北方国际-000065-风禾将起一体化国际工程平台雏形初现 20220809-招商证券

证证券研究报告|公司深度报告.SZ)公司为北方公司集团内唯一上市公司，营收的其他贸易类优质资产仍有望注入公司，进一步扩大协同效应。公司主营业务可分为民品贸易物流、国内国际工程、运营收入以及其他，当前以投建营市场一体化运作业务模式为抓手，向国际工程高端价值链迈进。口民品贸易物流稳定性高，“一带一路”包揽大额工程订单。公司近年来营收北方机电、北方新能源及深圳华特表现优异。公司工程类营收由国际业务主导，业务主要涵盖四大领域，大型订单基本来自“一带一路”的签约国家。展潜力大，沿线国家交通基础设施尚有短板可补，石油矿产设施建设业务有业绩未来可期。问题，同时获得项目经营权，获得毛利可观的项目运营收入。当前公司有三界火电站项目和老挝南湃水电站项目。另一方面，公司拓展“市场一体化”业务，在贸易和工程板块不断加强产业链协同。目前拥有蒙古矿山一体化项8000万欧元；后者预计实现100年快速增长。C束，将推动公司营收增长进入快车道。今年人民币贬值，有利于增加汇兑收估值计年度202122E23E24E-10%-17%6%股收益(元)当前股价：7.4元基础数据9052874676.3OETTM资产负债率64.1%主要股东中国北方工业有限公司主要股东持股比例43.11%%-13%-137对表现(%)北方国际沪深30000Aug/21Dec/21Mar/22Jul/22相关报告岳恒宇S1090521050002yuehengyu@唐笑S1090521050001tangxiao2@贾宏坤研究助理jiahongkun@公司深度报告敬请阅读末页的重要说明2正文目录 1(3)新签订单逐渐恢复，静候伊朗局势缓和 11 2体化”Vs.EPC模式 13 背景，资本运作、投融资能力强 14 敬请阅读末页的重要说明3目录 5 图12公司工程类营收(亿元，左轴)、增速(右轴) 10 图14累计新签合同金额(亿美元，左轴)、增速(右轴) 12图15在手订单情况(亿美元，左轴)、增速(右轴) 12图16中国进出口银行对外承包工程贷款(亿元，左轴)、增速(右轴) 13图17“一带一路”沿线国家对外承包工程新签合同额(亿美元，左轴)、同比增长(右轴) 13 图21欧洲天然气价格(左轴，美元/百万英热单位)、欧盟27国HICP电力指数(右轴) 16图22甘其毛都焦煤精煤库提价(左轴，元/吨)、增速(右轴) 17图23蒙古甘其毛都焦煤价格及国内焦炭价格情况(元/吨) 18图24煤炭净进口量及澳大利亚煤炭进口量情况(万吨) 18图25公司营业收入(亿元，左轴)、同比增长(右轴) 18图26公司毛利(亿元，左轴)、毛利率(右轴) 18 敬请阅读末页的重要说明4 图32公司归母净利润(亿元，左轴)、同比增速 20 公司深度报告敬请阅读末页的重要说明5足国际工程，背靠北方公司足国际工程，背靠北方公司业旗下民品国际化经营平台司主营开始涉及国际工程，且名称变更为北方国际合作股份有限公司。2016年公司由北方公司直接控股，升级成为集图1公司发展历程89.62图2公司主营业务重新分类图3公司主营业务收入(亿元，左轴)、同比增长民品贸易物流其他国内国际工程营业收入增长运营收入8010%600201720182019202020212、股权结构稳定，未来仍有资产注入预期.45%)。北方公司公司深度报告敬请阅读末页的重要说明6图4公司股权架构(截至3月31日)年另外，北应。图5公司资产及营收占北方公司比例图6北方公司主营业务结构资产占比营收占比%20172018201920202021司不同主营的子公司二、民品贸易物流稳定性高，“一带一路”包揽大额工程订二、民品贸易物流稳定性高，“一带一路”包揽大额工程订单限际工程中较际工程传统司或公司深度报告敬请阅读末页的重要说明7图7公司主营业务架构图示将来预计将会产生的收入子公司/合营/联营企业名称业务性质主要经营地持股比备注CTLLC%要项 ENERGIJAPROJEKTd.d.风力发电克罗地亚塞尼76.00%克罗地亚一体化项目ntiPowerL50.00%ntiPowerL50.00%目司务北方国际(尼日利亚)工程有限公司尼日利亚市北方国际(缅甸)有限公司北方国际(缅甸)有限公司工程承包缅甸曼德勒100.00%施刚果(金)北方工程刚果(金)股份有限公司刚果(金)北方工程刚果(金)股份有限公司奇运营、管理司奇运营、管理司伊朗德黑兰100.00%洁能源等项目的投资、开发、建设和运营资、开发、建设流有限公司限公司金属制品公司司OWERHOLDINGLTDD公司投资管理30.35%公司深度报告敬请阅读末页的重要说明880%60%80%60%40%%子公司/合营/联营企业名称业务性质主要经营地持股比备注投资发展投资帜国际投资集团投资及工程承包合同执行主体商证券1、营收分类方法导致主营构成比例生变，经营情况正常。