远期期货和互换

关于远期期货和互换第1页，共98页，2022年，5月20日，10点24分，星期六衍生产品（derivativeinstrument）：一种金融工具，其价值依赖于其他产品（如证券、商品、利率或指数）的价格。常见的衍生产品：远期（forward）期货（futures）互换（swap）期权（option）第2页，共98页，2022年，5月20日，10点24分，星期六一、远期(forward)远期合约（forwardcontract）：双方约定在未来某一个确定的时间，按照某一确定的价格买卖一定数量的某种资产的协议。标的资产（underlyingasset）：双方约定买卖的资产。交割价格（deliveryprice）：约定的成交价格。空头（或空方，shortposition）：卖出标的资产的一方。多头（或多方，longposition）：同意以约定的价格在未来买入标的资产的一方。第3页，共98页，2022年，5月20日，10点24分，星期六回收（payoff）：一个仓位在满期时的价值。多头的回收＝满期时的即期价格－交割价格空头的回收＝－多头的回收盈亏（netpayoff，profit），从回收中扣除建立仓位所发生的初始费用的终值，即盈亏＝回收－初始费用的终值注：远期合约的初始费用为零，因此盈亏等于回收。第4页，共98页，2022年，5月20日，10点24分，星期六例：假设股票当前的价格是100元，一年后到期的远期价格为105元，没有分红。年实际利率为5％。如果立即购买，当前需要支付100元。如果通过远期合约购买，当前的支出为零，但在一年后需要支付105元。解：如果一年后股票的即期价格为115元，则远期多头：回收=115－105＝10，盈亏=10−0=10股票多头：回收=115，盈亏=115−100×1.05=10第5页，共98页，2022年，5月20日，10点24分，星期六例：投资1000元购买了一种6个月期的零息债券，到期的偿还值为1020元。6个月期的实际利率为2％。请计算投资者购买这种债券的回收和盈亏。解：购买这种债券的回收为1020元。购买债券的成本为1000元，因此购买债券的盈亏为：1020－1000×（1＋2％）＝0。注：零息债券的盈亏为零，但利息收入大于零！第6页，共98页，2022年，5月20日，10点24分，星期六远期合约的类型：商品远期合约金融远期合约远期利率协议远期外汇合约远期股票合约第7页，共98页，2022年，5月20日，10点24分，星期六远期价值、远期价格与期货价格交割价格远期价值：远期合约本身的价值远期价格：理论上的交割价格期货价格第8页，共98页，2022年，5月20日，10点24分，星期六远期价格与期货价格的关系当无风险利率恒定且对所有到期日都相同时，交割日相同的远期价格和期货价格应相等。当利率变化无法预测时当标的资产价格与利率呈正相关时，期货价格高于远期价格当标的资产价格与利率呈负相关时，远期价格就会高于期货价格9第9页，共98页，2022年，5月20日，10点24分，星期六基本假设没有交易费用和税收。市场参与者能以相同的无风险利率借入和贷出资金。远期合约没有违约风险。允许现货卖空。当套利机会出现时，市场参与者将参与套利活动，从而使套利机会消失，我们得到的理论价格就是在没有套利机会下的均衡价格。期货合约的保证金账户支付同样的无风险利率。这意味着任何人均可不花成本地取得远期和期货的多头和空头地位。10第10页，共98页，2022年，5月20日，10点24分，星期六主要符号T：远期和期货合约的到期时间，单位为年。t：现在的时间，单位为年。变量T和t是从合约生效之前的某个日期开始计算的，T-t代表远期和期货合约中以年为单位的距离到期时间的剩余时间。S：远期（期货）标的资产在时间t时的价格。ST：远期（期货）标的资产在时间T时的价格（在t时刻这个值是个未知变量）。11第11页，共98页，2022年，5月20日，10点24分，星期六K：远期合约中的交割价格。f：远期合约多头在t时刻的价值，即t时刻的远期价值。F：t时刻的远期合约和期货合约中的理论远期价格和理论期货价格，在本书中如无特别注明，我们分别简称为远期价格和期货价格。r：T时刻到期的以连续复利计算的t时刻的无风险利率（年利率），在本书中，如无特别说明，利率均为连续复利的年利率。第12页，共98页，2022年，5月20日，10点24分，星期六

