市场价值管理指导利润的差异课件

价值导向管理Value-basedManagement（VBM）价值导向管理Value-basedManagement（V1最高管理层对公司的价值创造负有责任投资资本回报(ROIC)>加权平均资本成本(WACC)

>研究开发采购生产销售最高管理层资本投资者股东债权人资本回报利息支付股息支付股票价格上涨物质方面的投资回报收入现金流量零企业最高管理层对公司的价值创造负有责任投资资本回报(ROIC)2第一节价值创造的度量与估计第一节价值创造的度量与估计31、经济增加值（EVA）EVA（EconomicValueAdded)又称为经济利润EVA=(投资回报率–资本成本率)投资资本=税后净营业利润–资本总成本=会计净利润–股权资本总成本回报率差=投资回报率–资本成本率，又称为资本效率价值创造：EVA>0前提：回报率差为正1、经济增加值（EVA）EVA（EconomicValue4EVA与会计净利润的差异164项调整会计净利润只考虑了以利息形式反映的债务资本成本，却忽略了权益资本成本真实的世界没有免费的午餐权益资本的真实成本为股东资金的机会成本，即其出让资金使用权所期望得到的最低回报率EVA=会计净利润–股权资本总成本EVA与会计净利润的差异164项调整5与EVA挂钩的财务比率营业利润率生产成本比例销售与管理费用比例其他费用比例资产周转率固定资产周转率存货周转率应收账款周期应付账款周期现金周转率=CFFO/销售收入与EVA挂钩的财务比率营业利润率6资本效率：创造价值的前提单纯的增长并不一定创造价值效率的表现是资本效率（投资回报率减资本成本率）资本效率来源于两方面投资回报率的提高——投资决策资本成本率的减少——融资决策资本效率：创造价值的前提单纯的增长并不一定创造价值7市场价值管理指导利润的差异82、市场增加值(MVA)MVA（MarketValueAdded）：公司总资本的市场价值与股东和债权人投资于公司的资本数量之差MVA=资本市场价值–占用资本实质:未来持续经营创造的价值企业市场总价值的构成投入资本帐面价值+MVA意义MVA反映某一时点价值创造或损害一段时期内MVA的变化反映该时期价值创造或损害2、市场增加值(MVA)MVA（MarketValueA9EVA与MVAEVA反映公司每年的经营业绩创造价值能力MVA是未来各年EVA的现值之和对于固定的年净现金流的增长率gMVA=EVA/(WACC-g)=(ROIC-WACC)*IC/(WACC-g)与预期的增长成正比增长率增长维持的时间EVA与MVAEVA反映公司每年的经营业绩创造价值能力10公司市场价值公司帐面价值市场增加值EVA1/(1+k)+EVA2/(1+k)2+EVA3/(1+k)3+…市场增加值（MVA)=市场价值–投入资本（账面价值）公司公司市场增EVA1/(1+k)市场增加值（MVA)11MeasurementofValueReturnonEquity(ROE)ReturnonAssets(ROA)ReturnonCapital(ROC)ReturnonNetAssets(RONA)ReturnMeasuresRevenuegrowthAssetgrowthInvestmentgrowthMarketshareVolumeGrowthMeasuresTotalShareholderReturnMarketValueAdded(MVA)EconomicValueAdded(EVA)CashValueAdded(CVA)CashFlowReturnonInvestment(CFROI)CombinedMeasuresMeasurementofValueReturno123.公司价值估计的DCF方法任何资产的价值等于该项资产未来预期产生的现金流的现值之和V=∑CFt/(1+k)t

