诺禾致源(688315)全球基因测序科研服务龙头内外兼修蓄力疫情后高增长

月18日药药证券研究报告报告日期：2022年11月28日7070 80 ,020 17.91总市值(亿元)流通市值(亿元)总股本(万股)流通股本(万股)分分析师凶yuximeng@股股价表现10% %%%%%%%数据来源：IFIND相相关报告盈利预测盈利预测21A7%营业收入(百万元)归母净利润(百万元)摊薄EPS(元/股)20A 022E 11.1% 24E3512 23E2703 资料来源：长城产业金融研究院核心观点核心观点◼全球基因测序科研服务龙头，疫情影响消退后业绩有望恢复高增技术相关基因测序服务。2015-2019年，公司营业收入和净利润CAGR分别亿元(+25.3%)，归母净利润2.25亿元(+515.7%)。2022年，国内疫情散发司经营产生一定影响，前三季度累计实现营收13.65亿元(6.96%)，归母1.13亿元(-12.57%)。2022年单Q3营收5.15亿元(+8.61%)，其中国内业务营收2.92亿元(-3.8%)，海外业务营收2.23亿元(+31.9%)，海外业务略不断推进，公司业绩有望恢复高速增长。兼修巩固测序行业地位共线运行。系统可24小时全天候不间断高效运转，产品交付周期平均压缩参考最后一页评级说明及重要声明参考最后一页评级说明及重要声明公司深度报告长城证券2长城证券2司公布定增计划，拟发行不超过发行前总股本20%的股票募资不超过21.8亿司自主开发的第三类医疗器械“人EGFR、KRAS、BRAF、PIK3CA、ALK、ROS1基因突变检测试剂盒(半导体测序法)”通过NMPA创新医疗器械特盈利预测与投资建议：予“买入”评级。公司深度报告 1.1行业领先的基因测序综合服务商 5 72.技术革新推动行业迅速扩容，分工明确测序服务需求旺盛 10 4 业护城河 18 4.盈利预测与估值 225.风险提示 24附：盈利预测表 25图表1：公司发展历程 5图表2：公司主营业务 6图表3：公司股权结构图(截至2022年9月30日) 6图表4：公司高管团队 7图表5：2015年-2022H1公司主营业务收入及同比增速 8图表6：2015年-2022H1公司归母净利润及同比增速 8图表7：2015-2021年各业务收入占比及增速 8图表8：2015年-2022H1公司海内外营收及同比增速 9图表9：2015年-2022H1公司净利率和各业务毛利率 10图表10：2015年-2022H1公司期间费用率 10图表11：基因测序技术对比 10图表12：2001-2021年每兆数据量基因测序成本 11图表13：2001-2021年单人类基因组测序成本 11图表14：基因测序主要应用领域分类 12图表15：全球基因测序及服务市场规模(亿美元) 12图表16：中国基因测序及服务市场规模(亿美元) 12图表17：基因测序产业链概览 13图表18：2019年全球基因测序上游企业市场占比情况 14图表19：2020年全球基因测序下游市场占比情况 14图表20：公司掌握的创新基因测序专项技术 15图表21：公司技术发明专利 15图表22：2016-2021年公司研发费用情况 16图表23：与可比基因测序服务公司研发费用率对比 16图表24：公司在研项目进展情况(单位：万元) 16图表25：公司研发团队学历分布 17图表26：公司研发团队年龄结构 17n 图表29：2018-2020年测序数据总量(TB) 19图表30：2018-2020年单G直接人工成本(元) 19图表31：公司全球子公司与实验室分布 20图表32：2022定增项目概况 21图表33：六基因突变检测试剂盒与竞品对比情况 21图表34：公司在研临床应用项目情况 22 图表36：可比公司PE估值表(截至2022/11/28) 24公司深度报告1.诺禾致源：基因测序科研服务龙头1.1行业领先的基因测序综合服务商1、图表1：公司发展历程提供全面的基因测序服务解决方案和领先的科技产品。