构建两种投资组合，令其终值相等，则其现值一定相等；否则就可进行套利，即卖出现值较高的投资组合，买入现值较低的投资组合，并持有到期末，套利者就可赚取无风险收益。13无套利定价法第13页，共98页，2022年，5月20日，10点24分，星期六14无收益资产远期合约的定价无收益资产是指在到期日前不产生现金流的资产，如贴现债券。构建组合：组合A：一份远期合约多头加上一笔数额为

Ke-r（T－t）的现金（无风险投资）组合B：一单位标的资产。第14页，共98页，2022年，5月20日，10点24分，星期六15远期合约到期时，两种组合都等于一单位标的资产，因此现值必须相等。

f+Ke-r（T－t）=Sf=S－Ke-r（T－t）两种理解：无收益资产远期合约多头的价值等于标的资产现货价格与交割价格现值的差额。一单位无收益资产远期合约多头可由一单位标的资产多头和Ke-r（T－t）无风险负债组成。第15页，共98页，2022年，5月20日，10点24分，星期六16现货-远期平价定理

远期价格：（F）就是使合约价值（f）为零的交割价格（K）

F=Ser（T－t）无收益资产的现货-远期平价定理：对于无收益资产而言，远期价格等于其标的资产现货价格的终值。

第16页，共98页，2022年，5月20日，10点24分，星期六17反证法运用无套利原理对无收益资产的现货-远期平价定理的反证F>Ser（T－t）？F<Ser（T－t）？第17页，共98页，2022年，5月20日，10点24分，星期六18已知现金收益资产的远期合约定价支付已知现金收益的资产在到期前会产生完全可预测的现金流的资产例子：附息债券和支付已知现金红利的股票。负现金收益的资产：黄金、白银等贵金属本身不产生收益，但需要花费一定的存储成本，存储成本可看成是负收益。我们令已知现金收益的现值为I，对黄、白银来说，I为负值。第18页，共98页，2022年，5月20日，10点24分，星期六19支付已知现金收益资产的远期价值构建组合：组合A：一份远期合约多头加上一笔数额为Ke-r（T－t）的现金;组合B：一单位标的证券加上利率为无风险利率、期限为从现在到现金收益派发日、本金为I的负债。

远期合约到期时，两种组合都等于一单位标的资产：

f+Ke-r（T－t）=S-I f=S-I-Ke-r（T－t）第19页，共98页，2022年，5月20日，10点24分，星期六两种理解：支付已知现金收益资产的远期合约多头价值等于标的证券现货价格扣除现金收益现值后的余额与交割价格现值之差。一单位支付已知现金收益资产的远期合约多头可由一单位标的资产和I+Ke-r（T－t）单位无风险负债构成。

由于使用的是I的现值，所以支付一次和多次现金收益的处理方法相同。20第20页，共98页，2022年，5月20日，10点24分，星期六21支付已知现金收益资产的现货－远期平价公式根据F的定义，我们可从上式求得：

F=(S-I)er（T－t）公式的理解：支付已知现金收益资产的远期价格等于标的证券现货价格与已知现金收益现值差额的终值。第21页，共98页，2022年，5月20日，10点24分，星期六22反证法F>(S-I)er（T－t）？F<(S-I)er（T－t）？第22页，共98页，2022年，5月20日，10点24分，星期六例子23第23页，共98页，2022年，5月20日，10点24分，星期六24支付已知收益率资产的远期价值建立组合：组合A：一份远期合约多头加上一笔数额为Ke-r（T－t）的现金；组合B：e-q（T－t）单位证券并且所有收入都再投资于该证券，其中q为该资产按连续复利计算的已知收益率。

