2022年第三季度货币政策执行报告的解读：经济、通胀升温预期增强货币政策逐步回归常态

宏观经济观点评观点评策执行报告解读球经济下行风险加大、国内经济恢复基础尚不牢固，但国内有效需求复势头日益明显、未来通胀升温潜在可能性值得高度警惕的经济基本面判断，预计下一阶段货币政策稳健偏宽松总基调未变，但取向上略偏谨慎，超出市场预期，短期内货币大幅加码概率减小。此外，报告对房地产定调更为积极，预计地产融资支持力度或持续偏强，报告以下对于国内外经济形势，本次报告认为，外部方面“全球经济下行风险加大”，要缓”的表述，表现出的担忧有所增加；内部方面继续强调“国内经济恢复发展的基础从外部看，经济下行压力在全球更广范围蔓延的风险，主要体现为发达经济体通胀粘性较强，收紧货币政策的取向短期仍可能延续，货币收紧产生的累积效应可能超出预期，加之地缘政治冲突、能源短缺、通胀高企等多重因素也将继续拖累全球经济。此外，主要发达经济体加息与强势美元效应叠加，全球金融市场调整压力加大，尤其。从内部看，未来国内经济恢复的动力来源，或主要有三：一是防疫政策优化调整后，可能会推动消费动能快速释放，对巩固和拓展经济回稳向上态势形成主要支撑；二是随着一揽子稳地产政策落地显效，加之低基数效应的影响，预计房地产投资增速有望逐步筑底回升，对经济的拖累趋于减弱；三是随着政策支持力度不减和经济转型需求的推动，预计高技术制造业、低碳智能行业等新动能领域，有望继续发挥对经济二、通胀形势：保持谨慎，高度重视未来国内通胀升温潜在可能性对物价形势的判断，央行继续保持高度谨慎的态度，对国内外通胀的担忧均较多。宏观点评此报告仅供本公司客户参考2/6请务必阅读正文之后的免责条款一是对于全球通胀，报告认为全球高通胀挑战依旧严峻，全球通胀浪潮短期内恐将延续。背后的逻辑在于：其一，美国房租、交通运输、娱乐等核心通胀分项价格依然存在上涨动能，通胀粘性依然较强；其二，欧元区等其他发达经济体尚未显现通胀回落苗头，一些前期通胀相对温和的亚洲新兴经济体也出现了物价加速上行的现象；其三，报告提示简单依赖货币政策平抑高通胀的有效性或有待观察，是发达经济体面二是对于国内通胀，报告强调高度重视未来通胀升温的潜在可能性，特别是需求侧的变化。具体而言，央行主要担心以下三方面因素给未来国内带来通胀压力：其一，疫情发生以来我国M2增速处于相对高位，若总需求进一步复苏升温可能会给通胀带来动性供给充裕，可能会随着需求的恢复滞后反映到物价上，美国疫后流动性泛滥且货币收紧走在市场曲线之后导致高通胀恶果，也为此作出了警示。其二，冬季猪肉采购和采暖需求旺盛、春节错位等因素，特别是疫情防控更加精准后消费动能可能加速释放，也可能短期加大结构性通胀压力。其三，目前地缘政治冲突仍扰动世界能源供应，发达经济体高通胀粘性较强，外部输入性通胀压力依然存在。面对全球经济下行风险加大、国内经济恢复基础还不牢固，但国内有效需求复势头日益明显、未来通胀升温潜在可能性值得警惕的经济基本面判断，本次报告延续二一是流动性方面，报告继续强调综合运用多种货币政策工具，保持流动性合理充裕，为做好年末经济工作提供适宜的流动性环境。但重点提及“灵活开展公开市场操期公开市场操作来实现，中长期总量工具的使用将更偏谨慎。8月份中旬以来，随着一DR7利率从极低的水平持续震荡上行，但仍处于政策利率下方(见图1)，反映出流动性总体仍充裕，往后看国内经济恢复基二是利率方面，本次报告相关表述与二季度基本没有太多变化，还是强调通过本下降的目的，并未提及政策利率的调整。