公司依托高通量测序技术和，研领域的基因检测业务主要包括基因组测序、表观组学测序、转录组学测序、宏基因组学系列测序、单细胞测序等，经过十多年的积累，目前公司在基因测序科研服务领域已突变检测试剂盒(半导体测序法)”通过NMPA创新医疗器械特别审评通道审批上市，成为我国首批获准上市的基于高通量测序的肿瘤基因检测试剂盒之一。公司深度报告公司主营业务公司主营业务图图表2：别生生命科学基础科研服务行研究利用公司运营的各类测序平台为客户提供测序服务，快速交付高质量的测序数据其他临床及科研使用的仪器、试剂和耗材销售。其中第三类医疗器械“人EGFR、KRAS、BRAF、PIK3CA、ALK、ROS1基因突变检测试剂盒(半导体测序法)”主要用于肺癌的临床分子诊断分型，帮助判断引起肺癌的具体基因突变情况，作为相关靶向药物等的用药指导%的股权，图表3：公司股权结构图(截至2022年9月30日)CEO际知名生物信息学专家，曾担任过华大基因副总裁、北京大学生物动态光学成像中心研究e公司深度报告图表4：公司高管团队1.2海内外业务齐发展推动业绩高增长，海外业务占比不断提升CAGR-30.5%。2020年以后，公司业绩受新冠疫情影响波动较大。2020年新冠疫情全球爆发，客户主要包括科研院所、高校、医院和生物医药公司等，疫情及相应封控措施的实施导端来看，受疫情影响公司2020年归母净利润同比2019年下降-68.0%，降幅较大，分析主要原因在于，一方面测序业务毛利率对于测序数据规模和单G测序价格较为敏感，订单增速放缓导致高通量测序成本降幅有限，叠加市场单G测序价格的下降，导致公司各测序业务板块毛利率均有所降低；另一方面毛利率较低的建库测序平台服务收入占比从公司深度报告tpct图表5：2015年-2022H1公司主营业务收入及同比增速1,8001,5001,2009006003000单位：百万元 80%60%40%20%0%-20%20152016201720182019202020212022H1主营业务收入同比增速资料来源：IFIND，长城产业金融研究院图表6：2015年-2022H1公司归母净利润及同比增速300250200150100500单位：百万元560%480%400%320%240%160%80%0%-80%20152016201720182019202020212022H1归母净利润同比增速资料来源：IFIND，长城产业金融研究院业务多元化发展。2021年，公司生命科学基础科研服务业务、建库测序平台服务业务、医学研究与技术服务业务分别实现营业收入6.6亿元、7.0亿元和2.7亿元，同比增数据交付质量，降低成本形成服务价格优势。医学研究与技术服务业务的增长得益于基因测序业务在医学相关研究中的应用不断增加，但增速相对较慢，主要由于医疗机构运营仍受疫情影响。未来随着疫情影响逐渐消退，相关业务有望恢复高增长。公司其他业务板块2021年实现营业收入2.3亿元，主要来自包括基因突变检测试剂盒在内的临床及科研使用的仪器、试剂和耗材销售。图表7：2015-2021年各业务收入占比及增速100%80%60%40%20%0%120%100%80%60%40%20%0%-20%-40%2015201620172018201920202021生命科学基础科研服务测序平台服务医学研究与技术服务其他业务生命科学基础科研服务增速测序平台服务增速医学研究与技术服务增速公司深度报告5.7%。2022H1海外业务营收占比进一步提升至41.7%。海外业务显著提升的原因，一方面在于公司全球本土化的发导致业绩承压有关。未来随着新冠疫情影响逐渐消除，公司海外内业绩有望重回快速增长图表8：2015年-2022H1公司海内外营收及同比增速100%80%60%40%20%0%300%250%200%150%100%50%0%-50%20152016201720182019202020212022H1国内营收占比海外营收占比国内营收增速海外营收增速tFalcon未来疫情影响减弱或消除后，公司海内外业务规模有望重回增长快车道，规模效应叠加Falcon将进一步降低测序成本，毛利率水平有望稳中有升。