Copyright©ZhengZhenlong&ChenRong,2008第24页，共98页，2022年，5月20日，10点24分，星期六两种理解：支付已知红利率资产的远期合约多头价值等于e-q(T-t)单位证券的现值与交割价现值之差。一单位支付已知红利率资产的远期合约多头可由e-q（T－t）单位标的资产和Ke-r（T－t）单位无风险负债构成。第25页，共98页，2022年，5月20日，10点24分，星期六26支付已知收益率资产的远期价格Copyright©ZhengZhenlong&ChenRong,2008第26页，共98页，2022年，5月20日，10点24分，星期六例子Copyright©ZhengZhenlong&ChenRong,200827第27页，共98页，2022年，5月20日，10点24分，星期六互换（SWAPS）

金融互换市场是增长最快的金融产品市场,金融互换也是重要的套期保值工具.在这一章我们将学习如何将其分解为债券,或分解为一组远期利率协议,或一组远期外汇协议来为其定价.第28页，共98页，2022年，5月20日，10点24分，星期六金融互换（FinancialSwaps）是约定两个或两个以上当事人按照商定条件，在约定的时间内，交换一系列现金流的合约。

互换市场的起源可以追溯到20世纪70年代末，当时的货币交易商为了逃避英国的外汇管制而开发了货币互换。1、金融互换的定义

第29页，共98页，2022年，5月20日，10点24分，星期六

而1981年IBM与世界银行之间签署的利率互换协议则是世界上第一份利率互换协议。从那以后，互换市场发展迅速。利率互换和货币互换名义本金金额从1987年底的8656亿美元猛增到2002年中的82,3828.4亿美元15年增长了近100倍。可以说，这是增长速度最快的金融产品市场。互换的历史第30页，共98页，2022年，5月20日，10点24分，星期六比较优势理论

比较优势（ComparativeAdvantage）理论是英国著名经济学家大卫·李嘉图（DavidRicardo）提出的。他认为，在两国都能生产两种产品，且一国在这两种产品的生产上均处于有利地位，而另一国均处于不利地位的条件下，如果前者专门生产优势较大的产品，后者专门生产劣势较小（即具有比较优势）的产品，那么通过专业化分工和国际贸易，双方仍能从中获益。2、互换的原理DavidRicardo第31页，共98页，2022年，5月20日，10点24分，星期六

互换是比较优势理论在金融领域最生动的运用。根据比较优势理论，只要满足以下两种条件，就可进行互换：

双方对对方的资产或负债均有需求；

双方在两种资产或负债上存在比较优势。互换的条件第32页，共98页，2022年，5月20日，10点24分，星期六（1）互换不在交易所交易，主要是通过银行进

行场外交易。

（2）互换市场几乎没有政府监管。3、互换市场的特征

第33页，共98页，2022年，5月20日，10点24分，星期六首先，为了达成交易，互换合约的一方必须找到愿意与之交易的另一方。如果一方对期限或现金流等有特殊要求，他常常会难以找到交易对手。

其次，由于互换是两个对手之间的合约，因此，如果没有双方的同意，互换合约是不能更改或终止的。

第三，对于期货和在场内交易的期权而言，交易所对交易

双方都提供了履约保证，而互换市场则没有人提供

这种保证。因此，互换双方都必须关心对方的信用。互换市场的内在局限性第34页，共98页，2022年，5月20日，10点24分，星期六（1）通过金融互换可在全球各市场之间进行套利，从而一方面降低筹资者的融资成本或提高投资者的资产收益，另一方面促进全球金融市场的一体化。

（2）利用金融互换，可以管理资产负债组合中的利率风险和汇率风险。

（3）金融互换为表外业务，可以逃避外汇管制、利率管制及税收限制。

4、金融互换的功能

第35页，共98页，2022年，5月20日，10点24分，星期六利率互换

货币互换

其他互换互换的种类第36页，共98页，2022年，5月20日，10点24分，星期六利率互换（InterestRateSwaps）是指双方同意在未来的一定期限内根据同种货币的同样的名义本金交换现金流，其中一方的现金流根据浮动利率计算出来，而另一方的现金流根据固定利率计算。互换的期限通常在2年以上，有时甚至在15年以上。