决定因素资产未来预期产生的现金流资产寿命期现金流预期的增长现金流的风险性（贴现率）公司自由现金流(FCFF)=EBIT(1-t)+折旧-(资本支出+追加营运资本)3.公司价值估计的DCF方法任何资产的价值等于该项资产未来预13现金流预期增长模式选择对未来现金流的估计涉及增长模式问题在将来多长一段时间内能够以快于稳定增长率的速度增长高增长时期的增长可能有多快，变化方式如何可能模式已处于稳定增长高速成长后迅速降到稳定增长(二阶段)高速增长后逐渐过渡到稳定增长(三阶段)稳定增长模型V=FCFF/(WACC-g)贴现率为WACC增长率g=b*ROA现金流预期增长模式选择对未来现金流的估计涉及增长模式问题14市场价值管理指导利润的差异15市场价值管理指导利润的差异16贴现现金流法适用场合有当前现金流为正、未来现金流能可靠预测根据现金流的风险特征能够确定适当的贴现率不适用于下列场合陷入财务拮据状态收益呈现周期性拥有未利用的资产有专利权或产品选择权正在进行重组或涉及购并事项非上市公司高风险企业贴现现金流法适用场合有当前现金流为正、未来现金流能可靠预测174.公司估价的相对方法Alittleinaccuracysometimessavestonsofexplanation相对价值是指相似企业在市场上的定价,不是内在价值投资决策往往根据相对价值做出，而不是内在价值市场乘数=价格/对比公司的某财务指标乘数原理——被估值企业资产相对价值=该企业某财务比率*市场乘数例:平均市盈率为20，EPS为0.5，则该公司股票相对定价为每股10元4.公司估价的相对方法Alittleinaccurac18相对估价法的适用性与局限性简单实用，尤其是金融市场上有大量“可比”资产进行交易、且这些资产平均定价合理的场合容易被误用和操纵可比的概念是主观的正确性取决于市场常用的市场乘数市盈率P/E市净率P/V市销率P/S相对估价法的适用性与局限性简单实用，尤其是金融市场上有大量“19市盈率（PE）估价法市场乘数：市盈率P/E股价=EPS*参考市盈率影响市盈率的因素：预期增长率g股利支付率DR风险β市盈率（PE）估价法市场乘数：市盈率P/E20理由PE可作为公司其他特征（风险性与成长性）的代表PE是将股票价格与当前盈利状况密切联系的统计指标PE容易计算得到简单性：避免在估价前对公司风险、增长率和股利支付率等的假设反映市场中大多数投资者的看法缺点：易受会计政策影响当盈利为负时无法用理由PE可作为公司其他特征（风险性与成长性）的代表21市净率估价（PBV）PBV方法：市场乘数为Price价格/BookValue(权益)帐面值应用：被估公司每股价值=每股帐面值*PBV优点帐面值相对稳定直观，可作为与市场价值比较的依据同行业不同企业有一定可比性，由此可发现价值低估或高估的企业对盈利为负的企业也可用缺点帐面值易受折旧和其他会计政策影响，如果企业采用不同的会计方法，则比较就失去了基础对无形资产密集型的企业不适用权益为负的企业不适用市净率估价（PBV）PBV方法：市场乘数为Price价格/B22PBV的决定因素正面因素净资产收益率ROE股利支付率d增长率g负面因素公司风险(ke）稳定增长公司PBV=(ROE–g)/(ke-g)结论：由ROE和权益资本成本ke之差决定的PBV的决定因素正面因素23市销率估价(PS)PS方法：市场乘数=价格P/每股销售收入S优点任何时候都可以用,不为负数销售收入不受折旧等会计政策影响PS相对于PE比较稳定缺点:无法考虑成本因素市销率估价(PS)PS方法：市场乘数=价格P/每股销售收24影响PS的因素正面因素净利润率M股利支付率d增长率g负面因素公司风险(ke）PS与M的匹配高PS、低M表示价值高估低PS、高M表示价值低估影响PS的因素正面因素25市场价值管理指导利润的差异26关于估价问题的错误认识因为估价模型是定量的，所以估价是客观的——带有大量主观判断的色彩基于充分研究、认真分析的估价永远正确——具有很强的时效性（由于新信息的不断到来）能够得到内在价值的准确估计——误差必然存在（结果的不确定性）模型定量化程度越高，结果越准确——存在大量非量化因素市场总是错误的——相信市场估价的结果比估价过程更重要——过程有助于理解价值驱动因素关于估价问题的错误认识因为估价模型是定量的，所以估价是客观的27结论：影响公司价值的三大因素未来的增长（+）增长是影响价值创造的最重要因素之一有利可图的（profitable）——创造利润，但不一定创造价值有资本效率的（capitalefficient）———利润大于资本成本（经济利润大于零）资本有效前提下的持续增长才创造价值当前的获利能力