配网投资机会凸显-电力设备行业2013年年度策略v4

配网投资机会凸显

——2013年电力设备行业投资策略2013年11月雒风超目录2012年行业回顾2013年投资策略重点推荐公司22012年电力设备板块市场表现截至12月7日，电力设备板块指数下跌24.9%，跌幅列中信一级行业第二位；同期上证综指下跌6.6%，电力设备板块的超额收益率为-18.3%，大幅跑输大盘.电力设备各子板块走势都较弱，其中，发电设备和新能源设备跌幅均超过30%，输配电设备跌幅约为20%。在三级行业分类中，配电一次设备和二次设备跌幅都在20%以内，表现相对较好；新能源设备中的光伏和风电板块分别下跌37.4%和28.3%。32012年电力设备子行业涨跌幅2012年电力设备行业市场表现2012年电力建设情况用电需求放缓，电源投资与去年基本持平。

今年1-10月份全社会用电量增速4.9%，社会用电需增速求明显降低；同时火电机组利用小时数显著下降，电源投资的必要性下降。今年传统电源投资与去年基本持平。1-10月份电源工程建设投资完成2676亿元，同比增长-3.1%；水电火电分别新开工814万千瓦、1515万千瓦，与去年基本持平。42012年电力建设情况电网投资增速维持低位，行业整体低迷，配网和二次设备相对较好。

今年1-10月份，电网基本建设投资完成2777亿元，同比增长7.9%；电网公司全年计划完成基本建设投资3753亿元，同比增长1.9%。电网投资增速保持在较低水平。重两头，轻中间，主干网投资下滑。国网将特高压和配电网作为“十二五”期间的工作重点，同时主干网的投资力度有所下降。对应于国网的工作思路，今年前五批集中招标中220KV电压等级的变压器同比下降5.4%，110（66）KV变压器同比增长19.2%，66KV以上变压器投资合计下降1.2%；高压一次设备景气度不高。特高压交流推进受阻。由于受到一定阻力，今年特高压交流只有3条线路获准开展前期工作，慢于国网推动4条线路通过核准的计划。配网投资增速高于全网增速。配网建设是国网工作重点之一，同时受到政府和电网两方面的大力支持。今年前三季度国网和南网实现配网投资1132亿元，同比增长13%，高于电网整体投资增速。智能电网顺利推进。今年智能电网建设开始全面推进，各环节进展顺利。受益于智能电网建设带来的市场容量增长，二次设备公司的调度、变电站监控和保护、配网自动化、智能用电等业务同比都有明显增长。52012年电力建设情况风电投资下滑，产能严重过剩。由于受到下游并网问题的影响，风电投资今年呈下滑趋势，1-10月份风电投资415亿元，新开工558万千瓦，同比分别下降24.6%、30.0%。同时风机整机及部件产能严重过剩，而且过剩产能难以退出，因此风电板块表现疲弱。光伏遭遇双反，行业经历严冬。去年以来，欧洲各国光伏补贴下调，政策多变，光伏需求受到较大影响；同时国内产能严重过剩，导致从去年以来光伏产品价格持续下降；今年的欧洲和美国市场均对中国光伏产品进行双反调查，需求进一步萎缩，行业雪上加霜；以光伏组件为例，目前的价格比年初下降30.7%。6光伏产品价格走势2013年投资策略电网投资总量难有增长，应寻找结构性机会。主干网建设已基本完成，社会用电量增速下降，预计电网建设投资在整个“十二五”期间增长缓慢，行业投资以把握结构性机会为主。投资机会将来自于电网中尚有建设空间的部分、产业政策支持的子行业、以及符合未来几年社会和经济发展趋势的子行业。重点子行业投资机会判断：特高压交流不确定性较大，投资需相机择时。智能电网建设已全面开展，二次设备以稳健为主调。配电网投资机会凸显：配网自动化市场将现高速增长，中压一次设备保持景气7电网投资增长缓慢电网投资增长缓慢，预计“十二五”期间每年5%左右。

GDP增速下台阶，社会用电增速下降，电网扩容需求减弱。输电主干网建设已基本完成，基建规模下台阶。8特高压交流不确定性大，需相机择时特高压交流总体规划：“三横三纵一环网”。