利率互换的原因双方进行利率互换的主要原因是双方在固定利率和浮动利率市场上具有比较优势。利率互换第37页，共98页，2022年，5月20日，10点24分，星期六假定A、B公司都想借入5年期的1000万美元的借款，A想借入与6个月期相关的浮动利率借款，B想借入固定利率借款。但两家公司信用等级不同，故市场向它们提供的利率也不同，如表4.1所示。双方的比较优势TTT固定利率浮动利率

A公司10.00%6个月期LIBOR+0.30%B公司11.20%6个月期LIBOR+1.00%市场提供给A、B两公司的借款利率此表中的利率均为一年计一次复利的年利率。第38页，共98页，2022年，5月20日，10点24分，星期六在上述互换中，每隔6个月为利息支付日，因此互换协议的条款应规定每6个月一方向另一方支付固定利率与浮动利率的差额。假定某一支付日的LIBOR为11.00%，则A应付给B5.25万美元[即1000万0.5（11.00%－9.95%）]。

第39页，共98页，2022年，5月20日，10点24分，星期六货币互换（CurrencySwaps）是将一种货币的本金和固定利息与另一货币的等价本金和固定利息进行交换。

币互换的主要原因是双方在各自国家中的金融市场上具有比较优势。第40页，共98页，2022年，5月20日，10点24分，星期六假定英镑和美元汇率为1英镑=1.5000美元。A想借入5年期的1000万英镑借款，B想借入5年期的1500万美元借款。市场向它们提供的固定利率如表4.2所示。双方的比较优势BBB

美元英镑A公司8.0%11.6%

B公司10.0%12.0%市场向A、B公司提供的借款利率

此表中的利率均为一年计一次复利的年利率。第41页，共98页，2022年，5月20日，10点24分，星期六货币互换的流程图第42页，共98页，2022年，5月20日，10点24分，星期六贴现率：在给互换和其它柜台交易市场上的金融工具定价的时候，现金流通常用LIBOR零息票利率贴现。这是因为LIBOR反映了金融机构的资金成本。这样做的隐含假设是被定价的衍生工具的现金流的风险和银行同业拆借市场的风险相同。第43页，共98页，2022年，5月20日，10点24分，星期六

考虑一个2003年9月1日生效的三年期的利率互换，名义本金是1亿美元。B公司同意支付给A公司年利率为5％的利息，同时A公司同意支付给B公司6个月期LIBOR的利息，利息每半年支付一次。1、运用债券组合给利率互换定价第44页，共98页，2022年，5月20日，10点24分，星期六

日期LIBOR(5%)收到的浮动利息支付的固定利息净现金流2003.9.14.202004.3.14.80+2.10－2.50－0.402004.9.15.30+2.40－2.50－0.102005.3.15.50+2.65－2.50＋0.152005.9.15.60+2.75－2.50＋0.252006.3.15.90+2.80－2.50＋0.302006.9.16.40+2.95－2.50＋0.45利率互换中B公司的现金流量表（百万美元）

第45页，共98页，2022年，5月20日，10点24分，星期六上述利率互换可以看成是两个债券头寸的组合。这样，利率互换可以分解成：

1、B公司按6个月LIBOR的利率借给A公司1亿美元。

2、A公司按5%的年利率借给B公司1亿美元。

利率互换的分解换个角度看，就是B公司向A公司购买了一份1亿美元的浮动利率（LIBOR）债券，同时向A公司出售了一份1亿美元的固定利率（5％的年利率，每半年付息一次）债券。