加上合理控制费公司深度报告长城证券10长城证券10图表9：2015年-2022H1公司净利率和各业务毛利率资料来源：IFIND，长城产业金融研究院图表10：2015年-2022H图表10：20.0%20.0%15.0%10.0%5.0%0.0%20182019202020212022H1-5.0%销售费用率管理费用率研发费用率财务费用率资料来源：IFIND，长城产业金融研究院测序服务需求旺盛2.1基因测序技术不断迭代，应用场景日渐丰富本(组织、细胞、血液样本等)DNA片段中的腺嘌呤(A)、胸腺嘧啶(T)、胞嘧啶(C)和鸟嘌呤(G)四种碱基的序列进行测定和解读，为生命调控机制研究、疾病发病机理研r边合成边测序技术、三代单分子测序技术。图表图表11：基因测序技术对比技术代际测序平台技术原理通量长准确率测序时间优点点应用领域代ABILIFE3730ABILIFE3500r法Mbrun00-900bp9%读长长，确率高，成本高基因检测等代Roche54luminaNovaSeq6000fesolidDNBSEQT焦磷酸反应可逆链终止法连接测序法DNA纳米球与联合探针锚定聚合技术brunbrunGb/run0-600bpx50bp9%9%9%9%h3dh3d-短时长分析技术要求较高个体化用药NIPT、科研服务、肿瘤基因检测遗传病检测等代PacBioSequelrdNanoporeinIon分子测序/半导体测序纳米孔测序Gb/run0bp/秒均读长0%0%h读长超长读长较长准确率较低准确率较低基因组检测基因组检测资料来源：艾瑞咨询，Illumina官网，华大智造、诺禾致源招股书，长城产业金融研究院长城证券11长城证券11一代Sanger双脱氧核糖核酸链末端终止法的优势在于读长长及准确性高，一次读取此应用范围有限。二代高通量测序技术，又称下一代测序技术(即NextGeneration，nalHumanGenomeResearch定律的速度快NGS应用的成熟，测序技术迭代速度放缓，测序成本趋于稳定。图表12：2001-2021年每兆数据量基因测序成本资料来源：NHGRI，长城产业金融研究院图表13：2001-2021年单人类基因组测序成本资料来源：NHGRI，长城产业金融研究院下游应用场景日渐丰富。技术的不断进步和成本的降低推动基因测序技术的下游应用场景不断丰富，主要包括医疗领域和非医疗领域。非医疗领域包括微生物测序、农牧业育种、司法鉴定、生物多样性保护、石油存储勘探等。医疗领域应用场景又可以分为细分应用领域包括医学基础研究和新药开发等。临床级应用主要面向院端患者，细分应用领域包括肿瘤、遗传等疾病以及生殖健康基因筛查等，为疾病诊断治疗提供依据。消费级应用主要面向普通个人消费者，细分应用主要包括运动能力检测、营养代谢等。综在不断增加。公司深度报告长城证券12长城证券12图表14：基因测序主要应用领域分类市场规模不断扩大，测序服务需求旺盛。随着应用领域的不断发展和成熟，基因测其中，基因测序服务市场规模预计将以更高的20.7%的年复合增速，从2021年的约83图表15：全球基因测序及服务市场规模(亿美元)资料来源：BCCResearch，长城产业金融研究院图表16：中国基因测序及服务市场规模图表16：资料来源：BCCResearch，长城产业金融研究院长城证券13长城证券132.2产业链上下游分工明确，测序服务前景广阔及复杂的多学科交叉和大量精密仪器制造和组装，源头性技术及专利布局构筑较高的技her场份额。国内公司通过自主研发、收购、合作开发等方式加速进场。华大基因于2013年收购美国公司CompleteGenomics，进入上游高通量测序设备试剂制造领域，截至目前已推出了一系统国产化的测序仪器和试剂产品，成为国产基因测序仪研发企业领跑国产测序设备。随着全球特别是中国测序设备研发制造企业的逐渐增多，以及产品质量多的议价主动权。图表17图表17：资料来源：艾瑞咨询，长城产业金融研究院中游：测序服务商，市场产业链占比最高、增速最快，服务下游多元化应用。根据BCCresearch规模的比公司深度报告长城证券14长城证券14细分市场。我国目前有超过200家机构从事基因测序服务，根据下游客户类型和应用场景的不同，主要分为面向基础科研机构的测序服务商，代表企业包括诺禾致源、华大基Research和前瞻产业研究院整理数据，2020年全球基因测序下游细分市场中，学术研由于起步较早，发展较为成熟，目前市场占比较高。