争议较大，建设进展低于预期。

特高压交流受到一些电力专家的联名抵制，争议主要集中在安全性和经济性上。

国家对特高压交流态度审慎，目前保持建成一条批一条的进度，所有线路均不跨区。交流建设进度慢于国网规划，目前只建成一条示范线路，在建一条线路。

国网2012年年初计划推动四条线路的核准，到目前为止有三条获准开展前期工作。9判断：特高压交流不确定性较大，需相机择时。

国家电网是特高压交流建设的主要推手，国网的变动会对特高压的预期产生影响。

新线路的核准是实质性利好，三条获准开展前期工作的线路可能会在一年内获批。

重点标的：平高电气

每个站需要约7-10间隔GIS，每间隔订单额约为1.1亿元，公司的市场份额约为40%；则每条线路可为公司带来约15亿元的订单。按照净利率为15%计算，则每条线路可增加净利润1.92亿元；假设分两年交付，则每年的EPS增加0.12元。

10特高压交流不确定性大，需相机择时表1：特高压交流GIS中标情况总间隔数平高电气中国西电新东北电气晋东南-荆门6222晋东南-荆门扩建工程9333淮南-上海南线3314910合计48191415二次设备：智能电网全面推进，板块以稳健为主调智能调度：网省调进展迅速，调控一体化为地调市场带来高速增长

网省调层面，智能调度系统建设2+15省已完成，10省在建，预计明年全部完工。国电南瑞（600406）的调度业务受益于网省调项目的大量交付，今明两年将有大量收入确认。地调层面，调控一体化已逐步开展，规划2-3年内完成，13-14年将是建设高峰。调控一体化的开展为地调市场带来的额外增量与原有市场规模相当，主营地调业务的积成电子（002339）的相关业务将有高速增长。

行业评级：推荐。敏感标的：国电南瑞、积成电子、东方电子智能变电站：智能站建设顺利进行，智能化比例有望进一步提高2012年国网集中招标中智能站占一半以上。根据国网规划，智能站比例有望进一步提高，预计板块能保持15%-20%的增长。

国网今年第六批招标中将中标规则改为最低价中标，为板块盈利能力带来不确定性。行业评级：推荐。敏感标的：四方股份、国电南瑞、许继电气、国电南自、积成电子112012年智能变电站设备在招标中比例2011年智能变电站设备在招标中比例二次设备：智能电网全面推进，板块以稳健为主调智能配电：由试点转向推广，市场将现高速增长4+19试点完成，已共有50个左右的城市开展了配电自动化建设。

预计明年开始向全国各城市推广，配电自动化主站和终端设备均将出现高速增长。

（后面配电子板块部分有详细分析）

行业评级：推荐。敏感标的：许继电气、国电南瑞、积成电子智能用电：按计划进行，智能电表招标规模还可维持一年

国网计划2011-2014年分别安装5500/5500/5500/2200只电能表，至2014年实现用电信息采集系统全覆盖。2012年国网集中采购智能电表5865万只，数量略超计划；采集器/集中器/专变采集终端招标开始放量。

智能用电建设符合国网规划，预计智能电表招标规模还可维持一年，2014年出现滑坡；采集器/集中器/专变采集终端景气度可多延续一年。

行业评级：回避。敏感标的：积成电子、新联电子、科陆电子、林洋电子

12配电设备：投资机会值得看好投资逻辑：配网是电网保持投资规模的最佳选择.相对电网的其他板块，配网既有投资空间，又受到国家政策支持。电网要保持投资规模，配网是最佳的选择方向。国家电网将配网建设与特高压并列作为“十二五”工作重点。

历史欠账较多，相对其他板块有更大的建设空间。

目前电网的建设现状是：1.输电主干网已基本完成，建设空间已经不大。2.作为工作重点之一的特高压交流审批受阻。3.智能电网推进顺利，但主要是二次设备，规模相对较小。与此同时，配网在历史上投资比例较小，基础设施薄弱，历史欠账很多，存在较大的升级改造空间。

配网升级改造符合全社会利益，受到政府的支持。城农网升级改造直接提升用户用电体验，符合全民利益，也有助于提高国网的社会声誉。

与对待特高压的态度不同，政府对配网建设持积极态度。“十五”和“十一五”期间国家已经对农网和城市配电网进行过改造，改善了城乡供电的可靠性；国家从2010年下半年开始要求进行新一轮的农网升级改造，改造为期三年，预计总投资近2000亿元。