第46页，共98页，2022年，5月20日，10点24分，星期六:互换合约中分解出的固定利率债券的价值。

:互换合约中分解出的浮动利率债券的价值。

那么，对B公司而言，这个互换的价值就是：

利率互换的定价（1）

第47页，共98页，2022年，5月20日，10点24分，星期六为了说明上述公式的运用，定义

：距第次现金流交换的时间。

L：利率互换合约中的名义本金额。

：到期日为的LIBOR零息票利率

k：支付日支付的固定利息额。

那么，固定利率债券的价值为

利率互换的定价（2）第48页，共98页，2022年，5月20日，10点24分，星期六接着考虑浮动利率债券的价值。根据浮动利率债券的性质，在紧接浮动利率债券支付利息的那一刻，浮动利率债券的价值为其本金L。假设利息下一支付日应支付的浮动利息额为（这是已知的），那么在下一次利息支付前的一刻，浮动利率债券的价值为。在我们的定义中，距下一次利息支付日还有的时间，那么今天浮动利率债券的价值应该为：

利率互换的定价（3）第49页，共98页，2022年，5月20日，10点24分，星期六假设在一笔互换合约中，某一金融机构支付6个月期的LIBOR，同时收取8％的年利率（半年计一次复利），名义本金为1亿美元。互换还有1.25年的期限。3个月、9个月和15个月的LIBOR（连续复利率）分别为10％、10.5％和11％。上一次利息支付日的6个月LIBOR为10.2％（半年计一次复利）。在这个例子中万，万，因此

第50页，共98页，2022年，5月20日，10点24分，星期六因此，利率互换的价值为：

98.4－102.5＝－$427万

利率互换中固定利率一般选择使互换初始价值为0的那个利率，在利率互换的有效期内，它的价值有可能是负的，也有可能是正的。这和远期合约十分相似，因此利率互换也可以看成远期合约的组合。第51页，共98页，2022年，5月20日，10点24分，星期六在没有违约风险的条件下，货币互换一样也可以分解成债券的组合，不过不是浮动利率债券和固定利率债券的组合，而是一份外币债券和一份本币债券的组合。

1、运用债券组合给货币互换定价

第52页，共98页，2022年，5月20日，10点24分，星期六假设A公司和B公司在2003年10月1日签订了一份5年期的货币互换协议。如图所示，合约规定A公司每年向B公司支付11％的英镑利息并向B公司收取8％的美元利息。本金分别是1500万美元和1000万英镑。A公司的现金流如表4.4所示。A公司持有的互换头寸可以看成是一份年利率为8％的美元债券多头头寸和一份年利率为11％的英镑债券空头头寸的组合。

第53页，共98页，2022年，5月20日，10点24分，星期六货币互换中A公司的现金流量表（百万）日期美元现金流英镑现金流2003.10.1

－15.00

＋10.002004.10.1

+1.20

－1.10

2005.10.1+1.20

－1.102006.10.1

+1.20

－1.102007.10.1+1.20－1.102008.10.1

+16.20－11.10第54页，共98页，2022年，5月20日，10点24分，星期六如果我们定义

为货币互换的价值，那么对收入本币、付出外币的那一方：对付出本币、收入外币的那一方：其中

是用外币表示的从互换中分解出来的外币债券的价值；是从互换中分解出来的本币债券的价值；是即期汇率（直接标价法）。第55页，共98页，2022年，5月20日，10点24分，星期六假设在美国和日本LIBOR利率的期限结构是平的，在日本是4％而在美国是9％（都是连续复利），某一金融机构在一笔货币互换中每年收入日元，利率为5％，同时付出美元，利率为9％。两种货币的本金分别为1000万美元和120000万日元。这笔互换还有3年的期限，即期汇率为1美元＝110日元。如果以美元为本币，那么货币互换的价值为：如果该金融机构是支付日元收入美元，则货币互换对它的价值为－154.3百万美元。第56页，共98页，2022年，5月20日，10点24分，星期六

互换可以用来转换资产与负债的利率和货币属性。通过利率互换，浮动利率资产（负债）可以和固定利率资产（负债）相互转换。通过货币互换，不同货币的资产（负债）也可以相互转换。第57页，共98页，2022年，5月20日，10点24分，星期六例如上题的B公司可以运用该笔利率互换将一笔浮动利率借款转换成固定利率借款。假设B公司借人了一笔三年期的本金为10亿美元（与互换的名义本金相同），利率为LIBOR加80个基点（一个基点是1％的1％，所以这里的利率是LIBOR+0.8%）的浮动利率借款。在签订了这笔互换合约以后，B公司面临3个利息现金流：

1.

