限公司后，可以公开发行股票。（2）公司治理：发行人已经依法建立健全股东大会、董事会、监事会、独立董事、董事会秘书制度。(3)独立性：应具有完整的业务体系和直接面向市场独立经营的能力；资产应当完整；人员、财务、机构以及业务必须独立。(4)同业竞争：与控股股东、实际控制人及其控制的其他企业间不得有同业竞争；募集资金投资项目实施后，也不会产生同业竞争。

(5)关联交易：与控股股东、实际控制人及其控制的其他企业间不得有显失公平的关联交易；应完整披露关联方关系并按重要性原则恰当披露关联交易，关联交易价格公允，不存在通过关联交易操纵利润的情形。

(6)财务要求：发行前三年的累计净利润超过3000万元人民币；发行前三年累计净现金流超过5000万元人民币或累计营业收入超过3亿元；无形资产与净资产比例不超过20％；过去三年的财务报告中无虚假记载。

(7)股本及公众持股：发行前不少于3，000万股；上市股份公司股本总额不低于人民币5，000万元；公众持股至少为25％；如果发行时股份总数超过4亿股，发行比例可以降低，但不得低于10％；发行人的股权清晰，控股股东和受控股股东、实际控制人支配的股东持有的发行人股份不存在重大权属纠纷。

(8)其他要求：发行人最近三年内主营业务和董事、高级管理人员没有发生重大变化，实际控制人没有发生变更；发行人的注册资本已足额缴纳，发起人或者股东用做出资的资产的财产权转移手续已办理完毕，发行人的主要资产不存在重大权属纠纷；发行人的生产经营符合法律、行政法规和公司章程的规定，符合国家产业政策；最近三年内不得有重大违法行为。私募股权投资交大讲议共71页，您现在浏览的是第59页!二、境内证券市场退出的锁定期1．主板首发上市后退出的锁定期根据《上海证券交易所股票上市规则(2008年9月修订)》第5．1．4条规定，“发行人首次公开发行股票前已发行的股份，自发行人股票上市之日起一年内不得转让。”第5．1．5条规定，“发行人向本所申请其首次公开发行股票上市时，控股股东和实际控制人应当承诺：自发行人股票上市之日起三十六个月内，不转让或者委托他人管理其直接和间接持有的发行人首次公开发行股票前已发行股份，也不由发行人回购该部分股份。”

私募股权投资交大讲议共71页，您现在浏览的是第60页!3．定向增发后退出的锁定期私募股权基金也通过非公开方式，即定向增发的方式认购已上市公司的股票，并在一定期限届满后抛出而盈利。对于定向增发，根据我国《上市公司证券发行管理办法》第38条规定，“上市公司非公开发行股票，应当符合下列规定……本次发行的股份自发行结束之日起，十二个月内不得转让；控股股东、实际控制人及其控制的企业认购的股份，三十六个月内不得转让。”同时，《上市公司非公开发行股票操作准则》(征求意见稿)第6条规定，“发行对象属于下列情形之一的，上市公司董事会做出的非公开发行股票决议应当确定具体的发行对象及其认购价格或定价原则，且认购的股份自发行结束之日起三十六个月内不得转让：(一)上市公司的控股股东、实际控制人或其控制的关联人；(二)上市公司董事会确定的境内外战略投资者；(三)通过认购本次发行的股份将取得公司实际控制权的投资者。”。因此，通过定向增发方式取得已上市公司的股票，私募股权基金应在12个月后退出。若取得控制股东或实际控制人的地位，则应在36个月后退出。私募股权投资交大讲议共71页，您现在浏览的是第61页!第三方排名清科投中私募股权投资交大讲