工程投融资管理之工程项目融资中的资金结构

工程项目融资中的资金结构项目的资金结构与选择股本资金及准股本资金债务资金资金成本1

项目资金结构概述项目投资结构——项目投资者以一种什么样的股权身份投入到项目中去；项目融资模式——选择一种什么样的方式实现融资目标的问题；项目资金结构——在有效地实现投资者的投资目标的前提下，如何做到运用较少的股本资金安全有效地撬动更多债务资金的问题，即实现股本资金与债务资金的有效配置的问题。项目融资的一个重要特点是多元化筹资，多种多样的融资渠道可以划分为来自项目发起人和其他投资人的股权资金（或称权益资本、股本资金），来自项目发起人和其他参与人的次级债务资金和来自银行及金融机构的高级债务资金。如何安排和选择项目资金构成和来源是工程项目融资结构的核心内容。内涵：指通过什么渠道、采取什么方式融通资金，融通多少资金，以实现项目融资和投资营运中资金效率最大化的问题。根据项目债务责任的分担要求、贷款资金数量上的需求、时间上的需求、融资费用等来决定融资方式。1.资金结构的定义资金结构是指项目资金总额（或资本总额）中各种资金来源的构成及其比例关系，又称资本结构（financialstructure

）。主要是决定项目中股本资金、准股本资金和债务资金的形式、相互间的比例关系及相应的来源。指项目不同属性资金的价值构成及其比例关系。两大类资金：股权资金、债权资金股本资金、准股本资金――权益债务资金――――――――负债是资金结构的主要问题。3.资金的期限结构指不同期限资金的价值构成及其比例关系。两类资金：长期资金、短期资金2.资金的属性结构

固定利率、浮动利率、其他形式

一般，长期借款利率的选择：期限，风险利率若预期利率，采用——固定利率若预期利率，采用——浮动利率利率较高、但固定利率较低、但波动具有固定利率特征的浮动利率（浮动利率机制下的利率封顶）固定利率，短期内融资成本高，但风险小3、资金的利率结构——是各种债务资金利率的结构比例关系。包括：货币的品种结构、货币的市场来源结构；主要体现在外汇币种选择和境内外借贷占比。要求：（1）不局限于单一的货币，以减少项目的外汇风险；（2）不局限于在一个国家的金融市场上融资，以减少国家风险。4.货币结构5.项目资金的合理使用结构项目资金的合理使用结构：项目的总资金需求量；资金使用年限；资金成本；混合结构融资（指不同利率结构、不同贷款形式或者不同货币种类的贷款的结合）。资金结构包括：

1）债务资金和股本资金的比例（债股比=D/E）

2）项目资金的期限结构

3）资金的利率结构

4）资金的货币结构1.安排项目资金的基本原则：（1）尽可能降低资金成本（债务资金成本低于股本资金）（2）不能举债过多而影响项目的经济强度（3）充分利用税务优惠（利息抵税）因此，债务资金、股本资金、税务安排是确定项目资金结构的3个主要考虑因素。2资金结构的意义2.资金结构的意义（一）合理安排债权资金有利于降低项目资金成本由于债务利息率通常低于股票股利率，而且债务利息在所得税前利润中扣除，项目可减少所得税，从而债权资金成本率明显地低于权益资金成本率。因此，在一定的限度内合理地提高债权资金的比例，可以降低项目的加权平均资金成本率。税盾效应（TaxShield)