支付LIBOR+0.8%给贷款人。

2.

根据互换收入LIBOR。

3.

根据互换支付5％。

这样B公司的利息净现金流变成了支付5.8％的固定利率。因此运用互换B公司可以将一笔利率为LIBOR+0.8%的浮动利率负债转换成利率为5.8％的固定利率负债。运用利率互换转换负债的利率属性第58页，共98页，2022年，5月20日，10点24分，星期六对A公司而言，它可以运用该笔利率互换将一笔固定利率借款转

换成浮动利率借款。假设A公司借人了一笔三年期的本金为10亿美元（与互换的名义本金相同），利率为5.2％的固定利率借款。在签订了这笔互换合约以后，A公司面临3个利息现金流：

1、支付5.2%给贷款人。

2、

根据互换支付LIBOR。

3、根据互换收入5％。

这样A公司的利息净现金流变成了支付LIBOR+0.2％的浮动利率。因此运用互换A公司可以将一笔利率为5.2%的固定利率负债转换成利率为LIBOR+0.2％的浮动利率负债。整个转换过程如图所示。A公司与B公司运用利率互换转换负债属性第59页，共98页，2022年，5月20日，10点24分，星期六运用利率互换转换资产的利率属性

这样B公司的利息净现金流变成了收入LIBOR－0.3％的浮动利率。因此运用互换B公司可以将利率为4.7%的固定利率资产转换成利率为LIBOR－0.3％的浮动利率资产。对A公司而言，它可以运用该笔利率互换将一笔固定利率资产转换成浮动利率资产。假设A公司有一笔三年期的本金为10亿美元（与互换的名义本金相同），利率为LIBOR－0.25％的浮动利率投资。在签订了这笔互换合约以后，A公司面临3个利息现金流：

1.从投资中获得LIBOR－0.25％的收益。

2.

根据互换支付LIBOR。

3.根据互换收入5％。

第60页，共98页，2022年，5月20日，10点24分，星期六这样A公司的利息净现金流变成了收入4.75％的固定利率。因此运用互换A公司可以将一笔利率为LIBOR－0.25％的浮动利率投资转换成利率为4.75％的固定利率投资。整个转换过程如图所示。图A公司与B公司运用利率互换转换资产属性第61页，共98页，2022年，5月20日，10点24分，星期六

货币互换可以用来转换负债的货币属性。以上图中的货币互换为例，假设A公司发行了1500万美元5年期的票面利率为8％的美元债券，签订了该笔互换以后，A公司的美元负债就转换成了英镑负债。

货币互换也可以用来转换资产的货币属性。假设A公司有一笔5年期的年收益率为11％、本金为1000万英镑的投资，但觉得美元相对于英镑会走强，通过该笔互换，这笔投资就转换成了1500万美元、年收益率为8％的美元投资。运用货币互换转换资产和负债的货币属性