降成本主体方面，报告延续三季度货币政内一般贷款利率、个人住房贷款利率无论是环比和同比均继续呈回落态势，且从回落宏观点评此报告仅供本公司客户参考3/6请务必阅读正文之后的免责条款图1：DR007利率向政策利率收敛但仍处于其下方2019-022019-052019-082019-112020-022020-052020-082020-112021-022021-052019-022019-052019-082019-112020-022020-052020-082020-112021-022021-052021-112022-022022-052022-082022-112.82.42.01.61.2图2：一般贷款和个人住房贷款利率均继续回落较多2014-092015-032015-092016-032016-092017-032017-092018-032018-092019-032019-092020-032020-092021-032021-092022-09加权平均贷款利率加权平均利率:一般贷款2014-092015-032015-092016-032016-092017-032017-092018-032018-092019-032019-092020-032020-092021-032021-092022-09加权平均利率:票据融资加权平均利率:个人住房贷款7654321三是结构性政策工具方面，报告强调落实存量政策为主，释放出力度上可能会逐央行对结构性货币政策工具的使用更趋谨慎，一方面源于过于强调结构性货币政策，可能会对传统产业产生挤出效应，会导致资源的错配加大经济结构扭曲，不利于整体资源配置效率的提升；另一方面，从实际运用效果看，国内部分结构性政策工具使用效果欠佳，市场需求不足，设置的额度很多并未实际使用出去(见表1)。表1：结构性货币政策工具情况表(截至2022年9月末)此报告仅供本公司客户参考4/6请务必阅读正文之后的免责条款四、房地产：定调更为积极，支持力度或持续偏强本次报告对于房地产市场的表述更为积极，既延续保留了二季度货币政策执行报告“稳妥实施房地产金融审慎管理制度，因城施策用足用好政策工具箱，支持刚性和改善性住房需求”等表述，还进一步新增了9月底央行三季度货币政策委员会例会提出的“推动保交楼专项借款加快落地使用并视需要适当加大力度，引导商业银行提供配套融资支持”等提法。当前稳经济、稳信贷，房地产均是绕不开的坎，随着阶段性投资调整幅度均已较为充分、基数偏低，预计未来房地产市场多个指标均有望逐步筑底回升(见图4)，但回升力度有待观察，不排除若恢复不及预期，政策继续加码支持。小微企业(普惠)贷款:同比制造业中长期贷款:同比绿色贷款余额:同比金融机构各项贷款:同比绿色贷款余额:同比45405050502018-072019-012019-042019-072020-012020-042020-072021-012021-042021-072022-012022-042022-07图4：房地产开发贷款增速筑底回升个人购房贷款:同比2010-092011-062012-032012-122013-092014-062015-032个人购房贷款:同比2010-092011-062012-032012-122013-092014-062015-032015-122016-092017-062018-032018-122019-092020-062021-032021-122022-09房地产开发贷款:同比403530252050-5烈的积极信号，给市场吃下定心丸，提示未来人民币汇率走势或总体无忧。人民币汇率趋稳的原因主要在于：一是基本面的支撑显著，其中报告指出，国内经济大盘稳定、稳中向好，这是汇率稳定最大的基本面，进一步彰显出央行对于未来国内经济恢复的信心较足，且与其他经济体未来经济下行压力边际加大的走势相比，我国经济基本面的相对优势更为突出。同时，报告也强调了国际收支、外汇储备等其他基本面方面，国内基础亦较为坚实。二是政策面的支撑作用较强，本次报告新增“坚持市场在汇率性，有利于经济的长期发展，历史上这一机制也经受住了多轮外部冲击的考验。因此，面对汇率超调，央行将充分发挥“坚持市场在人民币汇率形成中起决定性作用”宏观点评此报告仅供本公司客户参考5/6请务必阅读正文之后的免责条款表2：近两次货币政策执行报告内容对比22022年第二季度 2022年第三季度当前外部环境更趋复杂严峻，海外通胀高位运行，全当前全球经济增长放缓、通胀高位运行，地缘政治冲突持，经济形势为充足，有效需求恢复的势头日益明显，经济韧性好基本面没有改变结构性通胀压力可能加大。