债务资本成本(利息)在税前支付，而股权资本成本(股利)在税后支付，因此企业如果要向股东和债权人支付相同的回报，实际需要生产更多的利润。例如，设企业所得税率25%，利率10%，企业为向债权人支付100元利息，由于利息在税前支付，则企业只需产生100元税前利润即可(企业完全是贷款投资)；但如果要向股东支付100元投资回报，则需产生100÷(1-25%)=133元的税前利润（假设企业完全为股权投资），因此“税盾作用”使企业贷款融资相比股权融资更为便宜。税盾效应项目经济强度与项目资金成本、抗风险能力关系项目资金安排的一项基本原则是在不影响项目经济强度的前提下，尽可能降低项目的资金成本。项目资本结构的确定事实上是一个项目资金成本和可承受风险能力的权衡问题。如果一个项目使用的资金全部是债务资金，那么？该项目的资金成本就会降至最低，但是它的财务状况和抗风险能力却会因此而变得非常脆弱；项目全部使用债务资金——项目经济强度低——资金成本也低——抗风险能力最弱；相反，如果一个项目使用的全是股本资金？它的财务状况和抗风险能力会很强，但是它的资金成本却会因此而变得很高。项目全部使用股本资金——项目经济强度高——资金成本也高——财务状况和抗风险能力最强。绝大多数的项目都不会选择这两个极端的融资结构。项目经济强度与项目资金成本、抗风险能力关系如何在这两个极端中间加以选择？需要考虑不同的项目、不同的行业、不同的投资者以及不同的融资模式所适合的债务/股本比例有何不同。2.资金结构的意义（二）负债融资具有财务杠杆和财务风险作用杠杆利益由于债务利息通常是固定不变的，当息税前利润增大时，每1元利润所负担的固定利息会相应降低，从而可分配给股权所有者的税后利润会相应增加。因此，在项目税前利润较多、增长幅度较大时，利用债务资金，发挥财务杠杆的作用，可增加每股利润，从而使股票价格上涨，给项目投资者带来财务杠杆利益。2.资金结构的意义（二）负债融资具有财务杠杆和财务风险作用杠杆风险为取得财务杠杆利益而增加债务资金，必然会增加利息等固定费用的负担。在息税前利润下降时，普通股每股利润下降得会更快，增加了项目破产的机会或普通股利润大幅变动的机会，从而可能产生杠杆风险，带来财务危机。（1）含义：一个国家对非本国居民在其司法管辖地获取的利息（红利）收入所征收的税种。一般由借款人交纳。（2）避免征收利息预提税的方法：第一种，借助国家之间避免双重征税条约的规定，实现避免征收利息预提税。如：3、利息（红利）预提税①中国与美国签订了双边避免双重征税的条约，债务人在中美金融机构的贷款不再收利息预提税。（如图）②对双边避免双重征税条约的运用。中国政府（税务部门）避免双重纳税协议美国政府（税务部门）利息预提税0％利息预提税0％借款人（中国企业）贷款美国银行中国银行贷款借款人（美国企业）第二种，利用境外不须缴纳利息预提税的融资环境，实现避免征收利息预提税。如：税务机关利息预提税0％不须支付利息预提税的金融工具：欧洲债券、欧洲票据、美国商业票据（持有人）提供资金支付利息金融中介提供资金支付利息借款人股本资金与准股本资金包括：股本资金准股本资金以贷款担保形式出现的股本资金2股本资金与准股本资金3股本资金与准股本资金股本资金股本是项目融资的基础。在资金偿还序列中股本资金排在最后一位，因此贷款人将项目投资者的股本资金视为其融资的安全保障。增加股本的投入，可以增加项目的经济强度，提高项目的风险承受能力，如普通股、优先股。准股本资金是指投资者或者与项目利益有关的第三方所提供的债务资金，其债务地位从属于银行贷款，即清偿程序在银行贷款之后，但高于股本金。也称从属贷款资金（subordinateddebt），从另一角度可看作是股本金的一部分，如无担保贷款、可转债、零息债券等。对于贷款银行提供的债务资金而言，股本资金与准股本资金在项目融资中没有本质的区别，只是形式上有所不同。对于项目投资者来说，准股本资金相对于股本资金在安排上具有较高的灵活性，并在资金序列上享有较为优先的地位。21项目融资中股本资金、准股本资金的几种形式221、股本资金在项目融资中，股本资金所起的作用主要有以下三个方面：23项目资金总额中股本资金所占比例往往直接影响到项目债务资金的风险程度；投资者在项目中投入资金的多少与其对项目管理和前途的关心程度是成正比的；投资者在项目中的股本资金代表着投资者对项目的承诺和对项目未来发展前景的信心，对于组织项目融资可以起到很好的心理鼓励作用。这是指项目所需资金中股本资金与债务资金的比值。债务资金相对于股本资金的优先权表现在：收入分配时利息先发放；清算时债务先偿还。因此债权人常常把股本资金看做是债务资金的安全保障。股债比是项目资金结构中最重要的比例关系。股本金所占比例越高，企业的财务风险和债权人的风险越小，可能获得较低利率的债务资金。项目资金的股债比例债务资金的利息是在所得税前列支的，可以起到合理减税的效果；而项目资本金所占比例如果过低，达到银行不能接受的水平时，银行将会拒绝贷款，给项目建设和生产运营带来潜在的财务风险。项目股债比主要依赖于项目的风险量。如果项目有销售协议、特别是销售商签署有“不提货亦付款”条款的长期购买协议，可以实现较低的股本债务比。项目资金的股债比例一般资本金和次级债务资金占总投资的20%-30%，债务资金占总投资的70%-80%。但有些项目的债务资金可能接近100%，例如，英国泰晤士河上的伊丽莎白二世大桥项目的发起人只提供了1000英镑的股本资金，其余全部为债务资金。但是资本金比例必须达到国家规定的行业最低资本金比例的要求，中外合资项目的注册资本必须达到国家规定的要求。项目资金的股债比例国家规定，不同行业项目资本金最低比例:钢铁、电解铝项目，最低资本金比例为40%；水泥项目，最低资本金比例为35%；煤炭、电石、铁合金、烧碱、焦炭、黄磷、玉米深加工、机场、港口、沿海及内河航运项目，最低资本金比例为30%；铁路、公路、城市轨道交通、化肥（钾肥除外）项目，最低资本金比例为25%；保障性住房和普通商品住房项目，最低资本金比例为20％，其他房地产开发项目的最低资本金比例为30％；其他项目的最低资本金比例为20％。项目资本金比例的规定2015年调整城市和交通基础设施项目：城市轨道交通项目由25%调整为20%，港口、沿海及内河航运、机场项目由30%调整为25%，铁路、公路项目由25%调整为20%。房地产开发项目：保障性住房和普通商品住房项目维持20%不变，其他项目由30%调整为25%。产能过剩行业项目：钢铁、电解铝项目维持40%不变，水泥项目维持35%不变，煤炭、电石、铁合金、烧碱、焦炭、黄磷、多晶硅项目维持30%不变。其他工业项目：玉米深加工项目由30%调整为20%，化肥（钾肥除外）项目维持25%不变。电力等其他项目维持20%不变。城市地下综合管廊、城市停车场项目，以及经国务院批准的核电站等重大建设项目，可以在规定最低资本金比例基础上适当降低。

1、股本资金：股票分类是否记名

标明金额

投资主体

发行时间

上市地区

权利和义务

记名股无记名股有面额股无面额股国家股法人股个人股外资股始发股新股A股B股H股N股优先股普通股股票是一种有价证券，它是股份有限公司公开发行的、用以证明投资者的股东身份和权益、并据以获取股息和红利的凭证。根据不同的分类标准，可将股票分为不同的类别：

1、股本资金：股票分类A股的正式名称是人民币普通股票。它是由我同境内的公司发行，供境内机构、组织或个人（不含台、港、澳投资者）以人民币认购和交易的普通股股票。B股的正式名称是人民币特种股票，它是以人民币标明面值，以外币认购和买卖，在境内（上海、深圳）证券交易所上市交易的。它的投资人限于：外国的自然人、法人和其他组织，香港、澳门、台湾地区的自然人、法人和其他组织，定居在国外的中国公民。B股公司的注册地和上市地都在境内。只不过投资者在境外或在中国香港，澳门及台湾。H股，即注册地在内地、上市地在香港的外资股。香港的英文是HOngKOng，取其字首，在港上市外资股就叫做H股。依此类推，纽约的第一个英文字母是N，新加坡的第一个英文字母是S纽约和新加坡上市的股票就分别叫做N股和S股。

1、股本资金：优先股优先股(preferenceshareorpreferredstock)是相对于普通股(commonshare)而言的。主要指在利润分红及剩余财产分配的权利方面，优先于普通股。特点：优先股股东没有选举及被选举权，一般来说对公司的经营没有参与权，优先股股东不能退股，只能通过优先股的赎回条款被公司赎回，但是能取得稳定分红。