13国内外发输配环节投资比例对比（2010）配网自动化配网自动化系统的组成：主站+终端

大城市的配电自动化系统一般分数期进行。第一期建成主站系统，部分城区覆盖终端；其他城区在后续的建设中陆续覆盖终端并接入主站。国网规划：优先在31个重点城市核心区开展配电自动化与配网调控一体化系统建设，之后在具备条件的地级市核心区逐步推广应用。建设进展：已经分两批在23个城市核心城区完成试点工作，到目前为止，已经启动配网自动化建设的约有50个城市。预计未来3年在全国地级市以及用电量较大的县全面推广，至“十二五”末有250个城市开展配网自动化建设。

14通信网配电主站配电子站通信网FTUFTUFTU柱上开关重要配变柱上开关环网柜环网柜柱上开关配电子站通信网DTUFTUDTU简易型配电自动化区域DTU开闭所实用型配电自动化系统的结构：配网自动化市场空间

主站：主站为定制产品，根据功能要求的不同价格差别很大，在23个试点工程中主站系统一般在几千万元的数量级。我们预计未来3年内新增200个地级市完成主站建设，按平均每个主站1200万元估算，则主站的市场容量约为24亿元，平均每年8亿元。

终端：每台FTU约2万元，DTU3-4万元，TTU5-6千元，每个城市根据建设规模的不同需要几千至上万台终端。按照未来3年250个城市启动配网自动化建设，平均每个城市新增1000台终端，每个终端2万元粗略估算，未来3年配电终端市场容量约为50亿元，平均每年17亿元。由于城市配网分期建设，时间跨度3-5年，因此配电终端市场的增长比主站更有持续性。竞争情况

主站：国电南瑞、许继电气、积成电子

国电南瑞的市场份额在一半以上；许继电气在国网的帮助下得到了山东省全省的配电自动化市场；积成电子的份额约为15%。

终端：试点过程中，积成电子的市占率曾到过50%以上。目前市场参与者约有二三十家，每次招标中约有五六家中标；潜在的进入者较多，未来竞争激烈，预计市场扩大后龙头公司的市场份额不会超过15%。

配电终端是非定制产品，未来可能会由国网集中招标；在这种情形下，优势企业的份额会提升，但是价格和毛利率会降低。

行业评级：推荐重点公司：许继电气、积成电子、国电南瑞

15配电一次设备——中压开关柜开关柜：配网主要一次设备之一，主要用于电网中110KV及以下的变电站、大型工矿企业，少量用于房地产，市场规模约为500亿元。改造需求维持行业景气：从去年开始国网即加大配网设备改造更新的力度，部分省市的改造更新需求占到电网侧市场的一半以上；由于历史欠账较多，预计改造需求将使行业在2013年仍然维持较高景气度。今年前三季度配网投资增速13%，预计明年配网投资增速将维持15%左右，开关柜行业增速与配网投资增速相同。竞争结构及变化趋势

开关柜企业有成百上千家，市场非常分散，同时地域性很强。

近一两年国家电网大力清理地方电网公司下依附的“三产”，并逐步将10KV以上的配网设备招标权收归总部；开关柜行业的集中度将有明显提升。资质齐全、产品先进、电网客户占比高、已建立市场优势的公司的市占率有进一步提高的空间。行业评级：推荐重点公司：森源电气、鑫龙电器；北京科锐

16配电一次设备——非晶合金变压器非晶合金变压器是真正有效的节能设备。

相比配网中大量存在的S9和节能型S11和S13硅钢变压器，非晶合金变压器的空载损耗分别是其22%、27%和65%左右。国家电网和政府支持非晶变压器的使用

国家电网明确了使用非晶变压器的要求：“2011年，农村和纯居民供电配电变压器优先采用调容变压器（不低于10%）和非晶合金变压器（不低于15%），2011年后，新型节能变压器的使用比例以每年5%的速度逐年递增。非晶合金变压器每年每省达到1000台以上，其中国产带材非晶合金变压器不低于50%。财政部今年11月份发布《节能产品惠民工程高效节能配电变压器推广实施细则》，拟在2012.11-2013.10对节能型变压器进行补贴。

高效节能变压器推广财政补贴标准：

17产品类型能效水平铁芯材料补贴标准（元/kVA）油浸式能效1级非晶合金30电工钢带20能效2级非晶合金4电工钢带10干式能效1级非晶合金40电工钢带25能效2级非晶合金6电工钢带15配电一次设备——非晶合金变压器推广现状：