但具体来看，这和公司的营收划分有关。公司将蒙古一体化项目的煤炭贸易收入并入了民品贸易物流类收入，图8公司主营占比图9公司主营占比-重新分类后80%60%40%20%国内国际工程民品贸易物流其他运营收入%%%20172018201920202021国内国外工程民品贸易物流(除去蒙古一体化项目)其他%56%45%%%%7897890前文的类型划分际和内蒙古满都拉港务商贸一体化相关收入划入境外后可以看到，2019-2021年的境内、境外营收占比基本保持稳定。包括发电和项目运营。公司深度报告敬请阅读末页的重要说明9图10公司按地区划分营收情况图11公司按地区划分营收情况–重新分类后境外境内其他业务80%60%40%20%境外境内(抛开蒙古一体化)其他业务2017201820192020202180%60%40%%%2018201920202021inD易+内蒙古满都拉港务商贸2、民品贸易物流经营稳定，业绩成长性较好除去由蒙古一体化项目带来的大宗商品贸易的影响，整体来看，公司民品贸易物流类收入稳定增长。其中，持股比例201620172018201920202021辆营业收入(亿元)净利润(亿元).5%.1%↓流营业收入(亿元)净利润(亿元).9%.3%↓电营业收入(亿元)净利润(亿元)↑营业收入(亿元)净利润(亿元)↑特营业收入(亿元)净利润(亿元).3%.1%.7%.3%↑合计-营业收入(亿元).3↑净利润(亿元)%不外有有望稳定增长；深圳华特的马口铁产品销售，随着全球疫情常态化的发展，有望持续向好。发展前发展前景主营业务公司深度报告敬请阅读末页的重要说明10主营业务发展前景专注于从事重型装备出口业业务家立主要从事国际货代业务和贸内的收入占比在60%以上。未来北方物流与北方公司内部市场协同效应有望加场的能力逐系统设备、摩21年公司物流自动化业务销售收入达4亿元，创历史新高。传统出口贸易同增型材等产主，不从事生产主要从事以马口铁(又称镀锡料的奶粉罐、喷杂品罐和印花销和外销3、深耕国际工程，静候订单执行提速程公图12公司工程类营收(亿元，左轴)、增速(右轴)图13公司合同金额按地区分类00国际工程承包工程类营收增速国内建筑工程20172018201920202021%40%%西亚北非地区葡语国家东非东南亚南亚东(北)非中亚独联体七国和蒙古地区中东欧地区家来自公司深度报告敬请阅读末页的重要说明11(2)聚焦基建需求，发展前景广阔变等轨道交通的、涵盖领域代表项目未来发展预期风电项目在碳中和、碳达峰成为各国共识背景下，全球能源致各国电力总体需求萎缩，但可再生能源需求逆势同比增速均超过100%，“一带一路”新能源基础发展潜力巨大业务化生产与供货等轨交通行业是国际基础设施合作的重点领域。2019国家交通基础设施建设市场广阔矿产设施矿项目与北方公司下属的北方矿业和振华石油有协同效服务的延伸。尼日利亚石油、天然气及黄金储备丰当地市场安居村项目依托兵器工业集团设施项目未来有望依托北方公司母公司兵器工业集团，进一、招商证券。。(3)新签订单逐渐恢复，静候伊朗局势缓和公司新签订单情况边际改善。二季度受益蒙古一体化项目影响，公司新签一个蒙古原油类订单和一个蒙古ETT输煤与选煤厂项目。此外，或因公司订单认定流程，6月签约的价值6.27亿美元东帝汶供水项目并未算入公司二季度新随着海外疫情对经济不利影响的减弱，叠加公司大型一体化订单的带动能力，公司新签订单有望持续增长。公司深度报告敬请阅读末页的重要说明128Q18Q28Q38Q49Q19Q29Q39Q40Q10Q28Q18Q28Q38Q49Q19Q29Q39Q40Q10Q20Q30Q41Q11Q21Q31Q42Q12Q27Q17Q27Q37Q48Q18Q28Q38Q49Q19Q29Q39Q40Q10Q20Q30Q41Q11Q21Q31Q42Q12Q2图14累计新签合同金额(亿美元，左轴)、增速(右轴)图15在手订单情况(亿美元，左轴)、增速(右轴)50累计新签合同项目金额同比增速0%0%%00-已生效正在执行项目合同金额已签约尚未生效项目合同金额同比增速%40%%项目名称项目金额换算成美元(亿)业务模式完工情况F亿欧元5朗阿瓦士轻轨一号线项目合同亿美元5兰地铁六号线项目合同4币3计8三、三、敛锷韬光，转型一体化静待花开“投建营一体化”个有望推动业绩，使其驶入增长快车道。