1、股本资金：优先股

1、股本资金：普通股普通股：(commonshares)指的是在公司的经营管理和盈利及财产的分配上享有普通权利的股份。它构成公司资本的基础，是股票的一种基本形式，也是发行量最大，最为重要的股票。特点：基本权利：参与公司经营的表决权，具有选举权和被选举权；参与股息红利的分配权。普通股的股利收益没有上下限，视公司经营状况好坏、利润大小而定，公司如果亏损，则得不到股息；优先认购新股的权利。请求召开临时股东大会的权利。公司破产后依法分配剩余财产的权利。不过这种权利要等债权人和优先股股东权利满足后才轮到普通股。不过这种权利要等债权人和优先股股东权利满足后才轮到普通股。

1、股本资金：普通股2、准股本资金项目融资中最常见的准股本资金形式有无担保贷款可转换债券零息债券35准股本资金是相对股本资金而言的，它是指项目投资者或者与项目利益有关的第三方所提供的一种从属性债务（SubordinatedDebt）。准股本资金需要具备以下性质：一般由项目发起人提供，也可以由与项目利益相关的第三方提供；其可以（与股本资金、债务资金）平行进入项目，也可以作为项目的准备金；资金序列在高级债务之后，在股本资金之前；股东看来，准股本资金是债权；债权人看来，准股本资金是股本；发起人可收回，可获得利息收入。

2、准股本资金无担保贷款：项目发起人提供，可以起到增强贷款人信心的作用。特点：无担保贷款没有任何项目资产作为抵押和担保，是贷款中最简单的一种形式；无担保贷款形式与商业贷款相似，贷款协议中包括贷款金额、贷款期限、利率、利息支付、本金偿还等主要条款；本息的支付通常带有一定的附加限制条件。

2、准股本资金：无担保贷款可转换债券是债券的一种，它可以转换为债券发行公司的股票，通常具有较低的票面利率。从本质上讲，可转换债券是在发行公司债券的基础上，附加了一份期权，并允许购买人在规定的时间范围内将其购买的债券转换成指定公司的股票。作用：项目发起人为了实现其一定目的，推迟拥有项目的时间。

2、准股本资金：可转换债券零息债券：计算利息，但是不支付利息。在债券发行时，根据债券的面值、贴现率（即利率）和到期日贴现计算其发行价格，债券持有人按发行价格认购债券。例如：面值1000元，贴现率为8%，10年到期的零息债券的发行价格是463.19元。零息债券持有人的收益来自于债券购买价格与面值的差额，而不是利息收入。

2、准股本资金：零息债券零息债券零息债券即纯贴现债券（purediscountbond）：持有期间不支付利息，到期按面值支付。现值系数注：面值是纯贴现债券支付的唯一现金流例：零息债券有一种30年期、面值为$1,000的零息券，在市场利率为6%的条件下，该债券的价值为：对于项目投资者，从属性债务与股本资金相比，具有以下优点：为投资者设计项目的税务结构提供了较大的灵活性；首先，作为债务，利息的支付是可以抵税的；其次，债务资金的偿还可以不用考虑项目的税务结构，而股本资金的偿还则会受到项目投资结构和税务结构的种种限制，其法律程序要复杂得多。投资者在安排资金时具有较大的灵活性；从属性债务一般包含了比较具体的利息和本金的偿还计划，而股本资金的红利分配则带有较大的随机性和不确定性。

2、准股本资金：优点三种从属性债务的主要特性分析以贷款担保作为项目股本资金的投入，是项目融资独具特色的一种资金投入方式。在项目融资结构中投资者不直接投入资金作为项目公司的股本资金或准股本资金，而是以贷款人接受的方式提供固定金额的贷款担保作为替代。由于项目中没有实际的股本资金占用，资金成本最低；从贷款人的角度，项目风险高于投资者直接投入股本资金的形式。因为在项目的风险因素之外，又增加了投资者自身的风险因素。因此，采用贷款担保形式作为替代投资者全部股本资金投入的项目融资结构是较少见的，只作为项目实际投入的股本资金或者准股本资金的一种补充。

3、以贷款担保形式出现的股本资金以贷款担保形式出现的股本资金提供固定金额的贷款担保作为股本资金或准股本资金的替代项目风险高于投资者直接投入股本资金的形式，即需要承受项目的风险和投资者自身的风险

资本成本低

投资者

承受风险高

贷款人项目实际投入的股本资金或者准股本资金的一种补充两种贷款担保形式46担保存款备用信用证担保如何安排债务资金是解决项目融资的资金结构问题的核心。对于一个项目投资者来说，他所面对的债务资金市场可以分为本国资金市场和外国资金市场两大部分。其中外国资金市场又可以进一步划分为某个国家的金融市场、国际金融市场以及外国政府出口信贷/世界银行/地区开发银行的政策性信贷。

4债务资金1.债务资金的基本结构性问题债务期限分为流动负债和长期负债债务偿还分为可提前还款和不可提前还款债务序列分为高级债务与低级债务（无担保）债权保证分为有债权保证和无债权保证违约风险分为投资者失约、项目资不抵债、现金流不足利率结构分为浮动利率、固定利率，浮动／固定利率货币结构与国家风险根据项目现金流货币结构设计，