临床级和消费级应用市场占比目前市场空间广阔。图表18：2019年全球基因测序上游企业市场占比情况ThermoFisher华大智造其他3.503.50%8.80%0%资料来源：GrandViewResearch，华大智造招股书，长城产业金融研究院图表19：2020年全球基因测序下游市场占比情况学学术研究制药和生物技术其他资料来源：GrandViewResearch，前瞻产业研究院，长城产业金融研究院3.平台能力升级+全球本土化加速，内外兼修为疫情后高增蓄力3.1技术为先，构筑测序服务核心竞争力基因测序技术，包括基因组学、蛋白质组学、代谢组学及多组学整合研究技术体系，并公司深度报告长城证券15长城证券15denovo组学测序技术等多种复杂高难度的前沿测序技术方面形成了独特的竞争优势。图表图表20：知识知识产权物种鉴定、分子育种、病原微生物检测、肿瘤机制研究等专利授权4项、软件著作权31项、合作发表署名论文36篇应用场景技术名称技术简介转录组与表观组学测序术通过高通量测序来获得某一功能状态下细胞或组织中的基因表达信息集合、表观修饰信息集合转录组测序、翻译组测序、甲基化测序、三维基因组测序等，服务于精准药物开发，农业育种等专利授权2项、软件著作权32项、合作发表署名论文11篇宏基因组学测序技术宏基因组学测序技术对环境样品中的微生物群落的基境微生物群落的研究，基础医学研究等合作发表署名论文3篇细胞测序技术序及数据分析等多个步骤肿瘤、免疫、血液病等医学领域，发育生物、畜牧、水产领域等取得多项软件著作权服务服务生命系统的前沿研究，支持精确诊断和个体化治疗代谢组等研究技术篇学技术b内最早开发核糖体印记测序(Ribo-seq,RibosomeProfilingsequencing)建库实验技图表图表21：序号序号名称待变异检测文件的处理方法及装置序号名称利号ZL201610728937.X利号ZL201310629728.62分子水平上的系谱重建的装置和方法ZL201410371632.920检测微卫星位点不稳定性的方法及装置ZL201710310305.63系谱中染色体区段的来源推断的装置和方法ZL201410370365.3基因融合的检测装置和方法ZL201410477669.X4重测序数据的处理方法和处理装置ZL201410613754.422检测体细胞单核苷酸突变的方法和装置ZL201410708748.75全基因组甲基化测序文库及其构建方法ZL201410788846.6高通量测序文库及其构建方法ZL201510223995.26高通量测序文库及其构建方法ZL201510055922.724高通量测序文库及其构建方法ZL201510055922.724ZL201610770386.37基因序列数据的处理方法和装置ZL201210147222.7ZL201610769361.18一种应用于标记开发的高通量测序运用方法ZL201210464920.X26一种检测基因融合的方法及装置一种应用于标记开发的高通量测序运用方法9双链接头、其应用及构建末端配对ZL201310655625.7ZL201711206325.5用于基因组的数据处理方法和装置ZL201410064832.X28ZL201510413466.9一种微量DNA样本片段化的方法及利用微量DNA用于基因组的数据处理方法和装置ZL201410064832.X28ZL201510413466.9高杂合基因组的组装方法ZL201410342295.0微量起始DNA的高通量测序文库构建方法及ZL201510369505.X公司深度报告长城证券16长城证券16其其所构建的高通量测序文库低质量样本DNA高通量测序文库ZL201410232606.830染色体跨度的单体型图及其构建方法ZL201510401025.7一种应用于第二代测序的简捷廉价品破碎方法ZL201310024007.2种基于扩增子二代测序点突变检测的方法及装置ZL1610768547.514RNA测序数据处理的方法和