（现金收益）（+）资本有效：投资回报率大于资本成本率风险（-）不确定性影响预期结论：影响公司价值的三大因素未来的增长（+）28第二节价值创造的途径第二节价值创造的途径29市场价值管理指导利润的差异30市场价值管理指导利润的差异31市场价值管理指导利润的差异32股东价值投入资金投资回报率资本成本率维持超额利润的时间EVA=(投资回报率-资本成本率)投入资本市场价值=未来各期EVA的现值之和股东价值投入资金投资回报率资本成本率维持超额利润EVA=(投331、基于战略的思路面向内部：现有资产的获利能力提高现金流的边际收益（M）成本管理定价策略提高资产配置效率（E）存货管理固定资产利用面向外部：未来的投资增长（G）开拓新市场提升新的核心竞争力1、基于战略的思路面向内部：现有资产的获利能力34市场价值管理指导利润的差异352、基于理财的思路创造价值的投资决策采纳净现值（NPV）大于0的投资项目实现可持续的增长创造价值的融资决策优化资本结构以最小的成本筹措资金创造价值的运营管理提高利润边际（Margin）提高资产运用效率（Turnover）2、基于理财的思路创造价值的投资决策36营业利润率资本周转率税收效应ROIC税后负债成本权益资本成本竞争优势市场结构经济政治环境负债资金比重权益资金比重WACC回报率差正回报率差高增长率增长率g营业利润率资本周转率税收效应ROIC税后负债成本权益资本成本37母合优势理论：通用管理学派和协同学派的综合价值创造发生在业务单位层次，母公司只直接成本，其价值创造要依靠下属的业务单位或者说，母公司只可能为下属业务单位创造价值不是公司的通用管理能力，而是专有能力（特殊的、他人无法轻易获得的）不是一般的协同效应，而是需要所有权联结的协同效应更重要的是，新事业最佳的管理手段应与现有事业的管理手段相似母合优势理论：通用管理学派和协同学派的综合价值创造发生在业务38母公司创造价值的基本来源业务影响：提高单个业务单位的绩效联接影响：增进不同业务单位之间的联系职能和服务影响：为各业务单位提供有益的职能领导和服务公司发展活动：改变业务单位的构成母公司创造价值的基本来源业务影响：提高单个业务单位的绩效39销售收入*营业利润率=EBIT-TaxRate*EBIT=EBIT(1-t)+Depreciation-CapitalExpenditures-ChginWorkingCapital=FCFF削减负EBIT的业务更有效运营节约成本:更高利润率减少税负-转移定价-转移生产地-减少过去的过度投资更好的存货管理和更严格的信用政策增加现金流再投资率*投资回报率=预期的增长加大项目投资兼并增加利润率增加资本周转率增加预期的增长企业价值增加高增长期巩固现有的竞争优势创造新竞争优势降低资本成本(WACC增加生产的计划性y降低营运杠杆融资与资产的匹配减少风险和债务成本减少Beta充分利用税盾调整资本结构销售收入*营业利润率=EBIT-TaxRate*40立竿见影大有希望可能有效存量资产1、出售不创造价值资产2、中止不创造价值项目3、削减不必要的营业费用4、利用税收政策增加现金流1、通过减少存货和应收帐款、增加应付帐款来减少WCR2、减少维持资本支出3、减少边际税率1、改变定价政策，使利润边际和周转率的乘积最大2、采用另有效的技术来降低成本、提高边际预期增长取消预期不能取得超出资本成本的新资本投资项目在现在的商业领域增加再投资率和投资回报率在新的商业领域增加再投资率和投资回报率高增长期长度尽可能使产品或服务得到专利或类似的法律保护运用规模经济或成本优势提高投资回报率1、创建品牌2、增加转出成本、减少转入成本资本成本1、运用衍生工具使负债与资产相匹配2、调整资本结构，使其接近最优1、改变融资方式、运用创新融资工具2、在为新项目融资时选择最优融资组合3、调整成本结构以减少经营杠杆通过减少产品对消费者的依赖性来降低企业经营风险易控制，见效快难控制，见效慢立竿见影大有希望可能有效存量1、出售不创造价值资产1、通过减413、应用：财务战略矩阵假设公司具有多个业务单元纵轴——回报率差（ROIC-WACC）：反映特定业务单元创造价值能力回报率差为正，创造价值回报率差为负，损害价值横轴——增长率差（销售增长率-可维持增长率）：反映特定业