在多国金融市场融资债务期限即债务的到期时间是区别长期债务和短期债务的一个重要界限。在资产负债表中,短于一年的债务被作为流动负债,超过一年的债务则被作为非流动负债,即长期债务。项目融资结构中的债务资金基本上是长期性的资金,即使是项目的流动资金,多数情况也是在长期资金框架内的短期资金安排。有的资金形式,如商业银行贷款、辛迪加银团贷款、租赁融资等可以根据项目的需要较灵活地安排债务的期限。1）债务期限还款计划表：长期债务需要根据一个事先确定下来的比较稳定的还款计划表来还本付息。宽限期与利息资本化：对于从建设期开始的项目融资,债务安排中一般还有一定的宽限期。在此期间,贷款的利息可以资本化。建立偿债基金：由于项目融资有限追索的性质,还款需要通过建立一个由贷款银团经理人控制的偿债基金方式来完成。2）债务偿还提前还款：项目融资的借款人通常希望保留提前还款的权利,即在最后还款期限之前偿还全部的债务。这种安排可以为借款人提供较大的融资灵活性,根据金融市场的变化或者项目风险的变化,对债务进行重组,获得成本节约。但是,某些类型的债务资金安排对提前还款有所限制。例如一些债券形式要求至少在一定年限内借款人不能提前还款；采用固定利率的银团贷款,因为银行安排固定利率的成本原因,如果提前还款,借款人可能会被要求承担一定的罚款或分担银行的成本。2）债务偿还无论是公司融资还是项目融资,债务安排都可以根据其依赖于公司(或项目)资产抵押的程度或者依赖于有关外部信用担保的程度而划分为由高到低不同等级的序列。所谓高级债务,是指由全部公司(或项目)资产作为抵押的债务或者是得到相应强有力信用保证的债务；所谓低级债务,是相对于高级债务而言,一般是指无担保的债务。低级债务也称为初级债务和从属性债务。项目融资中的准股本资金就属于这一类型。项目融资中的银团贷款

(或类似性质的债务资金

)是最高级的债务资金形式。这是因为有限追索的性质决定了贷款银团在项目融资中要求拥有最高的债权保证。3）债务序列债权保证是债务资金的提供者最为关心的一个问题。公司融资的债权保证项目融资的债权保证在形式上和内容上都与公司融资有一定程度的区别。公司债务可以分为有债权保证和无债权保证两类。有债权保证的债务多以公司的资产(如工厂设备、房地产、有价证券等)作为抵押,形式比较简单；无债权保证的债务则主要依赖于公司的资信、经营能力等作为保证。4）债权保证项目融资的债权保证——要广泛得多:第一，项目资产作为抵押；第二，对项目现金流量使用与分配的控制；第三，对项目公司银行往来账户的控制；第四，对有关项目的一切重要合同（工程合同、供应合同、销售合同）权益的控制；第五，对项目投资者给予项目的担保或来自第三方给予项目的担保及其权益转让的控制。项目融资中的债权保证是项目信用保证结构需要重点解决的问题。4）债权保证55项目债务资金来源本国资金国外资金国内金融市场政府信贷国外金融市场国际金融市场国外政策性贷款2.项目债务资金的主要来源1)

商业银行贷款商业银行贷款是公司融资和项目融资中最基本和最简单的债务资金形式；商业银行贷款可以由一家银行提供，也可以由几家银行联合提供；可以在国内贷款，也可以在国际金融市场上贷款；贷款形式可以根据借款人的要求来设计，包括定期贷款、建设贷款、流动资金贷款等；按贷款的期限可以将贷款分为短期贷款和中长期贷款。1.定期贷款——对借款人发放的中长期(一般为2~10年)有担保贷款。通常用来购买资本设备或用做营运资金。该贷款通常按协议分期偿还。2.转换贷款——俗称桥梁贷款，是借款人希望得到中长期资金而暂时使用的一种贷款种类，以满足借款人对资金的临时需求。3.抵押贷款——抵押贷款即借款人以某项财产的留置权作为还款抵押而取得的银行贷款。4.运营资金贷款——一般为短期贷款，目的是为了补充借款人运营资金之不足，以保证项目的正常运行。5.双货币贷款——贷款利息与本金分别采取不同币种的货币进行计算和支付。

商业银行贷款的具体类型：2)银团贷款银团贷款又称为辛迪加贷款（SyndicatedLoan），是由获准经营贷款业务的一家或数家银行牵头，多家银行与非银行金融机构参加而组成的银行集团（BankingGroup）采用同一贷款协议，按商定的期限和条件向同一借款人提供融资的贷款方式。国际银团是由不同国家的多家银行组成的银行集团。国际银团贷款是商业银行贷款概念在国际融资实践中的合理延伸。国际上多数大型项目融资案例,因其资金需求规模之大结构之复杂,只有大型跨国银行和金融机构联合组织起来才能承担得起融资的任务。有能力筹集到数额巨大的资金银团贷款市场是国际金融市场中规模最大，竞争最激烈的一个组成部分。在同样的项目风险条件下，只有在这个市场上，才最有可能筹集到数量较大并且成本相对较低的资金。贷款货币的选择余地很大贷款银行的选择范围非常广泛，为借款人提供了方便。在贷款申请过程中，借款人可以根据项目的性质、现金流量的来源及货币种类等因素科学选择融资银行，合理组织项目资金，保证了项目的合理运行。2)银团贷款能够分散风险参与银团贷款的银行通常是国际上具有一定声望和经验的银行，大都能够熟悉和参与复杂项目融资并承担部分信用风险的能力。这在一定程度上分散与降低了项目风险。提款与还款方式都比较灵活因为它无需当地政府的批准，可根据协定的时间和工程建设的需要，随时提取资金。2)银团贷款银团贷款的操作方式：直接参与型：银团内的各个成员银行直接同项目借款人签订贷款协议，按贷款协议所规定的统一条件给项目借款人，贷款的具体发放工作由借贷协议中指定代理行统一管理。间接参与型：由一家牵头银行向项目借款人贷款，然后由该银行将参与贷款权分别转让给其他参与行，参加行按照各自承担的贷款数额贷款给项目借款人，贷款工作由牵头银行负责管理。2)银团贷款直接参与型签订贷款协议参与行贷款发放项目公司（债务人）组织牵头银行偿还贷款间接参与型项目公司（债务人）签订贷款合同提供贷款收回贷款发放贷款偿还贷款任命代理行牵头银行组织参与行案例：国内单笔最大并购银团贷款成功发放2011年11月18日，市场上单笔最大的人民币并购银团贷款成功发放。此笔并购银团贷款由北京银行担任牵头行和代理行，金额达35亿元，用于北京国有资本经营管理中心收购中信建投证券有限责任公司45%股权。在完成股权相关审批、变更等手续后，北京国有资本经营管理中心根据交易进度提取了首笔贷款，金额达31.5亿元。此笔国内最大的并购银团贷款由三家银行承贷，北京银行作为牵头行和代理行，承贷13亿元；参加行中国银行和中国建设银行，各承贷11亿元。为给此次收购交易提供资金保障，北京银行组织银团成员行根据交易程序为北京国有资本经营管理中心量身定制了包括履约保函、财务顾问、并购贷款、银团贷款等多产品的综合金融服务方案。3)出口信贷(1)出口信贷的特点出口信贷属于对外贸易中长期信贷；出口信贷的利率，一般低于市场利率，利差由国家给予补贴；出口信贷的发放与信贷保险结合；国家成立专门的发放出口信贷的机构，制定政策，管理与分配国际信贷资金，特别是中长期信贷资金。（2）出口信贷的主要类型：卖方信贷买方信贷福费廷交易信用安排限额混合信贷3)出口信贷3)出口信贷：卖方信贷卖方信贷(SupplierCredit)就是在大型机械装备或成套设备贸易中，为便于出口商以延期付款方式出卖设备，出口商所在地的银行对出口商提供的信贷。3)出口信贷：买方信贷买方信贷(buyer'scredit)，是出口国银行直接向外国的进口厂商或进口方银行提供的贷款。其附带条件就是贷款必须用于购买债权国的商品，因而起到了促进商品出口的作用，这就是所谓的约束性贷款。买方信贷和卖方信贷的比较买方信贷和卖方信贷都是出口信贷中普遍采用的方式，信贷的提供者都是出国的官方金融机构或商业银行。区别主要有如下几点：1.借款人不同买方信贷:进口商或进口商银行卖方信贷:本国出口商2.信用性质不同卖方信贷:以赊销商品的商业信用为主,银行信用只起补充作用买方信贷:以单纯的银行信用3.风险大小不同买方信贷要比卖方信贷风险小由于银行资本比一般企业资本要雄厚得多，抗风险能力强693)出口信贷：混合信贷混合信贷（MixedCredit）指为扩大本国设备的出口，加强本国设备出口的竞争能力，在出口国银行发放卖方信贷或买方信贷的同时，出口国政府还从预算中提出一笔资金，作为政府贷款或给予部分赠款，连同卖方信贷或买方信贷一并发放，以满足出口商或进口商支付当地费用与设备价款的需要。4)多边金融机构贷款(一)世界银行