第62页，共98页，2022年，5月20日，10点24分，星期六期权（Option）期权是一种选择权，它表示在特定的时间，以特定的价格交易某种一定金融资产的权利。期权交易就是“权钱交易”。期权交易同任何金融交易一样，都有买方和卖方，但这种买卖的划分并不建立在商品和现金的流向基础上。它是以权利的获得和履行为划分依据的。期权的买方就是支付期权费（Optionpremium）的一方，在他支付了期权费之后，即获得了能以确定的时间、价格、数量和品种买卖合约的权利。第63页，共98页，2022年，5月20日，10点24分，星期六一、期权合约的概念（1）定义期权合约（Optioncontracts）是期货合约的一个发展，它与期货合约的区别在于期权合约的买方有权利而没有义务一定要履行合约，而期货合约双方的权利和义务是对等的。（2）基本术语行权价格（Strikeprice）：是买卖标的资产(Underlyingasset）的价格。它在合约有效期内是固定不变的，而且它不一定就是资产的市价，可以高于或低于市价，当然也可能恰好相等。第64页，共98页，2022年，5月20日，10点24分，星期六期权费（Optionpremium）：期权买方付的购买期权的费用，也就是买卖权利的价格。买入方支付期权费，既可购买买权，也可购入卖权，同理，卖出方收取期权费，既可出售看涨期权，也可出售看跌期权。到期日（Maturitydate）约定的实施期权日期。过期作废，一般合约有效期不超过一年，以三个月较为普遍。例外：长期股权期权（Long-termequitysecurities，LEAPS）数量（Amount）：以股票为例，每份期权合约代表可交易100股股票的权利，但执行价格却是按每股标出。第65页，共98页，2022年，5月20日，10点24分，星期六标的资产（Underlyingasset):

期权多方在支付期权费后有权购买或出售的合约中规定的资产。如股票期权的标的资产就是股票。结算（Settlement)：期权交易是通过经纪人在市场上竞价实现的，这经纪人就是期权清算公司，它是每笔期权交易的中间人，是所有买方的卖方和所有卖方的买方。期权清算公司采用电脑清算每一笔合约，并为其提供担保。如某个期权卖方不履行义务，公司则必须代为履约，因此，期权无信用风险。第66页，共98页，2022年，5月20日，10点24分，星期六二、期权合约的种类（1）按权利分类买权或看涨期权（Calloption）：看涨期权的多头方有权在某一确定时间以某一确定价格购买标的资产，但无履约义务。一旦多方决定履约，空头必须出售资产。卖权或看跌期权（Putoption）：多头方有权在某一确定时间以某一确定价格出售标的资产，但无履约义务。空头方只有履约义务。注意：这里看涨和看跌是以多头的收益来命名的。第67页，共98页，2022年，5月20日，10点24分，星期六看涨期权看跌期权多头：买了以一定价格购买某种资产的权利，希望标的资产价格上涨空头：卖了以一定价格购买某种资产的权利，希望标的资产价格下跌。因为下跌多方不会履约，则空头赚取期权费。多头：买了以一定价格出售某种资产的权利，希望标的资产价格下跌。空头：卖了以一定价格出售某种资产的权利。希望标的资产价格上升，因为价格上升多方不会履约，则空头赚取期权费。期权第68页，共98页，2022年，5月20日，10点24分，星期六（2）按合约是否可以提前执行（Settlement）欧式期权（Europeanoption）：只有在到期日那天才可以实施的期权。美式期权（Americanoption）：有效期内任一交易日都可以实施的期权。问题：若其他条件相同，那种期权的期权费更高？（3）按标的资产（Underlyingasset）分类权益期权：股票期权、股指期权。固定收益期权：利率期权、货币期权。金融期货期权：股指期货期权，将期货与期权结合在一起。第69页，共98页，2022年，5月20日，10点24分，星期六例1：清华同方股票期权（欧式）

2007年1月1日，投资者A向B购买未来6个月内交割的，以每股35元的价格购买清华同方股票的权利，共10份合约，100股为标准合约单位，该期权的总价格为500元，即每股期权费为0.5元。合约生效日2001年1月1日行权价格35元每股期权费0.5元到期日/执行日2001年6月30日A是多头，B是空头。第70页，共98页，2022年，5月20日，10点24分，星期六操作步骤：2007年1月1日合约生效，投资者A必须向B付出500元。因此，不论未来的价格如何，A的成本是500元。如果6月30日股票的价格高于35元，则A行权。那么，A还要再付出35000元购买股票，由于股票价格高于其成本，那么他马上将股票抛售就能获利。第71页，共98页，2022年，5月20日，10点24分，星期六如果到期日股票价格为45元，则多方的利润是多少？空方损失多少？9500如果到期日股票价格为30元，则多方的损失为？空方获利多少？500第72页，共98页，2022年，5月20日，10点24分，星期六例2：投资者A购买清华同方股票看跌期权（欧式）合约生效日：2007年1月1日有效期：6个月期权费：0.5元/股合约数量：10份标准合约单位：100股执行价（行权价）：35元/股问题：如果6月30日清华同方股价低于34.8元，A是否行权？假设6月30日的价格为33.5元，A将获利多少，A如何才能获利？