务单元提供现金能力增长率差为正，现金短缺增长率差为负，现金剩余3、应用：财务战略矩阵假设公司具有多个业务单元42<0(现金剩余)<0(损害价值)>0(创造价值)>0(现金短缺)回报率差增长率差尝试彻底的重组或简单地出售业务减少股利发放筹集资金：发行股票、借款降低销售增长率到可支持水平使用剩余现金加速增长—新投资分配剩余现金：—支付股利—回购股份分配部分现金，其余用于提高获利能力—提高资产管理效率—增加营业利润率优化资本结构，减少WACC上述活动无效，出售业务<0(现金剩余)<0(损害价值)>0(创造价值)>0(现金43第三节价值创造的实现第三节价值创造的实现441、价值导向管理价值导向管理（Value-basedManagement，VBM）公司财务管理、运营管理和战略管理三者合一的、新的管理方式和管理制度目标是使全公司建立起一种统一的信念：管理决策必须以为股东创造价值为核心作用公司业绩考核价值评估激励机制设计1、价值导向管理价值导向管理（Value-basedMan45反映价值的业绩计量系统（measurement）基于价值的激励系统（motivation）管理流程和决策工具（management）

追求价值的经营理念（mindset）反映价值的基于价值的管理流程和追求价值的46AnAlignedOrganizationalStrategywillhaveanImpactonBusinessValueDriversFinancialValueDriversOrganizationalImpactLeadershipStaffingRewardsOrganizationEffectivenessPerformanceVBMAlignmentDevelopmentIncreasedmarketshareRevenuegrowthProfitmarginsAssetturnoverDebt/equityratioRiskprofileBusinessexpansionImprovedcompetitivenessOperationalefficiencyOrganizationaleffectivenessOptimalcapitalstructureGrowthReturnsCostofCapitalValuedriversAnAlignedOrganizationalStra47价值管理方法的实施结构成立价值管理实施小组设计价值管理工具及表格定义基本的经营价值驱动因素/关键业绩指标培训高层及中层管理者高层管理人员计划一线部门管理者和员工1. 奠定基础激励员工创造价值加大业绩好与不好员工间的待遇差距5. 薪酬待遇与价值的创造联系起来交流流程2. 建立或改进管理流程战略计划财务计划及审阅人力资源计划将公司的注意力集中于业绩不好的单位轮换最好的经理去实现成长机会或改造不良单位4. 集中于经营业绩改善用价值管理工具来衡量单位及个人的业绩公布结果3. 衡量价值管理业绩价值管理方法的实施结构成立价值管理实施小组高层管理人员计划一48价值管理在公司各层级均可奏效设计公司战略以使整个公司价值最大化评估企业投资/资产剥离的决策(如：合并、收购及资产出售等)公司总部经营单位总经理职能部门经理一线工作小组及雇员量化并比较不同经营单位战略方案的价值分析并决定最好的战略方案将管理流程与价值创造的目标相协调将资源配置的有效性最大化达到具体业绩标准，例如：客户服务水平、质量、生产率组织单位角色价值管理在公司各层级均可奏效设计公司战略以使整个公司价值最大492、影响VBM的主要因素VBM失败的最主要原因是来自企业文化的阻力推行VBM不是财务的革新，而是文化的改变，这是任何一家大公司管理层最头疼的事情Lioyds总裁Pitman：“如果认为股东价值最大化目标的实现只是需要改变公司的会计体系、然后人们就会自然遵循之，这种说法是自欺欺人，…，你会遇到来自各个角落的反对”。“VBM20%涉及到数字，80%涉及到人”2、影响VBM的主要因素VBM失败的最主要原因是来自企业文化50VBM能够解决的问题排序

