胡晓鹏-全球经济形势报告

1全球经济走势与中国经济形势研判胡晓鹏(上海社会科学院部门所，研究员，博导)2一、全球经济运行走势分析3〔一〕结构变迁：全球经济从平衡到失衡美国和欧洲等发达经济体“金砖四国”等新兴经济体产品出口外汇流入盈余流出过度消费、金融虚拟过度储蓄、出口依赖发达经济体的主导特征4〔二〕自食恶果：全球经济面临失业与衰退的双重困局1922年以来全球经济增长率的变动态势2021年8月，美国主权信用评级首遭下调、欧债危机蔓延升级，全球经济体复苏步伐受阻。5〔三〕雪上加霜：通货膨胀压力剧增为刺激经济，财政紧张的兴旺经济体不断推出宽松货币政策，但政策刺激边际效用递减，同时引致全球流动性泛滥，加之新兴经济体前期的积极财政政策，引起较大的通胀压力。主要经济体物价变动情况全球M2〔流动性〕与黄金价格6〔四〕人为阻碍：贸易保护主义加强由于全球经济前景的不确定性增加，未来世界贸易的下行趋势仍须关注。IMF预测，2021年世界货物贸易量〔进口与出口的平均〕增长率将由2021年的14.1%放慢到8.4%，2021年将继续减慢为5.8%。自2021年10月以来各国采取的贸易限制或潜在贸易限制措施有674项，仅有19%的贸易限制措施被取消。全球贸易预警组织〔GTA〕在2021年7月发布的报告称，贸易保护主义势头正在上升，近半年多来，全球已实施194项保护主义措施，其中80%来自二十国集团〔G20〕国家。波罗地海干散指数〔BDI〕BDI在10年2月初达26年新低，显示商品贸易活动缺乏，运力过剩。G20成员采取的贸易限制措施情况7〔五〕风险再燃：伊朗局势与油价高企2021年以来，国际油价一路上涨，创自去年5月份以来9个月新高；伊朗是世界第4大产油国，欧佩克第二大石油出口国，控制着通往世界油库――波斯湾的唯一通道霍尔木兹海峡。紧张的地缘政治局势引发了市场对中东地区石油供给能力的担忧；近期国际油价走势国际原油价格年均走势8〔六〕政策操作：自保以求稳定美国——坚持宽松〔QE1、QE2、QE3、扭曲操作等〕日本——海啸后注资市场欧洲——加息控制通胀加拿大、澳大利亚——基准利率维持不变，立防债务危机中国——从宽松到紧缩，再到定向宽松9〔七〕总体评价前期全球经济的复诉来自各国的政府性刺激，刺激过后，经济内生的增长动力依旧枯竭，全球经济复苏进程仍将持续；许多国家开始面临经济增长、扩大就业和通货膨胀的难题，且在短时间内难以改善。欧债、美债、战争冲突以及自然灾害的频繁发生，促使各国力求自保；一方面来自兴旺国家的贸易保护力度不断加强，另一方面来自美国的扭曲操作、QE3等操作手段的影响加大，加之短期油价攀升趋势加强，未来全球经济走势的不确定性更大。短期来看，2021年是全球的政治大年，有58个国家将在本年度进行换届大选。国内政党的角逐引发地缘政治因素加强。新兴经济体继续引领全球增长，但增长势头有所减弱，原因是通货膨胀压力比较大，所实施的“逆周期〞政策将影响经济增长。如巴西印度经济增长率为7.8%，俄罗斯增长4.3%，巴西增长3.8%，都较上年显著回落。10附图继美债危机发生之后，权威机构纷纷下调经济预测数据：11二、欧美债务危机的影响机理12〔一〕为什么说欧美危机是又一波?问题内容问题资产更庞大2009年4月，次贷危机最严峻时所涉及的有毒资产大约是1.5万亿美元。目前仅“欧猪五国”所涉及的主权债务余额约为2.47万亿欧元，规模是次贷两倍有余，并且恶化趋势和违约风险积累得更快。解决问题的政治意愿更淡薄目前,仅德法持有的债务就超过1万亿欧元，但德法等目前达成的救助方案，在银行提取减值准备、充实资本以及筹措金融稳定机制基金等细节方面，均悬而未决。