装置ZL201410724856.332扩增子文库的构建方法ZL201410849561.9基因分型测序文库的构建方法和测序方法ZL201410835787.333一种低频率基因融合的检测方法及装置ZL1710068260.616构建DNA文库的试剂盒和方法ZL201610056639.034检测体细胞突变的装置ZL201710120900.3一种评估群体分化时间的方法及装置ZL201610282771.3一种检测FFPE含量及完整性的方法ZL1710024016.X18基因融合的方法及装置ZL201610056501.036数字PCR检测基因点突变方法及装置ZL201710210482.70与同行其他测序服务公司相比，公司研发费用率较为稳定。持续稳定的研发投入助力公图表22：2016-2021年公司研发费用情况002021资料来源：IFIND，长城产业金融研究院图表23：与可比基因测序服务公司研发费用率对比%2018201920202021图表24：公司在研项目进展情况(单位：万元)项项目名称转录调控及三维基因组新产品实验流程开发及信息分析优化项目具体应用前景表观遗传学和三维基因组学相关研究领域，外泌体RNA和甲基化类可作为生物标志物应用于医学研究进展或阶段性成果开发阶段2022H1投入金额722.01预计总投资规模8,789.64累计投入金额6,957.41序号12基于二代和三代测序平台的科技服务新产品开发项目8,796.50473.665,414.84基因组组装产品开发阶段 3生信自动化程研发项目4,503.20752.842,539.52生物信息标准化分析产品的自动执行与交付开发阶段4依托于新试剂替代及高性能自动化工作站的二代测序样本制备及建库成本优化项目7,048.75474.536,363.64多个生产交付流程自动化开发阶段55基于二代测序平台靶向用药检测产品的实验流程开发及信息分析流程优化项目5,717.81799.134,709.51肿瘤NGS基因检测开发阶段公司深度报告长城证券17长城证券17博士硕士学士8专科及以下249博士硕士学士8专科及以下2496动植物基因组数据库建设重大专项6,199.82444.803,517.53动植物育种与种质鉴定数据库支撑；遗传分析、性状定位等基础研究开发阶段77肺癌、结直肠癌靶向基因检测试剂盒研发及注册项目1,110.5040.04573.32肺癌患者基于组织的靶向用药前的检测产品注册阶段8适用于循环肿瘤DNA变异检测的3D数字PCR仪及其配套试剂的开发及性能优化项目2,857.7714.482,379.44肺癌患者一代靶向药物耐药后基于血浆的基因检测产品注册阶段99PacBio、S5XL及蛋白质谱平台的生产工艺研发与稳定性优化项目5,130.40165.11植物、动物、人样本代谢组学检测，同时实现高通4,111.62量和高准确度；植物激素检测应用于生长发育过程，植物响应环境胁迫和抵御病虫害等研究开发阶段0基于illumina测序平台的高通量新生儿遗传病基因筛查产品开发项目1,240.99189.631,118.69新生儿遗传病筛查专利申请1基于S5XL测序平台的微生物16S扩增子实验流程研发及产品开发项目522.809.52109.53微生物群落多样性研究，微生物病原菌鉴定等领域开发阶段2基于二代测序的分子标记验证技术流程开发及分子标记数据库搭建344.0713.03237.73对分子标记进行快速高效地验证研究阶段 13中国人群队列基因组数据库建设重大专项2,760.7635.732,174.58中国人特色数据库支撑以及关联分析研究研究阶段14质量管理体系的探索与建设772.5020.75675.84全面质量管理体系开发阶段5基于二代测序平台的建库测序流程优化及信息分析流程优化项目865.00359.91393.47提升客户自建库的产出开发阶段16智能交付中心建设专项1,589.5036.411,054.78多产品全流程柔性化智能交付专利申请7基于二代测序平台的病原检测产品实验流程开发及信息分析流程优化项目624.52154.15419.76适用于血流感染、中枢神经系统感染、呼