(二)亚洲开发银行贷款

(三)政府贷款4)多边金融机构贷款：世界银行世界银行的贷款条件：1)限于会员国，若贷款对象为非会员国的政府时，则该项贷款须由会员国政府、中央银行和世界银行认可的机构进行担保。2)申请贷款的国家确实不能以合理的条件从其他方面取得贷款时，世界银行才考虑发放贷款、参加贷款或提供保证。3)所申请的贷款必须用于确定的工程项目，有助于该国的生产发展与经济增长。4)贷款必须专款专用，并接受世界银行的监督。5)贷款的期限一般较长，最长可达30年。4)

多边金融机构贷款：世界银行世界银行的贷款种类：(1)项目贷款与非项目贷款这是世界银行传统的贷款业务，属于世界银行的一般性贷款。(2)“第三窗口”(TheThirdWindow)贷款这是在传统贷款之外的一种中间贷款，其贷款条件比世界银行的一般性贷款宽松，优惠条件不如国际开发协会贷款。(3)技术协助贷款这种贷款包括两方面：首先是指在许多贷款项目中用于可行性研究、管理或计划的咨询，以及专门培训方面的资金贷款；其次还包括独立的技术援助贷款，即为完全从事技术援助的项目提供的资金贷款。(4)联合贷款(Co-financing)这是世界银行同其他贷款者一起，共同为借款国的项目融资，以缓和世界银行资金有限与发展中会员国不断增长的资金需求之间的矛盾。4)多边金融机构贷款：亚洲开发银行亚行的贷款种类：亚行贷款的具体条件，很多地方与世界银行贷款相类似。具体分普通贷款条件和特别基金贷款条件两种。特别基金贷款，也称亚行软贷款，其资金来源是特别基金。特别基金又分为亚洲开发基金和技术援助特别基金。前者是为人均国民总产值(GNP)低于670美元(1983年价格)的低收入、且偿还能力有限的发展中成员国或地区提供的长期无息贷款；贷款期限长达40年，含10年的宽限期，每年只收1％的手续费。后者是赠款，用于技术援助，资金由技术援助特别基金提供。亚行行长有权批准35万美元以下的技术援助项目。4)多边金融机构贷款：政府贷款政府贷款的形式：(1)赠款与商业贷款混合就是在贷款的资金中，赠款占一定的比例，这部分钱不用还也不用支付利息，剩余部分是商业贷款，商业贷款的条件一般与国际金融市场上的资金条件一样。

(2)软贷款与出口信贷混合就是在整个贷款中，软贷款占一定比例，其余部分是出口信贷。

(3)全部软贷款就是在整个贷款中，软贷款占100%。软贷款是指国家开发银行面向高端客户，贷给国有或国有控股公司和大型企业集团用于项目资本金的贷款。

软贷款作为资本金使用主要用于国家批准建设的基础设施、基础产业和支柱产业的重点建设项目及配套工程。它具有利息低，还款期限长的特点。4)多边金融机构贷款：政府贷款政府贷款的特点：(1)含有一定的捐赠成分，政府贷款不管采用哪种形式，因为其利率低、期限长，所以都含有一定的捐赠成分。(2)贷款期限长，并包含一个较长的宽限期政府贷款的期限一般都在50年，而且一般都包含5～10年宽限期，这是一般商业贷款所没有的。(3)资金有限政府贷款含有捐赠成分的来源主要是该国的财政预算，是国民纳税收入所得。(4)政府贷款可以达到合同总价的100％即可以用政府贷款支付合同总价。(5)手续复杂政府贷款的手续比中长期商业贷款复杂得多，要经过双方政府协定、提出项目、项目评估、确定项目、采购该国设备、签订商务合同、签订贷款协议，并提供项目进度资料等程序。1、定义：债券是指公司依照法律程序发行，承诺按约定的日期支付利息和本金的一种书面债务凭证（又称长期应付票据）。