全球救助的财政能力衰减次贷危机至今，全球主要国家能采取的经济刺激方案大体都采取了，这导致全球经济体财政赤字占全球产出的比重上升了约15个百分点，再采用大力度的财政政策，已很不现实。货币政策也受限次贷危机时，全球并无通胀威胁因此低利率软汇率政策大行其道。近3年来，各国中央银行实施刺激政策，面对通胀压力加大.。新兴国家承托能力不足以金砖国家为代表的新兴国家经济增长强劲，新兴经济体占全球产出可能超过50%。但金砖国家的经济增长质量、人口素质和政府治理，处于全面的下风。全球袖手旁观美国自身难保，很难再现次贷危机时的景象，全球贸易保护主义抬头；目标多元难以抉择在削减财政赤字和容忍失业率上升甚至社会动荡之间进行抉择，在加息防通胀和减息保增长之间作出艰难权衡。13〔二〕美国债务危机规模2021年8月5日，标准普尔公司宣布下调美国主权信用评级，这是美国首次失去AAA评级，继而引发全球金融市场剧烈波动。美债问题实质是兴旺经济体一系列主权债务问题的延续。它的背景是国际金融危机，它的前景可能是双底衰退。欧美主权债务风险上升将拖累全球经济开展。14〔三〕债务危机是如何形成的？*欧洲2021年前用于养老、健康、长期医疗等费用占GDP0.5%。老龄化次贷危机银行危机信用经济衰退收入减少债务危机财政扩张购买有毒资产回收流动性*次贷危机时，美国政府购置银行有毒资产约1.4万亿美元，导致流动性泛滥，为此发行债券回收，即解救银行，也不致通胀，还因扩大美元供给，提高出口竞争力加强。15〔四〕债务危机对美国的影响？统计数据显示，8月上半月全球股市的市值缩水4万亿美元；伴随着经济状况的不稳定，石油等大宗商品价格波动增加。债务危机中长期国债利率上升60-70点政府借款成本年增1000亿$抑制投资削减政府开支低增长高失业市场借贷成本提高基准利率其他金融工具风险评估提高降级金融市场波动

据估计，美国国债收益率每上升50个基点，美国经济增长将下降0.4%16〔五〕债务危机对中国〔世界〕的影响？美国政府总负债约14.3万亿美元，至少30%以上由境外投资者持有。其中，中国的大陆地区持有1.16万亿美元，占总额的8.1%；台湾地区持有1534亿美元，占总额的1.1%；香港地区持有1219亿美元，占总额的0.9%。美国国债信用评级下调会让包括中国在内的投资者面临资产贬值的损失。资本外逃量化宽松通货膨胀美圆贬值中国出口大宗商品价格中国责任评级降低资产贬值美国债务危机17美国QE3会实施吗？2021年美国CPI走势美国近年经济增长走势2021年美国失业率走势全球滞胀风险没有根本消除；物价高位风险压力加大；QE3是一把双刃剑——利于增长/就业，不利于物价稳定；政治谈判、国内社会问题是决定QE3是否实施的关键。18脉络：2021年4月，欧元区和IMF决定为希腊提供1100亿欧元；之后，葡萄牙、西班牙主权债务被认定存在问题，信用评级从A+调至A-和AA++调至于AA级。5月10日，欧盟临时达成一项高达7500亿欧元〔欧元区国家4400、IMF2500、欧盟委员会发债600〕援助方案；原因：为什么希腊危机发生后，直到4月才出手？而葡、西等国出现危机，出手如此之快？一是欧元区是一个整体；二是?稳定增长公约?限制；三是事态超出想象。挖掘：暴露双重危机，一是长期寅吃卯粮导致的信用危机；二是欧元内部运行机制的危机。有四点，第一，欧盟区无法通过发行欧元来缓解债务压力，也不允许成员国政府在金融市场上发债来筹措资金；第二，欧洲中央银行货币政策单一，只负责欧元的币值稳定，对成员国政府的要求不予重视；第四，成员国主权债务有不同级别，市场预期不好。