吸系统感染及局灶感染四大症候群维度的辅助诊断开发阶段18基因PCR平台的医学产品开发1,401.8012.74465.25分子POCT检测应用试转产阶段9科技服务产品售后工具及分析解读平台的搭建项目1,594.7435.581,184.67公司产品交付后的售后处理及客户自定义生信分析内容开发阶段20新型冠状病毒核酸检测仪器及试剂盒(荧光PCR法)247.18-83.33分子POCT检测应用项目已阶段完结2121新型冠状病毒及其他病原微生物检测产品研发及注册项目776.79106.70351.44分子POCT检测应用开发阶段22代谢物衍生化和高通量靶向代谢组的方法开发118.0077.7877.78靶向代谢检测应用研究阶段NGSNGS行业内实验流程全自动化解决方案、同时也可以拓展到多组学业务实验流程自动化及其他行业的自动化解决方案1,210.00649.551,161.56高通量测序实验自动化生产线项目专利申请23研发团队出色，拥有全球最具规模生物信息团队。公司拥有高素质规模化的技术和管理团队，汇集分子生物学、医学、临床检验学、数学、物理、农学、计算机和信息学龄结构上老中青有机结合，高素质团队为公司研发创新提供了人才保证。图表25：公司研发团队学历分布资料来源：诺禾致源2022H1业绩报告，长城产业金融研究院图表26：公司研发团队年龄结构44以下30岁-40岁(含)0岁以上资料来源：诺禾致源2022H1业绩报告，长城产业金融研究院公司深度报告长城证券18长城证券183.2自动化平台降本增效显著，全球性部署高筑行业护城河全球首套高通量测序智能交付系统，降本增效提质效果显著。随着基因测序服务的取、检测、建库、库检、文库pooling到生物信息分析全流程智能化作业。通过智能组产线可实现24小时FalconII柔性智能交付平台，灵活开拓应用场景。2022年5月，公onII中大型Falcon平台与小型FalconII平台的组合，使得公司智能化、自动化体系日益完图表27图表27：资料来源：公司官网，长城产业金融研究院图表28：图表28：资料来源：公司官网，长城产业金融研究院公司深度报告长城证券19长城证券19图表图表30：2018-2020年单G直接人工成本(元)G图表29：2018-2020图表29：13,877.3311.7100资料来源：诺禾致源招股书，长城产业金融研究院0步提升。内外市场拓展制定了“全球本土化”司，业务覆盖全球六大洲约70个国家和地区。公司深度报告长城证券20长城证券20H随着公司海外布局的图表图表31：资料来源：公司官网，长城产业金融研究院以及公司经营规模的不断扩大，产能瓶颈问题日益凸显，难以满足公司业务发展需要。8细胞测序业务，提高公司科研服务的深度和广度。天竺保税区实验室将利用自身保税区，外业务共同发展。公司深度报告长城证券21长城证券21图表32：2022定增项目概况拟拟用募集资金金额(万元)项目名称实验室新建及扩建项目拟投资总额(万元)序号11.1基因测序服务中心建设项目(天津武清)61,752.1359,901.43英国实验室新建项目4.91.79广州诺禾实验室新建项目89.0340.08海诺禾实验室新建项目67.02美国实验室新建项目738.77新加坡实验室扩建项目301.7诺禾科技检测服务实验室项目(北京天竺保税区)7,280.177,280.1722补充流动资金合计7.701.36022定增项目说明书(注册稿)，长城产业金融研究院3.4积极开拓临床应用市场，发掘公司业绩增长新引擎BRAF、PIK3CA、ALK、ROS1基因突变检测试剂盒(半导体测序法)”通过NMPA创新医疗器械特别审评通道审批上市，成为我国首批获准上市的基于高通量测序的肿瘤基水平下的高灵敏度突变丰度的稳定产出，降低检测结果的假阳性和假阴性，灵敏度高于中标入院，样本量快速增长，销售收入从2019年的约3000万元提高到2021年的近图表33：六基因突变检测试剂盒与竞品对比情况分析软件序号生产企业产品名称适应症分析软件序号生产企业产品名称适应症量检测基因数11诺禾致源SBRAFPIKCAALK、ROS1基因突变检测试剂盒(半导体测序法)小细胞肺癌6III类医疗器械，已获批2燃石医学S合检测试剂盒(可逆末端终止测序法)小细胞肺癌4II类医疗器械，已获批33和基因OSBRAFKRASHER基因突变检测试剂盒(可逆末端终止测序法)小细胞肺癌6II类医疗器械，已获批4德生物人类10基因突变联合检测试剂盒(可逆末端终止测序法)小细胞肺癌及直肠癌1,586非小细胞肺直肠癌，II类医疗器械，已获批品EGFRTMPCR公司深度报告长城证券22长城证券22图表34：公司在研临床应用项目情况技术水平技术水平浆样本的EGFRT790M突变检测试剂盒的开发，提高最低检测限能。