第73页，共98页，2022年，5月20日，10点24分，星期六

因为（1）A必须持有股票1000股，才能在将来行权时出售给B，因此，A原先有1000股。（2）假设6月30日的价格为33.5元，

A行权，则以35元的价格向B出售1000股股票，获得35000元。（3）A花33500元购买1000股股票，剩余1500元，扣除500元的期权费，A就获得1000元。（4）现在，A拥有1000股股票加1000元现金的资产，显然A获利1000元。第74页，共98页，2022年，5月20日，10点24分，星期六三种策略期权和相应标的资产的组合多个同类期权的组合（差价期权）看涨期权和看跌期权的组合（组合期权）第75页，共98页，2022年，5月20日，10点24分，星期六期权与相应标的资产的组合

ProfitSTXProfitSTXProfitSTXProfitSTX(a)(b)(c)(d)第76页，共98页，2022年，5月20日，10点24分，星期六（1）保护性看跌期权（Protectiveput）同等数量的标的资产多头与看跌期权多头构成的组合。组合价值至少是X-Pt，最大是ST-Pt问题：保护性看跌期权的投资策略是否违反“风险与收益对等”原则？ST≤XST>X股票多头STST看跌期权多头X-ST-Pt-Pt总计X-PtST-Pt第77页，共98页，2022年，5月20日，10点24分，星期六保护性看跌期权的特征对于该组合的多方而言，其损失是有限的，而理论收益无限双重目的在标的资产下跌时减少损失不影响标的资产上升时的获利机会所以，它对资产具有保护作用，因此，要付出保护费！第78页，共98页，2022年，5月20日，10点24分，星期六（2）抛补的看涨期权（Coveredcall）：标的资产多头＋看涨期权空头。抛补——期权空头方将来交割标的资产的义务正好被手中的资产抵消。ST≤XST>X股票多头STST看涨期权空头Ct-(ST-X)＋Ct总计ST

＋CtX＋Ct组合的最大价值是X＋Ct，最小为Ct。第79页，共98页，2022年，5月20日，10点24分，星期六抛补看涨期权的收益特征在获得期权费的同时，放弃了标的资产价格上涨可能带来的获利机会。问题：投资者希望到期日标的资产市价超过X，还是低于X？（基于“机会（沉没）成本”的分析）若投资者手中拥有股票100元，则他可以设置一个执行价格为110元的看涨期权空头，期权费3元。若价格为到期日资产价格为105元，则投资者获利8元。反之，若股票价格低于100元呢？

投资策略：尽可能设置高的执行价格X。第80页，共98页，2022年，5月20日，10点24分，星期六差价组合差价（Spreads）组合是指持有相同期限、不同协议价格的两个或多个同种期权头寸组合（即同是看涨期权，或者同是看跌期权）。其主要类型有牛市差价组合、熊市差价组合、蝶式差价组合等。

第81页，共98页，2022年，5月20日，10点24分，星期六（一）牛市差价（BullSpreads）组合牛市差价组合是由一份看涨期权多头与一份同一期限较高协议价格的看涨期权空头组成。

一份看跌期权多头与一份同一期限、较高协议价格的看跌期权空头组合也是牛市差价组合。下图是看涨期权的牛市差价组合。

第82页，共98页，2022年，5月20日，10点24分，星期六看涨期权的牛市差价

X1X2ProfitST第83页，共98