注:最高为7分,最低为1分不了解公司哪些地方创造价值，哪些地方损害价值（6.06）员工不认为资本具有成本(6.06)管理者对资产负债表关注不够(5.72)资源不能总是配置在效率最高的地方(5.71)许多部门创造的利润不足以补偿资本成本(5.65)我们的经理不能像企业所有者那样行事(5.41)……我们过多关注短期利益(4.76)员工没有足够的创业精神(4.59)决策和采取行动过于迟缓(4.57)公司需要更多的创新(4.25)VBM能够解决的问题排序

注:最高为7分,最低为1分不51一个企业集团面临的典型财务议题说明集团是否具有以价值为导向的管理战略思想？集团应该如何定义价值？清晰的远景目标及战略合理的组织结构及决策体系有效的管理程序优秀的核心经营程序严格的内控程序集团目前的财务组织结构是否明晰？财务管理政策和方法能否有效地贯彻？集团的三个主要管理程序是否连接紧密，并被最高管理层用作有力的管理工具？财务部门是否在这三个程序中起到了相应的作用？集团的客户资信程序需如何系统规范化？集团应如何把握资金管理的分散与集中的尺度一个企业集团面临的典型财务议题说明集团是否具有以价值为导向的52结论公司理财的目标在于创造价值，而不是收益增长，也不是利润的增加更注重费用、特别是资本成本的控制更有效地使用公司资产，以获得更高的投资资本回报率有效率的增长才创造价值我们筹集资本集中运作，通过销售获得经营利润；然后我们支付资本的成本，差额归入股东的钱袋——R.Goizuta（可口可乐公司前总裁）结论公司理财的目标在于创造价值，而不是收益增长，也不是利润53阅读材料第一章产业整合神话背后打工皇帝陈久霖的狂与赌徒文化对话顾雏军华源危机分众凭什么持续第二章四问苏宁电器中集财务分析剖析四川长虹财务造假十大特点阅读材料第一章54第三章

留美博士玩转南通√兵败微硬盘√投资沃尔玛√鲁冠球常青的智慧√微软转型√第四章

中国普马√山西女首富侯丽萍香港被暗算√第五章

中海油收购华尔街缔造中国财富神话好孩子的鞋带雪津创记录中国资本回报率从中航油事件看企业风险管理

第三章55价值导向管理Value-basedManagement（VBM）价值导向管理Value-basedManagement（V56最高管理层对公司的价值创造负有责任投资资本回报(ROIC)>加权平均资本成本(WACC)

>研究开发采购生产销售最高管理层资本投资者股东债权人资本回报利息支付股息支付股票价格上涨物质方面的投资回报收入现金流量零企业最高管理层对公司的价值创造负有责任投资资本回报(ROIC)57第一节价值创造的度量与估计第一节价值创造的度量与估计581、经济增加值（EVA）EVA（EconomicValueAdded)又称为经济利润EVA=(投资回报率–资本成本率)投资资本=税后净营业利润–资本总成本=会计净利润–股权资本总成本回报率差=投资回报率–资本成本率，又称为资本效率价值创造：EVA>0前提：回报率差为正1、经济增加值（EVA）EVA（EconomicValue59EVA与会计净利润的差异164项调整会计净利润只考虑了以利息形式反映的债务资本成本，却忽略了权益资本成本真实的世界没有免费的午餐权益资本的真实成本为股东资金的机会成本，即其出让资金使用权所期望得到的最低回报率EVA=会计净利润–股权资本总成本EVA与会计净利润的差异164项调整60与EVA挂钩的财务比率营业利润率生产成本比例销售与管理费用比例其他费用比例资产周转率固定资产周转率存货周转率应收账款周期应付账款周期现金周转率=CFFO/销售收入与EVA挂钩的财务比率营业利润率61资本效率：创造价值的前提单纯的增长并不一定创造价值效率的表现是资本效率（投资回报率减资本成本率）资本效率来源于两方面投资回报率的提高——投资决策资本成本率的减少——融资决策资本效率：创造价值的前提单纯的增长并不一定创造价值62市场价值管理指导利润的差异632、市场增加值(MVA)MVA（MarketValueAdded）：公司总资本的市场价值与股东和债权人投资于公司的资本数量之差MVA=资本市场价值–占用资本实质:未来持续经营创造的价值企业市场总价值的构成投入资本帐面价值+MVA意义MVA反映某一时点价值创造或损害一段时期内MVA的变化反映该时期价值创造或损害2、市场增加值(MVA)MVA（MarketValueA64EVA与MVAEVA反映公司每年的经