困难2013年我国提出“一带一路”倡议，其带来的政策红利及沿线巨大的基建需求为我国对外承包工程业务提供了新一效金额为380亿美元，同降18%。公司深度报告敬请阅读末页的重要说明13图16中国进出口银行对外承包工程贷款(亿元，左轴)、图17“一带一路”沿线国家对外承包工程新签合同额(亿美增速(右轴)元，左轴)、同比增长(右轴)对外承包工程贷款(亿元)同比增长%对外承包工程:新签合同额:一带一路:累计值对外承包工程:新签合同额:一带一路:累计同比000002015201620172018201920202021%0040%%额外(2)“投建营一体化”Vs.EPC模式“投建营一体化”在具体实施层面没有完全固定的模式，是指同一个企业主体参与项目投资、建设、运营过程中的缺乏运营维护能力的情况下，转型“投建营一体化”，能够帮助东道主国家解决更多的问题，从而更受“一带一路”特征EPC投建营一体化的不承担运营商和直接投资方职责企业可以跟东道国政府或业主单位以议标、授标等方式签订项目合同，一般不需要通过国际公开招投标程序；在部分需要进行国际公开招投标的项目中，如果投标企业能够提供“投建营一体化”的解决方案，通常会在同等条件下优先获得项目的运营权况被倍数放大；同时具有投资风险：更关注运营活动的质量和项目能否产生持续稳定款2、把握风口提前布局，转型“投建营一体化”风控能力强公司深度报告敬请阅读末页的重要说明14担保，项目回款有优势。综上，公司的这些优势与“投建营一体化”所需的能力匹配度高，可以帮助公司进行转型，并控制整体项目风险。持，或有类似照付不议(TakeorPay)性质的协议作为保障，开展“投建营一体化”能够减小整体风险。项目特点核心能力收益特点此领域的项目个投资，专业技术，运应通投资，运营经验的现金流矿产设施风险高，对专业技术、核心设备要求高投资，专业技术，运应9公路桥梁类项目投资规模大、资金需求量投资 稳定的现金流5(2)国企背景，资本运作、投融资能力强买方信其中直较项融资类别融资年度发行价格(元)融资金额(亿元)29665公司深度报告敬请阅读末页的重要说明15融资类别融资年度发行价格(元)融资金额(亿元)09(3)市场开发资源强O型轨代理资益率更高，运营期现金流更为稳定的优质项目，控制整体项目风险。图18拉合尔橙线项目资料来源：丝路通、招商证券资料来源：中国青年网、招商证券3、项目孵化即将结束，业绩增长驶入快车道市下，中国未来可能会更加依赖煤炭的进口，蒙古一体化项目将会长期受益。的大宗商品贸易收入将推动公司营收快速增长。项目情况项目类型项目周期投资金额收益主要资金项目进度合效益，总装机容量86MW，年已于2017年建的发电收入2021年已建设完成，部分已投营5年：建运营期25年营期为23年投建营一体投建营一体元元公司深度报告敬请阅读末页的重要说明169-019-039-059-079-019-039-059-079-092019-110-010-030-050-070-092020-111-011-031-051-071-092021-112-012-032-055-015-062015-116-046-097-027-072017-128-052018-109-039-080-010-062020-111-041-092-02项目情况项目类型项目周期投资金额收益主要资金项目进度截至2022年6MW超临界燃煤发,500小时计投建营一体9元款月底项目建设形象进度完成61.1%，计划将于2024年进入运营期业市场为牵引的物流服务业发展运营规模逐步提境物流相关设施开展南部非洲跨境物流运输业务包方负责建设从TT矿到杭吉堆场运作运营规模逐步提图20克罗地亚电价(月平均，MWH/欧元)图21欧洲天然气价格(左轴，美元/百万英热单位)、欧盟27国HICP电力指数(右轴)000世界银行:欧洲:商品价格:天然气欧盟27国:HICP(调和CPI):电力00003。欧洲天然气价格与电价关联度高，欧洲天然ICP电价预计将维公司深度报告敬请阅读末页的重要说明17-01-02-02-06-03-05-04-02-04-30-06-01-06-30-07-28-08-25-09-22-10-26-01-02-02-06-03-05-04-02-04-30-06-01-06-30-07-28-08-25-09-22-10-26-11-23-12-212021-01-19-02-202021-03-192021-04-192021-05-182021-06-162021-07-142021-08-11-09-082021-10-12-11-09-12-07-01-05-02-07-03-07-04-02-05-05-06-01-06-30-07-28售电量(万千瓦时)/单瓦电价(欧元)0.0550.1000.1500.2000.250,6264,6263%6.48%，其他种类的新能源项目。