今年由于国产非晶带材的稳定性不达预期，非晶变压器的推广受到了一定影响，非晶变市场并没有出现预期中的爆发式增长。

目前国产非晶带材技术已经成熟，置信电气使用国产带材生产的产品已经实现批量生产和销售。我们预计2013年非晶变市场容量将达到90亿元以上，是2011年的3倍以上。竞争分析：

国网大力推广之前，非晶变压器主要由置信电气等个别公司依靠自己的销售力量进行推广，江浙沪、山西、福建等部分省市是主要的市场；置信电气占有50%以上的市场。

国网制订推广计划之后，各地配电变压器公司纷纷进入这一市场，竞争日趋激烈，毛利率下滑到和硅钢变压器相当的水平。

市场上涌现的大批新进入者技术积累不足，产品往往有质量不稳定等问题，国家电网正在制定相关标准进行规范；此外，未来国网可能会对非晶变压器进行几种招标；技术和产品质量过硬，具有国网背景的公司将充分受益于市场的爆发。行业评级：推荐。重点公司：置信电气、北京科锐

18重点公司：积成电子投资要点：

积成电子是国内技术领先的电力自动化设备供应商。2011年公司营收5.5亿元，净利润0.63亿元。公司的主营业务包括配用电自动化、电网调度自动化、变电站自动化、公用事业自动化和发电厂自动化，前四项业务分别占2011年营业收入的33%、23%、19%、15%。

调度自动化业务受益于“大运行”建设，收入将有高速增长。“大运行”要求地调系统在2-3年内实现调控一体化，带来的新增市场与原有市场规模相当。积成电子在该市场中的份额约为30%，预计该业务2012-2014年的增速为30%、55%、20%。

大规模的配电自动化建设一触即发，公司在主站和终端市场均为领军企业之一。预计未来3年在全国地级市以及用电量较大的县全面推广，至“十二五”末有250个城市开展配网自动化建设，带来的主站和终端需求分别为平均每年8亿元和17亿元；预计公司在两个市场中的份额均保持15%左右，则该业务2013年可以实现翻倍增长。

公用事业自动化将有高速增长。该业务包括智能燃气和智慧水务两部分，天然气的迅猛发展和燃气表智能化为智能燃气表和燃气管理系统带来高速增长空间，根据规划测算，智能燃气表在十二五期间的年复合增长率可达37%。预计公司该项业务将保持30%左右的平均增速。

盈利预测与估值：我们预计公司2012-2014年的EPS分别为0.45元、0.66元、0.80元，对应的PE分别为28倍、19倍、16倍，给予“买入”评级。

19重点公司：许继电气投资要点：

许继电气是国家电网旗下的大型电力装备制造企业。公司的主营业务包括配网自动化、直流设备、变电站监控保护、电厂保护、智能一次设备、智能电表、EMS加工服务、工业和交通供用电设备等，其中前三项业务分别约占2012年中期收入的35%、16%和14%。2012年1-6月公司营业收入24.7亿元，净利润1.8亿元，同比分别增长80%和64%。

配网自动化正处于全面推广初期，公司是两巨头之一。配网自动化市场处于推广初期，2012年约有30个地市级城市开展配网自动化建设，预计三年内会在三四线城市普及。许继电气是行业内的两大巨头之一，在国网推动下，许继取得了整个山东省的配电自动化市场。在山东省后续订单和配网自动化向三四线城市推广的推动下，预计公司配网业务将保持持续增长。

特高压直流建设为直流业务带来高速增长。公司从事直流控制保护设备和直流场设备的生产，其中在特高压直流控制保护市场约占50%的市场份额。按照规划，国网和南网将在1-2年内开工建设9条特高压直流线路，每条线路将为公司带来1-2亿元的直流控制保护订单，为集团带来约10亿元的直流场设备总包订单。预计公司的直流设备业务在2012年和2013年的收入分别为7亿和15.5亿元，增速分别为511%和121%。

变电站监控保护业务受益于智能变电站建设。智能变电站建设持续推进，预计两年内行业将保持20%-30%的增长。公司在行业内的市场份额稳定在15%左右，预计该业务将与行业保持同步，保持20%-30%的增速。

盈利预测与评级：我们预计公司2012-2014年的EPS为0.57元、0.81元、0.84元，对应的PE分别为31倍、22倍、21倍，给予“增持”评级。20重点公司：置信电气投资要点：