营业绩创造价值能力MVA是未来各年EVA的现值之和对于固定的年净现金流的增长率gMVA=EVA/(WACC-g)=(ROIC-WACC)*IC/(WACC-g)与预期的增长成正比增长率增长维持的时间EVA与MVAEVA反映公司每年的经营业绩创造价值能力65公司市场价值公司帐面价值市场增加值EVA1/(1+k)+EVA2/(1+k)2+EVA3/(1+k)3+…市场增加值（MVA)=市场价值–投入资本（账面价值）公司公司市场增EVA1/(1+k)市场增加值（MVA)66MeasurementofValueReturnonEquity(ROE)ReturnonAssets(ROA)ReturnonCapital(ROC)ReturnonNetAssets(RONA)ReturnMeasuresRevenuegrowthAssetgrowthInvestmentgrowthMarketshareVolumeGrowthMeasuresTotalShareholderReturnMarketValueAdded(MVA)EconomicValueAdded(EVA)CashValueAdded(CVA)CashFlowReturnonInvestment(CFROI)CombinedMeasuresMeasurementofValueReturno673.公司价值估计的DCF方法任何资产的价值等于该项资产未来预期产生的现金流的现值之和V=∑CFt/(1+k)t

决定因素资产未来预期产生的现金流资产寿命期现金流预期的增长现金流的风险性（贴现率）公司自由现金流(FCFF)=EBIT(1-t)+折旧-(资本支出+追加营运资本)3.公司价值估计的DCF方法任何资产的价值等于该项资产未来预68现金流预期增长模式选择对未来现金流的估计涉及增长模式问题在将来多长一段时间内能够以快于稳定增长率的速度增长高增长时期的增长可能有多快，变化方式如何可能模式已处于稳定增长高速成长后迅速降到稳定增长(二阶段)高速增长后逐渐过渡到稳定增长(三阶段)稳定增长模型V=FCFF/(WACC-g)贴现率为WACC增长率g=b*ROA现金流预期增长模式选择对未来现金流的估计涉及增长模式问题69市场价值管理指导利润的差异70市场价值管理指导利润的差异71贴现现金流法适用场合有当前现金流为正、未来现金流能可靠预测根据现金流的风险特征能够确定适当的贴现率不适用于下列场合陷入财务拮据状态收益呈现周期性拥有未利用的资产有专利权或产品选择权正在进行重组或涉及购并事项非上市公司高风险企业贴现现金流法适用场合有当前现金流为正、未来现金流能可靠预测724.公司估价的相对方法Alittleinaccuracysometimessavestonsofexplanation相对价值是指相似企业在市场上的定价,不是内在价值投资决策往往根据相对价值做出，而不是内在价值市场乘数=价格/对比公司的某财务指标乘数原理——被估值企业资产相对价值=该企业某财务比率*市场乘数例:平均市盈率为20，EPS为0.5，则该公司股票相对定价为每股10元4.公司估价的相对方法Alittleinaccurac73相对估价法的适用性与局限性简单实用，尤其是金融市场上有大量“可比”资产进行交易、且这些资产平均定价合理的场合容易被误用和操纵可比的概念是主观的正确性取决于市场常用的市场乘数市盈率P/E市净率P/V市销率P/S相对估价法的适用性与局限性简单实用，尤其是金融市场上有大量“74市盈率（PE）估价法市场乘数：市盈率P/E股价=EPS*参考市盈率影响市盈率的因素：预期增长率g股利支付率DR风险β市盈率（PE）估价法市场乘数：市盈率P/E75理由PE可作为公司其他特征（风险性与成长性）的代表PE是将股票价格与当前盈利状况密切联系的统计指标PE容易计算得到简单性：避免在估价前对公司风险、增长率和股利支付率等的假设反映市场中大多数投资者的看法缺点：易受会计政策影响当盈利为负时无法用理由PE可作为公司其他特征（风险性与成长性）的代表76市净率估价（PBV）PBV方法：市场乘数为Price价格/BookValue(权益)帐面值应用：被估公司每股价值=每股帐面值*PBV优点帐面值相对稳定直观，可作为与市场价