但我国经济长期向好的基本面没有改变…宏观政策调节工具丰富，推动经济高质量发展具备胀挑战依然严峻经济下行压力在全球更广范围蔓延风险脆弱性不断积累，潜在风险不容忽视当前全球经济发展的最主要挑战发达经济体增长动能放缓，货币政策面临两难三是新兴经济体和发展中国家面临通胀攀升、经济放缓、债和能源危机的“完美风暴”风险重视未来通胀升温的潜在可能性，特别是需求侧的变化，不断夯实国内粮食稳产增产、能源市场平稳运行的有利条件，做好妥善应对，保持物价水平基本密切关注国内外通胀形势变化，不断夯实国内粮食稳产增产、能源市场平稳运行的有利条件，做好妥善应对，保持物价水平基本稳定。全年物价仍可实现预期目标，但应警惕结胀压力坚持稳字当头、稳中求进，完整、准确、全面贯彻新发展理念，加快构建新发展格局…抓好政策措施落实，巩固经济回升向好趋势，坚持稳字当头、稳中求进，完整、准确、全面贯彻新发展理念，加快构建新发展格局…抓好政策措施落实，巩固经济回升向好趋势，着力稳就业稳物价，发挥有效投资的关键作价，发加大稳健货币政策实施力度，发挥好货币政策工具的总量和结构双重功能，主动应对，提振信心，加大稳健货币政策实施力度，发挥好货币政策工具的总量和结构双重功能，主动应对，提振信心，搞好跨周期调节，兼顾短期和长期、经济增长和物价稳定、内部均衡和外部均衡，坚持不搞“大水漫灌”，不超发货币，为实体经济提供力、更高质量的支持外部均衡，搞“大水漫灌”，不超发货币，为实体经济提供更有力、更高质量的支持保持流动性合理充裕，加大对企业的信贷支持，用好政策性开发性金融工具，重点发力支持基础设施领域建设，保持保持流动性合理充裕，加大对企业的信贷支持，用好政策性开发性金融工具，重点发力支持基础设施领域建设，保持货币供应量和社会融资规模合理增长，力争经济运行实现最好结果。提高操作的前瞻性、灵活性和有效性，稳定好市场预外部均衡用足政策性开发性金融工具额度和8000亿元新增信现更好结果。灵活开展公开市场操作…稳定市场预外部均衡结构性货币政策工具积极做好“加法”，加大普惠小微贷款支持力度，支持中小微企业稳定就业，用好支持煤炭清洁高效利用、结构性货币政策工具积极做好“加法”，加大普惠小微贷款支持力度，支持中小微企业稳定就业，用好支持煤炭清洁高效利用、科技创新、普惠养老、交通物流专项再贷款和碳减排支持工具…培育新的经济增长点。结构性货币政策工具“聚焦重点、合理适度、有进有退”普惠小微贷款支持工具、碳减排支持工具和支持煤炭结构性清洁高效利用、科技创新…设备更新改造专项再贷政策款…落实落细金融服务小微企业、民营企业敢贷会贷“聚焦重点、合理适度、有进有退”发挥存款利率市场化调整机制重要作用，着力稳定银加强存款利率监管,落实存款利率市场化调整机制,充分发挥利率行负债成本，释放贷款市场报价利率改革效能，推动利率自律机制作用,着力稳定银行负债成本,发挥贷款市场报密切关注主要发达经济体经济走势和货币政策调整的形成中起决定性作用，坚持底线思维，加强预期管密切关注主要发达经济体经济走势和货币政策调整的形成中起决定性作用，坚持底线思维，加强预期管视需要适当加大力度，引导商业银行提供牢牢坚视需要适当加大力度，引导商业银行提供房地产牢牢坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位…因城施策房地产牢牢坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位…因城施策用策工具箱…促进房地产市场健康发展和良性循环配套融资支持，维护住房消费者合法权益，促进房地 产市场平稳健康发展大盘专栏2人民币在特别提款权(SDR)货币篮子中的权重上调资料来源：中国人民银行，财信研究院