〔六〕欧洲主权债务危机问题经济下滑，没有经济收入的增长，赤字无法消退.但目前还还是寄希望一系列救助措施可以防止债务的重组。19欧债顶峰：欧猪5国债务2021年集中到期另外，希腊总债务4612.6亿欧元，2021年内到期债务560.75亿欧元。总债务占GDP比重为155%。20〔七〕对中国出口的影响影响以中国对各主要地区出口观察，中国对欧洲出口明显衰退中国出口市场主要在亚洲地区，受欧洲经济影响，出口市场呈现下行走势。21三、中国经济形势研判22〔一〕中国经济运行态势2010.12（1.9%，1.7%）2011.9（6.1%67.5%）23〔二〕中国经济增长的可持续性：市场预期采购经理人指数是以百分比来表示，当指数高于50%时，被解释为经济扩张的讯号。当指数低于50%，尤其是非常接近40%时，那么有经济萧条的忧虑。2021-2021年PMI走势图2021年上半年消费对中国经济增长的奉献率为47.5%，投资奉献率为53.2%，净出口为负0.7%。

2021年全年消费对中国经济增长的奉献率为51.65%，投资奉献率为54.2%，净出口为负5.8%。

24〔二〕中国经济增长的可持续性：三架马车25专栏：中国外贸进出口形势严峻2021年以来进出口总额情况〔万美元〕2002年以来中国进出口同比增长〔双双下滑〕2002年以来中国工业出口交货值同比增长26出口下滑的进一步联想中国出口下滑造成外汇占款减少，货币供给下滑，形成流动性缺口。货币供给已低至2021年水平，中国扩张性货币政策预期将在1Q~2Q12出台。27〔二〕中国经济增长的可持续性：货币流动性货币供给的变化人民币储蓄存款人民币贷款〔亿元〕货币供给量增速继续回落，货币流动性明显下降。金融机构存款增速回落主要是受居民储蓄存款增长放缓影响。中长期贷款占贷款余额的比重呈现上升、回落、趋稳走势。2021年以来，贷款累计新增额中，中长期贷款的比重不断下降，11月末，该比重为49.9%，为2021年6月以来新低，比上年末回落27.7个百分点。28〔二〕中国经济增长的可持续性：货币流动性〔续〕热钱流出往往伴随货币政策的重新宽松。2021年9月热钱持续流出，11月后信贷同比持续多增，2021年5月热钱持续流出，7月份货币宽松与信贷同比多增。目前热钱的流出或意味着信贷宽松即将出现。热钱流动规模与存款准备金率热钱在中国的出入与美国VIX指数波动VIX指数又称恐慌指数，波动率上升意味着恐慌程度加大。每当VIX指数上升，中国外汇占款就下降，热钱流出。如，如2021年三季度2021年年中欧债危机时期。29〔三〕通货膨胀的隐忧——成因考量四万亿投资的通涨效应；——两年“四万亿〞的投资分配明显倾向于中西部地区。以第一批的1000亿元投资为例，中西部省份动辄分到三四十亿元，而东部上海仅拿到一个亿。——西部各地中，除云南、西藏、内蒙古CPI涨幅低于全国5%的平均值外，其他7省区均高于全国；30专栏水泥供需与产能过剩钢铁库存〔万吨〕焦碳企业产能利用率〔%〕31

经济转型的伴生结果转型所引发的通胀是短期问题；“十二五〞规划中，有5个省提出居民收入要超过经济增长，19个省提出“完全同步〞，5个省提出“根本同步〞；福利工资收入政策具有刚性，一旦上去就很难调下来，如果收入增长快于劳动生产率的增长，工资——物价螺旋上涨的循环机制就会引发通胀压力。成本提升节能环保产业升级经济转型民生改善结构调整提高工资底层倾斜效率未变企业改造结构性需求旺盛加强垄断价格扭曲经济转型诱发通胀的逻辑图32输入型因素的干扰输入型通胀压力存在；打击中国制造业；被动的定价权缺失；2021年以来国际市场商品价格继续飙升33〔四〕地方财政考察：一个新变量——2021年，全国财政收入108930亿，在具体使用中，中央税收返还39900亿，至此地方财政支出那么占比到达80%多甚至接近90%。——尽管地方使用享受的财政收入没有太大的变化，但正是经过了“中央〞的转换，使得中央财政和中直部门的权力大增，但也在这一定程度上影响了地方财政支出的自主性与能动性。