值比较的依据同行业不同企业有一定可比性，由此可发现价值低估或高估的企业对盈利为负的企业也可用缺点帐面值易受折旧和其他会计政策影响，如果企业采用不同的会计方法，则比较就失去了基础对无形资产密集型的企业不适用权益为负的企业不适用市净率估价（PBV）PBV方法：市场乘数为Price价格/B77PBV的决定因素正面因素净资产收益率ROE股利支付率d增长率g负面因素公司风险(ke）稳定增长公司PBV=(ROE–g)/(ke-g)结论：由ROE和权益资本成本ke之差决定的PBV的决定因素正面因素78市销率估价(PS)PS方法：市场乘数=价格P/每股销售收入S优点任何时候都可以用,不为负数销售收入不受折旧等会计政策影响PS相对于PE比较稳定缺点:无法考虑成本因素市销率估价(PS)PS方法：市场乘数=价格P/每股销售收79影响PS的因素正面因素净利润率M股利支付率d增长率g负面因素公司风险(ke）PS与M的匹配高PS、低M表示价值高估低PS、高M表示价值低估影响PS的因素正面因素80市场价值管理指导利润的差异81关于估价问题的错误认识因为估价模型是定量的，所以估价是客观的——带有大量主观判断的色彩基于充分研究、认真分析的估价永远正确——具有很强的时效性（由于新信息的不断到来）能够得到内在价值的准确估计——误差必然存在（结果的不确定性）模型定量化程度越高，结果越准确——存在大量非量化因素市场总是错误的——相信市场估价的结果比估价过程更重要——过程有助于理解价值驱动因素关于估价问题的错误认识因为估价模型是定量的，所以估价是客观的82结论：影响公司价值的三大因素未来的增长（+）增长是影响价值创造的最重要因素之一有利可图的（profitable）——创造利润，但不一定创造价值有资本效率的（capitalefficient）———利润大于资本成本（经济利润大于零）资本有效前提下的持续增长才创造价值当前的获利能力（现金收益）（+）资本有效：投资回报率大于资本成本率风险（-）不确定性影响预期结论：影响公司价值的三大因素未来的增长（+）83第二节价值创造的途径第二节价值创造的途径84市场价值管理指导利润的差异85市场价值管理指导利润的差异86市场价值管理指导利润的差异87股东价值投入资金投资回报率资本成本率维持超额利润的时间EVA=(投资回报率-资本成本率)投入资本市场价值=未来各期EVA的现值之和股东价值投入资金投资回报率资本成本率维持超额利润EVA=(投881、基于战略的思路面向内部：现有资产的获利能力提高现金流的边际收益（M）成本管理定价策略提高资产配置效率（E）存货管理固定资产利用面向外部：未来的投资增长（G）开拓新市场提升新的核心竞争力1、基于战略的思路面向内部：现有资产的获利能力89市场价值管理指导利润的差异902、基于理财的思路创造价值的投资决策采纳净现值（NPV）大于0的投资项目实现可持续的增长创造价值的融资决策优化资本结构以最小的成本筹措资金创造价值的运营管理提高利润边际（Margin）提高资产运用效率（Turnover）2、基于理财的思路创造价值的投资决策91营业利润率资本周转率税收效应ROIC税后负债成本权益资本成本竞争优势市场结构经济政治环境负债资金比重权益资金比重WACC回报率差正回报率差高增长率增长率g营业利润率资本周转率税收效应ROIC税后负债成本权益资本成本92母合优势理论：通用管理学派和协同学派的综合价值创造发生在业务单位层次，母公司只直接成本，其价值创造要依靠下属的业务单位或者说，母公司只可能为下属业务单位创造价值不是公司的通用管理能力，而是专有能力（特殊的、他人无法轻易获得的）不是一般的协同效应，而是需要所有权联结的协同效应更重要的是，新事业最佳的管理手段应与现有事业的管理手段相似母合优势理论：通用管理学派和协同学派的综合价值创造发生在业务93母公司创造价值的基本来源业务影响：提高单个业务单位的绩效联接影响：增进不同业务单位之间的联系职能和服务影响：为各业务单位提供有益的职能领导和服务公司发展活动：改变业务单位的构成母公司创造价值的基本来源业务影响：提高单个业务单位的绩效94销售收入*营业利润率=EBIT-TaxRate*EBIT=EBIT(1-t)+Depreciation-CapitalExpenditures-ChginWorkingCapital=FCFF削减负EBIT的业务更有效运营节约成本:更高利润率减少税负-转移定价-转移生产地-减少过去的过度投资更好的存货管理和更严格的信用政策增加现金流再投资率*投资回报率=预期的增长加大项目投资兼并增加利润率增加资本周转率增加预期的增长企业价值增加高增长期巩固现有的竞争优势创造新竞争优势降低资本成本(WACC增加生产的计划性y降低营运杠杆融资与资产的匹配减少风险和债务成本减少Beta充分利用税盾调整资本结构销售收入*营业利润率=EBIT-TaxRate*95立竿见影大有希望可能有效存量资产1、出售不创造价值资产2、中止不创造价值项目3、削减不必要的营业费用4、利用税收政策增加现金流1、通过减少存货和应收帐款、增加应付帐款来减少WCR2、减少维持资本支出3、减少边际税率1、改变定价政策，使利润边际和周转率的乘积最大2、采用另有效的技术来降低成本、提高边际预期增长取消预期不能取得超出资本成本的新资本投资项目在现在的商业领域增加再投资率和投资回报率在新的商业领域增加再投资率和投资回报率高增长期长度尽可能使产品或服务得到专利或类似的法律保护运用规模经济或成本优势提高投资回报率1、创建品牌2、增加转出成本、减少转入成本资本成本1、运用衍生工具使负债与资产相匹配2、调整资本结构，使其接近最优1、改变融资方式、运用创新融资工具2、在为新项目融资时选择最优融资组合3、调整成本结构以减少经营杠杆通过减少产品对消费者的依赖性来降低企业经营风险易控制，见效快难控制，见效慢立竿见影大有希望可能有效存量1、出售不创造价值资产1、通过减963、应用：财务战略矩阵假设公司具有多个业务单元纵轴——回报率差（ROIC-WACC）：反映特定业务单元创造价值能力回报率差为正，创造价值回报率差为负，损害价值横轴——增长率差（销售增长率-可维持增长率）：反映特定业务单元提供现金能力增长率差为正，现金短缺增长率差为负，现金剩余3、应用：财务战略矩阵假设公司具有多个业务单元97<0(现金剩余)<0(损害价值)>0(创造价值)>0(现金短缺)回报率差增长率差尝试彻底的重组或简单地出售业务减少股利发放筹集资金：发行股票、借款降低销售增长率到可支持水平使用剩余现金加速增长—新投资分配剩余现金：—支付股利—回购股份分配部分现金，其余用于提高获利能力—提高资产管理效率—增加营业利润率优化资本结构，减少WACC上述活动无效，出售业务<0(现金剩余)<0(损害价值)>0(创造价值)>0(现金98第三节价值创造的实现第三节价值创造的实现991、价值导向管理价值导向管理（Value-basedManagement，VBM）公司财务管理、运营管理和战略管理三者合一的、新的管理方式和管理制度目标是使全公司建立起一种统一的信念：管理决策必须以为股东创造价值为核心作用公司业绩考核价值评估激励机制设计1、价值导向管理价值导向管理（Value-basedMan100反映价值的业绩计量系统（measurement）基于价值的激励系统（motivation）管理流程和决策工具（management）

追求价值的经营理念（mindset）反映价值的基于价值的管理流程和追求价值的101AnAlignedOrganizationalStrategywillhaveanImpactonBusinessValueDriversFinancialValueDriversOrganizationalImpactLeadershipStaffingRewardsOrganizationEffectivenessPerformanceVBMAlignmentDevelopmentIncreasedmarketshareRevenuegrowthProfitmarginsAssetturnoverDebt/equityratioRiskprofileBusinessexpansionImprovedcompetitivenessOperationalefficiencyOrganizationaleffectivenessOptimalcapitalstructureGrowthReturnsCostofCapitalValue