非晶合金变压器市场将有大幅增长。非晶变压器是真正有效的节能设备，国家电网已经明确计划大范围推广使用，财政部也于近期出台补贴政策支持。目前国产非晶带材性能已趋稳定，预计2013年非晶变压器市场将达到90亿元，是2011年的3倍以上。

置信电气是非晶变压器行业的龙头。公司经营非晶变压器业务15年，是国内最早大量生产非晶变压器的企业。公司技术积淀深厚，经过推广初期的乱战，其产品质量优势一定会反映在市场份额和毛利率上。

国网控股将成为公司的长期竞争优势。国网电科院将通过以资产认购股份的方式取得上市公司25.34%的股权，成为其控股股东。公司将在国网支持下进军全国市场。目前重组方案只待证监会核准。

盈利预测与投资建议：考虑重组后新增的硅钢变压器业务，公司2012-2014年的EPS为0.31、0.63元、0.90元，对应动态PE分别为42倍、21倍、15倍，给予“增持”评级。

风险提示：国家电网对非晶变压器投资不达预期；地方保护主义对公司产品进入其他省份的阻力超出预期。21重点公司：国电南瑞投资要点：

公司是电网二次设备的龙头企业。公司主营电网二次设备，由国家电网实际控制，是调度自动化、变电站监控、配电自动化等领域的绝对龙头或主要市场参与者；公司和所属集团在业内历史悠久，品牌享有盛誉。

公司全面受益于智能电网建设，业绩增长确定。国家电网计划在“十二五”期间投资2800多亿元用于智能电网建设。公司作为主要的实施平台，在大多数环节有对应的业务，并在其中扮演绝对龙头或主要玩家的角色。智能电网建设带来的丰厚订单确保公司两年内增长无忧。

国网背景、雄厚的技术实力、正确的战略和优秀的管理造就公司的竞争优势。公司背靠国网电科院，技术底蕴深厚，研发能力强。公司在智能电网技术的开发和同源技术的拓展上均领先于同行，战略积极进取，方向准确。公司管理效率高，期间费用率大幅低于同行。

盈利预测与投资建议：不考虑资产注入的情况下，我们预测公司2012-2014年的EPS分别为0.67元、0.85元和1.00元，对应PE分别为23倍、18倍、15倍，给予“增持”评级

风险提示：国网高层变动对电网投资和公司地位造成的不确定性22重点公司：平高电气投资要点:

平高电气是由国家电网控制的高压开关龙头企业。公司主营110KV及以上的GIS、断路器、隔离开关和接地开关等高压开关设备，其中GIS占2011年营业收入的76%。公司是我国三大开关基地之一，在各产品的细分市场中均为主要的参与者。公司2011年收入25.3亿元，净利润0.17亿元。

平高电气是特高压交流建设的敏感标的。公司是三家特高压GIS供应商之一，市场份额约为40%。每条特高压交流线路开工可带来30-40亿元的GIS需求，按现有市场份额和15%的净利率，每条线可为公司增加净利润约2亿元。近期有三条特高压线路获准开展前期工作，业内预期其中1-2条线路在一年内可以获得发改委核准。预计未来特高压交流将以每年1-2条的速度推进。110KV-800KV高压开关整体平淡。“十二五”期间电网投资增速较低，主干网投资力度减小，导致行业整体平淡。预计公司中除特高压以外的各项业务将与行业同步，保持走平或略有增长的趋势。

公司毛利率有望好转。公司的毛利率在行业内处于较低水平。公司新领导去年上任后大力强化成本利润观念，牵头优化产品设计，细化考核，预计公司毛利率将有逐步改善。

盈利预测与评级：我们预计公司2012-2014年的EPS分别为0.16元、0.41元、0.51元，对应的PE分别为47倍、18倍、14倍，给予“增持”评级。2324投资评级说明行业评级报告发布日后的12个月内行业股票指数的涨跌幅度相对同期上证综指/深圳成指的涨跌幅为基准,投资建议的标准为：推荐：相对表现优于市场中性：相对表现与市场持平回避：相对表现弱于市场公司评级报告发布日后的12个月内公司的涨跌幅度相对同期上证综指/深圳成指的涨跌幅为基准,投资建议的评级标准为：买入：相对大盘涨幅大于15%增持：相对大盘涨幅在5%～15%之间中性：相对大盘涨幅在-5%～5%之间减持：相对大盘涨幅小于-5%机构客户部联系方式上海市浦东新区民生路1199弄证大五道口广场1号楼21层邮编：200135传真京市西城区武定侯街2号泰康