盘子与结构34土地和银行成为地方财政的补充——土地出让金2021年全国土地出让成交总价款到达惊人的2.7万亿，占全国总财政收入的32.5%。相比地方一般性财政收入的4万亿来看，那么占到了67.5%。可以看出，当前的政府收入中，土地出让金收入已经成为一个分量极重的组成局部。——地方荣资平台自金融危机以后，大规模融资借债成为地方政府又一重大资金来源。截至2021年底，全国地方政府性债务余额10.7万亿，这里面银行贷款是地方借债的重要渠道，占整个地方债务总额比例到达79.01%，数额超过全国财政收入总额。另外，2021、2021年到期归还的占24.45%〔2.62万亿〕和17.17%。中央与地方的事权分配与其财权分配是倒置的，即80%的事权在地方，20%的事权在中央。比方，地方不仅承担着教育、交通、根底设施等任务，而且局部地方政府官员因“政绩观〞驱使，使得地方几年来大兴土木。这些原因导致地方实际可使用的钱财远远不够。资料来源：“绑架〞中央的地方政府35地方财政的归还风险——地方融资平台的贷款，通常在前三年工程建设期是付息，建成后才开始还本。因此，地方融资平台到2021年将迎来到期还款顶峰，到那个时候，对地方政府的还款能力才形成了严峻的考验。2009年以来我国地方政府借债规模2010年底全国地方政府性债务余额构成——据审计署统计，2021年底，地方政府负有归还责任的债务余额中，承诺用土地出让收入作为偿债来源的债务余额为25473.51亿元，涉及12个省级、307个市级和1131个县级政府，由此可见，37.9%的“政府负有归还责任债务〞需要地方政府用土地收入来归还(实际不止)。然而，上述土地收入并非完全纳入地方政府口袋，还要先行支付征地拆迁整理等本钱。曾有学者测算，除去征地、拆迁、补偿、税费等本钱，土地出让净“收益〞一般在40%以上。简单计算，要想归还上述25473.51亿元债务余额，未来需要地方政府完成总额6.3万亿元的土地出让收入。36地方财政的政策风险影响原因提高所得税起征点减少，微弱在财政总收入中比例小,仅为5.83%楼市调控减少，强烈土地出让金占财政比例大，为32.5%清理融资平台减少，强烈预算外收入重要来源房产税增加，微弱与房地产市场活跃程度正相关税制改革增加，微弱目前仍在酝酿，但大规模修改不可能2021年全国财政收入构成情况〔亿元〕低于平均增速总额增长比重备注增值税2426715%22.28%工业名义产出增速的反映；营业税1367922.6%12.56%五次加息等因素带动建筑业、金融保险业营业税增长。受商品房销售下降，房地产营业税下降。消费税693614.2%6.37%个体税种之一；汇总41.21%高于平均增速总额增长比重备注企业所得税1676030.5%15.39%2011年企业利润总体增长较快带动预缴企业所得税增加；以国有大中型企业为主体非税收入1402041.7%12.87%按有关规定将原预算外资金纳入预算管理带动非税收入增加较多进口货物增值税、消费税1356029.3%12.45%一般贸易进口增长31%的带动个人所得税605425.2%5.56%9月1日起提高个人所得税标准，个人所得税月均减少138亿元；城市