企业债券与股票同属有价证券，都是企业筹集长期资金的一种重要方式，但二者有明显的不同。包括：筹资性质；责任和风险程度。债券融资是一种直接融资，面向广大社会公众和结构投资者，它对发行企业的资格有严格要求，其发行目的通常是为其大型投资项目一次募集大额长期资本。5)债券融资2、债券筹资的动因债券筹资的期限更长（我国5-10年居多）大多数公司债券的期限在10—30年之间，有的长达100年，甚至还有无限期的公司债券。例如，1996年，包括IBM在内的40多家美国公司均发行了百年债券。而在1985年1月，荷兰航空公司发行过一种固定利率的永久债券。资金成本较低筹资规模大形式灵活，可根据公司需要进行专门的条款设计5)债券融资5)债券融资3、债券的分类是否记名

能否转换

抵押担保

偿还方式

利率浮动

其他特征

记名债券无记名债券转换债券不可转换债券有担保债券无担保债券一次到期债券分次到期债券固定利率债券浮动利率债券收益公司债券附认股权债券附属信用债券4、债券的信用评级穆迪评级Moody标准普尔评级S＆P评级质量含义分类AaaAAA最高质量（违约风险最小）高质量等级AaAA高级质量（违约风险很低）高质量等级AA中上级质量较高等级BaaBbb中级质量较高等级BaBb中下级质量投机债券BB投机级别投机债券CaaCcc可能违约（违约风险很高）低等级债券CaCc高度投机低等级债券CDCD最低质量（违约风险最大）无力清偿债务低等级债券最低等级5)债券融资5、债券价值计算纯贴现债券（零息债券）金边债券（泛指所有中央政府发行的债券，即“国债”。）平息债券—平价、溢价、折价5)债券融资：债券价值计算决定债券价格发行价格高低的因素是：债券面值F票面利率i市场利率R债券期限T基本原理：

金融证券的价值=其预计未来现金流量的现值因此，债券的价值是由其利息和本金的现值所决定的。而利率与现值（例如债券的价值）是呈反向变动的。5)债券融资：债券价值计算平息债券：定期支付利息，到期支付本金。是最常见的债券形式。注：到期本金及各期利息是平息债券支付的现金流年金现值系数5)债券融资：债券价值计算平息债券估值例子：

票面利率i：10%

面值F：$1000

年限t：2年当R=10%时，当R=12%时，当R=8%时，平价发行折价发行溢价发行5)债券融资：结论：当市场要求的报酬率等于（大于、小于）票面利率时，债券应以平价（折价、溢价）发行。当市场要求的报酬率上升时，债券的价格下降；当市场要求的报酬率下降时，债券的价格则上升。市场利率变动方向与债券价格变动方向相反。6)融资租赁租赁融资是指财务公司作为出租人用自筹或借入资金，购进或租入承租人所需的设备，供承租人在约定的期限内使用，承租人分期向出租人支付一定的租赁费的业务活动。6)融资租赁一般单项中小型设备进出口和临时急需的大型设备都不易得到国外延期付款或中长期贷款，有的只能得到部分进出口设备价格的85%资金。如果采用租赁方法就可以全部融资。租赁筹资的方法，并不影响企业的借款能力。融资是企业获得资本化设备既简单又方便的方法。融资租赁是筹资和引进同步进行。用户无需向银行贷款，再委托进出口公司办理购货。因此，减少了环节，缩短了时间。6)融资租赁88经营租赁：指租赁期较短并且在租赁期内承租人有权取消租约，将租赁物退还给出租人的租赁协议。典型的经营租赁包括厂房、土地、轮船、飞机、建筑机械、铁路运输设备等通用性强或易于移动的资产。特征：非公司负债型融资的一个重要来源不作为公司负债列入资产负债表从而为其使用者提供了较大的灵活性6)融资租赁89财务租赁：允许在租赁期结束前将出租资产的所有权转移给承租人，在租赁期结束时承租人可以用一个名义价格购买所租用的资产，租赁期至少占被出租资产经济寿命的75%以上且租赁期内的现值至少等于被出租资产价值的95%的租赁形式。6)融资租赁：财务租赁财务租赁分为直接租赁和杠杆租赁两类。直接租赁906)融资租赁：财务租赁出租人购买资产U公司租赁资产资产制造商出租人1.拥有资产2.不使用资产权益股东债权人承租人（U公司）1.使用资产2.并不拥有资产杠杆租赁6)融资租赁：成本效益分析92租赁、占用资金购置和贷款购置三者的比较6)融资租赁：融资租赁的优点融资租赁在财务安排方面的灵活性：租赁是百分之百的融资；增加投资者运用资金的灵活性；财务租赁在会计安排上有较大的灵活性；租赁有可能安排成为非公司负债型融资。租赁融资在税务安排方面的灵活性；租赁融资在经营安排方面的灵活性。93一、资金成本的概念

资金成本（CostofCapital）是企业为筹集和使用资金付出的代价。包括：用资费用：企业在生产经营、投资过程中因使用资本而付出的费用，如利息等。融资费用：在筹措资金过程中为获取资金而付出的花费，如手续费。

5资金成本资金成本——债务资金成本

—股本资金成本——优先股成本

—普通股成本资金成本：指企业为筹集和使用资金而付出的代价，体现为资金来源所要求的报酬率。从筹资方角度从投资方角度投资的必要收益率（投资收益率至少大于资金成本，才可行）用资费用：变动性资金成本，如利息筹资费用：固定性资金成本，如手续费二、资金成本的形式资金成本的表示

资金成本的绝对值表示－资金成本额C（资金成本额）＝D（每年的用资费用）＋f（每年分摊的融资费用）资金成本的相对值表示－资金成本率用每年用资费用与筹得的资金净额（融资金额与融资费用之差）之间的比率来定义F（融资费用率）＝融资费用/融资金额三、资金成本的意义资金成本是比较融资方式、选择融资方案的依据，是一项财务标准（AFinancialStandard），其意义在于：资金成本是确定筹资总额、比较筹资方式、选择追加筹资方案的依据。资金成本是评价投资项目、比较投资方案和追加投资决策的主要经济标准。资金成本是衡量企业整个经营业绩的基准。个别资金成本--是比较各种融资方式优劣的一个尺度