项目名称适用于循环肿瘤DNA变异检测的3D数字PCR仪及其配套试剂的开发及性能优化项目序号应用前景肺癌患者一代靶向药1物耐药后基于血浆的基因检测进展阶段产品注册阶段2新生儿遗传病筛查基于illumina测序平台的高通量新生儿遗传病基因筛查产品开发项目量检测上百种遗传病，并且能明确申请阶段病病原宏基因组测序(mNGS)弥补了传统检测技术假设困难、检测阳性率极低及局部感染四大症候群维度的辅助诊断于二代测序平台病原检测产品实验流程开发及信息分析流程优化项目发阶段3资料来源：诺禾致源2022H1业绩公告，长城产业金融研究院4.盈利预测与估值◼主要假设 (1)生命科学基础科研服务：主要为科研院所高校等机构提供动物、植物、微生物等样品的核酸测序和生物信息分析等基因组学服务，是公司开展最早的核心业务。、34.5%和35.1%，同比增速分别为22.8%、-24.3%和27.7%。2022年H1，受国内疫情散发对下游客户项目进度的影响，板以及后期疫情影响逐渐消除，我们预计2022-2024年该项业务收入增速分别为6.0%、54.0%和54.0%。 影响逐渐消除后有望恢复疫情前高速增长。我们年该项业务收入增速为15.00%/40.00%/38.00%。毛利率方面，公室部署后，将抵消市场测序价格竞争带来的毛利率下 (3)医学研究与技术服务：主要为高校、科研机构、研究性医院、药企、临床科研机、临床应用、药物研发相关的基于基因测序技公司深度报告长城证券23长城证券23公司营业收入按板块拆分公司营业收入按板块拆分 品技术水平上的明显优势，销售收入有望进一步提升。同时公司在研“人EGFR基因T790M突变检测试剂盒”已处于注册阶5.0%和30.0%。 2年前三季度，管理费用率分别为8.2%、8.5%、8.0%和10.0%，2022年前三季度管理费用率上升同样与海外业务拓展有关，我们预测2022-2024年管理费用率分图图表35：份2021A2022E2023E2024E生命科学基础科研服务营业收入(亿元).7%.0%.0%库测序平台务营业收入(亿元)0.0%术服务营业收入(亿元).100.993.4%5.0%6.0%6.5%其他主营业务营业收入(亿元).49.070.73.0%期间费用销售费用率管理费用率务费用率研发费用率资料来源：长城产业金融研究院公司深度报告长城证券24长城证券24◼盈利预测与估值图表36：可比公司PE图表36：称每股收益(元)市盈率(倍称每股收益(元)市盈率(倍)2022-11-28)2122E23E24E2122E23E24E300676.SZ华大基因57.723.53---16.35---.SZ-----603882.SH金域医学69.14.776.145.375.6914.4911.2512.8812.15SZ物22353918.9222.6522.0118.27WindWind值为金域医学和艾德生物算术均值5.风险提示疫情反复致业绩恢复不及预期风险：公司测序服务主要客户为高校、科研院所、医疗机构等，疫情反复将影响客户科研项目进展，相应测序需求也将延后，进而对公司营收和毛利率产生不利影响。境外市场基因测序外包率提升不及预期风险：公司海外业务占比逐年上升，若海外上游设备试剂耗材涨价导致利润下滑风险：公司上游设备试剂耗材营业成本占比较生一定影响，导致公司利润出现下滑。汇率波动风险：公司部分原材料采购和海外销售业务均使用外币结算，如果未来汇率出现大幅波动，将导致公司营业收入和毛利率水平出现较大波动，对公司经营活动产生一定影响。公司