(2)蒙古一体化项目：今年通关或较乐观，拉动公司营收增长焦煤进口及国内销售环节，开展大宗商品贸易业务，主要通过满都拉口岸过货。图22甘其毛都焦煤精煤库提价(左轴，元/吨)、增速(右轴)000000甘其毛都:库提价:蒙古:焦煤精煤甘其毛都焦煤精煤库提价增速%%未达预公司深度报告敬请阅读末页的重要说明18-01-022020-02-14-03-23-04-28-06-052020-07-142020-08-19-09-24-11-052020-12-112021-01-19-03-01-04-072021-01-022020-02-14-03-23-04-28-06-052020-07-142020-08-19-09-24-11-052020-12-112021-01-19-03-01-04-072021-05-14-06-22-07-28-09-022021-10-142021-11-19-12-27-02-072022-03-15-04-21-05-30-07-06-01-31-05-31-09-30-01-31-05-31-09-30-01-31-05-31-09-30-01-31-05-31-09-30-01-31-05-31-09-30-01-31-05-31-09-30-01-31-05-31-09-30-01-31-05-31图23蒙古甘其毛都焦煤价格及国内焦炭价格情况(元/吨)图24煤炭净进口量及澳大利亚煤炭进口量情况(万吨)甘其毛都:库提价:蒙古:焦煤精煤出厂价(含税):焦炭:二级冶金焦:综合,000000总供给:炼焦煤:当月值总需求:炼焦煤:当月值,500,000四、一体化项目推动全年业绩增长，配股改善资产结构1、营收稳健增长，运营业务有望拉高整体毛利率图25公司营业收入(亿元，左轴)、同比增长(右轴)图26公司毛利(亿元，左轴)、毛利率(右轴)营业收入同比增长毛利营业收入同比增长40%40%0086420201720182019202020212022Q120172018201720182019202020212022Q1个来国际工程竞争压力加大，再加上疫情反复带来的不利影响，公司毛利率阶段性承压。公司深度报告敬请阅读末页的重要说明19%%%201820192020%%%2018201920202021图27公司分业务毛利率图28公司细分业务毛利率民品贸易物流国内国际工程运营收入70%60%50%40%30%20%10%20172018201920202021货物贸易国际工程承包金属包装容器销售货运代理国内建筑工程发电收入运营%40%20%20172018201920202021利率率2、期间费用率受汇兑影响大，全年利润增长值得期待用率因薪酬和图29公司各项费用率图30公司财务费用—汇兑损益销售费用率管理费用率财务费用率研发费用率220212022Q178901.51.00.50.0-2.0项目6月30日汇率折算12月31日即期汇率折算公司深度报告敬请阅读末页的重要说明20项目6月30日汇率折算12月31日即期汇率折算账款756款账款图31公司投资收益占营收比图32公司归母净利润(亿元，左轴)、同比增速%%2%2020202020212022Q1201890000归母净利润同比增速201720182019202020212022Q1%40%%入。公司深度报告敬请阅读末页的重要说明21图33公司收、付现比图34公司现金流情况投资活动产生的现金流量净额收现比付现比投资活动产生的现金流量净额收现比付现比00-10筹资活动产生的现金流量净额20207891201720182019202020212022Q1，发金，持续优化资产负债结构，同时利用注入资本金进一步激发发展潜力。图35公司及可比公司资产负债率图36公司及可比公司带息负债率中钢国际中材国际北方国际中工国际北方国际中材国际中钢国际中工国际%40%%0%201720182019202020212022Q170%60%50%40%30%20%201720182019202020212022Q1五五、盈利预测与公司估值对公司的营业收入及毛利率情况预测如下：2)毛利率预测：我们预测公司2022年的综合毛利率有1.0个百分点的提升，主受克罗地亚风电项目带动。货物贸公司深度报告敬请阅读末页的重要说明22202020212022E2023E2024E2025E销售收入oY