加权平均资金成本--是项目资金结构决策以及评价融资方案的基本依据

边际资金成本--是比较选择追加融资方案的重要依据四、资金成本的种类（一）个别资金成本的计算1.个别资金成本指各种资金来源的成本对于不同的融资方式和不同的融资渠道所筹集的资金来讲，个别资金成本是不同的。2.根据资金来源不同分为：长期借款成本、债券成本――债务成本优先股成本、普通股成本、留用利润成本――权益成本股票与债务的最主要区别：在于股利是在缴纳所得税后以企业净利润支付的。所以股票的资金成本高于债券。并且当企业破产时，股票的求偿权在债券之后，股东的风险大于债券持有人，所以要求股票的股利大于债务的利息率。(二)债务成本1.长期借款成本按国际惯例，债务的利息允许在所得税前支付。因此，项目实际利息为：利息＊（1－所得税率）债务利息在公司所得税前支付，可起到利息避税收益，有很强的税盾效应。例：长期借款成本的计算＊某项目公司取得长期借款1500万元，年利率10%，期限5年，每年付息一次，到期一次还本。筹措这笔借款的费用率为0.2%，所得税率为33%。长期借款成本率计算如下：2.债券成本＊债券成本中的利息应在税前列支，所以实际利息（即用资成本）为：利息＊（1－所得税率）。债券的融资费用即债券发行费用－－般较高，包括申请发行债券的手续费、债券注册费、印刷费、上市费及推销费等。债券利息按面额（即本金）和票面利率确定，但债券的融资额就按发行价格计算。提示：在实际中，由于债券利率水平通常高于长期借款，同时债券发行费用较多，因此，债券成本一般高于长期借款成本。债券成本计算公式：例：债券成本的计算＊某工程公司发行总面额为4000万元的债券8000张，总价格4500万元，票面利率12%，发行费用占发行价值的5%，公司所得税税率为33%。则该债券成本可计算如下：【例】假定某公司发行面值为500万元的10年期债券，票面利率8%，发行费率5%，发行价格550万元，公司所得税税率为25%，试计算该公司债券的资金成本。如果公司以350万元发行面额为500万元的债券，则资金成本又为多少？【解】（1）以550万元价格发行时的资金成本为：

（2）以350万元价格发行时的资金成本为(三)权益成本1.优先股成本公司发行优先股融资时，需支付发行费用和优先股股利，而优先股股利通常是固定的。测算优先股成本时，优先股融资额就按优先股的发行价格确定。成本计算式如下：例：优先股成本计算＊某工程公司发行优先股总面额为1000万元，总发行价为1250万元，融资费用率为6%，规定年股利率为14%。则优先股成本计算如下：2.普通股资金成本

普通股资金成本属权益融资成本。普通股成本－就是普通股投资的必要报酬率，测算方法－有三种。

①股利折现模型

②资本资产定价模型法

式中，Rf为无风险报酬率；Rm为平均风险股票必要报酬率；β为股票的风险校正系数平均债务成本+风险报酬率=权益资本成本对于非上市公司，采用

基本形式：（1）股利固定政策

（2）股利固定增长率P0：筹资净额股利折现模型例：普通股成本的计算某工程公司发行普通股总价格为5000万元，融资费用率为4%，第一年股利率为12%，以后每年增长5%。普通股成本为：

【例】某一期间证券市场无风险报酬率为11%，平均风险股票必要报酬率为15%，某一股份公司普通股β值为1.15，试计算该普通股的资金成本。解：根据公式得普通股成本或必要报酬率＝无风险报酬率＋风险报酬率债券投资报酬率加股票投资风险报酬率模型根据“风险越大，报酬率要求越高”的原则，从投资者的角度，股本投资的风险高于债券。因此，股本投资的必要报酬率可以在债券利率的基础上再加上股本投资高于债券投资的风险报酬率。留用利润由公司税后净利形成股东将留用利润用于公司而不作为股利取出投资于他处，总是要求得到与普通股等价的报酬。因此留用利润也有成本，不过是一种机会成本。它的成本确定方法与普通股成本基本相同，只是不考虑融资费用（三）留用利润成本

【例】某企业为某建设项目申请银行长期贷款5000万元，年利率为10%，每年计息一次，到期一次还本，贷款管理费及手续费率为0.5%。企业所得税税率为25%，试计算该项目长期借款的资金成本。

解：根据公式，该项目长期借款的资金成本为：练习题

【例】假定某公司发行面值为100万元的10年期债券，票面利率8%，发行费率5%，发行价格120万元，公司所得税税率为25%，试计算该公司债券的资金成本。如果公司以85万元发行面额为100万元的债券，则资金成本又为什么？解：①根据公式，以120万元价格发行时的资金成本为②以85万元价格发行时的资金成本为

【例】某公司为某项目发行优先股股票，票面额按正常市价计算为200万元，筹资费率为4%，股息年利率为14%，试求其资金成本。解：根据公式得

【例】某公司发行普通股正常市价为300万元，筹资费率为4%，第一年的股利率为10%，以后每年增长5%，试求其资金成本。解：根据公式得

【例】某一期间证券市场无风险报酬率为11%，平均风险股票必要报酬率为15%，某一股份公司普通股β值为1.15，试计算该普通股的资金成本。解：根据公式得(四)加权平均资金成本是指项目全部长期资金的总成本，通常是以各种资金占全部资金的比重为权数，对个别资金成本进行加权平均确定，也称为综合资金成本。

式中：

KWACC——加权平均资金成本；

Ki——第i种资金来源的资金成本；

Wi——第i种资金来源所占的比重。例：某项目公司共有长期资金（账面价值）10000万元，其中长期借款1500万元、债券2000万元，优先股1000万元、普通股3000万元、留用利润2500万元，其中成本分别为5%、6%、10%、14%、15%。

解：该公司的加权平均资金成本可分两步分别计算如下：长期借款：Wt＝1500/10000=0.15债券：Wb＝2000/10000=0.20优先股：Wp＝1000/10000=0.10普通股：Wc＝3000/10000=0.30留用利润：Wr＝2500/10000=0.25加权平均资金成本：Kw=5%×0.15＋6%×0.20＋10%×0.10＋14%×0.30＋15%×0.25＝10.85%计算过程(五)边际资金成本边际资金成本＊是项目公司追加融资的成本。注意项目追加融资，有时可能采取某种融资方式。但如所筹资金数额较大，需通过多种上融资方式的组合来实现，这时，边际资金成本需按加权平均法来计算。追加融资额确定的边际成本计算追加融资额不确定的边际资金成本计算例一：追加融资额确定的边际成本计算＊

－计算示例某公司目标资金结构为：债务0.2、优先股0.05、普通股权益（包括普通股和留存收益）0.75。现拟追加融资3000万元，仍按此资金结构来筹资。个别资金成本预计分别为债务5%，优先股11.5%，普通股权益14.5%。按加权平均法计算追加融资3000万元的边际资金成本追加融资额确定的边际成本计算＊

－追加融资3000万元的边际资金成本计算如下表解：资金种类目标资金结构（W）追加筹资（市场价值）个别资金成本（%）（K）加权平均边际资金成本（%）债务0.26005%1.500优先股0.0515011.5%0.575普通股权益0.75225014.5%10.875合计13000――12.95例二：追加融资额不确定的边际资金成本计算

－计算示例计算示例某项目公司目前拥有长期资本10000万元，其中长期债务2000万元，优先股500万元，普通股权益7500万元。为了适应扩大投资的需要，公司准备筹措新资。测算建立追加融资的边际资本成本率。解：可按下列五个步骤进行：第一步：确定目标资本结构要求：在今后增资时要保持公司目前的资本结构长期债务：2000/10000＝0.2优先股：500/10000＝0.05普通股：7500/10000＝0.75第二步：测算各种资金的成本率资本种类目标资本结构追加融资数额范围（元）个别资本成本率（%）长期债务0.210000以下10000－4000040000以上678优先股0.052500以下2500以上1012普通股权益0.7522500以下22500－7500075000以上141516第三步：测算融资总额分界点

根据公司目标资金结构和各种资金的成本率变动的分界点测算资本种类个别资本成本率（%）各种资金融资范围（元）融资总额分界点（元）融资总额范围（元）长期债务67810000以下10000－4000040000以上1000/0.2＝5000040000/0.2＝20000050000以下50000－200000200000以上优先股10122500以下2500以上2500/0.05＝5000050000以下50000以上普通股权下22500－7500075000以上22500/0.75＝3000075000/0.75＝10000030000以下30000－100000100000以上第四步：测算边际资金成本率序号融资总额范围资金种类目标资金结构（%）个别资金成本率（%）边际资金成本率（%）130000以内长期债务优先股普通股权益0.200.050.75610141.200.5010.50第一个融资总额范围的边际资金成本率＝12.20%230000－50000长期债务优先股普通股权益0.200.050.75610151.200.5011.25第二个融资总额范围的边际资金成本率＝12.95%350000－100000长期债务优先股普通股权益0.200.050.75712151.400.6011.25第三个融资总额范围的边际资金成本率＝13.25%第四步：测算边际资金成本率（续表）序号融资总额范围资金种类目标资金结构（%）个别资金成本率（%）边际资金成本率（%）4100000－200000长期债务优先股普通股权益0.200.050.75712161.400.6012.00第四个融资总额范围的边际资金成本率＝14.00%5200000以上长期债务优先股普通股权益0.200.050.75812161.600.6012.00第五个融资总额范围的边际资金成本率＝14.20%第五步：选择有利的投资及融资机会根据上步的计算结果：融资总额在30000以内的边际资金成本率＝12.20%融资总额在30000－50000的边际资金成本率＝12.95%融资总额在50000－100000的边际资金成本率＝13.25%融资总额在100000－200000的边际资金成本率＝14.00%融资总额在200000以上的边际资金成本率＝14.20%根据上述各个融资方案的融资总量、边际资本成本率及其预计的边际投资报酬率的比较，判断及选择有利的投资及融资机会如果仅以边际资金成本率为评判指标的话，那么我们选择边际资金成本最低的，即第一个融资方案。1.最佳资金结构＊不同的资金结构会给项目带来不同的经济后果。适当利用负债，可以降低项目资金成本，但当项目负债比率太高时，也会带来较大的财务风险。最佳资金结构是指在适度财务风险条件下，使其预期的加权平均资金成本率最低，同时使其收益及项目价值最大的资金结构。2.最佳资金结构的确定方法－定量方法＊每股利润分析法比较资金成本法6最佳资金结构概述息税前每股利润分析法（EBIT-EPS方法）是利用每股利润无差别点来进行资金结构方案的决策通过比较相同息税前利润情况下的每股利润值大小，来选择最佳的融资方案。EBIT（EarningsBeforeInterestandTaxes）为息税前利润，EPS（EarningsPerShare）为每股收益。（1）含义：每股收益无差别点指每股收益(EPS)不受融资方式影响的息税前利润EBIT。根据每股收益无差别点，可以判断在各个EBIT水平下，应当采取何种资本结构。（2）决策标准——每股收益（EPS）最大的筹资方式为最优。每股利润无差别点

公式：EBIT—息税前利润平衡点，I1、I2—长期债务年利息，dps1、dps2—优先股年股利，N1、N2—普通股股数，T—所得税率。当实际EBIT>EBIT时，应采用增加负债筹资方式；当实际EBIT<EBIT时，应采用增加所有者权益筹资方式；EBIT-EPS方法示意图已知某公司当前资金结构如下：

因生产发展需要，公司年初准备再筹资2500万元，现有两个方案可供选择：甲方案为增加发行1000万股普通股，每股市价2.5元；乙方案为按面值发行每年年末付息、票面利率为10%的公司债券2500万元。假定股票与债券的发行费用均可忽略不计；适用的所得税率为33%。筹资方式金额（万元）长期债券（年利率8%）1000普通股（面值1元）4500留存收益2000合计7500普通股股数（N）4500万股要求：（1）计算两种筹资方案下每股利润无差别点的息税前利润。（2）如果公司预计息税前利润为1200万元，指出该公司应采用的筹资方案。（3）如果公司预计息税前利润为1600万元，指出该公司应采用的筹资方案。项目的资金结构金额：万元筹资方式金额（万元）若增发普通股若增发公司债券长期债券（年利率8%）100010001000+2500普通股